Ejendomme

EJENDOMME

TORSDAG 11.08.2022

ANNONCETILLÆG

UDDANNELSE SKAL HOLDE PÅ MEDARBEJDERNE Læs mere side 4

UDENLANDSKE INVESTORER ER LUNE PÅ DANSKE DETAILEJENDOMME Læs mere side 5

ØKONOMISK USIKKERHED UDLØSER FORVENTNINGSKRISE I EJENDOMSBRANCHEN Læs mere side 9

ANNONCETILLÆG OG SPONSORERET INDHOLD

EJENDOMME

3 HURTIGE

PR-foto: EDC International Poul Erik Bech

Foto: Sten Thorup Kristensen

Visualisering: Dissing Wetiling architecture

SALE AND LEASE BACK-GIGANT KØBER COOP-BUTIKKER FOR EN HALV MIA. KR.

FINANSTILSYNET GIVER PROJEKTUDBYDEREN KONCENTON RAP OVER FINGRENE

INDUSTRIENS PENSION BLIVER EJER AF GENMABS NYE DOMICIL

Med køb af to omgange for i alt 476 mio. kr. har den globale ejendomsfond W.P. Carey Inc. erhvervet i juni og august erhverv 16 af COOP Danmarks butikker. Med i aftalerne følger en forpligtelse til at købe yderligere syv butikker inden årets udgang. Det oplyser EDC International Poul Erik Bech, der har formidlet handlen.

“Vi er glade for at udbygge vores partnerskab med Coop og tilføje 16 ejendomme af høj kvalitet til vores portefølje,” udtaler Karolis Adlis, Executive Director, investments, W. P. Carey. ”Coop er en etableret aktør, der har oplevet en voldsom vækst i takt med, at dagligvaresektoren i Danmark er vokset. Danmark er fortsat et vigtigt marked for os sammen med resten af Norden, hvor vi har investeret over 900 mio. euro siden vores første transaktion i 2001.

Vi ser frem til at fortsætte vores samarbejde med Coop fremadrettet,” fortsætter han.

W. P. Carey, der er børsnoteret i New York, har speciale i sale & leaseback, build-to-suit og opkøb af ejendomme til enkeltlejere. Selskabet har to gange tidligere – i december sidste år og februar i år – entreret med COOP Danmark. I alt kommer parterne under de nuværende aftaler op på at samarbejde om 42 butikker.

“Vi er begejstrede for endnu en gang at samarbejde med W. P. Carey. Denne aftale demonstrerer den tillid, de har til vores forretningsmodel, og vil hjælpe med at facilitere vores nationale ekspansionsstrategi,” Flemming Møller Hansen, ejendomsdirektør i Coop Danmark.

Det er ikke nok, at udbydere af finansielle produkter til privatkunder giver saglig information i officielle dokumenter. Også markedsføringen skal være saglig, og her er Koncenton, der udbyder ejendomsprojekter, og som i den kapacitet er en af landets største indkøbere på ejendomsmarkedet, gået over stregen.

Det mener Finanstilsynet, der er faldet over nogle af Koncentons reklamer på sociale medier og nu har givet påbud om dels at rette dem, dels at give eksisterende kunder besked om de påtalte forhold, og dels i fremtidigt markedsføringsmateriale at give potentielle kunder oplysninger om, hvor de kan finde de fulde informationer.

Finanstilsynet skriver i afgørelsen: ”I markedsføringsmaterialet har Koncenton angivet et forventet gennemsnitligt årligt afkast over en given investeringsperiode for den enkelte fond, der er betydeligt højere end det, som fremgår i afkastscenarier angivet i KID’et (dokument med central investorinformation, red.) for samme fond og baseret på samme investeringsperiode.

Koncenton har i visse tilfælde således fremhævet oplysninger om et forventet gennemsnitligt årligt afkast på op til 17-18 pct., hvilket er væsentligt højere end oplyst i KID. Koncentons markedsføringsmateriale for fondene indeholdt ingen henvisning til KID’et for den givne fond, eller hvordan og hvorfra det kan erhverves.”

Til marts næste år flytter medicinalvirksomheden Genmab fra Kalvebod Brygge til Valby. Og det bliver Industriens Pension, der bliver vært i det nye domicil. Pensionsselskabet har for 620 mio. kr. købt udviklingsprojektet på Carl Jacobsens Vej af NCC Property Development. Det oplyste selskaberne kort inde i sommerferien. ”Der er tale om en attraktiv og fremtidssikret kontorejendom, der er beliggende i et område med rigtig god infrastruktur i form af både motorvej og nærliggende metro- og S-togsstation. Den 15-årige lejekontrakt med Genmab passer godt ind i vores strategi som langsigtet ejer, og vi forventer, at ejendommen vil bidrage med et stabilt afkast til medlemmerne mange år frem. Vi glæder os til at byde Genmabs eksperter i bioteknologi velkommen,” udtaler ejendomschef i Industriens Pension, Søren Tang Kristensen.

Kontorejendommen opføres i fem etager som en slags kube omkring en central atriumgård. Den udgør sammen med en anden kontorejendom og et parkeringshus det projekt, som sælgeren kalder Kontorværket.

Et godt bud vil være, at Genmab efter nogle år også vil efterspørge plads i det andet kontorhus. Selskabet er i front for en revolution inden for kræftbehandling, og som sådan er det både et af Danmarks mest interessante og fremgangsrige medicinalselskaber.

Ansvarshavende redaktør Henning Andersen, henning@partnermedier.dk Redaktør og journalist Sten Thorup Kristensen, Henrik Malmgreen Salg Leo Brorstrup Smidt, leo@partnermedier.dk, Nicklas Laustsen, nicklas@partnermedier.dk Art Director Heidi Carlsen, heidi@partnermedier.dk Grafisk produktion Majbritt Høger, majbritt@partnermedier.dk Forsidefoto Unsplash, Pierre Chatel Innocenti Udgiver: Medlem af Distribueret i samarbejde med Berlingske Media

Hold dig opdateret, følg din branche her

Kære Læser Indholdet i denne udgivelse er bl.a. blevet til i samarbejde med vores mange sponsorer og annoncører. Vores tekstforfattere og journalister har gjort sig umage med at finde og skrive indhold til dig, som vi håber vil give dig god information og inspiration.

God læselyst!

www.businessreview.dk

C132484

Vi tager forbehold for evt. trykfejl og farveafvigelser.

2

ANNONCETILLÆG OG SPONSORERET INDHOLD

EJENDOMME

MAGDALENA MISIAK Kommunikations- og marketingchef i Ikano Bolig

“Hvorfor ikke give kunderne mulighed for at kigge på og bevæge sig rundt i en 3D-model af boligen og måske endda give mulighed for selv at komme med forslag til indretningen allerede i en tidlig fase af byggeprojektet?”

EJENDOMSUDVIKLEREN

DEN DIGITALE REJSE I BYGGE- OG EJENDOMSBRANCHEN ER FØRST LIGE BEGYNDT I stort set alle brancher taler man om digitalisering, og mange virksomheder har skam taget udfordringen seriøst op. Det gælder naturligvis også byggebranchen, hvor mange spændende teknologier er taget i brug med henblik på at optimere selve design- og opførelsesfasen. Nu mangler vi så bare, at digitaliseringen slår igennem hele vejen ud til vores kunder, ejerne og lejerne. På det punkt har byggebranchen nemlig endnu ikke for alvor formået at tænke i nye og innovative, digitale løsninger.

Det betyder, at der er kommet nye og dygtige spillere ind i markedet, som udfordrer vores branche. PropTech Danmark-initiativet har f.eks. sat fokus på de mange, digitale muligheder, vi som bygherre både kan og skal tilbyde vores kunder.

Det er bestemt en fordel for os alle, at der kommer fokus på digitalisering - både når det gælder udvikling, drift og vedligeholdelse. Så i min optik handler det bare om at komme i gang, for vores kunder venter på os. Lad mig her give et par eksempler på, hvad vi bør kunne tilbyde vores kunder i fremtiden.

Digitalisering i alle kundefunktioner Som det er i dag, møder de af vores kunder, der ønsker at købe en bolig, en ejendomsmægler til en fysisk besigtigelse.

Hun eller han står bevæbnet med et Til Salg-skilt og en stak papirer hæftet på et clipboard, klar til at vise kunden rundt. Det må siges at være meget analogt i en verden, der bliver mere og mere digital. Jeg ved godt, at nogle ejendomsmæglere også lægger en video på deres hjemmeside, men det kan sagtens blive meget mere digitalt.

Hvorfor ikke give kunderne mulighed for at kigge på og bevæge sig rundt i en 3D-model af boligen og måske endda give mulighed for selv at komme med forslag til indretningen

allerede i en tidlig fase af byggeprojektet? Det er nogle af de tanker, vi gør os hos Ikano Bolig, hvor vi arbejder på, at digitaliseringsprocessen skal integreres i alle vores kundefunktioner.

Kunderne skal inddrages tidligt For at kunne være gode i den eksterne kommunikation med vores kunder skal vi først være gode internt. Det er nemlig her, at digitaliseringsprocessen i byggebranchen for alvor skal have afsæt. I vores svenske søsterselskab har vi allerede i et stykke tid arbejdet ud fra en digitaliseringsstrategi. Vi tror nemlig ikke alene på, at kunderne ønsker flere digitale tilbud.

Vi tør også kaste os ud i at tilbyde dem. Derfor arbejder vi konstant på at gøre såvel salgs- som udlejningsprocessen mere digital. Vi vil gerne, så tidligt som muligt inddrage kunderne så meget som muligt, gerne allerede inden de flytter ind. Det handler naturligvis ikke om, at vi helt vil droppe den fysiske kontakt, men især de yngre kunder, som er vokset op med de digitale værktøjer, forventer noget mere end blot en printet salgsopstilling.

