Figur 1.1: dow Jones Industrials 16. oktober 1987. På denne fredag før krakket i 1987 lå indekset for første gang i tre år under det glidende 200-dages gennemsnit. dette gennemsnit er indtegnet i figuren.
Bør s ha nd l en s ps y kolog i
Figur 1.2: dow Jones Industrial Average 19. oktober 1987. Faldet på “den sorte mandag” var det største nogensinde i det amerikanske aktiemarkeds historie: Industrials faldt 23 % i løbet af syv timer.
Bør s ha nd l en s ps y kolog i
Figur 1.3: otte internationale aktiemarkeder under 1987-krakket. de indtegnede glidende gennemsnit er baseret pĂĽ 200-dages kurser.
Tulip price index 1636-37 200
Dec 12 150
Nov 25 100
Feb 3 Feb 5 Feb 9
Dec 1
50
Nov 12
May 1
Figur 1.4: Prisindeks for hollandske tulipanløg i 1636 og -37. Krakket begyndte 3. februar 1637 og førte til prisfald på godt 90 % over de følgende tre måneder.
Bobler og krak gennem 450 år 2
År
Land
Spekulationsobjekter
Akut krise
1557
Frankrig, Østrig, Spanien (Det Habsburgske Imperium)
obligationer
1557
1636
Holland
primært tulipanløg
november 1636
1720
Frankrig
Compagnie d’Occident Banque Générale Banque Royale
maj 1720
1720
England
South Sea Company
september 1720
1763
Holland
råvarer, baseret på vekselrytteri
september 1763
1773
England
fast ejendom, kanaler
januar 1773
1773
Holland
East India Company
januar 1773
1793
England
kanaler
februar 1793
1797
England
værdipapirer, kanaler
februar-juni 1797
1799
Tyskland
råvarer, finansieret af vekselrytteri
august-november 1799
1811
England
eksportprojekter
januar 1811
1815
England
eksport, råvarer
1816
1819
USA
produktionsvirksomheder generelt
november 1818
1825
England
latinamerikanske obliga tioner, miner, uld
december 1825
1836
England
uld, jernbaner
december 1836
1837
USA
uld, jord
september 1837
1838
Frankrig
uld, byggegrunde
juni 1837
1847
England
jernbaner, hvede
oktober 1847
1848
Kontinentaleuropa
jernbaner, hvede, fast ejendom
marts 1848
1857
USA
jernbaner, jord
august 1857
1857
England
jernbaner, hvede
oktober 1857
1857
Kontinentaleuropa
jernbaner, sværindustri
oktober 1857
1864
Frankrig
uld, shipping, nye virksomheder generelt
januar 1864
1866
England
uld, shipping, nye virksomheder generelt
maj 1866
1873
Tyskland, Østrig
byggegrunde, jernbaner, aktier, råvarer
maj 1873
1873
USA
jernbaner
marts 1873-september 1873
1882
Frankrig
bankaktier
december 1881-januar 1882
1890
England
argentinske aktier, børsemissioner
november 1890
1893
USA
sølv og guld
maj 1893
1895
England, Konti- sydafrikanske og rhodesiske nentaleuropa guldmineaktier
ultimo 1895
1907
USA
kaffe, Union Pacific-aktier
1907
1921
USA
aktier, skibe, råvarer, lagre
foråret 1921
1929
USA
aktier
oktober 1929
1931
Østrig, Tyskland, England, Japan
diverse
maj-december 1931
1974-1975
globalt
aktier, kontorbygninger, tankskibe, fly
1974-75
1980
globalt
guld, sølv, platin
marts-april 1980
1985
globalt
dollars
februar-marts 1985
1987
globalt, undtagen Japan
aktier
oktober 1987
1990
Japan
aktier, valuta
februar 1990
1997
Asien/Stillehavs fast ejendom, generelt regionen
juni-oktober 1997
1997
Rusland
generel overinvestering
august 1997
1999
Brasilien
aktier
januar 1999
2000
globalt
internet-, telekom- og teknologiaktier
2001-2002
2002
Argentina
aktier
januar 2002
2007-2010
USA, Europa
ejendomsinvesteringer, derivatkontrakter
september 2008- juli 2009
2008-2009 Dubai
ejendomsinvesteringer
januar-marts 2008
2010-2011
statsobligationer
september 2008-december 2011
Europa
South Sea Stock December 1718-December 1721 1000 900 800
Newton køber igen
700 600 500 400
Newton sælger og tjener ca. 10 millioner kroner (omregnet til nutidig købekraft)
300
Newton sælger og taber ca. 30 millioner kroner
Newton køber
200 100 0 12/31/1718
05/18/1719
09/28/1719
02/20/1720
07/02/1720
11/28/1720
08/03/1721
11/11/1721
Figur 1.5: Kursen på Sydhavsaktierne 1718-1721 samt angivelse af hvor omtrent Isaac Newton købte og solgte.
5,000
LTCM DJIA US Treasury
4,000
3,000
2,000
1,000
0 9 4 9 4 9 4 9 5 9 5 9 5 9 6 9 6 9 6 97 97 97 9 8 9 8 19 19 19 19 19 19 19 19 19 19 19 19 19 19 1/ / 1/ / 1/ / 1/ / 1/ / 1/ / 1/ / 1/ / 1/ / 1/ / 1/ / 1/ / 1/ / 1/ / 7 11 3 7 11 3 7 7 11 3 7 11 3 3
Figur 2.1 Long Term Capital Managements vĂŚrdiudvikling versus kursen pĂĽ amerikanske statsobligationer (nederst) og Dow Jones Industrials-aktieindekset.
Figur 3.1: Tegning, der ligner røgen fra en cigaret.
Figur 3.2: Computersimulering af sommerfugleeffekten. Kilde: Edward N. Lorenz, Center for Meteorology and Physical Oceanography, Cambridge, Massachusetts.
