Marek A. Dąbrowski
Przyczyny, mechanizm i odporność na kryzysy walutowe w krajach na
średnim poziomie rozwoju
1. Uwagi wstępne
Proces włączania gospodarki krajowej w sieć światowych powiązań handlowych i finansowych przynosi szereg korzyści zarówno na poziomie mikroekonomicznym, jak i makroekonomicznym. Krajowe przedsiębiorstwa mogą zwiększyć skalę prowadzonej działalności gospodarczej, czemu sprzyja m.in. wzrost podaży funduszy pożyczkowych (napływ kapitału zagranicznego), przepływ wiedzy technologicznej oraz dostęp do większego i zazwyczaj bardziej chłonnego rynku zbytu za granicą. Korzyści gospodarstwom domowym przynosi przede wszystkim redukcja niepełnego zatrudnienia (underemployment), a także dostęp do szerszej gamy towarów i usług. Do głównych korzyści makroekonomicznych można z kolei zaliczyć efektywniejsze wykorzystanie posiadanych zasobów i umiejętności dzięki eksploatacji możliwości, które stwarzają przewaga komparatywna, szybszy wzrost gospodarczy oraz dyscyplinujący wpływ otwarcia gospodarki na prowadzoną politykę ekonomiczną.
Proces integracji gospodarczej i finansowej wiąże się jednak także z kosztami. Możliwe jest bowiem, że dynamiczna przewaga komparatywna nie pokrywa się z przewagą statyczną: przedwczesne lub nazbyt głębokie otwarcie gospodarki będzie skutkować w tych warunkach petryfikacją suboptymalnej struktury produkcji. Z kolei w sferze finansowej poważne zagrożenie stanowią kryzysy finansowe, o czym świadczą doświadczenia takich krajów, jak: Argentyna, Brazylia, Indonezja, Korea, Meksyk, Rosja, Tajlandia, w których kryzysy przybrały postać kryzysu walutowego (zob. Małecki i in., 2001)1. Gdyby te kraje były gospodarczo i finansowo zamknięte, to tego rodzaju kryzys nie byłby możliwy (co nie oznacza, że nie doszłoby do innego kryzysu, np. zadłużeniowego lub bankowego).
1 Kryzysy w tych krajach zostały określone przez Reinhart i Rogoffa (2009, s. 190) jako najbardziej „znaczące kryzysy walutowe”.
Celem rozdziału jest przedstawienie przyczyn i mechanizmu kryzysów walutowych, a także identyfikacja czynników, które oddziałują na odporność krajów na zjawiska kryzysowe. Analizie poddano alternatywne modele kryzysów walutowych, które w literaturze przedmiotu dzieli się na modele pierwszej, drugiej i trzeciej generacji. Kryterium, którego można użyć do rozróżnienia tych modeli, jest główna przyczyna kryzysu walutowego: w modelach pierwszej generacji to niespójna polityka makroekonomiczna, w modelach drugiej generacji – samospełniające się oczekiwania spekulantów co do możliwej zmiany polityki makroekonomicznej, a w modelach trzeciej generacji – słabości strukturalne gospodarki występujące na poziomie mikroekonomicznym. Różnic jest jednak więcej, np. mechanizm kryzysu, jego przebieg, rodzaj polityki zapobiegania kryzysowi i zarządzania nim. Przyjmuje się, że kluczowym czynnikiem, stojącym za wyróżnianiem kolejnych generacji modeli, były wydarzenia gospodarcze. Kolejne generacje modeli powstawały w reakcji na zjawiska kryzysowe głównie w krajach na średnim poziomie rozwoju. Krugman (1979) w swoim klasycznym artykule na temat kryzysów bilansu płatniczego stwierdził, że „istnieją oczywiście cechy, które są wspólne dla wielu kryzysów, a empiryczne regularności sugerują, że przebiegiem kryzysów rządzi wspólny proces” (podkr. M.D.). Nie ma kontrowersji co do tego, że wydarzeniem, które istotnie przyczyniło się do powstania modeli drugiej generacji, był kryzys Europejskiego Systemu Walutowego w latach 1992–1993 (zob. np. Végh, 2013, ramka 16.2) oraz że kryzys azjatycki w latach 1997––1998 zainspirował ekonomistów do konstrukcji modeli trzeciej generacji (zob. np. Sławiński, 2001).
Rozdział składa się z siedmiu podrozdziałów. W drugim omówiono kwestie terminologiczne. Poszczególnym generacjom modeli kryzysów walutowych poświęcono kolejne trzy podrozdziały. W szóstym podrozdziale wykorzystano modele kryzysów walutowych do wyjaśnienia odporności krajów na średnim poziomie rozwoju na ostatni światowy kryzys finansowy. W ostatnim punkcie sformułowano uwagi końcowe.
