Juli 2024
Auf einen Blick
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Anlagestrategie
Notizen vom InvestmentKomitee
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KonjunkturRadar
Am Puls der Wirtschaft
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Thema im Fokus
Let’s talk about… Inflation
ESG: Rund ums Thema Nachhaltigkeit
Uran – ein unverzichtbarer Rohstoff 15
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Die letzte Seite
Anlageklassen 21
Die Schweizerische Nationalbank setzte ihren geldpolitischen Lockerungskurs im Juni unbeirrt fort.
Unsere Sicht auf die Märkte
SNB schon am Ende des Zinszyklus?
Die Schweizerische Nationalbank setzte ihren geldpolitischen Lockerungskurs im Juni unbeirrt fort. Zumindest für die Hälfte der Marktbeobachter war die zweite Zinssenkung in Folge auf nun 1.25% wohl abermals eine Überraschung. Eine wichtige Rolle dürfte im Zinsentscheid der SNB die starke Aufwertung des Schweizer Franken seit Ende Mai gespielt haben. Erneut hat die Nationalbank auch ihre Inflationsprognose nach unten angepasst. Am Ende des Prognosehorizonts sieht sie die Schweizer Teuerung inzwischen nur noch bei 1%.
Nach dem jüngsten Zinsschritt kann die Schweizer Zinspolitik bereits als neutral und angemessen bezeichnet werden.
Noch zu früh für den Europa-Trade
Die Hausse am globalen Aktienmarkt hat sich im 2. Quartal fortgesetzt. Unter der Oberfläche haben die Anleger in den letzten Wochen aber zunehmend aussortiert. Zu den Gewinnern zählten – angetrieben von den grossen Technologieunternehmen – einmal mehr US-Aktien. Aufgrund der ununterbrochenen Rally haben viele Analysten ihre Jahresendprognosen für den USMarkt zuletzt nach oben korrigiert. Für einen Favoritenwechsel zu Gunsten der europäischen Large Caps gibt es zwar zunehmend mehr Argumente. Allein eine finale Kapitulation der Anleger scheint aber noch zu fehlen.
Hoffen auf ein Sommermärchen | Überreizt Macron sein Blatt?
Kreditaufschlag gegenüber deutschen Staatsanleihen
Let’s talk about… Inflation
Die Inflation ist unter der Vielzahl makroökonomischer Variablen wohl eine der gefürchtetsten. Falsch interpretiert wird sie häufig aber nicht nur von Anlegern und Verbrauchern. Auch die Notenbanker fordert die Teuerung regelmässig aufs Neue heraus. Einfach ignorieren können wir sie aber nicht, selbst mit Blick auf die US-Präsidentenwahlen spielt die Inflation eine Rolle. Besser ist es da schon möglichst viel über sie zu wissen. Wir suchen die Antworten auf einige häufig gestellte Inflations-Fragen.
Uran – ein unverzichtbarer Rohstoff
Unbeachtet von den Anlegermassen hat sich der Uranpreis in den letzten Jahren vervielfacht. Die nukleare Renaissance steht auf solidem Fundament und dürfte sich fortsetzen. Kernenergie ist ein unverzichtbarer Bestandteil der grünen Transformation und wird durch die Nachhaltigkeitsbrille – selbst von Skeptikern – mittlerweile etwas nüchterner betrachtet. Ob Kernenergie gar das ultimative ESG-Investment ist, muss jeder Anleger für sich beurteilen. An Anlagemöglichkeiten mangelt es inzwischen indes nicht mehr.
Die Wahlen zum Europaparlament endeten wie erwartet mit Zugewinnen für die Parteien vom rechten Flügel. Die eigentliche Überraschung folgte kurz darauf, als Emanuel Macron die Auflösung des französischen Parlaments bekanntgab. Weder seine eigene Partei noch die Finanzmärkte waren auf die riskante Wette des Präsidenten gefasst. Entsprechend empfindlich waren die Reaktionen bei Aktien (CAC40-Index: -7%) und Staatsanleihen (Kreditaufschlag: +40 bp) in den Folgewochen. Das grösste politische Risiko bei den französischen Neuwahlen liegt allerdings nicht in einem möglichen Rechtsrutsch. Noch schlechter wären die Aussichten für die bereits rekordhohe Staatsverschuldung (112%) und das ohnehin angeschlagene Rating (S&P: AA-) im Falle einer Koalition unter Führung der Linken. Die Gefahr fiskalischer Unverantwortlichkeit (u.a. Zurückdrehen der Pensions- und Arbeitsmarktreform sowie höhere Sozialausgaben) wäre dann am höchsten. Frankreich muss am 7. Juli auf ein Sommermärchen hoffen.downs wird es, wie die Statistik zeigt, so oder so geben – egal ob rot oder blau.
Die jüngsten Schwächesignale bei den US-Makrodaten werden von den meisten Konjunkturbeobachtern bisher als gesunde Abkühlung betrachtet.
USA: In der Abkühlungsphase
Die jüngsten Schwächesignale bei den US-Makrodaten werden von den meisten Konjunkturbeobachtern bisher als gesunde Abkühlung betrachtet. Der Konsens liegt allerdings häufig falsch – daher ist zumindest eine gesunde Skepsis angebracht. So ist beispielsweise der stetige Rückgang bei den offenen Stellen für sich genommen noch nicht besorgniserregend. Sollte sich diese Tendenz aber fortsetzen, könnte es demnächst zu grösseren Stellenstreichungen kommen. Der jüngste Aufwärtstrend bei den Erstanträgen auf Arbeitslosenhilfe könnte diesbezüglich ein Frühwarnzeichen sein. Ebenfalls zur Vorsicht mahnt die Tatsache, dass die Überschussersparnisse aus der Pandemie gemäss den meisten Schätzungen inzwischen aufgebraucht sind und die Konsumlaune demnächst nachlassen könnte. In einer Wirtschaft, die zu zwei Dritteln auf dem Konsumhunger der Bevölkerung basiert, kann dies den entscheidenden Unterschied machen. Fed-Chef Powell hat im Juni angedeutet, dass die US-Notenbank mit beiden Augen auf eine mögliche Verschlechterung am Arbeitsmarkt schaut. Sollte sich diese abzeichnen, ist schnell mit Zinssenkungen zu rechnen.
Schweiz: Schon am Ende des Zinszyklus?
