Titoli value, rimbalzo o inversione di tendenza?

20%

15% Sovraperformance dello stile growth

10%

NUMERO 52 GIUGNO 2021 5%

INTERVISTE CATHERINE YEUNG (FIDELITY INTERNATIONAL) PIERLUIGI ANSUINELLI (FRANKLIN TEMPLETON) ISTITUZIONALI PREVIDENTI E SOSTENIBILI, IL RAPPORTO TRA ISTITUZIONALI E INVESTIMENTI ESG PRIVATE ASSET PRIVATE MARKET E MERCATO ITALIANO, UNA COMBINAZIONE VINCENTE GESTIONE PASSIVA ETF EMERGENTI TRA RISCHI E OPPORTUNITÀ 0% -5% -10%

-15% Sovraperformance dello stile value

SONO 148 I FONDI CON MARCHIO FUNDSPEOPLE CHE INVESTONO NELL’ASSET CLASS, DI CUI DUE CON TRIPLO RATING ABC. UN COMPARTO MOLTO VARIEGATO PER AREE GEOGRAFICHE, SETTORI E TIPOLOGIE DI INVESTIMENTO PRONTO A BENEFICIARE DELLA RIAPERTURA DELLE ECONOMIE. -20%

-25%

1981 1983 1985 1987 1989

Fonte: Ben Carlson. Marketwatch. Indici Russell 1000 Growth e Russell 1000 Value. 1991 1993 1995 1997 1999

Dopo un “decennio perduto”, nei primi mesi del 2021, il value investing è tornato sotto i riflettori. Cerchiamo di capire se si tratta di un semplice rimbalzo o di una tendenza più duratura.

Aquanto pare lo stile value non era affatto morto. Di certo però non si dava alla pazza gioia. Gli investitori esperti di questo stile, che per tutto un decennio ha sottoperformato quello growth, ne sono ben consapevoli. Dopo un “decennio perduto”, di recente lo stile value ha dato segni di vita, il che ci induce inevitabilmente a chiederci se questo sia solo un rimbalzo opportunistico o l’inizio di una ripresa con un notevole potenziale. Prima di parlare di una ripresa sostenuta, è opportuno analizzare perché i titoli orientati al valore negli ultimi anni erano caduti in disgrazia.

Avi Lavi, CIO di Global and International Value Equities presso AllianceBernstein, ci ricorda che in passato questo stile ha sempre avuto un andamento differente: “Nel mercato statunitense il 30% dei titoli più economici, in termini di valore contabile, ha sempre sovraperformato il 30% dei più costosi di un 4,1% annualizzato in media su periodi di

2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019

dieci anni, dal 1936. Alla fine del 2020, su base decennale, quel vantaggio si era, però, trasformato in un -8%, il peggior periodo per lo stile value anche rispetto allo scoppio della bolla dotcom e alla Grande Depressione”. Di conseguenza, i titoli value sono stati trattati con un forte sconto storico rispetto alle controparti dello stile growth. In termini di P/E, a fine 2020 l’indice MSCI World Value era sottovalutato del 53% rispetto all’indice MSCI World Growth.

Analizzati i numeri, passiamo ora alle cause. Osservando in maniera approfondita questo divario tra valore e crescita, Avi Lavi ha scoperto che nel periodo tra gennaio 2015 e dicembre 2020 il problema non è stato tanto un deterioramento dei fondamentali dei titoli value quanto piuttosto un insieme di cause avverse. Innanzitutto il calo dei tassi di interesse. Come spiega l’esperto, “i tassi ridotti premiano le valutazioni dei titoli growth perché i loro flussi di cassa sono di solito proiettati verso scadenze più lontane nel futuro rispetto a quelle delle società value”. Inoltre, aggiunge l’esperto, in un contesto molto incerto per quanto riguarda la crescita economica, la capacità di generare reddito ha un premio considerevole (un ambito in cui, di nuovo, i titoli growth hanno un vantaggio).

Tuttavia, qualcosa comincia a cambiare già nel 2020. Come nota il team value di Schroders, “nell’ultimo anno, il 18% delle società dell’indice MSCI USA Value ha archiviato un rendimento superiore al 22%. Questo non cambia il fatto che l’investimento orientato alla crescita abbia sovraperformato nettamente la strategia value ma dimostra anche che un numero ragionevole di società value ha ottenuto buoni risultati. Tra le società statunitensi value, le migliori performance sono state archiviate dall’azienda chimica Albemarle (+106%), la società estrattiva Freeport McMoran (+99%), la società di trasporti Fedex (+74%) e il produttore di attrezzature agricole, edili e forestali Deere (+58%). I risultati sono stati ancora più sorprendenti in altri mercati. Nei mercati emergenti, il 38% delle società value ha superato la mediana delle società growth”.