Paweł Kawa
Wpływ otwartości rynków finansowych na podatność gospodarek
na zjawiska kryzysowe
1. Uwagi wstępne
W ostatnich kilkunastu latach kraje na średnim poziomie rozwoju charakteryzuje relatywnie wysoka dynamika wzrostu gospodarczego oraz większa niż poprzednio odporność na zachodzące w gospodarce światowej globalne zjawiska kryzysowe. W dużej mierze wynika to z faktu uprzedniego (w latach 90. XX w.) doświadczenia przez te gospodarki licznych kryzysów walutowych i bankowych oraz podjętych w ich wyniku działań naprawczych. Pod silnym naciskiem organizacji międzynarodowych (głównie Międzynarodowego Funduszu Walutowego) kraje te dokonały istotnych zmian w prowadzonej polityce ekonomicznej oraz w przyjętych rozwiązaniach instytucjonalnych. Zmiany te z jednej strony były ukierunkowane na wzmocnienie podażowej strony gospodarki, a z drugiej – na zmniejszenie prawdopodobieństwa wystąpienia podobnych kryzysów w przyszłości. Ogólnie można powiedzieć, że kraje te wzmocniły swoje fundamenty makroekonomiczne, a także przeprowadziły wiele reform regulacyjnych i instytucjonalnych, w tym w odniesieniu do szeroko rozumianego sektora finansowego. Być może najważniejszą miarą skuteczności przeprowadzonych dostosowań było to, że przynajmniej po części okazały się przydatne w zwiększeniu odporności tych gospodarek na nowe, silne zaburzenia w sferze finansowej i realnej, nawet mimo tego, że zaburzenia te były pod wieloma względami odmienne od wcześniejszych. Co prawda, w czasie ostatniego kryzysu tempo wzrostu uległo spowolnieniu we wszystkich grupach krajów, niemniej kryzys w znacznie silniejszym stopniu dotknął kraje wysoko rozwinięte niż kraje na średnim poziomie rozwoju, co pozwoliło na zmniejszanie dystansu w poziomie dochodu per capita między obydwiema grupami krajów.
Odmienność przebiegu kryzysu (zwłaszcza w jego początkowej fazie) pomiędzy gospodarkami wysoko rozwiniętymi a gospodarkami na średnim poziomie rozwoju zainicjowała dyskusję o możliwości rozłączenia się (decoupling) gospodarek tych grup krajów. Podjęte działania naprawcze uzasadniały nadzieję na to, że kraje na średnim poziomie rozwoju staną się motorem gospodarki światowej. Z drugiej jednak strony
wyraźnie brzmiał argument przeciwko hipotezie rozłączania, a mianowicie brak gwarancji, że reformy i działania zapobiegawcze podjęte w krajach na średnim poziomie rozwoju po kryzysach lat 90. ochronią je przed nowymi zaburzeniami o odmiennych przyczynach, mechanizmach i kanałach oddziaływania. Istniała też poważna wątpliwość, czy nawet jeśli rynki wschodzące stałyby się nową „bezpieczną przystanią” dla światowych przepływów kapitałowych, to czy miałyby wystarczającą zdolność absorpcyjną, aby te kapitały wchłonąć, bez zdestabilizowania własnych gospodarek.
Dalszy przebieg kryzysu pokazał, że dotknięte nim zostały również gospodarki wschodzące1. Siła i zakres kryzysu były tak duże, że przeprowadzone w tych krajach zmiany pozwoliły wprawdzie na ograniczenie skali kryzysu, ale nie mogły być wystarczające dla całkowitego uchronienia gospodarek przed jego wystąpieniem. Powszechna awersja do ryzyka i efekt zarażania doprowadziły do odpływu kapitałów z tych rynków do „bezpiecznej przystani”, którą ostatecznie nadal pozostał rynek amerykańskich skarbowych papierów wartościowych. Recesja w krajach rozwiniętych i zacieśnienie polityki kredytowej wpłynęły na załamanie się globalnych obrotów handlowych i obniżenie wzrostu PKB w gospodarkach wschodzących.
Rozwój kryzysu podważył więc zasadność hipotezy rozłączania ( decoupling). Rynki wschodzące – mimo dynamicznego wzrostu gospodarczego notowanego przed kryzysem – nie były w stanie uniknąć recesji. Dotyczy to zarówno gospodarek europejskich, azjatyckich, jak i państw południowoamerykańskich, tym bardziej że dodatkowym źródłem perturbacji gospodarczych były też gwałtowne zmiany cen żywności oraz ropy naftowej (Światowy kryzys gospodarczy, 2009). Należy jednak zauważyć, że kraje na średnim poziomie rozwoju zostały dotknięte przez kryzys w mniejszym stopniu (jeżeli chodzi o skalę kryzysu), a nade wszystko, że szybsze było w nich tempo wychodzenia z recesji, niż działo się to w przypadku krajów wysoko rozwiniętych2 Względna odporność krajów na średnim poziomie rozwoju na zjawiska kryzysowe doprowadziła do relatywnego wzrostu znaczenia tych krajów w gospodarce światowej.
