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GRUPO ÉXITO: Valoración por Valor 04 Septiembre 2013. Autor: Eric Mosvel - @BeaconStock
El Grupo Éxito es una organización comercial, líderes indiscutibles (Después de la salida de Carrefour) del mercado del Retail con 427 almacenes en toda Colombia, el negocio de Grupo Éxito es fácil de entender, son básicamente una megatienda donde encuentras casi de todo. Las unidades de negocio que comprende la organización son las siguientes:
Retail consumo al detal (Alimentos y no alimentos). Tarjeta Éxito Móvil Éxito Seguros Éxito Viajes Éxito Estaciones de combustible Negocio inmobiliario
El Grupo Éxito goza de una buena ventaja competitiva (moat) gracias a su incursión en ciudades capitales, ciudades intermedias y pequeñas ciudades. Esta penetración de la marca la hace de fácil recordación y cerca a todos los clientes. Lo interesantes es que con su marca Carulla llega a todos los niveles económicos cubriendo desde la base hasta la cima.
La estructura organizacional y la distribución de sus filiales se puede aprecio en el siguiente gráfico:
Grafico 1. Fuente: grupoexito.com.co
Ditexto: compañía dedicada a las confecciones. Almacenes Éxito Inversiones S.A.S: es la encargada de las operaciones en Colombia. Spice Investments Mercosur S.A: es la organización que operan las marcas Disco, Devoto y Geánt. Grafico 2. Fuente: grupoexito.com.co
Los dueños reales de Grupo Éxito son los francés del Grupo Casino dirigido por JeanCharles Naouri que es una enorme red de marcas alrededor del mundo dedicadas al Retail y los mayores accionistas de Grupo Casino es la Holding Rellye (Y Fonciere-Euris tiene el 56% de Rellye), ya entenderán, aquí estamos hablando del poder detrás del poder.
Desempeño financiero del Grupo Éxito: Tabla 1. Fuente: grupoexito.com.co
Datos Ventas Cambio % Utilidad Bruta Margen Bruto % Utilidad Operacional Margen Operacional % EBITDA Margen EBITDA Utilidad Neta Margen Neto %
2006 4.126.593 919.830 22,3% 169.942 4,1% 328.592 8,0% 123.176 3,0%
2007 6.601.260 60,0% 1.443.174 21,9% 265.123 4,0% 526.918 8,0% 130.992 2,0%
2008 6.829.486 3,5% 1.468.329 21,5% 265.886 3,9% 543.198 8,0% 153.322 2,2%
2009 6.644.387 -2,7% 1.401.321 21,1% 254.878 3,8% 538.486 8,1% 147.302 2,2%
2010 7.154.028 7,7% 1.507.945 21,1% 318.464 4,5% 610.396 8,5% 254.834 3,6%
2011 8.390.801 17,3% 1.780.136 21,2% 423.322 5,0% 742.984 8,9% 389.455 4,6%
2012 9.705.414 15,7% 2.145.542 22,1% 494.167 5,1% 858.725 8,8% 475.305 4,9%
Las ventas se han mantenido constantes e incrementales en el tiempo con excepción del 2009 durante la crisis financiera, si logramos analizar el negocio de Grupo Éxito no es tan rentable que digamos los márgenes de utilidad son pequeños (Margen Neto) y no representan un potente valor agregado al producto o servicio que venden. Por la naturaleza del negocio del Retail, los márgenes de ganancias son pequeños y esto se debe a que los bienes y servicios que vende Grupo Éxito son próximos al consumo por ende contiene poco valor agregado, para que esto se revierta los bienes y servicios que venda Grupo Éxito deberían ser alejados de la zona de consumo, es decir, agregar conocimiento a sus productos y servicios. La respuesta a este efecto es que ahora en los mercados de grandes superficies nos venden, seguros de vida, seguros para autos, tarjetas de crédito o paquetes de viajes etc. Todo esto con la intensión de ensanchar los márgenes de rentabilidad. Para entenderlo mejor no es lo mismo vender un 1kg de arroz a vender un Samsung Galaxy S4; el primero tiene poco margen de rentabilidad por estar próximo al consumo y el ultimo está alejado de la etapa de consumo debido a que antes de llegar a una tienda de electrónicos tuvo que pasar por decenas de pasos para hacerse producto.
