Opinions et débats n°8

& D É B AT S N° 8 Novembre 2014

Un droit européen du crédit pour les sociétés non financières dans l’intérêt de l’Union Bancaire A european credit law of non-financial institutions for the benefit of the banking union

Saliha Bardasi & Adrien Bézert & Aude Salord & Sophie Vermeille

Sommaire / Content & D É B AT S N° 8 Novembre 2014

6 9

Résumé Pour aller plus loin

Un droit européen du crédit pour les sociétés non financières dans l’intérêt de l’union bancaire A european credit law of non-financial institutions for the benefit of the banking union

10

Partie I L’efficacité du droit du crédit : une condition de l’Union Bancaire

10 10 10

A. L’efficacité du droit du crédit conditionnée par l’efficacité du droit des sûretés

12

B. L’efficacité du droit du crédit conditionnée par l’efficacité du droit des procédures collectives

13

Partie II Les propositions d’harmonisation du droit du crédit

13

A. L’harmonisation européenne du droit des sûretés par l’adoption d’une approche fonctionnelle des sûretés réelles

Saliha Bardasi & Adrien Bézert & Aude Salord & Sophie Vermeille

Les articles publiés dans la série “Opinions & Débats” offrent aux spécialistes, aux universitaires et aux décideurs économiques un accès aux travaux de recherche les plus récents.

Ils abordent les principales questions d’actualité économique et financière et fournissent des recommandations en termes de politiques publiques.

The Opinion and Debates series sheds scientific light on current topics in economics and finance. Bringing together several types of expertise (from mathematicians, statisticians, economists, lawyers, etc.) this publication makes recommendations in the formulation and implementation of government economic policies.

1. Les avantages et inconvénients de la constitution de sûretés 2. Les conditions d’efficacité du droit des sûretés

13 14 15

1. Approche fonctionnelle du droit des sûretés 2. Approche fonctionnelle du droit des sûretés et survenance d’une procédure collective

B. L’harmonisation européenne des modes de traitement de la défaillance par l’adoption d’une approche fondée sur la valeur d’entreprise

15

1. La distinction entre les modes de traitement de la défaillance au niveau européen et au niveau national 2. Les modes de traitement de la défaillance proposés

15 18

C. L’harmonisation européenne du droit du crédit par le recours à un règlement communautaire

19

Conclusion

23 26

Summary Further to the above

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Part. I The effectiveness of the credit law: a condition of the banking union

27

A. The effectiveness of the credit law as determined by the effectiveness of the law of security interests

Opinions & Débats N°8 - Novembre 2014 Publication de l'Institut Louis Bachelier Palais Brongniart 28 place de la Bourse 75002 Paris Tél. : 01 49 27 56 40 www.institutlouisbachelier.org http://www.labexlouisbachelier.org DIRECTEUR DE LA PUBLICATION

Jean-Michel Beacco CHEF DE PROJETS

Cyril Armange CONTACT

cyril.armange@institutlouisbachelier.org CONCEPTION GRAPHIQUE

Vega Conseil : 45 rue Garibaldi 94100 Saint Maur Tél. : 01 48 85 92 01

27 27 29

B. The effectiveness of the credit law as determined by the law of insolvency proceedings

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Part. II Proposals for the harmonisation of the credit law

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A. Harmonising the law of security interests at a European level by adopting a functional approach towards security over assets

30 31

1. The functional approach towards security over assets 2. The functional approach to the law of security interests and the opening of insolvency proceedings

32

B. European harmonisation of the methods for dealing with default by adopting an approach based on the value of the business

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1 The distinction between the treatment of debtor default at a European level and at a national level 2 Proposed methods for the treatment of debtor default

IMPRIMEUR

IRO : Z.I. rue Pasteur 17185 Périgny cedex Tél. : 05 46 30 29 29

1. The advantages and disadvantages of granting security 2. Conditions for the effectiveness of security

32 35

C. European harmonisation of the credit law through Community regulation

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Conclusion

20/37 NOTES

Editorial

u cœur de l’article que nous vous présentons dans ce numéro d’Opinions & Débats se trouve un sujet d’actualité : la mise en place de l’Union Bancaire au sein de l’Europe.

Initiative louable, destinée à prévenir les crises bancaires, avec pour effet encore trop méconnu de renforcer également la solidité des Etats. En effet, l’Union Bancaire brisera peut-être le cercle vicieux qui voient banques et Etats miner chacun l’autre par ses propres faiblesses et risques. D’un côté, les Etats sont contraints d’engager dans la recapitalisation des banques d’importants montants, ainsi que leur responsabilité. De l’autre, un risque accru de défaut de ces mêmes Etats augmente la vulnérabilité des établissements bancaires. D’où l’importance d’une Union Bancaire solide, tant pour les banques que pour les Etats de l’Union Européenne.

A

Toutefois, la réussite de ce projet phare pourrait rester un vœu pieux si ce dernier ne s’accompagne pas d’un ensemble de réformes. Selon les faits exposés dans cet article, l’Union Bancaire ne saurait fonctionner telle qu’elle est actuellement envisagée, car ses fondations ne sont pas solides. Par fondations, on entend le droit européen du crédit. En effet, comment harmoniser les standards imposés aux banques en matière de fonds propres si l’on ne parvient pas à calculer de manière juste leurs risques de contrepartie ? La multitude de lois nationales relatives au crédit en Europe fausse le jeu.

C’est alors qu’apparaît tout l’intérêt de la recherche scientifique. Les auteurs de l’article ne se contentent pas d’énoncer ce problème, ils apportent des recommandations concrètes pour le résoudre, tout en étudiant le modèle de certains pays, tels la Suède ou les Etats-Unis. Leurs recommandations passent par une harmonisation du droit des sûretés et du droit des procédures collectives, pour parvenir à une manière commune d’appliquer, au sein de l’Union Européenne, le droit du crédit. Un enjeu important, car de la façon dont sont gérées les défaillances des PME européennes dépend leur capacité à accéder au crédit et à attirer des investissements. Les solutions prônées par les auteurs font également la part belle à la sauvegarde des sociétés, en mettant au cœur des procédures la préservation et la recherche de valeur. La réforme du droit du crédit européen est donc loin de n’être qu’un débat théorique ou ne s’adressant qu’au législateur.

Par Jean-Michel Beacco Directeur général de l'Institut Louis Bachelier The paper we present in this issue of Opinions & Débats focuses on a topic that is very much in the news: the establishment of a Banking Union within Europe. This laudable initiative, intended to prevent banking crises, will also have the effect, still too little known, of reinforcing the strength of Member States. Indeed, the Banking Union will perhaps break the vicious cycle in which banks and Member States undermine each other through their respective weaknesses and risks. On the one hand, governments are forced to become involved in the massive recapitalization of banks, as well as taking responsibility for them. On the other, increased risk of default by these countries increases the vulnerability of banks. Hence the importance of a strong Banking Union, both for banks and for the Member States of the European Union.

Nevertheless, the success of this flagship project could remain wishful thinking if it is not accompanied by a set of reforms. In view of the facts presented in this paper, the Banking Union cannot function as currently envisaged, because its foundation is not solid. By foundation, we mean the European credit law.

Indeed, how can the standards imposed on banks regarding own funds be harmonized if one cannot accurately calculate their counterparty risks? The multitude of national laws relating to European credit distorts the exercise.

It is at this point that the value of scientific research becomes evident. The authors of the paper not only articulate the problem, they also make practical recommendations for resolving it, by studying the model used in certain countries, such as Sweden and the United States. Their recommendations include the harmonization of security law and bankruptcy proceedings law, in order to find a common way of applying credit law within the European Union. This is an important issue, because the way in which bankruptcies of European SMEs are managed depends their ability to access credit and to attract investment. The solutions advocated by the authors also place great emphasis on safeguarding companies, by putting preservation and the search for value at the heart of the proceedings. The reform of European credit law is thus far from being merely a theoretical debate or the concern solely of the legislator.

Prochain Numéro Opinions & Débats / Next publication Taxes sur les transactions financières Financial Transactions Taxes Jean-Edouard Colliard (HEC) - Peter Hoffmann (Banque Centrale Européenne / European Central Bank)

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Ils ont contribué à Opinions & Débats N°8

Saliha Bardasi Avocate spécialisée dans les opérations de fusions-acquisitions au sein du cabinet Jones Day à Paris, Saliha Bardasi a précédemment exercé au sein du cabinet Latham & Watkins. Elle est titulaire d’un Master Affaires Publiques de Sciences Po Paris et du Master 2 Juriste d’affaires délivré conjointement par l’Université Paris-Sud et l’ESCP Europe.

Saliha Bardasi is a French qualified lawyer specialized in mergers and acquisitions operations at Jones Day in Paris and previously worked at Latham & Wathkins. She holds a Master degree in Public Affairs from Sciences Po Paris and a Master degree from both Paris-Sud University and ESCP-Europe Business School.

Adrien Bézert Doctorant contractuel de l’Université Montpellier I, Adrien Bézert y rédige une thèse en droit des procédures collectives. Il est titulaire du Master 2 Droit des affaires et d’un magistère de juriste conseil d'entreprise de l’Université Montpellier 1, du Certificat d’Aptitude à la Profession d’Avocat, ainsi que d’une maîtrise de droit de la Ruprecht-Karls Universität d’Heidelberg.

Adrien Bézert is a contractual Ph.D. candidate at the University Montpellier 1, where he is currently writing his Ph.D. on bankruptcy law. He holds a Master degree in Business Law from University Montpellier 1, a Master degree from Ruprecht Karls University of Heidelberg and the French Bar Exam.

* Droit & Croissance ('Rules for Growth') (www.droitetcroissance.fr) is an independent and impartial institute open to lawyers and economists, and more generally to private-sector stakeholders, who share a common goal: the undertaking and wider publishing of studies in the field of law, economics and finance. The mission of Droit & Croissance is to question public- and private-sector stakeholders and to feed civil society debates in order to assert the importance of the Law & Economics as a factor in economic efficiency. Droit & Croissance seeks to make up for lost time in French academic research in the overlapping fields of law, economics and finance, such lost time being, in the opinion of the authors, the cause of the relative inability of the legal system to evolve with the French economy and finance. The independence of Droit & Croissance is maintained exclusively by the support of its members and benefactors.

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LABEX LOUIS BACHELIER

Aude Salord Aude Salord est assistante de recherche de l’Université de Cologne et doctorante au sein des universités de Cologne et de Paris I Panthéon-Sorbonne, où elle rédige une thèse en droit bancaire.

Aude Salord est titulaire du Master 2 Droit Financier de l’Université Paris 1 Panthéon-Sorbonne et d’une maîtrise de droit bancaire et financier de l’Université de Cologne.

Aude Salord is a research assistant at the University of Cologne and a Ph.D. candidate both at the Paris I University (PanthéonSorbonne) and the University of Cologne, where she is currently writing her Ph.D. on banking law. She holds a Master degree in Financial Law of the Paris I University and a Master degree in Banking and Financial Law from the University of Cologne.

Sophie Vermeille Présidente et co-fondatrice du think-tank Droit et Croissance*, Sophie Vermeille est avocate en corporate et restructuring au sein du cabinet DLA Piper à Paris, ayant précédemment exercé au sein des cabinets Freshfields Bruckhaus Deringer, Weil, Gotshal & Manges et Clifford Chance. Elle est également chargée d’enseignement à Sciences Po Paris et Paris 2 Panthéon-Assas et doctorante au Laboratoire d’économie du droit de Paris 2 Panthéon-Assas, où elle rédige une thèse en analyse économique du droit des procédures collectives. Elle est titulaire d’un magistère de Juriste d’Affaires, d’un diplôme de juriste conseil d'entreprise de Paris II, ainsi que d’une maîtrise de droit du King’s College de Londres.

Chairman and co-founder of the Institue Rules for Growth / Droit et Croissance, Sophie Vermeille is a French qualified lawyer in restructuring and corporate law at DLA Piper in Paris and previously worked at Freshfields Bruckhaus Deringer, Weil, Gotshal & Manges and Clifford Chance. She is also a Lecturer at Sciences Po Paris and Paris II University (Panthéon Assas) and a Ph.D. candidate in the law and economics department of Paris II University, where she is currently writing a Ph.D. on economic analysis of bankruptcy law. She holds a Master degree in Business Law from Paris II University and a Master degree from King’s College London.

* Droit & Croissance (Rules for Growth) (www.droitetcroissance.fr) est un institut indépendant et non-partisan ouvert aux juristes et aux économistes, et plus généralement aux acteurs privés, partageant son ambition de réaliser et vulgariser des études dans le domaine du droit, de l’économie et de la finance. La mission de Droit & Croissance est d’interpeller les acteurs publics et privés et de nourrir les débats de la société civile pour faire valoir l’importance de l’analyse économique du droit (Law & Economics) comme vecteur d’efficacité économique. Droit & Croissance s’attache à combler le retard de la recherche universitaire française aux croisements des disciplines du droit, de l’économie et de la finance, responsable, selon les auteurs, de l’inadaptation relative du système juridique à l’évolution de l’économie et de la finance en France. L’indépendance de Droit & Croissance est assurée exclusivement par le soutien de ses membres et de ses bienfaiteurs.

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RÉSUMÉ

Un droit européen du crédit pour les sociétés non financières dans l’intérêt de l’Union Bancaire

’absence d’harmonisation du droit du crédit au sein de l’Union européenne, c’est à dire des droits applicables en matière de procédures collectives et de sûretés réelles, nuit à l’efficacité des dispositifs communs au niveau européen de prévention des crises bancaires et à la crédibilité de l’exercice de revue des bilans bancaires.

Par ailleurs, au-delà des divergences constatées entre les législations des différents Etats membres, l’application par ces derniers d’un droit du crédit peu efficace rend difficilement prévisible l’évaluation de la perte des établissements bancaires en cas de défaut de leur contrepartie. Cette situation ne permet pas d’adapter de manière satisfaisante la réglementation en matière d’exigences de fonds propres à la réalité du risque de contrepartie auquel sont exposés les établissements bancaires.

L

Il est en conséquence urgent de faire adopter par les Etats membres un corpus de règles uniformes qui soient les plus efficaces possibles. Cette harmonisation des valeurs sous-jacentes au calcul du risque de crédit applicables aux établissements financiers conditionne selon nous une partie du succès de l’Union Bancaire, et constitue un nouveau défi pour l’Union européenne. Compte tenu de l’état actuel de la recherche, empirique et académique, nous préconisons en substance : • Une harmonisation au niveau européen du droit des sûretés, fondée sur une approche fonctionnelle, qui permettrait de simplifier au maximum les règles encadrant la constitution et l’opposabilité des sûretés ; • Pour les sociétés de taille significative, une harmonisation au niveau européen des règles applicables en cas de défaillance ; et • Pour les entreprises de taille moins significative, les Etats membres demeureraient libres d'appliquer leur droit national en cas de défaillance et les affaires resteraient traitées au niveau des Etats membres.

Remerciements à Jacques Delpla et Mathieu Kohmann, membres de Droit & Croissance, pour leurs précieuses contributions sur les aspects techniques de l’article. Remerciements également à Fadma Bouharchich et Florian Hugon pour leur relecture d’une version antérieure. Ce travail a été soutenu par le laboratoire d’Excellence Louis Bachelier.

Clause de non-responsabilité Les vues exprimées dans cet article n’engagent que leurs auteurs et ne représentent pas nécessairement celles des clients, employeurs ou autres organisations auxquels ils peuvent être affiliés par ailleurs. Ils ne reflètent pas nécessairement ceux de l’Institut Louis Bachelier.

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Avons-nous tout fait pour régler les problèmes soulevés par la crise financière ?

La question est récurrente dans le débat public à l’heure où l’Europe s’apprête à mettre en place l’“Union Bancaire”.

La crise financière a mis en évidence l’extrême difficulté de l’Europe à répondre à un choc systémique. Les défaillances de grandes banques transnationales telles que Lehman Brothers ou Bear Stearns ont contraint les Etats à intervenir sur les marchés et à recapitaliser la plupart des établissements bancaires européens et américains et certains établissements financiers, dont Freddie Mac, Fannie Mae ou AIG aux Etats-Unis1. De fait, les sauvetages bancaires à répétition ont creusé les dettes publiques sur le court terme et sont susceptibles, sur le moyen-long terme, d’accroître encore le déficit des comptes publics. Dans certains cas, les mesures de recapitalisation se sont soldées par de lourdes pertes pour les Etats souverains. En Europe, le sauvetage de Dexia s’est par exemple traduit par un coût évalué, pour l’instant, à 6,6 milliards d’euros pour l’Etat français2. Dans la mesure où le processus de financement des coûts de restructurations initié à l’égard de certains établissements recapitalisés par les Etats souverains n’est pas totalement achevé à ce jour, les Etats concernés s’exposent à devoir enregistrer comptablement des pertes supplémentaires. Leur responsabilité peut de surcroît être engagée au titre des garanties étatiques (tacites et expresses) consenties pour sécuriser les obligations des établissements bancaires et financiers. On notera, qu’entre le mois d'octobre 2008 et le 31 décembre 2012, les pays européens ont mobilisé 591,9 milliards d’euros de capitaux publics, soit 4,6 % du PIB de l’Union Européenne en 2012, pour soutenir leurs établissements bancaires. Ces sommes ont été intégralement empruntées sur les marchés financiers3.

Les crises grecque et chypriote ont brutalement rappelé aux autorités publiques l’existence d’un dangereux cercle vicieux selon lequel les Etats en difficulté s'endettent pour aider leurs établissements bancaires fragilisés, accroissant de fait la vulnérabilité de ces derniers. L’augmentation du risque de défaut des Etats souverains affaiblit

en effet la qualité de la garantie que ceux-ci accordent implicitement à tous les établissements bancaires situés sur leur territoire, en leur qualité de “prêteurs en dernier ressort”. Cette situation oblige alors les établissements bancaires, détenteurs dans leur bilan de titres souverains, à enregistrer de lourdes provisions, qui fragilisent considérablement leur situation financière. La corrélation observée entre l’évolution du taux des “Credit Default Swaps” sur les dettes souveraines et sur les dettes bancaires permet d’illustrer ce phénomène : l’augmentation du risque de défaut étatique entraîne par répercussion l’augmentation du risque de défaut bancaire4. Pour les établissements bancaires, cette situation entraîne un renchérissement du coût de refinancement sur les marchés financiers, provoquant mécaniquement une hausse du coût du crédit, dommageable en particulier pour les PME5 .

Pour assainir et consolider le cadre financier européen et dissocier le sort des établissements bancaires de celui des Etats souverains, les autorités européennes ont entrepris d’améliorer à la fois la réglementation prudentielle, la supervision bancaire et les mécanismes de résolution des défaillances bancaires6. Ces mesures adoptées au niveau européen pourraient cependant produire des effets plus limités que ceux espérés et ce, malgré leur transposition fidèle (ou leur application directe selon le cas) par chacun des Etats membres.

En effet, l’efficacité des mesures adoptées au niveau européen pour régler la crise dépend étroitement du cadre juridique applicable dans chaque Etat membre. Or, une mauvaise articulation entre la réglementation européenne et la législation nationale d’un Etat membre est susceptible d’entraver la réalisation des objectifs poursuivis par le régulateur européen, qui, de manière générale, sous-estime pourtant ces effets frictionnels. Le cas présent illustre ce déphasage : le droit du crédit, qui englobe le droit des entreprises en difficulté et le droit des sûretés, varie de manière importante d’un Etat membre à un autre et ces variations sont susceptibles de contrecarrer l’efficacité de la nouvelle réglementation bancaire européenne.

Jusqu’à présent, les autorités européennes, soucieuses de faire progresser

la construction européenne, n’ont pas souhaité entamer l’harmonisation en profondeur des bases des législations déjà unifiées. Or, depuis l’entrée en vigueur de la directive 2013/36/UE “Capital Requirement Directive IV” (dite “CRD IV”) et du règlement d’application dit “CRR”, les établissements financiers sont soumis à des ratios de fonds propres calculés en fonction d’éléments “quantifiables, uniformes et normalisés”, relatifs notamment au risque de crédit, qui parce qu’ils ne tiennent pas compte, comme nous le verrons, des spécificités du droit du crédit applicable, ne permettent pas d’appréhender avec exactitude le risque qu’ils sont précisément destinés à couvrir. La réglementation européenne ne peut continuer de se désintéresser de l’imbrication entre droit européen et droit national en la matière : la rénovation du cadre bancaire et financier entreprise, notamment en réaction à la crise financière et bancaire, renforce les exigences de fonds propres qui doivent être adaptées au risque estimé ; la mesure exacte de cette estimation impose, selon nos vues, une harmonisation européenne du droit du crédit applicable.

