9789185697335

V채rstingar p책 Wall Street

värstingar på wall street Rapport från en domedagsmaskin

Michael Lewis

Översättning Stefan Lindgren

reverb

Copyright © 2010 by Michael Lewis Published in agreement with Writers House and Ia Atterholm Agency, Sweden Originalets titel: The Big Short – Inside the Doomsday Machine Översättning: Stefan Lindgren Omslag: Håkan Liljemärker Tryck: Bookwell, Finland 2011 ISBN: 978-91-85697-33-5 Reverb, 2011 www.reverb.nu

Till Michael Kinsley som jag fortfarande är skyldig en artikel

De mest invecklade saker kan förklaras för den mest trögtänkta människa om denne inte har bildat sig någon föreställning om dem. Men inte ens för den mest intelligenta människa kan man förklara de enklaste saker om personen är fast övertygad, och inte hyser minsta tvivel, om att den redan vet det som förmedlas.

– Leo Tolstoj, 1897

Inledning

POLTERGEIST

Varför en investeringsbank på Wall Street var villig att betala mig hundratusentals dollar för att ge vuxna människor råd om var de skulle placera sina pengar är för mig ännu i denna dag en gåta. Jag var tjugofyra år, saknade helt erfarenhet eller särskilt intresse av att gissa vilka aktier och obligationer som skulle stiga och vilka som skulle falla. Wall Streets grundläggande funktion är att fördela kapital: att bestämma vem som ska få det och vem som inte ska få det. Tro mig när jag säger att jag inte hade minsta hum om saken. Jag hade aldrig gått någon bokföringskurs, aldrig drivit något företag eller ens haft några egna besparingar att sköta. Jag hade snubblat in på ett jobb hos Salomon Brothers 1985 och snubblade ut, något rikare, 1988. Fastän jag skrev en bok om den erfarenheten slår det mig hur absurd hela historien var – och det var ett skäl till att jag hade så lätt att bara vända ryggen till pengarna. Jag räknade ut att hela situationen var ohållbar. Snarare förr än senare skulle någon identifiera mig som en 9

Värstingar på Wall Street

bedragare, precis som med en massa andra människor som mer eller mindre var som jag. Förr eller senare skulle Wall Street vakna till den stora räkenskapens dag och sparka ut mig från finansvärlden. Och med mig hundratals, om inte tusentals unga människor som mig, som inte hade någon rätt att hålla på med enorma vadslagningar med andra människors pengar eller övertala andra att göra sådana vad.

När jag satte mig för att skriva min berättelse om vad jag upplevt – Bluffpoker hette den – så gjorde jag det med känslan hos en ung man som undkommit i rättan tid. Jag bara krafsade ned ett meddelande, stoppade det i en flaska åt dem som skulle passera de här trakterna i en avlägsen framtid. Om inte någon insider fäste alltsammans på pränt skulle ingen människa i framtiden tro att det verkligen hade hänt, resonerade jag.

Fram till den punkten hade nästan allt som skrivits om Wall Street handlat om aktiemarknaden. Från allra första början hade det mesta av livet på Wall Street utspelats just där. Men min bok handlade huvudsakligen om obligationsmarknaden, eftersom Wall Street nu gjorde ännu större pengar på att paketera, sälja och skyffla runt usa:s växande skulder. Även detta förmodade jag var ohållbart. Jag trodde att jag skrev en tidsskildring om 1980-talet i usa, då ett stort land tappade sitt ekonomiska förstånd. Jag väntade mig att framtida läsare skulle förfäras av att Salomon Brothers vd, John Gutfreund, 1986 hade tjänat 3,1 miljoner dollar när han körde företaget i botten.

Jag väntade mig att de förundrat skulle tappa hakan av historien om Howie Rubin, Salomons bostadsobligationshandlare, som just hade gått över till Merrill Lynch och genast förlorat 250 miljoner dollar.

Jag väntade mig att de skulle bli chockade av att vd:ar på Wall Street på den tiden hade en ytterst vag uppfattning om de komplicerade risker som deras obligationshandlare hanterade.