In merito a questi segnali di ripresa, in Amundi sottolineano che “dai minimi registrati nel marzo 2020, abbiamo assistito a tre diverse fasi di recupero dello stile value. La prima è stata trainata dai titoli ciclici di qualità con valutazioni interessanti. Questa fase è stata seguita dalla sovraperformance dei titoli ‘deep value’ dall’inizio di novembre a seguito degli sviluppi di efficaci vaccini contro il Covid-19.

Dall’inizio del 2021, l’accelerazione sul fronte dei vaccini ha modificato le aspettative del mercato per quanto riguarda i tempi di riapertura delle economie, aumentando le aspettative di inflazione e rendimenti reali, naturalmente favorevoli allo stile value”.

Inoltre, aggiungono che “anche il segmento value sensibile ai tassi di interesse (ossia quello finanziario) ha iniziato a sovraperformare. Questo signi-

Tasso di sconto

5%

Aumento del fair value

62%

43%

2%

TITOLO GROWTH TITOLO VALUE

La performance passata e l’analisi attuale non garantiscono risultati futuri. Basato sull’universo dell’indice MSCI World. Si presume che il flusso di cassa per azione dei titoli value sia di 12 dollari nel primo anno e successivamente cresca del 2% all’anno. Si presume che il flusso di cassa per azione dei titoli growth sia di 3 dollari nel primo anno e successivamente cresca dell’11,75% all’anno.

Fonte: MSCI e AB.

fica che oggi la rotazione verso lo stile value ha assunto un carattere più ampio. La fase successiva riguarderà probabilmente la riapertura delle economie e la ripresa degli utili. Nonostante la buone performance archiviate di recente, il valore rimane ancora a livelli depressi rispetto allo stile growth e soprattutto rispetto alla nostra valutazione del valore intrinseco, suggerendo che la rotazione potrebbe proseguire ancora”. Pascal Blanqué, CIO di Amundi, ritiene che “i titoli growth sono diventati vulnerabili all’aumento dei tassi. Gli investitori dovrebbero concentrarsi sull’allocazione settoriale, con una predilezione per i settori legati agli asset reali (materie prime, energia e infrastrutture)”.

Secondo Gabriele Susinno, Global Defensive Equities specialist di Pictet AM, è chiaro che “gli investitori attivi stanno progressivamente ruotando verso i settori di prodotti industriali e materiali, cosa che probabilmente continuerà per tutto il 2021” ma, all’interno di questa rotazione, è preoccupato su come conciliare il ritorno del value con l’approccio ESG. A suo parere, “la maggior parte delle strategie ESG tende ad essere orientata verso settori in crescita, come la tecnologia, mentre le strategie value tendono ad essere esposte a settori ad alta intensità di risorse, come l’energia e i materiali, che richiedono un’analisi ESG più attenta”.

Nonostante queste difficoltà, Susinno ritiene che alcune banche e compagnie assicurative siano trattate al fair value rispetto alle loro valutazioni storiche e che trarranno vantaggio dalla crescita del PIL e dall’aumento dei tassi di interesse, oltre ad avere metriche ESG favorevoli.

John Bailer, gestore di BNY Mellon US Equity Income Fund, ricorda che, in caso di dubbi, possiamo sempre ricorrere a Warren Buffett. Per l’oracolo di Omaha, “la distinzione tra value e growth obbedisce a una logica sfumata; la crescita è sempre una componente del calcolo del valore, una variabile la cui importanza può passare dall’essere trascurabile all’essere significativa e il cui impatto può essere negativo oltre che positivo. Il termine value investing è ridondante: investire significa tentare di realizzare almeno un valore sufficiente a giustificare la somma investita”.

L’OPINIONE DI

JOHN WILLIAM OLSEN Gestore del fondo M&G (Lux) Positive Impact, M&G Investments

La pandemia da COVID-19 ha avuto ripercussioni profonde sulla società e l’economia globali: le disuguaglianze sono cresciute, i soggetti vulnerabili sono oggi più a rischio e la disponibilità di sistemi sanitari efficienti è divenuta più che mai vitale. Gli straordinari eventi dello scorso anno hanno sottolineato l’importanza degli investimenti a impatto positivo. I policy maker di tutto il mondo hanno compreso la necessità di risolvere i problemi sociali esacerbati dalla crisi, nonché di incrementare la spesa pubblica in energia pulita e infrastrutture sostenibili. Le risorse destinate oggi a innovazione e tecnologia creeranno il vantaggio competitivo di domani. In tempi di crisi sono le aziende virtuose e ben gestite a emergere. Nelle celebri parole di un noto investitore, puoi scoprire chi sta nuotando nudo solo quando la marea si ritira. Nel nostro caso, grazie al dispiego dei bilanci pubblici, la marea potrebbe ritirarsi molto lentamente. Nel grande shock al sistema abbiamo però avuto prova della resilienza delle nostre imprese. Una buona cultura aziendale e una solida governance contraddistinguono i vincitori sul lungo periodo e i campioni dell’impact. Sono fermamente convinto che il prossimo decennio apparterrà agli investitori sostenibili: siamo ben posizionati per offrire loro quello che cercano.