1 Nie wszystkie gospodarki wschodzące były jednakowo oceniane przez inwestorów w obliczu kryzysu. Najsilniej kryzysem zaufania zostały dotknięte kraje Europy Środkowo-Wschodniej. Inwestorzy zwracali uwagę na utrzymujące się w wielu krajach tego regionu, zdecydowanie większe niż w Azji czy Ameryce Łacińskiej, nierównowagi zewnętrzne, które doprowadziły do szybkiego narastania długu zagranicznego i silnego uzależnienia się od kapitału zagranicznego, relatywnie wysokie deficyty sektora finansów publicznych, a także potencjalnie mniejszą stabilność sytemu bankowego (szybki wzrost akcji kredytowej finansowany środkami pozyskanymi za granicą). W rezultacie skala odpływu kapitału i deprecjacji walut krajowych była w tym regionie jedną z największych wśród gospodarek wschodzących. Dodatkowym czynnikiem zmniejszającym odporność na globalny kryzys w regionie były wzrastające w poprzednich latach powiązania handlowe i finansowe (ekspansja banków europejskich) z przechodzącymi poważny kryzys krajami „starej” UE (Kawa, 2012).
2 Stanowi to wyraźną odmienność w stosunku do poprzednich doświadczeń tych krajów. Dane historyczne dostępne dla lat 1870–2004 pokazują, że kraje te charakteryzowały się znacznymi wahaniami dynamiki zmian produkcji: z jednej strony notowały przeciętnie wyższą stopę wzrostu niż kraje wysoko rozwinięte, jednakże z drugiej – spadek tempa wzrostu PKB przebiegał w nich gwałtowniej. W przypadku ostatnich zaburzeń specyficzne pozostaje v-kształtne zachowanie się PKB, objawiające się szybkim powrotem produkcji do poziomu sprzed kryzysu.
Od lat 90. XX w. zwiększał się ich udział w światowej produkcji i handlu. Taka tendencja dotyczyła krajów Europy Środkowo-Wschodniej, Ameryki Łacińskiej, a przede wszystkim Azji. Udział gospodarek wschodzących w światowym PKB wzrósł w latach 2004–2008 z 21% do 31%, a w handlu zagranicznym z 27% do 35% (World Economic Outlook, 2011). W czasie ostatniego kryzysu wiele gospodarek wschodzących uniknęło recesji, albo była ona mniejsza niż w przypadku gospodarek wysoko rozwiniętych, i rozwijało się w tempie wyższym niż kraje wysoko rozwinięte. W latach 2008–2013 gospodarki o niskich dochodach notowały średnioroczną dynamikę wzrostu ok. 5,2% rocznie, kraje na niższym-średnim poziomie – ok. 4%, kraje na wyższym-średnim poziomie – ok. 2,9%, zaś kraje o wysokich dochodach – 0,7% (World Economic Outlook, 2011). W związku z tym zaczęto formułować opinie o możliwej „wielkiej konwergencji”, co miało być odwróceniem obserwowanego w XX w. zjawiska „wielkiej dywergencji”, czyli powiększania się zróżnicowania dochodów między krajami. Gdyby porównać dynamikę wzrostu gospodarczego w krajach na średnim poziomie rozwoju oraz w krajach wysoko rozwiniętych, to okazuje się, że na przestrzeni ostatnich 20 lat ta różnica znacznie się powiększyła na korzyść tej pierwszej grupy krajów, co w praktyce oznacza, że kraje na średnim poziomie rozwoju rozwijały się coraz szybciej w stosunku do gospodarek wysoko rozwiniętych, nadrabiając dystans w poziomie rozwoju (Kawa, 2016).
Te doświadczenia mogłyby stanowić podstawę do oczekiwania, że również w kolejnych latach gospodarki wschodzące będę notować relatywnie wysokie tempo wzrostu i wykazywać większą odporność na globalne zaburzenia, będąc niejako „skazanymi na sukces”. Okazuje się jednak, że może to być scenariusz nadmiernie optymistyczny. Po pierwsze, miejsce dynamicznego trwałego rozwoju może zająć zjawisko, które w literaturze jest określane jako transformacja na średnim poziomie rozwoju (middle-income transition), bądź jako pułapka średniego poziomu rozwoju (middle-income trap)3. Po
3 Występuje wówczas, gdy dany kraj wchodzi w etap procesu wzrostu, któremu odpowiada pewien, niejednolicie ujmowany w literaturze przedmiotu, poziom dochodu per capita. Na tym etapie gałęzie, które do tej pory stymulowały wzrost, stają się niekonkurencyjne ze względu na wzrost płac. Produkcja w tych pracochłonnych gałęziach jest przenoszona do krajów o niższych kosztach wytwarzania, a ich miejsce w kraju jest zastępowane przez gałęzie, które tworzą wartość poprzez intensywniejsze wykorzystanie kapitału rzeczowego, kapitału ludzkiego i wiedzy. Kraje o średnim poziomie rozwoju są więc na rynkach międzynarodowych narażone na konkurencję biedniejszych krajów, dysponujących tanią siłą roboczą, i wysoko rozwiniętych krajów, oferujących produkty bardziej zawansowane technologicznie. Zdaniem Spence’a (2011) transformacja na średnim poziomie rozwoju dotyczy tego „wycinka” procesu wzrostu, przy którym PKB per capita mieści się w przedziale od 5000 USD do 10000 USD. Eichengreen, Park i Shin (2012) wskazują, że poziomem krytycznym, po którym często obserwowano załamanie wzrostu, jest dochód per capita w wysokości 15 000–17 000 USD. Nowsze wyniki badań empirycznych prowadzonych przez tych autorów pokazują, że istnieją dwa niebezpieczne przedziały dochodu, przy których dany kraj może wpaść w pułapkę średniego rozwoju – pierwszy przy ok. 11 000 USD, a drugi przy ok. 15 000 USD. Z danych empirycznych wynika, że wiele krajów doświadczyło takiego właśnie podwójnego znacznego spowolnienia dynamiki PKB (Eichengreen, Park i Shin, 2013). Szerokie omówienie koncepcji pułapki średniego poziomu rozwoju i różnorodnych jej aspektów w wymiarze teoretycznym i empirycznym zawiera praca Średni poziom rozwoju gospodarczego. Pułapka czy szansa (2016).