En matière de droit du crédit, les disparités entre Etats membres faussent en effet l’évaluation des risques de crédit supportés par les banques européennes.

Dans la mesure où l’essentiel des actifs bancaires se compose de créances détenues sur des débiteurs, le calcul du risque de contrepartie ou probabilité de défaillance du débiteur est crucial. Sa valeur dépend de la solvabilité du débiteur7 , dont l’évaluation résulte de : (i) L’ordre de désintéressement des créanciers/actionnaires, c’est-à-dire du rang de priorité prévu contractuellement par ceux-ci (par exemple en signant des conventions de subordination) ; et (ii) L’efficacité des sûretés réelles consenties, c’est-à-dire, de la capacité de l’établissement bancaire à réaliser les sûretés8 venant garantir sa créance ou, à défaut, lorsque la loi l’en empêche suite à l’ouverture d’une procédure collective à l’encontre du débiteur, du respect du rang - prioritaire - du créancier titulaire de sûretés réelles dans l’ordre de désintéressement 7

des créanciers. Le respect de ce rang prioritaire dépend à la fois de la loi applicable à la procédure collective et des règles procédurales qui conditionnent, par exemple, le temps nécessaire à l’adoption d’un plan de restructuration nécessaire à la protection des droits de l’ensemble des créanciers titulaires de sûreté vis-àvis des autres créanciers.

Par ailleurs, au-delà des divergences constatées entre les différents Etats membres, nous verrons que l’application par ces derniers d’un droit du crédit peu efficace rend difficilement prévisible l’évaluation de la perte de l’établissement bancaire en cas de défaut de sa contrepartie.

En résumé, mesurer les risques liés à la perte subie en cas de défaut de la contrepartie d’un établissement bancaire nécessite de tenir compte de critères, étroitement associés au droit des sûretés et aux règles applicables en matière de défaillance d’entreprise. Ces règles varient selon le droit applicable dans chaque pays, les Etats membres ayant refusé jusqu’à présent d’harmoniser leur législation dans ce domaine.

La littérature existante en droit comparé international permet de mettre en évidence les différences de traitement juridique des deux paramètres évoqués ci-dessus et leurs conséquences. Même s’il existe peu d’études fiables dans ce domaine, on notera qu’une étude récente compare l'impact du droit des procédures collectives9 sur le taux de recouvrement, le choix entre une procédure formelle ou informelle de restructuration et les caractéristiques des prêts bancaires sur un échantillon international composé d'entreprises allemandes, anglaises et françaises10 . Les résultats de cette étude démontrent notamment une grande différence entre le taux de recouvrement des établissements bancaires anglais (92%) et celui des établissements bancaires français (56%).

La question qui se pose est la suivante : Comment réglementer de manière efficace l’activité des établissements bancaires au niveau européen si la pertinence de l’évaluation des risques de contrepartie dépend essentiellement de l’adoption par les Etats membres d’un droit du crédit uniforme et efficace ?

Comme l’a souligné la Commission européenne, la variabilité du taux de recouvrement des créanciers selon l’Etat dans lequel se situe la juridiction amenée à traiter la défaillance d’entreprise rend “coûteuse et incertaine l’évaluation des risques liés à l’investissement dans un autre Etat membre” et crée “des conditions hétérogènes pour l’accès au crédit”11. Outre les nombreuses critiques déjà adressées à l’Union Bancaire12, il convient de constater que l’absence d’harmonisation des droits applicables en matière de procédures collectives et de sûretés réelles nuit à l’efficacité des dispositifs européens de prévention des crises bancaires.

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LABEX LOUIS BACHELIER

Compte tenu de l’état actuel de la recherche, empirique et académique13, nous préconisons en substance : • Une harmonisation au niveau européen du droit des sûretés, fondée sur une approche fonctionnelle, qui permettrait de simplifier au maximum les règles encadrant la constitution et l’opposabilité des sûretés ; • Pour les sociétés de taille significative, une harmonisation au niveau européen des règles applicables en cas de défaillance ; et • Pour les entreprises de taille moins significative, les Etats membres demeureraient libres d'appliquer leur droit national en cas de défaillance et les affaires resteraient traitées au niveau des Etats membres.

Dès novembre 2014, la BCE veillera à la cohérence et à la continuité de l’application du “règlement uniforme”14 dans la zone euro. Avant d’endosser ce rôle, elle mène actuellement une revue exhaustive des bilans des banques européennes (supervisory assessment, asset quality review, stress test). En particulier, la revue de la qualité des actifs bancaires (asset quality review) vise à évaluer précisément les risques qu’ils induisent. Selon Benoît Coeuré, “la revue des bilans bancaires que la BCE mène cette année est cruciale. Si elle est perçue comme assez stricte et objective, elle permettra de rétablir la confiance dans le secteur”15. Il est donc urgent, pour améliorer l’efficacité des règles en matière d’exigence de fonds propres et contribuer à la crédibilité de l’exercice de revue des bilans bancaires, de faire adopter par les Etats membres un corpus de règles uniformes qui soient les plus efficaces possibles. Cette harmonisation des valeurs sous-jacentes au calcul du risque de crédit applicables aux établissements financiers conditionne selon nous une partie du succès de l’Union Bancaire, et constitue un nouveau défi pour l’Union européenne.

L’efficacité du droit du crédit étant une condition nécessaire au succès de l’Union Bancaire (I.), plusieurs propositions d’harmonisation du droit du crédit au niveau européen seront avancées afin d’assurer la réussite de cette entreprise (II).

Pour aller plus loin

Modalités de calcul du ratio de fonds propres selon les règles européennes et aperçu des risques de décorrélation entre l’exposition réelle d’un établissement bancaire au risque de crédit et l’exposition projetée pour les besoins du calcul de ses ratios de fonds propres.

Le ratio de fonds propres d’un établissement bancaire s’exprime en pourcentage du montant total d’exposition au risque de cet établissement, lequel comprend, entre autres, le montant d’exposition pondéré pour risque de crédit. Ce montant se calcule soit selon une approche dite “standard ” reprenant les modalités de calcul de la réglementation, soit selon la notation interne de l’établissement bancaire concerné par le risque.

Dans le premier cas, des pondérations de risque sont appliquées à chaque exposition, classée selon la qualité du débiteur au sein d’une catégorie. Les expositions sur les entreprises sont à ce titre calculées suivant une évaluation de crédit attribuant un échelon de qualité (par ex. 20% de pondération de risque pour l’échelon 1). Dans le second cas, l’établissement utilise un système de calcul qui lui est propre et qui doit par conséquent faire l’objet d’une autorisation.

Les montants d’exposition pondérés pour risque de crédit se calculent en fonction des paramètres PD (Probability of Default), LGD (Loss Given Default), EAD (Exposure At Default) et M (Maturity). Dans ce cadre, le montant des pertes anticipées (EL) = PD * LGD. Si l’établissement n’est pas autorisé à utiliser ses propres estimations des pertes en cas de défaut (LGD) conformément à l’article 143 du règlement CRR, il doit utiliser les valeurs prévues à l’article 161 dudit règlement pour les créances portant sur les entreprises (par ex. 45% pour les créances dites senior ; 75% pour les créances dites junior). Ces

pourcentages sont donc fixés de manière arbitraire et ce, quelles que soient les règles applicables en matière de défaillance d’entreprises qui peuvent, de manière plus ou moins efficace, garantir aux créanciers senior qu’ils n’auront pas à supporter les pertes de la société, tant que les créanciers junior conserveront des droits dans la société. A titre d’illustration, les violations de l’ordre d’absorption des pertes sont très fréquentes entre les créanciers et les actionnaires par l’effet de l’application du droit français des entreprises en difficulté16, alors qu’elles le sont beaucoup moins lorsque l’entreprise ouvre une procédure collective au Royaume-Uni. Dans certaines situations, les créanciers senior de sociétés françaises peuvent se retrouver, en dépit des accords, à devoir absorber les pertes pari passu avec les créanciers junior.

Lorsque la créance est garantie par une sûreté permettant d’atténuer le risque de crédit, le montant de la perte anticipée peut être revu à la baisse sous réserve que la sûreté remplisse les conditions d’éligibilité imposées par les textes. L’établissement bancaire, détenteur de la créance, est alors en droit de réduire son niveau de fonds propres.

Pour ce fait, seul un pourcentage de la perte en cas de défaut de la contrepartie est retenu pour les besoins du calcul du ratio de fonds propres. Des pourcentages sont prévus selon le rang et la nature de la sûreté (par ex. pour une sûreté de rang junior portant sur des biens immobiliers commerciaux la LGD

doit être au minimum de 65%). Ces pourcentages sont fixes, quel que soit le droit du crédit applicable dans la juridiction considérée et ne tiennent pas compte de la capacité des créanciers titulaires sûretés à pouvoir opposer leur droit de priorité vis-à-vis des autres créanciers.

L’utilisation de pourcentages fixes et obligatoires lors du calcul de la LGD concernant les fonds propres aboutit à une décorrélation entre, d’une part, l’actif du bilan bancaire, dont la valeur est indexée sur le risque de contrepartie réel et aboutit à un prix de marché variable en fonction de la solvabilité du débiteur et, d’autre part, le passif du bilan bancaire, dont la valeur des capitaux propres dépend de modalités de calcul fixes. Ceci a pour conséquence une décorrélation entre risque réel des actifs et risque projeté couvert par le passif. Il s’ensuit une perte d’efficience des règles en matière d’exigence de fonds propres puisque le montant des capitaux propres ne sera pas suffisant pour absorber les pertes liées à une dégradation de la valeur des actifs bancaires.

Même si l’établissement bancaire est autorisé à utiliser ses propres estimations et à s’affranchir des dispositions prévues par les textes, il restera pénalisé par un cadre juridique peu respectueux de ses droits, produisant des effets imprévisibles et rendant difficile l’appréciation du risque de perte en cas de défaut.

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Partie I.

L’efficacité du droit du crédit : une condition de l’Union Bancaire

“L’économie a besoin du crédit, le crédit a besoin des sûretés et les sûretés ont besoin d’un régime juridique qui assure leur efficacité en cas d’insolvabilité de l’emprunteur”17. Ce constat largement admis et partagé invite à revenir sur le rôle du droit des sûretés, du droit des procédures collectives et sur les facteurs en conditionnant l’efficacité.

La recherche de l’efficacité de la norme en général, c’est à dire des conditions permettant, grâce au cadre juridique, de maximiser la valeur d’usage des actifs, est importante dans la perspective de mieux articuler les règles relatives aux exigences de fonds propres et le droit du crédit. Une meilleure articulation de ces différents pans du droit suppose à cet égard une meilleure prévisibilité des conséquences liées à la survenance de la défaillance d’une contrepartie d’un établissement bancaire. C’est à cette condition qu’il est possible d’apprécier par avance la perte que pourrait subir l’établissement bancaire en cas de défaut de sa contrepartie, afin que le quantum de cette perte éventuelle puisse servir de paramètre dans la détermination du montant de ses fonds propres. Or, comme nous le verrons, les règles relatives au droit des sûretés et au droit des procédures collectives ne peuvent être efficaces qu’à la condition que l’issue de la phase de traitement de la défaillance de la contrepartie soit prévisible. Une meilleure corrélation entre la réglementation sur les exigences de fonds propres et la réalité du risque crédit supporté par les établissements bancaires suppose donc que le droit du crédit soit efficace. Ce n’est malheureusement pas le cas dans la plupart des Etats membres. Il est donc intéressant de comprendre quels sont les facteurs conditionnant l’efficacité du droit des sûretés (A.) et du droit des procédures collectives (B.) afin de formuler des propositions de réforme.

A. L’efficacité du

Point de vue du créancier bénéficiaire d’une sûreté

droit du crédit conditionnée par l’efficacité du droit des sûretés

Dans une relation de crédit, les prêteurs ont besoin de se prémunir contre plusieurs risques, principalement (i) le risque d’immobilisation de leur créance en cas de retard pris par leur débiteur pour exécuter son obligation et (ii) le risque de l’insolvabilité de ce dernier. Compte tenu du sort peu enviable du créancier chirographaire face à ces deux risques20, les prêteurs demandent fréquemment à ce que certaines garanties leur soient octroyées lorsque leur débiteur est dans une situation de fragilité financière. Ces garanties ne sont protectrices21 qu’à la condition de demeurer opposables malgré l’ouverture d’une procédure collective à l’encontre du débiteur22. En effet, lorsque le débiteur est défaillant, la sûreté permet au créancier titulaire d’éviter le concours avec les créanciers chirographaires de son débiteur, en vertu du droit de préférence découlant du droit réel accessoire23 qu’il détient sur le bien grevé. Pour être efficace, celui-ci doit donc être respecté en cas de survenance d’une procédure collective.

1. Les avantages et inconvénients de la constitution de sûretés La constitution de sûretés réelles présente un avantage certain.

Point de vue du débiteur Il a été démontré que, toutes choses égales par ailleurs, l’octroi de sûretés au prêteur permet de réduire le coût du crédit18, ce qui présente un avantage indéniable pour le débiteur mais constitue également une contrainte pour ce dernier lorsqu’il est en bonne santé financière19 car son créancier peut disposer d’un certain droit de contrôle sur les actifs grevés. En revanche, en cas de liquidation, peu lui importera que la sûreté qu’il a consentie bénéficie à ses créanciers privilégiés ou chirographaires.

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Point de vue des créanciers antérieurs non titulaires de sûretés L’octroi de sûretés est susceptible d’affecter les droits des créanciers dont les créances ne sont pas garanties (“les

créanciers chirographaires”), dans la mesure où les biens grevés échappent au droit de gage général. C’est un inconvénient, en particulier pour les créanciers antérieurs à l’octroi desdites sûretés, lorsque les biens du débiteur, à présent grevés de sûretés, étaient déjà dans le patrimoine du débiteur avant la mise à disposition des fonds, pour les besoins duquel l’octroi de sûretés est consenti.

Dans l’hypothèse où, au contraire, les actifs grevés sont des biens acquis par l’emprunteur grâce au nouveau financement octroyé, le risque d’un transfert de richesse au détriment des créanciers antérieurs est écarté.

2. Les conditions d’efficacité du droit des sûretés Le législateur et le droit des sûretés Compte tenu du fait que la constitution de sûretés permet de réduire le coût du crédit pour l’emprunteur, le droit du crédit devrait (i) permettre une utilisation souple des conditions de constitution des sûretés et (ii) assurer le respect des droits des créanciers privilégiés qui en découlent, en cas de défaillance de leur débiteur. Pour atteindre un tel résultat, le législateur dispose de quatre leviers d’intervention24 :

• la nature des biens ou droits susceptibles de faire l’objet d’une sûreté25 ; • les mesures de publicité et d’opposabilité des sûretés aux tiers ; • les modalités de réalisation des sûretés ; et • l’étendue du droit de priorité sur les biens grevés des créanciers entrant en concours avec d’autres créanciers du même débiteur en cas d’ouverture d’une procédure collective.

L’existence d’une disparité entre les législations respectives des Etats membres sur la nature des biens ou droits susceptibles de faire l’objet d’une sûreté et aux mesures requises afin de rendre les sûretés publiques et opposables aux tiers nuit à l’efficacité de la réglementation sur les exigences de fonds propres.

Il est en effet plus difficile dans ces conditions de corréler le risque de contrepartie et les règles en matière d'exigences de fonds propres. Ceci est d’autant plus le cas que certains Etats membres, comme la France, font varier les modalités de réalisation des sûretés ou l’étendue du droit de priorité des créanciers titulaires de sûretés sur les autres créanciers en fonction de la nature des biens grevés par des sûretés (en distinguant par exemple selon la nature meuble ou immeuble du bien considéré). Pour cette raison, comme nous le verrons, une réforme du droit des sûretés est un préalable nécessaire à l'harmonisation du droit des entreprises en difficulté au niveau européen.

De plus, à supposer même que les Etats membres s'accordent sur la nature des biens ou droits susceptibles de faire l'objet d'une sûreté et sur les mesures de publicité à prendre, l'existence de différences significatives entre les différents Etats membres quant aux modalités de réalisation par les créanciers de leurs sûretés et le respect de leur droit de priorité sur les autres créanciers susceptibles de rentrer en concours avec eux au cours d'une procédure collective est également un frein à l'efficacité de la réglementation en matière d'exigence de fonds propres.

Autrement dit, l'efficacité du droit des sûretés étant variable selon l'Etat membre considéré, il est d'autant plus difficile de faire corréler la réglementation sur les fonds propres au risque de

contrepartie. A cet égard, l’efficacité du droit des sûretés dépend principalement de la manière dont le législateur va parvenir à traiter ces deux paramètres.

Le respect des droits des créanciers titulaires de sûretés Pour être efficace, le droit des sûretés doit s’assurer que les droits des créanciers titulaires de sûretés soient respectés, afin que ces derniers, principalement des créanciers bancaires, ne soient pas tentés de limiter leurs financements, ce qui aurait pour effet de contraindre les sociétés à recourir à d’autres sources de financement plus coûteuses, telles que le crédit-bail ou l’affacturage.

Le moyen le plus sûr d’assurer que les droits des créanciers titulaires de sûretés soient respectés serait de leur permettre de réaliser leur sûreté lorsque leur débiteur fait défaut. Les créanciers pourraient alors espérer se faire rembourser sur le produit de la vente des actifs avant que leur valeur ne diminue par l’effet, par exemple, de la survenance d’une procédure collective. Dans la perspective de mieux articuler les règles en matière d’exigences de fonds propres avec le droit du crédit, permettre aux établissements de crédit de réaliser leurs sûretés en toutes occasions présente un intérêt certain.

L’évaluation de la perte en cas de défaut peut être relativement prévisible sous réserve que les établissements de crédit puissent obtenir, si nécessaire, la coopération rapide de la justice dans l’exercice de leurs droits.

Cette position ne peut cependant pas être approuvée lorsque la réalisation de la sûreté entraîne d’inutiles destructions de valeur pour le débiteur. Tel est le cas dans l’hypothèse où la réalisation de sûretés grevant les actifs d’une entreprise viable mais surendettée conduit, de manière inopportune, à son démembrement et donc à la cessation de son activité. Laisser les créanciers réaliser leurs sûretés est d’autant plus inopportun que le droit des entreprises en difficulté peut leur offrir, sous certaines conditions, un niveau de protection similaire, et ce même s’ils ne peuvent pas réaliser leurs sûretés. Il importe peu que la sûreté soit in fine réalisée, dès lors qu’elle confère

à son titulaire un droit de priorité par rapport aux autres créanciers, lui garantissant que ces derniers perdront leur droit de revendiquer la remise des actifs du débiteur avant lui. Comme nous le verrons par la suite, il est possible, à la condition que les règles de la procédure collective soient efficaces, de concilier l’objectif visant à éviter les destructions de valeur inutiles, et l’impératif de rendre la perte en cas de défaut du créancier prévisible. C’est à cette condition, que la réglementation relative aux fonds propres sera plus adaptée à la réalité du risque de crédit supporté par les établissements bancaires.

Ainsi, le respect des droits des créanciers titulaires de sûretés en cas de procédure collective ouverte à l’encontre de leur débiteur repose principalement sur deux principes : • le principe du “no creditor worse off ”, selon lequel les créanciers titulaires de sûretés ne doivent pas être moins bien traités au cours d’une procédure de sauvetage du débiteur que s’ils avaient été en mesure de réaliser leurs sûretés.