Det var ungefär så jag hade tänkt mig att det skulle bli. Men jag hade aldrig kunnat föreställa mig att den framtida läsaren skulle kunna se tillbaka på något av detta eller på min speciella erfarenhet och säga: ”Vad lustigt!” Så oskyldigt! Inte för ett ögonblick misstänkte jag att det finansiella 1980-talet skulle fortsätta i hela två årtionden 10

Poltergeist

till eller att nyansskillnaden mellan Wall Street och det vanliga ekonomiska livet skulle växa till en väsensskillnad. Att en enda obligationshandlare skulle kunna tjäna 47 miljoner dollar om året och ändå känna sig lurad. Att bostadsobligationsmarknaden, som hade uppfunnits på Salomon Brothers avdelning för värdepappershandel och från början verkat vara en bra idé, skulle leda till historiens mest renodlat finansiella katastrof. Att exakt tjugo år efter att Howie Rubin blev ett svart får i familjen efter att ha förlorat 250 miljoner dollar skulle en annan bostadsobligationshandlare som också hette Howie, inne på Morgan Stanley, förlora 9 miljarder dollar på en enda obligationsaffär och förbli i stort sett okänd, eftersom nästan ingen utanför en trängre krets på Morgan Stanley någonsin hade hört talas om vad han hade gjort eller varför.

När jag satte mig ned för att skriva min första bok hade jag inget storslaget syfte förutom att berätta vad jag ansåg vara en märkvärdig historia. Om någon hade hällt i mig några drinkar och så frågat vilken effekt boken skulle ha på världen skulle jag nog ha sagt något i stil med ”Jag hoppas att studenter som ska välja livsbana kommer att läsa den och inse att det är dumt att förfalska saker och ting; så kan de bli kvitt sin lust eller minsta gnutta intresse för att bli finansmän.”

Jag hoppades att någon riktigt klyftig student på Ohio State University som egentligen ville bli oceanograf skulle läsa min bok, rata erbjudandet från Goldman Sachs, och dra till sjöss.

På något sätt gick budskapet till stor del förlorat. Sex månader efter att Bluffpoker utkommit översvämmades jag av brev från studenter på Ohio State University som ville veta om jag hade fler hemligheter om Wall Street att dela med mig av. De hade läst min bok som en instruktionsbok för blivande finansmän.

Under de två årtionden som gått sedan jag lämnade Wall Street har jag bara väntat på att detta finanscentrum i den form jag lärt känna det skulle gå under. De skandalösa bonusarna, den ändlösa paraden av skurkaktiga finansmän, skandalen som sänkte Drexel Burnham, skandalen som krossade John Gutfreund och gjorde slut på Salomon Brothers, krisen som följde kollapsen på min gamle chef 11

Värstingar på Wall Street

John Meriwethers Long-Term Capital Management-bolag och sedan it-bubblan: Gång på gång misskrediterades hela finansystemet ur någon bestämd aspekt. Ändå fortsatte Wall Street-bankerna som var systemets centrum att bara växa, tillsammans med de penningsummor det delade ut åt tjugosexåringar för att de skulle utföra uppgifter utan någon uppenbar samhällsnytta. Den amerikanska ungdomen gjorde aldrig uppror mot penningkulturen. Varför besvära sig med att vända upp och ner på dina föräldrars värld när du kan köpa den och sälja den bit för bit?

Det kom till en punkt där jag slutade vänta. Den skandal eller omsvängning, stark nog att välta systemet, som jag hade väntat mig, kom aldrig.

Så kom Meredith Whitney med nyheter. Whitney var en okänd finansanalytiker vid ett okänt finansföretag, Oppenheimer & Co, som den 31 oktober 2007 upphörde att vara okänt. Den dagen förutsade hon att konglomeratet Citigroup skulle behöva minska sina utdelningar eller gå bankrutt eftersom de hade misskött sina affärer.

Det är aldrig helt klart vad som orsakar vad en viss dag på aktiemarknaden, men det var rätt klart att Meredith Whitney den 31 oktober fick marknaden för finansaktier att krascha. I slutet av den börsdagen hade en kvinna, som nästan ingen hade hört talas om och som hade kunnat avfärdas som en nolla, hyvlat ner Citigroups aktier med 8 procent och hela den amerikanska aktiemarknaden med 390 miljarder dollar. Fyra dagar senare avgick Citigroups vd Chuck Prince.

Två veckor senare skar Citigroup ned sina utdelningar.