drugie, istotne staje się rozważenie, jaka jest zależność między postępującym otwieraniem się tych gospodarek a ich podatnością na nowe zaburzenia w sferze realnej i finansowej. Należy przy tym pamiętać, że odporność na kryzysy i utrzymanie wysokiej długookresowej dynamiki gospodarczej jest niezwykle istotne nie tylko z punktu widzenia partykularnych interesów tych krajów, stanowiąc warunek zmniejszenia dystansu dzielącego je w stosunku do gospodarek wysoko rozwiniętych, ale również dla stabilności całej gospodarki światowej. Jak bowiem wskazują eksperci Banku Światowego, główne niebezpieczeństwo wywołania nowych poważnych perturbacji w gospodarce światowej może mieć swoje źródło w wystąpieniu głębszego, niż się oczekuje, i zsynchronizowanego spowolnienia wzrostu gospodarczego w krajach BRICS i równoczesnych zawirowaniach na rynkach finansowych.
W obliczu zarysowanych uwarunkowań celem niniejszego rozdziału jest analiza natury, kierunku oraz siły zależności zachodzących w krajach na średnim poziomie rozwoju między otwartością rynków finansowych rozumianą w kategoriach ich liberalizacji a podatnością na kryzysy. W głównej mierze chodzi więc o próbę odpowiedzi na pytanie, czy akumulacja kapitału krajowego oraz napływ kapitału zagranicznego do gospodarek o wciąż relatywnie płytkich rynkach finansowych i stosunkowo ubogich doświadczeniach w zakresie nadzoru nad nimi nie przekroczy możliwości absorpcyjnych tych gospodarek i nie będzie zwiększał ich podatności na możliwe przyszłe zaburzenia. Tak postawiony cel badawczy skłania do ostrożności w interpretowaniu formułowanych wniosków. Należy bowiem mieć świadomość, że wprawdzie badania teoretyczne i empiryczne oraz doświadczenie historyczne wzbogacają naszą wiedzę na temat czynników, które zwiększają podatność gospodarki na kryzys, oraz uwarunkowań, od których zależy jego przebieg i możliwości jego przezwyciężenia, nie muszą jednak być przydatne w przewidywaniu kolejnych, nie mówiąc już o ich zapobieganiu. Jak zauważają eksperci MFW, „przewidywanie kryzysów jest nadal bardziej sztuką niż nauką, a doświadczenia z wcześniejszych kryzysów sugerują, że należy oczekiwać czegoś nieoczekiwanego. Kryzysy odzwierciedlają na ogół słabości, które uczestnicy rynku i politycy gospodarczy przeoczyli” (Hamann et al., 2003, s. 20).
Punktem wyjścia rozważań jest przedstawienie teoretycznych argumentów dotyczących zależności między liberalizacją rynków finansowych a podatnością gospodarki na zaburzenia. Na tym tle dokonano przeglądu wyników badań empirycznych. Rozdział zamykają uwagi końcowe.
Andrzej Wojtyna
Nowa faza dyskusji o zasadności kontroli międzynarodowych przepływów kapitału
1. Uwagi wstępne
Argumenty za kontrolą przepływów kapitału1 i przeciw niej od dawna przyciągają uwagę nie tylko ekonomistów, ale również polityków, stanowiąc część szerszej dyskusji na temat optymalnej roli państwa i rynku w procesach gospodarczych. Poważny problem pojawia się wówczas, gdy w danym okresie argumenty ekonomistów, nawet jeśli wśród nich samych dosyć zbieżne, różnią się w istotny sposób od poglądów polityków. Na tę potencjalną rozbieżność opinii nakłada się dodatkowy wymiar kontrowersji – czy argumenty za i przeciw odnoszą się w podobnym stopniu do krajów wysoko rozwiniętych i do gospodarek wschodzących. W tym ostatnim przypadku może się ponadto okazać, że nawet jeśli w danym okresie podobne poglądy (za kontrolą lub przeciw niej) dominują w odniesieniu do obydwu grup krajów, nie musi to oznaczać braku poważnych różnic opinii na temat: a) rodzaju narzędzi, jakie należy zastosować; b) sposobu powiązania narzędzi z celami, jakie zamierza się osiągnąć; c) zakresu koordynacji z innymi rodzajami krajowej polityki gospodarczej; d) możliwości skoordynowania działań w skali międzynarodowej oraz e) horyzontu czasowego, w jakim zastosowana polityka miałaby obowiązywać.
