Inwestycje alternatywne... by Zbigniew Ostrowski

UNIWERSYTET EKONOMICZNY WE WROCŁAWIU WYDZIAŁ NAUK EKONOMICZNYCH

Zbigniew Ostrowski

INWESTYCJE ALTERNATYWNE JAKO FORMA DYWERSYFIKACJI PORTFELA INWESTYCYJNEGO W DOBIE ŚWIATOWEGO KRYZYSU FINANSOWEGO Praca magisterska

Promotor: prof. dr hab. Ewa Bogacka-Kisiel

Katedra Finansów

Pracę akceptuję i wnioskuję o jej dopuszczenie do dalszych etapów postępowania

…………………………………………………… podpis promotora

Wrocław 2012

Motto: Złoto znaczy więcej niż dwudziestu mówców. William Szekspir

SPIS TREŚCI WSTĘP Rozdział I. Istota i klasyfikacja inwestycji alternatywnych 1.1. Pojęcie inwestycji alternatywnych w literaturze 1.2. Podział inwestycji alternatywnych 1.2.1. Surowce 1.2.1.1. Metale szlachetne 1.2.1.1.1. Złoto 1.2.1.1.2. Srebro 1.2.1.1.3. Platyna 1.2.1.1.4. Pallad 1.2.1.2. Metale przemysłowe, surowce rolne i surowce energetyczne 1.2.2. Dzieła sztuki i antyki 1.2.3. Nieruchomości 1.2.5. Przedmioty kolekcjonerskie 1.2.5.1. Autografy 1.2.5.2. Pamiątki 1.2.5.3. Pióra 1.2.5.4. Znaczki pocztowe 1.2.5.5. Fotografie 1.2.5.6. Pocztówki 1.2.5.7. Papiery wartościowe 1.2.5.8. Stare książki 1.2.5.9. Komiksy 1.2.5.10. Stare samochody 1.2.5.11. Diamenty 1.2.5.12. Inne kamienie szlachetne 1.2.5.13. Wino 1.2.5.14. Whisky Rozdział II. Porównanie efektywności klasycznego portfela inwestycyjnego i portfela z udziałem inwestycji alternatywnych w warunkach kryzysu finansowego 2.1. Główne założenia modelu 2.2. Subportfel alternatywny 2.3. Analiza porównawcza 2.3.1. Wariant I – trójskładnikowy subportfel akcyjny 2.3.2. Wariant II – 10-składnikowy subportfel akcyjny 2.3.3. Wariant III – subportfel klasyczny z udziałem subportfela funduszy 2.3.4. Analiza wskaźnikowa portfeli 2.3.4.1. Wskaźnik Sharpe'a 2.3.4.2. Wskaźnik Treynora 2.3.4.3. Wskaźnik Jensena 2.3.5. Wnioski z przeprowadzonej analizy PODSUMOWANIE LITERATURA ŹRÓDŁA INTERNETOWE POZOSTAŁE ŹRÓDŁA SPIS TABEL SPIS WYKRESÓW SPIS RYSUNKÓW

4 6 6 7 9 11 12 15 18 19 20 21 24 26 26 28 29 30 33 35 36 36 37 39 39 44 46 49 51 51 52 54 54 57 60 63 64 64 66 66 68 70 71 73 74 75 76

