比特幣暫時止 穩......但趨勢仍 待確認
市場訊號
比特幣領跌市場：價格再創新低，清
算金額達 25 億美元
宏觀經濟概覽
美國經濟維持審慎：信貸擴張、就業 降溫與市場訊號轉變
第 191 期
重點摘要
比特幣回落至 60,000 美元關卡，標誌著本輪週期以來最深幅度的修正。相較於 2025 年 10 月創下的歷史高點，跌幅已超過 52%，而 1 月亦成為自 2022 年以來表現最疲弱的月 份。從結構面來看，市場已明確跌破多項關鍵支撐，包括短期持有者成本線（STHCost Basis）、年度開盤價與真實市場均值，顯示市場已由分配階段正式轉入持續性下行趨勢。與 過往由強制清算主導的急跌不同，本輪下行主要由持續且對價格不敏感的現貨賣壓所推 動。最終引發比特幣史上單日市值最大跌幅，價格一度下探至 60,100 美元，隨後出現明顯 的反射性反彈。
鏈上壓力指標進一步凸顯此次修正的強度，但同時也開始浮現拋壓趨於耗竭的跡象。已實 現虧損（RealisedLosses）已攀升至每日 12 億美元以上，該水準在歷史上通常對應於修正 後段，而非新一輪趨勢的起點。與此同時，市場槓桿已出現明顯出清，全球未平倉合約 （Open Interest）自高點回落近 50%
，有效降低市場結構穩定性下降的風險。儘管季節性 效應失靈、短期動能仍偏向看空，但多項投降式拋售（Capitulation）訊號的重疊，顯示比特 幣正進入盤勢穩定化階段。目前 60,00074,000 美元區間已成為關鍵博弈帶，市場可能 在此進行整理，消化前期跌幅並重置部位，等待更明確的訊號，以判斷該區間究竟是復甦基 礎，抑或僅是下一段下行前的暫歇。
近期美國經濟數據顯示，經濟並非重新加 擴張，而是呈現不均衡的穩定狀態。家庭信心 小幅回升，但整體情緒依然脆弱，且改善主要集中於持有股票資產的家庭。同時，消費者 信貸成長 度顯著高於預期，顯示支出動能愈發仰賴借貸，而非收入前景的實質改善，反 映出短期韌性更多來自金融寬鬆，而非家庭基本面的根本好轉。
勞動市場數據進一步強化此一審慎判斷。裁員人數快 上升、職缺數量降至多年低點，招 聘動能亦明顯放緩，儘管失業率仍處於歷史低檔。市場敏感指標已迅 反應，短天期美債 殖利率走低，反映市場對年內政策轉向寬鬆的預期升溫。雖然人工智慧常被提及為企業裁
員的背景因素，但目前證據顯示，企業重整與需求放緩仍是就業流失的主要驅動力，而非 自動化本身。
債券市場訊號亦與此趨勢一致。美國公債殖利率曲線在長時間倒掛後重新轉為正斜率，主
要反映短端利率壓力緩解，而非成長預期明顯回升。投資人愈發聚焦於勞動市場動能降溫 與未來政策寬鬆空間，而家庭與企業則仍受限於當前現實條件。此一分歧亦反映在房市之
中：即便房貸利率回落，交易活動仍顯疲弱，購屋者在高房價與收入不確定性下保持謹慎。
待售物件增加，顯示市場正進行漸進式再平衡，而非快 復甦。
在上述宏觀背景與近期數位資產市場劇烈調整之下，中國人民銀行進一步重申其偏向緊縮 的監管立場，將禁令擴及實體資產代幣化（RWATokenisation）以及與人民幣掛鉤的穩定 幣。同時，南韓金融監管機構亦加大對加密市場的監督力道，透過定向調查與更嚴格的執 法行動，打擊市場操縱、降低交易所營運風險，並強化投資人保護。
整體而言，綜合各項數據顯示，經濟正處於週期後段的調整階段：金融市場已開始為未來 政策寬鬆定價，家庭部門仍保持審慎，而數位資產的成長動能，正愈來愈取決於資產負債 表強度與監管一致性，而非全面性的風險偏好回溫。
目錄
1. 市場訊號
● 比特幣下探 60,000 美元，創下自 2022 年以 來最疲弱的一月
2. 宏觀經濟概覽
● 美國家庭信心偏向審慎，借貸行為持續升溫
● 美國勞動市場轉弱：裁員升溫，AI 成為企業敘 事焦點
● 公債殖利率曲線釋放轉向訊號，美國房市進入 調整階段
3. 加密市場焦點
● 中國加密監管再收緊，禁令擴及 RWA 代幣化 與人民幣穩定幣