Stort behov for digitale services I dag er det typisk sådan, at en kunde finder en salgsannonce på nettet, men herfra er resten af processen stort set analog.

Det skal vi som branche arbejde med i tæt samspil med vores kunder over tid, så vi får lavet digitale løsninger på kundernes præmisser.

Behovet er nemlig helt og aldeles tydeligt. I fremtiden kommer vi blandt andet til at arbejde med muligheden for, at kunden skal være med til at designe og indrette sin egen bolig ved hjælp af et digitalt værktøj, og det er blot en af de ideer, vi tror på. Vi skal være åbne for den stadig voksende diversitet i kundekredsen, hvor behovene er mangeartede, og blandt andet her er digitalisering et effektivt værktøj. Det samme gælder efter indflytning, f.eks. i forbindelse med monitorering af energiforbrug etc.

3

4

ANNONCETILLÆG OG SPONSORERET INDHOLD

EJENDOMME

Udsigten til løbende videreuddannelse var et plus, da Martin Meyer Olesen (tv) og Mia Elbæk Nørgaard skulle søge jobs. I dag er de begge ejendomsadministratorer i ØENS afdeling for investeringsejendomme.

Efteruddannelse er ifølge administrationschef Kristian Olsen (th)noget, der motiverer medarbejderne. Fotograf: Jeppe Carlsen.

SÅDAN SKABER ØENS TRIVSEL RPA-processer

UDDANNELSE SKAL HOLDE PÅ MEDARBEJDERNE

Et indsatsområde, der skal sikre medarbejdertrivslen hos ØENS Ejendomsadministration, er en øget brug af robotteknologi, hvor Robotic Process Automation (RPA) overtager udvalgte manuelle processer.

I ØENS’ afdeling for investeringsejendomme står teknologien bl.a. for en del af arbejdet, når der skal udarbejdes lejekontrakter. Det har betydet, at medarbejderne har fået frigivet tid, som kan bruges på andre opgaver.

Sociale aktiviteter

Fastholdelse af medarbejdere spiller en stadig større rolle i ejendomsbranchen, der inden for en årrække vil mangle flere tusinde medarbejdere. Videreuddannelse er et af de tiltag, der skal sikre, at medarbejderne fortsat vælger ØENS Ejendomsadministration til.

Bedst som en ny medarbejder har sat sig i stolen, ringer rekrutteringsbureauet og lokker med grønnere græs et andet sted på arbejdsmarkedet.

Beskæftigelsen i Danmark er rekordhøj, og en ansættelse er ikke en sikkerhed for, at den nye medarbejder bliver på arbejdspladsen i en længere periode. Derfor lægger stadig flere virksomheder sig i selen for at gøre sig så attraktive som mulige for at holde på medarbejderne.

En af de virksomheder der, som mange andre virksomheder i ejendomsbranchen, har lagt en strategi for at fastholde sine medarbejdere, er ØENS Ejendomsadministration. De er de seneste ti år vækstet, og det har krævet flere medarbejdere. I perioden 2012-2022 er medarbejderstaben gået fra 7 til 40. ”Glæden ved at gå på arbejde ser vi som vores store mission.

At medarbejderne trives betyder, at de bliver dét længere hos os, og at vi dermed kan tilbyde vores kunder faste kontaktpersoner over en længere periode,” siger Kristian Olsen, administrationschef og partner hos ØENS’ afdeling for investeringsejendomme.

Videreuddannelse er obligatorisk Hos ØENS Ejendomsadministration har man blandt andet valgt at satse på en løbende efteruddannelse af medarbejderne.

Interne undervisningsforløb afholdes bl.a. af specialister fra virksomhedens advokatkontor og ejendomsadministration. Det er både noget, der motiverer, men også noget, der er strengt nødvendigt for at følge med den udvikling, ejendomsbranchen er i, forklarer Kristian Olsen. ”Uagtet om man har 2 eller 10 års erfaring, så er det vigtig at sikre, at fagligheden løbende understøttes. Man kan ikke læne sig tilbage som medarbejder og sige, nu er jeg færdiguddannet og kan ikke dygtiggøre mig yderligere. Derfor arbejder vi

løbende på at sikre et højt fagligt niveau med tilbagevendende oplæg og indslag i forhold til de opgaver, vi skal løse.”

Også videreuddannelse vægter højt, hvor EjendomDanmarks EA-uddannelse er så godt som obligatorisk. ”Har man den ikke allerede, så ser vi gerne, at man tager den,” siger Kristian Olsen.

I år har de også valgt at tilmelde en medarbejder på den nye uddannelse Property and Asset Management, som EjendomDanmark lancerede i samarbejde med Erhvervsakademi Dania i juni 2021. ”Det benarbejde vores erhvervsorganisation har gjort for at sikre, at branchen fylder mere på diverse uddannelsesinstitutioner, er rigtig meget værd. Der har i mange år manglet både kendskab og storytelling om branchen, for at højne kendskabet til de opgaver, vi sidder med.”

Klædt på til branchen To af de medarbejdere, der inden for det seneste års tid er blevet ansat i ØENS’ afdeling for investeringsejendomme som ejendomsadministratorer, er Mia Elbæk Nørgaard og Martin Meyer Olesen. Udsigten til at blive klædt på fagligt, var noget af det, der tiltalte de to nyankomne. ”Min brancheretning på studiet var rettet imod bankbranchen, men ØENS tilbød et forløb, hvor jeg kunne blive klædt godt på til at håndtere de opgaver, jeg sidder med, og i samme omgang få fyldt i min faglige rygsæk,” fortæller Mia Elbæk Nørgaard.

Martin Meyer Olesen er i gang med EA-uddannelsen og netop udsigten til løbende videreuddannelse, vægter også højt hos ham. ”Hvis jeg gerne vil have ansvar for nogle bestemte områder, kan jeg arbejde mig i den retning og blive klædt på via uddannelse til at udføre opgaven,” siger han.

Sociale aktiviteter vægter også højt, når det kommer til at skabe trivsel og tilknytning til arbejdspladsen. Arrangementer som fredagsbar og temafester afholdes månedligt i ØENS’ medarbejderlounge, der er indrettet med bar og bordtennisbord.

Medarbejderne mødes også på kryds og tværs af afdelingerne gennem fælles frokost, løbeklub og fodbold.

Temperaturmåling ØENS Ejendomsadministration foretager, sammen med søstervirksomhederne ØENS Advokatfirma og ØENS Virksomhedsadministration, løbende tilfredshedsmålinger blandt medarbejderne for at få indblik i, hvor der er noget, der ikke fungerer hensigtsmæssigt. Områder, der ikke får en tilfredsstillende score gennemgås i plenum, så medarbejderne i fællesskab kan finde frem til en løsning. ØENS deltager også i den landsdækkende undersøgelse ’Great Place to Work’. På baggrund af den seneste måling er ØENS Ejendomsadministration blevet rangeret som Danmarks 14. bedste arbejdsplads i kategorien ”Virksomheder med mellem 50-499 medarbejdere.”

ANNONCETILLÆG OG SPONSORERET INDHOLD

EJENDOMME

NICOLAI RAVN ANDERSEN Investeringschef Blue Capital A/S

EJENDOMSINVESTERINGS-RÅDGIVEREN

UDENLANDSKE INVESTORER ER LUNE PÅ DANSKE DETAILEJENDOMME Ved investering i erhvervsejendomme er den løbende drift ofte i fokus, men det er også vigtigt for ejerne, at der er exitmuligheder – og de er blevet forbedrede, fordi store internationale investorer har fået smag for detailejendomme i Danmark.

Ved investeringer i erhvervsejendomme lægger private investorer vægt på sikkerhed og ikke mindst en stabil drift: Ligger ejendommen det rigtige sted – også om 10 og 20 år?

Er finansieringen optimal? Er der lange, stabile lejekontrakter?

Hvor godt beskytter lejekontrakten mod inflation? Er lejerne økonomisk solide?

Den slags skal være på plads, når private investorer skyder penge i fx detailejendomme. Men det er også vigtigt, at ejendommene en dag kan sælges. For selv om erhvervsejendomme er langsigtede investeringer, skal de investerede og optjente penge kunne realiseres på et tidspunkt.

Er god nyhed for investorerne er, at der er kommet mange flere mulige – og pengestærke – købere.

Stribevis af opkøb I Blue Capital oplever vi voksende interesse for danske detailejendomme fra især udenlandske investorer. Det tog for alvor fart for knap to år siden, da en britisk investor købte en stribe Rema 1000-butiksejendomme over hele landet. Siden har den norske dagligvarekæde solgt yderligere ejendomme fra, og det samme er sket hos landets to største dagligvarekoncerner, Salling Group og Coop.

En af de største handler skete i efteråret, da et svensk selskab overtog knap 30 dagligvarebutikker og nogle mindre butikscentre i en portefølje opbygget over en årrække af SG Nordics (tidligere kendt som Sinai Group). I juli købte en anden britisk investor Kolding Retailpark med en stribe

store såkaldte boksbutikker med et samlet areal svarende til halvanden fodboldbane.

Dén handel omfattede både en Rema 1000-butik og ejendomme udlejet til Harald Nyborg, Maxi Zoo, Power og Sunset Boulevard. Dermed blev det understreget, at investorer med kig på detailsegmentet har udvidet interessen fra dagligvarebutikker til også at omfatte forretninger med udvalgsvarer og fastfood-restauranter.

Og i sidste uge kom nyheden om, at en amerikansk investor havde købt yderligere 16 butiksejendomme af Coopkoncernen for næsten en halv milliard kroner og dermed har opbygget en portefølje på foreløbig 42 Coop-butikker.