WSTĘP Inwestowanie jest czynnością, którą najczęściej definiuje się jako wyrzeczenie się bieżącej konsumpcji na rzecz przyszłych korzyści, które obarczone są jednak pewnym ryzykiem, a więc ich wystąpienie jest niepewne. Czas kryzysu finansowego jest okresem, w którym występuje szczególny niepokój wśród inwestorów, co pociąga za sobą daleko idące konsekwencje gospodarcze. Kryzys finansowy ujawnia również skrywane dotychczas mankamenty rynku opartego na pieniądzu fiducjarnym, którego wartości nie gwarantuje żadne inne, materialne dobro. Brak zaufania do klasycznych instrumentów inwestycyjnych skłania inwestorów, zwłaszcza najzamożniejszych, a więc takich, dla których straty są zwykle najdotkliwsze, do poszukiwania alternatyw, które pomogą przetrwać finansową burzę, a nawet, wbrew ogólnym tendencjom, wzbogacić się dzięki nietypowym sposobom lokowania oszczędności. Niniejsza praca ma na celu zaprezentować pojęcie definicji alternatywnych jako instrumentów przydatnych w dywersyfikacji portfela inwestycyjnego, ze szczególnym uwzględnieniem okresu globalnego kryzysu finansowego, którego konsekwencje wciąż są odczuwalne na rynkach kapitałowych. Aby zweryfikować postawioną tezę postanowiono przeprowadzić symulację na danych historycznych. Postarano się również, aby instrumenty te przedstawiono nie tylko jako „koło ratunkowe” na czas globalnego sztormu, ale także sposób realizacji swoich pasji. Wiele bowiem inwestycji alternatywnych oprócz korzyści czysto finansowych, potrafi zaspokoić również potrzeby innego rodzaju, chociażby estetyczne. Nieprzypadkowo jedną z nazw, które przylgnęły do terminu „inwestycje alternatywne” jest określenie „inwestycje emocjonalne”. Z drugiej zaś strony istotną cechą dobrego inwestora jest powstrzymanie emocji i racjonalne podejście do kwestii ryzyka i stopy zwrotu z inwestycji. Dlatego też w pracy zwrócono uwagę na to, że nie wszystkie walory, które należą do kategorii inwestycji alternatywnych są godne zaufania. Wskazano również na wady niektórych rodzajów inwestycji alternatywnych, które w zbiorowej świadomości, głównie za sprawą działań marketingowych, uchodzą za takie, które w każdych warunkach przyniosą pewny zysk. Z uwagi na to, że pojęcie inwestycji alternatywnych jest wciąż pojęciem młodym i nieusystematyzowanym, w pierwszym rozdziale przedstawiono definicję opisywanego zagadnienia występującą w literaturze, klasyfikację poszczególnych rodzajów inwestycji alternatywnych oraz dokonano ich dokładnego opisu. Wskazano także na argumenty, które przemawiają za przyjęciem takiej definicji inwestycji alternatywnej. Podkreślono w nim 4

szczególną różnorodność, z której może korzystać inwestor alternatywny, charakter rynków poszczególnych klas inwestycji alternatywnych oraz historyczne przykłady. Zwrócono również uwagę na wskaźniki, które mają za zadanie określić sytuację na rynku danych instrumentów wykorzystywanych jako alternatywna forma inwestycji. Drugi

rozdział

zadanie

zaprezentowanie

analizy

skutków

działań

hipotetycznego inwestora, który w przeddzień rozpoczęcia się globalnego kryzysu finansowego podejmuje decyzję ulokowania swoich środków finansowych w instrumenty inwestycyjne. Rozdział ten ma na celu ukazanie jaki wpływ na efektywność portfela inwestycyjnego ma dołączenie do jego składu walorów alternatywnych. W celu dokładnego zbadania wpływu subportfela alternatywnego zastosowano w analizie kilka wariantów, w których

zestawiono

sobą

portfele

oparte

walory

klasyczne

portfelami

zdywersyfikowanymi o inwestycje alternatywne w okresie od drugiej połowy kwietnia 2007 r. do początku października 2012 r. Badanie to ma na celu sprawdzenie jak w warunkach ostatniego kryzysu zachowałaby się wartość takich inwestycji. Rozdział zamykają wnioski, które wyciągnięto z analizy.

Rozdział I Istota i klasyfikacja inwestycji alternatywnych Rozdział niniejszy składa się z dwóch części. Pierwsza z nich ma na celu ustalenie definicji pojęcia inwestycji alternatywnych i ustalenie dla niego ram. Druga zaś możliwie szczegółowe opisanie poszczególnych rodzajów tychże.

