NOTA ECONÓMICA
AÑO 2 - ED. 2 - JUNIO 2026
Tasas de interés, riesgo y financiamiento de largo plazo: implicaciones para la infraestructura en Colombia
POR UNA COLOMBIA UNIDA
Tasas de interés, riesgo y financiamiento de largo plazo:
implicaciones para la infraestructura en Colombia
Ginette Sofía Lozano Maturana
Directora de Asuntos Económicos de la CCI
Daniel Fernando Criollo Figueroa
Economista Senior de la CCI
Andrea Gil López – Financiera Senior de la CCI
En los últimos meses, el debate económico en Colombia ha estado marcado por una pregunta recurrente: ¿las tasas de interés continúan siendo demasiado altas para las necesidades actuales de la economía? La discusión no es menor. Mientras algunos analistas destacan la recuperación de la actividad económica, la reducción gradual de la inflación y la necesidad de estimular la inversión y el consumo, otros consideran que aún persisten riesgos inflacionarios y un endurecimiento de las condiciones financieras externas que justifican una postura monetaria prudente. Estas diferencias de visión se han reflejado incluso al interior de los espacios donde se discuten las decisiones económicas más relevantes del país, evidenciando que el debate sobre la dirección de la política monetaria sigue estando lejos de resolverse.
En el fondo, la discusión gira alrededor de una pregunta relativamente sencilla, pero con profundas implicaciones para hogares, empresas y gobiernos: ¿cuál es el nivel óptimo de la tasa de interés de intervención del Banco de la República? Bajo las condiciones actuales que vive el país, una tasa por debajo de un nivel óptimo podría generar nuevas presiones inflacionarias y poner en riesgo la estabilidad de precios; una tasa alta respecto al nivel óptimo podría limitar el acceso al crédito, frenar la inversión y ralentizar la actividad económica.
Aunque el debate suele centrarse en las decisiones de la Junta Directiva del Banco de la República, es importante recordar que el objetivo de la política monetaria en Colombia no surge de manera discrecional. La Constitución Política, en su artículo 373, estableció que el Estado, por intermedio del Banco de la República, debe velar por el mantenimiento de la capacidad adquisitiva de la moneda, ejerciendo sus funciones en coordinación con la política económica general. Este mandato fue desarrollado posteriormente por la Ley 31 de 1992 y reforzado por la Corte Constitucional mediante la Sentencia C-481 de 1999, que ratificó que la preservación de la estabilidad de precios constituye el principal objetivo de la autoridad monetaria. En otras palabras, las decisiones sobre tasas de interés encuentran su fundamento en un mandato constitucional orientado a proteger el poder adquisitivo de los hogares y preservar la estabilidad macroeconómica del país, procurando al mismo tiempo una adecuada coordinación con los objetivos generales de la política económica.
El debate cobra aún más relevancia si se tiene en cuenta que Colombia viene de experimentar uno de los episodios inflacionarios más importantes de las últimas décadas. Tras la pandemia, factores como las disrupciones en las cadenas globales de suministro, el aumento de los precios internacionales de alimentos y energía, la recuperación de la demanda interna, la prolongación de los conflictos en Medio Oriente, los incrementos salariales y diversos choques de oferta contribuyeron a que la inflación alcanzara niveles superiores al 13% durante 2023. Ante este escenario, el Banco de la República respondió con un fuerte ciclo de aumentos en la tasa de política monetaria con el propósito de contener las presiones inflacionarias y evitar un desanclaje de las expectativas.
Sin embargo, la discusión actual trasciende la trayectoria de la inflación y las decisiones del Banco de la República. Detrás de las tasas de interés también aparecen elementos relacionados con la situación fiscal del país, el comportamiento de la deuda pública, las condiciones financieras internacionales y la percepción de riesgo de los inversionistas. Esto significa que, aunque la autoridad monetaria tenga capacidad para influir sobre las tasas de corto plazo, las condiciones de financiamiento de largo plazo responden a un conjunto mucho más amplio de factores.
Esta distinción resulta particularmente relevante para sectores intensivos en capital como la infraestructura. A diferencia de otros sectores económicos, los proyectos de infraestructura
requieren elevados montos de inversión y horizontes extensos de financiación, por lo que las condiciones del mercado de deuda de largo plazo terminan siendo un factor determinante para su viabilidad financiera. Entender cómo se transmite la política monetaria a través de las distintas tasas de la economía permite comprender mejor los desafíos que enfrenta el sector en el actual contexto económico.