Jest zrozumiałe, że zarysowane dylematy stały się szczególnie skomplikowane w warunkach obecnego światowego kryzysu finansowego, który w pierwszej kolejności dotknął kraje wysoko rozwinięte, ale który następnie poprzez wtórne efekty rozprzestrzenił się także na inne grupy krajów2. Dlatego celem rozdziału jest próba pokazania, czy i w jakim zakresie zalecane coraz częściej gospodarkom wschodzącym wprowadzenie określonych narzędzi kontroli przepływów kapitału znajduje uzasadnienie w wynikach
1 Ze względów praktycznych w niniejszym rozdziale zamiast tytułowego pojęcia „kontrola międzynarodowych przepływów kapitału” stosowane będzie pojęcie „kontrola przepływów kapitału”, odpowiadające ang. capital controls. W polskiej literaturze stosowane jest też pojęcie „kontrola dewizowa” (np. Gromiec i in., 2012).
2 Zob. szerzej Wojtyna (2011).
prowadzonych badań teoretycznych. W podrozdziale 1.2 sprecyzowano najważniejsze dla toczącej się dyskusji pojęcia, ale przede wszystkim wskazano przyczyny wyraźnego w ostatnich latach ponownego wzrostu zainteresowania problematyką kontroli przepływów kapitału. W podrozdziale 1.3 przedstawiono nowe kierunki badań teoretycznych nad celowością i skutecznością kontroli przepływów kapitału, przyjmujące za punkt odniesienia tzw. trylemat polityki pieniężnej w warunkach gospodarki otwartej, natomiast w powiązanym z nim podrozdziale 1.4 uwzględniono inne ważne wątki badań, w których z reguły dominuje kwestia relatywnej efektywności kontroli przepływów na tle innych dostępnych narzędzi polityki państwa. Podrozdział 1.5 zawiera główne wnioski. Zgodnie z przyjętą w książce perspektywą badawczą w rozdziale położono nacisk na te wątki badań teoretycznych i empirycznych, które są szczególnie przydatne dla uchwycenia specyfiki i zmieniającej się roli krajów na średnim poziomie rozwoju w gospodarce światowej.
Marta Sordyl
Nierówności w podziale dochodów jako źródło podatności na zjawiska kryzysowe
1. Uwagi wstępne
Dla gospodarki światowej ostatni kryzys finansowy oznaczał „przełom strukturalny” w długookresowym trendzie wzrostu trwającym od 1980 r. W okresie przed kryzysem dominującą rolę w ekonomii, jeśli nie zawsze w praktyce gospodarczej, odgrywał model neoliberalny, obejmujący dążenie do deregulacji rynków produktów i rynku pracy, ograniczenie interwencjonizmu państwowego i polityki socjalnej, redystrybucję dochodu od płac ku zyskom, postępującą liberalizację i integrację światowych rynków finansowych. W efekcie wyłonił się „kapitalizm zdominowany przez rynki finansowe” (Hein i Mundt, 2012), cechujący się „rosnącą rolą motywów finansowych, rynków finansowych, podmiotów finansowych oraz instytucji finansowych w funkcjonowaniu gospodarki krajowej i globalnej” (Epstein, 2005, s. 3). Kryzys pokazał jednak, że model ten cechował się immanentnym brakiem równowagi, zarówno na poziomie krajowym, jak i międzynarodowym (Hein i Truger, 2010).
Dyskusja o przyczynach kryzysu z reguły koncentruje się na niedoskonałościach rynków finansowych; tymczasem coraz częściej podkreśla się, że istotną rolę odegrały również czynniki socjoekonomiczne. Jak zaznacza Stockhammer (2012), jedną z najistotniejszych zmian we współczesnych społeczeństwach od początku lat 80. był wzrost nierówności w dystrybucji dochodów. Ich nasilenie odnotowano w większości krajów rozwiniętych; doświadczenia krajów rozwijających się były bardziej zróżnicowane. Choć od opublikowania słynnej książki Piketty’ego (2015) minęło trochę czasu i przeprowadzono szereg analiz teoretycznych i empirycznych, znaczenie nierówności dochodów dla wzrostu gospodarczego, a także ich rola w załamaniach wzrostu, pozostają przedmiotem debaty. Analiza nierówności w kontekście przyczyn kryzysu musi uwzględniać dwa aspekty: dystrybucję dochodu w danym kraju (która jest głównym przedmiotem uwagi w tym rozdziale) oraz dysproporcje między krajami, które mogą prowadzić do powstawania i nasilania się konfliktów międzynarodowych oraz transmi-
sji wstrząsów w gospodarce światowej1. Większość dostępnej literatury badającej nierówności dotyczy krajów rozwiniętych (OECD, G-20, Unia Europejska), co nie dziwi, gdyż one właśnie stały się zarzewiem ostatniego kryzysu. Trzeba jednak pamiętać, że sytuacja krajów rozwijających się może być zasadniczo odmienna niż w krajach bogatszych; w szczególności należy uwzględnić często słabe egzekwowanie prawa, duży sektor nieformalny, gorzej rozwinięte rynki kapitałowe oraz większą rolę instytucji nieformalnych, w tym nieformalnych sieci kredytu i zabezpieczenia społecznego2 .