● 南韓因市場秩序疑慮，釋放加密監管趨嚴訊號
比特幣下探 60,000 美元，創下自 2022 年以來最疲弱的一月
比特幣自 2025 年 10 月的歷史高點回落已超過 52%，創下本輪週期以來最深幅度的 回檔。自 10 月 10 日發生加密市場史上最大規模清算事件以來，市場整體便持續處於 明確的下行趨勢之中。
趨勢轉弱的關鍵確認點出現在 1 月 14 日。當時價格於 97,500 美元附近回測短期持 有者已實現價格（ STHRealisedPrice），卻未能重新站回這一道重要的鏈上門檻，隨 後走勢再度轉弱。該次失敗回測隨即引發價格跌破 2025 年度開盤價，使比特幣步入 一個可能成為史上第二疲弱 2 月的走勢結構。
從鏈上結構來看，市場所承受的損傷更為深層。BTC 已明確跌破多項關鍵結構性支撐，其 中最具代表性的是 TrueMarketMean（真實市場均值），目前約位於 78,500 美元，且價 格在日線與週線層級皆收於該水準之下。過去在盤整階段曾作為需求錨點的指標，如今已 轉化為上方壓力，進一步強化整體偏空的市場結構。
綜合來看，無法收復短期持有者成本線、跌破年度開盤價，以及失守 TrueMarketMean， 共同確認市場已由「分配階段推動價格下行」，轉為結構性且持續的下行趨勢。在此背景下 ，任何具意義的反彈修復，皆需先重新站回這些已轉為壓力的關鍵區域，才有條件進一步 討論更大層級的結構反轉。
2 月 5 日，BTC 在 Bitfinex 單日下跌 14.04%，部分交易場所的跌幅甚至接近 15%。這不 僅是自 2022 年 11 月以來最大單日百分比跌幅，更是比特幣歷史上單日市值蒸發幅度最 大的一次。此次事件的關鍵差異在於：它並非類似 10/10 的去槓桿清算事件，而是來自現 貨市場的結構性賣壓。這類賣出行為對價格不具選擇性，持續時間超過一週，並於 2 月 5 日明顯加 。
圖2：BTC/USD15 分鐘線（1 月31 日至 2 月5 日），疊加 USD/USDT 交易對的累積 成交量差（CVD）（資料來源：Coinalyze）
現貨累積成交量差（CVD）顯示，自 1 月 31 日至 2 月 5 日期間，市場持續承受高度主動 性的市價賣壓，尤其在美國交易時段，累計約有 6070 億美元等值的 BTC 被分配賣出。
儘管市場對於是否存在單一大型參與者 成此次下跌仍有諸多揣測，但更重要的是，這波 下探很可能是一個被放大的極端低點，或與一次性事件有關，最終將價格推至 60,100 美 元的區間下緣。隨後幾乎立即出現的強勁反彈（價格回升 19.4%），亦為上述推論增添可信 度。
為評估短期是否仍存在進一步下行風險，投降式拋售（Capitulation）的動態提供了另一個 觀察市場位置的重要視角。
已實現虧損（ Realised Loss） 指標可直接反映投資人壓力，透過衡量在特定期間內以虧 損出售的資 產 美元價 值 ，特別適合用來辨識恐慌性賣出的階段。
在本次修正中，7
日簡單移動平均的已實現虧損已攀升至每日 12.6 億美元以上，顯示在 跌破 TrueMarketMean 後，市場恐慌與挫折感急遽升溫。這反映出愈來愈多投資人選擇 在虧損狀態下離場，而非承擔進一步不確定性。
圖3：基於鏈上成本結構的比特幣已實現虧損（資料來源： Glassnode）
歷史經驗顯示，這類已實現虧損的急劇攀升，往往出現在修正週期的後段，並常與賣壓逐 步耗竭同步發生。上週初 BTC 自 72,000 美元區域反彈時即出現類似情況，當時單日已 實現虧損一度突破 24 億美元，幾乎為當時 7 日均值的兩倍，並成為短線結構的轉折點， 其後強制性賣壓明顯降溫，價格也隨之趨於穩定。
儘管高位的已實現虧損並不保證行情立即反轉，但其在當前水準的持續存在，顯示市場可 能正逐步接近下行動能受限的區域，為後續盤整或反射性反彈創 條件。