“
Figur 3.3: resultatet af formlen Xn+1 = rX (1 – Xn), hvor variablen ”r” ligger mellem 2,4 og 3.
Figur 3.4: Resultatet af formlen Xn+1 = RX (1 – Xn), hvor variablen ”R” ligger mellem 3 og 4.
er feltet med bogstavet “A” mørkere end det, hvor der står “B”?
er de horisontale linjer i figuren nedenfor parallelle, eller bøjer de?
hvilken midtercirkel er størst? eller er de lige store?
her er et fjerde spørgsmül, nemlig hvorvidt den indre cirkel i tegningen neden-for er helt rund:
Ser man på figuren nedenfor, vil man se nogle små, hvide cirkler i hjørnerne mellem firkanterne, men kun omkring centrum af syns-feltet. lidt længere væk synes man at se sorte cirkler, selvom de faktisk er hvide.
Men nedenfor er beviset: Begge felter har samme farve som de to lodrette streger i den højre version. nu ser det måske ud, som om de lodrette streger er lidt lysere på midten end i enderne, men hvis man dækker resten af tegningen, ser man, at de har samme farve hele vejen, og at felt “A” og “B” derfor er lige mørke.
Corpus Callosum
Thalamus Cerebral Cortex
Hypothalamus Amygdala
Hippocampus
Cerebellum Brain Stem
Figur 5.1: Illustration af hjernens vigtigste dele: • Cerebral Cortex er “hjernebarken” eller kortex. Denne udgør ca. 85 % af den samlede hjernemasse, og den består primært af seks ydre lag med en samlet tykkelse på 2,3-2,8 mm. (typisk 2,7 mm.), som kaldes neokrotex fordi de er udviklet sent i menneskets udviklingshistorie. Det er disse, der gør forskellen mellem om man blot agerer relativt automatisk på omverdenen eller om man eksempelvis kan lave kompleks indlæring, tilpasse sig andre individer, udvise kreativitet og generelt være det, vi kalder intelligent. • Corpus Callosum eller den såkaldte hjernebjælke. Dette er et bredt lag af nerveceller, der forbinder venstre- og højre hjernehalvdel. • Thalamus. Dette beskrives ofte som en slags omstillingsbord som koordinerer hvordan information sendes til forskellige dele af kortex. Under denne sidder hypothalamus, som styrer bl.a. kropstemperatur, døgnrytme, hormoner, stofskifte, seksuel adfærd, tørst, sult, frygt, vrede og forskellige aktivitetsrytmer. Da hypothalamus spiller en stor rolle for hormonproduktion, har den dermed indirekte stor indflydelse på vor dannelse af følelser, som igen betyder meget for vores beslutningsprocesser. • Hippocampus. Der er en af disse i hver hjernehalvdel. De tager sig bl.a. af lugtesansen samt formentlig en del af hukommelsen plus rumlig opfattelse. • Cerebellum, eller “lillehjernen”. Dennes vigtigste funktion er at modtage motoriske instruktioner fra andre dele af hjerne og så koordinere disse, så ens muskelbevægelser bliver glidende og harmoniske. Formentlig spiller denne hjernedel også en hvis rolle i kognitive funktioner såsom sprog, opmærksomhed, samt følelser af angst og nydelse. • Hjernestamme. Denne forbinder hjernen med rygmarven og sender primært sensoriske inpulser fra kroppen til hjernen samt motoriske impulser fra hjernen til musklerne.
der findes to visuelle fortolkninger af billedet nedenfor: En, hvor det nederste venstre kvadrat er forsiden, og en anden, hvor det er bunden, afhĂŚngigt af hvordan man opfatter det.
her er et andet eksempel pĂĽ en figur med forskellige fortolkninger:
Oversigt over krops- og hjernefunktioner, der influerer på vores beslutninger Den bevidste hjerne
Kropslige reaktioner
• Har meget lav ydeevne • Arbejder overvejende sekventielt og tenderer til at ignorere én opgave, hvis den er optaget af en anden • Er ekstremt langsom • Foregår formentlig mange steder i hjernen • Er meget trættende, hvis den bruges intenst • Overlader gerne krævende opgaver til intuitionen, specielt hvis man er træt • Er i stand til at definere samt løse nye og fantasifulde opgaver
Hjernen påvirker kropslig tilstand, som så virker tilbage på hjernen og kan skabe selvforstærkende processer.
Den intuitive hjerne Har ekstremt høj ydeevne Kan løse utallige opgaver parallelt og meget hurtigt Føles ikke specielt trættende De intuitive processer foregår i overvejende i neokortex, og opgaver relaterede til kontrol af uhensigsmæssige impulser, identifikation af relationer mellem ting og begivenheder, social tilpasning styres specielt i frontallappen. • Arbejder via en kombination af konceptualisering, komprimering og mønstergenkendelse • Omformer indtryk til holdninger, følelser, attituder, intuitioner og mål og forsøger i denne proces at skabe harmoni mellem blandede indtryk • Spiller “film”, der simulerer forventninger om, hvad der skal ske, eller hvad der mangler i en oplevelse • • • •
Eksempler er: • • • • • • • • • • • • •
Latter Ansigtsudtryk Muskelspændinger Søvnforstyrrelser Hjertebanken Svedeture Skælven eller rysten Stakåndethed Kvælningsfornemmelser Smerter i brystkassen Kvalme eller underlivssmerter Svimmelhed, usikkerhed, uklarhed Paræstesi (følelsesløshed eller en snurrende fornemmelse)
Krybdyrhjernen • Har meget lavere ydeevne end den intuitive hjerne, men langt højere end bevidstheden • Er ekstremt hurtig • Spiller en central rolle for velvære samt angst- og panikreaktioner • Disse processer foregår primært i amygdala, men tillige i hypothalamus Tabel 5.1: Krops- og hjernefunktioner, der influerer på vores beslutninger.
er, at den allerede har besvaret det samme spørgsmål for nylig, hvorfor den ganske enkelt leverer det allerede kendte svar. Metoden er med andre ord:
Prøv at kigge på følgende to kolonner, og sig højt, hvilket ord der er skrevet med hhv. stort og småt:
VENSTRE
Småt Venstre
Stort
Højre
SMÅT
Højre
Stort HØJRE Venstre
VENSTRE
STORT Småt SMÅT
Højre
Stort
Hvilken af de to vandrette streger nedenfor der er lĂŚngst:
høj
sværhedsgrad
Angst
Spænding
Bekymring
Apati
Flow
Kontrol
Kedsomhed
Afslapning
lav lav
personlig kompetencegrad
høj
Figur 8.1: Menneskelige sindstilstande alt efter en opgaves sværhedsgrad samt vores evne til at tackle den. kilde: Mihaly Csikszentmihalyi.