A cet égard, une procédure de sauvetage de l’entité débitrice grâce à un arrêt des poursuites n’est justifiée qu’à partir du moment où elle permet de préserver davantage de valeur qu’une liquidation judiciaire avec arrêt de l’activité ; et dans le prolongement, • le respect de l’ordre de priorité, selon lequel les actionnaires et créanciers chirographaires absorbent les pertes de l’entreprise en procédure collective avant les créanciers titulaires de sûretés. De ce point de vue, le créancier titulaire de sûretés ne doit pas être affecté par les effets de la procédure collective (par exemple via un rééchelonnement des dettes à un taux d’intérêt constant) tant que les actionnaires et les créanciers chirographaires conservent des droits dans la société (sous réserve que la valeur des actifs grevés soit supérieure au montant de la créance des titulaires de sûretés).

De cette manière, le droit des sûretés peut être efficace. Ce résultat peut être atteint à la condition que le droit des procédures collectives soit efficace.

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B. L’efficacité du droit du crédit conditionnée par l’efficacité du droit des procédures collectives Les travaux réalisés en analyse économique du droit ont identifié les deux principaux objectifs du droit des procédures collectives : (i) faciliter l’accès au crédit (efficacité dite “ex ante”) et (ii) maximiser la valeur d’usage des actifs du débiteur défaillant en transférant le contrôle de son entreprise à l’agent économique qui le valorise le plus (efficacité dite “ex post ”)26.

Efficacité ex ante du droit des procédures collectives Le droit des procédures collectives sera efficace ex ante si, au même titre que le droit des sûretés, il encourage les créanciers à prendre des décisions d’investissement optimales. L’efficacité ex ante du droit des procédures collectives repose donc sur les mêmes critères que ceux qui conditionnent l’efficacité du droit des sûretés et qui ont été précédemment évoqués.

Efficacité ex post du droit des procédures collectives La procédure collective sera efficace ex post si elle permet de transférer le contrôle de l’entreprise à ceux qui disposent des meilleures incitations pour maximiser la valeur de l’usage des actifs de l’entreprise. En d’autres termes, le droit exclusif de décider du sort de l’entreprise doit revenir aux créanciers dits “pivots”27, c’est-à-dire aux créanciers détenant les titres qui ne seront que partiellement remboursés en application des propositions formulées dans le plan (il s’agit de la classe de créanciers titulaires de la “fulcrum security ”, c’est-à-dire, la tranche de dette au sein de laquelle la valeur “casse”). Si le contrôle de l’entreprise est transféré à la personne qui est la plus disposée à en payer le meilleur prix, c’est-à-dire celle capable de verser à tous les tiers susceptibles de faire valoir des droits sur

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ses actifs, le dédommagement le plus important (que cette somme soit dans les faits ou non acquittée), la procédure collective permet de conduire à une situation d’équilibre optimal. Ceci emporte les deux conséquences suivantes : • la procédure collective devrait faciliter la poursuite de l’activité des sociétés viables (et donc profitables) et seulement celles-ci, peu importe qu’une telle continuation ait lieu au sein de la même entité juridique ou d’une entité juridique tierce (ce qui conduirait à la liquidation judiciaire de la société viable). Il est important de comprendre à cet égard que la restructuration et la liquidation (sans arrêt de l’activité) peuvent être les deux faces d’une même pièce, ces deux procédures permettant d’atteindre un seul et même objectif, la maximisation de la valeur des actifs de l’entreprise ; et • dans l’hypothèse où le montant du passif de la société est supérieur à la valeur des actifs grevés de sûretés réelles, il est nécessaire d’en transférer le contrôle aux créanciers titulaires de sûretés, car ils ont alors les meilleures incitations à maximiser la valeur de l’usage des actifs de l’entreprise.

Ils sont en effet dans la situation d’avoir perdu le droit d’être remboursés intégralement et ont en conséquence intérêt à ce que l'entreprise réussisse son rebond. Toutefois, n’ayant pas pour autant perdu tout droit à être remboursé, ils sont moins enclins que ceux qui ont tout perdu, comme par exemple les actionnaires, à faire courir des risques démesurés à l’entreprise dans l'espoir - peu plausible - d'un retour à meilleur fortune.

Le droit des procédures collectives ne peut par conséquent être considéré comme efficace ex post que si (i) les dispositions du droit des entreprises en difficulté s’articulent autour des deux principes qui viennent d’être évoqués et si (ii) les institutions judiciaires assurent l’application effective de ces règles.

Qualité des institutions judiciaires Compte tenu du fait que la nature de la règle de droit ne peut être dissociée de ses conditions d’application28, la qualité des institutions judiciaires joue un rôle déterminant dans la manière dont le droit, et en particulier le droit des entre-

prises en difficulté, est appliqué. L’efficacité ex post du droit des procédures collectives est en effet conditionnée par la capacité des juridictions commerciales à saisir la complexité des accords de départ conclus entre les parties (documentation financière dont les termes et la rédaction peuvent s’avérer parfois très complexes) et à en faire respecter les différentes stipulations, en particulier l'ordre de priorité des paiements et d'absorption des pertes. Tant que ces juridictions seront, comme en France, capables de passer outre les prévisions contractuelles initiales des parties et d’exercer une véritable “magistrature économique”29 elles ne pourront pas jouer leur rôle et garantir l’efficacité ex post du droit des procédures collectives. En effet, si le sort de l’entreprise débitrice relève de l'appréciation discrétionnaire des juges et non pas de la valeur d’entreprise, permettant de déterminer l'identité de la tranche d'investisseurs titulaires de la fulcrum security, évoquée ci-dessus, l’efficacité ex post de la procédure collective ne sera pas garantie. Outre une réforme substantielle du droit des procédures collectives, cette situation peut être corrigée en assurant la fiabilité et l’efficacité des institutions judiciaires appelées à le mettre en œuvre, notamment à travers une formation transversale des juges en droit, économie et en gestion ainsi qu'à travers une spécialisation accrue des juridictions commerciales30.

Afin d’être efficace, toute réforme du droit du crédit doit nécessairement concerner conjointement le droit des sûretés et le droit des procédures collectives : elle est ainsi un gage de leur efficacité mutuelle. Un tel résultat est toutefois difficile à obtenir. L’évolution de la finance ayant complexifié le bilan des entreprises, de nombreuses réformes sont intervenues mais se sont limitées à corriger à la marge certains problèmes observés, et ont de fait nui à l’efficacité de la législation. Les faiblesses respectives des législations des Etats membres de l’Union européenne et leurs disparités, rendues plus flagrantes dans le contexte de crise financière et de mondialisation, nuisent au financement de leurs économies et des PME en particulier. Ceci plaide pour une harmonisation des règles matérielles à l’échelle européenne.

Partie II.

Les propositions d’harmonisation du droit du crédit

Les développements suivants se concentreront sur les propositions de réforme des règles matérielles qui conditionnent à la fois le succès de l’Union Bancaire31 et l’efficacité de la refonte de notre droit du crédit. Les profondes mutations de l'économie et de la finance imposent en effet de modifier radicalement la manière de traiter les défaillances d'entreprises.

Les questions d’ordre institutionnel32 ou procédural33 qu’elles auraient vocation à soulever seront donc écartées.

Comme les développements précédents l’ont montré, une réforme du droit des procédures collectives au niveau européen ne peut pas être efficace si le droit des sûretés continue à être réglementé au niveau national. La réforme du droit des procédures collectives au niveau européen présuppose donc une harmonisation préalable du droit des sûretés, également au niveau européen. C’est la raison pour laquelle l’harmonisation du droit européen du crédit doit reposer sur une refonte des conceptions fondamentales tant du droit des sûretés (A.), que du droit des procédures collectives (B.) et intervenir par le recours à un règlement communautaire (C.).

A. L’harmonisation européenne du droit des sûretés par l’adoption d’une approche fonctionnelle des sûretés réelles 1. Approche fonctionnelle du droit des sûretés Le rejet d’une vision politique et redistributive du droit du crédit Les législations du droit du crédit des 28 Etats membres diffèrent sur de nombreux points34 : modalités de constitution et de publicité des sûretés ; nombre, assiette et montant des privilèges légaux ; critères d’ouverture d’une procédure collective ; sort des sûretés lors de l’ouverture d’une procédure collective ; rôle joué par les tribunaux ; place octroyée aux créanciers ; sort du débiteur en difficulté… Ces divergences témoignent de conceptions plurielles du droit du crédit. Certaines législations assignent par exemple à la procédure collective une finalité “redistributive” et se servent de cette dernière pour désintéresser en priorité certaines catégories de créanciers35 (principalement

les créanciers sociaux, créanciers fiscaux…) par l’instauration de multiples privilèges leur permettant de primer les autres catégories de créanciers . Une telle approche entrave l’efficacité de la procédure collective qui, pour être efficace d’un point de vue économique, doit permettre de générer un maximum de valeur. Or un tel objectif ne peut pas être atteint si le droit des procédures collectives est conçu afin de faire en sorte que quelques catégories de créanciers soient avantagées, au mépris de l’ordre des priorités entre les différentes catégories de créanciers initialement convenu. Les créanciers “lésés” par le droit renoncent en effet à investir dans l’entreprise et ce, même si elle porte des projets susceptibles de générer de la valeur. A cet égard, une approche fonctionnelle du droit du crédit, promue par les gouvernements respectifs des différents Etats membres, permettrait (i) de s’émanciper de typologies juridiques obsolètes36 et (ii) de fournir le référentiel le plus aisément accessible et compréhensible pour les juristes qui en sont les moins familiers.

A cet égard, les nombreux points de convergence de ces mêmes législations ainsi que le nombre et l’importance des travaux visant à harmoniser ces différentes législations militent en faveur de la poursuite d’un projet d’harmonisation matérielle du droit du crédit au niveau de l’Union européenne.

Le rejet d’une approche notionnelle du droit des sûretés Le droit des sûretés de plusieurs Etats membres de l’Union européenne demeure ancré dans une approche notionnelle, c’est-à-dire une approche qui laisse au législateur le soin de fixer la liste exhaustive des différentes sûretés applicables et de définir un régime juridique propre pour chacune d’entre elles37. Cette approche oblige le législateur à instituer des sûretés qui ne peuvent être fondées que sur les différents types de biens et de droits reconnus au sein de son seul droit national, ce qui conduit inexorablement à un cumul inutile d’outils juridiques38.

Ceci aboutit au niveau européen à une offre pléthorique de garanties qui expose les prêteurs potentiels à des frais importants, car ils doivent déterminer le sort réservé à la sûreté à constituer en cas de procédure collective de leur débiteur afin d’ajuster leur risque de crédit.

L’adoption d’une approche notionnelle des sûretés conduit en effet le législateur national à tenir compte de la spécificité de chacune des sûretés, non seulement au stade de leur constitution mais également au stade de leur réalisation, le niveau de protection de chaque créancier au cours de la procédure collective de son débiteur dépendant des droits que lui confère la sûreté sur l’actif grevé. En définitive, l’approche notionnelle aboutit à façonner un droit des sûretés beaucoup trop complexe, illisible pour les créanciers.

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L’adoption d’une approche fonctionnelle du droit des sûretés Une autre manière de concevoir le droit des sûretés est envisageable. Il est en effet possible de s’affranchir de l’approche notionnelle (et donc des typologies juridiques respectives de chacun des Etats membres) et des complications qu’elle provoque, en adoptant une approche fonctionnelle du droit des sûretés. Cette approche fait prévaloir l’effet concret de la sûreté sur sa forme. Peu importe la nature de l’actif grevé, il doit être possible de conférer au créancier un droit de priorité par rapport aux autres créanciers d’un même débiteur, sous réserve de respecter des règles procédurales uniques. Or pour rendre le droit de priorité du créancier titulaire de sûreté opposable, il est nécessaire que des règles procédurales organisent les modalités de publicité desdites sûretés.

La pratique met en évidence ce besoin de publicité des sûretés, de réduction du coût de leur constitution, du nombre de créanciers et de la nature des actifs figurant au bilan du débiteur. Dans ce cadre, il convient d’adopter une approche fonctionnelle du droit des sûretés, dans l’ensemble des Etats membres de l’Union européenne. Dès lors, les différentes sûretés ne seraient plus distinguées selon le type d’actif qu’elles ont vocation à grever, des droits qu’elles ont vocation à conférer et de la qualité du débiteur qui les constitue mais en fonction de leur seul effet de garantie. La validité de la sûreté dépendrait du fait que : • le débiteur est titulaire de droits sur le bien grevé ; • le bénéficiaire a fourni une certaine “contre-prestation de valeur ” au profit du débiteur ; • les parties concluent par écrit un contrat constitutif de sûreté qui décrit de façon précise le(s) bien(s) grevé(s) ; et • les modalités de publicité et/ou d’opposabilité des droits que le bénéficiaire tient du contrat constitutif de sûreté sont clairement définies.

Dans cette optique, certaines problématiques ont vocation à être écartées afin de simplifier la constitution de sûretés adaptées aux besoins des parties prenantes, à savoir :

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• Les questions relatives à la nature juridique du droit du créancier bénéficiaire (droit de rétention réel ou fictif, droit de propriété…) de la garantie n’auraient plus lieu d’être car celle-ci ne résulterait plus de la nature de l’opération juridique dont elle procède. Dans une approche fonctionnelle, les parties sont en effet libres de constituer une sûreté en recourant à l’opération de leur choix (bail, fiducie, gage, vente) tant que celle-ci a pour fonction de garantir l’exécution d’une obligation et que les conditions de validité du contrat constitutif de sûreté sont remplies ; et • Les questions relatives à l’existence d’un titre de propriété sur l’actif grevé (et de son éventuel transfert) seraient elles aussi à écarter car selon l’approche fonctionnelle du droit des sûretés, la constitution d’une sûreté n’emporte pas transfert de propriété du bien grevé. Il incomberait ainsi aux parties d’encadrer dans le contrat constitutif de sûreté l’éventuel transfert de ce droit mais un tel transfert ne constituera pas un élément constitutif ou déterminant de la sûreté et, par conséquent, des droits qui en découlent.

Une telle approche permettrait d’éviter les effets pervers d’une accumulation inutile et contre-productive du nombre de sûretés et d’assurer, de manière plus rationnelle et efficace, la reconnaissance de l’opposabilité des droits des créanciers titulaires de sûretés en cas d’ouverture d’une procédure collective du débiteur. De plus, une telle approche permettrait, dans le cadre de la revue des bilans bancaires et de l’élaboration de la réglementation prudentielle au niveau européen, de ne pas avoir à tenir compte des différentes typologies de sûretés reconnues dans les Etats membres. La seule préoccupation serait alors de parvenir à déterminer avec exactitude la valeur des actifs grevés afin de déterminer le quantum des droits des créanciers à garantir en cas de survenance d’une procédure collective de leur débiteur.

Le droit comparé présente plusieurs exemples de législations retenant une approche fonctionnelle du droit des sûretés. Au sein des différents systèmes juridiques ayant opté pour une telle logique, il est possible de mentionner

plusieurs sûretés qui pourraient inspirer le législateur européen, telles que : • le “security interest ” américain39 ; et • l’hypothèque mobilière québécoise40.

2. Approche fonctionnelle du droit des sûretés et survenance d’une procédure collective L’adoption de l’approche fonctionnelle préconisée suppose d’admettre que : • si l’activité de la société n’est pas viable, le créancier titulaire d’une sûreté devrait pouvoir percevoir le prix de vente de l’actif grevé sans être en concours avec les autres créanciers, ce qui serait légitime car la réalisation de la sûreté n’entraînerait alors aucune destruction de valeur ; • si l’activité de la société est viable, le créancier titulaire d’une sûreté devrait également pouvoir faire valoir ses droits vis-à-vis des autres créanciers, y compris les actionnaires, et voir son droit de priorité respecté peu importe que l’entité juridique soit ou non liquidée car seule compte la préservation de la valeur d’entreprise ; • par exception, sous réserve que l’activité de la société soit viable et que l’assiette de la sûreté soit suffisamment large pour ne pas conduire, en cas de réalisation de ladite sûreté, à un démembrement de l’entreprise (synonyme de destruction de richesse), le créancier titulaire d’une sûreté devrait pouvoir être en mesure d’obtenir du juge la levée de l’arrêt des poursuites afin de pouvoir procéder à la cession organisée des actifs grevés non nécessaires à la poursuite de l’entreprise ; et • par exception au point précédent, même en l’absence de risque de destruction de richesse, le processus de vente pourrait être confié aux créanciers plus junior, sous réserve qu’ils soient les créanciers pivots déterminés en fonction de la valeur d’entreprise de la société41, pour éviter tout risque de spoliation, dans l’hypothèse où leur sort reposerait exclusivement dans les mains des créanciers plus senior.

B. L’harmonisation européenne des modes de traitement de la défaillance par l’adoption d’une approche fondée sur la valeur d’entreprise Il est proposé d’harmoniser les modes de traitement de la défaillance, au niveau européen, en instituant un système dual, afin de tenir compte de l’instauration de l’approche fonctionnelle du droit des sûretés suggérée. Ce nouveau système nécessiterait de mettre en place une procédure européenne, applicable de plein droit en cas de dépassement de certains seuils (1.a.) ou sur option, sous certaines conditions (1.b.), et d’obtenir ainsi : • au niveau européen, une procédure de sauvetage42 inspirée des enseignements de la recherche en économie et des meilleurs standards internationaux dont l’objectif premier est d’aboutir rapidement, le plus simplement possible et en toute transparence, à la restructuration du bilan et au désendettement de l’entreprise, et qui serait applicable de droit en cas de dépassement de certains seuils (2.a.) ; • au niveau des Etats membres, une procédure liquidative harmonisée sur le modèle du droit anglais (2.b.).

1. La distinction entre les modes de traitement de la défaillance au niveau européen et au niveau national a. Les seuils de déclenchement de plein droit de la procédure de traitement des difficultés au niveau européen L’harmonisation des modes de traitement de la défaillance au niveau européen proposée se décompose en deux procédures distinctes. La mise en

place d’une réglementation des modes de traitement de la défaillance au niveau européen suppose de recourir à deux procédures distinctes, compte tenu de la spécificité des difficultés financières rencontrées par les entreprises de taille significative.

Afin de prendre en compte la nature de ces difficultés, il est proposé d’instituer une procédure de sauvetage applicable de plein droit aux entreprises qui dépassent les seuils permettant de les définir comme des PME au sens du droit communautaire. Selon la grille de lecture proposée par la Commission européenne dans sa recommandation n°2003/361/CE43, la procédure de sauvetage envisagée serait ainsi applicable de plein droit aux entreprises qui : • ont un effectif supérieur à 250 personnes ; et • dont - le chiffre d’affaires annuel excède 50 millions d’euros, ou - le total du bilan annuel excède 43 millions d’euros.

La solution préconisée présenterait l’avantage de : • tenir compte des spécificités des difficultés rencontrées par les entreprises dépassant les seuils retenus ; • tenir compte des résultats des précédents travaux de recherche menés, au niveau européen, sur les entreprises au regard de ces seuils ; • limiter la durée de la procédure en établissant un régime applicable de plein droit en cas de réunion de critères dont les modalités de calcul sont déjà définies par la recommandation n°2003/361/CE de la Commission européenne. b. La possibilité d’option pour la procédure de traitement des difficultés européenne Compte tenu des considérations qui précèdent et afin de parvenir à atteindre les objectifs susmentionnés, il serait envisageable de permettre à certaines entreprises ne dépassant pas les seuils requis pour bénéficier d’une application de plein droit de la procédure de retournement proposée mais présentant un caractère de viabilité évident, d’opter pour l’application de cette procédure. Il serait dans cette hypothèse nécessaire

de déterminer précisément les conditions permettant de bénéficier d’un tel droit d’option, afin d’éviter les recours abusifs, destructeurs de richesse. Il pourrait également être nécessaire de déterminer les voies de recours ouvertes au bénéfice de l’entreprise dont la viabilité, pourtant avérée, n’aurait pas été reconnue, ce qui pourrait priver les actionnaires de la possibilité de mettre en œuvre une procédure de sauvetage de l’entreprise qui aurait pu se révéler opportune.

2. Les modes de traitement de la défaillance proposés a. Un régime inspiré du modèle américain au niveau de l’Union européenne Malgré les récentes critiques dont il a pu faire l’objet44, le Chapter 11 U.S.C est un modèle de règlement des défaillances ayant inspiré un nombre très important d’études en analyse économique du droit. Il apparaît, au regard des résultats de ces différents travaux de recherche, comme le régime le plus apte à assurer une réorganisation rapide des entreprises viables connaissant des problèmes de surendettement.

