Oceňování těchnologií

F. Peter Boer

E N C Y K L O P E D I E

Oceňování technologií

Z O N E R

P R E S S

ENCYKLOPEDIE ZONER PRESS

K mnoha pozoruhodným rysům knihy Oceňování technologií patří: • nabídka rychlých a zjednodušených modelů ocenění technologií pro okamžité využití; • představení metody kvantitativního oceňování technologických projektů a návod, jak sestavit kalkulační tabulku projektu a jak přiřadit výzkumným projektům hodnotu; • možnost stažení počítačových programů pro výběr matematických modelů použitých v knize.

F. PETER BOER je předsedou a výkonným ředitelem firmy Tiger Scientific, Inc, a profesorem manažerských a technických věd na univ ersitě v Yale. V minulosti b yl výkonným místoředitelem ve firmě W.R. Gr ace & Co. Zastával též manažer ské a odborné funkce v e firmách Dow Chemical Company a American Can Company. Boer má magisterský titul ve fyzice z university v Princetonu a doktorát (PhD) z fyzikální chemie z Har vardské university. Je členem Národní akademie techniků (National Academy of Engineering). Pro manažery z podniků ve Spojených státech vytvořil a uvedl seminář „Finanční dopady technologie“.

WILEY

E N C Y K L O P E D I E

Z O N E R

Podnikatelské a Ānanční aspekty výzkumu a vývoje

F. Peter Boer

DOPORUČENÁ CENA: 500 KČ KATALOGOVÉ ČÍSLO: ZR704

ISBN

978-80-86815-66-4

Zoner Press tel.: 532 190 883 fax: 543 257 245 e-mail: knihy@zoner.cz http://www.zonerpress.cz ZONER software, s.r.o., Nové sady 18, 602 00 Brno

Oceňování technologií

F.P. Boer

P R E S S

Pod tímto logem vycházejí odborné publikace z různých oblastí: pro programátory, ekonomy, manažery nebo i vědce. V íce informací, možnosti získání sle v a k ompletní ediční plán najde te na webo vé adrese vydavatele www.zonerpress.cz.

Podnikatelské a finanční aspekty výzkumu a vývoje

„Oceňování technologií je aktuální a všímavá kniha o kritických záležit ostech ve světové podnikatelské aréně. Vhled P etera Boera přináší důležité čtení pro manažerské špičky ve všech oborech.“ – Jeffrey E. Garten, děkan, fakulta managementu, Universita v Yale „Oceňování technologií zaplňuje kritické bílé místo. Zaujme ty výkonné manažery, kteří si přejí povýšit své rozhodování o technologiích z umění na lépe formulovatelnou vědu.“ – George B. Rathmann, předseda a výkonný ředitel, společnost ICOS Oceňování technologií nahradilo manažerské rizikové řízení jako používaný přístup analýzou rentability současných a budoucích t echnologických projektů. Kniha Oceňo vání technologií – podnikatelské a finanční aspekty výzkumu a vývoje, zkoumá vyčerpávajícím způsobem spojení mezi výzkumem a vývojem (V&V) na jedné straně a hodnotou pro akcionáře na straně druhé.

Nabízí matematické modely pro oceňování projektů V&V a odpovídá na kritické otázky, jak analyzovat technologické iniciativy a předpovídat jejich budoucí hodnotu. Tento profesionální vztah vytváří společný jazyk pro pochopení finančních náležitostí V&V a poskytuje analytické nástroje, které mohou podnikatelé, vědci a t echnici použít při oceňování nových technologií, projektů V&V, ale též rozpočtů výzkumu a výv oje, a tím usnadňuje k omunikaci a vede k osvícenějšímu rozhodování. Uvádí také několik běžných omylů z procesu oceňo vání majetků založených na technologiích, včetně slučování podniků s rozdílnými časovými horizonty, a opomenutí hodnoty strategií minimalizace rizik.

Oceňování technologií

Podnikatelské a finanční aspekty výzkumu a vývoje

9 7 8 8 0 8 6

8 1 5 6 6 4

WILEY WILEY OPERATIONS MANAGEMENT Series for Professionals

O C E Ň OVÁ N Í TECHNOLOGIÍ Podnikatelské a finanční aspekty výzkumu a vývoje F. PETER BOER

THE VALUATION OF TECHNOLOGY Business and Financial Issues in R&D

Copyright © 1999 by F. Peter Boer. All Rights reserved. Āis translation published under license .

Published by John Wiley & Sons, Inc. All rights reserved. No part of this book may be reproduced or transmitted in any form or by any means, electronic or mechanical, including photocopying, recording or by any information storage retrieval system, without the prior written permission of the Publisher.

Copyright © 1999 F. Peter Boer. Všechna práva vyhrazena.

Tento překlad je vydán na základě licenční smlouvy.

Všechna práva vyhrazena. Žádná část této publikace nesmí být reprodukována nebo předávána žádnou formou nebo způsobem, elektronicky ani mechanicky, včetně fotokopií, natáčení ani žádnými jinými systémy pro ukládání bez předchozího písemného svolení vydavatele.

Oceňování technologií

Podnikatelské a finanční aspekty výzkumu a vývoje Autor: F. Peter Boer Copyright © ZONER software, s.r.o.

Vydání první v roce 2007. Všechna práva vyhrazena.

Kniha byla vydána s podporou grantu velvyslanectví USA. Zoner Press Katalogové číslo: ZR704 ZONER software, s.r.o.

Nové sady 18, 602 00 Brno Překlad: © 2006 Ing. Petr Holec, CSc. Šéfredaktor: Ing. Pavel Kristián DTP: Filip Božoň, Lenka Křížová Informace, které jsou v této kniz e zveřejněny, mohou byt chráněny jako patent. Jména produktů byla uvedena bez záruky jejich volného použití. Při tvorbě textů a vyobrazení bylo sice postupováno s maximální péčí, ale přesto nelze zcela vyloučit možnost výskytu chyb. Vydavatelé a autoři nepřebírají právní odpovědnost ani žádnou jinou záruku za použití chybných údajů a z toho vy plývajících důsledků. Všechna práva vyhrazena. Žádná část této publikace nesmí být reprodukována ani distribuována žádným způsobem ani prostředkem, ani reprodukována v databázi či na jiném záznamovém prostředku či v jiném systému bez výslovného svolení vydavatele, s výjimkou zveřejnění krátkých částí textu pro potřeby recenzí.

Veškeré dotazy týkající se distribuce směřujte na: Zoner Press ZONER software s.r.o.

Nové sady 18, 602 00 Brno tel.: 532 190 883, fax: 543 257 245 e-mail: knihy@zoner.cz http://www.zonerpress.cz

ISBN 978-80-86815-66-4

Obsah

Obsah

3

Předmluva k českému vydání

8

Předmluva

10

Cíl této knihy Kdo by měl číst tuto knihu?

Hodnota na trhu Struktura knihy Zdroje Poděkování

12 13 14 15 19 24

1 Věda, technologie a podnikání Věda a technologie Co je to technologie?

Vědec a podnikatel Hodnotový model firmy Na stejné lodi

26 27 29 31 41 43

2 Proces průmyslového výzkumu a vývoje

45

Fáze výzkumu a vývoje Fáze nula – nalézání a třídění nových nápadů Fáze 1 – konceptuální výzkum Fáze 2 – zkoumání proveditelnosti Fáze 3 – vývoj a konstrukce Fáze 4 áteční – komercializace poč Shrnutí

46 48 51 55 59 61 64

4 OCEŇOVÁNÍ TECHNOLOGIÍ

3 Průvodce technologa po finančních výkazech Výsledovka (výkaz zisků a ztrát) Rozvaha Výkaz finančních toků Další klíčové koncepty související s finančními výkazy Položky ve finančních výkazech Zaúčtování duševního vlastnictví Hodnota technologie závisí na situaci Amortizace technologie Finanční páka Různé míry návratnosti

4 Kapitál z pohledu provozu firmy Analýza bodu rovnováhy nákladů a výnosů (break-even) Úspory ze zvýšené výroby Přizpůsobení kapacity poptávce Nový nebo stávající provoz Účinky výzkumu a vývoje na kapitál Shrnutí

5 Výpočet hodnot s využitím diskontovaných peněžních toků Diskontovaný peněžní tok (DCF) Cena peněz Faktory diskontu Výběrová kritéria pro výzkumné projekty zvažující rizika Závěrečná hodnota Časové horizonty Úskalí přístupu zaměřeného na finanční toky Shrnutí

68 69 75 87 92 93 95 97 100 101 103

107 107 110 112 114 115 119

120 121 127 135 136 139 146 147 150

6 Výzkum a vývoj, růst a hodnota pro akcionáře 151 Co znamená hodnota 1% v přidaném růstu?

Kompromis mezi růstem a rentabilitou Životní cyklus podnikání Klíčem může být vyvážené portfolio Výzkum a vývoj: kompromis mezi současnými zisky a růstem Může být příspěvek výzkumu k hodnotě firmy oddělen od jiných funkcí?

Jiné zdroje růstu

152 155 156 158 159 162 163

OBSAH 5

Dvojí strategie růstu podniku Komentáře a výhrady Shrnutí

7 Strategie: Tvoříme hodnotu v konkurenčním prostředí

166 168 170

171

Úloha finančních indikátorů růstu hodnoty Co je to strategické plánování?

Případ pro strategické plánování Alokace zdrojů Úskalí procesu strategického plánování Sestavujeme strategický plán Shrnutí

173 174 176 177 178 179 193

8 Marketing: nejdůležitější kritérium

195

Marketing z pohledu perspektivy výzkumu a vývoje Co je to výrobek?

Co je to trh?

Segmentace trhu Trh koncových spotřebitelů Průmyslové trhy Vládní trhy Výzkum trhu Stanovení ceny Dodáváme hodnotu Distribuční kanály a výzkum a vývoj Podíl na trhu Technologická výkonnost a životní cyklus výrobku Životní cyklus výrobku Předpovídání technologického rozvoje (forecasting) Vytváříme model výnosů Shrnutí

196 198 202 204 209 210 212 214 217 222 224 226 228 230 232 235 238

9 Vytváříme pro forma model diskontovaných peněžních toků

239

Účel modelu Stanovení správných předpokladů Vytváříme pro forma model Výsledovka Rozvaha Výkaz hotovostních toků (cash flow)

239 240 243 244 251 256

6 OCEŇOVÁNÍ TECHNOLOGIÍ

Případová studie Výsledky pro forma analýzy Shrnutí

10 Zjednodušení a přístupy k hodnotě založené na trhu Citlivostní analýza Diagramy „tornádo“ Rychlé a zjednodušené modely Použití rychlých a zjednodušených modelů pro podporu rozhodování Oprávněnost projektu Řízení výzkumu jako snižování rizika Zabýváme se utopenými náklady Zastavení projektů Výpočty ekonomického zisku Přístup k hodnotě založený na analýze trhu Trh s technologiemi Udělení licence jako forma oceňování Scénáře vyjednávání licencí Výnosy z licencí Ocenění technologie

11 Řídíme hodnotu a rizika v portfoliu výzkumu a vývoje

259 260 262

264 265 268 269 274 275 277 278 278 279 281 282 290 292 294 300

302

Růstové cíle firmy a výzkum a vývoj Modelujeme činnost útvaru výzkumu a vývoje Míra úspěchu Tok projektů v modelové laboratorní jednotce Náklady, produktivita a hodnota v portfoliu Shrnutí

302 304 310 312 314 317

12 Stromy rozhodování a varianty (opce)

318

Stromy rozhodování Výsledky Výstupy z projektu s pravděpodobnostní váhou Analýza Monte Carlo Možnosti urychlení Jaká je míra realismu?

Analýzy variant (opcí) Technologická opce polyarothenu

319 321 324 325 327 328 329 336

OBSAH 7

Další charakteristiky technologických opcí Zdroje hodnoty v technologických opcích Technologické platformy

338 340 341

13 Vytváříme hodnotu pomocí diverzifikace

343

Efektivní portfolia Diverzifikace versus produktivita Nabídka hodnoty pro ranou fázi výzkumu a vývoje Udržujeme inovační procesy Získáváme přístup k externím technologiím Poskytovatelé technologie v rané fázi Poskytovatelé technologie v pozdějších fázích

343 349 349 351 353 354 358

14 Měření výzkumu a vývoje Historické metriky Současné metriky Budoucí metriky Přímé ocenění současného portfolia projektů Shrnutí

15 Zvláštní záležitosti ve výzkumu založeném na hodnotách

361 362 371 377 381 383

384

Patenty jako motor vytváření hodnot Technologický transfer Globalizace Životní prostředí

385 391 396 399

Doslov

406

Soubory doplňující knihu

409

Poznámky

411

Rejstřík

420

8 OCEŇOVÁNÍ TECHNOLOGIÍ

Předmluva k českému vydání

V únoru 2006 jsem se jako č len skupiny českých akademických pracovníků zúčastnil desetidenní návštěvy Spojených Států. Program byl zaměřen na spolupráci univ ersit s pr ůmyslem. Projekt byl navržen Velvyslanectvím Spojených států amer ických v Praze vzhledem k potřebám v této oblasti v České republice a financován Úřadem pro vzdělávací programy Ministerstva z ahraničních věcí USA. Leccos jsem k této tématice věděl už před tím, ale přesto pro mne měla cesta dva velké přínosy.

Tím prvním bylo zjištění, jak vláda USA, úspěšně řídící dnes zřejmě nejliberálnější eko nomiku světa, štědře investuje do z ačínajících podniků, aniž by se starala o to , že svými příspěvky zkresluje informační hodnotu finančních toků. Po celou dobu návštěvy, téměř u dvou tuctů institucí, nikde nebyl pojem „podpora inovací“ vnímán jako něco neslušného. Naopak, kombinace f ederálních a státních podpůrných programů přímo láká k tomu, abyste si podnikání vyzkoušeli, i když se to vždy nepodaří. Důležité je, že tento neúspěch motivuje, jak hledat úspěšné řešení. Lze získat další vládní grant nebo finanční podporu státní či soukromé společností, která bude úspěšný výsledek výzkumu realizovat ve výrobním procesu.

Tím druhým přínosem byla knížka, kterou jsem si koupil. U ní mě zaujal název. Bláhově jsem si myslel, že se do ní pustím, až nějak zpracuji dojmy a inf orma ce z cest y. Představovala svým způsobem nadstavbu toho, co jsme sl yšeli. Jenže jsem ji ote vřel v letadle. Tak

PŘEDMLUVA 9

mne zaujala, že jsem se hned po návratu pustil do jejího překladu bez ohledu na ner ozumnost tohoto počínání. Situaci zvrátil další grant Velvyslanectví USA, tentokráte podporující překlad knihy.

Publikace Petera Boera, kterou dnes držíte v rukou, koncentruje dlouholeté zkušenosti vý zkumníka, který se v ur čité fázi své kariéry dostal do sporů s finančními manaž ery svého zaměstnavatele o tom, zda jsou jeho výzkumné programy přínosem. Vědom si toho, že občas musí hora k Mohamedovi, nastudoval metody finančního řízení a ty, které se běžně užíval y k hodnocení výzkumu, podrobil ostré kritice.

Navrhl jiný způsob hodnocení těchto investic a v praxi jej ověřil. Něco takového představovalo i v USA novinku, která byla se zájmem přijata vědeckou komunitou a vynutila si několik odborných seminářů a posléze vydání knihy. Prostě jsem padl na poklad.

Odborné téma knihy bylo zárukou, že můj překlad bude srozumitelný a dobře pochopen. Jen doufám, že příliš neubral na „čtivosti“.

Rád bych vyslovil poděkování nejen Velvyslanectví USA za oba granty, na cestu a na překlad, ale též Dr. Ivanu Dvořákovi, CSc., který mi nejen pomohl s odbornou finanční terminologií, ale i vysvětlil některé komplikované postupy popsané v knize, a Mgr. Magdě Bilíkové, která pečlivě provedla jazykovou korekturu. Věřím, že se přečtení knihy vyplatí.

Ing. Petr Holec, CSc.

10 OCEŇOVÁNÍ TECHNOLOGIÍ

Předmluva

Spojení mezi vědeckým objevem a z ajištěním praktických výsledků, kterým říkáme technologie, je klíčem k vy tváření blahobytu jednotlivců a bohatství podniků a nár odů. Uvádí se, že technologie stojí z a polovinou ekonomického růstu rozvinutých zemí1. Přesto ale b ývá vazba mezi vědeckým objevem a vý vojem nové technologie špatně chápána.

Není obtížné pochopit, proč tomu tak je. Proměnu vědy na technologii zprostředkují podnikatelské síly a tento proces přivádí dohromady dva soubory lidí, jejichž mentalita, zvláštní znalosti a profesionální jazyk se velmi liší a č asto jsou mimo dosah a vnímání těch dr uhých.

Mnozí z těch, kteří odpovídají za rozhodování o vědě a o technologii – manažeři podniků, spousta vládních a vysokoškolských úředníků – málo rozumí (nebo vůbec nerozumí) vědeckému procesu a kultuře, v němž probíhá.

Na druhé straně mnozí z těch, kteří opravdu rozumějí vývoji technologií, jsou špatně informováni o finančních a podnikatelský ch záležitostech. Propast ve vědomostech a v z ájmech rozděluje obě t yto důležité komunity a brzdí pokrok, o kter ý obě usilují. To by nemělo překvapovat. Lidé, kteří vstupují do ko munity podnikání nebo v ědy, jsou produktem rozdílných vzdělávacích procesů, pracují s od lišnými nástroji a jaz ykem a obecně jsou motiv ováni rozdílnými faktory.