Från det ögonblicket blev Meredith Whitney en person som man lyssnade till. Hennes budskap var klart: Om ni vill veta vad de där Wall Street-bolagen är värda, ta er en närgången titt på de där skräptillgångarna de skaffat sig med lånade pengar och försök föreställa er hur mycket de skulle inbringa på en brand-rea. De stora horderna av högt avlönad personal i dessa bolag var enligt henne inte värda någonting. Under hela 2008 bemötte hon bankirernas och mäklarnas påståenden att de hade lagt sina problem bakom sig med en nedskrivning av någon tillgångs värde eller en kapitalförstärkning med 12

Poltergeist

sitt eget påstående: Ni har fel. Ni inser fortfarande inte hur kraftigt ni har misskött era affärer. Ni har fortfarande inte redovisat förluster på miljardtals dollar i bostadsobligationer byggda på subprimelån*. Värdet av era pappersinnehav är lika illusoriskt som värdet av er personal. Rivaler anklagade Whitney för att vara överskattad; bloggare anklagade henne för att bara ha haft tur. Vad hon sa var i huvudsak rätt. Men det stämmer att hon delvis bara gissade. Hon kunde på inga villkor ha vetat vad som skulle hända med dessa Wall Street-företag eller ens hur omfattande deras förluster på bostadsobligationsmarknaden var. Deras egna verkställande direktörer visste det inte. ”Antingen det eller också är de alla lögnare”, sa hon, ”men jag antar att de helt enkelt inte vet”.

Naturligtvis var det inte Meredith Whitney som sänkte Wall Street. Hon råkade bara vara den som tydligast och mest högljutt uttryckte en uppfattning som visade sig betydligt mer uppviglande mot samhällsordningen än exempelvis många kampanjer anförda av olika åklagare i New York mot korruptionen på Wall Street. Om skandaler skulle kunna fälla de stora investeringsbankerna på Wall Street skulle de ha försvunnit för länge sedan. Den här kvinnan sa inte att bankirerna på Wall Street var korrupta. Hon sa att de var korkade. De här människorna som hade till yrke att allokera kapital visste uppenbarligen inte ens hur de skulle sköta sina egna pengar.

Jag måste medge att jag ibland slogs av tanken att om jag bara hängt kvar på Wall Street var detta det slags katastrof som jag skulle ha kunnat skapa. Figurerna i centrum av Citigroups röra var samma personer som jag hade arbetat med på Salomon Brothers; några av dem hade varit mina trainee-kompisar på Salomon Brothers. En dag kunde jag inte bärga mig utan ringde up Meredith Whitney. Det var i mars 2008, kort före fallissemanget i Bear Sterns, när utgången fortfarande var oviss. Jag tänkte att om hon har rätt kunde detta verkligen vara det ögonblick då finansvärlden förpassades tillbaka till den låda som den smet ut ifrån i början av 1980-talet. Jag var nyfiken på att höra om * Subprimelån är bostadslån som beviljas mot en säkerhet som inte är förstklassig, vilket motsvarar våra topplån. Ö.a.

13

Värstingar på Wall Street

hon förstod detta men också på var denna unga kvinna, som sänkte aktiemarknaden varje gång hon öppnade munnen, kom ifrån.

Hon hade kommit till Wall Street 1994 efter att ha studerat vid Brownuniversitetets engelska fakultet. ”Jag kom till New York och visste inte ens vad forskning var för något”, sa hon. Hon skulle hamna på Oppenheimer & Co, där hon dessutom hade den otroliga turen att bli utbildad av en man som inte bara hjälpte henne att komma igång med karriären utan också gav henne en världsåskådning. Han hette Steve Eisman, sa hon. ”När jag hade gjort min kommentar om Citigroup”, fortsatte hon, ”var en av de bästa saker som hände att Steve ringde och berättade hur stolt han var över mig”. Eftersom jag aldrig hade hört talas om Steve Eisman sa det mig ingenting.