Derfor er butikker interessante Grundlæggende er der to årsager til den store udenlandske interesse for detailejendomme. For det første har investorer udefra gennem efterhånden 10-12 år været særdeles aktive på det danske ejendomsmarked. Danmark bliver vurderet som en sikker havn for investorer – med sund og stabil økonomi, stabilt politisk system, stabil valuta, ret lave transaktionsomkostninger og attraktive finansieringsvilkår.

For det andet har netop den store interesse for danske mursten udløst hård kamp om investeringer inden for de foretrukne segmenter, først boligejendomme og siden også logistikejendomme.

Det har presset priserne op og afkastene ned – og flere investorer, både udenlandske og danske, er derfor begyndt at se på ejendomme uden for de største byer. Men et stigende

antal investorer har også rettet blikket mod detailsegmentet, hvor afkastet er højere. Det spiller ind, at butikslokaler i øjeblikket har den laveste tomgang siden 2010 ifølge Ejendomstorvet.dk. Selv om nethandel er spået stor vækst og nød godt af coronanedlukningerne, så er der altså meget få tomme kvadratmeter.

Bud på butikker I Blue Capital har vi snart udbudt over 85 ejendomsprojekter siden 2010, og vi har flere gange modtaget uopfordrede købstilbud på butiksejendomme fra eksempelvis store investeringsselskaber – på vegne af de private investorer, som vi administrerer projekterne for.

Indtil videre har investorerne dog høfligt takket nej hver gang.

Ved flere projekter er lejekontrakterne efter nogle år blevet genforhandlet med forlænget bindingsperiode for lejerne, så investorerne har fået forbedret sikkerhed og sikret driften de kommende år – samtidig med at de oprindelige lån bliver nedbragt.

Det har også spillet ind, at et tilbud kunne være nok så godt, men hvor kan provenuet fra et salg geninvesteres med samme stabile afkast? Dét argument har vi ofte hørt, når investorer har drøftet konkrete købstilbud. Og argumentet har fået øget vægt i et år med voldsomme kursfald på både aktier og obligationer.

Overordnet er det dog som investor trygt og rart at vide, at interessen for at købe ens ejendom er stor – og at køen af mulige købere vokser.

5

6

ANNONCETILLÆG OG SPONSORERET INDHOLD

EJENDOMME

SVENSKE EJENDOMSSELSKABER I HÅRD MODVIND – INVESTORER FRYGTER FOR FINANSIERING Aktierne i de store, svenske ejendomsselskaber, der bl.a. investerer i Danmark, er styrtdykket hen over sommeren. Den historisk hurtige rentestigning gør ondt i et land, hvor traditionen tilsiger kortfristet finansiering. Men situationen har også åbenbart usikkerhed om værdien af visse specifikke transaktioner.

Af Sten Thorup Kristensen Der er gået et spøgelse gennem den svenske ejendomsbranche denne sommer.

Den globale dagsorden har som bekendt været dyster og handlet om krig, inflation og truende mangel på fødevarer og energi. Det har ramt både aktie- og obligationsmarkeder over hele verden. Men de børsnoterede, svenske ejendomsselskaber er ramt langt hårdere end gennemsnittet.

Hæderkronede selskaber som Castellum og Balder havde, opgjort ved sidste weekend, tabt henholdsvis 38 og 45 pct. af børsværdien i år. Det var endda efter, at rentestigninger var vendt til små rentefald i slutningen af juli. Da det så værst ud, var det halvdelen eller mere af børsværdierne, der var væk.

Til sammenligning er aktiekursen i det danske børsnoterede ejendomsselskab Jeudan faktisk steget lidt i år, selv om rentestigninger og et sandsynligt dyk i ejendomsværdier alt andet lige også er negativt for dette selskab.

Udsteder virksomhedsobligationer En stor del af forskellen ligger i den måde, man finansierer sig på. I Danmark har vi realkreditsystemet og en tradition for langsigtet finansiering – enten gennem 30-årige lån, eller ved at afdække usikkerheden på rentetilpasningslån. ”Når aktiemarkedet reagerer så kraftigt, skyldes det, at de svenske ejendomsselskaber typisk har høj grad af finansiering via virksomhedsobligationer, som løbende refinansieres. Når renten stiger, påvirker det ejendomsselskaberne på to fronter. Stigende renter medfører alt lige et fald i ejendomspriser (grundet højere afkastkrav = lavere pris) og samtidig vil ejendomsselskaber med variabel rente eller gæld, der løbende skal fornyes få et lavere nettooverskud. Kombinationen af de to forhold er forventeligt det, som har fået aktiemarkedet til at reagere så kraftigt i Sverige,” forklarer Nicholas Thurø, adm. direktør i RED Cushman & Wakefield.

Han understreger, at han ikke er meget inde i de specifikke

finansieringsmodeller, de svenske ejendomsselskaber bruger. Men – og det er en del af problemet – det er den gennemsnitlige aktieinvestor heller ikke. Tilbage står en massiv usikkerhed. Èn ting er den formelle belåningsgrad – altså værdien af lån i forhold til værdien af ejendomme – der fremgår af regnskaberne. Den er hverken alarmerende i Castellum eller i Balder. Faktisk har Jeudan en højere formel belåningsgrad end begge de to.

Endnu lave renter Men modellerne kan være meget komplekse, når selskaber f.eks. får lån direkte ind som egenkapital. Det giver tryghed for lejere og investorer, men det er på bekostning af aktionærerne, som risikerer at få deres værdier udvandet, hvis det ikke er muligt at refinansiere lånene, og de må konverteres til egentlige ejerandele.

Det skræmmende er, at selv om renten ganske rigtigt er steget med rekordfart i år, så er det fra et meget lavt niveau.

I historiens lange lys, er renten således fortsat lav. Verden er heller ikke nærheden af den situation med tilfrosne kapitalmarkeder, man så under finanskrisen i 2008.

Alligevel ryster altså de store, svenske ejendomsselskaber, som for ikke meget mere end et år siden endnu syntes at have uendelige mængder af kapital til at købe meget store ejendomsporteføljer – bl.a. i Danmark. Man kan kun gisne om, hvad der vil ske, hvis renten igen begynder at stige hastigt, eller hvis der kommer nye chok til den globale økonomi.

Nicholas Thurø minder dog om, at årets rentestigning i sig selv var en overraskende af usædvanlig størrelse. ”Jeg tror, at rentestigningen har taget fusen på os alle sammen. Jeg havde i hvert fald ikke set den komme,” siger han.

SBB hårdt ramt Holder man det ud i strakt arm, må man også konstatere, at kursfald som dem, der har ramt Castellum og Balder, langt fra er uhørte på aktiemarkedet. Det sker jævnligt, at

aktionærer må konstatere, at de over en kortere periode har fået halveret deres værdier – enten fordi de har været grebet af over-optimisme, da de købte aktierne, fordi selskabets ledelse har overset nogle strukturelle udfordringer, fordi noget i omverdenen udvikler sig ufordelagtigt, eller en kombination af alle tre ting.

I de fleste tilfælde konstaterer aktionærerne tabet, ledelsen får rebet sejlene og rettet selskabet op, og verden går videre.

Men akutte problemer og kursfald kan også synliggøre råd i fundamentet. Det er der mistanke om er tilfældet for et tredje svensk ejendomsselskab, nemlig SBB. Dets aktie er hele 74 pct. nede i forhold til kursen ved årsskiftet.

Angreb fra spekulanter SBB står for Samhällsbyggnadsbolaget. Det lyder meget svensk og konservativt, men den karismatiske CEO Ilija Batljan – der også er største enkeltaktionær – har været alt andet end konservativ. Med et større antal opkøb og samarbejdsaftaler har han stået for vækst, og det blev frem til årsskiftet belønnet med store stigninger i aktiekursen.

Siden årsskiftet er det så gået den modsatte vej. Aktiviteter og ejendomme er afhændet, hvorved kapital er frigivet.

Batljan selv forsikrer, at selskabet står stærkt på de internationale kapitalmarkeder, men aktiemarkedet er tilsyneladende mere end skeptisk.

Det hjælper heller ikke på tiltroen, at SBB er kommet i kløerne på aggressive shortsellers, der spekulerer i, at aktiekursen vil falde yderligere. Et firma ved navn Viceroy Research giver shortsellerne ammunition, og skubber med kras, offentlig kritik selv til det vaklende læs.

Viceroy har bl.a. beskyldt SBB for at have gæld for 14 mia. svenske kroner udenfor den bogførte balance – et forhold, SBB benægter og tilskriver manglende kendskab til regnskabsreglerne.

ANNONCETILLÆG OG SPONSORERET INDHOLD

EJENDOMME

7

8

ANNONCETILLÆG OG SPONSORERET INDHOLD

EJENDOMME

STOR VÆKST I UDENLANDSKE STUDERENDE GIVER TILTRÆNGT LUFT TIL UNGDOMSBOLIGER Selv om der endnu var omfattende corona-restriktioner i begyndelsen af året, kom der udenlandske studerende til Danmark i samme omfang som før pandemien. Det giver tryghed til de mange investorer, der gerne vil bygge ungdomsboliger, men som har afventet situationen.

Af Sten Thorup Kristensen I første kvartal flyttede lidt under 6000 udlændinge i aldersgruppen 20-29 år til Region Hovedstaden. Lidt over halvdelen af dem bosatte sig i København.

Det er cirka en fordobling i forhold til første kvartal 2021.

Men det bemærkelsesværdige ved tallene er, at de kun er marginalt lavere end de tilsvarende tal fra 2019. Dermed kan det fastslås, at tilflytningen blev normaliseret, mens der endnu var betydelige corona-restriktioner i kraft – ikke mindst i de lande, som tilflytterne kommer fra.