En effet, les règles qui le composent permettent d’objectiver, et donc de rationaliser, le traitement de la défaillance. Compte tenu de ces éléments, la procédure européenne envisagée s’articulerait en deux étapes principales : · Etape n°1 Déterminer la viabilité de l’entreprise • Encourager les parties à négocier La procédure envisagée doit encourager les parties à se concerter en amont de toute difficulté financière pour déterminer la valeur d’entreprise en dehors de toute procédure coercitive (judiciaire).

L’ouverture d’une telle procédure devrait pouvoir être demandée par le dirigeant de l’entreprise, sous réserve de ne pas constituer une fraude aux droits des différents créanciers. Cette incitation ne pourra être effective qu’à condition de construire une procédure collective dont l’issue ne présentera aucune ambiguïté ou incertitude concernant le sort qui sera réservé : - aux actionnaires (risque d’éviction), et - aux créanciers chirographaires (risque de non-remboursement de la créance).

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• Déterminer la valeur d’entreprise

• Solliciter des plans de redressement

La procédure envisagée doit permettre à l’issue des négociations des parties de déterminer la valeur de l’entreprise défaillante. La valeur d’entreprise (correspondant à la valeur actualisée des flux futurs de trésorerie de l’entreprise, dans l’hypothèse où son activité serait poursuivie) pourra alors être comparée à la valeur de liquidation de l’entreprise (correspondant au produit de la vente de l’entreprise - soit en tant que telle à un repreneur, soit actif par actif - net des coûts associés à la cession) et à son niveau d’endettement, c’est à dire la valeur de ses dettes.

La procédure envisagée devrait permettre de demander la production de plans de réorganisation de l’entreprise défaillante, tout d’abord auprès des actionnaires, qui bénéficieraient, comme en droit américain45, d’une période d’exclusivité pour présenter un plan. Cette exclusivité serait limitée dans le temps afin de permettre à d’autres créanciers (en ce compris les salariés) de proposer rapidement de meilleures offres par la suite.

Ces comparaisons permettront de déterminer si : - l’entreprise est viable et en bonne santé financière, (Valeur d’entreprise > Valeur de liquidation) - l’entreprise est viable mais surendettée, (Valeur des dettes > Valeur d’entreprise) - l’entreprise n’est pas viable, (Valeur de liquidation > Valeur d’entreprise) Sur la base de ces comparaisons, il sera possible de choisir l’alternative qui permettra de préserver un maximum de valeur : - la liquidation de l’entreprise non viable, ou - le retournement de l’entreprise viable mais surendettée. · Etape n°2 Accélérer la liquidation des entreprises non viables et le retournement des entreprises viables via la restructuration de leur bilan (accompagnée de leur désendettement) ou leur cession à un tiers

• Donner le pouvoir aux créanciers prêts à renoncer à une partie de leur créance ‰

Identifier des créanciers pivots

En obligeant les auteurs d’un plan de redressement ou de cession à classer les créanciers, selon leur rang de priorité (en tenant compte de l’existence de conventions de subordination et de l’octroi de sûretés réelles), en trois classes : - les créanciers qui seront intégralement remboursés, - les créanciers pivots qui ne seront pas intégralement remboursés, et - les créanciers qui ne seront pas du tout remboursés. ‰

Conférer le pouvoir de voter le plan aux créanciers pivots

Les créanciers “pivots” seront ceux qui auront le plus grand intérêt à maximiser la valeur de l’entreprise (qui conditionne le niveau de leur remboursement). Ils auront donc les meilleures incitations à mesurer les difficultés et pour cette raison, ils doivent ainsi être les seuls à pouvoir approuver ou rejeter les plans.

Ces créanciers supporteront en effet les conséquences de ce choix.

• Confier au juge le seul contrôle de la validité du plan

Cette procédure simplifiée et menée en-dehors de tout cadre judiciaire doit permettre : - d’accélérer la liquidation amiable en amont des difficultés et ce, sans attendre la cessation de paiement ou les premiers signes de destruction de valeur provoquée par une détresse financière ; et - d’accélérer le retournement des entreprises viables selon une dynamique en trois étapes principales.

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Dans la procédure proposée, le juge ne contrôlerait que la validité du plan de réorganisation, en vérifiant que l’accord des créanciers pivots a été valablement obtenu et en permettant, le cas échéant, d’imposer ce plan aux actionnaires comme aux autres créanciers.

• Dans certaines circonstances, autoriser des cessions accélérées des actifs Dans certains cas, l’ouverture d’une procédure collective peut être particulière-

ment préjudiciable à la survie de l’activité – on dit souvent que la valeur d’entreprise peut alors fondre comme un glaçon – dans cette situation, sous le contrôle du juge, il doit être possible d’aboutir à une cession accélérée des actifs viables de l’entreprise afin de préserver leur valeur. b. Une procédure à vocation essentiellement liquidative au niveau des Etats membres de l’Union européenne permettant le cas échéant le maintien de l’activité pour les petites entreprises Les difficultés rencontrées par des entreprises de petite taille ne sont pas identiques à celles des grandes entreprises, souvent viables mais surendettées, les solutions applicables à celles-ci ne sont plus pertinentes pour plusieurs raisons : • Au sein des petites entreprises, il est illusoire d’espérer, à travers les règles de la procédure collective, pouvoir encourager les parties à anticiper les difficultés le plus en amont possible.

Les créanciers ne peuvent pas se permettre de contrôler étroitement l’évolution de la situation de leurs débiteurs. De plus, les dirigeants sont bien souvent privés des moyens leur permettant de prendre le recul nécessaire au traitement en amont des difficultés. Ils auront une tendance à être naturellement optimistes et bien souvent, ils ne réaliseront la gravité de leur situation qu’au moment de la survenance de la cessation des paiements ; • Les actifs de l’entreprise ne sont bien souvent pas liquides, de sorte qu’il est inenvisageable de trouver un tiers repreneur susceptibles de reprendre l’activité. Si le créancier considère que l’activité de l’entreprise est viable et qu’il est donc nécessaire d’éviter son démantèlement afin d’améliorer son taux de recouvrement, il doit alors nécessairement négocier avec le dirigeant/actionnaire et accepter un rééchelonnement de ses créances ; et • Les petites entreprises ne disposant, compte tenu de leur taille, que de très faibles réserves, la fragilité de leur situation rend encore plus nécessaire un règlement particulièrement rapide de leurs difficultés. En effet, l’ouverture

d’une procédure collective pour une durée de plusieurs mois laisse souvent peu de chances à ces entreprises de connaître un véritable rebond.

Pour cette raison, les pouvoirs publics doivent, non pas essayer coûte que coûte d’inciter le dirigeant à traiter les difficultés en amont (en lui donnant, comme c’est le cas en France, un contrôle total sur l’issue de la procédure collective tant qu’il n’y a pas de cessation des paiements, ce qui est extrêmement dommageable pour les créanciers), mais plutôt s’attacher à réduire le coût de la défaillance en simplifiant les règles du traitement de la faillite. L’objectif est ici de permettre aux petites sociétés viables de pouvoir réorganiser rapidement leur bilan à la suite d’un défaut. En dessous des seuils précédemment envisagés, une procédure liquidative accélérée sous le contrôle du principal créancier, bénéficiant le plus souvent d’une sûreté sur les actifs de son débiteur, semble en effet être la solution la plus indiquée afin de préserver au mieux la valeur d’entreprise.

La Suède et l’Angleterre ont tous deux adopté des législations fondées sur un modèle “liquidatif ” de la faillite à l’aide de deux mécanismes différents, à savoir respectivement, (i) une mise aux enchères publiques, rapide et transparente de l’entreprise et (ii) par le recours à un administrative receiver. Ces deux mécanismes pourraient inspirer le modèle de procédure liquidative à adopter au niveau des Etats membres.

(i) L’enchère publique du système suédois Dans le système juridique suédois, le contrôle de l’entreprise défaillante est transféré à un trustee, indépendant et désigné par le tribunal, responsable de sa gestion vis-à-vis des créanciers, chargé d’organiser la cession de l’entreprise à l’occasion d’une enchère publique ouverte. Malgré les avantages qu’il présente46, ce système est sujet à certaines critiques qui pourraient faire douter de son efficacité. Celles-ci se concentrent en effet sur le fait que le modèle suédois :

- n’est pas optimal lorsque l’entreprise défaillante appartient à un secteur dont l’ensemble des opérateurs rencontre des difficultés et ne peut, par conséquent, présenter des offres optimales ; - requiert uniquement un paiement en numéraire (cependant, si l’entreprise n’est pas démantelée pour que les différents actifs la composant soient cédés séparément, les acquéreurs peuvent choisir de structurer leur offre d’acquisition autour d’un projet de fusion ou de LBO) ; - met automatiquement fin aux différents contrats de travail (et crée par conséquent, ex ante, un risque que le management s’engage dans des projets trop risqués juste avant l’ouverture de la procédure collective47) ; et - crée un risque de “fire-sale” (c’est-àdire une enchère au cours de laquelle les actifs de l’entreprise défaillante sont cédés “au rabais”).

Le principal défaut du modèle suédois semble ainsi être que son succès est conditionné par l’efficacité de sa mise en œuvre par les juridictions commerciales. Or, au regard du processus d’élargissement de l’Union européenne, il peut être permis d’émettre certaines réserves quant à l’homogénéité et à l’efficacité de ces dernières au sein des Etats membres de l’Union européenne.

Un tel résultat pourrait être atteint en reconnaissant leur plein effet aux pactes commissoires. Ceci permettra, si la société est viable, la cession accélérée de ses actifs au tiers le mieux-disant. La difficulté de trouver des repreneurs intéressés par les actifs des petites entreprises justifie d’autoriser l’ancien dirigeant actionnaire à s’en porter acquéreur, sous certaines conditions et même de lui faire bénéficier d’un prêt vendeur, ce qui revient à renégocier les termes du prêt existant. Néanmoins, la restructuration de la dette est susceptible de survenance dans des délais très rapides.

Cette procédure a également fait l’objet de nombreuses critiques, compte tenu des risques de fraude en cas de collusion entre le créancier financier principal et le dirigeant, au détriment des autres créanciers48. Pour pallier ces difficultés, il est proposé de s’assurer que le parquet dispose des moyens d’exercer un contrôle effectif des risques de fraude et que la sanction pour non dépôt de comptes soit aggravée (sur le modèle de ce qui se pratique en Europe du Nord)49.

(ii) L’administrative receivership de l’ancien système anglais La procédure à vocation liquidative envisagée pourrait s’inspirer du système juridique anglais, dans lequel une procédure dite de receivership, permettait à un créancier disposant d’une floating charge ou d’une sûreté grevant l’ensemble du patrimoine du débiteur, de nommer un receiver, afin que ce dernier recouvre les sommes qui lui sont dues, auprès de son débiteur défaillant.

Une telle procédure simplifiée doit autoriser le transfert automatique du contrôle de la procédure au créancier titulaire d’une telle sûreté, sans qu’il soit nécessaire de faire reconnaître au préalable une quelconque valeur d’entreprise.

17

C. L’harmonisation européenne du droit du crédit par le recours à un règlement communautaire Au regard de la teneur des propositions qui ont été avancées et de l’urgence de réformer le droit du crédit au niveau européen, il est proposé de procéder à l’harmonisation envisagée par le recours à un règlement communautaire.

L’insuffisance des outils normatifs non contraignants De nombreuses organisations internationales ont mis des instruments de “soft law ”50 à la disposition des Etats souhaitant moderniser leur droit des sûretés ou leur droit des procédures collectives. Or ces instruments n’ont par nature qu’une valeur indicative et non contraignante, ce qui ne permet précisément pas d’aboutir à une véritable harmonisation matérielle.

gence des différents droits nationaux de la faillite53, cependant celle-ci ne se matérialise dans les différents Etats membres qu’à travers l’adoption de législations élaborées par strates successives, complexifiant de manière inutile des textes dont l’articulation se révèle délicate. Par ailleurs, il persiste des divergences normatives favorisant le “law and forum shopping ” - certains Etats membres, comme la France, étant réputés pour leur régime “pro-débiteur”, voire même “pro-actionnaire”54 alors que d’autres, comme le Royaume-Uni, le sont pour leur législation “pro-créanciers” -, fait justement dénoncé par la Commission européenne55.

• La tentative d’une harmonisation matérielle du droit du crédit au niveau européen par convergence des différents droits nationaux autour d’un modèle commun, comme précédemment en droit communautaire de la concurrence56, n’apparaît pas non plus souhaitable. La conjoncture économique actuelle appelle en effet une réponse cohérente, uniforme et surtout, rapide, du législateur. Attendre de nombreuses années la transposition dans les droits nationaux de dispositions d’un modèle européen non contraignant ne ferait qu’aggraver la conjoncture économique actuelle.

Mode d’harmonisation L’harmonisation matérielle du droit du crédit au niveau européen ne contreviendrait pas au principe de subsidiarité auquel doit se soumettre l’action de l’Union européenne51. De surcroît, cette mise en cohérence semble particulièrement appropriée au droit des sûretés réelles52. La question qui se pose alors est de savoir quel serait le processus d’harmonisation le plus apte à atteindre cet objectif : • La tentative d’une harmonisation matérielle du droit du crédit au niveau européen grâce à une mise en concurrence normative entre les différentes législations nationales n’est pas assez rapide.

On observe certes une relative conver-

18

LABEX LOUIS BACHELIER

• Le recours à une directive européenne, outil de droit de l’Union européenne qui lie tout Etat membre destinataire quant au résultat à atteindre, tout en laissant aux instances nationales la compétence quant à la forme et aux moyens à mettre en œuvre pour atteindre les objectifs fixés dans la directive57 ne paraît pas satisfaisant. En effet, l’harmonisation matérielle du droit du crédit par le recours à une directive européenne ne garantirait pas la sécurité juridique, la prévisibilité et la rapidité qui doivent présider à la réforme proposée. Si une directive communautaire peut fixer des objectifs de protection des droits, les législateurs respectifs des différents Etats membres doivent

prendre les mesures nécessaires pour adopter, au niveau national, les textes qui permettront de faire respecter ces objectifs dans l’ordre juridique interne, ce qui peut se révéler être un processus très long, dépendant de contraintes politiques locales et conjoncturelles et de la complexité des législations en vigueur. Ainsi, tant qu’aucune harmonisation matérielle et globale du droit du crédit ne sera réalisée, l’existence de seuls points de convergence entre les différentes législations nationales en la matière restera insuffisante.

• Le recours à un règlement européen, outil juridique de portée générale, obligatoire dans tous ses éléments et directement applicable dans tout Etat membre58 semble à cet égard le plus efficace pour parvenir à harmoniser le droit du crédit au niveau de l’Union européenne.

CONCLUSION

L’objectif de supervision unique des établissements bancaires par la Banque Centrale Européenne (premier pilier de l’Union Bancaire) et la réglementation Bâle III ont pour point commun la prise en considération de paramètres d’ordre macro-prudentiel et systémique dans l’appréhension du risque de défaillance bancaire59. Dans ce cadre, le système de valorisation des actifs joue un rôle déterminant, dans la mesure où il est l’indicateur de la solvabilité d’un établissement bancaire.

Comme la grande majorité des actifs bancaires représente des créances de remboursement d’une somme d’argent, l’évaluation du risque de contrepartie revêt une importance cruciale. A ce titre, le droit du crédit applicable, à savoir le droit des procédures collectives et le droit des sûretés, est essentiel puisqu’il conditionne l’exercice des droits du créancier à l’encontre de son débiteur en cas de défaillance de ce dernier. Le taux de recouvrement de l’établissement bancaire sur une créance douteuse dépend de l’efficience du droit du crédit. Or celui-ci varie d’un Etat membre à un autre. Par conséquent, le taux de recouvrement des créances est lui aussi variable. L’harmonisation des exigences prudentielles en matière de fonds propres et la valorisation des actifs bancaires selon des critères communs sont donc dépourvues de sens si le droit du crédit n’est pas également harmonisé à l’échelle de l’Union européenne. Parce que le risque de contrepartie en matière bancaire doit pouvoir être quantifié selon des paramètres homogènes, le droit des procédures collectives et le droit des sûretés devraient être remaniés en profondeur afin d’aboutir à un droit du crédit véritablement européen. Ceci constitue une étape essentielle vers la restauration de la confiance des investisseurs dans le secteur bancaire européen.

D’autres raisons plaident également en faveur d’une harmonisation des règles en matière de droit du crédit. Il est en effet urgent de rénover le droit du crédit en réaction aux profondes mutations de l’économie et de la finance, qui imposent de modifier radicalement la manière de traiter les défaillances d’entreprises. La concurrence intense que se livrent les places financières et les espaces économiques n’ignore pas le droit du crédit, qui est un paramètre essentiel des décisions d’investissement. Ce serait l’occasion d’élaborer au niveau européen un droit du crédit commun basé sur un droit des sûretés et des procédures collectives rationalisé, qui permettrait tant le financement de notre économie qu’un traitement optimal de la défaillance et tiendrait compte des différentes évolutions du contexte économique actuel.

Par ailleurs, les modèles d’affaires des entreprises de nombreux secteurs de l’économie se sont renouvelés sous la pression de multiples facteurs (évolution des technologies numériques, nouvelles exigences financières...). A défaut de marché permettant la réallocation optimale de leurs actifs, les fermetures d’entreprises ainsi occasionnées entraînent des destructions de valeur. Il est donc important de s’interroger sur la manière d’assurer la meilleure réallocation des actifs des sociétés non viables. Dans cette perspective, le droit des entreprises en difficulté et le droit des sûretés sont des paramètres essentiels.

19

NOTES

1 Concernant les mesures de sauvetage en Europe, v. not. : European Central Bank, Legal Working Paper Series, Nr. 8, july 2009 ; et aux Etats-Unis : Financial Crisis Inquiry Commission, The Financial Crisis Inquiry Report, january 2011.

2

Ce montant correspond aux provisions passées sur la participation que l’Etat détient dans Dexia, diminuée des gains obtenus au titre de la rémunération des garanties accordées.

Cour des Comptes, Rapport public thématique, Dexia : un sinistre coûteux, des risques persistants, juillet 2013, p. 167.

la valeur de la créance de la manière suivante : le montant total de la créance ou “montant de l’exposition totale au risque de contrepartie” (Exposure at Default ou EAD) est multiplié par un indicateur de risque exprimé en pourcentage, la “perte en cas de défaut” (Loss-Given Default ou LGD). Le résultat correspond au montant de la perte estimée, qui est à son tour imputée sur les flux projetés de remboursement du capital et des intérêts. Plus ce montant est élevé, plus la créance est risquée, ce qui entraîne une baisse de sa valeur.

8

3

Commission Européenne, Communiqué de presse du 20.12.2013, Nr. IP/ 13/1301.

4 V. ACHARYA, I. DRECHSLER, P. SCHNABL, Pyrrhic Victory?

Bank Bailouts and Sovereign Credit Risk, NBER Working Paper, No. 17136, june 2011: “We show that the announcement of financial sector bailouts was associated with an immediate, unprecedented widening of sovereign CDS spreads and narrowing of bank CDS spreads; however, postbailouts there emerged a significant co-movement between bank CDS and sovereign CDS, even after controlling for banks' equity performance, the latter being consistent with an effect of the quality of sovereign guarantees on bank credit risk.”

Dans le cadre du présent article, sauf spécification contraire, le mot “sûreté” sera utilisé exclusivement pour faire référence aux “sûretés réelles”.

9

S. DAVYDENKO, J.R. FRANKS, Do Bankruptcy Codes Matter? A Study of Defaults in France, Germany, and the U.K., Journal of Finance, vol. 63, (2008).

10

Ibid. Les auteurs se sont procurés auprès de dix banques commerciales dans ces trois pays, les données concernant plus de 2 000 PME ayant un chiffre d'affaires inférieur à 75 millions d'euros et qui ont fait défaut sur leur dette bancaire entre 1996 et 2003.