Men sedan läste jag nyheten att John Paulson, chef för en föga känd hedgefond i New York, hade tjänat 20 miljarder dollar åt sina investerare och nära 4 miljarder dollar åt sig själv. Det var mera än någon någonsin tjänat så snabbt på Wall Street. Dessutom hade han gjort det genom vadhållning mot exakt samma bostadsobligationer som nu höll på att sänka Citigroup och alla andra investeringsbanker på Wall Street. Dessa banker fungerar som casinon i Las Vegas: de sätter oddsen. Kunden som spelar nollsummespel mot dem kan vinna då och då men aldrig systematiskt och aldrig så spektakulärt att han ruinerar casinot. Ändå hade John Paulson varit en kund på Wall Street. Han var spegelbilden av den inkompetens som Meredith Whitney blev berömd genom att peka ut. Casinot hade felbedömt, och det grovt, oddsen i sitt eget spel, och det hade åtminstone en person upptäckt. Jag ringde Whitney igen för att fråga henne, som jag frågade andra, om hon visste någon som hade förutsett jordskredet för bostadsobligationer och föresatt sig att tjäna en förmögenhet på det. Vem mer hade upptäckt, innan casinot fattade galoppen, att roulettehjulet hade blivit förutsägbart? Vem mer inne i den moderna finansvärldens svarta låda hade förstått bristerna i maskineriet?

Det var i slutet av 2008. Vid det laget fanns det en lång och växande lista över experter som påstod sig ha förutsagt katastrofen men en betydligt kortare över dem som faktiskt hade gjort det. Av dem var 14

Poltergeist

det ännu färre som hade vågat satsa pengar på sin vision. Det är inte lätt att stå emot en masshysteri – att tro att det mesta av finansnyheterna är fel, att de viktigaste personerna i finansvärlden antingen ljuger eller är lurade – utan att vara galen. Whitney rabblade upp en lista med ett halvdussin namn, främst investerare som hon personligen varit rådgivare åt. I mitten fanns John Paulson och i toppen Steve Eisman.

Kapitel ett

EN HEMLIG HJÄLTESAGA

Eisman gjorde entré i finansvärlden ungefär samtidigt som jag lämnade den. Han hade vuxit upp i New York City, gått i ortodoxa judiska skolor och tagit en examen magna cum laude vid Pennsylvaniauniversitetet innan han gick ut Harvard Law School med högsta betyg. 1991 var han en trettioårig bolagsjurist som undrade varför han någonsin räknat med att finna något nöje i juristyrket. ”Jag hatade det”, berättar han. ”Jag avskydde att vara jurist. Mina föräldrar arbetade som mäklare på Oppenheimers värdepappersavdelning. De lyckades mygla till mig ett jobb. Det var inte snyggt men det var så det gick till.”

Oppenheimer var ett av de sista gammaldags handelsbolagen på Wall Street och överlevde på smulorna efter Goldman Sachs och Morgan Stanley. Det kändes mindre som ett storbolag än som ett familje­ företag. Lillian och Elliot Eisman hade varit finansiella rådgivare på Oppenheimer åt privata investerare sedan början av 1960-talet.

(Lillian hade byggt upp mäklarverksamheten hos Oppenheimer och 19

Värstingar på Wall Street

Elliot, som hade börjat som brottmålsadvokat, hade anslutit sig till henne efter att ha skrämts en gång för mycket av medelstora maffiakunder.) Omtyckta och respekterade av såväl kollegor som kunder kunde de anställa vem de ville. Innan de räddade sin son från hans juristkarriär hade de installerat hans gamla barnsköterska på Oppenheimers börsavdelning. När Eisman var på väg att inställa sig hos sin mamma och pappa passerade han kvinnan som en gång hade bytt blöjor på honom. Oppenheimer hade rykte om sig att vara nepotistiskt, men om Lillian och Elliot ville anställa sin son måste de betala hans lön första året, medan andra avgjorde om han alls var värd någon lön.

Eismans föräldrar, som innerst inne var gammaldags investerare och bara sökte efter undervärderade aktier, hade alltid sagt honom att det bästa sättet att lära sig Wall Street var att arbeta som börsanalytiker. Följaktligen började han arbeta som analytiker, åt de människor som formade den allmänna opinionen om börsbolagen.