Testlinje
A
B
C
Figur 9.1: Solomon Aschs påvisning af gruppetænkning. er linjen “A“, linjen “B” eller linjen “C” af samme længde som testlinjen? det er helt klart “B”, men hvis folk, der bliver spurgt før en selv, påstår, at det er “A”, vil man så erklære sig enig med dem? der er mange, der i givet fald vil sige, at det faktisk er “A”, der er det rigtige svar.
du slår plat og krone ti gange. hvilken af følgende to udfaldsrækker er mest sandsynlig, “A” eller “B”:
A
B
Plat
Plat
Krone
Plat
Plat
Plat
Krone
Plat
Krone
Plat
Krone
Plat
Plat
Plat
Krone
Plat
Plat
Plat
Plat
Plat
Institut
Forecast
Henley Centre for Forecasting
1,72
Economic Models
1,71
Berkeley Consulting Group
1,70
Citibank
1,70
Marine Midland
1,70
Phillips / Drew
1,70
Predex
1,70
Data Resources
1,70
Amex Bank
1,69
Conti Currency
1,68
Brown Brothers Harriman
1,68
Chemical Bank
1,67
European American Bank/Forex Research
1,65
Bi/metric
1,615
Securities Pacific National Bank
1,61
Harris Bank
1,60
Tabel 9.1: 16 forskellige 12-mĂĽneders forecasts for USD imod D-mark.
Figur 10.1: Standard & Poor’s Index Futures og The Bullish Consensus. Figuren er opdelt i tre dele, hvoraf den øverste viser kursudviklingen i de amerikanske aktieindeks før og under det berømte krak i 1987. Den midterste viser den daglige omsætning i perioden (søjler) og open interests (grafer) for henholdsvis kontrakter med udløb i december 87 og alle kontrakter. Endelig viser den nederste del udviklingen i The Bullish Consensus. Tirsdag 25. august nåede The Bullish Consensus for første gang i 1987 det kritiske optimistiske niveau 70. Da indikatorens værdi den følgende uge var faldet, indikerede dette, at baissehandel var det eneste rigtige (hvilket blev bekræftet af, at open interests ikke steg). 20. oktober viste indikatoren en kritisk pessimisme med værdien 25, og da indikatoren den følgende uge lå højere, samtidig med at open interests faldt, udløstes herved et “contrary opinion-købssignal”. (Chart: The Bullish Consensus, Hadady Corporation).
Figur 10.2: Dette diagram illustrerer de klassiske akkumulerings- og distributionsprocesser på New York Stock Exchange. Den øverste graf viser Dow Jones Industrials for perioden 1973-89. Den næstøverste graf er en konsensusmåling, som kan sammenlignes med Hadadys Bullish Consensus. Et højt niveau på sentiment-grafen (over 75) indikerer distribution, mens et lavt niveau (under 35) indikerer akkumulering. Den tredje graf viser forholdet mellem insideres køb og salg, hvor et højt niveau (over 3) indikerer distribution, mens et lavt niveau (under 1) indikerer akkumulering. Den nederste graf viser antallet af sekundære tilbud i form af redistributioner af aktierne, nogen tid efter at de er blevet introduceret på børsen af et firma eller en gruppe mæglere. En stigning i antallet af sekundære tilbud er et direkte udtryk for distribution. Ved at sammenligne de tre indikatorer er det muligt at tegne et klart billede af de største distributioner i 1976, 1983 og 1986 samt af akkumuleringer i 1974, 1984 og – især – efter krakket i 1987. (Kilde: The International Bank Credit Analyst i samarbejde med Investors Intelligence Inc., Larchmant og Stock Research Corporation, New York).
Hadady Corporation er i dag omdøbt til Market Vane, og der findes nu en lang række andre bullish consensus services, såsom AAII Index fra American Association of Individual Investors, Consensus Index fra Consensus Inc., FC Market Sentiment fra First Coverage, Citigroup Panic/Euforia Index, Investors Intelligence og mange flere. Den vigtigste tommelfingerregel for anvendelse af Bullish Consensus er følgende:
Figur 10.3: I 1984 bragte bladet Business Week forsiden ”Superdollar”, som blev fulgt af en historie, hvor bladet argumenterede for, at dollaren kunne fortsætte sin styrke i et årti. Som grafen viser, startede dollaren imidlertid kort tid efter et fald, der blev starten på 10 års svaghed.
Figur 10.4: Da aktiemarkederne var billige og derfor gode, langsigtede investeringer i 1980 proklamerede Business Week “The death of equities” og argumenterede imod at købe dem. Da de i 1987 blev handlet til fire gange så høje kurser, anbefalede bladet under overskriften “Stocks are Still the Best Bet”, at man skulle købe dem.
Figur 10.5: Med forsideoverskriften “Trouble in the government bond markets” og en stor artikel inde i bladet advarede Business Week i 1984 sine læsere imod at købe statsobligationer. Umiddelbart startede et gigantisk bull marked i statsobligationer.