11

5

Conformément aux dispositions de la recommandation de la Commission européenne n°2003/361/CE du 6 mai 2003 concernant la définition des micro, petites et moyennes entreprises, les PME sont les entreprises dont l’effectif est inférieur à 250 personnes et dont le chiffre d’affaires annuel n’excede pas 50 millions d’euros ou dont le total du bilan annuel n’excède pas 43 millions d’euros.

6

La rénovation du cadre financier européen repose notamment sur le renforcement des règles prudentielles des établissements bancaires, conformément au paquet “CRD IV” entré en vigueur le 16 juillet 2013 et transposant, sous la forme d’un règlement et d’une directive, l’Accord de Bâle III. En réponse à la crise, ces dispositions visent à (i) renforcer le niveau et la qualité des fonds propres, (ii) limiter l’effet de levier, (iii) améliorer la gestion du risque de liquidité par la création de deux ratios de liquidité (l’un à un mois “Liquidity coverage ratio” et l’autre à un an “Net stable funding ratio”) et (iv) améliorer la gestion du risque de contrepartie.

7

La mesure de la valeur d’une créance de somme d’argent est fonction de l’expression de la valeur actualisée de l’ensemble des flux devant être versés au créancier, portant à la fois sur le pourcentage du nominal et le versement des intérêts. Par conséquent, toute dégradation de la solvabilité du débiteur influence sa capacité de remboursement et donc la probabilité pour le créancier d’être remboursé en totalité à l’échéance. La solvabilité du débiteur est prise en compte dans le calcul de

20

LABEX LOUIS BACHELIER

Recommandation de la Commission européenne, 12 mars 2014, C(2014) 1500 final, cons. n°4.

12

P. LEGRAIN, Europe’s Bogus Bankig Union, Les économistes de project syndicate, Les Echos, 23 avril 2014.

13

V. not. UNCITRAL, Legislative Guide on Secured Transactions, 2009 ; UNCITRAL, Legislative guide on Insolvency Law, 2004 ; UNCITRAL, Model Law on CrossBorder Insolvency, 1997 ; The World Bank, Principles and Guidelines for Effective Insolvency and Creditor Rights Systems, 2001 ; International Monetary Fund, Orderly & Effective Insolvency Procedures, Key Issues, 1999 ; European Bank for Reconstruction and Development, Model Law on Secured Transactions, 2004.

14

Ce “règlement uniforme” est un corpus de textes législatifs encadrant tous les acteurs et produits financiers : les banques n'ont à se conformer qu'à un seul ensemble de règles dans tout le marché unique.

15 B. COEURE, Pour la BCE, “la France doit améliorer sa compétitivité”, Entretien, Le Monde, 22 avril 2014.

16

Sur ce point, v. not., S. VERMEILLE, A. BEZERT, Sortir de l’impasse grâce à l’analyse économique du droit : Comment rendre à la fois le droit des sûretés réelles et le droit des entreprises en difficulté efficaces ?, RTDF, n°4-2013/n°1-2014, p. 168 ; S. VERMEILLE, A. BEZERT, L’éviction des actionnaires

en amont de la cessation des paiements : un impératif pour lutter contre l’excès d’endettement, Recueil Dalloz, 12 septembre 2013, n°30, p. 2045 ; S. VERMEILLE, R. BOURGUEIL, A. BEZERT, L’affaire Belvédère ou les effets contre-productifs du droit français des entreprises en difficulté – Plaidoyer pour une réforme ambitieuse, RTDF n°3-2013 ; S. VERMEILLE, T. FRANCOIS, Le “feuilleton Technicolor” : et si rien n’était vraiment réglé ?, JCP éd. E, 4 octobre 2012, n°40, 1582, p. 18 ; A. PIETRANCOSTA, S. VERMEILLE, Le droit des procédures collectives à l’épreuve de l’analyse économique du droit. Perspectives d’avenir ?, RTDF n°1-2010, p. 4.

17 G. AFFAKI, De la relation perfectible entre le crédit et les sûretés, in “Repenser le droit des sûretés mobilières”, dir. M.E. ANCEL, Bibliothèque de l’Institut André TUNC, 2005, p. 9.

18 Sur ce point, v. not. E. BENMELICH, N. BERGMAN, Collateral pricing, NBER Working Paper, n°13874, march 2008.

19

J. ARMOUR, The Law and Economics Debate About Secured Lending: Lessons for European Lawmaking ?, European Company and Financial Law Review, 2008, vol. 5, spéc. p. 3.

qui n’ont pas encore tout perdu, compte tenu de la valeur d’entreprise de la société. Ils devraient pouvoir être identifiés conformément au rang de priorité applicable dans l’hypothèse d’une dissolution volontaire de la société.

28 B. MARAIS (du), Les limites méthodologiques des rapports Doing Business, document de travail “Attractivité Economique du Droit”, n°2006-1, 20 juillet 2006 ; M. SAFAVIAN, S. SHARMA, When Do Creditor Rights Work?, World Bank Policy Research, Working Paper n°4296, 2007, pp. 15-17. Les auteurs de cet article ont étudié de manière empirique l’impact des réformes affectant les droits des créanciers dans 27 pays européens, entre 2002 et 2005. Ils ont constaté qu’en l’absence d’application effective des textes, une réforme n’avait que peu d’effet sur l’accès des entreprises au crédit bancaire. V. également, K. PISTOR, M. RAISER, S. GELFER, Law and finance in transition economies, in “Economics of transition”, vol. 8 (2), pp. 325-368 (2000), qui constatent que l’efficacité des institutions juridiques a un impact bien plus important sur les financements externes que ce que peut avoir une réforme améliorant le sort des créanciers.

29

20 D. LEGEAIS, Sûretés et garanties du crédit, 9ème éd., 2013, p. 12, n°3.

S. VERMEILLE, S. BARDASI, La réforme des tribunaux de commerce : un autre regard – Dans quelle mesure le droit des entreprises en difficulté nuit-il au fonctionnement des tribunaux de commerce ?, RTDF n°2-2014, pp. 46-53.

21

30

E. MACKAAY, S. ROUSSEAU, Analyse économique du droit, Dalloz, 2ème éd., 2008, p. 503.

22

S. VERMEILLE, A. BEZERT, Sortir de l’impasse grâce à l’analyse économique du droit : Comment rendre à la fois le droit des sûretés réelles et le droit des entreprises en difficulté efficaces ?, RTDF, n°4-2013/n°1-2014, pp. 168-176.

23

Classiquement, les juristes considèrent que les créanciers titulaires de sûretés ont des droits réels dits “de garantie” ou “accessoires” par opposition aux droits réels dits “principaux” que sont les droits liés au démembrement du droit de propriété, à savoir l’usus (le droit d’user de la chose), le fructus (le droit de jouir des fruits et produits de la chose) et l’abusus (le droit de disposer de la chose – tant juridiquement que matériellement). Les droits réels “accessoires” constituent une catégorie particulière car ces droits ne procèdent pas d’un véritable démembrement de la propriété du bien, l’actif grevé étant simplement affecté à la garantie d’une créance, d’où le terme “accessoire”. Voir sur ce point, M. CABRILLAC, C. MOULY, S. CABRILLAC, P. PETEL, Droit des sûretés, Litec, 9ème éd., 2010, p. 415, n° 568 ; F. TERRE, P. SIMLER, Les biens, Dalloz, 8ème éd., 2010, p. 62, n° 51.

Ibid.

31 En permettant de procéder à une revue efficace des bilans bancaires, d’obtenir une fixation homogène du prix des actifs bancaires et d’augmenter la liquidité du marché, tout en soutenant l’effort de réduction du levier des bilans bancaires.

32 Nous écartons volontairement du champ d’étude du présent article le débat relatif aux différents fondements juridiques permettant d’envisager la réforme proposée.

J. ARMOUR, The Law and Economics Debate About Secured Lending: Lessons for European Lawmaking?, European Company and Financial Law Review, 2008, vol. 5, pp. 12-30.

33 Dans un souci de clarté, nous écarterons également de manière volontaire les questions relatives à la mise en œuvre des propositions avancées, et notamment celles relatives (i) aux juridictions compétentes pour procéder à l’application du régime européen proposé – étant rappelé qu’une concentration des contentieux devant un nombre réduit de juridictions ou, à tout le moins, une spécialisation des juridictions ayant à connaître des faillites d’entreprises, nous semble être le préalable indispensable à l’émergence d’une jurisprudence relative à l’application du régime européen proposé et que la cohérence d’une telle jurisprudence est indispensable à la sécurité juridique des différents opérateurs économiques et au retour des investissements dans les entreprises (particulièrement les PME) de la zone euro – et (ii) à l’éventuelle modification du statut des mandataires de justice que pourrait impliquer une telle modification des compétences juridictionnelle au sein de l’Union européenne.

25 Contrairement à d’autres pays, leur nombre est limité en France.

34 J.-L. VALLENS, Vers un droit matériel européen en matière de faillite ?, Les Petites Affiches, 12 décembre 2003, n°248, p. 47.

26

35

24

Sur ces points, v. not., B. CHOPARD, “Ex post” vs “ex ante” : Le cas de l’économie du droit de la faillite, Rev. éco. fin., n°80, 2005 ; OSEO, Une analyse comparative des procédures de faillite : France, Allemagne, Etats-Unis, Regards sur les PME, n°16.

27

Autrement dit, lorsque la société est insolvable, il est très important d’autoriser le transfert du contrôle du destin de la société, avant un défaut de paiement, aux créanciers dont les intérêts sont les plus alignés à ceux de l’entreprise. Les “créanciers pivots” sont les créanciers qui ne peuvent plus prétendre au remboursement complet de leurs créances, mais

Sur cette question, v. not. : J. ARMOUR, Should We Redistribute in Insolvency?, Centre for Business Research, University Of Cambridge, Working Paper n°319, march 2006 ; J. M. GARRIDO, The Distributional Question in Insolvency : Comparative Aspects, International Insolvency Review, vol. 4 (1995) ; E. Warren, Bankruptcy Policy, 54 University Chicago Law Review 775-814 (1987) ; D. BAIRD, Loss distribution, forum shopping, and bankruptcy : a reply to Warren, 75 University of Chicago Law Review 81534 (1987).

36 V. not. pour le droit français, D. LEGEAIS, La réforme du droit des garanties ou l’art de mal légiférer, Mélanges Ph. SIMLER, Dalloz-Litec, 2006, p. 367 et s.

21

37

Y. EMERICH, La nature juridique des sûretés réelles en droit civil et en common law : une question de tradition juridique, Revue Juridique Thémis, 2010, vol. 44, p. 95.

38 O. GOUT, Quel droit commun pour les sûretés réelles ?, RTD Civ. 2013, p. 255. L’auteur a ainsi pu référencer que le droit français ne proposait pas moins de 61 garanties “mobilisables” différentes.

39 Pour une description du “security interest” institué par l’article 9 U.C.C., v. not., D. LEGEAIS, Sûretés et garanties du crédit, 9ème éd., 2013, p. 298, n°406 et s., H. C. SIGMAN, The Security Interest in the United States : A Unitary Functional Solution, in “Repenser le droit des sûretés mobilières”, dir. M.-E. ANCEL, Bibliothèque de l’Institut André TUNC, 2005, p. 9 ; A. A. LEVASSEUR, L’article 9 du Uniform Commercial Code – Vers une systématisation du droit des sûretés, in “Aspects actuels du droit des affaires – Mélanges en l’honneur d’Yves GUYON”, Dalloz, 2003, p. 697.

40 D. LEGEAIS, Sûretés et garanties du crédit, 9ème éd., 2013, p. 300, n°412.

41

Pour le cas français, v. not. les pistes de réforme proposées par le Conseil d’Analyse Economique français : G. PLANTIN, D. THESMAR, J. TIROLE, Les enjeux économiques du droit des faillites, note du CAE n°7, juin 2013.

42

Au regard des développements précédents, il s’avère peu opportun d’envisager la création d’une procédure européenne à vocation “liquidative”. V. en ce sens, P. ROUSSEL GALLE, Deux idées utopiques (?) de révision du règlement européen pour 2012… ou 2022…, JCP éd. E, n°38, 20 septembre 2012, 1546, point 7.

43

Recommandation de la Commission européenne n° 2003/361/CE du 6 mai 2003 concernant la définition des micro, petites et moyennes entreprises.

44 Sur les critiques adressées à l’encontre du Chapter 11, v. not., E. WARREN, J. L. WESTBROOK, The Success of Chapter 11 : A Challenge to the Critics, Michigan Law Review, vol. 107, p. 603, february 2009 ; B. E. ADLER, V. CAPKUN, L. A. WEISS, Destruction of Value in the New Era of Chapter 11, NYU Working Paper, n°CLB-06-032, october 2006 ; S. STANKIEWICZ MURPHY, L’influence du droit américain de la faillite en droit français des entreprises en difficulté – Vers un rapprochement des droits ?, Thèse Strasbourg, 2011.

45

48

V. not., J. ARMOUR, A. HSU, A. WALTERS, The Costs and Benefits of Secured Creditor Control in Bankruptcy : Evidence from the UK, 1st Annual Conference on Empirical Legal Studies, University of Cambridge Centre for Business Research Working Paper, n°332 (march 1, 2009) ; Andre PAOLO, Secured Creditor Control in Bankruptcy : Costs and Conflict, (september 13, 2012), disponible sur SSRN : http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=2084881.

49

V. not. S. REGNARD, P. BEDER, O. DENFER, Le dépôt des comptes annuels des entreprises à travers le monde : obligations et modalités, Greffe du tribunal de commerce de Paris, mai 2005 ; Greffe du tribunal de commerce de Paris, Le guide des formalités aux registres du commerce de 36 pays à travers le monde, novembre 2004.

50 V. not. UNCITRAL, Legislative Guide on Secured Transactions, 2009 ; UNCITRAL, Legislative guide on Insolvency Law, 2004 ; UNCITRAL, Model Law on CrossBorder Insolvency, 1997 ; The World Bank, Principles and Guidelines for Effective Insolvency and Creditor Rights Systems, 2001 ; International Monetary Fund, Orderly & Effective Insolvency Procedures, Key Issues, 1999 ; European Bank for Reconstruction and Development, Model Law on Secured Transactions, 2004.

51

Articles 5.1 et 5.3. du Traité sur l’Union européenne (version consolidée), JOUE C83/13, 30 mars 2010 et son protocole n°2 sur l’application des principes de subsidiarité et de proportionnalité, JOUE C83/206, 30 mars 2013.

52

M. BUSSANI, Le droit comparé des sûretés réelles et l’intégration juridique – Rapport conclusif, Droit et Patrimoine, 2001, 94.

53

J.-L. VALLENS, L'harmonisation : voie et degré de convergence entre les droits nationaux, européens et internationaux - L'européanisation et l'internationalisation du droit de l'insolvabilité, Les Petites Affiches, 19 octobre 2006, n°209, p. 31 ; M. MENJUCQ, P. EHRET, R. DAMMANN, D. MARKS, J.-L. VALLENS, La compétitivité des principaux droits de l'insolvabilité européens : étude comparée des droits français, allemand et britannique, Revue des procédures collectives, n° 5, septembre 2012, entretien 2.

54

Ainsi que pour les avantages de son système social, sur ce point v. not. L.-C. HENRY, La réforme oubliée, la protection des salariés face à l’insolvabilité de l’employeur, Recueil Dalloz, 2013, p. 2410.

11 U.S. Code § 1121.

55

46

K. S. THORBURN, Bankruptcy auctions: costs, debt recovery, and firm survival, Journal of Financial Economics, 58 (2000) 337-368 ; B. ESPEN ECKBO, K. S. THORBURN, Economic Effects of Auction Bankruptcy, Tuck School of Business, Working Paper, n°2009-63, april 16, 2009.

47 Il est peut cependant être noté que ce risque tend à être surestimé, compte tenu du fait qu’il est de l’intérêt du top management de ne pas s’engager dans de tels projets, afin que l’entreprise puisse être cédée en tant qu’entité et non pas démantelée et de conserver ainsi une chance de pouvoir être réengagés par les acquéreurs.

Proposition de Règlement du Parlement européen et du Conseil modifiant le règlement 1346/2000 du Conseil relatif aux procédures d’insolvabilité, COM(2012) 744, Strasbourg le 12 décembre 2012.

56

V. sur ce point la transposition dans les différents régimes nationaux de règles substantiellement équivalentes aux contenus des articles 101 et 102 du TFUE.

57

Article 288 alinéa 3 de la version consolidée du Traité sur le Fonctionnement de l’Union européenne, publiée au JOUE C 83/172, le 30 mars 2010.

58

Article 288 alinéa 2 de la version consolidée du Traité sur le Fonctionnement de l’Union européenne, publiée au JOUE C 83/172, le 30 mars 2010.

59

V. not. T. TRESSEL, T. VERDIER, Optimal Prudential Regulation of Banks and the Political Economy of Supervision, IMF Working Paper : https://www.imf.org/external/pubs/ ft/wp/2014/wp1490.pdf

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SUMMARY

A european credit law of non-financial institutions for the benefit of the banking union

he lack of harmonisation in the credit laws which exist throughout the European Union, that is to say, the laws which apply to insolvency proceedings and security, undermines the effectiveness of the measures which have been put in place across Europe to prevent further banking crises and damages the credibility of bank balance sheet reviews. Moreover, in addition to the discrepancies which are noted in the laws of different Member States, the application by such Member States of ineffective credit laws makes it difficult to evaluate the loss a bank will suffer in the event of the default of their counterparty. This situation does not allow Member States to adjust satisfactorily the rules on capital requirements to the real counterparty risks to which banks are exposed.

T

There is an urgent need therefore to require Member States to adopt a uniform body of rules which are as effective as possible. Such a harmonisation of the underlying values employed in the calculation of credit risk applicable to financial institutions will, in our opinion, determine the success of the Banking Union, and represents a new challenge for the European Union.

• A harmonisation at a European level of the law of security interests based on a functional approach, which would simplify to the greatest extent possible the rules governing the creation and perfection of security; • For large companies, a harmonisation across the European Union of the rules which apply upon insolvency; and • For smaller companies, Member States remain free to apply national law in the event of insolvency, with such cases being dealt with at the level of each Member State.

The authors are grateful to Jacques Delpla and Mathieu Kohmann, both of whom are members of Droit & Croissance, for their valuable contributions to the technical aspects of the article. The authors are also grateful to Fadma Bouharchich and Florian Hugon for their review of a previous version of the article. This work benefited from the support of the Louis Bachelier laboratory and the Chair “Markets in Transition”.

Disclaimer The views expressed in this article are those of the authors and do not necessarily represent those of their clients, employers or other organisations to which they may be otherwise affiliated. They do not necessarily reflect those of the Institut Louis Bachelier.

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Have we done everything possible to solve the problems caused by the financial crisis? This question comes up repeatedly in public debate at a time when Europe is preparing to implement its Banking Union.

The financial crisis has shown us how extremely difficult it is for Europe to react to a systemic shock. The insolvencies of large transnational banks such as Lehman Brothers and Bear Stearns have forced Member States to intervene in markets and recapitalise most European and American banks and certain financial institutions, including Freddie Mac, Fannie Mae and AIG in the United States1. In fact, repeated bank bailouts increased public debt in the short term and are likely to increase further the public deficit in the medium to long term. In some cases, the recapitalisation measures have resulted in heavy losses for sovereign states. To look at an example in Europe, the bailout of Dexia has translated into a cost to the French State which is currently valued at € 6.6 billion2. Where the financing of restructuring costs in respect of establishments being recapitalised by sovereign states are ongoing, such states face the risk of having to incur additional accounting losses. They may in addition be made answerable for state guarantees, both tacit and explicit, granted to secure the obligations of banks and financial institutions. It should be noted that between October 2008 and 31 December 2012, European countries have mobilised € 591.9 billion of public funds, or 4.6% of GDP in the European Union in 2012, to support their banks. These amounts were entirely borrowed on the capital markets3.

