Nieuw model brengt kredietwaardigheid staatsobligaties emerging markets in kaart,

Obligaties van opkomende markten in lokale valuta’s vormen een interessante belegging vanwege het rendement en de spreiding in de portefeuille. De risico’s lopen echter nogal uiteen. Aberdeen Standard Investments ontwikkelde een model om op een holistische manier de kredietwaardigheid van staatstobligaties van opkomende landen in kaart te brengen.

Kieran Curtis laat er geen twijfel over bestaan waarom Aberdeen Standard Investments (ASI) graag belegt in staatobligaties van opkomende markten die in lokale valuta’s worden uitgegeven: ‘Ze leveren vaak extra yield op.’ Curtis, die bij ASI vooral verantwoordelijk is voor dergelijk schuldpapier, geeft meteen een voorbeeld. Tienjarige ZuidAfrikaanse staatsobligaties in dollars komen tegenwoordig met een rente van 5,75% op de markt, terwijl zo’n obligatie in ZuidAfrikaanse Rands ongeveer 9% kan opleveren. ‘In lokale valuta geeft die obligatie dus 325 basispunten extra rendement’, zegt hij.

ASI, een internationale vermogensbeheerder met meer dan 500 miljard euro aan assets under management, heeft een lang track record op het gebied van staatsobligaties van opkomende markten. Ongeveer 14 miljard euro van het toevertrouwde

Foto: Archief ASI vermogen is daarin belegd. ‘Er zijn grofweg drie soorten emerging market debt (EMD)’, legt Curtis uit. ‘De bekendste bestaat uit staatsobligaties die voornamelijk worden uitgegeven in dollars, soms in euro’s en heel af en toe in ponden of yens. De tweede soort bestaat uit staatspapieren in lokale valuta. Omdat de overheid de munt doorgaans onder controle heeft, is het risico dat er niet betaald kan worden kleiner, maar daar staan de risico’s van inflatie en koersdalingen tegenover. De laatste veelvoorkomende soort wordt gevormd door bedrijfsobligaties in dollars of euro’s.’

Curtis, die sinds 2013 bij ASI werkt, houdt zich vooral bezig met de tweede soort obligaties, de zogeheten EM local currency debt, maar beheert ook enkele fondsen met dollar of euroobligaties. Enkele gespecialiseerde fondsen van ASI hebben twee tot drie miljard dollar in die schuldpapieren belegd, maar Curtis voegt eraan toe dat veel van de andere, veelal multi assetfondsen er ook nog een deel van hun vermogen hebben belegd.

Een grotere yield betekent vrijwel altijd ook een hoger risico. Om die risico’s zo goed mogelijk te beoordelen, heeft ASI een speciaal team dat zich met die markt bezig houdt. Naast de ‘normale’ criteria waarmee staatsobligaties worden beoordeeld, zoals macroeconomische grootheden als staatsschuld of bruto nationaal product, heeft de vermogensbeheerder daar een specifiek model voor ontwikkeld. Dat model kijkt naar ‘duurzame’, ESGaspecten, zoals die ook bij andere beleggingen worden toegepast, waarbij naast ‘environmental’, ‘social’ en ‘governance’ ook expliciet naar ‘political’ aspecten wordt gekeken. ‘Dat ESGPsysteem geeft inzicht in de duurzaamheid van de financiële prestaties van een land’, aldus Curtis.

regering echt probeert de levensomstandigheden van de bevolking te verbeteren – doorgaans leiden tot betere financiële prestaties en langetermijngroei’, aldus Curtis. ‘Onze voornaamste criteria hebben dus te maken met governance en politieke issues, maar we merken dat het belang van het milieu groter wordt, met name waar het gaat om energie. Nu schone energie economisch steeds rendabeler wordt, wordt het duidelijk welke richting emerging markets op moeten. Schone energie levert die landen op lange termijn namelijk kostenbesparingen op en vaak ook al op korte termijn. Energie is belangrijk als een land wil groeien, banen wil scheppen en de levensstandaard wil verhogen. En om de leningen terug te betalen, uiteraard.’