Celem opracowania jest zidentyfikowanie kanałów, poprzez które nierówności dochodu mogą przyczyniać się do zwiększenia podatności gospodarki na wystąpienie kryzysu. W części pierwszej omówiono przyczyny narastania nierówności w ostatnich dekadach – główne z nich to postęp techniczny, globalizacja i rosnąca rola rynków finansowych oraz dominacja nurtu neoliberalnego w formułowaniu regulacji rynków i polityki ekonomicznej. Część druga przedstawia kanały, poprzez które nierówności mogą oddziaływać na tempo wzrostu gospodarki; chodzi tu z jednej strony o wpływ nierówności na łączny popyt, produkcję i akumulację zasobów, z drugiej – o zagrożenia immanentnie związane z nierówną dystrybucją dochodów, takie jak wzrost zadłużenia czy brak równowagi w rachunkach obrotów bieżących. W części trzeciej przeanalizowano mechanizmy, poprzez które nierówności dochodu zagrażają stabilności gospodarki i zwiększają jej podatność na kryzysy. Na zakończenie omówiono rolę instytucji i polityki w redukowaniu nierówności, nawiązując, gdzie to możliwe, do niedawnych doświadczeń krajów Ameryki Łacińskiej.
1 Lakner i Milanovic (2015) badają nierówności dochodów w różnych regionach świata w okresie 1988–2008; stwierdzają, że nierówności w globalnej dystrybucji dochodu są znacznie większe niż nierówności w ramach poszczególnych krajów, ze współczynnikiem Giniego sięgającym 0,7. Ich zdaniem „skrajne globalne nierówności prowadzą do narastających napięć międzynarodowych, konfliktów i migracji na wielką skalę” (s. 3).
2 Jak podkreślają Boeri i współautorzy (2008), wynikają stąd przynajmniej dwie istotne konsekwencje: po pierwsze, wyników badań z krajów rozwiniętych nie należy bezpośrednio rozciągać na uwarunkowania krajów rozwijających się bez poważnej refleksji nad tymi różnicami; po drugie, w samych analizach krajów rozwijających się zaniedbanie ich cech szczególnych może prowadzić do niewłaściwych predykcji i błędnej interpretacji wyników empirycznych.
Katarzyna Glinka
Rosnące powiązania finansowe Chin z krajami Azji Południowo-
Wschodniej jako kanał transmisji zjawisk kryzysowych w regionie
1. Uwagi wstępne
Rozpoczęte w 1978 r.1 reformy w Chinach zaowocowały w latach 2000–2009 średnią stopą wzrostu gospodarczego powyżej 10% rocznie. Po wybuchu globalnego kryzysu finansowego (i spadku tempa wzrostu w całym 2008 r. i 2009 r.), już w 2010 r. Chiny zyskały status kraju podtrzymującego wzrost w całym regionie azjatyckim2. W 2016 r. roczny PKB Chin stanowił 15% globalnego PKB (drugie miejsce po Stanach Zjednoczonych), a w ich posiadaniu było około 30% globalnych rezerw walutowych (Prasad, 2017, s. 30–31). Dominującą rolę gospodarki chińskiej widać szczególnie w obszarze handlu zagranicznego w regionie Azji, której udział eksportu do Chin w całkowitym eksporcie przekracza 20% (IMF, 2016b, s. 47). Odzwierciedla to kluczową pozycję Chin we wciąż dominującej w regionie integracji handlowej. Integracja finansowa jest dużo mniej zaawansowana3, jednak powiązania finansowe pomiędzy Chinami a pozostałymi krajami regionu stają się coraz silniejsze. Czy to za pośrednictwem bezpośrednich inwestycji zagranicznych, inwestycji portfelowych, czy poprzez postrzeganie ryzyka
1 To wówczas z inicjatywy Deng Xiaopinga Komitet Centralny Komunistycznej Partii Chin przyjął program reform strukturalnych i otwarcia gospodarki. Szerzej o uwarunkowaniach poprzedzających zmiany w rolnictwie, sektorze przedsiębiorstw i sektorze finansowym, a także o chronologii przeprowadzanych reform zob. Lin (2012).
2 Do wzrostu PKB w 2010 r. w dużej mierze przyczynił się stymulacyjny pakiet fiskalny w wysokości 13% PKB (na okres dwóch lat), jaki w reakcji na kryzys zastosował rząd Chin. Więcej zob. Filardo (2011, s. 14).