The Greek and Cypriot crises served as brutal reminders for public authorities of the dangerous vicious circle that arises when states in difficulty take on debt in order to aid their fragile banks, which in fact increases their vulnerability. The increased default risk of sovereign states effectively weakens the strength of the guarantee that they implicitly grant in respect of all banking institutions in their territory in their capacity as ‘lender of last resort’. This then forces

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the banks holding sovereign debt on their balance sheet to make heavy provisions, which further enfeebles their financial situation. The correlation which can be observed between changes in the rate of credit default swaps on sovereign debt and bank debt clearly illustrates this phenomenon: the increased risk of state failure has the effect of increasing the risk of bank failure4. For banks, this leads to a higher cost of refinancing on the financial markets, mechanically causing a rise in the cost of credit which is especially damaging for SMEs5.

To clean up and consolidate the European financial framework and separate the fate of banks from that of sovereign states, the European authorities have undertaken to improve simultaneously prudential regulation, banking supervision and the mechanisms used to deal with failing banks6. These measures, adopted at a European level, could however produce more limited effects than expected, despite their faithful implementation or their direct application (as appropriate) by each Member State. Indeed, the effectiveness of these measures introduced to deal with the crisis relies heavily on the legal framework in each Member State.

Therefore, poor consistency between European legislation and national legislation of a Member State is likely to hinder the attainment of the objectives pursued by the European regulator, who has a tendency to underestimate a lack of cohesion between the two. The following illustrates such a lack of cohesion: credit law, which includes insolvency law and the law of security interests varies widely from one Member State to another, and these variations are likely to undermine the effectiveness of the new European banking regulations. Until now, European authorities, anxious to advance European integration, did not wish to embank upon the full-scale harmonisation of the foundations of legislation which were already unified.

However, since the entry into force of Directive 2013/36/EU ‘Capital Requirements Directive IV’ (or ‘CRD IV’) and the ‘CRR’ Regulation, financial institutions are subject to capital ratios which are

calculated according to ‘quantifiable, uniform and standardised’ elements, particularly relating to credit risk; as we shall see, because they do not take into account the specifics of the applicable credit law in a given jurisdiction, such ratios do not allow the risks they are specifically intended to cover to be accurately understood. EU legislation cannot continue to ignore the overlap between European law and national law in this matter: the overhaul of the framework of the banking and finance sectors, which came in response to the financial and banking crisis, imposes stricter capital requirements that must be adapted to the estimated risk; in our view, in order for this assessment to be accurate, the applicable credit laws need to be harmonised.

The disparities between the various credit laws in the Member States are effectively distorting the assessment of the credit risk to which European banks are subject. Where the majority of a bank’s assets are made up of receivables due from debtors, the calculation of counterparty risk or the probability of default is crucial. Its value depends on the solvency of the debtor7, the evaluation of which is calculated according to: (i) The order of payment of creditors/ shareholders, that is to say, the priority contractually agreed by them (for example, by signing subordination agreements); and (ii) The effectiveness of the security granted, that is to say, the ability of the bank to realise its security8 given in respect of its debt or, failing that, when the law prevents the bank from realising its security upon the opening of insolvency proceedings against the debtor, a respect for the priority rank of the secured creditor in the order of payment of creditors. Respect for such priority ranking depends on both the law applicable to insolvency proceedings and on the procedural rules that determine, for example, the time needed for the adoption of the restructuring plan required to protect the rights of the all secured creditors vis-à-vis other creditors.

To summarise, the measuring of the risk associated with the loss suffered in the event of the default of a counterparty of a financial institution requires us to take into consideration certain criteria relating to the law of security interests and the rules which apply in the event of a business’s default. As the Member States have so far refused to harmonise their legislation on the subject, these rules vary depending on the law of each country. The literature which already exists in respect of comparative international law allows us to highlight the differences in the legal treatment of the two factors mentioned above and their consequences. Although there are few reliable studies on the subject, it should be noted that a recent study compared the impact of insolvency law9 on the rate of recovery, the choice between a formal or an informal restructuring process and the characteristics of bank loans on an international sample of German, English and French businesses10.

The results of this study demonstrate a large difference between the recovery rate of the English banks (92%) and the French banks (56%).

As noted by the European Commission, the variation in creditor rates of recovery according to the Member State which is required to deal with the defaulting business makes ‘the evaluation of the risks associated with investment in another Member State costly and uncertain’ and creates ‘unequal conditions for access to credit’11.

Aside from the many criticisms already made about the Banking Union12, it should be noted that the absence of harmonisation of the laws in respect of insolvency proceedings and security undermines the effectiveness of European-wide measures which aim to prevent further banking crises. Moreover, further to the discrepancies between the different Member States, we will see that the application by them of ineffective credit laws makes it difficult to assess the potential loss a bank will suffer in the event of a counterparty default.

The question which arises is the following: how can the activity of banks be effectively regulated at a European level if the relevance of the assessment of counterparty risk depends entirely on the adoption by Member States of a uniform and effective credit law?

Having considered the existing research, both empirical and academic13, we advocate the following: • A harmonisation at a European level of the law of security interests based on a functional approach, which would simplify to the greatest extent possible the rules governing the creation and perfection of security; • For large companies, a harmonisation across the European Union of the rules which apply upon insolvency; and • For smaller companies, Member States remain free to apply national law in the event of insolvency, with such cases being dealt with at the level of each Member State.

From November 2014, the European Central Bank (or ‘ECB’) will ensure the coherence and continuity of the application of the ‘single rulebook’14 in the eurozone. Prior to taking on this role, it is currently conducting a comprehensive review of the balance sheets of European banks (supervisory assessment, asset quality review, stress test). In particular, the asset quality review aims to accurately assess the risks such assets incur. According to Benoît Coeuré, ‘the review of bank balance sheets which the ECB is currently carrying out is crucial. If it is perceived as being sufficiently strict and objective, it will allow confidence in the sector to be reestablished’15. In order to improve the effectiveness of the capital requirement rules and contribute to the credibility of the bank balance sheet review, it is therefore vital to require Member States to adopt a body of uniform rules which are as effective as possible. Such harmonisation of the underlying values in the calculating the credit risk which applies to banks will, in our opinion, determine the success of the Banking Union and represents a new challenge for the European Union.

The success of the Banking Union depends upon the credit law being effective (Part. I.); a number of proposals for the harmonisation of the credit law at a European level will be advanced to ensure the success of this project (Part. II.).

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Further to the above

Methods for calculating the capital ratio according to European rules and an overview of the risks associated with a disparity between the actual exposure of a bank to credit risk and the predicted exposure for the purpose of calculating its capital ratio requiremen.

The capital ratio of a bank is expressed as a percentage of its total risk exposure to such institution, which includes, among others things, a weighted exposure amount in respect of credit risk.

This amount is calculated either in accordance with a standard approach following the method of calculation set out in the regulation, or according to the internal risk rating policies of the bank exposed to such risk.

In the first case, risk weightings are applied to each exposure, which are classified according to the quality of the debtor within each category. Exposures to companies are calculated using a credit assessment which assigns a quality level (for example, 20% risk weighting for level 1). In the second case, the institution uses a calculation of its own, for which it must seek authorisation.

The weighted credit risk exposure amounts are calculated using to the following parameters: PD (Probability of Default), LGD (Loss Given Default), EAD (Exposure At Default) and M (Maturity). In this context, the amount of estimated losses are calculated as follows: (EL) = PD * LGD. If the institution is not authorised to use its own loss estimations in the event of default (LGD) in accordance with Article 143 of the CRR regulation, it must use the values provided for in Article 161 of that regulation for debts in respect of companies (for example, 45% for senior debt; 75% for junior debt).

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These percentages are set arbitrarily and do not take into account the rules which will apply to the company in the event of default which may, with varying levels of effectiveness, ensure that senior creditors will not have to bear the losses of the company and junior creditors will retain rights in respect of the company.

By way of illustration, violations in the order of the absorption of the losses are very common among creditors and shareholders when applying French insolvency law16, whereas they are much less common upon the bringing of insolvency proceedings in the United Kingdom. In certain situations, the senior creditors of French companies can find themselves having to absorb of the debts of the company pari passu with the junior creditors, despite subordination agreements to the contrary.

When the debt is guaranteed with security, reducing the credit risk, the estimated loss amount can be lowered provided that the security meets the eligibility requirements imposed by law.

The bank holding the debt is then entitled to reduce its capital. For this reason, only a percentage of the loss in the event of counterparty default is retained for the purpose of calculating the capital ratio. Percentages are calculated according to the rank and nature of the security (for example, for junior ranking security over commercial real estate the LGD must be at least 65%). These percentages are fixed no matter which

credit law applies in the jurisdiction in question and do not reflect the ability of security holders to enforce their priority right vis-Ă -vis other creditors.

The use of obligatory fixed percentages required in calculating the LGD for capital requirements leads to a disparity between, on the one hand, the bank balance sheet assets, whose value is indexed according to the real counterparty risk, resulting in a variable market price depending on the creditworthiness of the debtor and, on the other hand, the liabilities of the bank balance sheet, for which the value of capital requirements depends on fixed calculation terms. This results in a disparity between the real asset risk and the risk covered by the projected liabilities. The result is a reduction in the efficiency in the capital requirement rules, as the amount of capital will not be sufficient to absorb losses related to a downgrading in the value of bank assets.

Even if a bank is permitted to use its own estimates rather than the provisions of the regulations, it may still be penalised by a legal framework which is unlikely to respect its rights, the effects of which are unpredictable, making it difficult to assess the risk of loss in the event of a default.

Part. I The effectiveness of the credit law: a condition of the banking union ‘The economy needs credit, credit needs security and security needs a legal regime that ensures its effectiveness in the event of the insolvency of the borrower.’17 This statement, widely heard and accepted, invites us to return to the role of the law of security interests, insolvency law and the factors which determine their effectiveness.

Research on the general effectiveness of the law, by which we mean the conditions required from a legal framework to allow the use value of assets to be maximised, is important in order to improve the cohesion between the capital requirement rules and the credit law. In this respect, better coordination of the various areas of the law would make it easier to predict the consequences associated with the default of a bank’s counterparty. Such coordination would make it possible to accurately predict the loss which the bank could suffer as a result of the default of its counterparty, so that the quantum of the potential loss can be used as a parameter in determining the amount of its capital requirements. However, as we shall see, the law of security interests and insolvency law can only be effective if the outcome of the insolvency process in respect of such defaulting counterparty is predictable. Better correlation between the capital requirements regulation and the actual credit risk to which banks are exposed assumes that the credit law is effective. This is unfortunately not the case in most Member States. It is therefore important to understand which factors determine the effectiveness of the law of security interests (A.) and insolvency law (B.) in order to make proposals for reform.

A. The effectiveness of the credit law as determined by the effectiveness of the law of security interests 1. The advantages and disadvantages of granting security The granting of security over assets does give certain advantages.

For the debtor It has been shown that, if all other parameters are equal, the granting of security to the lender reduces the cost of credit18, which represents an undeniable advantage for the debtor but also a constraint when it is in good financial health19, as the creditor may have a right of control in respect of the encumbered assets. However, in the event of the liquidation of the debtor, it will not matter to the debtor whether the security it

has granted benefits privileged creditors or unsecured creditors.

For secured creditors In a credit relationship, lenders need to protect themselves against a number of risks, mainly (i) the illiquidity risk associated with the debt in the event of a delay by the debtor in performing its obligation and (ii) the risk of insolvency of the debtor. Given the unenviable position of an unsecured creditor facing these two risks20, lenders often require that certain guarantees be granted in their favour when their debtor is in a fragile financial situation. Such guarantees only offer protection21 if they remain enforceable notwithstanding the opening of insolvency proceedings against the debtor22. Indeed, when the debtor defaults, the security allows the creditor to avoid having to compete with the unsecured creditors of the debtor, thanks to its preferential right under its security (droit réel accessoire)23 which it holds in respect of the encumbered asset. In order to be effective, it must continue to be enforceable even in the event of the opening of insolvency proceedings.

For unsecured creditors The granting of security is likely to affect the rights of unsecured creditors, as encumbered assets will no longer form part of the pool of assets available to creditors upon an insolvency. This is especially disadvantageous for creditors existing prior to the granting of security, whereby the debtor’s assets which had previously formed part of the debtor’s unencumbered pool of assets, are subsequently charged to secure a new debt. However, in circumstances where the encumbered assets are acquired by the borrower with the new funding, the risk of a transfer of wealth to the detriment of existing creditors is avoided.

2. Conditions for the effectiveness of security The legislature and the law of security interests Given that the granting of security allows the borrower to reduce the cost of borrowing, the credit law should (i) allow flexible conditions for the creation of security and (ii) ensure that the preferential rights of secured creditors which

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arise from such security in the event of the debtor’s default be respected.

To achieve such a result, the legislature has four means of intervention24 : • the nature of the assets or rights which may be subject to a security interest25; • the methods of making security interests public and enforceable against third parties; • the methods for enforcing such security; and • lthe scope of the priority rights over the encumbered assets of creditors who are competing against other creditors of the same debtor upon the opening of insolvency proceedings.

The existence of a disparity between the respective laws of Member States regarding the nature of the assets or rights that may form the subject of a security interest and the measures required to make such security public and enforceable against third parties undermines the effectiveness of the capital requirement regulations. Indeed, it is far more difficult in these conditions to make the counterparty risk conform with the rules on capital requirement.

This is even more difficult in some Member States, such as France, where the methods of enforcing security or the extent of the priority rights of secured creditors are varied according to the nature of the encumbered assets (by distinguishing, for example, according to the tangible or intangible nature of the asset in question). For this reason, as we shall see, a reform of securities law is a prerequisite for the harmonisation of insolvency law at a European level.

Moreover, even if the Member States are able to agree on the nature of the property or rights which may form the subject of a security interest and on the publicity measures to be taken, the existence of significant differences between the Member States in the methods of enforcement by creditors of their security and their priority right over the other creditors with whom they may come into competition in the course of insolvency proceedings is also an obstacle to the

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effectiveness of the capital requirement regulation. In other words, as the effectiveness of security law varies from Member State to Member State, it is much more difficult to make the capital requirement regulation conform with the counterparty risk. In this regard, the effectiveness of the law of security interests depends mainly on how the legislature deals with these two parameters.

Respect for the rights of secured creditors In order to be effective, the law of security interests must ensure that the rights of secured creditors be respected. If such rights are not respected, creditors (predominantly banks) may be tempted to lend less readily, which would have the effect of forcing companies to use other, more expensive sources of financing, such as leasing or factoring.

The safest way to ensure that the rights of secured creditors are respected would involve allowing them to enforce their security upon the default of a debtor. Creditors could then expect to be repaid from the proceeds of the sale of assets before their value decreases as a result of, for example, the opening of insolvency proceedings. When considering how best to harmonise the capital requirement rules with the credit law, enabling banks to enforce their security on all occasions does appear to be attractive. Evaluating the loss which would be suffered in the event of a default would be relatively simple if banks can rely on the fact that, when they need it, they can expect the rapid cooperation from the courts in enforcing their rights.

However, this situation cannot be advocated when such enforcement of security can lead to an unnecessary destruction of value for the debtor.

Such is the case when the enforcement of security over the assets of a viable, but over-indebted business leads to it losing its assets and therefore having to cease its business activity. Allowing creditors to enforce their security appears even more inappropriate given that, under certain conditions, insolvency law can offer a similar level of protection without requiring them to enforce their

security. It is immaterial whether the security is ultimately realised, if it gives its holder a priority right ahead of other creditors, guaranteeing that they will lose their right to claim an interest in the debtor’s assets before a creditor benefiting from security in respect of the given asset. As we shall see later, provided that insolvency law is effective, it is possible to reconcile the objective of avoiding unnecessary destruction of value with the creditor’s need to be able accurately to pre-estimate its loss in the event of a counterparty default. If these goals are achieved, the capital requirement rules will be more adapted to the actual credit risk borne by banks.

Therefore, respect of the rights of secured creditors upon the opening of insolvency proceedings against a debtor is principally based on two principles: • the principle of ‘no creditor worse off’, whereby secured creditors must not be treated less favourably during a rescue procedure (procédure de sauvetage) than if they had been able to enforce their security. In this way, a rescue procedure for a debtor which involves a stay of proceedings is justified only if it allows more value to be preserved than a legal liquidation procedure (liquidation judiciaire), which would lead to a cease on all business activity; and by extension, • a respect for an order of priority which dictates that shareholders and unsecured creditors are to absorb the losses of the insolvent company prior to secured creditors. From this point of view, the secured creditor should not be affected by the effects of the insolvency proceedings (for example, via a reprioritising of debts at a fixed interest rate), while shareholders and unsecured creditors retain rights in the company (provided that the value of the security is greater than the amount of the debt it secures).

A respect for the above principles will render the law of security interests effective. However, this can only be achieved if insolvency law is equally effective.

B. The effectiveness of the credit law as determined by the law of insolvency proceedings Academic studies analysing the law from an economic viewpoint have identified two main objectives of insolvency law: (i) facilitating access to credit (socalled ‘ex ante’ effectiveness) and (ii) maximising the use value of the assets of the defaulting debtor by transferring control of the business to the party for whom it has the greatest value (so-called ‘ex post’ effectiveness)26.

Ex ante effectiveness in the law if insolvency Insolvency law will be ex ante effective if, along with the law of security interests, it encourages creditors to make optimal investment decisions. The ex ante effectiveness of insolvency law is therefore based on the same criteria that determine the effectiveness of the law of security interests which were mentioned above.

Ex post effectiveness in the law if insolvency Insolvency proceedings will be ex post effective if they transfer the control of the business to those who have the greatest incentives to maximise the use value of the company’s assets. In other words, the exclusive right to decide the fate of the company should return to so-called ‘key’ creditors27, that is to say to those creditors who will only be partially repaid in accordance with the proposals made in the insolvency plan (this is the class of creditors holding the so-called ‘fulcrum security’ – the portion of debt whose value will be significantly lower). If the control of the company is transferred to the person who is most willing to pay the best price for it, or rather, the person who can pay to all third parties with rights over the assets of the company the largest compensation in respect of their rights (regardless of whether or not such compensation is

actually paid), the insolvency proceedings can lead to a state of optimal balance. This has the following two consequences: • the insolvency proceedings should facilitate the continuation of the activity of viable (and therefore profitable) companies no matter whether such continuation occurs within the same legal entity or through a third party (which would lead to the legal liquidation of the viable company). It is important to understand here that the restructuring and liquidation (without a cessation in the business activity) may be two sides of the same coin, where these two procedures are used to achieve a single objective – the maximization of value of the assets of the company; and • when the liability of the company is greater than the value of the encumbered assets, it is necessary to transfer control to the secured creditors, because they have the greatest incentive in maximising the use value of the assets of the business. They are essentially in the position of having lost the right to be repaid in full and therefore have an interest in the company’s successful recovery. However, not having entirely lost all right to be repaid, they are less likely than those who have lost everything, such as shareholders, to take disproportionate risks at the company’s expense in the unlikely hope of improving their fate.

Insolvency law can therefore be considered to be ex post effective only if (i) the provisions of the rules relating to companies in financial difficulty give effect to the two principles above and (ii) judicial institutions provide the effective implementation of these rules.

The quality of juridical institutions Bearing in mind that the nature of the law cannot be separated from the conditions of its application28, the quality of the judiciary plays a crucial role in how the law, in particular insolvency law, is applied. The ex post effectiveness of insolvency law is of course determined by the ability of the commercial courts to understand the complexity of the initial

agreements between the parties (that is, financial documentation, the terms and drafting of which can sometimes be very complex) and to enforce their various provisions, in particular the priority for payments and absorbing losses.

While these courts may be able to override the initial contractual agreements of the parties and function as a genuine ‘economic judiciary’29, much as they can in France, they cannot play their role and ensure the ex post effectiveness of insolvency law. Indeed, if the fate of the debtor is decided at the discretion of the judges rather than on the value of the business, which would allow those holding the fulcrum security described above to be identified, the ex post effectiveness of insolvency proceedings cannot be guaranteed. Apart from by way of a substantial reform to insolvency law, this situation can be remedied by ensuring the reliability and effectiveness of the judicial institutions called upon to implement the law, including via the interdisciplinary training of judges in law, economics and management as well as through the accumulated specialisation of the commercial courts30.

In order to be effective, any reform of the law of the credit must necessarily involve a reform of both security law and insolvency law jointly: the reform will be proof of their mutual effectiveness. However, such a result is difficult to obtain.