Die Schweizerische Nationalbank setzte ihren geldpolitischen Lockerungskurs im Juni unbeirrt fort. Zumindest für die Hälfte der Marktbeobachter war die zweite Zinssenkung in Folge auf nun 1.25% wohl abermals eine Überraschung. Eine wichtige Rolle dürfte im Zinsentscheid der SNB die starke Aufwertung des Schweizer
Achterbahnfahrt der Zinserwartungen | Zuletzt wieder aufwärts
Anzahl eingepreister Zinssenkungen der Fed für 2024
Franken seit Ende Mai gespielt haben, welche nicht zuletzt durch das politische Erdbeben in Frankreich getrieben wurde. Erneut hat die Nationalbank auch ihre Inflationsprognose nach unten angepasst. Am Ende des Prognosehorizonts sieht sie die Schweizer Teuerung inzwischen nur noch bei 1%. Nach dem jüngsten Zinsschritt kann die Schweizer Zinspolitik bereits als neutral und angemessen bezeichnet werden. Die Schweizer Konjunktur zieht nämlich langsam an. Das Staatssekretariat für Wirtschaft und die ETH-Konjunkturforschungsstelle Kof erwarten für das laufende Jahr – unter Ausklammerung des Sportevent-Effekts durch Fussball-EM und Olympia (0.4%) – ein Wachstum von 1.2%. Eine weitere SNB-Zinssenkung wäre nur dann zu erwarten, wenn sich die Konjunktur im Euroraum massiv abschwächt und die Europäische Zentralbank daraufhin drastisch an der Zinsschraube dreht.
Europa: Stimmungsdämpfer im Doppelpack Ein solches Szenario ist zwar nicht das wahrscheinlichste. Der Job der Notenbanker in Frankfurt ist aber dennoch nicht einfach. Einerseits weil die Neuwahlen in Frankreich einen neuen Unsicherheitsfaktor darstellen. Andererseits weil der europäische Konjunkturmotor noch immer stottert. Bei den Einkaufsmanagerindizes folgte auf die positive Überraschung im Mai einen Monat später wiederum eine negative Überraschung – insbesondere in Deutschland machte die Stimmung in der Industrie einen erneuten Taucher. Gleichzeitig waren die letzten Datenpunkte von den Lohnverhandlungen unangenehm hoch, worüber einige Ratsmitglieder in der Notenbank ungern hinwegschauen möchten. Die traditionell auf Konsens ausgerichtete EZB dürfte ihre nächste Zinssenkung daher erst im September vornehmen. Die Bank of England hat derweil inzwischen genügend Evidenz, um ihrerseits ebenfalls in den globalen Zinssenkungszyklus einzustimmen und einen ersten Zinsschritt im August zu begründen. Im Mai ist die Inflation in Grossbritannien mit 2% erstmals auf den oberen Rand des Zielbands gefallen.
Konsensschätzungen Wachstum & Inflation
(in
Inflation (in %)
Zinserwartungen Kaiser Partner Privatbank
Leitzinsen (in %)
10-jährige Renditen (in %)
Nurmehr noch seitwärts ging es seit April für den breiten europäischen Aktienmarkt.
Asset Allocation Monitor
Liquidität
Fixed Income
Staatsanleihen
Unternehmensanleihen
Mikrofinanz
Inflationsbasierte A.
Notizen vom Investment-Komitee
Aktien
Global
Schweiz
Europa
Grossbritannien
USA Hochzinsanleihen
Schwellenländeranleihen
Versicherungsbasierte A.
Wandelanleihen
Laufzeiten
Währungen
US-Dollar
Schweizer Franken
Japan
Schwellenländer
Alternative Anlagen
Gold
Hedgefonds
Strukturierte Produkte
Private Equity
Private Credit
Euro Infrastruktur
Britisches Pfund
Aktien: Noch zu früh für den Europa-Trade
• Die Hausse am globalen Aktienmarkt hat sich im 2. Quartal fortgesetzt. Unter der Oberfläche haben die Anleger in den letzten Wochen aber zunehmend aussortiert. Zu den Gewinnern zählten – angetrieben von den grossen Technologieunternehmen – einmal mehr US-Aktien. Aufgrund der ununterbrochenen Rally haben viele Analysten ihre Jahresendprognosen für den US-Markt zuletzt nach oben korrigiert. Gleichzeitig lässt die Marktbreite zusehends zu wünschen übrig. Während zu Beginn des Jahres noch rund 90% aller Aktien über ihrem 50-Tage-Durchschnitt notierten, waren es Ende Juni nur noch circa die Hälfte. Die Kombination aus optimistischem Sentiment und angeschlagener Markttechnik macht den Markt anfällig für eine Korrektur. Angesichts der Vielzahl an geopolitischen Brennpunkten zeigten sich amerikanische Aktien bisher zwar als sicherer Hafen. Mit den näher rückenden US-Wahlen Anfang November könnten sich die Vorzeichen aber ändern. Folgen die Märkte der historischen Schablone wäre in den nächsten Monaten zumindest mit einem Anstieg der Volatilität zu rechnen, was typischerweise mit fallenden Kursen einhergeht. Auch die bevorstehende Berichtssaison für das 2. Quartal könnte einen negativen Impuls liefern, insbesondere wenn die „Magnificient 7“ die hohen Erwartungen der Anleger enttäuschen.
Immobilien
Scorecard
Konjunktur
Geld- und Fiskalpolitik
Unternehmensgewinne
Bewertung
Trend
Anlegerstimmung
• Nurmehr noch seitwärts ging es seit April für den breiten europäischen Aktienmarkt. Zumindest dann, wenn man den Blue-Chip-Index Eurostoxx 50 als Messlatte betrachtet. Der Blick ins Detail offenbart nämlich eine Überraschung: Der gleichgewichtete MSCI-Index für die Eurozone verzeichnete in den letzten Wochen zwischenzeitlich neue Jahreshochs und liegt seit Jahresbeginn gleichauf mit seinem US-Pendant. Den Unterschied macht allein US Big Tech. Für einen Favoritenwechsel zu Gunsten der europäischen Large Caps gibt es zwar zunehmend mehr Argumente. Die Wachstumsdifferenz gegenüber den USA schrumpft, die EZB ist bereits auf geldpolitischem Lockerungskurs und die Erholung des chinesischen Marktes dürfte auf Europa positiv ausstrahlen. Allein eine finale Kapitulation der Anleger scheint aber noch zu fehlen. Diese könnte in den nächsten Wochen mit Blick auf die überraschend ausgerufenen Neuwahlen in Frankreich bevorstehen.
• Der Schweizer Aktienmarkt konnte sich in jüngster Zeit von den Wendungen der europäischen Politik und dem entsprechend angeschlagenen Sentiment abkoppeln und tendierte trotz einer deutlichen Aufwertung des Schweizer Franken aufwärts. Zu verdanken war dies u.a. der guten Performance von defensiven Sektoren wie beispielsweise dem Pharmabereich. Im grösseren Bild hat der Schweizer Markt auch weiterhin Nachholpotential, denn der Swiss Market Index notiert noch immer gut 5% unter dem Allzeithoch von Ende 2021. Mit der Zinswende der Europäischen Zentralbank und dem Zinssenkungs-Doppelpack der SNB werden defensive Titel mit hoher Dividende wieder attraktiver – diese sind im Schweizer Markt prominent vertreten. Die Aufholjagd könnte sich daher demnächst fortsetzen.