Free Cash Flow (Flujo de caja libre) Tabla 2. Fuente: grupoexito.com.co
Free Cash Flow NOPAT D&A Inversión de Capital FCF
2006 137.753 158.650 306.700 (10.297)
2007 187.940 261.795 2.150.339 (1.700.604)
2008 235.613 277.312 (405.128) 918.053
2009 193.414 283.608 390.744 86.278
2010 283.046 291.932 (50.403) 625.381
2007 1,4 497.581 318.464 344.656
2008 0,9 (158.596) 132.900 (185.564)
2009 1,1 150.049 (14.115) (147.015)
2006 9 62 21
2007 17 65 18
2011 389.842 319.662 2.955.776 (2.246.272)
2012 420.289 364.558 223.562 561.285
2011 1,7 1.510.121 95.611 158.348
2012 1,7 1.589.924 1.536 (94.075)
Tabla 3. Fuente: grupoexito.com.co
Liquidez Relación activo circulante Capital de explotación KTO Cambio kto
2006 0,9 (71.816) (26.192)
2010 1,1 96.263 (62.737) (48.622)
Tabla 4. Fuente: grupoexito.com.co
Eficiencia Operativa Días de Cartera Días de Inventario Días Cuentas por Pagar
2008 14 65 19
2009 13 56 12
2010 17 54 18
2011 14 55 19
2012 14 53 19
Es el dinero que queda a los accionistas y acreedores después de haber descontado costos, gastos e inversiones de capital. Cuanto se observa un flujo negativo en inversión de capital no necesariamente es malo, solo quiere decir que en ese año la compañía vendió algunos bienes para ya sea por estrategia o simplemente para obtener liquidez. Durante el 2011 Grupo Éxito decidió adquirir (crédito mercantil) a Spice Investments Mercosur S.A quien opera a Disco, Devoto y Geánt en Uruguay. Además de esta operación “adquirió propiedad planta y equipo” y ensancho la cantidad de liquidez en el disponible. En la eficiencia operativa vemos que Grupo Éxito si financia con sus proveedores al tener los días de cartera en 14 días y los días de cuentas por pagar a 19 días y esta diferencia se ha mantenido e incrementado con el tiempo. Los días de inventarios han venido disminuyendo lo que demuestra un esfuerzo al interior de la organización para mejorar sus operaciones.
Margenes de Rentabilidad 25.0%
22.3%
21.9%
21.5%
21.1%
21.1%
21.2%
8.5%
8.9%
22.1%
20.0%
15.0%
10.0%
5.0%
8.0%
8.0%
8.0%
8.1%
4.1%
4.0%
3.9%
3.8%
3.0% 0.0% 2006
2.0%
2.2%
2007
2008
Margen Bruto
Margen Oper
4.5%
2.2% 2009
3.6%
2010 Margen EBITDA
8.8%
5.0%
5.1%
4.6%
4.9%
2011
2012
Margen Neto
En esta grafico logramos identificar claramente que el mercado del retail en Colombia es bastante competitivo y los márgenes que se pueden obtener de estos son pequeños a comparación de otros sectores. La operación del Grupo Éxito ha venido mejorando y se puede verificar el incremento paulatino del margen operativo seguramente por mejoras al interior de la organización e incrementos en eficiencia de procesos.
Margen Bruto: cuando es Ma mayor a 40% quiere decir que tiene una ventaja competitiva durable Margen Operacional: cuando los gastos de administración y ventas (operación) tienen una participación menor del 30% en la utilidad bruta es sinónimo de tener una ventaja venta competitiva importante. Margen Neto: procure buscar la consistencia y la tendencia alcista, si una compañía está mostrando utilidad mayor del 20%, 20%,seguramente tiene una ventaja competitiva clara y si es inferior al 10%es un negocio altamente competitivo.
Entonces la linea azul indica un incremento en la inversion y bienes de capital con deuda y la linea roja el flujo de dinero que ha generado Isagen a razon de esa inversión.
Capital vs Free Cash Flow $10 $8
Billones
$6
El metodo de valor afirma que la deuda a largo plazo poco o nada influye en mejores resultados resultados a futuro puesto que la compañía se enfoca en pagar deuda en lugar de crecer.
$4 $2 $2007
2008
2009
2010
2011
2012
$(2) $(4) Capital
Free Cash Flow
W.Buffett reitera que las ventajas competitivas duraderas tienen poca o ninguna deuda a largo plazo, porque la compañía debe ser tan rentable de tal manera que pueda autofinanciarse. Pero si a pesar de tener un buen fozo la compañía tiene una deuda a largo plazo esta debe generar suficientes ingresos netos para pagar dicha deuda en 3 o 4 años. Desde el 2011 Grupo Éxito ha venido en expación, invirtiendo en la adquisición de marcas reconocidas como Disco, Devoto y Geánt. Esta inversión se vio reflejada negativamente en el flujo de caja libre ese mismo año, a pesar de ello, la estrategia a largo plazo de la directiva es consolidarse dentro del mercado.
La diferencia entre una compañía con fozo y otra sin fozo es esta, la compañoa con fozo (ventaja competitiva) financia los nuevos equipos a traves de flujos de caja internos y la que no tiene fozo a traves de deuda.