Og sådan fortsatte det. Overskriften “Are Utilities Obsolete?” (Er aktier i offentlige værker gået af mode?) 21. maj 1984 kom kun 19 dage, før Dow Jones Utility Average nåede bunden (figur 10.6). 142
Børshand l ens psy kologi
Ligeledes fungerede tidsskriftets overskrift “The Death of Mining” (Minedriften afgået ved døden) på forsiden 17. december 1984 som et signal om en perfekt timing til at gå ind i mineaktier.
Figur 10.6: Umiddelbart før starten på et gigantisk bull marked i utilities aktier advarede Business Week stærkt imod at købe netop disse. “Are utilities obsolete”, lød den deprimerende forside overskrift.
I 1987, umiddelbart før det globale bullmarked kulminerede, var stemningen i Business Weeks artikler skiftet totalt. På forsiden 6. juli 1987 stod der således: “Stocks are Still the Best Bet” (Aktier er stadig den bedste investering) (figur 10.4). En artikel på side 40 blev bragt under overskriften: “De gode tider fortsætter for investorerne. Hvad vi kan forvente for 1987: Lavere inflation, et stabilt renteniveau og masser af muligheder for at tjene penge.” På side 43 hed det: “Hvad er det, der holder markedet i gang? Store, fede fortjenester.” I denne artikel konkluderede man: “Selv om markedets værdiansættelser stadig er vel høje, er der ingen grund til at sælge. De kan fortsætte i årevis i en økonomi med stabil vækst og lav inflation.” Syv uger senere begyndte markedet at skride, og i oktober skvattede det, som jeg beskrev i bogens første kapitel, sammen med den største hast, man nogensinde havde set. Et tilsvarende eksempel oplevede man op til det japanske krak i 1990. 25. december 1989 bragte Business Week en artikel med følgende overskrift: “Japan’s Investors say the Best May be Yet to Come” (De japanske investorer siger, at det bedste måske endnu er i vente). Artiklens afsluttende bemærkninger lød: “Som S to r e o g små fisk
143
så ofte før kan Tokyo endnu en gang gøre skeptikere til skamme.” Fire dage senere toppede markedet, og i februar 1990 krakkede det (figur 10.7).
Figur 10.7: Fire dage før krakket på det japanske marked bragte Business Week sin egen analyse. “Japans investorer siger, at det bedste måske endnu er i vente”, lød overskriften. Tre eksperter blev citeret i artiklen. Den første var præsidenten for Nomura Securities: “Måske kommer vi til at se en vis volatilitet, men kurserne vil fortsat være stigende.” Den anden, en ekspert fra Baring Securities, hævdede, at et stigende antal virksomhedsopkøb fortsat ville presse markedet op. Og den tredje ekspertudtalelse, der kom fra en investeringssouschef fra Dai-Ichi Mutual Life Insurance, proklamerede: “Aktierne står på spring til at stige over en bank.”
Et af de mest opløftende numre af tidsskriftet udkom 14. februar 2000. På forsiden af tidsskriftet stod der: “The Boom” (Boomet). I artiklen, som var skrevet med dollarsedlernes grønne farve, erklærede man: “Så er det tid til at fejre. I denne måned blev den nuværende økonomiske ekspansion den længste i USA’s historie. Boomet har ikke blot skaffet arbejde til millioner af arbejdstagere og gjort lige så mange til aktionærer. Det har samtidig betydet, at offentligheden har genvundet tilliden, og at flere har fået del i den amerikanske drøm. Vi fortæller historien i “How prosperity is reshaping the American Economy” (Hvordan velstand omformer den amerikanske økonomi).”
Artiklen konkluderede: “Økonomien er mere produktiv og mere ukuelig, og det samme gælder den amerikanske befolkning. Landet vil aldrig blive det samme igen.”
144
Børshand l ens psy kologi
b
Falsk konsensuseffekt Øget finansiel likviditet Øget markedsføring af aktier fra banker/mæglere Medierationalisering
Selvvalidering Købere “spiller med matadorpenge” Repræsentativitetseffekten
Bagklogskabsbias og fortrydelse Chart-baserede salgssignaler Repræsentativitetseffekt Baissister “spiller med matadorpenge” Selvvalidering Medierationalisering Reduceret markedsføring af aktier fra banker/mæglere Reduceret finansiel likviditet Falsk konsensuseffekt
Chart-baserede købssignaler
Stop-loss ordrer fra sælgere
in
u m ler u
k
k
u m ler u
Ak
Ak
g
Bagklogskabsbias og fortrydelse
g
Stop-loss købsordrer fra baissister
t r i u t i on
in
D is
Figur 11.1: når distributionen bryder feedbackprocesserne. Store bullmarkeder støttes af en række forstærkningsmekanismer eller positive feedbackprocesser. disse kan drive kurserne op på urealistiske niveauer, indtil de største og dygtigste markedsdeltagere på et eller andet tidspunkt begynder at sælge. denne salgsproces tager nogen tid og vil til sidst føre til en faldende trend, som så igen kan forstærkes gennem feedbackprocesser med modsat fortegn.
Babson: “Før eller siden kommer der et børskrak …”
400.00 375.00 350.00 325.00
Fisher: “Jeg forventer at se aktiemarkedet en hel del højere end i dag inden for få måneder” Hoover: “Den grundliggende økonomi i dette land, dvs. produktion og distribution af varer, er sund og profitabel.”
300.00 275.00 250.00 225.00 200.00 175.00 150.00 125.00 100.00 75.00 50.00 25.00 000
Jan. Apr. Jul. 1927
Okt. Jan. Apr. Jul. 1928
Okt. Jan. Apr. 1929
Jul.
Okt. Jan. Apr. 1930
Jul.
Okt. Jan. Apr. 1931
Jul.
Okt.
Jan. Apr. 1932
Jul.