V důsledku toho je komunikace mezi nimi často povrchní nebo ome-

PŘEDMLUVA 11

zená na úzkou oblast záležitostí, v nichž se jejich zájmy blíží. V příliš mnoha případech chybí vzájemný respekt. Osudy těchto dvou skupin jsou ale neoddělitelně pr opleteny, a mají-li spolupracovat, nemají jinou možnost, než tuto propast překlenout.

Takový most př edstavuje oceňování technologie; o uznání jeho ústřední pozice sv ědčí vzrůstající zájem o kdy si obskurní př edmět.

Proces oceňování posky tuje příležitost pro dialog a pr o spolupráci.

Výzkumníci i podnikatelé mohou do tohoto procesu vložit své speciální znalosti a dovednosti, poučit se jeden od dr uhého a sdílet vědomosti obou skupin ke vzájemnému prospěchu.

Termín oceňování má zvláštní význam – odkazuje na úlohu stanovení peněžní hodnoty aktiva, předmětu či věci. Oceňování hledá odpověď na základní otázku: „Jakou to má hodnotu?“ Proces oceňování má dlouhou historii. Ať už je jeho objektem šperk, umělecký předmět či obytný dům s pozemkem, vždycky lidé chtějí znát odpověď na tuto základní otázku po hodnotě. Oceňování podniku, od drogerie na rohu ulice po obrovské společnosti s jejich cennými papíry, se stalo důležitou součástí světa obchodu a je nyní tématem stále odbornějších knih.

Metody oceňování jsou vysoce kvantitativní a v oblastech, jako je oceňování finančních nebo podnikatelských alternativ jsou mate maticky rafinované.

Určit základní hodnotu veřejně obchodovatelné akcie je obtížné, ale oceňování technologie je ještě tvr dší oříšek. Technologie může existovat jako duševní kapitál a na fir emní rozvaze se vůbec nem usí objevit; může být včleněna do fy zických aktiv, která jsou oceňována na základě historických nákladů a neodráž ejí potenciál technologie vytvářet bohatství.

Panuje rostoucí poznání, že hodnotu podniku nelz e stanovit bez rozpoznání hodnoty jeho technologie . V mnoha odv ětvích, od f armacie po pr ogramátorské firmy, představuje vlastněná technologie největší firemní aktiva. A z ároveň jsou si lidé vy víjející technologie stále více vědomi, že musí odhadnout budoucí hodnotu svých výstupů, pokud chtějí získat zdroje potřebné pro to, aby z námětů vytvořili program. Je ale šir oce rozšířený i opačný pohled: „Nikdo nemůže kvantifikovat spojení mezi technologickým výzkumem a jeho komerčním přínosem; inovace zahrnuje příliš mnoho faktorů, které s výzkumem nesouvisejí.“2

12 OCEŇOVÁNÍ TECHNOLOGIÍ

Přesto ale jsou mnohé vztahy mezi technologií, komercí a výzkumem srozumitelné a některé organizace neustále dosahují v inovacích lepších výsledků nežli ostatní. Ačkoliv tyto vztahy jsou složité a události mohou být v podstatě chaotické, je pravdou, že jednotlivci, instituce i trhy jednají způsobem, který je v podstatě racionální. V tomto smyslu jsou technologické trhy podobné trhům finančním,a stojí za to vyvinout úsilí, abychom pochopili jejich dynamiku. Můžeme ocitovat vyváženější názor:3 „Při nejistotě tohoto procesu je zázrakem, že kterýkoliv manažer vůbec zvažuje provedení finančních analýz firemních technologických záležitostí. Při rozhodování ale všichni berou v úvahu finanční kalkulace, asi proto, že žádné jiné nástroje nejsou tak univerzální. Většina finančních manaž erů teoreticky rozumí základním finančním nástrojům, a to je nutí využívat je i v nov é oblasti, ať již se jejich použití zdá být jakkoliv nepřiměřené.“

Cíl této knihy Cílem této knih y je př ezkoumat vyčerpávajícím způsobem spojení mezi výzkumem a vývojem a hodnotou pro akcionáře a vytvořit přitom společný jazyk a soubor analytických nástrojů, které mohou podnikatelé, vědci a inženýři použít při společném plánování projektů výzkumu a vývoje a nových technologií. Tento společný jazyk a soubor nástrojů pomůže těmto rozdílným společnostem spolu ko munikovat a činit osvícenější rozhodnutí.

Naším základním stanoviskem je, že řízení založené na hodnotách vede k efektivnímu rozhodování4. Řízení založené na hodnotách však není systém řízení, ale způsob uvaž ování. Je založeno na zjištění, že kapitál se přesouvá tam, kde může přinést nejvyšší výnosy – a tím, že poskytuje výnosy pro akcionáře a všechny další zúčastněné (zaměstnance, společnost atd.), také vy tváří přínos. Jiná metrika podnikatelské výkonnosti, jako růst dividend či návratnost investic, vede do finančních slepých uliček, pokud není pr ovázena tvorbou hodnoty.

Soustředění se na hodnoty také zajišťuje jasný a společný slovník pro komunikaci uvnitř firmy.

Za těchto předpokladů a s vědomím skutečnosti, že proměna vědy do komerčně životaschopné technologie je obzvláště riskantní, nena-

PŘEDMLUVA 13

bízí tato kniha, že vytvoří soubor manažerských technik, který učiní svou podstatou obtížný proces jednoduchým, spolehlivým a účinným.

Jejím cílem je v ést čtenáře při analyzování technologických a finančních sil se z áměrem, aby jich lépe využili v e prospěch svých firem a posunuli se dále ve svém kariérním růstu.

Kniha též zprostředkuje mé vlastní zkušenosti s tvorbou technologie a jejím oceňováním a to způsobem,který může být užitečný i pro ostatní. Podle mého mínění termín „užitečný“ nejen z ahrnuje radu a identifikaci úskalí, ale popisuje i metody a metr iky, které pomohou celý úkol vykonat. Kniha tedy př edstaví a kr iticky rozebere nástroje pro analýzu rozhodování o technologiích a přitom upozorní na to, že všechny tyto nástroje mají důležitá omez ení. Jednotlivý čtenář m ůže použít tyto nástroje, aby doplnil svou banku vědomostí o technologiích, trzích nebo chování firmy, aby provedl informovaný výběr.

Znalosti vytvářejí základnu pro úspěšné výstupy. Štěstí a houževnatost jsou také důležité.

Kdo by měl číst tuto knihu?

Obecně řečeno slouží ocenění jedno mu ze dvou účelů: (1) podpora interního rozhodování (např. posouzení návrhů pr ojektů), nebo (2) podpora transakce (prodej aktiv, vyjednávání licence, stanovení daní).

Tato kniha tedy může být užitečná pro následující čtenáře: • Vědci a technici. Kniha poskytuje široký úvod k pochopení, jak výzkum a vývoj vytváří hodnoty pro podnikající firmu.

Uvádí také některá úskalí a skryté sporné otázky při měření hodnot. Vědci a technici ji shledají užitečnou při nalezení nebo strukturování finančně atraktivních projektů a při zdůvodňování těchto projektů potenciálním investorům.

• Podnikoví manažeři. Ti potřebují nástroj pro stanovení úrovně nákladů na výzkum a vývoj, potřebných pro dosažení cílů růstu, a k určení, zda je výzkum a vývoj dostatečně produktivní, aby hodnotu spíše vytvářel než ničil. Naleznou vše v následujících kapitolách.

14 OCEŇOVÁNÍ TECHNOLOGIÍ

• Finanční profesionálové. Finanční manažeři a analytikové jsou obecně seznámeni s řízením a vyhodnocením rizika a s charakterem možností. Aktiva výzkumu a vývoje jsou ale často skryta, nebo mají speciální charakteristiky. Rizika jsou jak vysoká, tak i proměnná. Duševní kapitál vytvořený výzkumem má často nehmotnou hodnotu. A technologické možnosti jsou složitější než finanční deriváty.

• Investoři a investiční analytikové. Firma často staví svá rozhodnutí o tom, zda investovat nebo získat nákupem, na ocenění svých technologií. Investor musí ocenit nehmotná aktiva v portfoliu technologií, aby určil, zda je firma podceněná nebo přeceněná. Technologie musí být též oceněna prodávajícími, aby se zajistila spravedlnost vůči akcionářům.

Investiční bankéři, kteří nabízejí služby v oceňování, se musí rovněž vypořádat se speciálními finančními charakteristikami technologie.

Hodnota na trhu Omezený finanční přístup k oceňování technologií („jenom čísla, milostpaní“) je sebezničující. Reálné ocenění je směsicí „organizačních záležitostí, komplexních strategic kých otázek a anal ytické metodologie diskontovaných finančních toků“. Analyticky určené hodnoty nejsou ale přesvědčivé. V pojmech předpovědi pak ocenění, vyjádřené jako jediné číslo, bude vždy chybné. Ocenění, které nakonec platí, se obvykle uskuteční na trhu, vyjednáváním mezi dvěma stranami nebo f ormou aukce. Každá ze soupeřících stran vidí hodnotu r ozdílnou optikou. Analytické techniky, které jsou představeny v této knize, poskytují škálu rozumných hodnot, které řídí tento proces a podporují navržená ocenění ve vyjednávání.

Jako příklad může sloužit aukce umělec kých předmětů. Instituce, jako je S otheby´s, zveřejní odhadnutou hodnotu kaž dé položky, obvykle v podobě cenového rozmezí. Každý dražitel přichází na aukci s jin ými předpoklady a r ozdílným názorem na vnitřní hodnot y.

Rozumný dealer bude př ihazovat na cenu, na níž jeho pr ofesionální

PŘEDMLUVA 15

odhad prodejní ceny podpoř í jeho zna čku. Potřebuje pokrýt náklady a vydělat něco na svém kapitálu. Soukromí kupující mohou jít na vyšší hodnoty, neboť pro vydražený kus mají okamžité použití; pro ně může mít obraz zvláštní hodnotu, protože se velikostí či laděním hodí do konkrétního výklenku v obývacím pokoji. Pro ostatní dražící může mít kus doplňující jejich sbírku vyšší hodnotu než podobný kus, který se do sbír ky nehodí. Prodej samotného pr vního svazku z pr vního vydání Proustova sedmidílného N ávratu ztraceného č asu bude níž e hodnocen dražícím A, který ve sbírce nemá žádné další díly, než dražícím B, který už vlastní ostatních šest dílů prvního vydání. Dražící B je strategický kupec a prav děpodobně bude ochoten z aplatit podstatně více, než je oficiální odha d ceny. Kromě toho expert s vy nikajícími znalostmi může nalézt podceněné kusy.

Také na technologickém trhu je rozsah stanovený finančními kritérii dobrým počátkem jak pro prodávajícího, tak i pro kupující. I zde může být hodnota technologie podstatně vyšší pro strategického kupce než pro finanční investory. A různí účastníci (velké firmy, manažeři rizikových fondů, atd.) mají rozdílnou cenu peněz, která je vede k rozdílným oceněním též e technologie. V jednom př ípadě technologie s historickou cenou těsně nad 20 mil $ byla vnitřně ohodnocena dvěma rozdílnými metodami na 60 až 90 mil $ (viděno z po hledu nakupujícího finančníka). Tatáž technologie b yla prodána za 150 mil $, když se ji snažili v dražbě získat dva strategičtí partneři.

Pro účely vnitřního rozhodování závisí ocenění technologie na důvěryhodnosti analýzy a na osobnosti analytika. Tuto kredibilitu může poskytnout metrika. Tato kniha přináší kapitolu o metrice, pomocí níž se propojují projekce přínosů výzkumu a vývoje s výkonností výzkumu v minulosti.

Struktura knihy Postup této knihy je motivován jejím cílem: ukázat, jak výzkum a vývoj vytváří ekonomickou hodnotu. Tento cíl nutně vyžaduje značnou diskusi o financích, marketingu, strategii a organizaci firmy. Části knihy jsou určeny k zopakování a posílení finančních konceptů ve prospěch techniků. Další č ásti jsou ur čeny pro podnikatele, aby jim ukáz aly,

16 OCEŇOVÁNÍ TECHNOLOGIÍ

jak se základní finanční koncepty aplikují na jedinečný a vysoce rizikový kontext výzkumu a vývoje. Abychom se vyhnuli to mu, že by se z knihy stal kurs „mikro-MBA“ pro vědce a konstruktéry, jsou obecné podnikatelské záležitosti diskutovány pouze pokud vedou k technologickým výstupům. Rozsáhlejší zdroje informací o těchto předmětech jsou uvedeny v odkazech a v poznámkách.

Obr. P.1

Postupy oceňování technologií

Obr. P1 ukazuje „itinerář“ přístupu k oceňování technologie, který je zde použit. Vstupní data jsou označena oválem, zatímco metody jsou uvedeny v obdélnících bez označení. Mnohé z těchto blo ků odpovídají kapitolám knih y, ale ostatní kapitol y obsahují mater iál potřebný k udržení metod ve vzájemném kontextu.

Kapitola 1 se z abývá otázkou, proč mají vědci problémy při komunikaci s podnikateli (a na opak). Diskutuje společné r ozdíly v kultuř e a v motivaci, které rozdělují vědce a lidi byznysu a představují kame-

PŘEDMLUVA 17

ny úrazu při účinném přijímání rozhodnutí. Jedna část této kapitoly diskutuje rozdílné přístupy, které zmíněné skupiny používají při předpovídání budoucnosti.

Kapitola 2 je úv odem do procesu průmyslového výzkumu a vývoje.

Popisuje, jak se tvoří hodnota v každé fázi , jaké jsou její typické činnosti a jaké podnikatelské z áležitosti vstupují do hr y, když se proces rozvíjí. Tato kapitola je určena pro čtenáře, kteří se na tomto procesu nikdy nepodíleli, a zahrnuje tři fiktivní případy odvozené z mých zkušeností.

Kapitoly 3 až 5 z avádějí klíčové finanční koncepty, nezbytné pro oceňování, pro čtenáře, kteří postrádají průpravu v podnikový ch financích, a zkoumá vliv těchto konceptů na výzkum a vývoj. Jsou uvedena a prodiskutována některá důležitá úskalí oceňování. Kapitola 3 opakuje základní prvky výsledovky, rozvahy a výkazu finančních toků a vysvětluje, jak jsou pr opojeny. V kapitole 4 jsou diskutovány pr ovozní činitele, které ovlivňují náklady na technologické projekty, jako jsou úspory z v elkosériové výroby, analýza bodu r ovnováhy nákladů a výnosů (break-even analysis) a způsoby, jak snížit pomocí výzkumu a vývoje kapitálové náklady. V kapitole 5 z avádíme diskontovaný finanční tok a tři těsně spjaté předměty: koncová hodnota, cena peněz a koncept ekonomického zisku.

Růst a hodnota pro akcionáře jsou centrem pozornosti kapitoly 6.

Růst je velkou motivací jak pro vědce, manažery, tak i pro zaměstnance i investory. Kvantitativní analýza jeho velikosti, zjištění podmínek, které jej umožňují, a kompromisy mezi dlouhodobým růstem a krátkodobou rentabilitou mohou být velmi objevné.

Kapitola 7 nalézá spojení mezi strategií a hodnotou a z abývá se vzájemným vztahem mezi podnikov ou strategií a technologic kou strategií. Jak podnikoví stratégov é určují faktory, které řídí hodnotu?

Předpokládáme-li, že růst je důležitý, jak jej dosáhneme? A jak m ůžeme zabezpečit, aby růst byl rentabilní? Prezentace zahrnuje mechanismus vytváření výzkumné složky strategického plánu – strategic ké plánování, jak se k němu staví technologové.

Většina oceňování se odv ozuje z „top line“ – př edpovědi tržeb.

Kapitola 8 ukazuje , jak vy tvořit model výnosů a jak použít anal ýzu trhu a marketingové nástroje pro odhad výše tržeb a pro návrh cesty vedoucí ke komercializaci. Jsou uvedena omezení průzkumu trhu

18 OCEŇOVÁNÍ TECHNOLOGIÍ

při sestavení předpovědí – zejména pro zcela nové, dosud neexistující technologie. Rovněž je pojednáno využití S-křivek a technologických předpovědí (technology forecasting) pro zlepšení předpovědi výnosů.

Kapitola 9 představuje klíč k oceňování: pro forma excelovskou tabulku projektu. Tato projektová tabulka v elektronické formě usnadňuje výzkum výstupů pomocí citlivostní analýzy. „Co když“ budou jednotkové tržby nižší, než se předpokládá? „Co když“ budou výrobní náklady vyšší, než plánujeme? Následující kapitoly vycházejí z pro forma.

Kapitola 10 zavádí užitečné zkratky a alternativní přístupy k úplné metodě pro forma. Ty představují rychlé a zjednodušené modely, výpočty ekonomického zisku a licenční modely.

Až k tomuto okamžiku uvažuje text oceňování v pojmech individuálního projektu výzkumu a vývoje. Kapitola 11 se posouvá od úrovně samostatných projektů k dynamické úrovni portfolia výzkumu a vývoje. Koncept portfolia je důležitý pro odhad rizik a jejich minimalizaci pomocí diverzifikace. Je ukázáno, jak využít historické údaje o výkonnosti výzkumu pro potřeby portfolia. Analýza portfolia je podstatná pro určení, zda zdroje pro výzkum a vývoj jsou adekvátní pro dosažení plánovaných cílů růstu celé obchodní společnosti. Dále je ukázán příklad podrobné analýzy portf olia s využitím kvantita tivních nástrojů odvozených v předchozích kapitolách.

Kapitola 12 pokrývá využití pravděpodobnostních metod jako jsou stromy událostí a stromy rozhodování, při zvyšování přidané hodnoty procesu výzkumu a vývoje. Představuje též metody Monte Carlo. Vzhledem k tomu, že opce (alternativní možnosti), obsažené v technologickém projektu, jsou často nerozpoznaným zdrojem hodnot (a mo hou být zásadním přínosem), jsou opce diskutovány z finančního i z technologického pohledu.