Gráfica 1. Inflación e inflación objetivo
Inflación total Meta de inflación Rango Inferior Rango Superior
Fuente: Elaboración DAE-CCI con datos Banco de la República (2026)
A partir del contexto señalado, resulta menester entonces señalar que la autoridad monetaria tiene el mandato de preservar la capacidad adquisitiva de la moneda, lo que en la práctica se traduce en mantener una inflación baja y estable. Para ello, el Banco ha definido una meta de inflación del 3%, con un rango de tolerancia entre 2% y 4%.
Una forma sencilla de entender este objetivo es pensar en el funcionamiento de un automóvil. Si el motor opera a muy pocas revoluciones, corre el riesgo de apagarse; si opera a demasiadas revoluciones durante un periodo prolongado, puede sobrecalentarse y sufrir daños. De manera similar, una economía tampoco funciona adecuadamente en los extremos. Una inflación demasiado baja puede reflejar debilidad en la actividad económica y limitar los incentivos para invertir y consumir, mientras que una inflación excesivamente alta deteriora el poder adquisitivo de los hogares, incrementa la incertidumbre y dificulta la toma de decisiones de inversión y ahorro.
Por esta razón, el Banco de la República no busca eliminar completamente la inflación, sino mantenerla dentro de un rango que permita el adecuado funcionamiento de la economía. La Gráfica 1 muestra cómo, entre 2018 y comienzos de 2021, la inflación se mantuvo dentro o cerca del rango objetivo establecido por la autoridad monetaria. Sin embargo, a partir de 2021 el país enfrentó un fuerte choque inflacionario asociado a diversos factores externos e internos. Como resultado, la inflación superó ampliamente el rango meta y alcanzó un máximo cercano al 13,25% en marzo de 2023, más de tres veces el objetivo de largo plazo definido por el Banco de la República.
Posteriormente, la inflación inició una trayectoria descendente que la llevó a ubicarse en niveles cercanos al 5% durante 2025. No obstante, los registros más recientes evidencian una desaceleración en este proceso de convergencia e incluso una leve reversión de la tendencia observada durante buena parte de los últimos dos años. En mayo de 2026, la inflación anual se ubicó en 5,8%, manteniéndose por encima del rango meta y sugiriendo que el proceso de retorno hacia el objetivo de largo plazo aún enfrenta desafíos importantes en el corto plazo.
Gráfica 2. Política monetaria vs inflación
Tasa de política monetaria (%) Inflación total (%)
Fuente: Elaboración DAE-CCI con datos Banco de la República (2026)
Una vez la inflación se desvía de la meta, el principal instrumento con el que cuenta el Banco de la República para conducirla nuevamente hacia niveles compatibles con la estabilidad de precios es la tasa de política monetaria (TPM) o tasa de interés de intervención. Si la meta de inflación puede entenderse como el rumbo que busca mantener la autoridad monetaria, la TPM es la principal herramienta con la que cuenta para corregir desviaciones cuando la economía se aleja de ese objetivo. Podría compararse con el termostato de un carro: cuando la temperatura aumenta más de lo deseado, el sistema actúa para enfriarla; cuando disminuye excesivamente, hace lo contrario. De manera similar, el Banco de la República ajusta la tasa de interés para moderar o estimular la actividad económica según las presiones inflacionarias que enfrente el país.
La relación entre ambas variables puede observarse en la Gráfica 2. Aunque la inflación y la tasa de política monetaria no se mueven de manera simultánea, sí presentan una estrecha relación a lo largo del tiempo. En particular, se identifican dos episodios que pusieron a prueba la capacidad de respuesta de la política monetaria. El primero ocurrió entre 2015 y 2016, cuando la inflación alcanzó niveles cercanos al 9%, impulsada por factores como la fuerte depreciación del peso, el fenómeno de El Niño y choques sobre los precios de los alimentos. En respuesta, el Banco de la República elevó la tasa de política monetaria hasta niveles cercanos al 7,8%, contribuyendo posteriormente a la reducción de las presiones inflacionarias.
Un comportamiento similar se observa durante el episodio inflacionario posterior a la pandemia. Tras varios años de tasas históricamente bajas, la inflación comenzó a acelerarse desde 2021 hasta alcanzar niveles superiores al 13% en 2023. Frente a este escenario, el Banco de la República implementó el ciclo de endurecimiento monetario más pronunciado de los últimos años, elevando la TPM hasta 13,25%. Aunque los efectos de estas decisiones no son inmediatos, la inflación comenzó a descender de manera sostenida durante los meses posteriores.