Figur 12.1: Krakket i 1929. 5. September 1929 udsendte Roger Ward Babson en advarsel om, at han forventede et børskrak. Hans primære analysemetode var ganske enkelt at beregne, hvor meget økonomier og markeder var afveget fra deres langsigtede væksttrend, og så antage, at de ville svinge tilbage, hvis de var kommet langt over trenden, som de faktisk var i 1929. 17. oktober modsagde økonomen Irwin Fisher ham ved at udtale, at han forventede, at markedet ville ligge betydelig højere inden for et par måneder. Han byggede dette på en analyse af de aktuelle økonomiske nøgletal uden at forstå, hvor let disse kunne vende. Fire dage efter Fishers udtalelse, dvs. 21. oktober, skrev Wall Street Journals chefredaktør Hamilton en artikel, hvor han advarede om en alvorlig nedtur, hvis markedet faldt under sin forrige bund – altså en teknisk analyse. Det blev Babson og Hamilton, der fik ret, for dagen efter Hamiltons artikel faldt markedet faktisk under det niveau, han havde beskrevet som kritisk, og så kom krakket. At præsident Hoover umiddelbart derefter udtalte, at økonomien var fin, havde ingen effekt. Markedet faldt ultimativt ca. 85 %, og efter krakkets start kom en global depression.
Okt.
en uges handel kunne fx afbildes sĂĽdan her:
Line charts, linjediagrammer, som viste udviklingen i slutkurserne:
Figur 13.1: Spotprisen pü guld. Figuren viser de daglige handelsintervaller samt slutpriserne for guldbørsen i london. Priserne er for efterüret 1986, og enheden er dollar. Figuren viser ligeledes 10- og 20-dages glidende gennemsnit af slutpriserne.
r
Figur 13.2: guldspotprisen, london.
Figur 13.3: guldspotprisen, london.
Figur 13.4: guldspotprisen, london.
Figur 13.5: guldspotprisen, london.
modstand
modstand støtte modstand støtte
støtte
Figur 14.1: Modstand og støtte i en stigende trend. når et marked er i stigende trend, vil priskurvens tidligere toppe meget ofte senere virke som bunde. det skyldes primært selvforsvarsholdninger og fortrydelsesteori.
modstand støtte modstand støtte modstand støtte
Figur 14.2: Modstand og støtte i en faldende trend. når trenden er nedad, bliver gamle bunde ofte nye toppe.
Figur 14.3: USD/DEM, spotkursen. Dette diagram fra sommeren 1986 viser en klassisk såkaldt “staircase down-trend”, hvor fornyet salgspres sætter ind, hver gang kursen er steget mod en tidligere bund. Man ser næsten for sig, hvordan spekulanten kan spadsere ned ad trappetrinene på vej hen til banken.
Figur 14.4: dow Jones Industrial Average 1986-87. det er det samme diagram som i figur 2.1. BemĂŚrk, at de to store fald i 1986 nĂŚsten slet ikke afspejles i de glidende gennemsnit. det indikerer, at bullmarkedet trods de midlertidige afbrydelser var psykologisk intakt. (diagram: Investment research of Cambridge).
Figur 14.5: råolie-futures-kontrakter. diagrammet viser daglige handelsintervaller og slutpriser for oliekontrakter på den amerikanske børs nyMeX. I slutningen af den viste periode (november-december 1986) brød prisen op, og et bullmarked blev bekræftet af udviklingen i de glidende gennemsnit for 3, 10 og 20 dages kurser. (de “golden crosses”, der er vist, er forklaret i teksten).
Figur 14.6: guldspotprisen, london. diagrammet viser udviklingen (i dollars) i guldprisen i 1986. da bullmarkedet begynder i juli, bliver det bekræftet af et “golden cross”. På den anden side bliver faldet i oktober/november ikke bekræftet af et “death cross”, og vendingen viser sig da også at være af midlertidig karakter.
Figur 14.7: Dow Jones Industrial Average 1927-32. Op til krakket i 1929 blev det amerikanske bullmarked “båret” af sit eget glidende 200-dages gennemsnit. Da kursen først brød under dette gennemsnit, forblev den der, indtil bearmarkedet endelig ophørte tre år senere. Dette kan ikke forklares med en henvisning til den selvforstærkende effekt, da brugen af glidende gennemsnit som tekniske indikatorer var ukendt i den pågældende periode.
Death cross
Golden cross
Figur 14.8: Morgan Stanley World Index 1997-2002. Chartet viser Morgan Stanley Capital International World Index, et indeks, der repræsenterer de globale aktiemarkeder. De glidende gennemsnit for 50 og 200 dage er indtegnet. Indekset viser en kort trendvending i 1998, som ikke ændrede den opadgående retning for det 200-dages glidende gennemsnit. Det meste af år 2000 befandt det sig dog i en lang stallingfase, som er karakteristisk for mange større trendvendinger. Da det først brød ud af dette interval hen imod slutningen af året, vendte det 200-dages glidende gennemsnit øjeblikkeligt. Hvis en trend vender efter en lang stallingfase, er der sandsynlighed for, at den efterfølgende bevægelse vil holde sig i lang tid. Yderligere ses et “golden cross” i starten af 1998 og et “death cross” i sensommeren år 2000, samt igen i foråret 2002.
Death cross
Golden cross
Figur 14.9: Morgan Stanley World Index Capital International 2002-2011 med hhv. 50- og 200 dages glidende gennemsnit. Det ses her, hvordan et stigende marked ofte bliver “båret” af sit 200-dages glidende gennemsnit. I det tidlige efterår 2003 brød et stigende 50-dages gennemsnit op gennem et 200-dages snit, der også var vendt opad. dette er et “golden cross” og udløste strategisk købssignal. I efteråret 2008 skete det modsatte; et faldende 50 dages snit brød ned gennem et faldende 200 dages snit og gav strategisk salgssignal.
Figur 14.10: guldspotprisen, USA. en “staircase-down-trend” på guld i perioden 198789. da trendlinjen endelig blev brudt i november 1989, fulgte en aggressiv kursstigning.