Důležitá role diverzifikace, a to při snižování rizika i při rozšiřování příležitosti, je prozkoumána v kapitole 13. To vede k analýze, proč musí podnik udržovat tok nových konceptuálních projektů, aby vytvořil portfolio s vysokou hodnotou. Technologie získané z řady vnějších zdrojů mohou zvýšit hodnotu za bod, který je dosažitelný vlastními silami organizace.

Kapitola 14 obsahuje přehled a diskusi metriky výzkumu a vývoje a její použití př i měření produktivity a při budování důvěryhodnosti

PŘEDMLUVA 19

pomocí metriky svazující minulost, současnost a budoucnost. Často je předmětem diskuse kredibilita výzkumu a vývoje při plánování komerčních výsledků. Domnívám se, že předpovědi do budoucna by měly být propojeny s výkony v minulosti, a jakákoliv vý razná nesrovnalost by měla být vysvětlena.

Některé důležité záležitosti výzkumu a vývoje, ovlivňující hodnotu, jsou předmětem kapitoly 15. Ty zahrnují patenty, transfer technologií, globalizaci a životní prostředí.

Krátký doslov ko mentuje silné a slabé stránky ř ízení hodnoty v kontextu mechanismů, kterými společnost př iřazuje odpovědnosti za technologický a ekonomický pokrok, a jak nám systém může sloužit dobře či hůře.

Zdroje Tato kniha čer pá ze tří zdrojů: z podnikatelské zkušenosti, z výuky a z intelektuální zvědavosti. Jako výkonný manažer, výzkumník a člen správní rady jsem sbíral zkušenosti u čtyř velmi rozdílných společností. Svou kariéru jsem začínal u Dow Chemical jako výzkumník na molekulární úrovni. Po desetiletém období jsem z ačal pracovat v manažerských funkcích v různých výzkumných organizacích: výzkumných laboratořích zabývajících se z ákladním výzkumem, ve výzkumu pro výrobní útvary a při vývoji výrobků (v oblasti ur ethanových polymerů). Toto období mne obohatilo o podnikatelské zkušenosti, vytěžené z řešení tak odlišných problémů, jako je komercializace úplně nových výrobků (iontová chromatografie) či prosazení velkého podnikatelského záměru (na základě výsledků výzkumu) v oblasti polymerů v konkurenčním globálním prostředí. V průběhu doby jsem získal mno ho praktických zkušeností s průmyslovým marketingem a s ekonomikou nákladů. Musím však př iznat, že v mých zkušenostech z cela chyběl reálný vhled do finančních sil ř ídících klíčová investiční rozhodnutí.

A mám dojem, že dnešní mladí vědci, technici, pracovníci v marketingu a ve výrobě mají stejnou mezeru ve svých zkušenostech získaných praktickou činností.

Další tři roky u Dow mi poskytly prvotní příležitost napravit tento nedostatek finanční b ystrosti. Jako šéf vý zkumu pracujícího pro

20 OCEŇOVÁNÍ TECHNOLOGIÍ

výrobu jsem se stal v edoucím podnikatelského t ýmu, sdružujícího odborníky různých specializací. Mezi mé povinnosti patř ilo i sestavení pětiletého podnikatelského plánu – to byl v době před elektronickými tabulkovými procesory dost děsivý úkol! Tato práce mne v edla k pozici manaž era, řídícího skupinu sedmi podnikatelský ch projektů, s odpovědností za rozhodování jak o plánování zisků a ztrát, tak i rozpočtu. Naše pozornost ale byla spíše zaměřena na provoz než na finanční aspekty, a zcela nám chybělo používání technik diskontovaných finančních toků. ( Je zajímavé, že klíčovým bodem byla správná alokace nákladů a kapitálu ve vysoce integrovaném podnikání – tedy problém, který nikdy nekončí).

Z osobních důvodů a s velkou lítostí jsem odešel z tohoto vzrušujícího zaměstnání v silné firmě a zaujal manažerskou pozici v American Can Company v řízení útvaru výzkumu a vývoje a jeho specializovaného chemického programu. American Can přidala některé velmi zajímavé nové prvky k mým podnikatelským zkušenostem. Firma byla značně diverzifikovaná na pr ogramy služeb balení, spotřební zboží a finanční služb y. Soutěž mezi podnikatelský mi jednotkami o př idělení zdrojů byla intenzivní a špatné výko ny v tradičních fir emních činnostech – a v elké neúspěchy s nákupy a spojení s jin ými firmami – pustily zdrojům firmy žilou. S překvapením jsem zjistil, že prodej zdravého byznysu, aby se zvýšila hotovost, je stejně reálnou možností, jako zbavení se toho nemocného a nefungujícího. Hodnota pro akcionáře byla deprimující a vedení firmy dokonce připustilo náběh k vydírání nespokojeným akcionářem.

Jak firma bojovala o změnu vnitřní str uktury v období vysoké inflace a vysokých úrokových sazeb, nemohl jsem se vyhnout poznání, jak silně působí finanční trh na mou práci a kar iéru. Věděl jsem, že potřebuji mnohem lépe pochopit finanční r ozměry své práce. Obzvláště jsem si ujasnil, že budoucnost firmy bude záviset na tom, jak se vypořádá s hodnotou pro akcionáře, a že v tomto procesu bude třeba prodávat a nakupovat technologie . Naučil jsem se používat anal ýzu diskontovaných peněžních toků (DCF) a konečnou hodnotu, abych získal podporu pro slibné výzkumné projekty, jako byly plastické láhve a plechovky. V této analýze byla důležitá cena peněz, obzvláště v období inflace.

PŘEDMLUVA 21

Zhruba v této době jsem se popr vé setkal s oceňováním. Byla to má dobrá sudička, která mi přisoudila vedení týmu pověřeného likvidací firemního speciálního chemic kého byznysu. Ten jsme pr odali za cenu, která b yla dvojnásobkem toho, co v edení firmy očekávalo .

K této užitečné zkušenosti bych se ve zdravější firmě asi nedostal.

Brzy začalo být jasné, že American Can se hod lá zbavit všech svých podnikatelských aktivit z aložených na náročnějších technologiích. To plynulo z chybné strategie, která vnímala veškeré kapitálově náročné podnikání jako v zásadě špatné. Proto jsem v roce 1982 přešel k firmě W.R.Grace & Company, která tehdy z aznamenala rekordní zisky ze svého podnikání s r opou, plynem a chemikáliemi, a hledala způsob, jak diverzifikovat své činnosti na řadu aktivit s rozvíjejícími se technologiemi jako zdravotní péče, biotechnologie, věda o separaci či keramika. Firma Grace byla, stejně jako American Can, značně diverzifikována a ve svém portfoliu měla řadu činností bez rozvoje technologií jako restaurace, maloobchod, distribuce, potravinářské produkty.

Grace tolerovala, dokonce se oddávala celé škále st ylů podnikání.

Dávala svým ředitelům podniků a divizí zna čnou autonomii. Spojila ale tyto volné činnosti a manažery kulturou podrobné finanční analýzy. Důležitou událostí byly výroční podnikové zprávy, do jejichž tvorby byly zapojeny tisíce formálních číselných diagramů. Tyto zprávy a „ta čísla“ putovaly k tehdejšímu generálnímu řediteli J.P. Gracovi, a jeho klíčoví spolupracovníci studovali podnikatelské záležitosti do značné hloubky. Veškeré velké kapitálové projekty musely být rozsáhle zdokumentovány v návr zích na f ormální sc hválení, které, ač byly dlouhé a spotřebovaly hodně času k prostudování, byly také vynikajícími slabikáři o dy namice podnikání a finančními h ybateli zkoumaných návrhů.

Vrcholem zkoumání kapitálový ch projektů byly ve firmě Gra ce přehledy minulých výkonů a důvěryhodné předpovědi vývoje. A protože obvyklým trestem za neuspokojivé výsledky bylo zbavení funkcí, manažeři raději sv é projekce neuspěchali hr ubými odhady. Výzkum a vývoj nebyl výjimkou v požadavcích na doklady o dosavadní výkonnosti a na předpověď budoucích tržeb z probíhajících projektů, pokud jsme ale měli dostát požadavkům, potřebovali jsme nové způsoby analyzování dat – tedy nov ou „metriku“. Proto jsme z ačali shromažďovat údaje o míř e úspěchu minul ých projektů, abychom zlepšili sv ou

22 OCEŇOVÁNÍ TECHNOLOGIÍ

schopnost předpovídat budoucí výstupy, ocenit projekty v „projektovodu“6 výzkumu a vývoje a vystopovat svou vlastní produktivitu.

Naštěstí měl firemní útvar výzkumu a vývoje svého vlastního finančního manažera a několik absolventů MBA s technickým vzděláním pro provádění analýzy projektů. Ocenil jsem tuto ko mbinaci jak při analýze návrhů projektů, tak při jednáních se skupinou vrcholového vedení s finančním zaměřením.

Již před delší dobou jsem si ale uv ědomil, že úroveň podrobností vyžadovaná firmou byla často kontraproduktivní, protože zabraňovala včasnému předložení zpráv, zpožďovala zahájení projektů a překážela v samotné produktivní práci. Plánovací oddělení bylo přetíženo a zdržovalo výzkum. Byly zapotřebí jednodušší a r ychlejší analýzy, pokud jsme chtěli udržet krok s rychle se vyvíjejícími technickými programy.

Tato potřeba vedla k vývoji zjednodušených pro forma DCF metod popsaných v této knize, podobně jako k systémům sledování postupných cílů a dalších klíčových parametrů projektu.

Při pohledu zpět je jasné , že vážné úsilí anal yzovat portfolio výzkumu v podnikatelských, strategických a finančních pojmech, a výsledek podrobit kritice zkušených manažerů, posílilo naši schopnost přijímat rozhodnutí v záležitostech týkajících se technologie.

Mé roky s firmou Grace (kter é skončily v roce 1995) a s NOVA, v níž jsem působil jako ř editel od roku 1991, posílily můj názor, že pomocí hodnotového přístupu lze odhalit obr ovský potenciál r ůstu hodnoty pro akcionáře a že výzkumníkům mnohem lépe slouží porozumění, jak jejich technologie př ispívá k hodnotě, než násilné prosazování mýtu, že v dlouhodobém horizontu je soustředění se na hodnotu pro akcionáře sebevraždou. Naopak, pečlivá analýza moderních valuačních technik ukazuje , že tím nejdůležitějším pr vkem finanční hodnoty je předpověď dlouhodobé finanční výkonnosti, která je z abudovaná do př edpovědí dlouhodobého volného finančního to ku.

Mohou se ale udělat nebezpečné ch yby, pokud se nez achází správně s konečnými hodnotami.

Přímá inspirace pr o tuto knihu vz ešla z r ozhovoru, který jsem v roce 1992 připravil pro schůzku v Industrial Research Institute (IRI) o vztahu mezi výzkumem a vývojem a růstem hodnoty pro akcionáře.

Posluchače tvořila skupina vr cholových manažerů výzkumu a vý voje z asi 300 nejv ětších průmyslových firem USA. Doba byla taková,

PŘEDMLUVA 23

že mnozí z nich – z ejména ti, jejichž firmy si dr žely velké, ústřední výzkumné laboratoře - cítili tlak na zmenšování firmy , na orientaci na externí subdodávky, a rostoucí požadavek na to, aby každý z útvarů zdůvodnil svou existenci. Vzhledem k tomu, že jen málo z těchto manažerů vědělo, jak měřit finanční přínos své práce, zejména dlouhodobého výzkumu, pocit, že „naše hlavy a naše oddělení jsou na popravčím špalku“, byl zcela hmatatelný a pronikavý. Zdálo se, že můj příspěvek se trefil na správnou strunu, a IRI mne požádala, abych pro výzkumníky v pr ůmyslu a pr o manažery výzkumu připravil krátký kurs o finančních důsledcích technologií. Potřeba takového kursu byla odvozena z pozorování, že pro vědce a techniky byla jen malá nabídka kursů „mini-MBA“, v nichž b y se dozv ěděli o nástr ojích pro řešení skutečných problémů, kterým čelí. Mnoho z mater iálu této knihy je výsledkem přípravy tohoto kursu.

Nejdůležitějším intelektuálním z drojem pro tuto práci b yla klasická kniha Simona Rama Āe management of Innovative Technological Corporations (New York, Wiley 1980). Uznávaný konstruktér a úspěšný podnikatel Ramo poskytuje uspořádaný popis dopadu růstu, postaveného na rozvoji technologií, na bohatství firmy. Hlavním nedostatkem knihy ale je, že většina klíčových diskusí je předložena ve formě elegantních diferenciálních rovnic. To svědčí o vynikajícím intelektu Dr. Rama, ale zbavuje knihu sr ozumitelnosti pro ty, kteří postrádají potřebné matematické vzdělání.

Model představený v knize Dr. Rama by technikové označili jako růstový model „ustáleného stavu“, v němž vztah y mezi vý nosy, příjmy, investicemi a hotovostními toky jsou pevné. V takovém modelu udržuje firma stálý růstový index reinvestováním zadržených příjmů, přičemž udržuje stejné po měry mezi r ůznými prvky své výsledovky a rozvahy. Tento model b yl užitečným východiskem pro uspokojení mé vlastní zvědavosti ohledně důsledku dodatečného r ůstu na tr žní hodnotu.

Mé myšlení ovlivnily knihy o fir emních financích a o finančním oceňování firem. V nich jsou diskutovány stromy událostí a rozhodování, vyhodnocení rizika, hodnota div erzifikace, oceňování příležitostí a cenov é modely opcí7. To jsou užitečné ko ncepce. Ze zkušenosti vím, že technologie nabízí způsob y, které vytvářejí (nebo ničí) bohatství rychleji, než může vysvětlit jakýkoliv model ustáleného

24 OCEŇOVÁNÍ TECHNOLOGIÍ

stavu. Bohatství se vytváří nebo ničí, když se p oměry (indexy) v modelu ustáleného stavu změní. A vzhledem k tomu, že většina těchto textů je vztažena k cenným papírům, jejichž hodnota se r ovná ceně, mnoho proměnných pro přijímání rozhodnutí o technologiích a o vy tváření příležitostí je alespoň povrchně probráno.

Další práce o oceňování technologií, více se opírající o trh, byly napsány v oblastech licenčních jednání, rizikového kapitálu a v nov ě vytvářené profesi oceňování technologií.

Tato kniha překlenuje obtížnou mezeru v podnikatelské literatuře tím, že se př ímo zaměřuje na z áležitosti ohodnocování technologií, a to od vý zkumných laboratoří až po trh s akciemi. Podle mého názoru je více než jen „lanovou lávkou“. Ponechávám jiným autorům a pozdějším vydáním, aby posílila a rozšířila tuto jednoduchou strukturu. Je třeba odvést ještě hodně práce.

Poděkování Tato kniha odráží mé osob ní přesvědčení, že každý člověk by měl zpřístupnit ostatním, co se naučil a na co př išel, obzvláště ty aspekty vědomostí a zkušeností, které jsou svým způsobem jedinečné. Za ně jsem vděčný velkému počtu lidí a institucí, obzvláště mým bývalým kolegům ve firmě W.R.Grace & Co mp. Francois van Remoor tere a Barry Hotchkies pomáhali př i vývoji metriky pro sledování našich výzkumných úspěchů a poskytli věrohodné předpovědi pro prezentaci případů na vrcholovém vedení. Martin Sherwin a Louis Hegedus zpracovali skutečné nesmírně z ajímavé případové studie a pr opůjčili svůj impozantní intelekt pro úkol analyzovat strategické a technologické motivy. David S eif ert a já jsme spolupracovali na vý voji zjednodušených pro f orma vz orečků pro jednotlivé projekty výzkumu a vývoje a při zkoumání jejich citlivosti na klíčové finanční parametry.

Analytická atmosféra a siln ý důraz na finanční ř ízení, pěstované zesnulým J.P. Gracem, Jr., vytvořila nekompromisní prostředí, v němž se testovala smy sluplnost konceptů oceňování. Rád bych poděkoval mnoha manažerům firmy Grace, kteří pomohli v pr ůběhu let rozvinout tyto koncepty v podnětných diskusích, a jmenovitě panu Gracovi za jeho trvalou podporu.

PŘEDMLUVA 25

Podpora a přátelství výko nného ředitele IRI, Chucka Larsona a členů jeho týmu, si zasluhuje zvláštní poděkování. Bob Burkart se mnou spolupracoval na vý voji kursu „Finanční dopady technologií“, a Barry Siadat a Lee Starr mi pomohli uvést jeho pilotní verzi.

May Adams a Madge Surbaugh, téměř po dvě dekády mé asistentky, nejen že připravily materiály použité v této knize, ale organizovaly mé aktivity, když jsem byl v časové tísni. Richard Lücke mi pomohl zkušenostmi při editování knihy a její přípravě pro tisk. S Jeanne Glaser a jejími kolegyněmi v John Willey & Sons bylo potěšení spolupracovat v konečných fázích editování a tisku knihy.

A nakonec, má žena Ellen, s trpělivostí a humorem přečkala vše, co blízcí všech autor ů musí vydržet: dlouhé hodiny za počítačem, zdánlivě bezúčelný výzkum, chybné začátky a nespokojenost s prvními návrhy, občas prolomené příležitostnými záchvěvy optimismu, že se podařilo stvořit něco užitečného. Velmi oceňuji její vizi, podporu a nadšení.