El CROIC Cash Return On Investe Capitall (Efectivo de Invested retorno etorno sobre el capital invertido) es una alternativa metrica mejorada ya que la rentabilidad de todo el capital invertido, incorporando el capital financiado con deuda.
Eficiencia y Rentabilidad 40.0%
20.0%
0.0%
La interpretación del CROIC es simple, se busca compañias con esta metrica por encima del 10%, pero más que eso se busca que el CROIC de la compañía sea incremental en el tiempo a pesar de ser negativo.
-20.0%
-40.0%
-60.0%
-80.0%
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
-74.1%
18.7%
2.9%
12.1%
-56.7%
7.9%
8.7%
ROE
5.5%
3.7%
4.4%
3.5%
5.8%
5.4%
6.2%
ROA
3.4%
2.1%
2.5%
2.3%
3.8%
4.0%
4.6%
FCL/Ventas
-0.2%
-25.8%
13.4%
1.3%
8.7%
-26.8%
5.8%
CROIC
Al analizar el ROE y el ROA vemos que ue a través de los años no han suscitado mayores divergencias en los resultados anuales, por la naturaliza de este indicador. En el caso del CROIC después de un resultado poco alentador en el 2010, durante el 2011-2012 2012 Grupo Éxito ha venido haciendo las co cosas muy bien, sumado a eso los resultados trimestrales del 2013 corrobora esta observación, precisamente en este periodo fue donde se registró una fuerte valorización de la acción, que fue aprovechada por los inversionistas.
Cuando un CROIC viene desde negativo y se incrementa quiere decir que nuevamente la directiva estan haciendo un esfuerzo grande para salir del bache.
VALORACIÓN METODO DEL VALOR Almacenes Éxito tiene una historia muy bonita, inicio en 1949 fundada por don Gustavo Toro Quintero, gente trabajadora dedicada 100% al negocio que a medida que pasaron los años se fueron consolidando y llegaron en donde estan ahora. En el 2007 Grupo Casino obtiene la mayoria accionaria y con ello se pierde el control de la compañía en manos de capital colombiano, pero a pesar de este hecho, queda de mostrado la constancia y la vision de largo plazo que tuvieron sus fundadores, que en ultimas es la mejor forma de obtener el éxito. Margen de Seguridad 25%
Growing at 05% Growing at 2%
Crecimiento
WACC
Precio
5,00%
12%
$ 33.500
2013 589.349 2.023 851.538
Valoración Total Acciones en circulación Valoración de la acción Margen de Seguridad Precio de compra Precio actual Descuento actual
2014 618.816 2.024 868.569
2015 649.757 2.025 885.941
Valor de la acción $ 29.402
Projection of future Free Cash Flow 2016 2017 2018 669.342 699.463 730.939 2.026 2.027 2.028 903.659 921.733 940.167
Comprar por debajo de $ 22.052 2019 763.831 2.029 958.971
2020 771.116 2.030 978.150
Descuento 0% 2021 802.347 2.031 997.713
2022 834.842 2.032 1.017.667
Valoración $ 13.160.785.770.426 447.604.316 $ 29.402 25% $ 22.052 $ 33.500,00 0%
En la actualidad la acción de la compañía está por encima del margen de seguridad debido a los constantes incrementos en su cotización. El precio de compra justo está por debajo de $ 22.052 donde se obtiene un margen de seguridad del 25%.
Ahora quiero hablarles un poco del margen de seguridad (MOS) El MOS es el valor que me garantiza que la compara de la acción se realizara por debajo del valor intrínseco, a finales del 2011 Grupo Éxito, estuvo por debajo de su valor intrínseco por lo tanto gozaba de una margen de seguridad del 25%. El MOS puede ser de un 25% cuando la compañía goza de un buen foso (moat) o ventaja competitiva lo que se traduce en liderazgo en el sector y de 50% cuando es una compañía que no es líder del sector y participa de un mercado altamente competitivo.
ANEXOS. RENTABILIDAD DE LA INDUSTRIA ELECTRICA (GENERACIÓN Y COMERCIALIZACIÓN)
Rentabilidad del Sector 30.0% 25.4%
25.4%
12.7%
12.8%
26.6%
26.2%
25.0% 20.7% 20.0%
15.0%
13.0%
12.1% 10.3%
10.0%
5.0%
0.0%
2.9% 2.2% 2008 Margen Bruto
5.2%
5.6%
3.0%
2.9%
3.1%
2.3%
2.0%
2.1% 2009 Margen Operacional
Tabla 5. Fuente: sirem.supersociedades.gov.co
2010
5.3%
4.2% 2.3% 1.8%
2011 Margen Neto
2012 ROA
ROE