Oppenheimer hade ett tjugofemtal analytiker anställda, vars analyser mestadels ignorerades av resten av Wall Street. ”Det enda sättet att få betalt som analytiker hos Oppenheimer var att ha rätt och göra tillräckligt väsen av sig så att folk la märke till det”, säger Alice Schroder, som bevakade försäkringsbolagen för Oppenheimer, innan hon gick till Morgan Stanley och sist skulle bli Warren Buffetts officiella levnadstecknare. Hon tillade: ”Det fanns ett element av motkultur hos Oppenheimer. Folk på de stora företagen hade alla betalt för att vara eniga.” Eisman visade sig ha en särskild talang för att väsnas och gå emot den allmänna opinionen. Han började som påläggskalv bland börsanalytikerna och förmodades inte komma med några egna åsikter. Det ändrades i december 1991, efter mindre än ett år på det nya jobbet. Ett företag som sysslade med bostadskrediter, Aames Financial, blev börsnoterat och ingen på Oppenheimer brydde sig om att uttala en åsikt om det. En av Oppenheimers bankirer, som hoppades att bli anlitad av Aames, trampade runt på researchavdelningen för att hitta någon som visste något om bostadskrediter. ”Jag är nybörjare och försöker räkna ut vad som är upp och ner”, sa 20

En hemlig hjältesaga

Eisman, och berättade för honom att han som advokat hade arbetat med en affär för bostadskreditbolaget The Money Store. Han utsågs genast till chefsanalytiker för Aames Financial. ”Vad jag inte talade om för honom var att mitt jobb hade varit att korrekturläsa dokument och att jag inte hade förstått ett skvatt av den där smörjan.”

Aames Financial tillhörde liksom The Money Store en ny sorts företag som lånade ut pengar till amerikaner med brist på kontanter, vad som eufemistiskt kallades ”specialfinanser”. I den kategorin ingick varken Goldman Sachs eller J.P. Morgan men den innefattade många föga kända bolag som på ett eller annat sätt var invecklade i det tidiga nittiotalets högkonjunktur i bolån. Aames var det första bostadskreditbolaget som börsnoterades. Det andra bolaget som Eisman gavs ensamt ansvar för hette Lomas Financial Corp. som just hade rest sig efter en konkurs. ”Jag satte en säljrekommendation på det eftersom det var rena skiten. Jag visste inte att man inte förmodades sätta säljrekommendationer på företag. Jag trodde att det fanns tre alternativ – köp, behåll och sälj – och att man kunde välja det man trodde var rätt.” Han pressades att vara lite mer optimistisk, men optimism var inget Steve Eisman hade fallenhet för. Han kunde låtsas vara optimistisk och gjorde det ibland, men han kände sig bättre till mods om han bara kunde strunta i saken. ”Jag kunde höra hur han skrek i sin telefon nere i hallen”, säger en tidigare kollega. ”Glatt upptagen av att skälla ut de aktier han bevakade. Han sa också rent ut vad han tänkte.” Eisman höll fast vid sin säljrekommendation för Lomas Financial även sedan bolaget meddelat att investerarna inte behövde oroa sig över dess finansiella tillstånd eftersom man garderat sin marknadsrisk. ”Den bästa mening som jag någonsin skrev som analytiker”, säger Eisman, ”var efter att Lomas sagt att de hade garderat sig.” Han citerade meningen ur minnet: ”’Lomas Financial Corporation är ett perfekt garderat finansinstitut: det förlorar pengar i varje tänkbart ränteläge.’ Jag njöt mer av att skriva den meningen än av något annat jag någonsin skrivit.” Några månader efter att han publicerat den meningen gick Lomas Financial Corporation i konkurs igen.

21

Värstingar på Wall Street

Eisman etablerade sig snart som en av de få analytiker vid Oppenheimer vars åsikter kunde uppröra marknaderna. ”För mig var det som att återvända till skolan”, sa han. ”Jag pluggade in en bransch och sedan skrev jag en uppsats om den.” På Wall Street började man betrakta honom som ett verkligt original. Han klädde sig på en gång slarvigt och elegant, som om någon hade lagt ner stor möda på att köpa honom snygga nya kläder men inte talat om för honom exakt hur de skulle användas. Hans kortklippta blonda hår såg ut som om han hade klippt sig själv. Fokus i hans mjuka, uttrycksfulla och inte ovänliga ansikte var munnen, eftersom den för det mesta var minst halvöppen, även när han åt. Det var som om han fruktade att inte hinna uttala den tanke som just fladdrat förbi i hans huvud innan nästa kom och därför höll kanalen ständigt öppen. Hans övriga karaktärsdrag ordnade sig nästan plikttroget runt den tanke som stod närmast på tur. Det var motsatsen till ett pokeransikte.