Anleihen: Macrons Pokerspiel
• Emanuel Macrons Pokerspiel hat die Polarisierung in der europäischen Politik (und deren Risiken) erneut auf die Tagesordnung gebracht – und damit für ordentliche Turbulenzen an den Anleihemärkten gesorgt. Nach der Verkündung von Neuwahlen und in Erwartung eines heissen Wahlkampfs im Zeitraffer flüchteten die Anleger im Juni in die bekannten Horte der Sicherheit. Die Renditen für 10-jährige deutsche Staatsanleihen und Schweizer Eidgenossen gaben um 30 Basispunkte nach. Die 10-Jahres-Rendite für französische Staatsanleihen stieg derweil in der Spitze auf 3.3%. Das eigentliche Fieberthermometer – der Kreditaufschlag gegenüber Deutschland – kletterte in der Folge zeitweise auf 80 Basispunkte an und erreichte den höchsten Stand seit dem Ende der europäischen Staatsschuldenkrise Anfang der 2010er Jahre. Einmal mehr zeigte die jüngste Episode den Wert der Diversifikation in Anleihen höchster Bonität auf.
• Die Unsicherheit in Bezug auf den künftigen politischen Kurs in Frankreich könnte auch nach den Wahlen am 7. Juli noch einige Zeit anhalten. Einfach zugreifen sollten Anleger trotz gestiegener Rendite daher nicht. Eine gewisse Neubewertung der Qualität französischer Anleihen erscheint vor dem Hintergrund eines angeschlagenen Ratings und der aus dem Ruder laufenden Staatsfinanzen durchaus gerechtfertigt. Eine mögliche Kaufgelegenheit dürfte sich für Anleger eher in Anleihen von Peripherieländern ergeben, die aktuell zu Unrecht ebenfalls unter Druck gekommen sind. Mittelfristig dürften die Spreads hier wieder zurückgehen. Im Falle einer deutlichen Mehrheit für die französische Rechte steht kein „Frexit“ mehr auf dem Programm. Auch mit Blick auf die erneute (und teure) Senkung des Renteneintrittsalters zeigte sich der Rassemblement National jüngst etwas weniger aggressiv. Der wahre Worst-Case für Frankreich – ein Sieg des Linksbündnisses – ist derweil ein klassisches Randrisiko mit eher geringer Eintrittswahrscheinlichkeit.
Alternative Anlagen: Volatiler Ölpreis
• Die OPEC(+) war in den letzten Quartalen bemüht mittels Förderkürzungen einen Boden unter den Rohölpreis zu legen. Der Erfolg dieser Verknappungsstrategie war jedoch beschränkt, auch weil es unter den Mitgliedern des Ölkartells immer wieder Unstimmigkeiten und Abweichungen von den vereinbarten Förderquoten gab. Die Botschaft an der OPEC-Sitzung Ende Mai war einmal mehr verklausuliert und stellte sich beim zweimaligen Lesen als nichts anderes als die Ankündigung einer schrittweisen Aufhebung der Förderkürzungen heraus. Der Ölpreis reagierte daraufhin innerhalb weniger Tage mit einem Abschlag von 10%. Zwar haben sich die Preise von diesem PR-Desaster inzwischen wieder erholt. Nachhaltige Preise oberhalb von 90 US-Dollar sind mit Blick auf die Fundamentaldaten derzeit aber nicht zu erwarten.
• Der Bitcoin-Preis hat im Juni deutlich an Boden verloren. Die Euphorie nach der Zulassung der Bitcoin-ETFs zu Beginn des Jahres ist inzwischen weitgehend verflogen. Auch einige Hedgefonds dürften angesichts schwindender Arbitragemöglichkeiten an Interesse verloren zu haben. In den Preisscharts zeichnet sich zuletzt eine negative Umkehrformation ab. Ein nachhaltiges Unterschreiten des Levels von 57‘000 US-Dollar würde ein Doppel-Top etablieren.
Währungen: Schweizer Franken bleibt sich treu
• EUR/USD: Der EUR/USD-Kurs tendierte im Juni abwärts, angesichts der erhöhten politischen Unsicherheit (Stichwort Frankreich) und des gestiegenen Zinsnachteils aufgrund der ersten Zinssenkung der EZB hielten sich die Verluste des Euros aber in Grenzen. Noch immer notiert das Währungspaar in einer engen Handelsspanne. Ein grösserer Trend ist derzeit nicht in Sicht. Im Falle einer sich weiter verlangsamenden US-Konjunktur könnte die Einheitswährung in der zweiten Jahreshälfte indes auf der Oberseite überraschen.
• GBP/USD: Das britische Pfund präsentierte sich im Vergleich mit dem Euro seit Jahresbeginn merklich stärker. In den nächsten Monaten dürfte es allerdings ebenfalls in einen Zinsnachteil gegenüber dem US-Dollar geraten. Eine erste Zinssenkung erscheint nach dem jüngsten Rückgang der Inflation auf 2% nun nämlich schon im August möglich. Ein etwaiger Schwächeanfall dürfte aber auch beim Pfund auf den unteren Rand der Handelsspanne limitiert sein.
• EUR/CHF: Der Schweizer Franken profitierte zuletzt von der gestiegenen Risikoaversion am europäischen Finanzmarkt. Im Nachhinein entpuppt sich der (kleine) Schwächeanfall seit Jahresbeginn damit wie erwartet als Korrektur im langfristigen Aufwertungstrend. Die SNB nutzte die erneute Stärke als Gelegenheit um einen weiteren, möglicherweise bereits finalen, Zinsschritt nach unten vorzunehmen. Solange die in der ersten Jahreshälfte definierte Spanne zwischen 93 und 99 Rappen intakt bleibt, dürfte die SNB den Frankenkurs weitgehend den Marktkräften überlassen.
Der Bitcoin-Preis hat im Juni deutlich an Boden verloren.
Die AI-Phorie setzte sich an den Aktienmärkten auch im Juni fort. Nachdem sich der Aktienkurs von Nvidia seit Jahresbeginn nahezu verdreifacht hatte, eroberte der Chiphersteller im letzten Monat zwischenzeitlich den Titel als wertvollstes Unternehmen der Welt. Zusammen mit Apple und Microsoft sind inzwischen drei der US Big Tech mehr als drei Billionen US-Dollar schwer. Bei professionellen Investoren nimmt die Skepsis angesichts der Rally zuletzt allerdings zu. In der jüngsten Fondsmanagerumfrage der Bank of America erachten 69% der Befragten die „Magnificient 7“ mittlerweile als „Crowded Trade“. Stimmung und Markttechnik senden denn auch zunehmend Warnsignale, die eine zeitnahe Korrektur ankündigen. So sind die Cashbestände bei institutionellen Anlegern zuletzt mit 4% auf den tiefsten Stand seit drei Jahren gefallen. Das Short Interest im ETF auf den S&P 500 Index ist gleichzeitig so niedrig wie seit mindestens 2018 nicht mehr. Obwohl der Nasdaq 100 Index neue Allzeithochs markiert, gab es an der Technologiebörse zuletzt mehr neue 52-Wochen-Tiefs als neue Hochs. Eine solche Konstellation war zuletzt kurz vor dem finalen Hoch des Nasdaq-Index Ende 2021 sowie vor der jüngsten Zwischenkorrektur im April zu beobachten.