Der kan altså meget vel vise sig at være et opsparet boom, når tallene fra andet og tredje kvartal kommer. Og det vil være godt nyt for et ejendomssegment, som har været stort de seneste år: Ungdomsboliger. Det fremhæver Anders Bengtsson, partner i Nordicals København, der har hentet tallene i Danmarks Statistiks database.

UDLEJNING

City – Møntergade 10 Butik/kontor udlejes i Kbh K. Høj stue, ca. 50 kvm.

Mdl. leje kr. 9.500,- + moms. Ingen afståelse.

Ikke kiosk el. fødevarer.

Kontakt Advokat Kim Mikkelsen for nærmere information på tlf. 26137123

Nordicals København er løbende i kontakt med investorer, der gerne vil sætte penge i ungdomsboliger. Men som de fleste andre investorer tøver de for tiden lidt mere end sædvanligt med at bide til bolle, oplyser Anders Bengtsson.

Der er megen usikkerhed i verden. Med den store tilflytning af unge fra udlandet er der lidt mere tryghed.

Rekord hos formidler ”Lejeefterspørgslen i segmentet er massiv, og det medfører en tilsvarende høj lejesikkerhed. Ungdomsboligmarkedet tiltrækker de større investorer, udviklere og fonde, og det vidner om, at markedet er brandvarmt og potentialet er stort. ¬Vi ser i disse år flere ungdomsboligprojekter skyde op i København, men det er fortsat nødvendigt med endnu flere boliger til de studerende. Ungdomsboligmarkedet er ikke mættet endnu – langt fra endda, afslutter Anders Bengtsson.

Det fremgår ikke, hvor mange af de hen ved 6000 unge,

udenlandske tilflyttere, der er kommet til Danmark i første kvartal, der kom for at studere. Studerende er normalt særligt interesserede i ungdomsboliger, hvorimod unge, der kommer for at arbejde, i højere grad vil vælge andre boligformer.

Men organisationen DIS, der formidler udlændinges studieophold i Danmark, kunne allerede i en pressemeddelelse fra april bekræfte, at de studerende i høj grad er begyndt at vende tilbage til Danmark. DIS formidlede i første semester (altså halvår) 1320 udlændinges studieophold i Danmark, og det er rekord. Nogle af de mange studerende måtte dog i de første uger, indtil restriktionerne blev ophævet pr. 1. februar, følge undervisningen digitalt.

ANNONCETILLÆG OG SPONSORERET INDHOLD

EJENDOMME

Foto Unsplash, Verne Ho

EjendomDanmarks medlemmer mener, at den økonomiske situation vil komme til at påvirke ejendomsbranchen i den kommende tid, oplyser Morten Marott Larsen, underdirektør i EjendomDanmark.

ØKONOMISK USIKKERHED UDLØSER FORVENTNINGSKRISE I EJENDOMSBRANCHEN Prisstigninger og varemangel smitter nu også af på ejendomsbranchen, hvor det bliver stadig dyrere at vedligeholde og udvikle ejendommene.

Den økonomiske usikkerhed kan påvirke både indtjening og kommende investeringer, forventer branchen.

Prisstigningerne ser ud til at fortsætte deres himmelflugt, inflationen er steget til det højeste niveau i 39 år, og der er varemangel på materialer som træ og stål. Den pressede økonomi og varemangel spreder sig som ringe i vandet, og påvirker nu også ejendomsbranchens forventninger til den kommende periode. Det viser EjendomDanmarks nyeste måling blandt branchens aktører. ”Det er længe siden, vi har oplevet prisstigninger, som dem vi ser i dag. Nu forventer vores medlemmer også, at den økonomiske situation vil komme til at påvirke deres virksomhed i den kommende tid,” siger Morten Marott Larsen, underdirektør i EjendomDanmark.

Forventningskrise frem for reel krise På bare ét kvartal er branchens forventninger til deres indtjening på ejendomme droslet gevaldigt ned – der er tale om det største kvartalsvise fald i 10 år. Det totale afkast anslås til at lande på 4,8 procent, hvilket er noget lavere end samme tidspunkt sidste år, hvor forventningerne også var skruet ned på grund af coronakrisen. Det totale afkast er ikke kun ren fortjeneste, men skal være med til at dække finansielle

omkostninger, risiko og inflation for ejendommene. ”Vi oplever den største stigning i inflation i næsten 40 år, og også renterne stiger. Usikkerheden til økonomien gør, at forventningerne til de totale afkast på ejendomme falder samtidig med, at omkostningerne til at vedligeholde og udvikle ejendomme er steget,” uddyber Morten Marott Larsen.

Ejendomsaktørerne forventer og håber dog stadig, at den økonomiske situation er en midlertidig effekt forårsaget af blandt andet forsyningsproblemer, og at det kun vil medføre forholdsvis få realøkonomiske effekter, hvor inflationen snart kan falde igen. ”Det er vigtigt at understrege, at der er tale om en forventningskrise og ikke en reel økonomisk krise. Det er altså ikke sådan, at lamperne gløder højrødt endnu,” siger Morten Marott Larsen.

Fra stor appetit til selektiv En af de aktører i branchen, som kan nikke genkendende til en stigende usikkerhed, er Sune Schackenfeldt, adm. direktør fra PBU, Pædagogernes Pension. ”Vi oplever aktuelt, at de markante økonomiske ændringer,

der er afstedkommet i fx renteniveau, inflation og ikke mindst geopolitisk på kort tid, har medført, at flere markedsaktører, der for bare et par år siden havde meget stor appetit på ejendomsinvesteringer, er blevet mere selektive.”

Hos PBU følger de nu situationen nøje med henblik på egne kommende investeringer, som vil koncentrere sig om Danmark, de nordiske lande og Nordtyskland: ”Som langsigtet investor kan der opstå interessante muligheder for os, hvis markedet taber højde – vi vil dog være påpasselige i forhold til kontor med sekundære lokationer, og vi bemærker også, at logistikejendomme under corona er blevet handlet betydeligt ned i afkastkrav,” siger Sune Schackenfeldt.

9

10

ANNONCETILLÆG OG SPONSORERET INDHOLD

EJENDOMME

SØREN KOPP Advokat og partner i Bruun & Hjejles afdeling for fast ejendom. Bruun & Hjejle skriver her på siden om fast ejendom og juridiske spørgsmål i tilknytning hertil.

“Det kan have afgørende betydning for handlens gennemførelse, om der gælder begrænsninger i omsætteligheden. Det er her vigtigt, at indskrænkningerne bliver opdaget betids og håndteres fornuftigt.”

EJENDOMSADVOKATEN

OMSÆTTELIGHEDSBEGRÆNSNINGER I EJENDOMSTRANSAKTIONER Det hænder undertiden i ejendomstransaktioner, at der er hindringer i vejen for købet i form af omsættelighedsbegrænsninger. I forbindelse hermed bør en køber under due diligence-processen søge afklaret, om der gælder sådanne begrænsninger og få dem håndteret i tide.

Nærmere om omsættelighedsbegrænsninger Omsættelighedsbegrænsninger kommer i mange former og er et fælles udtryk for de rettigheder, som en tredjemand kan have, og som kan hindre køber i frit at erhverve ejendommen.

Køber kan støde på sådanne begrænsninger, uanset om transaktionen gennemføres som en almindelig aktivhandel eller som en overdragelse af kapitalandele i et selskab, som har adkomst til ejendommen.

I aktivhandler kan der være tinglyst servitutter, der eksempelvis indeholder hjemfaldspligt, køberetter eller forkøbsrettigheder. En køberet og hjemfaldspligt har til fælles, at den påtaleberettigede har ret til at erhverve ejendommen inden for en bestemt periode eller inden for en årrække.

En forkøbsret er anderledes ved, at den først aktualiseres, når ejeren ønsker at sælge ejendommen, hvorefter ejendommen først skal tilbydes den berettigede. Afhængigt af formuleringen af forkøbsretten gælder dette også, hvis

ejendommen handles indirekte gennem køb af kapitalandele.

Hvis overdragelsen af ejendommen sker indirekte via en overdragelse af kapitalandele, skal en køber være opmærksom på, at kapitalselskabets vedtægter kan indeholde omsættelighedsbegrænsninger.

Kapitalejerne kan principielt indføre enhver form for begrænsning. Vedtægterne kan også her indeholde bestemmelser om, at en eller flere af de øvrige kapitalejere har en forkøbsret til kapitalandelene. Undertiden ses også, at overdragelsen kræver samtykke fra selskabet eller andre.

Hertil kommer bestemmelser om køberetter, ejerlofter og indløsningsretter, som en køber skal være opmærksom på.

Vedtægterne er bindende for selskabet og dets kapitalejere, hvorfor kapitalselskabet kan gøre bestemmelserne gældende over for en (mulig) køber. Det kan have afgørende betydning for handlens gennemførelse, om der gælder begrænsninger i omsætteligheden. Det er her vigtigt, at indskrænkningerne bliver opdaget betids og håndteres fornuftigt.

Hvordan håndteres begrænsninger Såfremt det under due diligence-processen konstateres, at der findes én eller flere omsættelighedsbegrænsninger, vil spørgsmålet ofte være, hvordan de skal håndteres. Herom findes intet standardsvar. Løsningsforslaget må i hvert

tilfælde skulle afklares med sælger under købsprocessen og vil være forskelligt, alt efter hvilken form for begrænsning der er tale om.

I det tilfælde, hvor der er tinglyst omsættelighedsbegrænsninger på ejendommen, vil det om muligt ofte være hensigtsmæssigt at få sælger til at aflyse servitutten inden underskrift af købsaftalen med samtykke fra den påtaleberettigede.

For indskrænkninger forbundet med indirekte handler af ejendommen er håndteringen mere forskelligartet.

En fællesnævner er, at selskabet kan pålægges at fjerne den pågældende indskrænkning med en vedtægtsændring.