K APITOL A 6

Výzkum a vývoj, růst a hodnota pro akcionáře

Pro manažera výzkumu přináší koncept hodnot y pro akcionáře jak dobré, tak i špatné zprávy. Pokud řídí výzkumnou laboratoř s rozpočtem 50 mil $, pomine laboratoř a kapitalizuje „volné“ finanční toky představované tímto rozpočtem, měl by pro akcionáře vytvořit hodnotu 500 mil $ nebo více. To už je slušná částka, na kterou by měl myslet! To je ta špatná zpráva. Není divu, že manažeři ve firmě v jin ých pozicích trvale popichují představitele výzkumu: „Tak to z důvodněte!“, dokonce i v tučn ých letech. V hubených letech prostě rozpočet na výzkum osekají.

Tou dobrou zprávou je, že průmyslový výzkum a vývoj není zdaleka mrtev, a to z dův odů, jejichž kořeny také vedou k hodnotě pr o akcionáře. Firma neprovádí výzkum z dobr očinnosti, ale pr oto, že umožňuje vytvářet hodnotu. Tento potenciál k vy tváření hodnot lze pozorovat na kvantitativních vztazích mezi vý zkumem, růstem firmy a poměrem P/E (cena za akcii/výnos)1. Pokud je ročních 50 mil $ vložených do laboratoře neproduktivních, bude naprosto rozumné laboratoř zrušit a pochlubit se př ínosem 500 mil $ pr o akcionáře. Tím skutečným problémem, který v této kapitole prozkoumáme, je jak produktivní by měla být naše laboratoř.

Budeme-li zkoumat tuto otázku, potřebujeme model firmy.

Opravdové firmy, i globální ekonomika, ve které fungují, jsou mimořádně složité. Jsou ov livňovány mnoha cyklickými faktory i nepřed151

152 OCEŇOVÁNÍ TECHNOLOGIÍ

vídatelnými jednorázovými událostmi. Mezi tímto zmatkem nicméně nalezneme skutečnost, že většina velkých světových výrobců přetrvává po relativně dlouhá období, s rozličnou a zčásti předvídatelnou mírou úspěchu. Jejich d louhodobá dynamika je v ede k modelu ustáleného stavu2, který použijeme v této kapitole jako základ výpočtů. Abychom ale tyto výpočty podložili, potřebujeme se podívat na skutečné chování finančních trhů, abychom zkontrolovali reálnost našich závěrů.

Co znamená hodnota 1% v přidaném růstu?

Představme si z dravou firmu v ustáleném, zjednodušeném stavu.

V tomto modelu se př edpokládá, že všechny klíčové firemní indikátory (výnosy, příjem, kapitál, atd.) r ostou stejnou r ychlostí. Předpokládejme dále, že tato firma je schopná tr vale a spolehliv ě získávat po zdanění 20% výnos ze svého celkového kapitálu, a hledá, jak tento zisk udržet. Její růst bude řízen tím, v jaké míře se rozhodne reinvestovat svůj volný finanční tok.

Podívejme se, jak k to mu dochází. Předpokládejme, že firemní prodej činí 5 mld $ a celkový inv estovaný kapitál 3,5 mld $. Má také čistý provozní příjem 700 mil $ (tj . 20 % z 3,5 mld $). Její hrubý finanční tok je tedy 700 mil $ plus amortizace (odpisy). Má-li tato firma dosáhnout růstu, musí investovat do fixního i oběžného kapitálu (viz tab. 6.1). Aby celkový kapitál vzrostl o 5 %, je třeba v prvním roce reinvestovat čistých 5 % z 3500 mil $, čili 175 mil $. (Hrubá reinvestice musí být 175 mil $ plus odpisy .) Můžeme dále vyvodit, že volný finanční tok 3, tedy suma ponechaná pro jiné účely a nevyžadovaná pro růst podniku, je 525 mil $.Také nová investice dle předpokladu vynese 20 % ročně.

Z tabulky 6.1 vidíme , že index r ůstu je roven výnosu investovaného kapitálu násobeném u indexem in vestic. Pro 5% r ůst musí být index investic 25 % pr ovozního příjmu4, tedy 20 % × 25 % = 5 %.

Pokud firma chce růst rychleji, musí reinvestovat větší část svého volného finančního toku. Například, aby rostla ročně o 6 %, musí zvýšit reinvestici na 30 %, jak ukazuje druhá část tabulky. Skutečným problé-

VÝZKUM A VÝVOJ, RŮST A HODNOTA PRO AKCIONÁŘE 153

mem reálného světa podnikání je, jak najít investiční příležitosti, které vynášejí 20 % – nebo co koliv nad hranicí ceny kapitálu. Tato činnost není ve světě konkurence tak jednoduchá, a to je důvod, proč některé firmy uskutečňují výzkum a vývoj. index % kapitálová základna provozní příjem reinvestováno disponibilní finanční tok růst kapitálová základna provozní příjem reinvestováno disponibilní finanční tok růst

Tab. 6.1

20 25

1 3 500 700 175 525

2 3 675 735 184 551

rok 3 3 859 772 193 579

4 4052 810 203 608

5 4 254 851 213 638

3 500 700 210 490

3 710 742 223 519

3 933 787 236 551

4 169 834 250 584

4 419 884 265 619

5 20 30 6

Růst a disponibilní finanční tok (v mil $)

Nevyhnutelným důsledkem r ychlejšího růstu je bo hužel snížení volného finančního toku v pr vních letech modelu – kter ý zřejmě bude mít negativní dopad na výpočet hodnoty firmy, založený na diskontovaném součtu v olných finančních toků. Nicméně během č asu růst disponibilního finančního to ku vždycky vytváří hodnotu, přes počáteční sankci, a to tím, že se z ačíná z menší z ákladny (za předpokladu, že takový r ůst vydělá alespoň na cenu peněz). To lze vidět v tab. 6.2, která ukazuje hodnotu podnikání s celkovým investovaným kapitálem 3500 mil $ př i různých indexech r ůstu a př i různé návratnosti investovaného kapitálu. V tomto podniku je cena kapitálu 12 %. Čím je růst vyšší, tím je firma cennější, a čím je vyšší návratnost (výnos) investovaného kapitálu, tím je vyšší hodnota dolaru pro každé další 1 % přídavného růstu.

Případ, kdy podnikání práv ě vydělává na cenu kapitálu (12 %), je obzvláště zajímavý. Jeho čistá současná hodnota ( NPV) se přesně rovná investovanému kapitálu, a žádný další růst jej nezhodnotí. Růst v tomto případě v podstatě nevede k zisku. Pokud je návratnost nižší než 12 %, pak růst ve skutečnosti ničí hodnotu pro akcionáře, jak se již mnoho manažerů, příliš zahleděných do samotného růstu výnosů, ke své škodě přesvědčilo.

154 OCEŇOVÁNÍ TECHNOLOGIÍ

NPV (v mil $) Návratnost invest. kapitálu, %

Index růstu 5%

6%

7%

20,0

7 500

8 167

9 100

8%

9%

10 %

11 %

17,5

6 250

6 709

7 350

8 313

9 916 13 125

15,0

5 000

5 250

5 600

6 125

7 000

8 750

12,0

3 500

3 500

3 500

3 500

3 500

3 500

3 500

10-11

Hodnota přírůstku 1 % růstu, $ Návratnost (%)

5-6

6-7

7-8

8-9

9-10

20,0

667

933

1 400

2 333

4 667

17,5

459

641

963

1 604

3 209

9 625

15,0

250

350

525

875

1 750

6 250

12,0

0

0

0

0

0

0

5-6

6-7

7-8

8-9

9-10

10-11

20,0

8,9

11,4

15,4

22,2

36,4

80,0

17,5

7,3

9,6

13,1

19,3

32,4

73,3

15,0

5,0

6,7

9,4

14,3

25,0

60,0

12,0

0

0

0

0

0

0

Hodnota přírůstku 1 % růstu, % Návratnost (%)

Tab. 6.2

Hodnota 1% dlouhodobého růstu: DCF výpočty při různých indexech růstu (v mil $)

Tabulka 6.2 ukazuje vnitřní hodnotu př i dlouhodobých udržitelných indexech r ůstu. Víme už, že v reálném světě je obtížné udr žet vysoký index růstu. Také se v tabulce dostáváme do pr oblému velkých konečných hodnot, vytvořených vzorečkem pro růst ve vzdálené budoucnosti př i růstových indexech blížících se 12 %. I kdy ž je výsledek matematicky správný, měly by údaje v posledním sloupeč ku být brány s ur čitou skepsí. I př esto jsou však vý sledky překvapující: vzrůst o 1 % r ůstového indexu může vést ke zvýšení hodnoty o 5 % až 20 % – v e většině případů více než 10 %. Pro mnoho pr ůmyslových podniků se 1 % přidaného růstu snadno transformuje do hodnot 500 mil $ až 1 mld $.

VÝZKUM A VÝVOJ, RŮST A HODNOTA PRO AKCIONÁŘE 155

Kompromis mezi růstem a rentabilitou Podnikoví manažeři musí neustále v olit mezi r ůstem a vý nosností (rentabilitou), když rozhodují o umístění zdrojů: • „Měli bychom financovat projekt výzkumu, slibující růst v budoucnosti, na úkor současných výnosů?“

• „Jednotka A roste rychleji než jednotka B, ale jednotka B je rentabilnější. Do které z nich bychom měli umístit náš omezený kapitál nebo výzkumnou kapacitu?“ Manažeři výzkumu jsou jen málokdy zainteresováni v těchto volbách a v kompromisech, které oni sami nutí firmu přijímat.

Analýzy uskutečněné př i sestavování tab. 6.2 nám dov olují najít kompromis mezi růstem a rentabilitou, protože můžeme porovnat hodnotu při stálém růstovém indexu jako funkci výnosu. Ukazuje se, že vztah mezi hodnotou a mírou výnosnosti je lineární – rozdíl nezávisí na samotné míře návratnosti. Výsledky pro tutéž hypotetickou firmu jsou uvedeny v tab. 6.3.

Index růstu (%)

Přírůstková změna hodnoty, mil $ na 1 % změny návratnosti investovaného kapitálu

5

500

6

583

7

700

8

875

9

1 167

10

1 750

11

3 500

Tab. 6.3

Indexy růstu a změna přírůstkové (inkrementální) hodnoty, v mil $

Hodnoty jsou téhož řádu – 1% změna ve výnosnosti může ovlivnit hodnotu o 500 mil $ až 1 mld $ (vy jma růstových indexů blížících se 12 %). Zjednodušeně se dá ř íci, že je rozumné vyměnit zhruba 1 % dlouhodobé výnosnosti za 1 % d louhodobého růstu, pokud výnosnost

156 OCEŇOVÁNÍ TECHNOLOGIÍ

zůstává vysoko nad cenou p eněz. Při nižší výnosnosti vám růst mnoho dobrého nepřinese, alespoň ve finančních indikátorech.

Přesnější výpočet kompromisu v libov olné konkrétní firmě lz e provést právě odvozenou metodou s využitím sklo nu hodnotové křivky v bodě, v němž se podnikání práv ě nachází. Například údaje z posledních dvou tabulek nám říkají, že NPV pro podnikání rostoucí rychlostí 9 % s návratností kapitálu 19 % je 8167 mil $, zatímco v podniku rostoucím rychlostí 6 % při výnosnosti kapitálu 19 % je to 7548 mil $. Obojí jsou ve stejném řádu, ale v jednom podniku nechtějí směnit tři body růstu za tři body výnosnosti.

Ve světě rychle se rozvíjejících podniků jsou v ody zakaleny ještě tím, že značné pr ocento zisku m usí být obětováno na udr žení růstu a na vy tvoření co nejsilnější možné budoucí ko nkurenční pozice.

Proto mohou být účetní výnosy kapitálu v počátečních fázích rozvoje nízké nebo dokonce záporné. Tato tradiční měřítka hodnoty mohou ale skrývat skutečný potenciál vytváření hodnot, který firma má. Vysoké náklady na výzkum, na rozvoj trhu, na hledání zaměstnanců a jejich zaškolení, na reklamu, to vše tvoří větší investice, než si vyžaduje zaběhnutý byznys. Pokud se tyto náklady spíše umoř í než probendí, může výnos z to hoto kapitálu vý razně převýšit cenu kapitálu. Manažeři a podnikatelé dávají těmto in vesticím často přednost, protože vedou k vysoké strategické hodnotě být první na novém trhu a vybudovat si tam pozici, a také pr oto, že výzkum a vývoj pravděpodobně odhalí nové příležitosti.

Životní cyklus podnikání Žádný skutečný b yznys nemůže růst donekonečna s indexem 20 % nebo více. Nasycení trhu, konkurence nebo případně vlastní neomalenost způsobí, že i ty nejmocnější stroje růstu začnou skřípat. Typický byznys prochází většinou několika postupnými fázemi: (1) počáteční období exponenciálního růstu, (2) období mírného, lineárního růstu a (3) závěrečné období stagnace nebo poklesu. Tento vzorec odpovídá obecně tak zvané „S-křivce“, kterou budeme diskutovat v kapitole 8.

Ve f ázi poč átečního období r ůstu může být výnos kapitálu nízký nebo z áporný, protože je neustále tř eba přijímat lidi a r ozšiřovat

VÝZKUM A VÝVOJ, RŮST A HODNOTA PRO AKCIONÁŘE 157

kapacity, aby se výhodně využily budoucí příležitosti. V dalších fázích může být rentabilita zvýšena nad 20 % zároveň s tím, jak firma využívá úspory ze zvýšené výroby, předchozí investice, snižuje režii původně nutnou pro podporu růstu a vy rábí v provozech, jejichž z ařízení je převážně odepsáno. V konečné fázi se r ůst prodeje zastavuje nebo klesá spolu s tím, jak trh stárne. Poslední fáze může jít jedním ze dvou směrů. Pokud se byznys stal ve svém tržním segmentu dominantním, může se stát „dojnou krávou“ a dosáhnout vysoké rentability v důsledku většinou odepsaných aktiv. Anebo m ůže být ohrožován novými konkurenčními výrobky, a v to mto případě se rentabilita sníží v důsledku konkurence na nyní nasyceném trhu a snižování ziskové marže jako výsledku cenové války. Takový byznys by měl být ve správný okamžik ukončen.

Tabulka 6.4 ukazuje hypotetický model vývoje, kterým nový byznys nebo vý robní linka m ůže hodnověrně projít, zatímco udržuje magické číslo 25 % návratnosti kapitálu plus r ůstu ve všech stupních svého životního cyklu. vývoj rok 1 rok 2 rok 3-5 rok 6 rok 7-10 rok 11-20 rok 21-30

Tab. 6.4

Výnos z kapitálu (%) --10 0 5 10 15 20 25

růst (%) -35 25 20 15 10 5 0

Výnosnost a růst v průběhu hypotetického životního cyklu

Bylo mnohokráte ověřeno pozorováním, že pokud jakýkoliv technicky orientovaný byznys, jehož součet vý nosnosti kapitálu a indexu růstu (vyjádřeny v %) překročí magickou hranici 25 %, jde velmi pravděpodobně o dobrou dlouhodobou investici. Jenže jsou tu záludnosti: veškeré nové investice musí včas vynést alespoň cenu kapitálu, a toto praktické pravidlo nebude při nízkých úrovních rentability fungovat.

Právě tak bychom měli mít na paměti, že nízké výnosy v několika prvních letech S-křivky budou na mnohem nižší kapitálové bázi než vyšší výnosy v pozdějších letech.

158 OCEŇOVÁNÍ TECHNOLOGIÍ

Klíčem k ř ízení výrobku nebo c yklu podnikání je obchodní růst pro rentabilitu, jak výrobek či byznys stárne a přitom zůstává na hodnotě 25 % nebo vy šší. Tento závěr je podpor ován předcházejícími analytickými závěry: v mnoha případech má procento růstu stejnou hodnotu jako procento výnosu. I když lze v zásadě jít jiným směrem vynuceného růstu, přeinvestováním výzkumu a vývoje a pevných aktiv, tato strategie ignor uje zákon klesajících výnosů. Je lepší nastartovat novou S-křivku. Ty činnosti, které dokáží zůstat nad magickou hranicí 20 %, pravděpodobně přežijí, ale spolu s tím,jak jejich magické číslo ve druhé dekádě klesá k 15 %, začínají tyto podniky vypadat jako ztroskotanci.

Klíčem může být vyvážené portfolio Z pohledu velké společnosti může vyvážené portfolio podnikatelských aktivit (tab. 6.5) vyřešit mnoho problémů spojených s růstem a s výnosností. Vyvážené portfolio může obsahovat: • aktivity, které pomalu rostou, ale generují velkou hotovost („dojné krávy“),

• činnosti, které mají zdravý růst a dobrou kapitálovou výnosnost, • činnosti s vysokým růstem a se zápornými finančními toky, které v procesu zrání udrží růst i hodnotu pro akcionáře; ty ale vyžadují vnější finanční podporu od dojných krav.

činnost A činnost B činnost C činnost D činnost E v průměru

Tab. 6.5

Výnos z kapitálu (%) 12 25 20 15 15 15,4

růst (%) 20 0 5 10 10 9

Vyvážené portfolio řeší mnoho problémů

VÝZKUM A VÝVOJ, RŮST A HODNOTA PRO AKCIONÁŘE 159

Tab. 6.5 takové portfolio popisuje. Je zde jeden byznys s velkým růstem (A), podporovaný dvěma „dojnými krávami“ (B a C). Portfolio též obsahuje dv ě aktivity s př ijatelnými indexy r ůstu i př iměřenými výnosy (D a E). Portfolio vcelku má atraktivní růstový index a hojný disponibilní tok finančních prostředků. Atraktivita portfolia ještě poroste, pokud činnosti s vy sokým růstem, které ještě nepřidávají hodnotu, začnou směňovat část svého růstu za výnosnost.