Korrektur in Sicht? | Marktbreite lässt zu wünschen übrig Nasdaq Index und neue 52-Wochen-Hochs bzw. Tiefs
Die Inflation ist unter der Vielzahl makroökonomischer Variablen wohl eine der gefürchtetsten. Falsch interpretiert wird sie häufig aber nicht nur von Anlegern und Verbrauchern. Auch die Notenbanker fordert die Teuerung regelmässig aufs Neue heraus. Einfach ignorieren können wir sie aber nicht, selbst mit Blick auf die US-Präsidentenwahlen spielt die Inflation eine Rolle. Besser ist es da schon möglichst viel über sie zu wissen. Wir suchen die Antworten auf einige häufig gestellte Inflations-Fragen.
Warum ist die Inflation so unbeliebt? Inflation ist eine wahrlich unbeliebte Finanzvariable. Fragt sich: warum eigentlich? Gilt doch allgemein, dass Inflation den Wert von Schulden verringert. Zumindest verschuldete Akteure sollten sich darüber freuen können. Zudem sind Währungen in der Theorie eigentlich nur Rechnungseinheiten. Kostet eine Pizza heute 20 Franken, brauche ich für fünf Stück davon 100 Franken. Kostet die Pizza dann morgen 30 Franken, brauche ich eben 150 Franken. So „einfach“ ist es aber leider nicht – denn diese 50% mehr an Kaufkraft werde ich morgen nicht haben. Löhne sind nach oben hin träge – und das ist für viele Konsumenten das eigentliche Problem. Inflation macht sie gefühlt – und auf kurze Sicht auch oft tatsächlich – ärmer, weil Lohnzahlungen erst mit Verzögerung an das neue Preisniveau angepasst werden. Auch der Schuldner profitiert erst dann, wenn er gleichbleibende Tilgungsbeträge mit höherem Nominaleinkommen begleichen kann. Diese Problematik der Lohnstarrheit und deren Effekte hat Robert Shiller1 bereits in den 1990er Jahren beschrieben.
Zwei neue Umfragen in den Vereinigten Staaten der Harvard-Ökonomin Stefanie Stantcheva2 bestätigen Shillers damalige Erkenntnisse. Demnach stammt die Aversion der (US-)Verbraucher gegen Inflation von der weitverbreiteten Meinung, dass ihre Löhne mit den steigenden Preisen nicht mithalten können, sie unter dem Strich ärmer sind und daher ihr Kaufverhalten (bei der Qualität oder Quantität der Güter) anpassen müssen. Jedoch deckt Stantcheva noch einige andere interessante Erkenntnisse auf. Wenn die Preise steigen, dann wird der Regierung oder den Unternehmen die Schuld gegeben. Wem genau hängt von der politischen Einstellung ab. Republikaner sehen die Schuld eher bei Joe Biden, Demokraten eher bei gierigen Konzernen. Steigen die Löhne, ist das für die meisten nicht Folge der Inflation. Stattdessen verorten sie den Grund dafür eher bei ihrer eigenen Leistung. Zwei Drittel der Befragten glaubten, dass Inflation allgemein auf einen „schlechten Zustand der Wirtschaft“ hindeute. Tatsächlich kann aber gerade Wirtschaftswachstum und eine niedrige
Arbeitslosigkeit zu Inflation führen. Gemäss den Auswertungen von Stantcheva denkt zudem eine Mehrheit der Befragten, dass der Lohn von Menschen mit hohem Einkommen in Inflationsphasen schneller steigt und die Ungleichheit verstärkt wird. Der Faktencheck zeigt, dass dies zumindest in den Nach-Pandemiejahren nicht der Fall war. Über alle Einkommensgruppen hinweg berichten Menschen, dass sie von steigenden Preisen stärker gestresst sind. 87% sagten, sie seien deshalb manchmal oder häufig wütend. Dies dürfte der Grund sein, warum US-Präsident Biden und sein Wahlkampfteam derzeit mit Argusaugen auf die Teuerungsstatistiken blicken…
Anders als vermutet | Keine wachsende Lohnungleichheit Entwicklung des Einkommens in Abhängigkeit von der Einkommensgruppe
Inflation ist eine wahrlich unbeliebte Finanzvariable. Fragt sich: warum eigentlich?
Quellen: Autor, Dube & McGrew, Kaiser Partner Privatbank
Warum liegt das Inflationsziel der (meisten) Notenbanken bei 2%? 13 von 16 Notenbanken aus den Industrieländern definieren die optimale Inflationsrate bei 2%. Die Geschichte dieses weitverbreiteten Inflationsziels reicht inzwischen mehr als 30 Jahres zurück. Im Gegensatz zu heute war es zu Beginn jedoch kein Langfristziel. Als die neuseeländische Notenbank 1990 erstmals ein Ziel ausgab (3.5%), war dies eher eine kurzfristige Richtgrösse nach Jahren überhöhter Teuerung. Durch die Bank of Canada fand das Inflationsziels 1991 aber schon bald Nachahmung. Dies nicht ohne gehörige Skepsis – am
Treffen der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich (BIZ) wurde der BoC vorgeworfen, sie setze die Reputation aufs Spiel, denn ein solch explizites Mandat sei nur schwer einzuhalten. Auch die Bank of Canada startete zunächst mit einem Ziel von 3.5%. Dieses wurde bis 1995 stetig gesenkt – auf 2%. In Europa war es 1992 wiederum die Bank of England, welche nach dem Ausscheiden aus dem Europäischen Währungssystem (EWS) als erstes ein Teuerungsziel ausgab. 2% Inflation gelten heute als Nonplusultra – doch was genau macht diese Zahl so relevant?
• Vermeiden von Deflation: Deflation bremst die Wirtschaft aus, weil Konsumenten in Erwartung künftig tieferer Preise weniger Geld ausgeben. Zudem erhöht Deflation den realen Wert von Schulden, was zu höheren Ausfallraten und finanzieller Instabilität führen kann. Ein moderates Inflationsziel von 2% schafft einen Puffer gegen die Risiken der Deflation.
• Gesundes Wachstum: (Zu) hohe Inflation erfordert eine restriktive Geldpolitik, die das Wirtschaftswachstum abwürgt. Im – durchaus umstrittenen –Konzept der Phillips-Kurve lassen sich bei einer Inflation von 2% am ehesten die zwei Ziele Preisstabilität und Vollbeschäftigung erreichen.
