比特幣反彈
市場訊號
市場回穩
比特幣重回關鍵支撐區間
宏觀經濟概覽
停滯性通膨壓力升高：通膨高 企、就業轉弱，聯準會陷入政 策兩難
停滯性通膨壓力升溫 第172期
執行摘要
比特幣本週收漲 4.2%，結束連續三週的跌勢，並在守住 107,500 美元區間低點後，成功
收復關鍵支撐位 112,500 美元。這波自缺口下緣的反彈，代表結構性修復的重要信號， 為 9 月下旬的市場穩定奠定基礎，並可能在第 4 季帶來更強的上行動能。鏈上數據亦呼
應此趨勢：成本基準分布熱圖顯示，市場在 108,000 美元附近有明顯的逢低買盤；同時
，110,000 至 116,000 美元之間的供給密集區，現已形成短線交易區間。若能有效突破 116,000 美元，將確認動能再度啟動；在此之前，盤整仍是基準情境。
持幣群體行為顯示，持有 36 個月的投資人在反彈期間平均每日實現 1.89 億美元獲利， 佔所有短期持有者拋售的近 80%。這波獲利了結在短期內形成一定阻力，但整體市場結 構仍保持建設性。本週加密貨幣總市值上升 4.8%，達 3.97 兆美元，顯示市場雖謹慎，卻 持續展現累積買盤的傾向。雖然波動性仍在，但比特幣與更廣泛的市場似乎正在趨於穩 定，只要突破阻力區間，條件正逐步聚合，為復甦階段鋪路。
美國經濟狀況正愈發呈現出一種微妙平衡：頑固的通膨、走弱的勞動市場，以及表面堅韌 卻脆弱的消費行為。8 月的消費者物價指數（CPI）錄得自 1 月以來最大漲幅，住房、食品 與能源價格全面上升，其中多數壓力來自關稅與供應鏈中斷。同時，勞動市場顯著轉弱： 失業救濟申請數攀升至自 2021 年以來的最高水準，而就業數據的修正則揭示，先前的就 業成長被高估了將近 100 萬個職位。
轉向家庭層面，相同的矛盾也反映在信心與支出行為上。消費者信心降至自 5 月以來 最低水準，顯示市場對通膨與就業保障的擔憂加深，而通膨預期仍維持在高位。然而， 儘管氛圍偏向悲觀，消費模式卻展現出一定韌性：信貸使用持續增加，多數家庭仍能大 致履行財務義務。許多家庭正依靠儲蓄與信貸來維持消費，短期內支撐了經濟增長，但 若薪資成長持續落後，這樣的模式恐難長久。綜合來看，這些動態凸顯了一個脆弱的平 衡：決策者必須在控管通膨與支撐就業之間拉鋸，而家庭則竭力維持購買力。
與此同時，數位資產領域正快
變化，涵蓋交易所、監管機構與企業。在美國，Cboe 計 劃於今年 11 月推出比特幣與以太幣「連續期貨」（Continuous Futures），在合規架構 下提供長期曝險機會。香港則提出放寬銀行持有合規數位資產的資本規則，目標是在嚴 格區分高風險代幣並保留緩衝的同時，吸引更多機構參與。在企業端，總部位於賽普勒 斯的 Robin Energy 完成 500 萬美元的比特幣配置，消息一出，其股價一度飆升逾 90%。綜合來看，這些動向凸顯了加密貨幣如何透過合規市場、政策演進與企業採用， 持續加深在全球金融體系中的嵌入度。
市場訊號 2. 宏觀經濟概覽 3. 加密市場焦點
● 市場回穩，比特幣重回關鍵支撐區間
● 通膨升溫、就業轉弱，聯準會陷入兩難
● 消費者信心轉弱，就業市場降溫，但支出仍 具韌性
● Cboe 將於2025年11月10日推出比特幣與以 太幣「連續期貨」
● 香港擬放寬銀行持有加密資產的資本規範
● RobinEnergy 完成500萬美元比特幣配置， 股價飆升
比特幣上週收漲 4.2%，結束了連續三週的跌勢，以及創歷史新高後的盤整階段。關鍵 在於，BTC 在守住區間下緣 107,500 美元後，重新站回 112,500 美元。
此次收復與穩定，意義重大，因為它如今成為新的支撐基礎。此技術面格局強化了市場 於9月下旬至第 4季回升的可能性，符合我們對短週期修正即將告一段落的觀點。在結 構性支撐已經建立的情況下，市場條件正朝有利於年底再度上攻的方向發展。
市場回穩，比特幣重回關鍵支撐區間 圖1.BTC/USD 四小時圖表（來源：Bitfinex）