Figur 14.11: DEM/CHF. Diagrammet viser, hvordan et marked i løbet af en årrække kan blive fanget mellem to veldefinerede trendlinjer. Da den øvre trendlinje blev brudt i foråret 1989, steg kursen til 91,69 i løbet af nogle få måneder.
Figur 14.12: deM/ChF. dette diagram viser, hvad der skete efter udbruddet af deM/ ChF i foråret 1989. Ved anvendelse af denne trendlinje, momentumindikatoren og de glidende gennemsnit var det meget nemt at time dette marked.
Figur 14.13: USd/deM, spotkurs. dette diagram viser dollarens dramatiske topformation, inden den indledte sin lige sĂĽ dramatiske rutsjetur. Som det ses, var der i denne periode tre klassiske “flagâ€?. de glidende gennemsnit i diagrammet er for 2, 20 og 50 dage.
Figur 14.14: T-bond-futures-kontrakter. et klassisk “break-away gap” bekræftede her det pludselige kursfald i slutningen af marts. Faldet blev desuden bekræftet af et death cross på de glidende 10- og 20-dages gennemsnit.
Psy kologien bag tr ends Markedsfænomener
Underliggende individuelt adfærdsmønster
Staircase-mønstre
Man køber, når prisen atter falder til det niveau, som man tidligere solgte på
Markederne følger trendlinjer og andre tekniske analyseindikatorer og reagerer kraftigt, hvis de overtrædes
Bevidst handel på trendlinjer og andre tekniske indikatorer
Markederne “bæres” af deres glidende gennemsnit
Holdninger, der gradvis ændrer sig
Omsætningen stiger, når kurserne er stigende og den falder, når de er faldende
Profit taking på stigende markeder, manglende loss taking på faldende markeder
Øget antal aktive investorer, i takt med at markedet går op
Investorer taler om deres investeringssucceser over for venner, der dernæst beslutter at gå i markedet
Nyheder tolkes på en måde, der støtter trenden
Journalister og analytikere følger trenden
Trenden virker i stigende grad upåvirket af økonomiske realiteter
Alene den kendsgerning, at der er en trend, får folk til at tro på, at den vil vare ved
Dårlige nyheder ignoreres
Folk hæfter sig ikke ved dårlige nyheder, eller også tror de ikke, at de er vigtige, fordi de ikke ønsker at tro det, og fordi bullmarkedet indikerer for dem, at de dårlige nyheder ikke kan have nogen betydning
Chartformationer, der typisk indikerer fortsættelse (flag, vimpler, gaps, trekanter, rektangler)
Trenden afbrydes af årsager, der kun er midlertidige; købspresset oparbejdes og vokser, når mønstrene afklares
De stigende kurser skaber økonomiske fordele for de involverede aktiver
De positive feedback loops mellem kurser og tilsyneladende værdi skaber en falsk tryghed
Tabel 14.1: Typiske overordnede markedsfænomener i bull markeder samt deres underliggende, psykologiske forklaringer.
Den enkelte aktie
Aktiefamiliens indeks
Indeksfutures
Det nationale indeks
Indeksfutures
Det globale indeks
Figur 15.1: Markedsanalogi pĂĽ aktiemarkederne.
Uge
Antal stegne
Antal faldne
Antal uændrede
35 36 37 38 39 40 41 42
709 544 917 626 1064 1274 400 143
1274 1445 1006 1333 849 699 1608 1944
215 199 250 229 263 215 158 101
Tabel 15.1: Ugentlige bevægelser på New York Stock Exchange efteråret 1987. Børskrakket i 1987. Mens advance/decline-linjen falder, før et primært bullmarked topper, er signalet på et bearmarkeds bund mere overraskende. Her vil A/D-linjen ofte fortsætte med at falde uden at blive bekræftet af nye lows i det snævre indeks.
90-dages depositrente
Futures
Korte obligationer
Futures
Lange obligationer
Futures
Figur 15.2: Markedsanalogi pĂĽ obligationsmarkederne.
CRB Futures Index CRB Spot Commodity Index
Metaller – – – – –
kobberaffald blyaffald stålskrot tin zink
– – – –
Tekstiler og fibre
Levende dyr og kødproduk.
sækkelærred bomuld printstoft uldtops
– – – – –
huder svin svinefedt stude tælle
Industrielle råvarer
Fedtstoffer og olie – – – –
smør sojaolie svinefedt tælle
Figur 15.3: Markedsanalogi på råvaremarkederne.
– – – – – – – – – – – – –
huder tælle kobberskrot blyskrot stålskråt tin zink sækkelærred bomuld printstof uldtops colophonium gummi
Fødevarer – – – – – – – –
svin stude svinefedt smør sojaolie kakao majs Kansas City hvede – Minneapolis hvede – Sukker
•
Guldmineaktier
Spot sølv
Spot guld
Spot platin
Spot palladium
Sølvfutures
Guldfutures
Platinfutures
Palladiumfutures
Figur 15.4: Markedsanalogi på ædelmetalmarkeder.
Figur 16.1: USd/JPy, spotkurs. USd/JPy er en af verdens mest omsatte valutakombinationer, og chartene for denne kombination er derfor skoleeksempler pĂĽ massepsykologi. det viste chart er baseret pĂĽ daglige slutkurser i london.
Figur 16.2: USD/JPY, spotkurs. Mens dette marked bevægede sig i sin snævre kanal, lukkede købere og sælgere deres positioner mod hinanden. Til sidst var den ene kategori udryddet, og dette var tydeligvis sælgerne. Chartet er fra efteråret 1986.
Figur 16.3: USd/JPy, spotkurs. den stigning, vi sĂĽ i figur 16.2, fortsatte yderligere til kurs 165, hvorefter den stoppede, og den langsigtede down-trend blev genoptaget.
Figur 16.4: GBP/USD, spotkurs. GBP/USD bliver kaldt “cable”. Efter en rolig periode på valutamarkedet frem mod julen 1986 brød prisen dagen før juleaften gennem trekanten og afslørede en stærk købsinteresse. Det blev starten på en massiv bulltrend.