截至目前，2 月報酬率為 12.07%，暫時成為自 2014 年以來最疲弱的 2 月。從歷史統計 來看，1 月與 2 月通常為 BTC 的季節性偏多月份，平均報酬分別為 2.8% 與 11.3%，中位 數亦為正值。然而，在 BTC 明顯偏離季節性走勢，且關鍵鏈上支撐全面失守的情況下，本 輪下跌進一步凸顯市場已發生制度性轉換（RegimeChange），正式進入下行趨勢。
圖4：2013 年以來比特幣各月份表現（資料來源： Coinglass）
目前，來自 2025 年底漲勢所累積的槓桿、預期與部位仍在持續去化，但尚未出現典型週 期高點所伴隨的全面性結構破壞。BTC 全球未平倉合約（Open Interest）已由歷史高點 時的 942 億美元，隨價格回落降至目前的 458 億美元，降幅接近 50%。
圖5：各交易所與穩定幣交易對的比特幣總未平倉合約（資料來源： Coinglass）
歷史上，當價格與未平倉合約同步下滑時，兩者往往會在新的水準上逐步趨穩。我們預期 BTC 將在 60,00074,000 美元區間內進行整理；但該區間最終是形成吸籌區，抑或成 為再分配、延續下行的中繼站，仍有賴未來數週的鏈上與訂單流數據進一步驗證。
下一個關鍵觀察位置，將落在 TrueMarketMean 約 78,500 美元，以及目前位於 55,100 美元的 OverallRealisedPrice（整體已實現價格）。
圖6：與價格高度相關的比特幣關鍵鏈上指標（資料來源： Glassnode）
美國家庭信心偏向審慎，借貸行為持 續升溫
近期美國數據顯示，家庭信心依然脆弱，即便借貸活動明顯加 。情緒與信貸數據共同指向一 個現象：消費者面對高物價與經濟不確定性，更多是透過舉債來因應當下壓力，而非基於對未 來環境的實質樂觀預期。
圖7：2026 年2 月消費者信心初步結果（密西根大學）
根據密西根大學最新公布的消費者信心調查，在截至 2 月 2 日的兩週內，整體信心指數小幅 回升至 57.3，但改善幅度相當有限。目前信心水準仍較 2025 年 1 月低約 20%。值得注意的 是，此次回升主要來自持有股票等權益資產的家庭，而未參與股市的消費者信心依舊疲弱。這 顯示，近期股市的相對穩定，僅對整體情緒提供了有限且不均衡的支撐。
若進一步拆解細項，家庭對自身財務 狀況的評估，以及對購買耐久財（如汽 車與家電）的意願，皆出現小幅改善； 然而，這些正向變化被對長期商業環 境更為悲觀的看法所抵銷。多數消費 者仍對高物價侵蝕購買力，以及潛在 的就業風險感到憂慮。
通膨預期則釋放出相對分歧的訊號。未來一年的短期通膨預期已降至 3.5%，低於前月的 4%，並創下 2025 年 1 月以來新低；但同時，長期通膨預期已連續第二個月上升，來到 3.4%。簡言之，消費者對短期物價壓力略感舒緩，但仍擔憂通膨在較長時間內維持高檔， 這也使央行的政策判斷更加複雜。
在情緒依舊低迷的同時，美國消費者信貸數據清楚顯示家庭借貸顯著升溫。2025 年 12 月，消費者信貸增加 240 億美元，遠高於市場預期的 90 億美元，使未償還信貸總額攀升 至 5.11 兆美元。其中，循環性信貸（主要為信用卡借款）增加 139 億美元，而非循環性信貸 （如汽車、教育與個人貸款）則增加 102 億美元。以年化計算，消費者信貸總額成長 5.7%， 其中循環性信貸年增率高達 12.6%，顯著快於整體水準。
綜合而言，這些發展顯示，家庭支出主要仰賴金融條件支撐，而非基本面改善。借貸加 反 映的是在高物價與收入前景不明的情況下，家庭試圖平滑消費的行為，而非信心真正回 溫。雖然信貸可在短期內延後購買力下滑的衝擊，但並不代表家庭資產負債表已出現實質 性改善。因此，近期信心的回升，更像是短期止穩，而非消費環境的結構性復甦。
美國勞動市場轉弱：裁員升溫，AI 成 為企業敘事焦點
上週公布的勞動市場數據顯示，美國就業市場正逐步降溫，即便整體經濟活動仍維持成長。 同時，人工智慧（AI） 在企業裁員決策中被愈來愈頻繁地提及，但目前證據顯示，其對實際就 業的直接影響仍相當有限。