自8月中旬觸及歷史新高以來，市場動能逐步減弱，BTC 跌回至近期高位買家的成本基 準之下，並進入 108,000 至 116,000 美元的「空白區間」。價格自此在區間內震盪，隨著 供給重新分佈逐步被填補。關鍵問題在於，這一過程究竟是健康的盤整，還是更深層收縮 的前兆。
圖2. 成本分佈熱圖（來源： Glassnode）
成本分佈（CBD）熱圖，呈現不同持有成本區間的供給集中度。數據顯示，108,000 美元一 帶的反彈，獲得了明顯的鏈上買盤支撐，形成教科書式的「逢低買進」結構，穩定了市場。然 而，目前 BTC 已逼近區間上緣 116,000 美元附近，該水準仍是未被有效突破的阻力。
就當前而言，市場基準情境仍是維持於該空白區間內的盤整。若能持續站穩並突破 116,000 美元，將可能確認動能重啟，開啟更具意義的回升行情。
在當前供給群聚劃定的交易區間下，觀察不同持有群體於 108,000 至 114,000 美元反彈 期間的行為尤為重要。
雖然逢低買盤提供了穩定支撐，但主要的拋壓來自資歷較深的短期持有者（STHs）。其中， 持有 36 個月的群體，根據14日移動平均計算，每日實現獲利約 1.89 億美元，占所有 STH 利潤的近 79%。
這意味著，在 2 月至 5 月修正期間進場的投資人，利用此次反彈作為獲利了結的機會，對 後續上行動能 成了顯著阻力。
圖3. 不同幣齡的比特幣實現利潤（來源： Glassnode）
本週加密貨幣總市值上升 4.8%，達到 3.97 兆美元，單週增加近 1,820 億美元。市值最 高觸及 3.99 兆美元，最低落在 3.77 兆美元，波動區間約 2,200 億美元。
圖4. 全部資產的加密貨幣總市值（來源：CryptoCap）
這一結構顯示市場雖持續存在波動，但也突顯潛在的上行傾向。投資人仍以謹慎累積為 主，說明即便價格震盪，市場情緒依然建設性且支持後續的進一步成長。
通膨升溫、就業轉弱，聯準會在 9
美國8月消費者物價大幅上升，加劇了經濟正逐步逼近停滯性通膨的擔憂，即便勞動市場 已顯露疲態。根據美國勞工統計局於9月11日（週四）公布的消費者物價指數（CPI），8月整
體通膨月增 0.4%、年增 2.9%，為自1月以來最大漲幅。
圖5. 消費者物價指數月度變動百分比（來源：美國勞工統計局）
這次上漲來自多方：住房成本上升 0.4%，食品價格上漲 0.5%，其中超市價格攀升 0.6% ；生鮮蔬果價格更上漲 1.6%。咖啡價格較去年同期飆升逾 20%。主要原因包括關稅、農 業勞工短缺及天氣干擾。能源價格上升 0.7%，其中汽油上漲 1.9%。 扣除食品與能源的核心通膨在8月上漲 0.3%，年增率達 3.1%，顯示服務業價格壓力持續 ，包括機票費用飆升 5.9%，租金上漲 0.4%。與關稅相關的漲幅亦擴及汽車、服飾及家 具等商品。
圖6. 消費者物價指數12個月年增率（來源：美國勞工統計局）
雖然通膨高於預期，但勞動市場卻明顯降溫。勞工部上週公布，初領失業金人數增加 27,000 人，升至 263,000 人，為 2021 年10月以來最高。薪資數據修正顯示，截至今年3 月的過去12個月，美國就業增長可能被高估了近 100 萬人。近期月均新增就業僅 29,000 人，遠低於7月的 150,000 人。失業率則小幅上升，凸顯就業環境轉弱。
這種「通膨升溫、就業轉弱」的組合，讓聯準會面臨罕見的政策兩難。積極降息恐怕會固化 由關稅推動的通膨，而按兵不動則可能加劇失業。
儘管風險仍在，市場已完全反映降息預期。根據 CMEFedWatch 工具，9 月 17 日（週二） 的 FOMC 會議有 93.4% 的機率將聯邦基金利率下調 25 個基點至 4.00%4.25%。條 件機率亦顯示，10 月與 12 月各再降一次息，全年降幅累計 75 個基點。展望未來，決策者 預料將在 2026 年再釋出 75 個基點的寬鬆，最終使政策利率回落至聯準會估算的長期 中性水準 3%。