Dalo by se očekávat, že všechny činnosti se budou posouvat podél vzorce zralosti. Ve skutečnosti, ponecháme-li věcem volný průběh, jakékoliv portfolio se časem promění ve sbírku skomírajících aktivit.

Prozíravé vedení tento posun očekává a udr žuje portf olio pulzující tím, že startuje nové výrobky a činnosti takovým způsobem, aby udrželo růst a výnosnost celého portfolia vyvážené.

Výzkum a vývoj: kompromis mezi současnými zisky a růstem V minulé části jsme diskutovalirentabilitu a růst hlavně ze strategického pohledu. Nyní se př esuneme k úr ovni rozpočtu na vý zkum a vý voj, a pokusíme se propojit růst a hodnotu pro akcionáře; přitom výslovně poznáme, že neexistuje nic takového jako oběd zadarmo – náklady na vědu a výzkum se promítnou přímo do výpočtu zisku. Začneme tím, že se podíváme na kompromis mezi náklady na vědu a výzkum a růstem z perspektivy produktivity výzkumu.

Předpokládejme, že naše h ypotetická firma s pr odejem ve výši 5 mil $ r oste v souč asnosti o 6 % r očně a udr žuje plánovaný vý nos 20 %. Podle tab. 6.2 je tato firma o hodnocena na 8167 miliar d $.

Předpokládejme dále, že náklady na výzkum a vývoj po zdanění jsou u této firmy 3 % z prodeje, neboli 150 mil $. Tato úroveň odpovídá částce 250 mil $ nákla dů na výzkum a vývoj před zdaněním, neboli 5 % prodeje, tedy číslo obvyklé u zpracovatelského průmyslu s delšími životními cykly a dobrými příležitostmi k růstu.

Nyní předpokládejme, že vedení firmy, které je tlačeno k dosažení vyššího růstu, zvažuje, zda zvýšit rozpočet pro výzkum a vývoj po zdanění o 50 mil $, který povede ke zvýšení prodeje o 4 %. Podle dosa-

160 OCEŇOVÁNÍ TECHNOLOGIÍ

vadních zkušeností počítá, že v dlouhodobém horizontu tyto přidané náklady vytvoří nové výrobky, které zvýší prodej ročně o 2 % (původně 100 mil $). (Vzhledem k to mu, že pracujeme s modelem ustáleného stavu, můžeme zanedbat faktor časového zpoždění. Může trvat ve skutečnosti několik let, než se zvý šený prodej projeví.) V našem případě nechť je činitel pr oduktivity nákladů na výzkum a vývoj roven dvěma; činitel produktivity je zde de finován jako ro ční zvýšení pro deje vyvolané výzkumem a vý vojem, podělené ročním rozpočtem pro výzkum a vývoj po zdanění.

Naše firma má stanovenu vnitřní hranici výnosu 20 % pro své investice, takže předpokládáme, že i nové výrobky v okamžiku komercializace budou v průměru toto investiční kritérium splňovat.

Faktor produktivity: Růst před zvýšením rozpočtu výzkumu a vývoje po zvýšení rozpočtu výzkumu a vývoje Hodnota před zvýšením rozpočtu po provedeném výzkumu přidaná hodnota vyjádřená růstem hodnota včetně přidaného růstu, v mil $ hodnota přidaná nebo ztracená, v mil $ hodnota přidaná nebo ztracená

Tab. 6.6

1,0

2,0

3,0

6% 7%

6% 8%

6% 9%

8 167 7 389 11,4 % 8 233 66 0,8 %

8 167 7 389 28,6 % 9 500 1 333 16,3 %

8 167 7 389 57,1 % 11 611 3 444 42,2 %

Produktivita výzkumu a vývoje a hodnota firmy (v mil $)

Tabulka 6.6, spolu s již pr ovedenými výpočty tabulek 6.1 a 6.2, ukazuje výsledek. V tab. 6.2 jsme ukázali, že 6% míra růstu v naší firmě vytvoří volný finanční tok 490 mil $. Vedení firmy navrhuje snížit jej o 50 mil $ na 440 mil $, neboli o 12 %. Vzhledem k tomu, že hodnota firmy je př ímo úměrná volnému toku financí, hodnota v to mto případě 8167 mil $ (uv edená v pr vním řádku tab. 6.2) se r ovněž sníží o 10,2 % na 7389 mil $. Musíme však ještě z apočítat hodnotu způsobenou dodatečným 2% růstem, a to je 28,6 %. (Tento údaj lze odvodit z tab. 6.2 porovnáním hodnot firmy v řádku 1 pr o 6% r ůst (8167 mil $) a 8% r ůst (10500 mil $)). Nová hodnota firmy tedy po výměně 50 mil $ v olného finančního to ku za 2% př ídavný růst je 9500 mil $, což představuje zvýšení o 1333 mil $, neboli 16,3 %.

VÝZKUM A VÝVOJ, RŮST A HODNOTA PRO AKCIONÁŘE 161

Tab. 6.6 nás rovněž důrazně upozorňuje na důležitost produktivity výzkumu a vý voje. Podle stejného postupu, pokud bude činitel pr oduktivity roven 1 – 1% růst prodeje vyvolaný zvýšením rozpočtu výzkumu a vý voje o 50 mil $, hodnota firmy se zvý ší pouze o 0,8 %. Činitel produktivity 1 př edstavuje mezní hodnotu. Naproti tomu senzační zvýšení činitele produktivity na 3 by přineslo nevídaný skok hodnoty firmy o 42,4 %.

Tyto úvahy přinášejí výkonnému řediteli několik důležit ých poselství: 1. Zvýšení o třetinu rozpočtu na výzkum a vývoj výměnou za možnost zvýšení růstu o 2 % může stát za to riziko.

2. Pokud produktivita oddělení výzkumu a vývoje klesne pod hodnotu 1, jakékoliv nákla dy na vý zkum a vý voj snižují hodnotu firmy a situace si vyžaduje okamžitou pozornost.

3. Zvýšení činitele produktivity na hodnoty 2,5 až 3 by pro firmu vytvořilo mimořádné hodnot y tím, že otevírá dodatečné př íležitosti k r ůstu již z e stávajícího rozpočtu na vý zkum a vý voj a ještě zvyšuje efektivitu dodatečných investicí do výzkumu při vytváření hodnot pro firmu.

Výkonný ředitel není jedinou osobou, která má prospěch ze znalosti toho, jak náklady na výzkum a vývoj vytvářejí hodnoty. Náměstek pro vývoj může rovněž tuto znalost využít s dobr ými výsledky. Vidí totiž řadu projektů a návrhů pr ojektů a zná dobř e jejich vyhlídky na úspěch. Techniky popsané v kapitole 9 m u pomohou vy počítat potenciální hodnotu těchto pr ojektů a seřadit je pod le rizik a vý nosů.

Náměstek pro vývoj také určil mez, a ví, že může schválit pouze takové projekty, které vyhovují požadavku, aby celková produktivita výzkumu byla jednotková nebo vyšší. Činitele produktivity stanovené tímto způsobem mají tu přednost, že je lze snadno vysledovat z podnikových údajů. Má osobní zkušenost s produktivitou chemického výzkumu je taková, že jednotkový činitel produktivity byl dosahován vcelku běžně, činitel roven dvěma byl obvykle dosažen a někdy překročen, a činitel 3 až 5 byl charakteristický pro naše plánované cíle, ale v praxi byl nesmírně obtížně dosažitelný. Jinými slovy, ve světě konkurence byly zdroje na výzkum určený na základě intuice utraceny pr oduktivně; neinvestovali jsme z a bod

162 OCEŇOVÁNÍ TECHNOLOGIÍ

snižování výnosů. Tak to má ostatně být. Podnikání je otevřenou soutěží a kterákoliv firma, která provádí soustavně a plánovitě vý zkum a vývoj, brzy předežene konkurenci. Lze vyvodit následující důležité poznatky : (1) pro hodnotu firmy je kritická produktivita výzkumu,

(2) potřebný stupeň produktivity pro vytvoření nových hodnot lze kvantifikovat.

Může být příspěvek výzkumu k hodnotě firmy oddělen od jiných funkcí?

Horkým bramborem v debatách ve firmě se stává č asto otázka, zda výzkum a vý voj na sebe neoprávněně nestrhává úspěch y za tvorbu hodnot, k níž př ispívají i všechny ostatní funkce – obzv láště prodej, výroba a marketing. V čistě finančním smyslu je odpovědí jasné „ne“, protože předpokládáme, že bez výzkumu a vývoje by nebyla vytvořena příležitost k růstu v míře, která má výnos kapitálu 20 %. Poté jsou náklady na kapitál a náklady na další funkce plně zúčtovány při výpočtu návratnosti. Když už se jednou nasky tne jakákoliv příležitost vydělat 20 %, firma s cenou peněz 12 % nepotř ebuje mít př íliš filipa, aby ji využila. Kromě toho z finančního pohledu je jedno, kdo k ní přispěl.

Nicméně, originální nápad a mnoho nápadů následujících, které umožňují vytvořit úspěšný výzkumný projekt, vznikají často jinde, než v oddělení vývoje či v laboratoři, například u zákazníků v procesu prodeje nebo marketingu. Inovační příspěvky celého projektového týmu musí být vnímány jako součást procesu výzkumu a vývoje, a mělo by být alespoň vysloveno uznání úsilí všech zúčastněných.

VÝZKUM A VÝVOJ, RŮST A HODNOTA PRO AKCIONÁŘE 163

Jiné zdroje růstu Ukázali jsme, že dokonce už 1 % přidaného růstu zisku může znamenat velké zisky v hodnotě akcionářů, a hlavní odpovědnost za udržení tohoto růstu nese vý zkum a vý voj. Nicméně jsou i jiné z droje růstu hodnoty firmy, a ty musí být správně pochopeny a pečlivě řízeny. Tabulka 6.7 některé z nich uvádí. zdroj cena

přínos výzkumu nízký

udržitelnost střední

růst trhu

nízký

vysoká

penetrace trhu

vysoký

vysoká

podíl na trhu

vysoký

vysoká

výrobní náklady

vysoký

střední

snížení režie

nízký

nízká

Tab. 6.7

klíčové faktory inflace kapacita/poptávka růst HDP geografická expanze náhrady výrobky řízené výsledky výzkumu vlastnosti výrobku cenová pozice tlak konkurence cena kapitálu tlak konkurence

Zdroje růstu firmy

Cena Prvním zdrojem růstu je cena. V dlouhodobém horizontu je r ůst cen řízen inflací. V podnikání s vý robky a polotovar y je ov livňován též současnými vztahy dodávek podle požadavků zákazníků, které obvykle sledují střednědobé cykly. V globálním podnikání jsou cen y ovlivňovány rovněž měnovými vztahy. Žádný z těchto činitelů nemá silný vliv na přidanou hodnotu. Neodůvodněné zvýšení cen může vést ke ztrátě podílu na trhu. Z pohledu firmy tedy skutečný růst hodnoty pomocí ceny je jen zřídkakdy udržitelný a často je jen iluzorní. V podstatě nemá složku výzkumu a vývoje.

Růst trhu Růst trhu je velmi důležitým a vysoce udržitelným zdrojem růstu firemních výnosů. Zralé fir my rostou obvykle mírou odpovídající demografickému růstu nebo růstu hrubého domácího produktu (HDP).

164 OCEŇOVÁNÍ TECHNOLOGIÍ

Pokud HDP roste o 2 %, je tento příspěvek významný. Pokud se vaše podnikání účastní na r ůstu silných ekonomik s r očním přírůstkem 5 až 10 %, je velmi významný. Navíc mnohé trhy rostou po dlouhá období mírou, která je vý znamným násobkem růstu HDP. V minulých dekádách se takový r ůst týkal elektroniky a umělých hmot, dnes má tento typ růstu průmysl péče o lidské zdraví.

Strategická rozhodnutí o vybudování pozice na správný ch trzích ovlivňuje předpovědi růstu nezávisle na intenzitě výzkumu a vývoje.

Penetrace trhu Průnik (penetrace) na trh je udr žitelným a předvídatelným zdrojem růstu, a má důležitou vazbu k výzkumným činnostem. Klasickým příkladem jsou pevné kontejnery, v nichž hliníkové plechovky a plastikové lahve trvale vytlačují ocelové plechovky a skleněné láhve. Tyto náhrady jsou tlačeny technologickým pokrokem a z abezpečují vnitřní výhodu v etřelce, který trvale získává růstem produktivity a úsporami ze zvýšené výroby, a zároveň se pohybují nahoru po křivce učení, zatímco obránci musí snižovat ziskovou marži a režii, aby ochránili zavedenou pozici.

Míra průniku je ovlivněná úrovní podpory vědy a výzkumu poskytovanou dodavateli, ale může být vnitřně omezena zákaznickými pobídkami ke změně technologie. Z tohoto posledního důvodu někdy trvá úplný cyklus náhrady celá desetiletí a m ůže být mimořádně výnosný.

Nicméně spolu s tím, jak nová technologie začíná saturovat cílový trh, příspěvek k růstu musí nutně klesnout.

Podíl na trhu Konkurenti soutěží o pozici na klíčov ém trhu; někteří z nich vítězí a jiní prohrávají. Pokud však firma není schopna získat a udržet podíl na trhu, účast na r ostoucím trhu a scénář pr oniknutí na trh pr o ni přinese jen málo dobr ého. Pokus získat či udr žet tržní podíl samotnou cenovou politikou je jen málo kdy úspěšný, protože konkurenti své ceny prostě přizpůsobí. Získání udržitelného podílu na trhu je založeno na celkových konkurenčních přednostech ve všech aspektech činnosti podniku: na mar ketingu, na vý robě, na technic ké podpoře a na inovacích. Nejvíce přispívá k této výkonnosti a tím i dosaženému podílu na trhu výzkum a vývoj.

VÝZKUM A VÝVOJ, RŮST A HODNOTA PRO AKCIONÁŘE 165

Výrobní náklady Výrobní náklady mohou být důležitou složkou strategie růstu. Některé vynikající firmy dosáhl y úspěchu neúnavný m atakováním vý robních nákladů, často pomocí programů jakosti a řízení statistickými procesy. Výzkum a vý voj, a to jak v e formě zlepšovatelských činností, tak i radikálních inova cí, také hraje klíčov ou úlohu. Hlavním motorem snižování výrobních nákladů jsou konkurenční tlaky (které lze kvantifikovat metodou „benchmarking“) a potřeba využívat účinně kapitál.

Přesto ale je třeba stanovit meze strategie výrobních nákladů, protože pouhé zlepšování vlastnických procesů povede pravděpodobně k udržitelným výhodám. Například instalace nové a výkonnější technologie snižuje výrobní náklady, jenže konkurence může rychle nakoupit a instalovat podobné výrobní zařízení. Programy jakosti mohou zprvu přinést velká zvýšení výnosů, ale jsou předmětem zákona o snižování výdělků a jsou kopírovány konkurencí. Ve zralém a účinném průmyslu zpracování jsou přímé náklady na výrobu často zanedbatelné ve srovnání s náklady na suroviny, materiál, energii a na kapitál, a ty lze kontrolovat mnohem obtížněji. Přesto je ale snižování výrobních nákladů jedním z nejpřitažlivějších zdrojů střednědobého růstu příjmů.

Snižování režijních nákladů Posledním zdrojem růstu příjmů je snižování režie. Není „poháněn“ výzkumem, a pokud jej používáme agr esivně, není udr žitelný. Podniková byrokracie nutně roste v odezvě na skutečné a př edpokládané příležitosti a pr oblémy. Jen v omez ené míře jsme schopni ji o mezit nebo snížit. Firma může hodit přes palubu jen to nepodstatné, jako na přetížené lodi.

Reorganizace firmy z centralizované na decentralizovanou strukturu (nebo naopak) může vyjevit příležitosti pro snížení režie a pro zvýšení produktivity. Přes současnou výzvu stát „rozkročený a opřený“ musí být některý díl firemní režie zachován pro stanovení vize a správného směru, musí zabezpečit řízení a vnitřní soulad, přitahovat a udržovat dobré zaměstnance a komunikovat s vnějšími spolupracovníky.

V dobře řízené firmě může být snižování režie opodstatněné, pouze pokud existují vyrovnávající přínosy produktivity. Udržitelnost snížení režijních nákladů rovněž podléhá zákonům snižujících se výnos, a to

166 OCEŇOVÁNÍ TECHNOLOGIÍ

ve stejnou dobu, kdy firma zjišťuje , že je nezb ytná pro krátkodobé přežití.

Souhrnem, výzkum a vý voj je ve výrobní firmě kr itický ve třech z šesti rozpoznaných zdrojích růstu příjmu, soustředěn je ale v oblastech udržitelné konkurenční výhody.

Dvojí strategie růstu podniku

Růst trhu *

Penetrace trhu *

Podíl na trhu *

Výrobní náklady *

Snižování režie

Mezisoučet, závislé na výzkumu *

Celkem

Firma X Firma Y

Cena

Vedení firem se do mnívá, že jejich skutečnou prací je r ozhodovat o dlouhodobém přidělení disponibilních firemních zdrojů, které jsou pro většinu dílčích, krátkodobých výsledků v souč asném roce mimo jejich kontrolu. Těmito kritickými zdroji jsou kapitál, výzkumná kapacita a nejtalentovanější zaměstnanci. Pokud tomu tak je, záleží velmi silně na tom, jaká je růstová strategie firmy. Uvažujme o dv ou možnostech, vyjádřených v tab. 6.8.