Más que una relación perfecta entre ambas variables, la experiencia reciente permite observar que la política monetaria ha desempeñado un papel importante en la contención de los episodios inflacionarios más desafiantes de la última década. Al mismo tiempo, también evidencia que sus efectos toman tiempo en materializarse y que la evolución de los precios depende de múltiples factores que van más allá de las decisiones adoptadas por el Banco de la República.
Hasta este punto, la discusión se ha concentrado en la relación entre inflación y tasa de política monetaria. Sin embargo, para sectores intensivos en capital como la infraestructura, las condiciones financieras relevantes no suelen medirse en horizontes de días o meses, sino de años e incluso décadas. La construcción de una vía, un aeropuerto, un puerto o un sistema de transporte requiere esquemas de financiación de largo plazo, por lo que resulta necesario observar indicadores que permitan aproximarse al costo de los recursos en esos horizontes.
En este contexto, los rendimientos de los TES a 10 años ofrecen una referencia particularmente útil. Más allá de ser instrumentos de deuda emitidos por el Gobierno nacional, sus tasas recogen la percepción que tienen los inversionistas sobre el futuro de la economía colombiana. En ellas se incorporan factores como las expectativas de inflación, la trayectoria esperada de las tasas de interés, la situación fiscal del país, el nivel de endeudamiento público, las condiciones financieras internacionales y la percepción de riesgo asociada a la economía colombiana.
Por esta razón, aunque los TES de largo plazo guardan una relación con la tasa de política monetaria, no dependen exclusivamente de ella. Mientras la TPM refleja las decisiones actuales de la autoridad monetaria, los rendimientos de los TES pueden interpretarse como una lectura que hace el mercado sobre las condiciones económicas y financieras que espera observar durante los próximos años.
Gráfica 3. TES 10 años vs TPM
Tasa de interés Cero Cupón, Títulos de Tesorería (TES), pesos - 10 años
Fuente: Elaboración DAE-CCI con datos Banco de la República (2026)
La Gráfica 3 muestra que ambas variables suelen compartir tendencias generales, pero también presentan episodios de desacople significativos. Esto resulta especialmente evidente a partir de 2022, cuando los rendimientos de los TES comenzaron a incorporar no solo el endurecimiento monetario adelantado por el Banco de la República, sino también mayores preocupaciones asociadas a la inflación, la incertidumbre económica y la evolución de las cuentas fiscales del país.
Adicionalmente, la diferencia entre ambas tasas puede observarse con mayor claridad a través del spread entre los rendimientos de los TES a 10 años y la tasa de política monetaria (Gráfica 4). Este indicador permite identificar qué tan alineadas se encuentran las condiciones financieras de largo plazo frente a la postura monetaria definida por el Banco de la República.
Gráfica 4. Spread (TES 10 vs TPM)
Spread (Tes 10 vs TPM) Promedio anual
Fuente: Elaboración DAE-CCI con datos Banco de la República (2026)
Entre 2019 y 2022 se observa un spread persistentemente positivo, con promedios anuales que alcanzaron niveles cercanos a 5,2 puntos porcentuales. En este periodo, los rendimientos exigidos por los inversionistas para mantener deuda pública de largo plazo se ubicaron por encima de la tasa de política monetaria, reflejando un entorno caracterizado por mayores expectativas de inflación, incertidumbre económica y un aumento en la percepción de riesgo.
Posteriormente, entre 2023 y buena parte de 2024, el diferencial se tornó negativo. Este comportamiento coincidió con el momento en que la tasa de política monetaria alcanzó sus niveles máximos y el mercado comenzó a anticipar un proceso de reducción gradual de tasas, llevando a que los rendimientos de los TES descendieran más rápidamente que la TPM.
Sin embargo, durante 2025 y los primeros meses de 2026, el spread volvió a ubicarse en terreno positivo, alcanzando un promedio cercano a 2,5 puntos porcentuales. Este resultado sugiere que, pese al proceso de fortalecimiento de política monetaria adelantado por el Banco de la República, las condiciones de financiamiento de largo plazo continúan incorporando factores adicionales asociados a la evolución de la situación fiscal del país, las necesidades de financiamiento del Gobierno nacional, las expectativas de inflación, el contexto político colombiano (el impacto que las elecciones tienen sobre la prima riesgo) y las condiciones financieras globales.