從 1 月就業數據來看，年初的裁員 度明顯加快。根據 Challenger, Gray & Christmas 的 統計，企業在 1 月宣布的裁員人數達 108,435 人，為 2009 年以來同期最高水準。同時，美 國勞工統計局（BLS）公布的職缺與勞動流動調查（JOLTS）顯示，12 月職缺數已降至五年多 來的最低水準；而在 1 月底，初領失業救濟金人數亦增加 19,000 人。這些指標顯示，勞動需 求的降溫幅度，已超出政策制定者先前的預期。
圖9：職缺率（資料來源：美國勞工統計局） 其他數據進一步強化了此一判斷。薪資處理機構 ADP 指出，1 月民間部門僅新增 22,000 個就業機會，遠低於市場共識預期的 45,000 人。儘管失業率仍維持在 4.4% 的歷史低 檔水準，但近月來招聘動能明顯放緩。這一點相當關鍵，因為勞動市場轉弱，往往會抑制 薪資成長與消費支出，而這兩者正是經濟活動的重要支柱。即便如此，聯準會近期仍選擇 維持利率不變，理由是經濟成長尚屬穩定，暫無立即調整政策的必要。
圖10：美國 2 年期公債殖利率
金融市場則迅 對疲弱的就業數據作出反應。對利率預期高度敏感的短天期美國公債殖利 率出現回落，反映投資人對年內降息的押注升溫。這是一種典型的市場機制：當就業數據走 弱時，市場往往預期央行將透過寬鬆政策支撐成長。
儘管 AI 在企業對外說明裁員時被反覆提及，但目前證據顯示，AI 更多是作為一種敘事框 架，而非就業流失的核心驅動因素。生產力數據尚未出現足以支撐大規模勞動力被取代的 顯著提升，就業趨勢也大致仍與 AI 出現前的景氣循環相符。實務上，企業引用 AI，往往是 為成本削減提供前瞻性的合理化說法，而真正的原因，仍多與需求轉弱、組織重整及先前的 過度擴張有關。
即便如此，對未來科技發展的預期已開始影響當前決策。根據《哈佛商業評論》於 12 月進 行的一項調查，60% 的組織表示，已基於 AI 長期潛在影響，而非其現階段能力，提前進行 人力縮減。實際觀察近期裁員分布，主要集中於運輸與科技產業，其背後動因仍以企業重 整與成本控管為主，而非自動化取代。
整體而言，最新數據顯示，美國勞動市場正在逐步失去動能，即便整體經濟成長仍展現韌 性。雖然 AI 在企業敘事中占據顯著位置，但現階段裁員的主要推力，仍來自經濟環境變化 與策略性重整，而非 AI 驅動的就業取代。
公債殖利率曲線釋放轉向訊號，美國
房市進入調整階段
金融市場正釋放出相互交錯但具關鍵意義的訊號，反映市場對美國經濟前景的重新評估。 債券市場顯示政策預期正在轉變，而這一變化部分受到房市進入緩慢且不均衡調整階段 的影響。當前市場定價暗示，成長風險正逐步緩解，但在對利率高度敏感的 產業中，需求 態度仍偏向審慎。
在債券市場方面，美國公債殖利率曲線在長時間倒掛後已重新轉為正斜率。2 年期與 10 年 期公債殖利率的利差已擴大至 2022 年 1 月以來最大水準。簡言之，殖利率曲線用來比較短 天期與長天期利率；當短天期利率高於長天期時，曲線即呈現「倒掛」，市場通常將其視為經 濟成長放緩的警訊。近期曲線重新陡峭化，則反映出 短端利率壓力正在緩解，因市場預期貨 幣政策將不再維持高度緊縮；而長端殖利率則仍受到相對穩定的成長與通膨預期所支撐。
圖11：美國 10 年期減 2 年期公債殖利率 儘管這一變化明顯逆轉了 20222023 年聯準會激進緊縮週期期間的倒掛狀態，但不宜將 其解讀為經濟動能即將加 的訊號。一般而言，2 年期殖利率主要反映市場對短期政策走 向的預期，而 10 年期殖利率則代表對長期成長與通膨的看法。
利差擴大顯示，投資人認為進一步升息的機率正在下降，其主因是勞動市場動能轉弱，而 非需求基本面出現改善。儘管股市仍高度聚焦於科技股與 AI 相關投資主題，但美債殖利 率曲線顯示，固定收益市場正以更審慎的角度重新評估整體經濟前景，重點放在就業動 能降溫與政策風險，而非新一輪成長循環的啟動。