I hans kontakter med yttervärlden framträdde ett mönster. Det växande antalet personer som arbetade för Steve Eisman gillade honom, eller var åtminstone roade av honom, och uppskattade hans vilja och förmåga att dela med sig av både sina pengar och sina kunskaper. ”Han är en född lärare”, säger en kvinna som arbetade åt honom. ”Och han är våldsamt beskyddande mot kvinnor.” Han identifierade sig med den lille mannen och den svagare parten utan att precis vara en själv. Viktiga män som kunde ha väntat sig något tecken på aktning eller respekt från Eisman kom å andra sidan ofta chockade och rasande från möten med honom. ”Det fanns många som inte förstod Steve”, berättade Meredith Whitney för mig, ”men de som förstår honom gillar honom.” En av de personer som inte förstod Steve var chefen på en stor amerikansk mäklarfirma som hörde Eisman, inför dussintals investerare på en lunch, förklara att just den chefen inte begrep sig på sina egna affärer, varpå han reste sig mitt i maten och gick för att aldrig komma tillbaka. (”Jag behövde gå på toaletten”, säger Eisman. ”Jag vet inte varför jag aldrig gick tillbaka.”) Efter lunchen hade den där killen förklarat att han aldrig mer skulle gå med på att vistas i samma rum som Steve Eisman. Styrel22

En hemlig hjältesaga

seordföranden i ett stort japanskt fastighetsbolag var en annan som inte förstod Steve Eisman. Han hade skickat Eisman sitt företags årsredovisning och kom sedan själv med en tolk för att anhålla om Eismans investeringar. ”Ni äger ju inte ens aktier i ert företag”, sa Eisman, efter den japanske affärsmannens typiskt invecklade inledning. Tolken rådgjorde med sin vd. ”I Japan är det inte brukligt att företagsledningen äger aktier”, svarade han till sist.

Eisman noterade att den här mannens finansiella uttalanden faktiskt inte avslöjade de verkligt viktiga detaljerna om hans företag, men istället för att helt enkelt säga det lyfte han upp årsredovisningen i luften som om det var något skräp han ville göra sig av med. ”Det här… är toalettpapper”, sa han. ”Översätt det.” ”Då tog japanen av sig glasögonen”, berättar en som bevittnade det märkliga mötet. ”Hans läppar darrade. Tredje världskriget var på väg att bryta ut. ’Toa-lej-pajper? Toa-lej-pajper?’ ” Chefen för en hedgefond som räknade Eisman som vän försökte förklara honom för mig, men gav upp efter en minut – sedan han hade beskrivit hur Eisman avslöjade olika pampar som antingen lögnare eller idioter – och började skratta. ”På ett sätt är han en idiot, men han är smart och hederlig och orädd.” ”Till och med på Wall Street tycker man att han är grov och motbjudande och aggressiv”, säger Eismans hustru, Valeri Feigen, som arbetade på J.P. Morgan innan hon slutade för att öppna damkonfektionsbutiken Edit New York och ta hand om parets barn. ”Han är inte intresserad av god ton. Tro mig, jag har försökt och försökt och försökt.” När hon hade tagit med honom hem första gången hade hennes mor sagt: ”Jag tror inte vi kan använda honom men vi kan säkert auktionera ut honom på Judiska välgörenhetsbasaren.” Eisman helt enkelt en talang för att förolämpa folk. ”Han är inte taktiskt ohyfsad”, förklarar hans hustru. ”Han är uppriktigt ohyfsad. Han vet att alla betraktar honom som ett original men han ser inte på sig själv på det sättet. Steven lever inuti sitt huvud.”

Om man undrar över de mönster av upprördhet han lämnar i sitt 23

Värstingar på Wall Street

kölvatten svarar Eisman helt enkelt med en frågande och rentav lite sårad min. ”Jag glömmer bort mig i bland”, säger han och rycker på axlarna.