Dette kræver et kvalificeret flertal på mindst 2/3 af såvel de afgivne stemmer som af den repræsenterede selskabskapital, forudsat kapitalejerne berøres ligeligt, jf. selskabsloven.

Hvis der findes samtykkebestemmelser, vil det ofte være nærliggende blot at indhente det pågældende samtykke.

Som nævnt kan omsættelighedsindskrænkninger medføre, at handlen går i vasken.

Det er derfor en god ide så tidligt som muligt under due diligence-processen at få afklaret, om der findes sådanne indskrænkninger, og om det overhovedet er muligt at komme uden om dem for herefter at fastlægge den for parterne mest fornuftige løsning.

/\VW OHMHP§O PHG PXOLJKHG IRU IULWDJHOVH DI PRPV

)OHUH SU¨VHQWDEOH RJ PRGHUQH OHMHP§O WLO OHMH L HWDJHU

7,/ /(-( .RQWRU 5LQJVWHGYHM 5RVNLOGH 6DJVQU $UHDO UOLJ OHMH UOLJ GULIW

'HMOLJW O\VW NRQWRU VRP HYHQWXHOW NDQ RSGHOHV PHG PLQGUH NRQWRUHU PºGHORNDOHU HQGYLGHUH HW PºGHORNDOH WRLOHWWHU VDPW NºNNHQ /HMHP§OHW KDU S§ IDFDGHQ HQ ODQJ U¨NNH YLQGXHU KYLONHW JLYHU HW VWRUW O\VLQGIDOG /HMHP§OHW OLJJHU L HQ VWRU NDUDNWHULVWLVN RJ KºM HMHQGRP S§ +DQV .QXGVHQV 3ODGV 'HU HU DGJDQJ WLO OHMHP§OHW IUD /\QJE\YHM HOOHU DOWHUQDWLYW IUD EDJVLGHQ DI E\JQLQJHQ KYRU GHU HU HW VWRUW NDUDNWHUIXOGW LQGJDQJVSDUWL /HMHP§OHW NDQ PRPVIULWDJHV RJ HU GHUIRU RJV§ YHOHJQHW WLO NOLQLN WLO O¨JH PHG YLGHUH 'HW HU PXOLJW DW OHMH SDUNHULQJVSODGV L N¨OGHUHQ

Pt NU NU

7HOHIRQ

ͼ +ºM JUDG DI πHNVLELOLWHW L IRUKROG WLO OHMHUV ºQVNHU RJ EHKRY

ͼ .DQ RSGHOHV HIWHU EHKRY PLQGVWH VHOYVW¨QGLJH OHMHP§O HU Pt

ͼ %HOLJJHQGH W¨W YHG 5RVNLOGH FHQWUXP J§JDGH RJ JRGH WUDQVSRUWPXOLJKHGHU

ͼ 6WRU SDUNHULQJVSODGV IRU NXQGHU SDWLHQWHU PHG WLPHUV LQWHUYDOOHU πHUH LQGJDQJVSDUWLHU RJ HOHYDWRU

.RQWRUOHMHP§O L -¨JHUERUJ $OO« 0LGWSXQNW S§ Pt RYHU 0HQ\

9HOEHOLJJHQGH NRQWRU PHG NRUW DIVWDQG WLO 0RWRUULQJ P§QHGHUV OHMHIULKHG

/HMHP§OHW HU S§ Pt EHOLJJHQGH S§ VDO $GJDQJHQ WLO OHMHP§OHW VNHU YLD πRW WUDSSHRSJDQJ HOOHU HOHYDWRU /RNDOHUQH HU SULP¨UW LQGUHWWHW PHG VWRUUXPVNRQWRUHU VDPW WR PºGHORNDOHU DI YDULHUHQGH VWºUUHOVH 1\GHOLJ WRLOHWNHUQH PHG WRLOHWIDFLOLWHWHU RJ JDUGHUREH WLO GH DQVDWWH +HUXGRYHU NºNNHQ PHG VSLVHSODGV /RNDOHUQH HU DSWHUHW PHG OHWWH Y¨JJH RJ GHUIRU JRG PXOLJKHG IRU DQGHQ LQGUHWQLQJ HIWHU OHMHUV ºQVNH +HUXGRYHU KDU ORNDOHUQH O\Gπ§GHU PHG O\V DPDUWXUHU L ORIWHW RJ Y¨J WLO Y¨J W¨SSHU S§ JXOYHW

9HOEHOLJJHQGH NRQWRU PHG NRUW DIVWDQG WLO 0RWRUULQJ FD P RJ +RYHGYHMHQ FD P RJ PHG NP WLO *ORVWUXS 6W +RYHGYHMHQ HU LQGIDOGVYHM GLUHNWH WLO .ºEHQKDYQ FHQWUXP KYRU EXVOLQMH $ NºUHU /HMHP§OHW HU S§ L DOW Pt .RQWRUHW HU EHOLJJHQGH S§ VDO L HQ HWDJHUV UºGVWHQVHMHQGRP /HMHP§OHW KDU HQ PRGHUQH LQGUHWQLQJ PHG HQ EODQGLQJ DI VWRUW §EHQW NRQWRUPLOMº NRQWRUHU PºGHORNDOHU L IRUVNHOOLJH VWºUUHOVHU WRLOHWWHU RJ NºNNHQ PHG VSLVHSODGV *ODVGºUH Y¨JJH WLO GH πHVWH NRQWRUHU PºGHORNDOHU *RGH SDUNHULQJVIRUKROG S§ HMHQGRPPHQ PHG JUDWLV SDUNHULQJ

7,/ /(-( .RQWRU +DQV (GYDUG 7HJOHUV 9HM &KDUORWWHQOXQG 6DJVQU

('& (UKYHUY 3RXO (ULN %HFK %UHPHUKROP .ºEHQKDYQ .

7OI

7,/ /(-( .RQWRU $UHDO +DQV .QXGVHQV 3ODGV 67 bb UOLJ OHMH .ºEHQKDYQ 7HOHIRQ 6DJVQU

7,/ /(-( .RQWRU $UHDO UOLJ OHMH UOLJ GULIW

Pt NU NU

7HOHIRQ

3DXO %HUJVºHV 9HM *ORVWUXS 6DJVQU

$UHDO UOLJ OHMH UOLJ GULIW

Pt NU NU

7HOHIRQ

)LQG πHUH ORNDOHU RJ HMHQGRPPH S§ HGF GN HUKYHUY

Pt NU

(UKYHUY 3RXO (ULN %HFK

)5,67 )25 %8'

-RUGVW\NNH L RIIHQWOLJW XGEXG IRU )UHGHULNVVXQG .RPPXQH

7,/ 6$/* (UKYHUYVJUXQG

)ULVW IRU XGEXG GHQ NO

'HOWDYHM )UHGHULNVVXQG 6DJVQU 3ULV SU Pt %\JJHUHWVPHWHU 0LQGVWHSULV

NU Pt NU

7HOHIRQ

,PHOOHP OVW\NNH RJ )UHGHULNVVXQG XGE\GHV QX HQ SURMHNWJUXQG PHG HW DUHDO S§ FD Pt L RIIHQWOLJW XGEXG IRU )UHGHULNVVXQG .RPPXQH MI UHJOHUQH RP RIIHQWOLJW XGEXG DI NRPPXQHQV IDVWH HMHQGRPPH EHNHQGWJºUHOVH QU DI PDUWV *UXQGDUHDOHW HU XGVW\NNHW L IRUELQGHOVH PHG )UHGHULNVVXQG .RPPXQHV XGYLNOLQJVSODQ 2PU§GHW KDU HQ EHE\JJHOVHVSURFHQW S§ RJ HU XGODJW WLO HWDJHE\JJHUL S§ PHOOHP HWDJHU

Pt OHMHP§O L +ROWH 0LGWSXQNW

9HOEHOLJJHQGH HUKYHUYVDQGHO S§ ERXOHYDUG

7,/ /(-( 'HWDLO YHUºGYHM 67 79 +ROWH 6DJVQU

7,/ 6$/* 'HWDLO $UHDO

Pt

UOLJ OHMH

NU

7HOHIRQ

ERXOHYDUG 67 79 )UHGHULNVEHUJ & 6DJVQU

$UHDO 3ULV 3ULV SU Pt 7HOHIRQ

Pt NU NU

9HOEHOLJJHQGH HMHUOHMOLJKHG PHG VROLG OHMHU ͼ (UKYHUYVHMHUOHMOLJKHG XGOHMHW WLO */6

ͼ *HQQHPJ§HQGH LVWDQGVDW DI OHMHU L

ͼ 5HJXOHULQJ PHG 13, GRJ PLQ

ͼ %HOLJJHQGH L DWWUDNWLYW RPU§GH /DY WRPJDQJVULVLNR

9 HGOLJHKROGW RJ IXOGW XGOHMHW HMHQGRP PLGW L 1\NºELQJ 7,/ 6$/* 'HWDLO 6DYY¨UNVYHM 1\NºELQJ 6M 6DJVQU

7,/ /(-( 'HWDLO

7,/ 6$/* 'HWDLO $UHDO 3ULV $INDVW

7HOHIRQ

('& (UKYHUY 3RXO (ULN %HFK %UHPHUKROP .ºEHQKDYQ .

7OI

&HQWUDOW EHOLJJHQGH PLQGUH EXWLN S§ )LROVWU¨GH

Pt NU

%DJHUVWU¨GH 67 7+ .ºEHQKDYQ 9 6DJVQU

$UHDO 3ULV $INDVW 7HOHIRQ

Pt NU

)LROVWU¨GH & ./ .ºEHQKDYQ .