• Preisstabilität und stabile Rahmenbedingungen: (Zu) hohe Inflation lässt die Kaufkraft erodieren, entwertet Ersparnisse und sorgt für Unsicherheit. Mittels einer relativ niedrigen Inflationsrate von 2% streben die Notenbanken Preisstabilität an und wirken diesen adversen Effekten entgegen. Studien aus den 1990er Jahren zeigten zudem, dass die Statistik die tatsächliche Preisentwicklung tendenziell überschätzt. Eine Inflation von 2% wäre demnach näher an „stabilen“ Preisen als auf den ersten Blick vermutet.
Eine Frage des Zeithorizonts | Langfristig haben die Notenbanken das 2%-Ziel erreicht
Kerninflationsraten
Quellen: Bloomberg, Kaiser Partner Privatbank
• Erwartungsbildung und Glaubwürdigkeit: Mittels Definition eines klaren Inflationsziels versuchen Notenbanken die öffentlichen Inflationserwartungen zu verankern. Wenn Unternehmen und Verbraucher davon ausgehen, dass die Inflation im Sweet-Spot bei rund 2% bleibt, lassen sie diese Erwartungen in Preisgestaltung, Lohnverhandlungen und Verträge einfliessen. Dies führt zu einer stabileren wirtschaftlichen Dynamik und erhöht letztlich die Glaubwürdigkeit der Notenbank.
• Geldpolitischer Spielraum: Ein Inflationsziel von 0% würde den Notenbanken wenig Raum geben die Leitzinsen in Phasen wirtschaftlicher Schwäche zu senken. Ein Ziel von 2% erlaubt es hingegen die Konjunktur mittels tieferer (oder gar negativer) Realzinsen zu stimulieren.
Das 2%-Ziel ist wie die obigen Punkte zeigen nicht willkürlich, sondern das Ergebnis von empirischer Evidenz und Erfahrungswerten. Bei 2% ist die Teuerung weder zu hoch, um wirtschaftliche Aktivität zu beeinträchtigen noch zu niedrig, um Deflation zu riskieren. Nicht zuletzt sind die 2% auch ein internationaler politischer Konsens, der durchaus im Interesse der Notenbank-Community sein dürfte. Denn Notenbanker können nicht so einfach beschuldigt werden, dass sie unverantwortlich handeln, wenn sie alle das gleiche Inflationsziel verfolgen. Der Wirtschaftsnobelpreisträger Paul Krugman bezeichnet dies als den „grossen Vorteil der Konventionalität“.
Hätten die Notenbanken schneller auf den Anstieg der Inflation reagieren sollen?
In der Schweiz befindet sich die Inflation schon seit Langem wieder in der Wohlfühl-Bandbreite der Nationalbank. Und auch im Euroraum steht bei der Teuerung in den letzten Monaten bereits wieder eine 2 vor dem Komma. Diesen „Erfolg“ bei der Bändigung der Teuerung dürfte die Europäische Zentralbank gern für sich beanspruchen. Dass die EZB noch vor gar nicht allzu langer Zeit stark kritisiert wurde, weil sie vermeintlich viel zu spät die Zinsen erhöht hatte, ist dabei schon wieder fast in Vergessenheit geraten. Doch hätte sie den Anstieg der Teuerung auf zweistellige Werte durch frühere und kräftigere Zinserhöhungen tatsächlich verhindern können? Die Antwort darauf liefert ein reales Inflations-Experiment: Die Entwicklung der Teuerung in Tschechien und der Slowakei in den letzten drei Jahren.
Die zwei kleinen, offenen Volkswirtschaften sind in hohem Masse in die europäischen Lieferketten integriert. Bis zur Trennung 1992 waren sie Teil der Tschechoslowakei. Der grosse Unterschied liegt heute darin, dass die Slowakei seit 2009 ein Mitglied der Eurozone ist und ihre Geldpolitik damit an die EZB „outgesourct“ hat. Im Gegensatz dazu hat Tschechien weiterhin eine eigene Notenbank (die CNB), eine eigene Währung (die tschechische Krone) und ihre eigene Geldpolitik. Als die Inflation infolge des Pandemie-Schocks deutlich anstieg, reagierte die CNB darauf schnell und nahm bereits im
Juni 2021 die erste Zinserhöhung vor. In den folgenden 12 Monaten erhöhte sie die Leitzinsen um insgesamt 675 Basispunkte. Damit standen die Leitzinsen in Tschechien schon bei 7%, bevor die EZB überhaupt erst ihren Zinserhöhungszyklus gestartet hatte. Sie unternahm den ersten Zinsschritt erst im Juli 2022 und erhöhte den Leitzins danach insgesamt nur um 450 Basispunkte bis auf 4%. Trotz dieser höchst unterschiedlichen geldpolitischen Ansätze haben sich die Inflationspfade in beiden Volkswirtschaften erstaunlich gleich entwickelt.
Das Inflations-Experiment bestätigt, dass die Inflation in beiden Ländern primär durch externe Angebotsschocks, nicht von inländischer Nachfrage getrieben wurde. Umgekehrt ist die darauffolgende Disinflation jeweils primär auf die Erholung vom Lieferketten- und Rohstoffpreisschock zurückzuführen. Diese externen Faktoren konnten die Notenbanken mit ihrer Zinspolitik nicht beeinflussen. Auch wenn die Europäische Zentralbank im aktuellen Zinszyklus offensichtlich weit „hinter der Kurve“ war, hätte eine frühere Reaktion wohl nichts am Inflationsverlauf geändert. Die Kritik teils derbe Kritik an den Notenbankern in den letzten Jahren war vor diesem Hintergrund vereinzelt möglicherweise etwas überzogen.
Warum ist die Teuerung in der Schweiz so tief?
Die Schweiz stellte ihren Ruf als Insel der Geldwertstabilität in letzten Jahren eindrücklich unter Beweis und erntete nicht selten neidische Blicke aus dem Ausland. Während die Teuerung in den USA in der Spitze bis auf 9.1% kletterte bzw. in der Eurozone zeitweise gar über 10% lag, war das Maximum in der Schweiz schon bei 3.5% erreicht. Bereits seit einem Jahr liegt die Inflation in der Schweiz wieder unterhalb von 2%. Doch selbst der kurzzeitige und im internationalen Vergleich moderate Teuerungsanstieg hat bei Herrn und Frau Schweizer vereinzelt Bauchschmerzen hervorgerufen. Die tiefe Inflation wird von vielen implizit schon fast als Naturgesetz betrachtet. Die Gründe für das schweizerische Inflations-Phänomen sind vielfältig:
• Starker Franken: In den letzten Jahrzehnten hat der Schweizer Franken gegenüber allen wichtigen Währungen kontinuierlich aufgewertet. Er gilt als einer der wenigen „sicheren Häfen“ am Finanzmarkt. Besonders in unruhigen Zeiten wird die hohe politische und wirtschaftliche Stabilität der Schweiz geschätzt. Die Frankenstärke dämpft die Inflation aus dem Ausland importierten Güter. Diesen Effekt macht sich die Schweizerische Nationalbank bei Bedarf aktiv zu Nutze. Zwischen Frühling 2022 und Herbst 2023 verkaufte die SNB Devisen im Wert von 140 Milliarden Franken. Dies trug zur Aufwertung des Franken bei und absorbierte einen Teil des Preisdrucks aus dem Ausland.