En av de första teorierna om Eisman var att han helt enkelt var så mycket mer intresserad av det som för stunden skramlade runt i hans hjärna än av den som råkade stå framför honom att det ena överskuggade det andra. Andra som kände Eisman väl uppfattade den teorin som ofullständig. Hans mor Lillian tillhandahöll en annan teori. ”Steven har faktiskt två personligheter”, förklarade hon trevande. Den ena var pojken som hon hade gett den där splitternya cykeln som han så förtvivlat hade bett om, bara för att se honom cykla in i Central Park och låna ut den till någon kille han aldrig träffat förut och se den försvinna i fjärran. Den andra var den unge mannen som gav sig på att studera Talmud, inte för att han hade det ringaste intresse för Gud, utan för att han var intresserad av dess inre motsägelser. Hans mor hade utnämnts till ordförande i judiska utbildningsstyrelsen i New York City och Eisman finkammade Talmud för att hitta motsägelser. ”Vem mer studerade Talmud för att hitta misstagen?” undrade hans mor. Senare, när Eisman blev riktigt rik och måste tänka på hur han skulle ge bort pengar, fastnade han för en organisation som heter Footsteps som har tagit på sig att hjälpa chassidiska judar att bryta med sin religion. Han kunde inte ens skänka bort pengar utan att ställa till med bråk.

Enligt nästan alla berättelser var Eisman en märklig typ. Och han hade kommit in på Wall Street precis i början av en märklig fas. Uppkomsten av en marknad för bostadsobligationer ett årtionde tidigare hade lett Wall Street till ett nytt område: vanliga amerikaners skulder.

Till en början sysslade den nya obligationsmarknadsmaskinen med den mer solventa hälften av den amerikanska befolkningen. Med bostadsobligationsmarknadens utvidgning till de mindre kreditvärdiga amerikanernas affärer hade Wall Street lärt sig tjäna pengar även på den mindre solventa hälftens skulder.

Bostadsobligationer skilde sig i viktiga avseenden från gammaldags företags- och statsobligationer. En bostadsobligation var inte 24

En hemlig hjältesaga

ett stort jättelån för en uttryckligt bestämd tidsperiod. En bostadsobligation var en fordran på kontantflödet från en pool av tusentals enskilda bolån. Dessa kontantflöden var alltid problematiska eftersom låntagarna hade rätt att lösa lånen närhelst de behagade. Det var den främsta enskilda orsaken till att obligationsköparna ursprungligen hade varit motvilliga att investera i bolån: Låntagarna återbetalade i typfallet sina lån endast när räntan föll och de kunde lägga om lånen till bättre villkor, så att ägarna till bostadsobligationer blev sittande med en hög kontanter som de måste investera till lägre räntor.

Den som investerade i bolån visste inte hur länge hans investering skulle vara, bara att han skulle få tillbaka sina pengar när han minst önskade det. För att begränsa den osäkerheten hade folk som jag arbetat med på Salomon Brothers kommit på en smart lösning. De tog jättelika pooler av bolån och skivade upp bostadsägarnas betalningar i bitar som kallades trancher. Köparen av den första tranchen var som ägaren till bottenvåningen under en översvämning: Han drabbades av den första vågen av förtida lösen av bolån. I utbyte fick han högre ränta. Köparen av den andra tranchen – skyskrapans andra våning – tog emot nästa våg av förtida lösen och fick i utbyte den näst högsta räntan och så vidare. Investeraren på byggnadens översta våning fick den lägsta räntan men löpte minst risk att hans investering skulle upphöra innan han önskade det.

Vad 1980-talets investerare i bostadsobligationer fruktade mest var att han skulle få tillbaka pengarna alltför snabbt, inte att betalningen helt skulle utebli. Poolen av lån som låg till grund för bostadsobligationen följde normer för storlek och låntagarnas kreditkvalitet som hade satts av olika statliga aktörer: Freddie Mac, Fannie Mae och Ginnie Mae. Lånen hade i praktiken statliga garantier; om bostadsägarna gick omkull skulle staten betala deras skulder. När Steve Eisman ramlade in i de nya specialfinansernas snabbväxande värld skulle bostadsobligationen just få ett nytt användningsområde: att skapa lån som inte uppfyllde kraven för statliga garantier. Syftet var att utvidga krediterna till allt mindre kreditvärdiga bostadsägare, inte för att hjälpa dem köpa ett hus utan för att de skulle kunna ta ut all den förmö25

Värstingar på Wall Street

genhet de redan ägde i huset i kontanter.

Bostadsobligationerna som skapats av subprimelån utvidgade den logik som uppfunnits för att lösa problemet med förtida lösen till problemet med helt utebliven betalning. Investeraren på första våningen eller tranchen skulle inte utsättas för förtida lösen utan för faktiska förluster. Han tog de första förlusterna ända tills hans investering var helt utplånad, då förlusterna även drabbade killen på andra våningen och så vidare.