Figur 16.5: Kakaofutureskontrakter. Her ser vi en faldende trekant, hvor udbruddet mod sĂŚdvane ikke begynder aggressivt, da det sker i juleferien 1986. Da juleferien var forbi, blev formationens mĂĽl imidlertid hurtigt nĂĽet.
Figur 16.6: ASDA-MFI Group. Dette chart viser en engelsk aktie, som over to et halvt år bevægede sig i et snævert handelsinterval. Da udbruddet endelig kom, blev det som forventet aggressivt. På kurven er desuden angivet 200-dages glidende gennemsnit samt en kurve, der viser aktien i forhold til totalindekset. (Chart: Investment Research of Cambridge).
Figur 16.7: USd/ChF, spotkurs. dette er et eksempel pĂĽ et ganske kortvarigt handelsinterval af en type, som man til enhver tid finder. Chartet viser kurserne gennem fem dage i oktober 1986.
Figur 17.1: T-bond futureskontrakter. Figuren viser de daglige kurser for T-bond futures sammenholdt med rate of change-indikatoren (for ti dage). Som det fremgår, er det typisk først dagen efter, at et overkøbt eller oversolgt niveau bliver nået, man skal handle på det. Bemærk i øvrigt, at hver tertiær up-trend varer i præcis ti dage. det er sådanne fænomener, der gør, at en rate of change-indikator på netop ti dage bliver effektiv til kortsigtet timing af disse kontrakter.
Figur 17.2: dow Jones Industrial Average 1928-29. Ved krakket i 1929 blev markedet oversolgt to gange, hvor rate of change-indikatoren for 14 dage n책ede ned p책 henholdsvis 12,5 og 10.
Figur 17.3: dow Jones Industrial Average 1986-87. ligesom i 1929 stoppede panikken i 1987, da rate of change-indikatoren for 14 dage n책ede ned p책 10.
17.4 stoppede faldene netop på de tidspunkter, hvor indikatoren viste et oversolgt marked.
Figur 17.4: The South Sea Company 1719-20. rate of Change-indikatoren for 14 dage viser, hvordan Sydhavsselskabet tre gange bremsede op i sine fald, fordi det blev “teknisk oversolgt”. Pga. selskabets helt dominerende position på datidens børsmarked er det rimeligt at sammenligne det med et aktieindeks. de ekstreme roC-værdier i september/ oktober 1719 skyldes, at indikatoren ikke fungerer i markeder uden bevægelse.
Figur 17.5: USd/JPy, spotkurs. når kursen har afsluttet en ny top, uden at rate of change-indikatoren (her for 14 dage) samtidig er kommet højere end ved den sidste top, er stigningen ofte ved at være slut. Toppen på det viste chart blev således definitiv, og dollaren genoptog snart efter sin primære down-trend.
Figur 18.1: Dollar mod D-mark, spotkurs. Denne formation viser tydeligt, at det er ud fra slutkurserne, de vigtige mønstre bliver tegnet – ikke ud fra dag til dag-intervallerne. Dagen efter chartets afslutning brød dollaren igennem og indledte et af sine største fald nogensinde.
Figur 18.2: En primær trendvending på de globale aktiemarkeder. Chartet viser Morgan Stanley Capital International World Index, et indeks, der repræsenterer de globale aktiemarkeder. Fra det sene efterår 1999 til efteråret 2000 bevægede markedet sig sidelæns. Da det brød nedad efter denne meget lange konsolideringsperiode, fulgte et voldsomt bearmarked.
Signal
Betegnelse
Forklaring
Formationer, der som regel indikerer, at trenden bør vende
Kiler
En sekundær eller tertiær bevægelse, hvor flere og flere spillere mister håbet og går ud
Formationer, som altid indikerer, at trenden bør vende
Dobbelt/tripeltoppe og -bunde
Markedsdeltagerne opgiver en trend, fordi et givent niveau ikke kan brydes
Head and shoulders
Gradvis udmattelse af en primær trend, forbundet med distribution eller akkumulering
Key og island reversals
Et pludseligt chok uden betydning for den primære trend
Tabel 18.1: de vigtigste tekniske formationer i trendvendinger.
Figur 18.3: Siemens Ag. Chartet viser en dobbelttop i 1986/87 efterfulgt af en dobbeltbund afsluttet i 1988.
Figur 18.4: Siemens AG. Siemens foretog en typisk dobbelttop i forĂĽret og sommeren 2000.
Figur 18.5: Financial Times’ gold Mines Index. dette guldmineindeks er baseret på 24 sydafrikanske guldmineaktier og er blevet beregnet siden 1955. Chartet viser en omvendt head and shoulders-formation, hvor “neck-linen” efterfølgende blev testet, inden bullmarkedet fortsatte. Indekset opgøres i engelske pund.
Figur 18.6: USD/DEM. De to reversal-formationer i dette chart var begge meget kortsigtede og gav ingen signaler for den primĂŚre trend. Chartets glidende gennemsnit er baseret pĂĽ 2-, 20- og 50-dages kurser. (Chart: Reuter Graphics).