圖 7. CME FedWatch 工具
圖8.2025年9月17
即便如此，聯準會官員仍可能保持謹慎。主席鮑威爾在記者會上，勢必會被問及如何在 「放鬆金融環境」與「避免關稅驅動的通膨固化」之間取得平衡。
對家庭而言，情況已相當明確：雜貨帳單上升、房租增加、旅行成本更高，但薪資成長卻 趨緩。隨著通膨持續頑固、就業市場動能下滑，9月降息幾乎已成定局。然而，聯準會是 否會在10月與12月繼續降息，仍取決於通膨壓力是否開始緩解，抑或美國經濟更進一步 滑向停滯性通膨陷阱。
消費者信心轉弱，就業市場降溫，但支
出仍具韌性
在通膨壓力之後，市場焦點轉向家庭層面，透過信心、支出與信貸狀況，觀察美國民眾 如何應對與決策者相同的壓力。
根據密西根大學於 9 月 12 日（週五）公布的消費者信心指數，9 月降至 55.4，低於 8 月的 58.2，創下自 5 月以來最低。此次下滑反映出對經濟環境、勞動市場與通膨的憂 慮升溫。
圖9. 消費者對就業市場的看法（來源：密西根大學） 消費者對自身財務狀況的擔憂加深，本月無論是當前或未來的財務展望皆下滑約 8%。 貿易政策仍是核心議題：近 60% 的受訪者主動提及關稅，凸顯其對關稅推升消費成本 的恐懼。未來一年的通膨預期維持在 4.8%，而五年展望則自上月的 3.5% 升至 3.9%。.
最新政府數據進一步加深了對勞動市場疲弱的憂慮。截至 9 月 6 日當週，初領失業金人 數攀升至 263,000 人，遠高於市場預期的 235,000 人，並創下自 2021 年底以來最高 水準。同時，勞工部發布重大修正，顯示過去一年就業增長可能被高估近 100 萬人。
儘管面臨這些逆風，消費支出行為仍展現出韌性。根據聯準會於 9 月 8 日（週一）公布的 7 月消費信貸報告，總體信貸年增率達 3.8%。其中，循環信貸（包含信用卡）年增率大幅 攀升至9.7%；非循環信貸（如汽車貸款與助學貸款）則以相對溫和的1.8% 年增率成長。
整體情勢揭示了一個關鍵矛盾：受關稅與食品、能源價格上漲影響，通膨依然處於令人不 安的高檔；而一度被視為經濟韌性支柱的勞動市場，卻比決策者預期更快走弱。消費者信 心明顯惡化，顯示家庭對此風險已有感知，但支出與信貸使用情況則表明，累積儲蓄與 穩定還款等財務緩衝，仍在支撐經濟活動。
這樣的組合意味著，美國經濟並非正陷入衰退，而是進入一種「輕度停滯性通膨」狀態：經 濟成長放緩、通膨持續，家庭則依靠信貸來維持消費力。此一環境構成脆弱的均衡：短期 內家庭或能維持消費，但若薪資成長持續落後，長期依賴債務恐迅 侵蝕整體穩定性。
Cboe
日推出比特 幣與以太幣「連續期貨」
● CboeGlobalMarkets 計劃於 2025 年 11 月 10 日推出比特幣與以太幣連續期 貨合約，待監管批准後上線，為美國投資人提供最長可達 10 年的受監管加密資 產敞口
● 這類產品模仿海外的「永續期貨」，但在美國監管架構下運作，採用現金交割與 透明的資金費率機制，目標對象涵蓋機構與散 戶投資人，並配合教育推廣活動 以提升市場接受度
CboeGlobalMarkets 於 9 月 9 日（週二）宣布，待監管批准後，將自 2025 年 11 月 10 日起在其期貨交易所（CFE）推出比特幣與以太幣的連續期貨合約。這些新型衍生品旨在 為美國投資人提供更簡化且受監管的長期加密資產敞口。
與傳統期貨合約需定期到期並要求持有人「展期」不同，Cboe 的連續期貨設計為 10 年到 期，意味著交易者可以持有倉位更長時間，而不需頻繁轉換合約。該合約將採用現金交割 ，並透過每日現金調整緊密追蹤即時現貨價格，搭配透明的資金費率機制運作。
這些合約旨在複製海外或未受監管加密市場中廣受歡迎的「永續期貨」產品，但 Cboe 的版本將完全在美國的監管與清算架構下運行。合約將透過 CboeClearUS 清算，該 機構受商品期貨交易委員會（CFTC）監管。