6DJVQU

$UHDO UOLJ OHMH UOLJ GULIW 7HOHIRQ

)LQG πHUH ORNDOHU RJ HMHQGRPPH S§ HGF GN HUKYHUY

Pt NU NU

Pt Q\LVWDQGVDWWH NRQWRUHU NDQ VNU¨GGHUV\V WLO οUPDHW 'H Pt NRQWRUHU OLJJHU S§ VDO RJ KDU HW JRGW QDWXUOLJW O\V GD GHU HU GDJVO\V IUD EHJJH VLGHU /HMHP§OHW EHVW§U S W DI HQ JRG NRPELQDWLRQ DI HQNHOW VWRUUXPV RJ πHUPDQGVNRQWRUHU VXSSOHUHW PHG ORXQJHRPU§GHU PºGHUXP NDQWLQH P Y .RQWRUHUQH HU PRGHUQH LQGUHWWHW PHG NRQWRUHU L YDULHUHQGH VWºUUHOVHU KHUXQGHU VWRUUXPVNRQWRUHU HQNHOW RJ πHUPDQGVNRQWRUHU PºGHUXP SDXVHUXP P Y (Q GHO DI Y¨JJHQH HU OHWWH VNLOOHY¨JJH V§OHGHV DW LQGUHWQLQJHQ OHW NDQ ¨QGUHV

7,/ /(-( .RQWRU

Pt NRQWRU NDQ RSGHOHV HIWHU EHKRY

(UKYHUYVDQGHO S§ Pt PHG EHOLJJHQKHG RJ VWDQG RYHU JHQQHPVQLWWHW

/HMHP§OHW RYHUWDJHV VRP GHW HU RJ IRUHοQGHV PHQ NDQ LQGUHWWHV HIWHU OHMHUV ºQVNH .RQWRUHUQH NDQ RSGHOHV IUD Pt PHQ HU DOOHUHGH RSGHOW L YDULHUHQGH VWºUUHOVHU /HMHQ IRU NRQWRU HU '..

SU Pt GULIW (MHQGRPPHQ HU RSIºUW L RJ HU HQ NODVVLVN NRQWRU RJ ODJHUHMHQGRP RSIºUW L EHWRQ RJ RSGHOW L IRUVNHOOLJH VWºUUHOVHU DI NRQWRUHU DIGHOLQJHU RJ KDOOHU 6HOYH HMHQGRPPHQ EHVW§U DI πHUH LQGLYLGXHOOH HMHQGRPPH (MHQGRPPHQ HU EHOLJJHQGH L +HUVWHG ,QGXVWULSDUN L *ORVWUXS PHG NRUW DIVWDQG RJ QHP DGJDQJ WLO 0RWRUYHMHQ

(UKYHUYVDQGHOHQ EUXJHV VRP NRQWRU IRU V¨OJHUV UHYLVLRQVοUPD 0HQ GHQ YLO RJV§ Y¨UH YHOHJQHW VRP EXWLN HOOHU NOLQLN 6WRUW WUDQVSDUHQW IDFDGHSDUWL PHG JODVGºU RJ VWRUH IDFDGHYLQGXHU 6WRUW ORNDOH IRUDQ PRG YHMHQ RJ HQ πRW GREEHOW IUDQVN GºU LQG WLO HW O\VW ORNDOH PHG DGJDQJ WLO HQ DOWDQ /LOOH IRUGHOLQJVJDQJ PHG DGJDQJ WLO GH Q¨YQWH UXP EDJXGJDQJ WLO WUDSSHRSJDQJ SOXV IXOGW NºNNHQ RJ EDGHY¨UHOVH PHG HW OLOOH EDGHNDU (UKYHUYVDQGHOHQ E¨UHU V\QOLJW SU¨J DI DW GHQ RSULQGHOLJW KDU Y¨UHW EODQGHW EROLJ HUKYHUY GYV EXWLN PHG WLOKºUHQGH EROLJ

7,/ /(-( .RQWRU

%UHJQHUºGYHM $ %LUNHUºG 6DJVQU

$UHDO UOLJ OHMH UOLJ GULIW

Pt NU NU

7HOHIRQ

1DYHUODQG *ORVWUXS 6DJVQU

7,/ 6$/* .RQWRU $UHDO UOLJ OHMH UOLJ GULIW

Pt NU NU

7HOHIRQ

6WUDQGYHMHQ 67 7+ +HOOHUXS 6DJVQU

$UHDO 3ULV 3ULV SU Pt 7HOHIRQ

9 ¨UNVWHG W¨W S§ 0RWRUULQJ 7,/ /(-( /DJHU 3URGXNWLRQ +YLGVY¨UPHUYHM 5ºGRYUH 6DJVQU

$UHDO

Pt

UOLJ OHMH

NU

7HOHIRQ

Pt ODJHU SURGXNWLRQVE\JQLQJ PHG NRQWRUHU L GHW FHQWUDOH 6ºERUJ Pt ODJHU SURGXNWLRQ PHG DGJDQJ L UDPSHQLYHDX Pt XQGHUHWDJH PHG DGJDQJ L MRUGSODQ YDUHHOHYDWRU PHOOHP HWDJHUQH VDPW Pt NRQWRUHU IRUGHOW S§ WR HWDJHU .RQWRUE\JQLQJHQ KDU IDFDGH PRG 5RVHQN¨UHW PHQV GHQ UHVWHUHQGH GHO DQYHQGHV WLO KKY SURGXNWLRQ Y¨UNVWHG RJ ODJHU NRQWRUHU RJ XQGHUYLVQLQJ

Pt NRQWRU RJ SURGXNWLRQVE\JQLQJ L SODQ 7,/ 6$/* /DJHU 3URGXNWLRQ 5RPDQFHYHM +HUOHY 6DJVQU

$UHDO UOLJ GULIW 3ULV 3ULV SU Pt 7HOHIRQ

('& (UKYHUY 3RXO (ULN %HFK %UHPHUKROP .ºEHQKDYQ .

7OI

7,/ /(-( /DJHU 3URGXNWLRQ Pt NU NU NU

$UHDO 5RVHQN¨UHW 6ºERUJ 6DJVQU

UOLJ OHMH 7HOHIRQ

Pt NU

)LQG πHUH ORNDOHU RJ HMHQGRPPH S§ HGF GN HUKYHUY

Pt NU NU

.21725 7,/ /(-(

'(7$,/ 7,/ /(-(

+HOOHUXSYHM WK +HOOHUXS $UHDO UOLJ OHMH 6DJV QU

6WXGLHVWU¨GH VW .ºEHQKDYQ .

Pt NU

$UHDO UOLJ OHMH

Pt NU

6DJV QU

ͼ /LHEKDYHUNRQWRU L πRWWH RPJLYHOVHU ͼ 1\LVWDQGVDW OHMHP§O PHG RULJLQDO VLOGHEHQVSDUNHW ͼ .DQ LQGUHWWHV VRP VWRUUXP HOOHU VHOYVW¨QGLJH NRQWRUHU ͼ 0XOLJKHG IRU PRPVIULWDJHOVH

ͼ +ºMORIWHW ORNDOH PHG JRGW O\VLQGIDOG ͼ 0DQJH DQYHQGHOVHVPXOLJKHGHU ͼ 6WRU N¨OGHU OLJHOHGHV PHG KºMW WLO ORIWHW ͼ 0XOLJKHG IRU DW HWDEOHUH GLUHNWH N¨OGHUDGJDQJ .21725 7,/ /(-(

'(7$,/ 7,/ /(-(

.21725 7,/ 6$/*

-\OOLQJHYHM NOG 9DQOºVH 6WXGLHVWU¨GH $ NOG .ºEHQKDYQ .

Pt

$UHDO UOLJ OHMH 6DJV QU

NU

ͼ $WWUDNWLY EXWLNVOHMHP§O FHQWUDOW L .ºEHQKDYQ ͼ *RG V\QOLJKHG XG PRG 6WXGLHVWU¨GH ͼ /HMHP§OHW HU PRPVIULWbb ͼ ,QJHQ DIVW§HOVH

Pt NRQWRU XQGHUYLVQLQJ Ð 0RPVIULW

9HMOHJDGH NOG .ºEHQKDYQ

8QLN PXOLJKHG IRU DW I§ HW VWRUW UXP PHG KºMW WLO ORIWHW *RGH O\VIRUKROG L GHQ KºMH N¨OGHU GHU KDU LQGJDQJ E§GH IUD -\OOLQJHYHM RJ J§UGHQ /HMHP§OHW LQGHKROGHU VWRUW DQNRPVWUXP OLOOH NRQWRU OLOOH NºNNHQ WRLOHW DUNLYUXP VDPW GHQ VWRUH VDO S§ FD Pt RJ L GHQ IRUELQGHOVH RPNO¨GQLQJVUXP PHG EDGHIDFLOLWHWHU GRJ DI ¨OGUH GDWR /HMHP§OHW NDQ DQYHQGHV WLO NRQWRU PHQ YLO RJV§ Y¨UH RSODJW WLO OHW WU¨QLQJ SLODWHV \RJD HOOHU OLJQHQGH

$UHDO UOLJ OHMH

Pt NU

6DJV QU

3ULV NU )¨OOHVXGJLIWHU NU 6DJV QU

ͼ &HQWUDOW S§ VWHUEUR ͼ 6XQG HMHUIRUHQLQJ ͼ 9HOKROGW HMHUOHMOLJKHG ͼ 7¨W S§ RIIHQWOLJ WUDQVSRUW

'(7$,/ 7,/ /(-(

'(7$,/ 7,/ 6$/*

1\ .RQJHQVJDGH $ NOG .ºEHQKDYQ . $UHDO UOLJ OHMH 6DJV QU

/\QJE\YHM VW .ºEHQKDYQ

Pt NU

$UHDO Pt 3ULV NU )¨OOHVXGJLIWHU NU

6DJV QU

ͼ &HQWUDO EHOLJJHQKHG L .ºEHQKDYQ ͼ *RGW O\VLQIDOG WLO OHMHP§OHWbb ͼ $OOH \GHOVHU WLOO¨JJHV PRPVbb ͼ *RGH RIIHQWOLJH WUDQVSRUWIRUKROG W¨W YHG HMHQGRPPHQ