Psy kologien bag v endinger Nedenstående tabel giver et overblik over mulige relationer mellem markedssymptomer og psykologiske fænomener under vendinger (eksemplerne er fra vending ved en top): Markedsfænomener
Underliggende individuelt adfærdsmønster
• Bullish consensus steget til kritisk niveau • Call/put ratio steget til kritisk niveau • Individuelle investorers konsensus meget bullish • Insidere sælger mere end normalt
Et stort flertal af investorerne er positive på markedet. Det betyder, at når de køber i markedet, må det være fra et mindretal af sælgere, som i gennemsnit handler for langt større beløb. Der sker med andre ord en distribution
Acceleration og volumen
En pludselig acceleration i trenden indikerer en eksponentiel tilstrømning af nye købere. Desuden usædvanligt stort volumen, der indikerer distribution og betyder, at en ny “generation” køber værdipapirer, hvilket atter betyder, at næsten alle vil løbe ind i tab eller endog små fald
Trendkrænkelse
Alvorlig afbrydelse af trendens staircasemønster
Chokbevægelser
Signifikante bevægelser mod trenden gennem en periode
Tid og momentum
Trenden går i stå længe nok til, at langsigtede investorer efterhånden mister tålmodigheden og opgiver deres positioner
Manglende bredde (smalle indeks stiger mere end brede indeks; advance/decline-linjen falder, mens de snævre indeks stiger; net new highs falder, mens snævre indeks stiger; diffusionsindeks falder, mens snævre indeks stiger)
Investorerne koncentrerer sig om likvide aktier, der er lette at sælge ved tegn på svaghed
Chartformationer, der typisk indikerer primære trendvendinger (dobbelt/tripeltoppe, head and shoulders)
Trenden afbrydes af grunde, der varer ved. En distribution eller akkumulering finder sted i forventning om den større vending, der er på vej
Tabel 18.2: Typiske overordnede markedsfænomener i markeder, der undergår strategiske trendvendinger samt deres underliggende, psykologiske forklaringer.
Holdning “Jeg er optimistisk mht. aktiemarkedet”
Adfærd
Affekt
Erkendelse
“Jeg har købt aktier og fortalt mine venner, at markedet er på vej op”
“Folk, der ikke kan se, at markedet er på vej op, er dumme”
“Det er sundt for økonomien, at der investeres i aktier”
Figur 19.1: holdninger og psykologisk sammenhæng. Vores holdninger er forankret i den måde, vi handler, føler og tænker på, og det er det, der gør dem rimeligt stabile.
•
10 3 16.00 15.50 15.00 14.50 14.00 13.50 13.00 12.50 12.00 11.50 11.00 10.50 10.00 9.50 9.00 8.50 8.00 7.50 7.00 02-95 04-95 06-95 08-95 10-95 12-95 02-96 04-96 06-96 08-96 10-96 12-96 02-97 04-97 06-97 08-97 10-97
Figur 19.2: Når panikken sætter ind. Det Hongkong-baserede Hang Seng-indeks var et godt eksempel på finansiel panik under det store asiatiske bearmarked i 1997. Indekset, der toppede i september 1997, faldt drastisk i november, hvilket skabte ængstelse blandt investorerne. Det banede vejen for det langt større fald hen imod slutningen af året.
Stabile holdninger Ugunstige markedsbevægelser Opmærksomhedsændring Ugunstige markedsbevægelser Kognitiv dissonans Ugunstige markedsbevægelser Angst/ panik
Pludselig holdningsændring
Figur 19.3: Processer, der kan føre til pludselige holdningsændringer.
Sigtbarhed
Nogen visibilitet i selvforstærkende processer i økonomi og markeder (Joseph-effekten) muligt
Stigende visibilitet grundet tendens imod underliggende trends
Lav visibilitet grundet sommerfugleeffekten
Lav visibilitet grundet Noah-effekten, dvs. uforudsigelig sekvens af gode og dårlige overraskelser, som inddiskonteres øjeblikkeligt
Tidshorisont
Figur 21.1: Støj, kaos og sigtbarhed. Figuren illustrerer sammenhængen mellem sigtbarheden, muligheden for at forudsige korrekt med forskellige horisonter ved ydnyttelse af Joseph-effekten samt antagelsen om, at økonomier og markeder på meget langt sigt svinger omkring forudsigelige trends. Desuden indikation af de to forhold, der begrænser denne, nemlig Noah-effekten og sommerfugleeffekten.
Passiv eller reaktiv asset allocation. Meningsfuld tidshorisont: Mange år
Sigtbarhed
Aktiv handel inden for rammerne af en defineret porteføljestruktur. Meningsfuld tidshorisont: Fra få timer til få måneder
Tidshorisont
Figur 22.1: Investeringsstrategier og deres tidshorisont. Investering baseret på forudsigelse af økonomisk og finansiel dynamik må altid være kortsigtet. Omvendt må investering baseret på antagelse om, at markeder og økonomier svinger omkring relativt stabile langsigtede trends være langsigtet. Imellem disse filosofier ligger en “dead zone”, hvor sigtbarheden grundet kaoseffekter er næsten nul, og hvor man ikke kan være sikker på, at langsigtede afkast bliver repræsenteret.
tre slags pyramiding Inden for eksponeringstaktik findes der to almindelige begreber: “pyramiding” og “reverse pyramiding”. “Pyramiding” betyder, at man udvider investeringerne, efterhånden som man tjener, men med aftagende beløb:
4. investering 3. investering 2. investering 1. investering
primært niveau
sekundært niveau
tertiært niveau
4. investering 3. investering 2. investering 1. investering
Figur 23.1: Stop-loss-ordrer baseret på konsolideringsområder. Chartet viser kursen på tyske mark mod spanske pesetas gennem 1987, hvor en faldende kurs var udtryk for en stigende peseta. Hvis man havde købt pesetas på udbruddet fra forårets konsolideringsområde på 700-707, kunne man nu lægge sit første stop-loss i midten af dette interval (stop 1). Efterhånden som nye konsolideringsområder blev afsluttet, kunne man herefter flytte stoppet nedad (stop 2-8). Først da kursen endelig steg op igennem stop 8, ville man herved få eksekveret sit stop.
Figur 23.2: det glidende stop-loss. I 1987 begyndte British Petroleum at stige så aggressivt, at et glidende stop-loss ville have været en god ide, med udgangspunkt i det største setback, aktien hidtil havde haft i denne trendbevægelse. det fandt sted i februar 1987 og var på 34 point. I givet fald ville man være blevet stoppet ud i juli, da aktien her faldt fra 407,50 til 370,00, et fald på 37,5 point. en sådan stop-loss-politik bør kun benyttes i meget aggressive trends.