As the evolution of finance has complicated corporate balance sheets, many of the reforms that have been introduced have been limited to correcting certain peripheral problems which had been noted, and have in fact undermined the effectiveness of the legislation.

The respective weaknesses in the laws of the Member States of the European Union and their disparities, which were made all the more obvious in the context of both the financial crisis and globalisation, damage the financing of their economies, particularly the financing of SMEs. This calls for a harmonisation of the substantive law at a European level.

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Part. II

Proposals for the harmonisation of the credit law

The discussions in the following paragraphs will focus on proposals for the reform of the substantive rules that will determine both the success of the Banking Union31 and the effectiveness of any reform to the French credit law. Due to profound changes in the economy and in finance, the way in which we deal with failing businesses needs to be radically overhauled.

Any questions of an institutional32 or procedural33 nature will therefore not be dealt with.

As the discussions above have shown, a reform in insolvency law at a European level cannot be effective if the law of security interests continues to be regulated at a national level. Any reform of insolvency law at a European level presupposes a prior harmonisation of the law of security interests, also at a European level. It is for this reason that the harmonisation of the European credit laws should be based on a reworking of the fundamental concepts of the law of security interests (A.), insolvency law (B.) and should ultimately be implemented through EU legislation (C.).

A. Harmonising the law of security interests at a European level by adopting a functional approach towards security over assets 1. The functional approach towards security over assets Rethinking the political and redistributive approach to the credit law The legal systems of the twenty-eight Member States vary in a number of ways in respect of their approach to the credit law34: for example, the procedures for the creation and publicising of security, the number, basis and amount of legal privileges, the criteria for the opening of insolvency proceedings, the fate of security once insolvency proceedings are opened, the role played by the courts, the place in the order of priority granted to each creditor, the fate of the debtor in financial difficulty, and so on. These differences reflect the numerous ways in which the credit law can be structured. In certain jurisdictions the insolvency process has a

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‘redistributive’ aim and is used to pay certain categories of privileged creditors (mainly commercial and fiscal creditors) by introducing a number of legal privileges which give priority status to such creditors over other classes of creditor35. This approach hinders the effectiveness of insolvency proceedings, which, in order to be effective from an economic point of view, must allow a maximum value to be generated. However, such a goal cannot be achieved if insolvency law is designed in such a way as to ensure that certain categories of creditor are advantaged regardless of the order of priorities initially agreed between the various classes of creditor. Creditors who are disadvantaged by this function of the law will refrain from investing in the company, even if their intended investments could prove profitable. In this respect, a functional approach to the credit law, as promoted by the respective governments of a number of Member States, (i) would allow us to rid ourselves of obsolete legal typologies36 and (ii) would provide the most easily accessible and understandable frame of reference to lawyers who are less familiar with this area. The numerous points of convergence in these very jurisdictions, as well as the number and importance of the academic works which discuss harmonising these laws advocate the pursuit of a project of substantive harmonisation of the credit law at a European Union level.

Rethinking the notional approach to the law of security interests The law of security interests of several Member States of the European Union remains anchored in a notional approach, that is to say, an approach that allows the legislature to fix the exhaustive list of the various possible forms of security and to define a specific legal regime for each of them37. This approach obliges the legislator to establish forms of security that can only be based on different classes of assets and rights which are recognised in its national law alone, which inevitably leads to an unnecessary accumulation of legal means of creating security38. At a European level this ultimately leads to a plethora of possible forms of security and augmented costs for potential investors who have to determine the rights of holders of the given form of security in the event of debtor insolvency in order to determine their credit risk. Indeed, adopting a notional approach towards security does allow the national legislature to take into account the peculiarities of each form of security, not only at the point of creation, but also upon their enforcement, with the level of protection allocated to each creditor being dependant on the type of security over the encumbered asset they hold during a debtor’s insolvency proceedings. Ultimately, the notional approach leads to the creation of a law of security interests which is far

too complex and which is indecipherable for creditors.

Adopting a functional approach to the law of security interests It is possible to envisage the law of security interests differently. One could in fact dispose of the notional approach (and therefore the respective legal typologies of each Member State) and the complications it brings with it, by adopting a functional approach to the law of security interests. This approach gives precedence to the actual effect of the security, rather than its form. Whatever the nature of the encumbered asset, it must be possible to give the creditor a priority right over other creditors of the same debtor, subject to compliance with the appropriate procedural rules. In order to make the priority right of the secured creditor enforceable against others, the procedural rules must set out the method for publicising each type of security. Experience has taught us how important it is to publicise the existence of security and to reduce the cost creating it, the number of creditors and the types of asset appearing on the balance sheet of the debtor. In this context, it is appropriate to adopt a functional approach to the law of security interests across all Member States of the European Union. As a result, the various forms of security would no longer be distinguished by the type of asset which they are intended to charge, the rights which they are supposed to confer and quality of the debtor who grants them, but rather according to the effect of their guarantee. The validity of the security would depend on whether: • the debtor holds rights in respect of the encumbered asset; • the beneficiary has provided some sort of valuable, sufficient consideration to the debtor in exchange for the security; • the parties enter into a written security agreement which accurately describes the encumbered asset(s); and • the procedures for publicising and/or making the beneficiary’s rights enforceable are clearly defined in the security agreement.

In this respect, some issues are avoided in order to simplify the creation of security to adapt it to the needs of the parties involved, namely: • The question of the legal nature of the right of the secured creditor who benefits from the guarantee (a real or notional right of retention, a right of ownership) is no longer important, as the guarantee does not result from the way in which the guarantee operates judicially. With a functional approach, the parties are indeed free to create security by using the method of their choice (for example, lease, trust, pledge, sale) provided it has the function of guaranteeing the performance of an obligation and the conditions to validly execute the security agreement are met; and • The question of whether the security (and any potential transfer) would constitute a right of ownership are also avoided because, according to the functional approach to security interests, the creation of a security does not involve a transfer of ownership in respect of the encumbered asset. It would therefore be the responsibility of the parties to codify any potential transfer of ownership in the security agreement, but such a transfer of ownership would not be an essential or determining element of the security and the rights which are derived from it.

Such an approach would avoid the adverse effects associated with an unnecessary and counterproductive increase in the number of forms of security and would ensure that the rights of secured creditors are recognised as being enforceable in a more rational and effective manner if insolvency proceedings being opened against the debtor. Further, in the context of bank balance sheet reviews and the development of prudential regulation at a European level, such an approach would no longer require us to take account of the different types of security recognised across the Member States. The only concern would then be accurately determining the value of the encumbered assets in order to determine the quantum of the creditor’s

rights which would need to be guaranteed upon the opening of insolvency proceedings against the debtor.

Comparative law can provide us with many examples of national legislation with a functional approach to the law of security interests. Within the various legal systems which have opted for such an approach, a number of types of security are noted which could inspire the European legislature, such as: • the US “security interest” américain39; and • the Quebec mortgage over tangible assets (l’hypothèque mobilière québécoise)40.

2. The functional approach to the law of security interests and the opening of insolvency proceedings Adopting the functional approach as advised above requires us to admit that: • if the business activity of the company is not viable, the secured creditor should be able to demand payment of the sale price of the encumbered asset without competing with the other creditors, which appears to be reasonable given that the direct enforcement of the security would not cause ay destruction of value; • if the activity of the company is viable, the secured creditor should still be able to assert its rights vis-à-vis other creditors, including the shareholders, and see his priority right respected regardless of whether or not the legal entity is liquidated, as only the preservation of the value of the business is important; • by way of exception, provided that the business activity of the company is viable and the scope of the security is wide enough not to lead to the distribution of the entirety of the pool of assets of the business upon the enforcement of such security (which would constitute a destruction of wealth), the secured creditor should be able to require the judge to lift the stay over claims in order to proceed with the ordered transfer of the encumbered assets which are not necessary for the continuation of the business; and

31

• by way of exception to the previous point, even in the absence of a risk of destruction of wealth, the sales process could be assigned to more junior creditors, subject to them being designated as the key creditors according to the value of the business of the company41, to avoid destroying the value of the business, in cases where their fate would otherwise be placed exclusively in the hands of more senior creditors.

B. European harmonisation of the methods for dealing with default by adopting an approach based on the value of the business Proposals have been made for the harmonisation across Member States of the methods of dealing with debtor default by establishing a dual system which would reflect the suggested introduction of the functional approach to the law of security interests. Such new system would require a new European procedure to be set up which would apply automatically if certain thresholds are exceeded (1.a) or optionally under certain conditions (1.b), and would involve: • at the European level, a rescue procedure42 inspired by economic research and the highest international standards, the aim of which would be to achieve quickly, transparently and as simply as possible the restructuring of the balance sheet and the reduction of the debt of the business and which would apply automatically once certain thresholds are met (2.a);

32

LABEX LOUIS BACHELIER

• at Member State level, a harmonised liquidation procedure based on the English law model (2.b).

1. The distinction between the treatment of debtor default at a European level and at a national level a. The thresholds for automatic application of the European procedure for the treatment of businesses in financial difficulty The proposed harmonisation of the methods of dealing with debtor default at a European level can be divided into two separate procedures. The establishment of European regulation of the methods of dealing with debtor default assumes that two separate procedures will be used, considering the particularities of the financial difficulties encountered when dealing with large businesses.

In order to take into account the nature of these difficulties, we propose the establishment of a rescue procedure which will be automatically applicable to companies that exceed the thresholds of the definition of an SME according to European Community law.

According to the guidelines proposed by the European Commission in its Recommendation 2003/361/EC43, the rescue procedure envisaged would be automatically applicable to businesses which: • employ 250 people or more, and • have an annual turnover exceeding EUR 50 million, or an annual balance sheet total exceeding EUR 43 million.

The recommended solution would have the advantage of: • taking into account the particularities of the difficulties experienced by businesses exceeding the thresholds; • taking into account the particularities of the difficulties experienced by businesses exceeding the thresholds; • limiting the duration of the procedure by establishing a regime which applies automatically once certain thresholds are met in accordance with Recom-

mendation 2003/361/EC of the European Commission. b. The possibility of opting into the European procedure for the treatment of businesses in financial difficulty Considering the discussions above and in order to achieve the objectives we have already mentioned, it would be possible to allow certain businesses which do not exceed the thresholds for eligibility for an automatic application of the proposed rescue procedure, but which nonetheless display obvious viability in their business activities, to opt into the application of this procedure. It would then be necessary to determine precisely the conditions giving rise to such a right to opt in so as to avoid any abuse thereof, which would possibly lead to a destruction of wealth. It may also be necessary to determine the remedies available for the benefit of a company whose viability is recognised, but which is yet to be proven, as such a situation could deny shareholders the opportunity to implement a rescue procedure in respect of the company which may still prove successful.

2. Proposed methods for the treatment of debtor default a. A European Union regime inspired by the American model Despite the recent criticism it suffered44, Chapter 11 of the United States Code is a model of insolvency regulation which has inspired a very large number of studies of the economic analysis of the law. In light of the results of these studies, it appears to be the regime best suited to ensure a rapid restructuring of viable businesses experiencing overindebtedness. In fact, the rules contained in Chapter 11 allow a certain objectification and rationalisation of the treatment of debtor default. Bearing in mind these elements, the proposed European procedure would consist of two main stages:

· Stage 1 Determining the viability of the business • Encouraging parties to negotiate The proposed procedure must encourage parties to consult each other prior to any financial difficulty in order to determine the value of the business without any (judicial) enforcement proceedings. Such proceedings should be opened at the request of an officer of the company, provided that this does not constitute a breach of the rights of the various creditors. Encouraging the parties to negotiate will only be effective provided that insolvency proceedings be put in place the outcome of which will not present any ambiguity or uncertainty about the fate of: - shareholders (risk of squeeze-out), and - unsecured creditors (risk of debt not being repaid).

• Determining the value of the business The proposed procedure must allow the parties to determine the value of the defaulting business following negotiations. The value of the business (which corresponds to the present value of future cash flows of the business if its business activity continues) can then be compared to the liquidation value of the company (which corresponds to the proceeds of the sale of the business either in its entirety to a single buyer, or asset by asset - net of the costs associated with the sale) and its level of indebtedness, that is to say, the value of its debts.

These comparisons will allow it to be determined whether: - the business is viable and is in good financial health, (Value of the business > Liquidation value) - the business is viable but over-indebted, (Value of the debts > Value of the business) - the business is not viable. (Liquidation value > Value of the business) Based on these comparisons, it will then be possible to choose the alternative

which will allow a maximum preservation of value: - the liquidation of the non-viable business, or - the rescue of the viable but overindebted business. · Stage 2 Accelerating the liquidation of non-viable businesses and the rescue of viable businesses through the restructuring of their balance sheets (and the associated reduction in debt) or their sale to a third party This simplified procedure completed outside of any judicial framework must allow: - the acceleration of any amicable liquidation prior to any financial difficulties and without waiting for any payment default or the first signs of any destruction of value cause by financial distress; and - the acceleration of the rescue procedure of viable businesses according to a three-stage dynamic.

• Requesting recovery plans The proposed procedure should allow for reorganisation plans to be requested in respect of the defaulting business, firstly from the shareholders, who would benefit, as under U.S. law45 from a period of exclusivity to present a plan.

Such exclusivity would be subject to a time limit to allow other creditors (including employees) to propose better offers subsequently.

• Granting the power to creditors willing to write off part of their debt ‰

Identifying key creditors By requiring the authors of any recovery plan or sale plan to classify creditors according to their priority (taking into account the existence of the subordination agreements and the granting of security) into three classes: - creditors who will be fully repaid, - key creditors who will not be fully repaid, and - creditors who will not be repaid.

‰

Granting the right to vote on the plan to the key creditors

The key creditors are those who will have the greatest incentive in maximising the value of the business (which will determine the amount of their repayment). They will then have the greatest incentives to remedy the financial difficulties and for this reason, they must therefore be the only ones with the power to approve or reject the plans.

These creditors will in effect bear the consequences of that choice.

• Entrusting the sole power to approve the plan to a judge In the proposed procedure, the judge would check only the validity of the reorganisation plan, by ensuring that the agreement of key creditors was validly obtained and by allowing, if necessary, the plan to be imposed on shareholders as well as other creditors.

• In certain circumstances, authorising the accelerated sale of assets In some cases, the opening of insolvency proceedings can be particularly detrimental to the survival of the business - it is often said that value of the business can melt like an ice cube - in this situation, under the control of the judge, it must be possible to resort to the accelerated sale of viable business assets in order to preserve their value. b. A liquidation procedure for small businesses at European Union Member State level for the continuation where possible of business activities The difficulties encountered by small businesses are not identical to those of large businesses, which are often viable but over-indebted, and the solutions which apply to them are often not relevant to small businesses for a number of reasons:

• When dealing with small businesses, it is unrealistic to hope to be able to encourage parties to anticipate financial difficulties as early as possible through the rules of any insolvency proceedings.

33

Creditors cannot afford to monitor closely the development of their debtors’ respective financial situations.

In addition, officers of the company often do not have the necessary perspective to foresee any financial difficulties. They tend to be naturally optimistic and often they will not realise the seriousness of their situation until there is a payment default; • The assets of the business are often illiquid, so it is unlikely that a third party buyer able to take over the business activity will be easily found. If the creditor believes that the company’s business is viable and it is therefore necessary to avoid dismantling the business in order to improve its rate of recovery, then it must negotiate with the officer/shareholder and accept a reprioritising of its debts; and • Given their size, small businesses have only very small financial reserves and therefore the fragility of their situation makes a particularly rapid resolution of their problems even more necessary. Indeed, the opening of insolvency proceedings lasting for a period of several months often leaves little chance for a genuine recovery of these businesses.

For this reason, public authorities should not try to encourage the officers of the company to deal with all future financial challenges at all costs (as is the case in France, by leaving all control over the outcome of insolvency proceedings with such an officer until there is a payment default, which is extremely disadvantageous to creditors), but rather focus on reducing the cost of any default by simplifying the rules for processing the insolvency. The objective here is to allow viable small companies to be able to restructure rapidly their balance sheets following a default. Below the thresholds previously mentioned, an accelerated liquidation procedure under the control of the main creditor, who will often be the holder of security over the assets of the debtor, does seem to be the most appropriate solution in order best to preserve the value of company.

34

LABEX LOUIS BACHELIER

Sweden and England have both passed legislation based on a ‘liquidation’ model of insolvency using two different mechanisms, namely: (i) a transparent and rapid public auction of the business, and (ii) by using an administrative receiver. These two mechanisms could serve as models of the liquidation procedure to be adopted at Member State level

commercial courts. When considering how to implement this at a European Union level, it would be reasonable to acknowledge some reservations about the consistency and effectiveness of the commercial courts across the Member States of the European Union.

(ii) Administrative receivership from the former English system

(i) The public auction of the Swedish system In the Swedish legal system, control of the failing business is transferred to an independent trustee appointed by the court who is responsible for the management vis-à-vis the creditors and for organising the sale of the business at an open public auction. Despite its advantages46, this system is subject to a number of criticisms that cast doubt on its effectiveness. These are based on the fact that the Swedish model: - is not optimal when the failing business belongs to a sector in which all businesses are suffering financial difficulties and therefore such business will not be able to command optimal bids; - requires a cash payment (however, if the business is not broken up so that the various assets can be sold separately, buyers may choose to structure their bid based around a merger or an LBO); - automatically terminates various employment contracts (and therefore creates a risk that prior to insolvency the management will engage in excessively risky projects just before the opening of insolvency proceedings47); and - creates a risk of a ‘fire-sale’ (that is to say an auction in which the assets of the failing business are sold at a discount).

The main shortcoming of the Swedish model therefore seems to be that its success is determined by the effectiveness of its implementation by the

The proposed liquidation procedure could be based on the English legal system, in which a receivership procedure allows a creditor with a floating charge (a security interest over the entire pools of assets of a debtor) to appoint a receiver, so that it can recover the amounts which are due to it from the defaulting debtor.

Such a simplified procedure should allow the automatic transfer of control of the procedure to said secured creditor without any prior need for the value of the business to be assessed.

This result could be achieved by recognising the full effect of contractual clauses which transfer ownership of an encumbered asset to the creditor upon a failure to pay by the debtor (pactes commissoires). If the company is viable, this will allow the accelerated sale of its assets to the highest bidder. The difficulty in finding buyers interested in the assets of small businesses justifies allowing the former officer/shareholder of the company to become the buyer in certain conditions, and even to benefit from a vendor loan, which amounts to renegotiating the terms of the existing loan. Nevertheless, the restructuring of the debt can happen very quickly.

This procedure has also been subject to much criticism, given the risk of fraud in the case of collusion between the principal financial creditor and an officer of the company, to the detriment of other creditors48. To overcome such difficulties, the court must have the means to exercise effective control of fraud risk and the penalty for not filing accounts must be made more considerable (following the model practiced in Northern Europe)49.

C. European harmonisation of the credit law through Community regulation Given the content of the proposals put forward and the urgency to reform the credit law at a European level, it is proposed that such harmonisation be achieved through the use of Community regulation.

The insufficiency of non-binding normative instruments Many international organisations have made ‘soft law’ instruments50 available to Member States wishing to modernise their law of security interests or law of insolvency proceedings. However, these instruments are by their nature only indicative and non-binding, which is insufficient for the purposes of achieving genuine substantive harmonisation.

Method of harmonisation The substantive harmonisation of the credit law at a European level would not violate the principle of subsidiarity to which all European Union action is subject51. Furthermore, such coherence seems particularly appropriate to the law of security interests52. The question that arises is what would be the most suitable process of harmonisation to achieve this aim: • Attempting substantially to harmonise the credit law at a European level through a formal competition between the various national legislations would prove too time-consuming. Although we noted a certain level of overlap in the various national laws of insolvency53, this would nonetheless only materialise across Member States through the adoption of legislation developed in successive stages, which

would unhelpfully complicate the drafting of what is already complex legislation. Moreover, certain formal differences persist, which would encourage law and forum shopping, given that certain Member States, such as France, are known for their debtorfriendly, or even shareholder-friendly regime54, while others, such as the United Kingdom, are known for their creditor-friendly legislature. Such law and forum shopping is rightly denounced by the European Commission55.

legislations on the subject will remain insufficient.

• The use of a European regulation, a directly applicable legal instrument which is binding in its entirety in all Member States58, seems the most effective way of harmonising the credit law at a European Union level.