• Glaubwürdige Notenbank: Die SNB geniesst am internationalen Kapitalmarkt ein hohes Ansehen –dies nicht zuletzt aufgrund ihres ausgezeichneten
Track Records bei der Inflationsbekämpfung. Preis-
Unterschiedliche Geldpolitik,… | …aber ähnliche Inflationsentwicklung
Leitzinsen und Inflationsraten
Quellen: Bloomberg, Kaiser Partner Privatbank
stabilität wird von der Nationalbank mit einer Zielbandbreite von 0 bis 2% strenger definiert als von anderen Notenbanken. Während die Fed neben tiefer Inflation zugleich Vollbeschäftigung anstrebt und die EZB nebenbei noch Nachhaltigkeitsaspekte einfliessen lassen möchte, konzentriert sich die SNB ausschliesslich auf stabile Preise. Die Inflationskontrolle hat bei ihr einen höheren Stellenwert als andernorts.
• Solide Finanzpolitik: Auch in der Schweizer Finanzpolitik herrscht eine gewisse Stabilitätskultur. Die Schuldenbremse sorgt dafür, dass die öffentliche Verschuldung mit 39% deutlich tiefer ist als beispielsweise in Italien (144%), Frankreich (112%) oder Deutschland (67%). Die SNB steht daher nicht unter Druck dem Staat mittels tiefer Zinsen oder den Aufkauf von Anleihen unter die Arme zu greifen. In der Schweiz gibt es einen breiten politischen Konsens zur Notwendigkeit einer unabhängigen Nationalbank. Dies stärkt das Vertrauen in den Franken.
• Generelle Lohnzurückhaltung: Die Gefahr einer Lohn-Preis-Spirale ist in der Schweiz tendenziell geringer. Eine generelle Lohnzurückhaltung, eine meist dezentral in einzelnen Betrieben stattfindende Lohnfestsetzung, eine Konsenskultur zwischen Sozialpartnern und ein steter Lohndruck aufgrund hoher Zuwanderung sorgen dafür, dass im Gegensatz zum Ausland in der Regel keine nennenswerten Zweitrundeneffekte auftreten.
• Starker Wettbewerbsdruck: Da die Schweiz eine Hochpreisinsel ist, sind Schweizer Unternehmen ständig einer harten Konkurrenz aus dem Ausland ausgesetzt. Der starke Franken zwingt zu Innovationen, hoher Produktivität und Kosteneffizienz. Die hohe Wettbewerbsintensität trägt nennenswert dazu bei die Inflation in der Schweiz niedrig zu halten.
• Zollschutz der Landwirtschaft: Aufgrund einer protektionistischen Agrarpolitik importiert die Schweiz nur wenige Nahrungsmittel. Die dennoch eingeführten Agrarprodukte werden durch Zölle oft ans heimische Preisniveau angepasst. Die Preisfluktuationen an den globalen Lebensmittelmärkten spiegeln sich daher kaum in den Schweizer Verkaufspreisen.
• Träge staatliche Preise: Ein Viertel aller Konsumentenpreise (z.B. Strompreise) werden in der Schweiz vom Staat administriert. Dies vermeidet generell zwar keine Inflation, sorgt aber für eine Glättung der Preisentwicklung.
• Energiemix und Energieeffizienz: Die Schweiz deckt einen Grossteil ihres Strombedarfs mit nichtfossilen Energieträgern wie Wasserkraft (62%) und Atomkraft (29%) ab. Fluktuationen am internationalen Energiemarkt (z.B. bei Erdgas) lösen daher nicht gleich einen Preisschock aus. Weil es im Vergleich zum Ausland weniger energieintensive Industrien gibt und innerhalb der Branchen energieeffizienter produziert wird, weist die Schweiz zudem eine tiefe Energieintensität auf.
Unbeachtet von den Anlegermassen hat sich der Uranpreis in den letzten Jahren vervielfacht. Die nukleare Renaissance steht auf solidem Fundament und dürfte sich fortsetzen. Kernenergie ist ein unverzichtbarer Bestandteil der grünen Transformation und wird durch die Nachhaltigkeitsbrille – selbst von Skeptikern – mittlerweile etwas nüchterner betrachtet. Ob Kernenergie gar das ultimative ESG-Investment ist, muss jeder Anleger für sich beurteilen. An Anlagemöglichkeiten mangelt es inzwischen indes nicht mehr.
Ein wenig beachteter Bullenmarkt
Der globale Finanzmarkt ist tief, breit und durchaus unübersichtlich. Dies lässt Raum für Entwicklungen, die von der Masse der Anleger lange Zeit unentdeckt bleiben. In einer solchen Nische hat sich der Preis von Uran seit 2017 in etwa verfünffacht. Bei Preisen knapp oberhalb von 100 US-Dollar markierte das silberglänzende Schwermetall zu Jahresbeginn den höchsten Stand seit 16 Jahren. Von einem (unentdeckten) Bullenmarkt zu sprechen ist diesem Fall für einmal keine Übertreibung. Dieser ist umso erstaunlicher, wenn man bedenkt, dass die Überlebensfähigkeit der Uranindustrie nach der Katastrophe von Fukushima Anfang 2011 mehr als fragwürdig war. Damals wurden zwischenzeitlich rund ein Drittel aller Kernreaktoren heruntergefahren. Infolge einer anhaltenden Angebotsflut kollabierte der Uranpreis in den Folgejahren um 70%. Inflationsbereinigt befindet sich der Preis für Uran noch immer deutlich unter dem Allzeithoch aus dem Jahr 2007. Dennoch kann man sowohl preistechnisch als auch mit Blick auf den Ruf der Kernenergie von einer „nuklearen Renaissance“ reden.
Kernenergie ist wieder en vogue Tatsächlich haben sich die Nachfrageperspektiven für Uran in den letzten Jahren erheblich aufgehellt. Der fundamentale Wandel geht dabei Hand in Hand mit einem Stimmungswandel. Kernenergie wird nicht länger stigmatisiert, sondern stattdessen zunehmend als entscheidende Lösung betrachtet – zum einen für den Übergang zu einer saubereren Energiezukunft, zum anderen für die Wahrung nationaler Sicherheitsinteressen. Letzteres ist in vielen Ländern spätestens mit dem Angriff Russlands auf die Ukraine ganz oben auf der Bedenken- und Prioritätenliste. Selbst in der Taxonomie der Europäischen Union gelten einige Kernenergieaktivitäten seit 2022 neu als nachhaltig. Viele Länder haben in den vergangenen Jahren betreffend Kernenergie
Nuklearer Trend… | …mit Luft nach oben Uranpreis
eine Kehrtwende vollzogen (USA, Südkorea, Belgien, Finnland), in ihrem pro-nuklearen Kurs nachgedoppelt (Frankreich, Grossbritannien, Niederlande) oder erwägen erstmals diese Technologie zukünftig zu nutzen (Polen, Südafrika, Indonesien, Vietnam). Selbst Japan hat seine betriebsbereiten Kernreaktoren wieder ans Netz gebracht. Deutschland bleibt in dieser Aufzählung eine – die Regel bestätigende – Ausnahme.