3% 3%

5% 2%

0 4%

0 3%

2% 1%

0 -1 %

2% 8%

10 % 12 %

* vyžaduje intenzivní podporu výzkumu a vývoje

Tab. 6.8

Dvě růstové strategie

Strategie 1 Firma X plánuje r ůst rychlostí 10 % r očně, a její finanční to ky tento růst umožňují. Očekává se, že zisk bude činit 3 % z ceny . S ohledem na to, že je firma dominantním výrobcem na globálním trhu, očekává se nulové dělení zisku. Naštěstí se tato firma na chází ve f ázi r ůstu svého stávajícího trhu s r ychlostí 2 % z a rok. Má také mimořádnou příležitost pro geografickou expanzi o další 3 %, ta ale bude vyžadovat značnou kapitálovou injekci a rozvojové „režijní“ náklady. Očekává se

VÝZKUM A VÝVOJ, RŮST A HODNOTA PRO AKCIONÁŘE 167

tedy celkový růst trhu o 5 % ročně. Firma má ověřeno, že ročně snižuje výrobní náklady o 1 %.

Součet růstových příležitostí firmy X je nyní na hodnotě 9 %. Vrcholové vedení má pro poslední 1 % možnost strategicky volit mezi: • snížením režijních nákladů o 1 % současných zisků za rok,

• dvojím snížením výrobních nákladů (a následujícím zvýšením potřeby kapitálu) zavedením nové generace výrobního zařízení, • přesměrováním rozvojových programů tak, aby se firma dostala na trhy dosud neobsazené.

Tyto možnosti se liší sv ou udržitelností a mírou rizika. Vedení firmy X se rozhodlo pro druhou ze tří možností a velmi pravděpodobně dosáhnou svého růstového cíle především strategií geografické expanze a silnými kapitálovými programy.

Strategie 2 Motorem růstu firmy Y je nový výrobek. Podobně jako firma X má za cíl růst alespoň o 10 %. Očekává rovněž 3% příjmy v důsledku obecné inflace 3 %. Je odhodlána udržovat čtvrtinu svého portfolia výrobků ne déle než 5 let od uvedení na trh. Podle její zkušenosti prodej těchto výrobků samých roste v průměru o 25 % ročně a tím přispívá více než 6 % ročně k růstu firmy, jehož polovina je přisuzována podílu na trhu a zbývající polovina penetraci trhu.

Vcelku rostou trhy firmy Y mírně o 2 % za rok, ale její starší výrobky přinášejí stále 1% r ůst průnikem na trh bez ztrát y tržního podílu.

Zisky z výrobních nákladů jsou 1 % ročně, ale vysoké náklady na vývoj a vzrůstající tuhá regulace přidává 1 % ročně k režijním nákladům.

Porovnání obou strategií Firma Y roste o 12 % ročně a je silně závislá na výzkumu a vývoji v osmi z o něch dvanácti procentních bodů. Firma X naproti tomu dala přednost silným finančním programům a spoléhá na vý zkum a vývoj především při udržování své cenové pozice (dva z deseti pr ocentních bodů růstu); tím se její strategie značně liší od strategie firmy Y. Obě strategie fungují, stejně jako mno hé jiné. Slabinou strategie firmy X pravděpodobně je, že její z ákladna zákazníků bude zř ejmě

168 OCEŇOVÁNÍ TECHNOLOGIÍ

bombardována inovovanými výrobky doma, zatímco v zahraničí usiluje firma o geografickou expanzi. Slabinou firmy Y může být její příliš velká závislost na inovacích v trzích, které rostou vcelku pomalu.

Komentáře a výhrady Svět by byl až příliš přátelský, kdyby výkonný ředitel prostě zvýšil rozpočet pro výzkum a vývoj a přímo sledoval, jak se zvyšuje hodnota pro akcionáře. Pokud by tomu tak bylo, začal by každý ředitel pumpovat peníze do výzkumu. Konec, tečka. Ze zkušenosti však víme, že peníze utracené výzkumem nevedou ke zvýšení hodnoty pro akcionáře. A ve většině ostatních případů dělí rozhodnutí o financování vý zkumu od jeho průkazných výsledků vyjádřených ve finančních výkazech značné časové zpoždění. Ve skutečnosti má spojení mezi náklady na výzkum a hodnotou pro akcionáře dlouhodobý charakter a je v pr ůběhu času tak zmatené a chaotické, že se ukazuje být velmi obtížné prokázat je statistickými prostředky. Zvýšení rozpočtu na vý zkum, který nevede k zaručeným rychlým přínosům, může dokonce snižovat hodnotu pro akcionáře. To závisí na tom, jak to investor vnímá. Akciový trh tleskal v roce 1997, když Boeing oznámil, že zastavil rozsáhlý program vývoje nového velkého dopravního letadla. Tento program byl investory vnímán jako obrovská zátěž.

Nicméně jak zkušenost, tak i šetř ení ukazují, že trvalá pozornost výzkumu se investorům vyplácí. Bean, Guerard a Stone vytvořili ekonometrický model5 ukazující, že hodnota akcií firmy je kla dně a výrazně korelována s výdaji na výzkum a vývoj. Tento model použili pro analýzu vybrané firmy. Jejich vý počty ukázaly, že firemní výdaje na výzkum byly na úrovni pouhých 36 % úrovně, která by hodnotu firmy pro akcionáře optimalizovala6. Jinými slovy, firemní vedení financovalo výzkum nedostatečně.

Přesto však autoři nedovedli ukázat, že lze vytvořit úspěšnou strategii investování do akcií tím, že se bude in vestovat do akcií těch firem, jejichž ceny neodrážejí zcela firemní investice do výzkumu v minulosti. Jinak řečeno, do akcií těch firem, které se z pohledu výzkumu jeví jako podinvestované. Zčásti tkví problém v tom, že vztah mezi růstem a hodnotou pro akcionáře je sám o sobě statistic ky slabý. Ve

VÝZKUM A VÝVOJ, RŮST A HODNOTA PRO AKCIONÁŘE 169

skutečnosti Copeland a kol. uvádějí údaje7, které ukazují, že očekávaná korelace mezi poměrem P/E a mír ou růstu výnosů na akcii není v praxi nijak oslňující. Důvody jsou dobř e známé. Tím hlavním je skutečnost, že růst sám o sobě ne vytváří hodnotu. Růst výnosů způsobený investicemi, jejichž návratnost pouz e odpovídá ceně kapitálu, je z pohledu hodnoty neutrální. Takový růst, jehož návratnost je nižší než cena peněz, hodnotu snižuje.

Skutečné poměry P/E deformuje mnoho dalších faktorů. Pokud má zdravá firma špatný rok a výnosy poklesnou na 75 %, jak se stává v činnostech cyklického charakteru, její poměr P/E může být docela vysoký v naději na plnou rekonvalescenci za rok či dva. Její růst zisku je ale záporný. Na vrcholu cyklu může poměr P/E poklesnout v očekávání přicházejícího poklesu, a situace se převrací.

Jiným faktorem ovlivňujícím poměr P/E je skutečnost, že některá odvětví mají tendenci váz at se společně – poměr y P/E firem Merck, Bristol-Myers a Lill y mohou být v jedno m balíku, zatímco Exxon, Mobil a Texaco v jiném. V kteroukoliv konkrétní dobu bude ale každá z těchto firem růst jinou rychlostí. Tyto „balíky“ jsou pravděpodobně určovány tím, jak analytikové vnímají dlouhodobé růstové trendy příslušného průmyslu (zde tedy trh s léčivy vs. trh s r opou). A jsou z de samozřejmě zcela chaotické f aktory, události, které z pr incipu nelze předpovídat. Energetická krize let sedmdesátých a Clintonovy návrhy na reformu zdravotní péče nastartovaly rychlý pohyb ceny energetických a farmaceutických akcií. Také vnitřní zmatky v ř ízení firmy vedou k poklesu poměru P/E, který se rychle srovná, jakmile jsou problémy vyřešeny.

Trh s akciemi by byl příliš jednoduchý, pokud by byl jen záležitostí míry růstu a výnosů nebo jenom výzkumu a vývoje. Je ale jasné, že spolu s růstem příjmů úměrně roste i dlouhodobá hodnota pro akcionáře.

Stejně tak je jasná tendence po měrů P/E převrátit historický průměr po výkyvech ceny nahoru nebo dolů. Je úkolem náměstka pro výzkum a vývoj sledovat v tomto víru vlivů dlouhodobý růst, což je něco, co lze v té či o né míře kontrolovat – a krátkodobé a stř ednědobé fluktuace (které nikdo ovlivnit nemůže) ponechat na starosti investorům.

170 OCEŇOVÁNÍ TECHNOLOGIÍ

Shrnutí I když výzkum a vývoj ovlivňuje jen zlomek růstu firmy, tento zlomek určuje velkou měrou konkurenční výhody a hodnotu pro akcionáře.

Jedno procento míry udržitelného růstu nevypadá příliš mnoho, a obtížně se měří. Tato hodnota růstu je ale mnohem větší, než se často předpokládá, a promítá se do ocenění akcií,které je obvykle v souladu s hypotetickým modelem, který zde byl popsán. A to naznačuje, že analytikové a investoři rozlišují rozdíly mezi firmami, jejichž růstové vyhlídky se liší.

Tato kapitola ukáz ala v číslech, co jsme již intuitivně v ěděli, že totiž produktivita výzkumu je vrcholně důležitá ve vytváření hodnoty pro akcionáře. Pokud náměstek pro výzkum a další vr choloví manažeři firmy peč livě sledují tento parametr , budou d louhodobé výnosy významné.

K A P I T O L A 11

Řídíme hodnotu a rizika v portfoliu výzkumu a vývoje

Faktory vysokého rizika, které jsou obsaž eny v kaž dém jednotlivém projektu, a dlouhé období mezi vynálezem a prvními zisky způsobují, že se kvantitativní aspekty portfolia výzkumných a vývojových projektů jen obtížně určují a řídí. V důsledku toho mnozí manažeři spoléhají na intuici, činí-li rozhodnutí o dy namice portf olia, potřebují udržet vyváženost projektů, přijímat a dokonce vítat přiměřená rizika, a diverzifikovat výzkumné úsilí ve škále různých příležitostí.

Tato kapitola má pomoci manažeru a profesionálnímu výzkumníkovi pochopit portfolio výzkumu a vývoje v analytických termínech, a poskytnout soubor nástrojů pro řízení potenciálu vytváření hodnot a přidružených rizik.

Růstové cíle firmy a výzkum a vývoj Řízení hodnoty a rizik portfolia výzkumu a vývoje začíná na vrcholu, u strategie firmy. Strategie výzkumu a vývoje musí být v souladu s firemní strategií. Typická strategie firmy z ahrnuje jako cíl r ůst zisků, často přesahující 10 % za rok. Aby byl skutečně udržitelný, musí také znamenat růst výnosů. Jiným obvyklým cílem, který by měl zabezpečit 302

ŘÍDÍME HODNOTU A RIZIKA V PORTFOLIU VÝZKUMU A VÝVOJE 303

trvalé zdraví firmy je, že určité procento příjmů bude vytvářeno novými výrobky. Řekněme, že je to 30 % – číslo dosahované firmami Gilette, 3M, Rubbermaid a dalšími průkopníky nových výrobků. A jako nový produkt můžeme definovat takový, který byl uveden na trh v posledních deseti letech. Jenomže proč vnímat nové výrobky jako zvláštní kategorii? Jedním z důvodů je, že příjmy z prodeje nových výrobků rostou rychleji než př íjmy ze starších vý robků. Dalším dův odem je, že nové inovativní vý robky jsou nezbytné k tomu, aby se udr žela či zlepšila zisková marže. Ta je u nových výrobků obvykle slušná, zatímco pro zralé výrobky jen hubená.

Už jsme se poučili, že růst sám o sobě se nerovná tvorbě hodnot. Je třeba vytvořit ekonomický zisk. Musíme tedy předpokládat, že výkonný ředitel naší progresivní firmy, PMI, si stanovil pr o nové investice výběrové kritérium (hurdle rate). Pokud je to 20 %, a cena kapitálu ve firmě je 12 %, získá společnost eko nomický profit 8 % na kaž dé ze svých investic. V našem modelu př edpokládejme, že kterýkoliv projekt, který nedosáhne tohoto výběrového kritéria, bude zastaven.

Všechny cíle, které jsme z de zmínili, jsou pr oblematické. Je pr o vymezení nových výrobků desetiletý rámec správný? Nebo je vhodnějších jen pět let? Je 30 % fir emních výnosů z „nových“ výrobků hodně nebo málo?

A co vlastně znamená pojem „nový“? Je osobní počítač nový, když se zamění mikroprocesor pracující na 400 MHz mikroprocesorem na 500 MHz? Je letošní model škodovky Octavia skutečně novým výrobkem? Je zubní pasta s nov ou chutí a nový m balením skutečně nová?

Mnozí si to nemy slí, ale manaž eři a pracovníci mar ketingu, prosté lidské bytosti, rádi pokládají tyto inkrementálně vylepšené výrobky za „nové“, i když třeba pouze vytlačí z trhu předchozí výrobek firmy.

Je výběrové kritérium příliš vysoké nebo příliš nízké?

Odpovědi na tyto otázky se liší od odvětví k odvětví, a čtenář, který se pokouší využít zde popsané metody, je důrazně žádán, aby použil časové rámce a výkonnostní normy, které v jeho odvětví dávají smysl.

Je nepochybné, že první laptopy vybavené čtečkou CD, aktivní LCD obrazovkou a úpln ými multimediálními schopnostmi b yly novými výrobky. Vytvořily nové možnosti a nov ou poptávku a ohrozily konkurenci, která neb yla schopná nabídnout podob ný výkon. Deset let nadto není nerozumná doba k tomu, aby zákazníci skutečně nové vý-

304 OCEŇOVÁNÍ TECHNOLOGIÍ

robky poznali, ocenili a přizpůsobili jim své výrobky a postupy, aby je v plné míře využili. Patenty platí 17 až 20 let, ale těch prvních 7 až 10 let se může docela dobře strávit vývojem a testováním produktu před tím, než se uvede na trh. Průmysl udělal zkušenost, že polovina výnosu patentu se obvykle získá v posledních 3 až 5 letech jeho platnosti!

Když jsme takto stanovili své cíle, je třeba prozkoumat, co z toho vyplývá. Jak už jsem uv edl, přehled průmyslových výrobků, s nimiž jsem po několik desetiletí pracoval, ukazuje, že nové výrobky (užívejme ono desetileté vymezení) vykazují roční míru růstu zhruba 20 % až 25 %. Z analýzy plyne, že tato míra růstu bývá obvykle vyšší v prvních letech (vzhledem k úzké z ákladně), a že růst se začíná zpomalovat v druhé polovině desetiletého období. Starší, zavedené výrobky portfolia pokračují v růstu průměrně o 7 % ročně (viz tab. 11.1). Tato pozorování byla základem pro spojité hladké křivky zavedené v kapitole 8 (obr. 8.8 a 8.9).

Co to všechno znamená pr o celkový r ůst? Naše modelová firma PMI měla tr žby 5 mld $, z nichž 30 % b ylo za nové výrobky.

Její celkový činitel r ůstu byl úctyhodných 12,4 %. Tento růstový cíl má ohromné důsledky pro firmu obecně a pro portfolio výzkumu a vývoje obzvláště. Pokud společnost bere těchto 12,4 % jako cíl pro roční růst v budoucnu, ukazuje tab. 11.2 jeho důsledky na výnosy firmy.

Ty vzrostou za 10 let z e základu 5 mld $ na 16,1 mld $. Pokud by mělo 30 % tržeb pocházet z nových výrobků, pak tržby za nové výrobky musí činit v desátém roce 4 828 mil $,a to se téměř rovná celkovým tržbám firmy v současnosti!

Modelujeme činnost útvaru výzkumu a vývoje Jsou-li zadány kvantitativní cíle plánované v tab. 11.2, musíme se ptát: „Na kolika projektech výzkumu a vývoje musí firma PMI pracovat,aby dosáhla takové výsledky, a co to bude stát?“ Ab ychom na tyto otázky získali odpověď, musíme provést výpočty založené na třech prvcích: 1. Plán tržeb pro každý projekt.

ŘÍDÍME HODNOTU A RIZIKA V PORTFOLIU VÝZKUMU A VÝVOJE 305

nové výrobky ostatní výrobky celkem

% 30,0 70,0 100,0

Tab. 11.1 rok

firemní tržby

0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10

5 000 5 620 6 317 7 100 7 981 8 970 10 082 11 333 12 738 14 317 16 093

Tab. 11.2

míra růstu, % 25,0 7,0

příspěvek, % 7,5 4,9 12,4

Model růstu firmy

z nových výrobků 1 500 1 686 1 895 2 130 2 394 2 691 3 025 3 400 3 821 4 295 4 828

ze zavedených výrobků 3 500 3 934 4 422 4 970 5 586 6 279 7 058 7 933 8 917 10 022 11 265

Model růstu výnosů firmy (v mil $)

2. Náklady a doba výzkumu každého projektu.

3. Pravděpodobnost dosažení úspěchu každého projektu.

Každý projekt je odlišný, a bude mít jiný proud výnosů, rychlost proniknutí na trh, kapitálové požadavky, náklady, dobu zahájení, čas na dokončení, atd. Pokud ale máme dobrou firemní databázi se spoustou informací o minulých projektech, můžeme provést přiměřené, rozumné odhady pro každý z těchto tří životně důležitých prvků.

Plán tržeb Prvním krokem je zpracování plánu tržeb pro každý vývojový projekt portfolia. Čtenáři, kteří si analyzují vlastní portfolio, získají potřebné informace z firemní databáze. Protože je ale naším hlavním úkolem ilustrovat tuto metodu a pochopit důsledky modelu na strategii výzkumu a vývoje, nepřináší z tohoto pohledu práce se složitým a fiktivním portfoliem vývojových projektů nic důležitého. Budeme zde pro

306 OCEŇOVÁNÍ TECHNOLOGIÍ

jednoduchost předpokládat, že máme jediný druh projektu – typický či průměrný projekt založený na známém pro forma modelu polyarothenu uvedeném v kapitole 9.