En este sentido, el diferencial entre ambas tasas permite evidenciar que la transmisión de la política monetaria hacia los horizontes largos de la economía no depende exclusivamente de las decisiones de la autoridad monetaria. Por el contrario, también incorpora elementos relacionados con la percepción de riesgo, las expectativas de los agentes económicos y las condiciones macroeconómicas que determinan el costo del financiamiento de largo plazo.
La evolución reciente de la tasa de política monetaria y de los rendimientos de los TES muestra que, aunque ambas variables guardan una relación estrecha, no siempre avanzan al mismo ritmo ni responden a los mismos factores. De hecho, los episodios de desacople observados en los últimos años sugieren que las condiciones de financiamiento de largo plazo dependen de elementos que van más allá de las decisiones adoptadas por el Banco de la República.
En esta dirección, Ardila-Dueñas y Rincón-Castro (2019) encuentran evidencia de que la deuda pública tiene efectos significativos sobre la estructura a plazos de las tasas de interés, particularmente sobre los segmentos más largos de la curva de rendimientos. De manera complementaria, Romero y Vargas-Herrera (2026) muestran que los deterioros en las expectativas sobre el déficit fiscal y la sostenibilidad de la deuda pública tienden a traducirse en mayores primas exigidas por los inversionistas, elevando las tasas de interés de largo plazo incluso en escenarios donde la política monetaria mantiene una trayectoria diferente.
A estos factores se suman elementos asociados al entorno financiero internacional. Botero, Murcia y Vargas-Herrera (2025) destacan que una mayor integración de Colombia a los merca-
dos internacionales de capital ha incrementado la sensibilidad de los TES frente a cambios en las condiciones financieras globales. Como resultado, variables como la percepción de riesgo, la liquidez internacional o los movimientos de capitales pueden afectar los rendimientos de la deuda pública colombiana independientemente de las decisiones adoptadas por la autoridad monetaria.
Por su parte, Medellín y Restrepo (2026) evidencian que las condiciones financieras y cambiarias tienen efectos relevantes sobre las decisiones de inversión. En este sentido, el comportamiento de las tasas de interés de largo plazo no solo constituye una señal sobre las expectativas de los mercados, sino que también puede influir directamente sobre el dinamismo económico y las decisiones de financiamiento.
Para el sector de infraestructura, estas dinámicas adquieren una importancia particular. La construcción de carreteras, aeropuertos, puertos sistemas de transporte o proyectos energéticos, por citar algunos ejemplos, depende de recursos que deben financiarse durante largos periodos de tiempo. En consecuencia, tasas de interés elevadas pueden traducirse en mayores costos de deuda, mayores exigencias de rentabilidad por parte de los inversionistas y mayores dificultades para alcanzar cierres financieros, afectando el ritmo de ejecución y desarrollo de nuevos proyectos.
La coyuntura actual podría compararse con la de una selección que pierde su primer partido en una Copa del Mundo. El resultado inicial no es el esperado y el panorama se torna más exigente, pero el torneo está lejos de terminar. Aún quedan partidos por disputar y múltiples factores pueden cambiar el rumbo de la clasificación. De manera similar, aunque la inflación ha descendido desde los máximos observados en 2023, todavía se mantiene por encima de la meta del Banco de la República; al mismo tiempo, las tasas de interés de largo plazo continúan reflejando preocupaciones asociadas a factores fiscales, financieros y de riesgo-país. El desenlace sigue abierto, la evolución de estas variables dependerá no solo de las decisiones de política monetaria, sino también de la capacidad del país para fortalecer sus fundamentos macroeconómicos, mejorar la percepción de riesgo, consolidar la sostenibilidad fiscal y generar condiciones que favorezcan la inversión y el crecimiento de largo plazo.
Bibliografía
Ardila-Dueñas, C. D., & Rincón-Castro, H. (2019). ¿Cómo y qué tanto impacta la deuda pública a las tasas de interés de mercado? Banco de la República. Borradores de Economía, No. 1077.
Botero, J., Murcia, A., & Vargas-Herrera, H. (2025). Condiciones financieras globales, inversionistas extranjeros y transmisión de choques financieros a la economía colombiana. Banco de la República. Borradores de Economía.
Medellín, J. C., & Restrepo-Ángel, S. (2026). Short vs. medium-run: Exchange rate movements, investment and the currency composition of balance sheets. Banco de la República. Borradores de Economía, No. 1354.
Romero, J. V., & Vargas-Herrera, H. (2026). Deuda pública, expectativas sobre el déficit fiscal y su transmisión al componente cíclico de las tasas de interés de largo plazo. Banco de la República. Borradores de Economía, No. 1355.