Weiteren Auftrieb erhielt die Kernenergie im Dezember letzten Jahres bei den COP28 der Vereinten Nationen in Dubai. Dort erklärten mehr als 20 Länder (u.a. USA, Frankreich, Japan, Kanada, Grossbritannien) ihre Absicht die globalen Kernenergie-Kapazitäten bis zum Jahr 2050 zu verdreifachen. Die Konsequenz dieser Erklärung, welche noch ambitionierter ist als die Netto-Null-Szenarien der Internationalen Energieagentur (IEA), ist eindeutig: Es bedarf in den nächsten Jahren enormer Investitionen in die Kernenergie. Zur Erreichung des Netto-Null-Ziels rechnet die IEA im Zeitraum 2026 bis 2030 mit einem Investitionsbedarf von 125 Milliarden US-Dollar pro Jahr. Die Rally des Uranpreises verliert vor diesem Hintergrund an vermeintlich spekulativer Natur, vielmehr bekommt sie ein solides Fundament. Die grosse Frage lautet inzwischen nicht mehr, ob Kernenergie ausgebaut werden soll, sondern ob dies schnell genug geschehen kann.
Starkes Commitment | Die nukleare Renaissance hat begonnen
Globale Stromerzeugung mittels Kernenergie in TWh
10 000
8 000
6 000
4 000
0 2 000
Quellen: IEA, Kaiser Partner Privatbank
„Can we do it“? | Massiver Investitionsbedarf Jährliche Investitionen in Kernenergie (im Netto-Null-Szenario) in Milliarden US-Dollar
Eine Reihe von Missverständnissen?
Der Wind hat also klar zu Gunsten der Kernenergie gedreht. Dennoch ist die öffentliche Meinung zu diesem an sich etablierten Energieträger noch immer geteilt. In grösseren Teilen der Bevölkerung wird er beispielsweise für ähnlich gefährlich gehalten wie Kohle. Die Ursache dieser schlechten Wahrnehmung sind vor allem Fehlinformation und/oder gänzlich fehlende Kommunikation über die verschiedenen Aspekte der Technologie, nicht aber belastbare Fakten. Ängste vor einem Atomunfall sind zwar verständlich, jedoch grösstenteils überzogen. Zum einen sind es rare „Tail-Risk“-Events, zum anderen werden ihre Konsequenzen in Bezug auf Verletzungen und Todesfolgen überschätzt. Mit Ausnahme von Tschernobyl gab es bei den Vorfällen in Three Mile Island (1979) oder Fukushima Daiichi (2011) keine Opfer und nur minimale radiologische Auswirkungen. Eine weniger bekannte Tatsache hinsichtlich Tschernobyls ist auch, dass das Kernkraftwerk nach dem Unfall noch für 14 Jahre in Betrieb blieb, bis es auf politischen Druck der Europäischen Union hin im Jahr 2000 endgültig abgeschaltet wurde. Nicht zuletzt, weil man aus früheren Fehlern gelernt hat, ist das Risiko einer Katastrophe heutzutage geringer als je zuvor. Das Bild von Homer Simpson als unbekümmertem Sicherheitsinspektor im Kernkraftwerk von Springfield könnte der Realität nicht ferner sein. In der Tat ist die Sicherheitsbilanz der Kernenergie exzellent, insbesondere wenn man die Luftverschmutzung durch Treibhausgasemissionen mit einbezieht. Die grösste Gefahr geht in dieser Rechnung von der Kohle aus. Kernenergie ist derweil gleich nach der Windkraft die CO2-ärmste Form der Energiegewinnung.
Trotz ihrer Sicherheit und „Sauberkeit“ stand die Kernenergie in den letzten zwei Jahrzehnten im Schatten ihrer grünen Konkurrenz. Diese verzeichnete ausserordentliche Wachstumsraten – nicht zuletzt dank starker politischer Unterstützung, an der es der Kernenergie mangelte. Doch die Erzählung von den Guten (Wind und Solar) und dem Bösewicht (Kernenergie) war noch nie wirklich glaubwürdig oder objektiv. Denn die Kernenergie ist in mehreren Belangen überlegen. Sie ist nicht nur sicher und CO2-arm, sondern auch skalierbar und grundlastfähig (kontinuierlich verfügbar). Zudem ist sie höchst effizient und hat mit 93% den mit Abstand höchsten Kapazitätsfaktor aller Technologien. Kernkraftwerke produzieren Strom somit fast durchgängig nahe ihrem maximalen Potential.
Ein weiterer Vorteil der Kernenergie ist ihr verhältnismässig geringerer Ressourcenbedarf. Pro Einheit produzierten Stroms benötigt sie über den gesamten Lebenszyklus (deutlich) weniger Beton, Stahl und Metalle. Wie man es auch dreht und wendet: In der Gesamtbetrachtung ist Kernenergie jeder anderen existierenden Technologie überlegen.
Anders als gedacht? | Kernenergie ist wenig gefährlich und CO2-arm
Sicherheit und Emissionen Tote d rch Unfälle nd L � erschm t ng pro TWh Stromprod k on
Quellen: BCA Research, Kaiser Partner Privatbank
Kernenergie übertrumpft andere Energiequellen | 3-facher Vorteil gegenüber Wind und Solar Kapazitätsfaktor
Quellen: US Energy Information Administration (EIA), Kaiser Partner Privatbank
Kernenergie ist weniger ressourcenintensiv | Wind und Solar sind gar nicht so „grün“
Materialbedarf in Tonnen/TWh
ge Bausto
Quellen: BP Statistical Energy Outlook, Kaiser Partner Privatbank
Energiehungrig | Der weltweite Strombedarf steigt stetig
Jährliche globale Stromerzeugung in tausend TWh
Quellen: IEA, Kaiser Partner Privatbank
Kernenergie-freundliche Megatrends
In der Diskussion um den optimalen künftigen Energiemix kehrt daher immer mehr Pragmatismus ein. Dabei sind nicht allein nur geopolitische Überlegungen im Spiel. Beispielsweise muss China auch deshalb massiv in die Kernenergie investieren, weil der Kohleausstieg bzw. die Umstellung auf Wind und Solar anders gar nicht gelingen kann. Und schliesslich ist es auch einfach der weiterhin massiv ansteigende Energiebedarf, der die Kernenergie zu einem Trendthema macht. So schätzt die IEA, dass die globale Stromproduktion bis Ende des Jahrzehnts um 25% zunehmen und sich bis 2050 gar verdoppeln wird.