Cboe 預期此產品不僅能吸引已參與期貨交易或從事投資組合風險管理的機構投資人 ，也能吸引愈來愈多希望在受監管市場內接觸加密衍生品的散戶交易者。為推動市場採 用，其旗下的 OptionsInstitute 將於 10 月下旬至 11 月舉辦教育課程，協助大眾理解 這些連續期貨合約。
整體而言，此舉代表 Cboe 在產品創新的藍圖上持續推進，將其衍生品版圖擴展至數 位資產，並與既有的波動率、股票與全球固定收益產品相互補充。
香港擬放寬銀行持有加密資 產的資本規 範
● 香港金融管理局（ HKMA）提出新的銀行資本規範（ CRP1），預計於 2026 年生 效。該規範將降低對合規或已獲許可的加密資 產（如受監管的穩定幣）的資本要 求，同時對風險較高、未受監管的代幣維持更高的資本緩衝
● 此框架將資 產依風險程度劃分為不同等級，並將較低的資本要求與嚴格的風險 控管掛鉤，目標是在維護金融穩定的同時，推動香港成為區域性的數位資 產中 心。
香港金融管理局（HKMA）於 9 月 10 日（週三）發布《監管政策手冊》中的 CRP1 諮詢草 案，提出調整銀行持有加密資產曝險的資本要求。根據新框架（預計於 2026 年初生效）
，銀行在特定加密資產上的資本緩衝需求可能降低，尤其是那些「合規」、具備牌照或已 納入嚴格風險控管的資產。
草案的核心在於將加密資產依風險程度劃分為不同等級，考量因素包括是否為穩定幣、 是否為代幣化的傳統資產，或是不具擔保的加密貨幣（如比特幣或以太幣）。例如，若穩 定幣符合香港《穩定幣條例》的監管或發牌標準，即可享有較低的資本要求。
草案同時將合規與風險管理與銀行能否獲得較低風險權重緊密連結：若要符合資格，銀 行必須具備有效的風險控管措施（例如針對波動性、詐欺、以及營運或技術風險）。
此舉是香港推動成為區域性數位資產中心更廣泛戰略的一部分。透過釐清並降低合規、 持牌加密資產的資本負擔，香港希望吸引更多金融機構進入受監管的加密資產市場。
然而，對於風險較高、未符合發牌或分類標準的資產，仍將適用相對嚴格的高資本要 求。換言之，香港的做法是在「對部分資產放寬」與「對其他資產嚴管」之間取得平衡。
總體而言，金管局提出的 CRP1 規範，代表香港正邁向更精細化、以風險為基礎的加密 資產銀行監管，力求與即將出台的巴塞爾委員會加密資產標準接軌，同時維護金融穩 定。
幣配置，股價飆升
塞浦路斯能源運輸公司 Robin Energy（納斯達克代號：RBNE）於 9 月 10 日（週三）完成 首筆 500 萬美元的比特幣投資，標誌著其以多元化策略正式進軍數位資產領域。
受此消息帶動，RBNE 股價當日一度飆漲逾 90%，盤中高見 4.27 美元，隨後部分回落。
根據 Google Finance，該股 8 月整月幾乎穩定在 1.87 美元附近。今年 6 月 13 日
RBNE 曾在未發布任何公司公告的情況下，短暫觸及 14 美元的歷史新高，隨後於 6 月 16 日透過機構配售，以每股 5.25 美元籌集 510 萬美元資金。
此次舉動，使 RBNE 加入到越來越多探索加密貨幣配置的上市能源公司行列。能源產業 與加密市場長期存在協同效應：石油與天然氣生產商歷來利用燃燒的伴生氣為比特幣挖 礦供電，而加密礦企也愈加運用其基礎設施，拓展至更廣泛的運算服務。
RobinEnergy 證實，本次配置是透過 AnchorageDigitalBank 執行。
公司 CEOPetrosPanagiotidis 表示：「我們很高興依據董事會批准的戰略，完成 500 萬 美元的比特幣配置。我們相信比特幣作為稀缺數位資產的獨特屬性，將是推動公司進一 步成長並提升股東價值的長期戰略核心之一。」
Robin Energy 專注於全球石化氣體與精煉石油產品的運輸。撰稿時，RBNE 股價約為 2.78 美元。