• Attempting substantially to harmonise the credit law at a European level by bringing together the various national laws around a common model, as happened previously with Community competition law56, appears no more desirable. The current economic climate calls for a coherent, consistent and above all, fast response from the legislature. Waiting many years for the transposition into national law of the provisions of a non-binding European model would only worsen the current economic climate.

• The use of a European directive, an instrument of the European Union law which binds each Member State as to the result to be achieved but leaves the national authorities to choose the form and means implemented to achieve the objectives of such directive57, does not seem satisfactory. Substantive harmonisation of the credit law by using a European directive does not ensure the legal certainty, predictability and rapidity which the proposed reform should provide. If a Community directive can set the aim of protecting rights, the respective legislatures of the various Member States must take the necessary measures for the required legislation to be adopted at a national level, allowing such goals to be achieved in the national legal regime, which can prove to be a very long process, depending on local and short-term political constraints and the complexity of existing legislation. Thus, for as long as a substantive and comprehensive harmonisation of the credit law remains outstanding, the existence of only points of overlap between national

35

CONCLUSION

The aim of single supervision of banks by the European Central Bank (the first pillar of the Banking Union) and the Basel III regulations have the common characteristic of taking into consideration macro-prudential and systemic parameters in the calculation of the risk of bank default59. In this context, the system of valuing assets plays a key role, insofar as it is an indicator of the solvency of a bank. As the vast majority of banking assets are rights to be repaid of sums of money, the assessment of counterparty risk is crucial. In this respect, the applicable credit law, namely insolvency law and the law of security interests, is essential as it determines the effectiveness of the exercise of the creditor’s rights in respect of the debtor in case of the debtor’s insolvency. The recovery rate of the bank on a bad debt depends on the effectiveness of the credit law. This, however, varies from one Member State to another. Therefore, the recovery rate for debts is also variable.

The harmonisation of prudential capital requirements and bank asset valuation according to common criteria is meaningless if the credit law is also not harmonised across the European Union. As banking counterparty risk must be quantified according to consistent parameters, insolvency law and the law of security interests should be revised thoroughly to achieve a truly European credit law. This is an essential step towards restoring investor confidence in the European banking sector.

Other reasons also advocate a harmonisation of rules of law credit. There is an urgent need to overhaul the credit law in response to the profound changes in the economy and finance, which require radical alterations in the way in which we deal with failing businesses. The intense competition between financial markets and economic areas makes the credit law all the more important, as it is an essential parameter for investment decisions. This is an opportunity to develop at a European level a common credit law based on a streamlined law of security interests and law of insolvency proceedings, allowing both the financing of our economy as well as the optimal treatment of insolvency and the taking into account of the various developments in the current economic environment.

In addition, the business models of companies in many sectors of the economy have been renewed as a result of a number of pressures (the evolution of digital technologies, new financial requirements, and so on). An absence of a market allowing for the optimal reallocation of assets will lead to business closures and, ultimately, to the destruction of value. It is therefore important to consider how to ensure the best reallocation of the assets of non-viable companies and, in this regard, insolvency law and the law of security interests are essential parameters.

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NOTES

1

3 European Commission, Press Release dated 20.12.2013, Nr. IP/13/1301.

any deterioration in the creditworthiness of the debtor influences its ability to repay and therefore the probability for the creditor to be repaid in full at maturity. The solvency of the debtor is taken into account when calculating the value of the debt as follows: the total amount of the debt or ‘the total amount of exposure to counterparty risk’ (the ‘Exposure at Default’ or ‘EAD’) is multiplied by a risk indicator expressed as a percentage, the ‘loss in case of default’ (‘Loss Given Default’ or ‘LGD’). The result corresponds to the amount of the estimated loss, which is in turn attributed to the projected repayment of principal and interest payments. The higher this amount is, the higher the risk of the debt, which leads to a decrease in its value.

4

8

In respect of the bailout methods in Europe, see: European Central Bank, Legal Working Paper Series, Nr. 8, July 2009 ; and in the United States: Financial Crisis Inquiry Commission, The Financial Crisis Inquiry Report, january 2011.

2

This amount corresponds to amount paid for the shareholding that the State holds in Dexia, reduced only by the payment of certain guarantees which had been granted. Cour des Comptes, Rapport public thématique, Dexia : un sinistre coûteux, des risques persistants, July 2013, p. 167.

V. ACHARYA, I. DRECHSLER, P. SCHNABL, Pyrrhic Victory?

Bank Bailouts and Sovereign Credit Risk, NBER Working Paper, No. 17136, June 2011: “We show that the announcement of financial sector bailouts was associated with an immediate, unprecedented widening of sovereign CDS spreads and narrowing of bank CDS spreads; however, post-bailouts there emerged a significant co-movement between bank CDS and sovereign CDS, even after controlling for banks' equity performance, the latter being consistent with an effect of the quality of sovereign guarantees on bank credit risk.”

5

In accordance with the European Commission’s recommendation 2003/361/EC of 6 May 2003 concerning the definition of micro, small and medium enterprises, SMEs are businesses whose workforce is less than 250 persons and whose annual turnover does not exceed € 50 million or whose annual balance sheet does not exceed € 43 million.

In this section, unless otherwise specified, the word ‘security’ (‘sûrété’) is used exclusively to refer to security over assets (‘sûrétés réelles’).

9

S. DAVYDENKO, J.R. FRANKS, Do Bankruptcy Codes Matter? A Study of Defaults in France, Germany, and the U.K., Journal of Finance, vol. 63, (2008).

10

Ibid. The authors sought data from ten commercial banks in these three countries relating to over 2,000 SMEs with a turnover of less than € 75 million who defaulted on their bank debt between 1996 and 2003.

11

Recommendation of the European Commission, 12 March 2014, C(2014) 1500 final, cons. no. 4.

12

P. LEGRAIN, Europe’s Bogus Bankig Union, Les économistes de project syndicate, Les Echos, 23 April 2014.

6

The overhaul of the European financial framework is based primarily on strengthening the prudential rules relating to banking institutions; this is the aim of the 'CRD IV' package, which entered into force on 16 July 2013 and transposes the Basel III Accord in the form of a Regulation and a Directive. In response to the financial crisis, these provisions are intended to (i) enhance the level and quality of capital, (ii) decrease bank leverage, (iii) improve the management of liquidity risk through the creation of two liquidity ratios (the 'liquidity coverage ratio' with a nominal period of one month and 'Net Stable Funding Ratio' with a nominal period of one year) and (iv) improve the management of counterparty risk.

13

See UNCITRAL, Legislative Guide on Secured Transactions, 2009 ; UNCITRAL, Legislative guide on Insolvency Law, 2004; UNCITRAL, Model Law on Cross-Border Insolvency, 1997; The World Bank, Principles and Guidelines for Effective Insolvency and Creditor Rights Systems, 2001 ; International Monetary Fund, Orderly & Effective Insolvency Procedures, Key Issues, 1999 ; European Bank for Reconstruction and Development, Model Law on Secured Transactions, 2004.

14

This ‘single rulebook’ is a body of legislation governing all financial stakeholders and products: the banks only have to comply with a single set of rules across the Single Market.

7

The assessment of the value of a right to enforce a debt requires the assessor to take into account the current value of all cash flows to be paid to the creditor, including both the percentage of the principal and interest payments. As a result,

15

B. COEURE, For the ECB, “la France doit améliorer sa compétitivité”, Entretien, Le Monde, 22 April 2014.

37

16

See, S. VERMEILLE, A. BEZERT, Sortir de l’impasse grâce à l’analyse économique du droit : Comment rendre à la fois le droit des sûretés réelles et le droit des entreprises en difficulté efficaces ?, RTDF, n°4-2013/n°1-2014, p. 168 ; S. VERMEILLE, A. BEZERT, L’éviction des actionnaires en amont de la cessation des paiements : un impératif pour lutter contre l’excès d’endettement, Recueil Dalloz, 12 September 2013, n°30, p.

2045 ; S. VERMEILLE, R. BOURGUEIL, A. BEZERT, L’affaire Belvédère ou les effets contre-productifs du droit français des entreprises en difficulté – Plaidoyer pour une réforme ambitieuse, RTDF n°3-2013 ; S. VERMEILLE, T. FRANCOIS, Le “feuilleton Technicolor” : et si rien n’était vraiment réglé ?, JCP éd. E, 4 October 2012, n°40, 1582, p. 18 ; A. PIETRANCOSTA, S. VERMEILLE, Le droit des procédures collectives à l’épreuve de l’analyse économique du droit. Perspectives d’avenir ?, RTDF n°1-2010, p. 4.

company before a payment default to creditors whose interests are more aligned with those of the business. The ‘key creditors’ are creditors who are no longer entitled to a full repayment of their debt, but have not yet lost everything, given the corporate value of the business. They should be identifiable according to their priority level which will apply in the event of a voluntary dissolution of the company.

28

See E. BENMELICH, N. BERGMAN, Collateral pricing, NBER Working Paper, n°13874, March 2008.

B. MARAIS (du), Les limites méthodologiques des rapports Doing Business, document de travail “Attractivité Economique du Droit”, n°2006-1, 20 July 2006 ; M. SAFAVIAN, S. SHARMA, When Do Creditor Rights Work?, World Bank Policy Research, Working Paper n°4296, 2007, pp. 15-17. The authors of this article have studied empirically the impact of reforms affecting creditors’ rights in twenty-seven European countries between 2002 and 2005. They noted that in the absence of effective application of the regulations, a reform would have little effect on businesses’ access to bank credit.

See also, K. Pistor, M. Raiser, S. Gelfer, Law and finance in transition economies, in Economics of Transition, vol. 8 (2), pp.

325-368 (2000), who note that the effectiveness of judicial institutions has a much greater impact on external funding than a reform improving the fate of creditors could have.

19

29

17

G. AFFAKI, De la relation perfectible entre le crédit et les sûretés, in “Repenser le droit des sûretés mobilières”, dir. M.E. ANCEL, Bibliothèque de l’Institut André TUNC, 2005, p. 9.

18

J. ARMOUR, The Law and Economics Debate About Secured Lending: Lessons for European Lawmaking ?, European Company and Financial Law Review, 2008, vol. 5, spéc. p. 3.

S. VERMEILLE, S. BARDASI, La réforme des tribunaux de commerce : un autre regard – Dans quelle mesure le droit des entreprises en difficulté nuit-il au fonctionnement des tribunaux de commerce ?, RTDF n°2-2014, pp. 46-53 .

20

D. LEGEAIS, Sûretés et garanties du crédit, 9th ed., 2013, p.

12, n°3.

21

E. MACKAAY, S. ROUSSEAU, Analyse économique du droit, Dalloz, 2nd ed., 2008, p. 503.

22

S. VERMEILLE, A. BEZERT, Sortir de l’impasse grâce à l’analyse économique du droit : Comment rendre à la fois le droit des sûretés réelles et le droit des entreprises en difficulté efficaces ?, RTDF, n°4-2013/n°1-2014, pp. 168-176.

Ibid.

31 Since it will allow an effective review of bank balance sheets to be carried out, it will give a consistent method of pricing of bank assets and it will increase market liquidity, as well as supporting the deleveraging of bank balance sheets.

32

We are deliberately excluding from the scope of this article the debate on the legal basis permitting the proposed reform.

23

Traditionally lawyers have considered that secured creditors have ‘guarantee’ (de garantie) or ‘accessory’ (accessoires) security rights as opposed to ‘principal’ (principaux) rights that are linked to the dividing-up of assets under the law of property, namely usus (the right to use the asset), fructus (the right to enjoy the fruit and produce of the asset) and abusus (the right to dispose of it - both legally and physically). Accessory security rights are a special category because these rights are not derived from an actual dividing-up of the ownership of the encumbered asset, they are simply given to secure a debt, hence the term ‘accessory’. See M. CABRILLAC, C. MOULY, S. CABRILLAC, P. PETEL, Droit des sûretés, Litec, 9th ed., 2010, p. 415, n° 568 ; F. TERRE, P. SIMLER, Les biens, Dalloz, 8th ed., 2010, p. 62, n° 51.

33 For the sake of clarity, we are also deliberately excluding the matter of how to implement the proposals we suggest, including those relating to (i) the competent courts to deal with the application of the proposed European system - bearing in mind that bringing any such cases before a more limited number of courts or, at the very least, to specialised courts dealing with insolvency, seems to be an indispensible prerequisite for the emergence of a system of law capable of applying the proposed European regime and that consistency in such a system of law is essential for the legal certainty of the various economic operators and of investments in businesses in the eurozone (especially SMEs) – and (ii) the potential change in the status of the legal officers (mandataires de justice) that such a change of jurisdiction within the European Union could involve.

24

34

J. ARMOUR, The Law and Economics Debate About Secured Lending: Lessons for European Lawmaking?, European Company and Financial Law Review, 2008, vol. 5, pp. 12-30.

25

Unlike in other countries, their number is limited in France.

26

See, B. CHOPARD, “Ex post” vs “ex ante” : Le cas de l’économie du droit de la faillite, Rev. éco. fin., n°80, 2005 ; OSEO, Une analyse comparative des procédures de faillite : France, Allemagne, Etats-Unis, Regards sur les PME, n°16.

27

In other words, when the company is insolvent, it is very important to allow the transfer of control of the fate of the

38

30

LABEX LOUIS BACHELIER

J.-L. VALLENS, Vers un droit matériel européen en matière de faillite ?, Les Petites Affiches, 12 December 2003, n°248, p. 47.

35

Ibid.

36 See J. ARMOUR, Should We Redistribute in Insolvency?, Centre for Business Research, University Of Cambridge, Working Paper n°319, March 2006 ; J. M. GARRIDO, The Distributional Question in Insolvency: Comparative Aspects, International Insolvency Review, vol. 4 (1995) ; E. Warren, Bankruptcy Policy, 54 University Chicago Law Review 775-814 (1987) ; D. BAIRD, Loss distribution, forum shopping, and bankruptcy : a reply to Warren, 75 University of Chicago Law Review 81534 (1987).

37

Y. EMERICH, La nature juridique des sûretés réelles en droit civil et en common law : une question de tradition juridique, Revue Juridique Thémis, 2010, vol. 44, p. 95.

Secured Creditor Control in Bankruptcy : Costs and Conflict, (September 13, 2012), disponible sur SSRN : http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=2084881.

38

49

O. GOUT, Quel droit commun pour les sûretés réelles ?, RTD Civ. 2013, p. 255. The author noted that French law offered no less than 61 different possible forms of guarantee.

39

For a description of the security interest created by article 9 U.C.C., see, D. LEGEAIS, Sûretés et garanties du crédit, 9th éd., 2013, p. 298, n°406 et s., H. C. SIGMAN, The Security Interest in the United States : A Unitary Functional Solution, in “Repenser le droit des sûretés mobilières”, dir. M.-E. ANCEL, Bibliothèque de l’Institut André TUNC, 2005, p. 9 ; A. A. LEVASSEUR, L’article 9 du Uniform Commercial Code – Vers une systématisation du droit des sûretés, in “Aspects actuels du droit des affaires – Mélanges en l’honneur d’Yves GUYON”, Dalloz, 2003, p. 697.

See S. REGNARD, P. BEDER, O. DENFER, Le dépôt des comptes annuels des entreprises à travers le monde : obligations et modalités, Greffe du tribunal de commerce de Paris, May 2005 ; Greffe du tribunal de commerce de Paris, Le guide des formalités aux registres du commerce de 36 pays à travers le monde, November 2004.

50 See UNCITRAL, Legislative Guide on Secured Transactions, 2009 ; UNCITRAL, Legislative guide on Insolvency Law, 2004; UNCITRAL, Model Law on Cross-Border Insolvency, 1997 ; The World Bank, Principles and Guidelines for Effective Insolvency and Creditor Rights Systems, 2001 ; International Monetary Fund, Orderly & Effective Insolvency Procedures, Key Issues, 1999 ; European Bank for Reconstruction and Development, Model Law on Secured Transactions, 2004.

40

D. LEGEAIS, Sûretés et garanties du crédit, 9th éd., 2013, p.

300, n°412.

41

In the case of France, see the paths to reform proposed by the French Counsel for Economic Analysis (Conseil d’Analyse Economique): G. PLANTIN, D. THESMAR, J. TIROLE, Les enjeux économiques du droit des faillites, note of the CAE n°7, June 2013.

51

Articles 5.1 and 5.3 of the Treaty on the European Union (consolidated version), OJEU C83/13, 30 March 2010 and its protocol n°2 on the application of the principles of subsidiarity and proportionality, OJEU C83/206, 30 March 2013.

52 M. BUSSANI, Le droit comparé des sûretés réelles et l’intégration juridique – Rapport conclusif, Droit et Patrimoine, 2001, 94.

42

Given the discussions above, it seems inappropriate to suggest the creation of a European liquidation procedure. See P. ROUSSEL GALLE, Deux idées utopiques (?) de révision du règlement européen pour 2012… ou 2022…, JCP éd. E, n°38, 20 September 2012, 1546, point 7.

43

Recommendation of the European Commission 2003/361/EC dated 6 May 2003 concerning the definition of micro, small and medium-sized enterprises.

53

J.-L. VALLENS, L'harmonisation : voie et degré de convergence entre les droits nationaux, européens et internationaux - L'européanisation et l'internationalisation du droit de l'insolvabilité, Les Petites Affiches, 19 October 2006, n°209, p. 31 ; M. MENJUCQ, P. EHRET, R. DAMMANN, D. MARKS, J.-L. VALLENS, La compétitivité des principaux droits de l'insolvabilité européens : étude comparée des droits français, allemand et britannique, Revue des procédures collectives, n° 5, September 2012, entretien 2.

44

On the criticism leveled against Chapter 11, see E. WARREN, J. L. WESTBROOK, The Success of Chapter 11 : A Challenge to the Critics, Michigan Law Review, vol. 107, p. 603, February 2009 ; B. E. ADLER, V. CAPKUN, L. A. WEISS, Destruction of Value in the New Era of Chapter 11, NYU Working Paper, n°CLB-06-032, October 2006 ; S. STANKIEWICZ MURPHY, L’influence du droit américain de la faillite en droit français des entreprises en difficulté – Vers un rapprochement des droits ?, Thèse Strasbourg, 2011.

45

11 U.S. Code § 1121.

46

K. S. THORBURN, Bankruptcy auctions: costs, debt recovery, and firm survival, Journal of Financial Economics, 58 (2000) 337-368 ; B. ESPEN ECKBO, K. S. THORBURN, Economic Effects of Auction Bankruptcy, Tuck School of Business, Working Paper, n°2009-63, April 16, 2009.

47

It may however be noted that this risk tends to be overestimated, given that it is in the interest of top management not to engage in such projects, so that the business can be sold in its entirety and not broken up, thereby creating a chance of being rehired by the purchasers.

48

See J. ARMOUR, A. HSU, A. WALTERS, The Costs and Benefits of Secured Creditor Control in Bankruptcy : Evidence from the UK, 1st Annual Conference on Empirical Legal Studies, University of Cambridge Centre for Business Research Working Paper, n°332 (March 1, 2009) ; Andre PAOLO,

54 As well as for the advantages of its employment law, see L.C. HENRY, La réforme oubliée, la protection des salariés face à l’insolvabilité de l’employeur, Recueil Dalloz, 2013, p. 2410.

55

Proposal for a Regulation of the European Parliament and of the Council amending Regulation 1346/2000 of the Council on insolvency, COM (2012) 744, Strasbourg , 12 December 2012.

56 On this point see the transposition of the various national regimes of substantially equivalent rules into articles 101 and 102 of the Treaty on the Functioning of the European Union.

57

Article 288 paragraph 3 of the consolidated version of the Treaty on the Functioning of the European Union, published in 172 / OJ C 83, 30 March 2010.

58 Article 288 paragraph 2 of the consolidated version of the Treaty on the Functioning of the European Union, published in 172 / OJ C 83, 30 March 2010.

59

See T. TRESSEL, T. VERDIER, Optimal Prudential Regulation of Banks and the Political Economy of Supervision, IMF Working Paper : https://www.imf.org/external/pubs/ft/wp/ 2014/wp1490.pdf

39

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