3 Proces instytucjonalizacji regionalnej współpracy finansowej w krajach azjatyckich jest w dużym stopniu konsekwencją doświadczeń z okresu 1997–1998, kiedy w reakcji na kryzys MFW zaoferowaną pomoc uzależnił od przeprowadzenia bardzo restrykcyjnych reform (m.in. wysokich stóp procentowych, które dla podmiotów z wysoką dźwignią finansową oznaczały bankructwo czy szybką liberalizację przepływów kapitałowych, narażając gospodarkę na skutki wynikające z gwałtownej zmiany w kierunkach przepływu kapitału). Doświadczenia te głęboko zakorzeniły niechęć krajów azjatyckich do pomocy ze strony MFW. Więcej na ten temat zob. Glinka (2014).
przez rynki finansowe powiązania te stają się pasem transmisyjnym dla rozprzestrzeniania się zaburzeń w regionie. W wyniku globalnego kryzysu finansowego pojawiła się bariera wykorzystania przez Chiny popytu zagranicy jako źródła wzrostu gospodarczego. Równocześnie pojawiająca się w gospodarce presja na wzrost kosztów pracy przy wciąż relatywnie niskim zaawansowaniu innowacyjnym oznaczała realną groźbę utraty konkurencyjności na arenie międzynarodowej. Wymusiło to zatem zwrot w kierunku strategii opartej na wzroście popytu krajowego (rebalancing). Z jednej strony oznacza to zmniejszenie nierównowagi wewnętrznej (wysokich oszczędności ), a z drugiej zmniejszenie nierównowagi zewnętrznej (dużych nadwyżek w bilansie obrotów bieżących). Towarzyszące temu spowolnienie wzrostu do 6,7% w 2016 r. (ADB, 2017b) wywołało już nie tylko obawy o możliwości utrzymania dotychczasowego tempa wzrostu w Chinach w dłuższym okresie, ale przede wszystkim dyskusję o skutkach, jakie dla krajów azjatyckich niesie za sobą spowolnienie wzrostu najważniejszej gospodarki w regionie. Obawy te stają się tym bardziej uzasadnione, że oprócz samego spowolnienia tempa wzrostu chińskiej gospodarki, którego w naturalny sposób można było oczekiwać, ujawniające się jednocześnie problemy strukturalne gospodarki kreują niepewność, której skala dodatkowo niepokoje te potęguje. Niepewność ta rozprzestrzenia się na rynki finansowe, które wyjątkowo sprawnie transmitują ją na rynki finansowe pozostałych krajów regionu Azji.
Celem rozdziału jest przedstawienie szeroko rozumianych powiązań finansowych Chin z krajami azjatyckimi jako kanału, za którego pośrednictwem zjawiska kryzysowe mogą rozprzestrzeniać się na kraje regionu. W podrozdziale 2 scharakteryzowano obszary nowej strategii rozwoju Chin ze szczególnym uwzględnieniem tych elementów, których realizacja pociąga za sobą skutki ważne dla wszystkich krajów regionu. Podrozdział 3 przybliża stan powiązań finansowych (w odniesieniu do różnych rodzajów aktywów finansowych), jakie łączą Chiny z pozostałymi krajami azjatyckimi. W tym kontekście również został uwzględniony rynek offshore w Hongkongu. W podrozdziale 4 skoncentrowano się na powiązaniach finansowych (zarówno bezpośrednich, jak i pośrednich), za pośrednictwem których skutki zaburzeń w chińskiej gospodarce rozprzestrzeniają się na kraje regionu. Podrozdział 5 natomiast przedstawia perspektywy wzrostu znaczenia powiązań finansowych w relacjach Chin z krajami regionu, wynikających z liberalizacji przepływów kapitałowych i realizacji strategii internacjonalizacji juana.
Marta Wajda-Lichy
Międzynarodowa organizacja procesów produkcji a podatność na zjawiska kryzysowe – doświadczenia gospodarek azjatyckich
1. Uwagi wstępne
Choć od wybuchu globalnego kryzysu finansowego upłynęło już niemal dziesięć lat (jeśli za jego początek uznać symboliczną datę upadku banku Lehman Brothers 1), to nadal pozostaje on przedmiotem wnikliwych badań zarówno w obszarze finansów, jak i makroekonomii. Zakres i skala zaburzeń ujawnionych w gospodarce USA już w 2007 r., które w kolejnych latach rozlały się na inne kraje, sprawiły, że uwaga badaczy w dużej mierze skoncentrowała się na międzynarodowej transmisji szoków. Początkowo sądzono, że pozostające w dobrej kondycji makroekonomicznej kraje rozwijające się, zwłaszcza gospodarki azjatyckie, unikną poważnych zakłóceń. Sformułowana jeszcze przed kryzysem przez Kose, Otroka i Prasada (2008)2 hipoteza, znana jako hipoteza o rozłączaniu (decoupling), wskazywała na osłabianie zbieżności cykli koniunkturalnych krajów bogatych i rozwijających się. Za koncepcją rozłączenia cykli przemawiało m.in. stosunkowo niewielkie zaangażowanie tych ostatnich w toksyczne aktywa emitowane przez amerykańskie instytucje finansowe, reformy instytucji finansowych w obszarze nadzoru wprowadzone po kryzysach walutowych z lat 90. XX w., a także rosnąca wymiana handlowa między krajami rozwijającymi się. Do kiedy zakłócenia wywołane ostatnim kryzysem z 2008 r. rozprzestrzeniały się głównie kanałami finansowymi, to oczekiwania te wydawały się słuszne, jednak kiedy kryzys wszedł w czwartą fazę, tj. od końca października 20083, stało się jasne, że jego skutki będą widoczne także w realnej sferze gospodarczej. Wbrew koncepcji o rozłączaniu cykli koniunkturalnych doszło do przeniesienia wstrząsów z krajów wysoko rozwiniętych
1 15.09.2008.