.21725 7,/ /(-(

$PDJHU 6WUDQGYHM VW .ºEHQKDYQ 6

)UHGHULNVVXQGVYHM $ NOG %UºQVKºM

Pt

UOLJ OHMH UOLJ GULIW 6DJV QU

ͼ (NVWUHPW JRG HNVSRQHULQJ RJ IDFDGH ͼ *RGH VDOJVDUHDOHU ͼ 0DQJH JRGH LQGUHWQLQJV RJ DQYHQGHOVHVPXOLJKHGHU ͼ 6WRU WLOKºUHQGH N¨OGHU

'(7$,/ 7,/ /(-(

$UHDO

Pt

$UHDO

Pt

$UHDO

NU NU

UOLJ OHMH 6DJV QU

ͼ 8QLN EHOLJJHQKHG S§ $PDJHU 6WUDQG ͼ $WWUDNWLYW RPU§GH W¨W S§ 0HWUR ͼ 5HJXO¨UH RJ KºMORIWHGH ORNDOHU ͼ )OHUH DQYHQGHOVHVPXOLJKHGHU

NU

ͼ +ºM N¨OGHU YHOEHOLJJQHGH L %UºQVKºM ͼ )ORW QDWXUOLJW O\VLQGIDOG ͼ *RGH SDUNHULQJVPXOLJKHGHU S§ JUXQGHQ ͼ ,VWDQGV¨WWHV LQGHQ RYHUWDJHOVH '(7$,/ 7,/ /(-( '(7$,/ 7,/ /(-(

'(7$,/ 7,/ /(-(

.ºEPDJHUJDGH VW WK .ºEHQKDYQ .

6ºERUJ +RYHGJDGH VW WY 6ºERUJ $UHDO UOLJ OHMH 6DJV QU

Pt NU

ͼ ,QGJDQJ GLUHNWH IUD JDGHQ ͼ 9HOEHI¨UGHW RPU§GH PHG PDQJH VSFLDOEXWLNNHU ͼ (Q WLPHV JUDWLV SDUNHULQJ IRUDQ OHMHP§OHW ͼ 'HU P§ ,..( ODYHV YDUP PDG L OHMHP§OHW

Pt EXWLN Ð .ºEPDJHUJDGH Y ,OOXP 6NDO PDQ OLJJH S§ .ºEPDJHUJDGH È V§ HU GHW KHU EHOLJJHQKHGHQ /HMHP§OHW EHVW§U L VWXHSODQ DI HW DÙDQJW PHJHW UHHOW EXWLNVORNDOH PHG KºMW WLO ORIWHW RJ QLYHDXIUL DGJDQJ (QGYLGHUH PLQGUH YDUHPRGWDJHOVH PHG LQGJDQJ IUD SRUWHQ VDPW SHUVRQDOHORNDOH PHG OLOOH NºNNHQ RJ HW WRLOHW 'HU HU GLUHNWH QHGJDQJ WLO N¨OGHUHQ S§ \GHUOLJHUH Pt .¨OGHUHQ HU \GHUVW UHHO RJ KºMORIWHW

$UHDO UOLJ OHMH

Pt NU

6DJV QU

+XVXPYHM VW WY %UºQVKºM $UHDO UOLJ OHMH 6DJV QU

Pt NU

ͼ 6WRUH YLQGXHU RJ JRGH VNLOWQLQJVPXOLJKHGHU ͼ +ºMORIWHW VDOJVDUHDO ͼ 3W LQGUHWWHW PHG OHWWH Y¨JJH ͼ *RGH RIIHQWOLJH WUDQVSRUWIRUKROG W¨W S§ HMHQGRPPHQ

.21725 7,/ /(-(

1LHOV -XHOV *DGH .ºEHQKDYQ .

Pt NRQWRU È HJHW GRPLFLO YHG %ºUVHQ RJ 1DWLRQDOEDQNHQ 1X XGOHMHV VHOYVW¨QGLJW GRPLFLO L ÎØQDQVNYDUWHUHWÎ (MHQGRPPHQ EHVW§U DI IRUKXV PRG 1LHOV -XHOV *DGH L HWDJHU VDPW ÙRW J§UGKXV L HWDJHU Pt NRQWRU Pt N¨OGHU VDPW Pt DUNLY S§ ORIWHW , DOW HWDJHPHWHU 0HOOHP HMHQGRPPHQH HU GHU HW VNºQW J§UGPLOMº KYRU PDQ LNNH VN¨QNHU E\HQV ODUP HQ WDQNH (MHQGRPPHQ LVWDQGV¨WWHV RJ LQGUHWWHV L VDPU§G PHG XGOHMHU 'HU LQGUHWWHV EO D NDQWLQH Q\H WRLOHWNHUQHU DOW WDSHWVHUHV RJ PDOHV JXOYH DIVOLEHV P Y ,QGUHWQLQJ JHQQHPJ§V RJV§ V§ GHU WLOSDVVHV EHGVW PXOLJW WLO OHMHU L IRUKROG WLO HMHQGRPPHQV PXOLJKHGHU RJ OHMHUV ºQVNHU 3 W LQGHKROGHU IRUKXVHWV HWDJHU HW JRGW PL[ DI VWºUUH RJ PLQGUH NRQWRUHU PºGHUXP VDPW WRLOHWWHU L KYHU HQGH RJ PXOLJKHG IRU HW WKHNºNNHQ S§ KYHU HWDJH 'HU HU HOHYDWRU WLO VDPWOLJH HWDJHU , N¨OGHU HU GHU F\NHOSDUNHULQJ VDPW DUNLY *§UGKXVHW LQGHKROGHU L VWXHSODQ VWRUUXPVNRQWRU VRP YLO Y¨UH RSODJW WLO DW ODYH HQ PHGDUEHMGHUNDQWLQH PHG QHP DGJDQJ WLO J§UGHQ (QGYLGHUH PºGHUXP L VWXHSODQ 3§ VDO HU GHU GHMOLJW VWRUUXPVNRQWRU PHG \GHUOLJHUH HW SDU PºGHUXP , N¨OGHUHQ IRUHØQGHV VWRUH UHHOOH RJ KºMORIWHGH ORNDOHU VRP HYW NXQQH DQYHQGHV WLO PºGHIDFLOLWHUHU WU¨QLQJVUXP HOOHU OLJQ 'HU HU HQGYLGHUH WRLOHWWHU VDPW RPNO¨GQLQJVUXP PHG EUXV $GJDQJ WLO HMHQGRPPHQ VNHU YLD ÙRW SRUWSDUWL 'HU HU YHQWLODWLRQ VDPW NºO L OHMHP§OHW

$UHDO UOLJ OHMH

Pt 6DJV QU NU

.21725 7,/ 6$/*

'(7$,/ 7,/ 6$/*

0DULHQGDOVYHM NOG )UHGHULNVEHUJ

1RUGUH )DVDQYHM VW )UHGHULNVEHUJ

$UHDO Pt 3ULV NU )¨OOHVXGJLIWHU NU 6DJV QU

ͼ 7R VDPPHQODJWH HUKYHUYVHMHUOHMOLJKHGHU ͼ %HOLJJHQGH L PHJHW KºM N¨OGHU S§ )UHGHULNVEHUJ ͼ )ORW JHQQHPJ§HQGH VRUW NOLQNH L KHOH HQKHGHQ ͼ *RGH SDUNHULQJVIRUKROG RJ W¨W S§ 0HWUR

$UHDO 3ULV $INDVW

Pt NU

6DJV QU

ͼ HUKYHUYVHMHUOHMOLJKHGHU WLO VDOJ ͼ )XOGW XGOHMHW S§Q¨U HQNHOW N¨OGHUOHMHP§O ͼ 6XQG RJ YHOGUHYHW HMHUIRUHQLQJ ͼ 6WDUWDINDVW S§

'(7$,/ 7,/ /(-(

'(7$,/ 7,/ /(-(

7RPVJ§UGVYHM VW .ºEHQKDYQ 19 $UHDO UOLJ OHMH 6DJV QU

2UGUXSYHM VW PI &KDUORWWHQOXQG

Pt

Pt

$UHDO

NU

UOLJ OHMH

6DJV QU

ͼ /HMHP§OHW LVWDQGV¨WWHV PHG Q\HWDEOHULQJ DI YLQGXHU ͼ 0DQJH DQYHQGHOVHVPXOLJKHGHU ͼ 1HGJDQJ WLO N¨OGHU IUD OHMHP§OHW ͼ 0§ ,..( DQYHQGHV WLO YDUP PDG

NU

ͼ 1X XGOHMHV πRW IRUUHWQLQJ S§ 2UGUXSYHM ͼ 'HU HU WLPHV JUDWLV SDUNHULQJ XGH IRUDQ ͼ 6WRUW EXWLNVORNDOH EDJORNDOH NºNNHQ VDPW DUNLYUXP ͼ /HMHP§OHW IUHPWU¨GHU S¨QW RJ O\VW .21725 7,/ /(-(

.21725 7,/ /(-(

.21725 7,/ /(-(

3ULQVHVVHJDGH VW .ºEHQKDYQ .