Het door ASI ontwikkelde ESGPmodel is verdeeld over de vier eerdergenoemde categorieën en kent in totaal twintig verschillende indicatoren. Daartoe behoren zaken als luchtkwaliteit, de tijd dat elektriciteit beschikbaar is, kindersterfte, de kracht van wetgeving, corruptie en persvrijheid. ASI heeft de matrix gebruikt om meer dan tachtig landen te beoordelen. Dat oordeel, gekoppeld aan de gebruikelijke economische criteria en uiteraard aan yield, geeft aan of staatsleningen van zo’n land aantrekkelijk zijn of niet. ‘We hebben teams van specialisten die zich met kwalitatieve analyse bezighouden. De indicatoren van ons model worden elk jaar of elke zes maanden bijgesteld, maar onze teams komen elke zes weken bij elkaar om beleggingsmogelijkheden te bespreken.’

Vooral in het Caribische gebied gebeuren volgens Curtis tegenwoordig interessante dingen. ‘Tien jaar geleden werd in veel Caribische landen zware stookolie gebruikt om elektriciteit op te wekken. Dat kostte overheden veel geld, zeker omdat de meeste landen zelf geen olie hebben. Bovendien is het duur voor gebruikers, wat overheden dwong om het te subsidiëren. Dat kostte dus ook nog eens belastinginkomsten’, legt Curtis uit.

‘Veel landen hebben daar wat aan gedaan, vaak op verschillende manieren. De Dominicaanse Republiek is voor de elektriciteitsproductie bijvoorbeeld overgestapt op kolen. Dat is slechts een beetje schoner dan stookolie, maar wel goedkoper’, aldus Curtis. Dat het land nog geen schonere energie gebruikt, komt doordat met de bouw van die kolencentrales lang geleden begonnen is. Door vertraging in de bouw zijn die kolencentrales pas onlangs operationeel geworden.

‘Het mooie van hernieuwbare energie is dat het snel opgebouwd kan worden en gemakkelijk kan worden uitgebreid als je meer energie nodig hebt’, vertelt Curtis. ‘Dat zie je in de Bahama’s, waar heel veel zonneparken zijn aangelegd. Daardoor zijn ze veel minder afhankelijk geworden van zware stookolie. Het aantal zonneparken groeit nog steeds. Dat is gemakkelijker opschalen dan wanneer je eerst de verwachtingen over tien jaar moet formuleren en daarvoor dure centrales moet bouwen die dan pas energie leveren.’ men op één ding gefixeerd is, zoals inflatie, tekorten op de betalingsbalans of energiepolitiek. Wij kijken veel breder. We hebben onlangs een fonds gelanceerd dat gebaseerd is op dit model. Niet alleen om de landen die slecht scoren uit te sluiten, maar ook om te beoordelen hoe deze risico’s zich ontwikkelen. Hierdoor kunnen we de kwaliteit van onze analyse verbeteren en verbreden. Daar is wel belangstelling voor bij onze klanten.’

Het komt volgens Curtis ook vaak voor dat beleggers belangstelling hebben voor EMD van landen die slecht scoren op de ESGPmatrix, maar wel een hoog rendement hebben. ‘Dan nog helpt het model om risico’s te analyseren’, aldus Curtis. ‘Maar het model levert aan de andere kant ook landen op die wij uitsluiten omdat we denken dat de risico’s echt te groot zijn.’

Een hoge ESGPscore betekent niet altijd dat ASI er wil beleggen, zo blijkt uit een ander voorbeeld van Curtis. ‘Costa Rica scoort al jaren hoog op ESGPgebied, maar het land had jarenlang problemen op fiscaal terrein. Vorig jaar heeft de regering nieuwe plannen gepresenteerd die door het parlement en de Hoge Raad zijn goedgekeurd. We hebben opnieuw in het land belegd, maar die fiscale issues zijn nog niet helemaal opgelost. Costa Rica blijft dus ondanks die hoge ESGPscore nog een hoog risico.’

Aan het einde van het interview vertelt Curtis dat veel klanten vragen naar de relatie tussen lage ESGPscores van een land en het inkomen per hoofd van de bevolking. ‘Die is er, maar er zijn twee manieren van denken. De ene is dat slechte overheidsinstanties zich weinig voor groei inzetten en het land arm houden. De tweede is dat als je weinig geld hebt, je ook weinig kunt doen aan zaken als onderwijs en gezondheidszorg. Wij willen landen niet straffen omdat ze arm zijn en niet standaard uitsluiten omdat ze een lage score hebben. Of je dat kunt zien als een innerlijke drijfveer? Ja. Landen uitsluiten omdat ze arm zijn, is het antwoord niet. Beleggingen kunnen namelijk ook een prikkel geven’, zegt hij. En hij voegt er meteen aan toe dat dergelijke beleggingen op termijn rendement opleveren. «

Bron: Aberdeen Standard Investments, uitsluitend bedoeld ter illustratie