Typický projekt by měl mít úrovně výnosů a růstové charakteristiky podobné těm, které měly projekty úspěšně uvedené firmou PMI na trh v minulosti. Připomeňme si (viz tab. 9.1), že polyarothen je nový výrobek s nárůstem tržby ročně o 25 % po prvních 10 let, z 14,9 mil $ v prvním roce na 48 mil $ v r oce 5 a v desátém r oce dosahující tržby 121,9 mil $. rok zavedení 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 celkem $ jednotek(a)

na jednotku projektu(b) 121,9 104,9 88,8 73,9 60,2 48,8 37,4 28,3 20,9 14,9 599,1 8,06

na laboratorní jednotku 609 525 444 369 301 240 187 142 104 75 2 996 1,61

činitel růstu 1,000 1,124 1,263 1,420 1,596 1,794 2,016 2,267 2,548 2,863

na jednu laboratoř s růstem výzkumu 609 590 561 524 480 431 377 321 266 213 4 373 1,10

(a pro dosažení tržeb 4828 mil $ (b) v tomto modelu produkuje laboratorní jednotka 5 komerčních projektů za rok Tab. 11.3

Tržby z nových výrobků v roce 10 (v mil $)

Tyto předpoklady nám umožňují vy počítat, kolik úspěšn ých typických nových výrobků potřebuje firma PMI kaž dým rokem, aby splnila plán růstu firmy. Tab. 11.3 nám ilustruje tuto dynamiku. První sloupec ukazuje, co by se stalo, kdyby PMI zahájila každým rokem jeden projekt třídy polyarothen (v tabulce je to označeno jako jednotka projektů1). Je jasné, že v desátém roce se budou tržby z nových výrobků skládat z tržeb za výrobky uvedené na trh v roce 1, 2, až v roce 10.

Pokud budeme předpokládat stálý přísun typických nových úspěšných výrobků jeden za rok, bude největší očekávaný příspěvek od výrobku uvedeného v roce 1, nyní v desátém roce „života“, který vynese 121,9 mil $. (V roce 11 už ale nebude pokládán za nový!) Každá další buňka v tomto sloupci ukazuje př íspěvek od vý robku uvedeného v r oce 2,

ŘÍDÍME HODNOTU A RIZIKA V PORTFOLIU VÝZKUMU A VÝVOJE 307

3, atd. s posledním př íspěvkem, nejnižším, s tr žbami za jediný rok.

Celkové tržby za nové výrobky budou v desátém roce 599,1 mil $. Je zřejmé, že pokud na trh uv edeme ročně pouze jediný nový výrobek, budeme na míle vzdáleni od cíle dosáhnout v roce 10 tržeb z nových výrobků ve výši 4 828 mil $, naplánovaného vrcholovým vedením firmy. Abychom dosáhli tohoto cíle, musíme ve skutečnosti ročně uvést na trh 8,06 takových projektů (neboli v reálném světě kombinaci neidentických projektů, které v souhrnu př edstavují 8,06 projektových jednotek).

V tomto okamžiku zavedeme fiktivní koncept modelu laboratorní jednotky, která je definována jako dostatečně v elká na to, aby připravila pro uvedení na trh pět pr ojektových jednotek r očně. Tato jednotka byla zvolena tak, abychom pro přehlednost mohli pracovat se zaokrouhlenými čísly počtu projektů, a nikoliv se zlomky, až budeme analyzovat dynamiku portf olia. Vzhledem k to mu, že naše vý počty ukazují, že PMI potřebuje ročně 8,06 úspěšných projektů, aby dosáhla plánovaného výnosu, může výkonný ředitel počítat s potř ebou 1,61 laboratoře (nebo s laboratoří, jejíž kapacita je o 61 % větší, než kapacita modelové laboratorní jednotky), má-li dosáhnout růstových cílů za předpokladu použití uvedeného modelu. To určuje rozsah nezbytných nákladů na vý zkum a vý voj. Část z nich ale lz e odložit, jak ukazují poslední dva sloupce v tab. 11.3. Pokud generální ředitel rozhodne, že v zásadě by útvar výzkumu a vývoje měl růst stejně rychle, jako firma jako celek (tj. o 12,4 % ročně), a je zachována jeho produktivita, jeho výstupy by se měly rok od roku zvyšovat. V důsledku by výzkum a vývoj měl dosáhnout cíle 4 828 mil $ tržeb za nové výrobky pouze s 1,10 laboratorních jednotek, což představuje malé počáteční vklady. Navíc bude rostoucí útvar výzkumu a vývoje mnohem lépe schopen udr žet růst v následující dekádě, v letech 11 až 20.

Náklady na výzkum a vývoj a trvání projektu Předpokládejme na z ákladě studia histor ických údajů firmy, že průměrný projekt dosáhne ko merčního statutu z a osm let, počítáno od momentu, kdy je jeho základní koncept poprvé definován jako formální výzkumný projekt (ve skutečnosti se tato doba může pohybovat od 3 do 13 let).Dále se předpokládá, že laboratorní aktivity budou stát 250 000 $ na jeden č lověko-rok (počítáme jen pr of esionály), což je

308 OCEŇOVÁNÍ TECHNOLOGIÍ

arbitrární jednotka široce užívaná v průmyslových organizacích zabývajících se výzkumem a vývojem, které obvykle sestávají z vysokoškolsky vzdělaných odborníků (magisterský nebo do ktorandský stupeň), technické podpory a obecné podpory. Obecná podpora zahrnuje řízení, knihovní služby, údržbu, služby počítačového oddělení, sekretářské služby, bezpečnost atp . Náklady se mo hou zdát vysoké, ale je tř eba chápat jako údaj ov ěřený praxí – ž e v typické laboratoři: dvě třetiny nákladů představují mzdy (osobní náklady) a tř etina jsou pr ovozní náklady, třetina zaměstnanců jsou vědečtí profesionálové, další třetina technický a poslední tř etina podpůrný personál. Pokud by vývojové činnosti měly vyšší investiční náklady (např. zkušební pr ovoz) nebo potřebovaly značné množství surovin, budou náklady na zaměstnance a rok mnohem vyšší.

Zacházíme s každým projektem, jako by měl pět r ozdílných fází (jak je popsáno v kapitole 2). Fáze jsou důležité pro pochopení dynamiky portfolia a pro alokaci výzkumných fondů. Následující seznam opakuje těchto pět stup ňů a krátce se z de zmíníme o př edpokládaných nákladech: 0. Hledání a prověrka námětů. Tuto fázi budeme v následující analýze ignorovat a předpokládat, že potřebná doba je nejasná a že náklady jsou rozpuštěny do laboratorní režie a účtovány na stanovené projekty.

1. Fáze konceptuálního výzkumu. Projekty v rané fázi jsou nazývány konceptuální projekty. Studují se výzkumné projekty a alternativní přístupy, získávají patenty a formulují záležitosti, kterými je třeba se později zabývat. Předpokládejme, že v této fázi zůstane projekt průměrně po 2 roky, a že v průměru na něm bude pracovat 1 až 2 (1,5) profesionálové.

2. Proveditelnost. Ve f ázi zkoumání proveditelnosti projektu se hledá řešení problémů stanovených v konceptuálním výzkumu a k poskytnutí údajů nutných pro provedení výzkumu. Předpokládáme, že tato fáze je dvojnásob nákladná ve srovnání s konceptuálním výzkumem – pracovat na ní budou 3 profesionálové při ročních nákladech 0,75 mil $ po průměrnou dobu dvou let.

3. Fáze vývoje. Vstup do fáz e vývoje se vy značuje rostoucí úrovní angažovanosti. Jasným znamením toho, že vývoj probíhá, je

ŘÍDÍME HODNOTU A RIZIKA V PORTFOLIU VÝZKUMU A VÝVOJE 309

uvolnění technologie či výrobku, včetně prototypů, pro testování a komentáře potenciálních zákazníků. V této fázi se pravděpodobně uskuteční ověřovací (pilotní) výroba, jejímž účelem je odpovědět na otázky týkající se rozsahu výroby, jakosti, a jemné doladění specifikace produktu tak, aby vyhovoval potřebám zákazníků. Tato práce je nákladná, a předpokládáme, že náklady se v ní zdvojnásobí na 1,5 mil $ r očně při zapojení 6 odborníků.

4. Raná komercializace. Čtvrtou fází je takzvaná č asná komercializace. U průmyslových výrobků panuje nyní dostatečná důvěra v to, že zákazník začne výrobek nakupovat. Přesto však existují nejistoty ve specifikaci výrobku, v jakosti a způsobu distr ibuce, a výroba je ještě hodně vz dálena od rutinních operací. Pro spotřebitelské produkty je testování trhem jasným indikátorem vstupu do f áz e rané ko mercializace. Předpokládáme, že tato fáze zabere dva roky při ročních nákladech 3 mil $ za rok.

5. Komercializace. Pro vstup do této f áz e byl použit termín „zavedeno do vý roby“. I kdy ž je přechod od rané ko mercializace k plnému komerčnímu statutu postupný, tato fáze se vyznačuje převzetím plné odpovědnosti útvary výroby, marketingu a prodeje za další osud produktu. Na účet výzkumu a vývoje už nenabíhají žádné další náklady.

Provedeme-li výpočty DCF (diskontovaných finančních toků), je důležité, aby byly konzistentní s výpočty provedenými v roce jedna. Rok uvedení na trh a pr vního komerčního prodeje se po kládá za rok 1.

V tomto smyslu je r ok nula posledním r okem rané ko mercializace, v němž prodej a tržby se pokládají za nulové (za předpokladu, že čisté náklady jsou rozpuštěny v nákladech na výzkum a vývoj)2. Na náklady roku 0 se neuplatňuje disko ntování, zatímco rok 1 je diskontován na cenu kapitálu.

Varování uživatelům počítačů! Funkce NPV obsaž ená v excelovských tabulkách obvykle diskontuje pr vní číslo řady. Pokud to není váš záměr, musíte výpočty upravit.

310 OCEŇOVÁNÍ TECHNOLOGIÍ

Míra úspěchu Pro stanovení pravděpodobnosti úspěchu použijeme historická data.

Aby byla dostupná, je třeba, aby firma měla v lastní databázi, přístup k průmyslové databázi, anebo přímé srovnávání s konkurencí (benchmarking). Potřebujeme též poctivou a konzistentní definici fází, máme-li tato data interpretovat. Co je fází zkoumání proveditelnosti pro jednu firmu či průmyslové odvětví, to může být odlišnou fází pro jinou organizaci. Naštěstí při široké shodě o hranicích mezi fáz emi budou taková data pravděpodobně dostupná.

Už jsme zjistili, jak je užitečné č lenit každý projekt do řady fází, které zahrnují progresivně rostoucí pravděpodobnost úspěchu, ale též zvyšující se náklady. Zvyšování míry pravděpodobnosti úspěchu v každé fázi je v souladu s rozumným řízením rizik spojených s projektem.

Existují dvě alternativy histor ického přístupu. První je využití odhadu manažerů, jaká je prav děpodobnost úspěchu pr ojektu. Manažerské odhady mohou ale b ýt zatíženy předsudky, a jsou z de jasné příznaky toho, že při odhadu pravděpodobností výzkumu a vývoje není intuice dobrým rádcem. Pro zastánce projektu je psychologicky obtížné připustit, že šance úspěchu jeho projektu jsou nižší než 20 %, i když historická zkušenost vede k číslům ještě horším. Jenže tento fanoušek se oprávněně obává, že bude projekt odstřelen jen na bázi statistických údajů. On má pozitivní předpoklad. Ostatní manažeři mají různé negativní předsudky; je zde například přirozená nechuť pouštět se do oblastí, v nichž v minulosti firma utrpěla neúspěch, i když se od té doby mohla podstata příležitosti změnit.

Některé firmy nebo konzultanti dávají přednost bodování projektů na bázi „přitažlivosti“, a používají stupnici 1 – 10 pr o ohodnocení kvalitativních parametrů, jako jsou invenční hodnota, trvanlivost konkurenční výhody, šance na technický úspěch, doba potřebná k uvedení na trh a šance na komerční úspěch. Ti věří, že záležitost je příliš složitá na to, aby se dala zredukovat na pravděpodobnosti3. Tento argument může být nepřímý, ale v zásadě může být obodování přitažlivosti později potvrzeno porovnáním s historickými údaji. Existují i promyšlenější způsoby sestavování intuitivního žebříčku bez této validace.

V jakékoliv akci z ávisí pravděpodobnost úspěchu kterékoliv fáze projektu na pr ůmyslovém odvětví a na definici termínů. V automo-

ŘÍDÍME HODNOTU A RIZIKA V PORTFOLIU VÝZKUMU A VÝVOJE 311

bilovém průmyslu dojde např íklad jen v elmi zřídka k úplném u neúspěchu ve fázi rané komercializace, jako se to stalo Edselu. Naopak ve farmacii, kde je tř eba syntetizovat 10 000 nebo více molekul, aby se objevil nový úspěšný lék, je neúspěch v koncepční fázi spíše pravidlem. Pravděpodobnost úspěchu bude též ovlivněna tím, jak manažeři útvaru výzkumu a vývoje budou ochotni seškrtat drobnější projekty. Údaje o pravděpodobnosti úspěchu, použité v naší modelov é laboratorní jednotce, jsou z aloženy na mé v lastní zkušenosti v e velké průmyslové laboratoři s databází zhr uba 70 projektů. Když pro vyšší komfort tato čísla zaokrouhlíme, dostaneme: od konceptu až po proveditelnost od proveditelnosti až po vývoj od vývoje až po ranou komercializaci od rané komercializace až po úplné uvedení na trh celý řetěz (kumulativně): od konceptu po trh

33,3 % 50,0 % 75,0 % 83,3 % 10,4 %

Byl už publikován po kus o stanov ení univerzálního algoritmu pro výpočet pravděpodobnosti úspěchu ve výzkumu a vývoji 4. Jeho definice se vý razně liší od těch, které jsou uv edeny v této kniz e (s více fázemi a nižšími prav děpodobnostmi úspěchu), ale databáze projektů je mnohem širší a je z aložena na širší škále pr ůmyslových odvětví. Čtenář si může prostudovat i tento č lánek, aby získal další vhled do tohoto klíčového problému.

Bod vstupu do konceptuální fáze, v níž je projekt formálně zadán a od nějž je sledován, může být „volný“ nebo „těsný“. Pokud je „volný“, tedy pokud se začíná s poměrně hrubým námětem, jsou šance na úspěch přechodu do fáz e proveditelnosti nižší. Druhá možnost, kdy výzkumníci předkládají silný případ, aby se schválil definovaný projekt (ale musí mít dostatečně v olné ruce prozkoumat projekt před tím, než jsou požádáni, aby jej předložili), podstatně zvýší celkové šance na úspěch stanoveného projektu. Navíc ukazují data po krok při zvyšování šance na úspěch v každé následující fázi. A vzhledem k tomu, že každá fáze je postupně nákladnější, je to opět v souladu s přiměřeným řízením rizika.

Rober Cooper účinně shrnul pět pravidel pro řízení rizika při vývoji nových výrobků. Prvním pravidlem je, že pokud jsou nejistot y vysoké, udržuj rozpočet nízký. To se ve výzkumu vztahuje zejména na

312 OCEŇOVÁNÍ TECHNOLOGIÍ

fázi konceptuální a fázi pr oveditelnosti. Opačné, druhé pravidlo zní, že pokud nejistoty poklesnou, lze zvýšit sázky. To se týká především fází vývoje a časné komercializace. Třetím pravidlem je rozbít proces rozhodování na inkrementální (postupné malé) kroky – rozlož postup na řadu fází a milníků, kde lze přijmout rozhodnutí. To zavádí potřebnou pružnost, jak se vnímání př íležitosti a r izika v pr ůběhu projektu mění. Tyto fáze odpovídají pěti fázím vý zkumu a vývoje, jak jsme o nich právě mluvili. Čtvrtým pravidlem je být připraven zaplatit za informace, které mohou snížit riziko, například za výzkum trhu. Páté pravidlo přikazuje zajistit rozsáhlé podpůrné body. Náš zjednodušený portfoliový model zřizuje takové body pouze na konci každé ze čtyř fází výzkumu a vý voje. Více by znamenalo lépe. A jak dále uvidíme v diskusi možností, šikovné využití možnosti ukončit projekt přidává podstatnou hodnotu k celkovému procesu výzkumu a vývoje. A pak je zde šesté pravidlo pro řízení rizika, které se zabývá portfoliem vcelku – diverzifikuj. Je důležité a my se jím budeme zabývat v kapitole 13.

Tok projektů v modelové laboratorní jednotce Tabulka 11.4 shrnuje tok projektů, produktivitu a náklady naší modelové laboratorní jednotky. Je založena na konceptu kumulativní pravděpodobnosti úspěchu. Jednoduše řečeno, ukazuje pravděpodobnost, že projekt zdárně dosáhne komerčního úspěchu.