Drei Megatrends tragen zum wachsenden Energiehunger der Welt bei: Künstliche Intelligenz (KI), Elektromobilität und das Re- und Nearshoring. Im Falle der KI sind v.a. die Rechenzentren als Stromfresser zu bezeichnen. Ihr Energiebedarf und die mit dem Betrieb einhergehenden Kohlendioxidemissionen werden in den kommenden Jahren rasant ansteigen. Im Jahr 2030 dürften Rechenzentren bereits 13% des gesamten Strombedarfs und 6% des weltweiten CO2-Ausstosses ausmachen. Kernenergie wird bei der Bewältigung dieses dualen Problems zwingend nötig sein. Nicht zuletzt auch deshalb, weil die grossen Technologieunternehmen mehr oder weniger ambitionierte Netto-Null-Ziele erreichen wollen.
Bei der Elektromobilität sind Dekarbonisierungsziele ebenfalls ein treibender Faktor – die meisten Industrieländer haben im Zeitraum 2030-2040 das gesetzliche Aus für das Verbrenner-Auto fixiert. Die IEA schätzt, dass die globale Elektroflotte bis 2035 auf 480 Millionen Fahrzeuge anwachsen und dann 30% des gesamten Bestands ausmachen wird. Dabei werden neben PKWs zunehmend auch leichte Nutzfahrzeuge, Busse und schwere Elektro-Trucks eine Rolle spielen. Der Gesamtenergiebedarf der Elektromobilität dürfte bis dahin um den Faktor 17x steigen. Allerdings ist jedes Elektrofahrzeug nur so sauber wie die Energiequelle, mit der es gespeist wurde. Auch der Aufbau riesiger Chipfabriken im Rahmen des amerikanischen und europäischen Re- und Nearshorings bedarf schliesslich dauerhaft verfügbaren und möglichst sauberen Stroms. Und spricht – einmal mehr – für die Kernenergie, die im Gegensatz zu Wind und Solar Tag und Nacht verfügbar ist.
Strukturelles Angebotsdefizit
Die gestiegene Akzeptanz gegenüber der Kernenergie widerspiegelt sich nicht allein in Lippenbekenntnissen, sondern auch in harten Fakten. Nahezu 500 Kernkraftwerke befinden sich momentan in verschiedenen Phasen der Entwicklung. Die Nettoanzahl an in Betrieb befindlichen Reaktoren wird in den kommenden Jahren beständig steigen – auch weil viele Kraftwerke länger als ursprünglich vorgesehen laufen dürften. Die Nachfrage nach Uran wird somit ebenfalls zunehmen. Die World Nuclear Association erwartet bis 2030 einen Anstieg der Urannachfrage um 30%, bis 2040 gar mehr als eine Verdopplung. Das bei vielen Rohstoffen vorhandene Risiko, dass hohe/steigende Preise zügig zu einem Nachfrageeinbruch führen und sich praktisch selbst beschränken, ist im Falle von Uran weniger akut. Dessen Nachfrage ist nämlich höchst preisunelastisch. Während die Kosten für den Bau von Kernreaktoren beträchtlich sind, sind die Kosten für ihren Betrieb relativ niedrig. Tatsächlich machen die Kosten für den fertigen Brennstoffs nur etwa 5-10% der Betriebskosten eines Kraftwerks aus.
Der stetig steigenden Nachfrage gegenüber steht ein kaum wachsendes und zudem (auch aus geopolitischen Gründen) instabiles Uranangebot. Der Markt befindet sich in einem permanenten Defizit, welches in den nächsten Jahren kontinuierlich wachsen dürfte. Die Uranlagerbestände, welche nach dem Unfall in Fukushima bis 2016 deutlich gestiegen waren, sind in den letzten Jahren bereits sukzessive abgebaut worden. Selbst das inzwischen wieder deutlich erhöhte Niveau des Uranpreises gibt aber noch nicht genügend Anreiz für eine wesentliche Produktionsausweitung. Infolge hoher Kosteninflation liegt der Breakeven für ein gewinnbringendes neues Minenprojekt auf der grünen Wiese bei einem Uranpreis von rund 100 US-Dollar. Um signifikantes Kapital für neue Projekte zu mobilisieren wären dauerhaft hohe Preise über diesem Level nötig. Und selbst dann würde es 10-15 Jahre dauern bis neue Uranminen und die nötigen Anreicherungsanlagen in Betrieb gehen könnten. Das Ergebnis der simplen Angebots-Nachfrage-Analyse ist schlicht: Der Uran-Bullenmarkt dürfte erst bei deutlich höheren Preisen und weit in der Zukunft ein Ende finden.
Den Bullenmarkt spielen oder abseitsstehen?
Wer an der Uran-Story partizipieren möchte, dem bieten sich heutzutage zusehends mehr Möglichkeiten. Zwar kann man Uran nicht wie Gold oder Silber im Schliessfach deponieren. Ein direktes Exposure zum Schwermetall lässt sich aber über Futures-Terminkontrakte aufbauen – allerdings mit hohem administrativen Aufwand. Eine leichter umsetzbare Alternative ist die Investition in geschlossene Fonds (z.B. Sprott Physical Uranium Trust) oder Unternehmen (Yellow Cake), die Uran am Spotmarkt aufkaufen, es einlagern und auf höhere Preise wetten. Diese Vehikel haben in den letzten Jahren bereits knapp 90 Millionen lb (pound) Uran akkumuliert, was rund 50% der weltweiten jährlichen Nachfrage entspricht.
Man sollte Schaufeln verkaufen, wenn die Leute nach Gold graben… Eine weitere Variante sind daher ETFs (u.a. Global X Uranium ETF, VanEck Uranium and Nuclear Technologies UCITS ETF), welche die gesamte Produktionskette der Kernenergie abdecken und u.a. Minenunternehmen und Hersteller von nuklearen Anlagekomponenten beinhalten. Solche Themen-ETFs könnten in den kommenden Quartalen nicht zuletzt aufgrund der Anpassungen bei der Taxonomie weiteren Auftrieb erhalten. Ob Kernenergie mit Blick auf die Herausforderungen der grünen Transformation gar das ultimative ESG-Investment ist, muss jeder Anleger für sich beurteilen. Dass die Kernenergie eine wichtige Rolle bei der Dekarbonisierung unseres Planeten spielen muss, ist allerdings kaum noch von der Hand zu weisen. Selbst von Skeptikern wird sie durch die Nachhaltigkeitsbrille daher zusehends etwas nüchterner betrachtet.
Wachsende Kraftwerksflotte… | …dürfte die Urannachfrage antreiben
Bestehende und geplante Kernreaktoren
Quellen: WNA, Kaiser Partner Privatbank
Ein wachsendes Defizit | Brennstoff für einen steigenden Uranpreis Angebots-Nachfrage-Prognose in Millionen lb (pound)
Fundamental im Aufwind | Ein nachhaltige Wette? Anlagevehikel für Uran
Quellen: Bloomberg, Kaiser Partner Privatbank
*annualisiert
per 30. Juni 2024
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