與此同時，美國房市也正因高借貸成本與經濟不確定性而進行調整。根據 Redfin 最新數 據，1 月成交住宅的平均銷售天數為 64 天，創下六年來最長水準；待售房屋成交量年減 3.3%，延續近月來的降溫趨勢。交易活動放緩，反映出買方在高房價與就業前景不明下， 態度依舊保守。
圖12：美國 10 年期減 2 年期公債殖利率
住宅可負擔性壓力雖逐步緩解，但仍處於歷史高位。平均房貸利率已回落至約 6.1%，接近 三年低點，但仍顯著高於疫情期間水準。房屋成交中位價為 379,950 美元，年增 1.2%；而 每月房貸支出中位數則降至 2,559 美元，年減近 5%。約 4% 的薪資成長在一定程度上緩 解了負擔壓力，但買方在決策上仍相當謹慎且具選擇性。
供給端亦開始出現變化。新屋掛牌數量年增 1.1%，為連續第三週回升，先前則經歷兩個月 的下滑。愈來愈多賣方逐漸接受超低房貸利率短期內難以重現的現實，推動庫存水位回升， 並提升買方的議價空間。Redfin 的房仲預期，這種漸進式再平衡有助於在 2026 年形成 更穩定的房市環境，而非快 反彈。
最後，需區分金融市場的前瞻性定價與家庭與企業較為遲緩的行為調整。債券市場已根據 就業動能轉弱的預期，提前反映未來政策可能轉向寬鬆；但家庭部門仍需面對當下的收入 不確定性與高生活成本。房市正是這種時間落差的具體反映 即便金融條件改善，買方 行為仍保持高度審慎。整體而言，這些訊號共同指向一個不均衡的穩定過程：市場預期的改 善 度，已快於實體經濟行為的實際調整。
中國加密監管再收緊，禁令擴及 RWA
代幣化與人民幣穩定幣
中國金融監管機構重申，中國大陸境內 所有與加密資產相關的活動仍屬非法，並進一步 擴大執法範圍，將實體資產代幣化（RWATokenization）以及與人民幣掛鉤的離岸穩定 幣納入監管打擊對象。
在 2 月 6 日發布的聯合公告中，中國人民銀行聯同多個國家級監管部門指出，涉及虛擬 貨幣與代幣化資產的投機行為，已對金融秩序 成干擾。監管機構再次強調，加密貨幣與 穩定幣不具備法定貨幣地位，不得作為貨幣流通使用。
公告中明確禁止未經監管核准發行與人民幣掛鉤的穩定幣，包括由境內機構，或其控制 的境外關聯實體於海外發行的相關產品。監管單位同時進一步釐清，實體資產代幣化若 涉及透過密碼學與分散式帳本技術，將資產所有權或收益權進行代幣化，除非在經核准 的金融基礎設施上進行，否則一律屬於禁止行為。
該指引亦將監管範圍延伸至境外架構，對於與境內資產或權益相關的代幣化活動，不論 其發行地點為何，皆適用「同業務、同風險、同監管」的原則。此舉顯示中國監管當局正持 續收緊對加密相關創新形式的邊界定義，並強化跨境監理一致性。
南韓因市場秩序疑慮，釋放加密監管 趨嚴訊號
南韓金融監管機構正進一步收緊對加密市場的監理力道，釋放出更嚴格監督與更高罰則 的政策訊號，核心目標在於維護市場秩序並強化投資人保護。
南韓金融監督院於 2 月 9 日公布年度政策重點，指出將把加密市場中的高風險行為納 入優先監管項目，同時加強對發生 IT 相關系統失誤的金融機構的執法強度。相關內容由 韓聯社報導。
在新的監管框架下，主管機關將對破壞公平交易的行為展開定向調查，重點包括：大額持 有者進行價格操縱；在限制存提的代幣中，透過機制性手段人為推升價格；由自動化交易 系統觸發的短時間價格扭曲；以及透過社群媒體散布誤導性資訊的行為。
此一行動亦與近期 Bithumb 發生的營運事故有關。該事件中，內部作業失誤導致在促銷 活動期間非預期地釋出大量比特幣。儘管交易所事後表示幾乎已全數追回資金，但事件凸 顯了中心化交易平台在營運與治理層面仍存在的風險。
整體而言，南韓的政策動向呼應了全球監管趨勢 加密市場正逐步邁向更嚴格的市場 行為規範與營運標準。對產業而言，短期內合規壓力勢必上升，但從長期來看，有助於降 低操縱風險、提升市場可信度，並強化用戶保護機制。