9DOE\ /DQJJDGH $ VW 9DOE\ $UHDO UOLJ OHMH 6DJV QU

Pt NU

ͼ PHWHU WLO RIIHQWOLJ WUDQVSRUW S§ 9DOE\ 6WDWLRQ ͼ 7R PHGIºOJHQGH SDUNHULQJVSODGVHU ͼ 1DERHUQH XGJºU HW EUHGW VSHNWUXP DI VSHFLDOEXWLNNHU ͼ 2SODJW WLO NRQWRU HOOHU VKRZURRP

Pt PRPVIULW NRQWRU NOLQLN Ð &KULVWLDQVKDYQ 6XSHU EHOLJJHQKHG L 3ULQVHVVHJDGH S§ &KULVWLDQVKDYQ NXQ PLQXWWHUV JDQJ IUD &KULVWLDQVKDYQV 7RUY /HMHP§OHW LQGHKROGHU HQ ODQJ IRUGHOLQJVJDQJ PHG JRGH NRQWRU HOOHU EHKDQGOLQJVUXP NºNNHQ VDPW WRLOHWWHU <GHUPHUH HQ VWRU VDO FD Pt RJ OLOOH VDO FD Pt EHJJH PHG RYHQO\V RSODJWH WLO HW O¨NNHUW PºGHORNDOH HOOHU WU¨QLQJVUXP /HMHP§OHW RYHUWDJHV GHOYLVW LVWDQGVDW GHUIRU KDU PDQ DOWV§ HQ PXOLJKHG IRU DW V¨WWH VLW HJHW SU¨J S§ OHMHP§OHW

$UHDO UOLJ OHMH

Pt NU

6DJV QU

3HWHU %DQJV 9HM NOG )UHGHULNVEHUJ $UHDO UOLJ OHMH 6DJV QU

ͼ 2YHUWDJHV Q\LVWDQGVDW ͼ *RGH SDUNHULQJVIRUKROG L JDGHQ ͼ /\VH RJ LQGE\GHQGH ORNDOHU ͼ 9HOHJQHW WLO NRPELQHUHW VKRZURRP RJ ODJHU

Pt NU

Foto: Unsplash Sumeet B.

'(7$,/ 7,/ /(-(

'(7$,/ 7,/ /(-(

.21725 7,/ /(-(

.LUVWLQHKºM & .DVWUXS

.RPSDJQLVWU¨GH VW .ºEHQKDYQ .

VWEDQHJDGH .ºEHQKDYQ

Pt GHWDLO Ð 3ODGVNU¨YHQGH IRUP§O Ð .DVWUXS

Pt 'HWDLO Ð 6WU¨GHW

Pt NRQWRU Ð VWHUEUR

, GHW YHOXGE\JJHGH GHWDLORPU§GH IRU V¨UOLJW SODGVNU¨YHQGH YDUHJUXSSHU L .DVWUXS XGOHMHV KºMORIWHW RJ PHJHW V\QEDU IRUUHWQLQJ PHG JRGH S IRUKROG IRUDQ GºUHQ /HMHP§OHW HU PHJHW KºMORIWHW RJ EHVW§U DI VWRUW VDOJVDUHDO GLUHNWH L JDGHSODQ IUD EDJVLGHQ DI HMHQGRPPHQ HU GHU DGJDQJ WLO ODJHU YLD VWRU SRUW $OW IUHPWU¨GHU ULJWLJ S¨QW RJ O\VW JUXQGHW GH KºMH YLQGXHVSDUWLHU RJ WR PHJHW VWRUH RYHQO\VYLQGXHU -I ORNDOSODQ V§ VNDO OHMHP§OHW DQYHQGHV WLO SODGVNU¨YHQGH GHWDLO

1X XGE\GHV VXYHU¨QW EHOLJJHQGH HUKYHUYVOHMHP§O WLO HQWHQ GHWDLO HOOHU NROG PDG VHUYHULQJ /HMHP§OHW OLJJHU S§ KMºUQHW DI .RPSDJQLVWU¨GH RJ .QDEURVWU¨GH /HMHP§OHW EHVW§U DI N¨OGHU RJ VWXHSODQ PHG LQWHUQ WUDSSH 'HU HU VWRUH RJ PHJHW O\VH VDOJVORNDOHU VHUYHULQJVORNDOHU S§ EHJJH HWDJHU , N¨OGHUSODQ HU GHU HQGYLGHUH NXQGHWRLOHWWHU VDPW PLQGUH NºNNHQ RSYDVN , VWXHSODQ S¨QW NºNNHQ /HMHP§OHW IUHPWU¨GHU ULJWLJ S¨QW RJ YHOYHGOLJHKROGW

1X XGOHMHV RS WLO HWDJH L VPXN WLGOLJHUH IDEULNVHMHQGRP PHG \GHUVW SU¨VHQWDEOH DGJDQJVIRUKROG 'HU HU Pt S§ KYHU HWDJH È S§ VDO GRJ Pt RJ GH NDQ OHMHV KYHU IRU VLJ HOOHU VDPOHW 'H KºMORIWHGH HWDJHU È KHOH PHWHU WLO ORIW HU LQGUHWWHW PHG VWRUUXPVNRQWRUHU RJ PLQGUH NRQWRUUXP VDPW WRLOHWWHU RJ EDG NºNNHQ RJ GLYHUVH PºGHUXP ,QGUHWQLQJHQ HU \GHUVW ÙHNVLEHO GD HMHQGRPPHQ HU VºMOHE§UHQ

$UHDO UOLJ OHMH

$UHDO UOLJ OHMH

$UHDO UOLJ OHMH

Pt NU

'ULIWVXGJLIWHU SD 6DJV QU

NU

Pt NU

'ULIWVXGJLIWHU SD 6DJV QU

NU

.21725 7,/ /(-(

6DJV QU

:LOGHUVJDGH .ºEHQKDYQ .

Pt NU

$UHDO UOLJ OHMH

6DJV QU

ͼ *RG EHOLJJHQKHG W¨W S§ 0HWUR RJ ,OOXP ͼ JRGH NRQWRU PºGHORNDOHU ͼ +ºMW WLO ORIWHW RJ πRWWH K§UGWU¨VJXOYH ͼ 2YHUWDJHV Q\PDOHW RJ Q\LVWDQGVDW

.21725 7,/ /(-(

*HRUJ %UDQGHV 3ODGV .ºEHQKDYQ .

5§GKXVVWU¨GH VW .ºEHQKDYQ .

UOLJ OHMH UOLJ GULIW 6DJV QU

Pt NU NU

ͼ /HMHV P GLYHUVH PDVNLQHU RJ LQYHQWDU ͼ &HQWUDO EHOLJJHQKHG ͼ (JHQVNDEHU HJQHW WLO SURGXNWLRQ DI YDUP PDG ͼ .ºOH RJ IU\VHUXP

UOLJ OHMH UOLJ GULIW 6DJV QU

NU NU

ͼ +ºM VWXH PHG VWRUH YLQGXHU ͼ )ORWWH SODQNHJXOYH RYHUDOW L OHMHP§OHW ͼ /HMHP§OHW RYHUWDJHV Q\LVWDQGVDW ͼ 0RPVIULW

6XQGKROPVYHM NOG .ºEHQKDYQ 6

)¨OOHVXGJLIWHU 6DJV QU

Pt

$UHDO

.21725 7,/ 6$/*

$UHDO 3ULV

Pt NU bb Pt

ͼ )ORWWH NRQWRUORNDOHU S§ &KULVWLDQVKDYQ ͼ )¨OOHV NDQWLQH RJ PºGHIDFLOLWHWHU ͼ ,VWDQGV¨WWHV L VDPU§G PHG NRPPHQGH OHMHU ͼ 7¨W S§ 0HWUR RJ SDUNHULQJ

352'8.7,216. ..(1 7,/ /(-(

$UHDO

'ULIWVXGJLIWHU SD NU 6DJV QU

.21725 7,/ /(-(

.ºEPDJHUJDGH VDO .ºEHQKDYQ . $UHDO UOLJ OHMH

Pt NU

'(7$,/ 7,/ /(-(

5§GKXVVWU¨GH VW NOG .ºEHQKDYQ . $UHDO UOLJ OHMH

Pt NU

NU

UOLJ GULIW 6DJV QU

NU

ͼ 8GVLJW XGRYHU 9DQGNXQVWHQ ͼ 7R HWDJHU PHG LQWHUQ WUDSSH ͼ 'HMOLJW KºMW WLO ORIWHW ͼ )DQWDVWLVN EHOLJJHQKHG L .ºEHQKDYQ

9HVWHU 9ROGJDGH WK .ºEHQKDYQ 9 Pt

$UHDO UOLJ OHMH UOLJ GULIW 6DJV QU

NU NU

ͼ $GJDQJ WLO VWRU WDJWHUUDVVH PHG XGVLJW RYHU E\HQ ͼ 2YHUWDJHV Q\LVWDQGVDW ͼ 3U¨VHQWDEHO HMHQGRP PHG HOHYDWRU ͼ 0HWUR RJ SDUNHULQJ W¨W S§ HMHQGRPPHQ

Pt NU

ͼ &KDUPHUHQGH HUKYHUYVHMHUOHMOLJKHG L S¨Q HMHQGRP ͼ 5HJXO¨U RJ KºMORIWHW N¨OGHU ͼ (JHQW WLO NRQWRU NOLQLN EXWLN WU¨QLQJ PY ͼ 7¨W S§ RIIHQWOLJ WUDQVSRUW

.21725 7,/ /(-(

.21725 7,/ 6$/*

+DYHVHOVNDEHWVYHM % VW WY )UHGHULNVEHUJ & $UHDO 3ULV 3ULV SU Pt 6DJV QU

ͼ &HQWUDOW S§ )5% & ͼ *RGH UHJXO¨UH ORNDOHU ͼ 6XQG HMHUIRUHQLQJ ͼ 6WRU VDQGV\QOLJKHG IRU NRQYHUWHULQJ WLO EROLJ

Pt NU NU