I början av 1980-talet fanns det bara två analytiker på Wall Street som ägnade sina karriärer åt att försöka förstå följderna av att krediterna utsträckts till ställen där solen inte skiner särskilt ofta. Steve Eisman var en; den andra var Sy Jacobs. Jacobs hade gått samma kurs på Salomon Brothers som jag och arbetade nu på en liten investeringsbank som hette Alex Brown. ”Jag satt igenom den där kursen på Salomon Brothers och fick höra vad den här storslagna nya värdepapperiseringsmodellen som Lewie Ranieri höll på att skapa skulle åstadkomma”, berättar han. (Ranieri var det närmaste en grundläggare bostads­obligationsmarknaden hade.) Konsekvenserna av att omvandla bolån till obligationer var hisnande långtgående. En mans skuld har alltid varit en annans tillgång, men nu kunde mer och mer av skulderna förvandlas till pappersbitar som man kunde sälja till vem som helst. I snabb följd födde börsavdelningen på Salomon Brothers små obligationsmarknader som underbyggdes av alla möjliga konstiga saker: kreditkortsintäkter, flygplanshyror, bilkrediter och medlemsavgifter i hälsoklubbar. För att uppfinna en ny marknad behövde man bara hitta en ny tillgång att pantsätta. Den mest uppenbara oanvända tillgången i usa var fortfarande bostäderna. Folk med bottenlån hade enorma förmögenheter låsta i sina hus; varför skulle inte även denna outnyttjade förmögenhet värdepapperiseras? ”Tanken med subprimelånen”, säger Jacobs, ”var att det fanns ett socialt stigma mot att ta topplån och det borde det inte finnas. Om din kreditvärdighet var lite sämre betalade du mycket mer – mycket mer än du egentligen skulle. Genom att marknadsföra obligationerna i mass-skala kunde vi pressa ned kostnaderna för låntagarna. De kun26

En hemlig hjältesaga

de ersätta kreditkortsskulder till hög ränta med bolån till lägre ränta.

Och det skulle bli en självuppfyllande profetia.”

Den växande kontaktytan mellan storfinansen och lägre medelklass-Amerika antogs vara bra för lägre medelklass-Amerika. Den nya effektiviteten på kapitalmarknaderna skulle göra det möjligt för lägre medelklass-amerikaner att betala lägre och lägre räntor på sina skulder. I början av 1990-talet började de första subprimeutlånarna – The Money Store, Green Tree och Aames – att sälja aktier till allmänheten så att de skulle kunna växa snabbare. I mitten av 1990-talet tillkom det varje år dussintals nya företag som erbjöd konsumentkrediter. Subprimebranschen fragmenterades. Eftersom långivarna sålde många – fast inte alla – lån till andra investerare, i form av bostadsobligationer, utsattes branschen också för moralisk risk*. ”Det var en bransch med snabba pengar”, säger Jacobs. ”Varje affärsrörelse som kan sälja en produkt och tjäna pengar på den utan att behöva bekymra sig för hur produkten fungerar kommer att dra till sig skumma personer. Det var den goda idéns baksida. Eisman och jag trodde på den stora idén och vi stötte båda på en del riktigt skumma typer. Det var vårt jobb: att räkna ut vilka av typerna som man borde befria den stora idén från.”

Subprimeutlåningen var fortfarande en obetydlig del av kreditmarknaderna i usa – några tiotals miljarder i lån varje år – men dess existens var förnuftig, även i Steve Eismans ögon. ”Jag ansåg att den delvis var en reaktion på växande inkomstklyftor”, sa han. ”Inkomstfördelningen i det här landet var sned och höll på att bli allt snedare, och följden var att subprimekunderna blev fler.” Naturligtvis hade Eisman betalt för att betrakta subprimeutlåningen som förnuftig: Oppenheimer blev snabbt en av de ledande bankirerna för den nya branschen, inte i ringa utsträckning för att Eisman var en av dess ledande förespråkare. ”Jag hjälpte en hel del subprimebolag att bli börsnoterade”, säger Eisman. ”Och den historia som de tyckte om att * ”Moral hazard”, moralisk risk uppstår på grund av att en individ eller institution inte drabbas fullt ut av de negativa effekterna av sitt eget handlande. Ö.a.

27