Pro projekty ve fázi rané komercializace je to 83,3 %, zatímco pro projekty v konceptuální fázi je to jen 10,4 %. Z toho zjevně vyplývá, že je nezbytné naplnit každým rokem „projektovod“ dostatečným počtem nových projektů (tj. 48 v našem případě), máme-li zajistit výstup pěti projektů ročně. Je z de také významná povinnost zavčas zastavit ztrátové projekty. Pokud postoupí příliš mnoho projektů do nákladné f áze vývoje, budou dosažitelné z droje vyrabovány, vitalita a pr oduktivita poklesne a počet nových konceptuálních projektů, které budou přijaty do z ačátku „projektovodu“ – v četně včerejších potenciálních senzací – se sníží. „Vybít stádo“ není snadné, protože vedení má vždy sklon se do mnívat, že čím více pr ojektů ve vývojové f ázi, tím lépe ,

Tab. 11.4

96 57,8 32 19,3 16 9,6 12 7,2 10 6,0 166 100 Tržby(5)

0,375 0,750 1,500 3,000

36 30 24 20 24 20 36 30 --120 100 240

výnos výzkumu a vývoje (mil $)

% nákladů

roční náklady (mil $)

náklady na projekt (mil $)

10,4 % 31,3% 62,5 % 83,3 % 100 %

% projektů

33,3 % 50,0 % 75,0 % 83,3 % --

počet projektů

kumulativní pravděpodobnost úspěchu

fáze konceptuální proveditelnost vývoj časná komercializace komercializace Celkem

pravděpodobnost přežití (postupu do další fáze)

ŘÍDÍME HODNOTU A RIZIKA V PORTFOLIU VÝZKUMU A VÝVOJE 313

3,7 7,5 15,0 30,0 -$ 56,2 46,9%

Projekty a náklady v modelové laboratorní jednotce ( A:/Modellab.xls)

protože odměny jsou bližší. A někter é z nich jsou oblíben ými projekty toho či onoho výzkumníka nebo manažera. Ve hře je též kariéra a pověst.

Dynamika ustáleného toku projektů modelovou laboratoří je ilustrována v tab. 11.5. Pro daný rok z ní lze vyčíst následující: • Bylo zahájeno 48 konceptuálních projektů.

• Pokračuje 48 konceptuálních projektů (konceptuální fáze trvá průměrně 2 roky).

• 16 projektů (tedy 33 % ročního obratu) úspěšně postoupilo do fáze proveditelnosti.

• 32 projektů (67 % obratu) bylo zastaveno.

První číslo v řádku proveditelnost je rovno 16 projektům úspěšně vystupujícím z konceptuální fáze. Proces pokračuje až k o kamžiku kdy nalézáme, že ročně pět projektů z fáze rané komercializace dosáhne plného komerčního statutu. Tomuto procesu postupu projektů zde říkáme „výzkumný projektovod“.

314 OCEŇOVÁNÍ TECHNOLOGIÍ

Tab. 11.5

pokračuje

postupuje

zrušeno

celkem

čas

procent

procent kumulativně

fáze konceptuální proveditelnost vývoj časná komercializace

nový

Ustálený stav je ovšem jen model. V daném roce budou skutečné výsledky kolísat, možná i dost podstatně . Důvody mají co dělat jednak se statistickou fluktuací mezi malými čísly, jednak s mírou, s jakou jsou nové výrobky přijímány na trhu. Sledování, jak projekt pokračuje, je důležitým měřením, a bude diskutováno v kapitole 14.

48 16 8 6

48 16 8 6

16 8 6 5

32 8 2 1

96 32 16 12

2 2 2 2

33,3 50,0 75,0 83,3

10,4 31,3 62,5 83,3

Tok projektů v ustáleném stavu ( A:/Projectflow.xls)

Z tohoto cvičení o to ku projektů plyne poučení: jsou-li kum ulativní pravděpodobnosti úspěchu nízké, musí se zahájit každoročně hodně projektů, aby se udržela setrvačnost výzkumu a vývoje. V našem případě se 57,8 % všech pr ojektů nachází v ko nceptuální f ázi.

Tento údaj je charakter istický pro farmaceutický průmysl, v němž se ročně syntetizuje velké množství molekul a zkoumá se jejich biologická aktivita. Každá molekula samostatně má jen velmi nízkou pravděpodobnost, že se stane úspěšným lékem.

Náklady, produktivita a hodnota v portfoliu Jediný pohled na rozdělení nákladů v projektovodu (tab. 11.4) ukáže, jak náklady neodpovídají počtům pr ojektů. Ačkoliv konceptuální projekty představují 57,8 % z celkového počtu, spotřebují pouze 30 % celkových nákladů na výzkum a vývoj. Naopak, časná komercializace, která má pouze 8 % projektů, spotřebuje stejný podíl (30 %) z celkových nákladů. Vyvážení nákladů na vývoj a výzkum lze najít ve fázích proveditelnosti (20 %) a vývoje (20 %).

ŘÍDÍME HODNOTU A RIZIKA V PORTFOLIU VÝZKUMU A VÝVOJE 315

Příklad ukazuje, že zdroje musí být vyváženy tak, aby měly v každé fázi silný potenciál: program laboratoře nemůže uspět, pokud má příliš málo tvůrců a vynálezců, ani nemůže uspět, pokud nemůže podpořit časnou komercializaci. Určité zdroje mohou být využity zvenčí (například konceptuální výzkum zadán univerzitám), a výrobní část časné komercializace může být vyřešena kontraktem, smluvní výrobou.

Vcelku činí r oční náklady výzkumu a vý voje před zdaněním 120 mil $ (a to je 72 mil $ po z danění, počítáme-li s mír ou 40 %)5.

Můžeme tyto výsledky svázat s „činitelem produktivity“, který jsme definovali v modelu firemního růstu v kap. 6 (tab. 6.6). Tato laboratoř generuje pět typických komerčně úspěšných výrobků ročně, které by měly mít v pátém komerčním roce tržby 48 mil $ a vcelku 240 mil $.

Tak vychází činitel produktivity 3,33 (240 mil $/72 mil $), a to představuje vynikající výsledek.

Poslední sloupec v tabulce 11.4 je označen jako vý nos výzkumu a vývoje a je vypočten pro každou fázi vynásobením ročních nákladů na projekt v př íslušné f ázi kum ulativní pravděpodobností úspěchu.

Vidíme, že v průměru jen 46,9 % celkov ého úsilí na v ědu a výzkum bude vynaloženo na úspěšné produkty, za předpokladu, že jsme v analýze správně určili rozložení míry úspěšnosti. Většina ztrát je spojena s konceptuální fází a fází proveditelnosti, kde je riziko vysoké.

Jiným důležitým poznatkem je , že když upravíme útrat y na výzkum a vývoj na časovou hodnotu peněz, koncepční projekty na počátku „projektovodu“ ještě zvý ší svou finanční důležitost na d 30 % nákladů, které jsou na ně vy členěny v ročním rozpočtu pro výzkum a vývoj. Toto upravené číslo je 40,6 %. Tyto investice jsou totiž 7 až 8 let vz dáleny od realizace v komerčních výrobcích, zatímco peníze investované do pr ojektu ve f ázi rané ko mercializace se vrátí z a rok až za dva. Je tedy zř ejmé, že řízení a stanov ení priorit dlouhodobé části portfolia je důležité z hlediska jak finančního, tak strategického, a musí jít hodně daleko za blahovolné přehlížení nebo za hlásání hesla „nechť vykvete tisíc květů“.

Příspěvek výzkumu a vývoje v analýze čisté současné hodnoty (NPV) Nyní můžeme určit příspěvek našeho projektovodu k výrobkům naší firmy pomocí anal ýzy NPV. Ta je ukáz ána v tab. 11.6, a to jak pr o

316 OCEŇOVÁNÍ TECHNOLOGIÍ

laboratorní jednotku, tak i pro firmu PMI vcelku. Připomeňme si, že pro projekt polyarothenu byla pro f orma hodnota NPV 76,9 mil $ a hodnota I RR byla 26 %. Takových projektů je v laboratorní jednotce pět a v celé firmě PMI 8,06, a to př ispívá hodnotami NPV 384,5 mil $ a 619,8 mil $. Z toho ale musíme vyjmout náklady po zdanění na běžící výzkumný program, a to je 72,0 mil $ a 116,1 mil $.

Roční příspěvek výzkumu a vývoje je tedy 312,5 mil $ od laboratorní jednotky a 503,8 mil $ od firmy PMI celkem.

Modelová laboratorní jednotka IRR (%) NPV pro projekt (mil $) počet jednotek projektů NPV (mil $) Náklady na V&V po zdanění (mil $) roční příspěvek V&V (mil $) hodnota „v nekonečnu“ (mil $)

Tab. 11.6

26,0 76,9 5,0 384,5 72,0 312,5 2604,2

20,0 41,0 5,0 205,0 72,0 133,0 1108,3

Případ PMI 26,0 76,9 8,06 619,8 116,1 503,8 4197,9

20,0 41,0 8,06 330,5 116,1 214,4 1786,6

Analýza čisté současné hodnoty (NPV) portfolia výzkumu

Co to znamená pro PMI? Nejen že podporujeme její agresivní cíl ročního růstu tržeb o 12,4 %, s minimální návratností kapitálu 20 %, ale také na úr ovni projektu přidáváme hodnotu pro akcionáře. Uvedeme-li tato čísla do perspektivy , pokud PMI vy dělává 20 %, neboli 700 mil $ na inv estovaném kapitálu 3 500 miliar d $, je možno ji spravedlivě ocenit na dvacetinásobek ročního zisku, tedy na 14 miliard $. Pokud firma roste o 12,4 % r očně, její očekávaný roční přírůstek hodnoty akcionářů bude 1,736 mil $ a v inv estovaném kapitálu 434 mil $. PMI má velmi výkonný motor růstu poháněný příležitostmi k investicím, přinášejícím zisk do mixu stávajících výrobků, z nichž část (cca 70 %) je starých a část (30 %) nových. Proud „zcela nových“ výrobků z vý zkumu a vý voje přidává hodnotu 503,8 mil $ r očně na investici 116,1 mil $. Tato hodnota je akcio nářům většinou skryta: její současný příspěvek k tokům hotovosti je záporný, a tržby prvního roku jsou příliš malé na to , aby vzbudily pozornost. Ale 503,8 mil $ je impozantní roční příspěvek. Pokud by byl výzkum a vývoj schopen udržet tuto výko nnost každým rokem, můžeme kapitalizovat tento příspěvek například tak, že s ním z acházíme jako s tr valým, s perpe-

ŘÍDÍME HODNOTU A RIZIKA V PORTFOLIU VÝZKUMU A VÝVOJE 317

tuitou (viz kap. 5)6. Dělíme-li jej cenou peněz, tj. 0,12, bude celková hodnota trvalého příspěvku výzkumu a vývoje (V&V) 4,198 mil $.

Lze oprávněně namítnout, že tento výsledek je nerealisticky optimistický, protože polyarothen, s I RR rovnou 26,0 %, je vy nikající projekt, ne však typický. Ve skutečném světě se velké projekty vyskytují jen zřídka, a oddělení V&V se může přetrhnout, aby dosáhlo pro PMI mezní míru návratnosti 20 % př i udržení činitele produktivity 3,33. Čtvrtý sloupec tabulky 11.6 tento příklad ilustruje. Upravili jsme pro typický projekt hodnotu IRR na 20 % a NPV na 41,0 mil $ 7. Za těchto okolností klesne roční příspěvek na hodnotu 214,4 mil $, a i to je ještě velmi úctyhodné číslo.

Tato metoda odhadu ročních příspěvků výzkumu a vývoje může být aplikována na jakékoliv por tf olio projektů výzkumu a vý voje.

Přitom potřebujeme pro každý projekt odhadnout dobu potř ebnou k uvedení výrobku na trh, NPV (která může být odhadnuta s využitím rychlých a jednoduchých metod diskutovaných v kapitole 10), a pravděpodobnost úspěchu. Výsledky budou z atíženy vysokou mírou nejistoty, ale stále ještě budou užitečné př i určování, které z pr ojektů přinesou hodnotu a kdy, a při analýze rozdílů v umístění hodnot v e srovnání s předchozími odhady.

Shrnutí Byl načrtnut obecný postup plánování vý stupů z por tf olia projektů vědy a vý zkumu jak po mocí růstových cílů, tak i vy tváření hodnot.

Klíčovými vstupy jsou odhady míry úspěšnosti (z aloženy nejlépe na historických údajích z firemní informační databáze) pro projekty, které vyhoví meznímu kritériu, a plánované tr žby za tyto nové výrobky.

V kapitole 12 použijeme někter é metody založené na pravděpodobnosti zde uvedené na jednotlivé projekty, včetně analýzy rozhodovacích stromů a technologických variant.

Doslov

Probrali jsme složitý a mimořádně důležitý postup, jak se věda transformuje na technologii, a jak se technologie proměňuje v ekonomický přínos. Angličtina, jak se z dá, nemá pr o tento pr oces jediné slov o.

Naproti tomu francouzština takové výborné slovo má – valorizace. Podobně i Japonci mají vhodn ý termín, který se překládá do angličtiny jako techno-ekonomika.

Naše chápání, jak věda a technologie vytváří hodnoty, je poměrně nového data. Ještě př ed třiceti lety jak inv estoři, tak mnozí špič koví výkonní manažeři se snažili vy tvářet hodnotu spíše nakupováním a prodejem podílu na firmě pomalejším, promyšleným přístupem, který ostatní používali v laboratoř ích a výzkumných ústavech. „Králové konglomerátů“ 60. a 70. let hledali hospodářskou hodnotu pr ostřednictvím finančních kejklí – obchodováním s papíry. Takový přístup vedl k poz oruhodným výsledkům – aspo ň na chvíli. Tržní hodnota firem jako Litton Industries, LTV, Gulf & Western nebo ITT vyletěla prudce nahoru. Jenže většina z těchto zisků se stejně r ychle vypařila.

Společnosti, které vytvářely ekonomickou hodnotu pomalým a pečlivě promyšleným postupem popsan ým v př edchozích kapitolách, je strčily do kapsy. Firmy jako Merck, Hewlett Packard, Dow, Intel, Microsof t, 3M a tuct y jim podob ných vytvořily pro své akcionáře obrovské bohatství pomocí vý zkumu a vývoje, ne pomocí finančních her se skořápkami.

406

DOSLOV 407

Co ale bude v budoucnu? Zkostnatí tv orba technologií, nebo se vyvine v něco lepšího? Z po hledu pozorujícího výzkumníka je představení ne z cela jasné. Celkové financování vědy a vý zkumu v USA roste, ale tento růst je nerovnoměrně rozložen. Statistiky ukazují dramatický růst v sektorech informatiky, telekomunikací a ve zdravotní technice, zatímco financování vý zkumu a vý voje tradičních pr ocesů těžby a zpracování surovin zůstává nízké. Přímé financování národních výzkumných institucí bylo v důsledku konce studené války přiškrceno a vládní podpora univerzitního výzkumu, i když pomalu roste, je pro mladé vědce stále nedostupnější.

Množí se důkazy o tom, že hodnotové myšlení posunulo americký způsob kapitalismu na ne vídanou úroveň prosperity a ž e mu trvale zabezpečuje důležitou konkurenční výhodu. A když se to tak v ezme, výzkum a vývoj také těží z vý sledné prosperity, přes mnoho příkladů tupého šetření a dokonce osobního strádání.

Je obzvláště důležité si uvědomit, že americká forma veřejné společnosti je poměrně nová instituce a interní dozor nad ní se stále vyvíjí, a že takové korporace mohou existovat jen se souhlasem veřejnosti.

Ve skutečnosti jsou americké veřejné společnosti jen stěží důvěryhodnými úschovnami pro národní bohatství, jak dokládají mnohá vystoupení médií a politic ky motivované útoky proti nim. K tomu dochází navzdory skutečnosti, že je to práv ě v ětšina veřejnosti, která v lastní tyto korporace prostřednictvím svých penzijních plánů, vzájemných fondů a pojišťov en, nemluvě o trezorech, šuplících a matracích, v nichž jsou uloženy vlastní akcie. A jsou to naše vlastní požadavky na stále vyšší výnosy našich investic, které určují praktiky finančních manažerů, výkonných ředitelů a šéfů pr ofit center. A dále, zaměstnanci těchto korporací jsme většinou my sami a naši blízcí.

K moderním amer ickým korporacím existují i alternativy : soukromé korporace, partnerství, firmy vlastněné zaměstnanci (družstva), „asijský kapitalismus“, bankami ov ládané finanční sy stémy Japonska a Německa, a spousty forem socialismu mají možnost přežít, a často, po nějakou dobu, prosperovat.

Zdá se být pravděpodobné, že jiné národní ekonomiky, odrážející rozdílné tradice a kultury, kde ale je dlouhodobá ekonomická výkonnost v někter ých případech pochybná, přijmou během dob y systém vybudovaný na valorizaci. Pokud ano, velmi pravděpodobně tím zvý-

408 OCEŇOVÁNÍ TECHNOLOGIÍ

ší svou schopnost konkur ence. V některých těchto společnostech je věda oddělena od eko nomických sil mno hem více než v amer ickém systému, ale toto oddělení neudělalo z v ědců účinnější př ispěvatele k ekonomickému růstu. Země, v nichž byla podstatná část vědy provozována ve státních institucích – v bývalém Sovětském svazu, v Číně či východní Evropě – byly viditelně neúspěšné př i propojování vědy s ekonomickým růstem, i když Čína a vý chodní Asie udělala vý bornou práci př i osvojování cizích technologií. Rychlý zánik vládou financovaných vědeckých a konstr ukčních institucí v b ývalém Sovětském svazu vy volává nepochybně dojem, že podpora v ědy by měla přijít spíše z veřejného než ze soukromého sektoru.

Jak se ukazuje , americký systém, v němž financování sv obodně následuje příležitosti, úspěšně řeší některé obtížné proměny. Podobně jako „neviditelná ruka trhu“ A dama Smithe směruje technické a vědecké know-how a kapitál z vyzrálých sektorů do těch, které rostou, a od vojenských aplikací do vyváženého rozvoje bezpečnostních, environmentálních a zdravotních programů. Rozsah, v němž ti, kteří přijímají rozhodnutí, porozuměli procesu tvorby hodnot, určuje rozvážnost přidělení prostředků. Doufáme, že koncepty a nástroje představené v této knize toto porozumění zlepší.