2 Kose, Otrok i Prasad (2008) badali cykle koniunkturalne w 106 gospodarkach w okresie 1960–2005. Hipotezę o rozłączaniu się cykli sformułowali na podstawie obserwacji zmian w zbieżności cykli w okresie globalizacji 1985–2005. Stwierdzili, że zbieżność cykli zwiększa się, ale tylko w ramach poszczególnych grup krajów, tj. gospodarek uprzemysłowionych i rozwijających się.
3 Klasyfikacja etapów przebiegu kryzysu finansowego według BIS (2009).
na gospodarki wschodzące4, a ważnym kanałem transmisji szoków okazał się handel zagraniczny.
W 2009 r. gwałtowany spadek obrotów handlowych, znacznie przewyższający tempo zmian produkcji, nastąpił zarówno w gospodarkach krajów wysoko rozwiniętych, jak i tych na średnim poziomie rozwoju. Dla krajów rozwijających się zakłócenia były o tyle istotne, że wiele z nich opierało swój wzrost na eksporcie. Warto zauważyć, że charakterystyczny dla lat 2008–2010 V-kształtny przebieg zakłóceń w eksporcie i imporcie z jednej strony wskazywał na gwałtowne załamanie obrotów handlowych w 2009 r., z drugiej jednak strony odzwierciedlał szybkie odbudowanie wolumenu obrotów sprzed kryzysu. O ile w 2011 r. wydawało się, że tempo wzrostu światowego handlu powróciło na dynamiczną ścieżkę wzrostu, to w 2012 r. dynamika wymiany handlowej wyraźnie osłabła, czemu towarzyszyło wyhamowanie tempa wzrostu gospodarki światowej. Doświadczenia ostatniego kryzysu wskazują zatem, że w światowym handlu zaszły istotne zmiany. Skłania to do zbadania związków między powiązaniami handlowymi a zakłóceniami gospodarczymi. Celem tego rozdziału jest pokazanie, w jaki sposób międzynarodowa organizacja procesów produkcji i związana z nimi geograficzna struktura handlu zagranicznego wpłynęły na zakres i skalę zakłóceń w gospodarkach azjatyckich. W opracowaniu omówiono przyczyny powstania charakterystycznych dla krajów azjatyckich strukturalnych powiązań handlowych zarówno na poziomie regionalnym, jak i globalnym. W dużej mierze są one związane z organizacją w skali międzynarodowej procesów produkcji, których podstawę stanowi wymiana dóbr pośrednich. Wskazano także na mechanizmy przenoszenia zakłóceń w ramach tzw. globalnych łańcuchów wartości dodanej. Głównym punktem odniesienia dla zbadania związków między organizacją systemów produkcji i zakłóceniami jest kryzys finansowy lat 2008–2009, jednak zwrócono także uwagę na okres po 2011 r., kiedy nastąpiło spowolnienie tempa wzrostu światowego handlu, które dotknęło także gospodarki Azji Wschodniej i Południowo-Wschodniej.
Omawiany w tym rozdziale obszar badawczy jest istotny ze względu na to, że w ciągu ostatnich dwóch dekad poprzedzających kryzys pozycja krajów azjatyckich w międzynarodowej wymianie dóbr i usług dynamicznie umacniała się, wyłaniając gospodarki tego regionu jako liderów rozwoju światowego handlu. Ponadto dla wielu krajów azjatyckich wymiana międzynarodowa stanowiła główny filar wzrostu. W związku ze zmianami uwidocznionymi po 2008 r. pojawia się pytanie o kontynuację dotychczasowych strategii wzrostu opartych na eksporcie. Wnioski z doświadczeń gospodarek azjatyckich powinny służyć innym krajom rozwijającym się w budowaniu ich własnej strategii wzrostu.
Rozdział rozpoczyna się od przedstawienia ewolucji udziału krajów rozwijających się w światowym handlu z uwzględnieniem roli gospodarek regionu Azji Wschodniej i Południowo-Wschodniej. Okres analizy obejmuje lata od 1948 do 2014. Następnie
4 Ze względu na dobór krajów będących przedmiotem analizy w niniejszym opracowaniu termin gospodarki wschodzące stosuje się zamiennie z określeniem gospodarki rozwijające się.
omówiono związki między międzynarodową organizacją procesów produkcyjnych a handlem zagranicznym. Zakres powiązań produkcyjno-handlowych krajów azjatyckich, zarówno w skali globalnej, jak i regionalnej, jest tematem części czwartej rozdziału. Część piątą poświęcono analizie mechanizmu przenoszenia zakłóceń międzynarodowych w ramach globalnych łańcuchów tworzenia wartości. Wyróżniono trzy efekty tłumaczące wysoką elastyczność handlu: wdrażania, łańcucha dostaw oraz struktury produkcji. W uwagach końcowych sformułowano najważniejsze wnioski wynikające z przeprowadzonego badania.
Zbigniew Stańczyk