1.1. Pojęcie inwestycji alternatywnych w literaturze Termin inwestycje alternatywne nie został do tej pory precyzyjnie zdefiniowany w światowej literaturze. Poszczególni autorzy opisują go w różny sposób, biorąc pod uwagę różne czynniki. Sporną kwestią pozostaje wciąż, które aktywa inwestycyjne są „alternatywne”, a które „tradycyjne”. „Jednym ze sposobów określenia inwestycji alternatywnych jest stwierdzenie, iż są to inwestycje niebędące inwestycjami tradycyjnymi, gdzie za tradycyjne powszechnie rozumie się te, które rozlicza się w oparciu o wybrane punkty odniesienia. Jeśli tradycyjny inwestor kupi akcje, oczekuje, że wygeneruje wyższą stopę zwrotu niż indeksy giełdowe. Inwestora alternatywnego natomiast nie interesuje, jakie stopy zwrotu generuje rynek” 1 pisze I. Pruchnicka-Grabias. Podobnie definiuje inwestycje alternatywne portal Investopedia: „Inwestycja, która nie obejmuje trzech podstawowych typów aktywów: akcji, obligacji i gotówki.”2 W. Pełka w swojej definicji również podkreśla odrębność inwestycji alternatywnych od tradycyjnych, przez które rozumie akcje, obligacje i klasyczne fundusze alternatywne. Zwraca również uwagę na cechę, która jest decydująca z punktu widzenia inwestora, czyli negatywną korelację stóp zwrotu inwestycji alternatywnych z rentownością pozostałych instrumentów.3 Taka szeroka definicja w poczet inwestycji alternatywnych zalicza także instrumenty, takie jak fundusze hedgingowe, private equity, fundusze funduszy, produkty strukturyzowane oraz inne zwane finansowymi inwestycjami alternatywnymi. 4 Wprawdzie często trudno uznać je za klasyczne, gdyż powstały stosunkowo niedawno i często nie opierają się na tradycyjnie rozumianym rynku kapitałowym, lecz wyraźne różnice między tego typu instrumentami a 1 I. Pruchnicka-Grabias, Fundusze hedgingowe a inwestycje alternatywne [w:] I. Pruchnicka-Grabias (red.) Inwestycje Alternatywne CeDeWu, Warszawa 2008 2 Alternative investment, http://www.investopedia.com/terms/a/alternative_investment.asp, tłum. własne, dostęp: 29.07.2012 r. 3 W. Pełka Inwestycje alternatywne jako innowacyjna forma alokacji kapitału [w:] M. Mikita, W. Pełka Rynki inwestycji alternatywnych, Poltex, Warszawa 2009, s. 15 4 Inwestycje alternatywne, http://www.odpowiedzialne-inwestowanie.pl/index.php/bazawiedzy/przeglad/artykuly/421-inwestycje-alternatywne.html, dostęp: 7.08.2012 r.

alternatywnymi inwestycjami pozafinansowymi, zarówno pod względem charakteru, jak i poziomu ryzyka, są przesłankami do tego, aby wykluczyć je z definicji, którą przyjmuje się w niniejszej pracy. Stanowisko takie przyjmuje autor bloga „Przegląd finansowy”, który za inwestycje alternatywne proponuje uznawać te, które są nisko skorelowane z rynkiem finansowym, a więc znajdujące odzwierciedlenie w fizycznej postaci. 5 Podejście takie wydaje się być najwłaściwszym i tworzącym wyraźne granice między inwestycjami klasycznymi (finansowymi) i alternatywnymi (fizycznymi, emocjonalnymi). Znacznie łatwiej jest także przy uznaniu tej definicji dokonać opisu tej formy inwestowania jako całości, gdyż nie ulega wątpliwości, że znacznie więcej łączy

Jako inwestycję alternatywną wymienia się również czasem inwestycję w wiedzę i wykształcenie, a nawet wygląd i popularność (dotyczy to zwłaszcza ludzi show biznesu). Tego typu inwestycje zostały pominięte w dalszej części tego rozdziału, gdyż wiążą się one ściśle z samorozwojem konkretnych osób, który trudno przenieść na grunt ogólny, a tym bardziej znaleźć dla nich zastosowanie w tworzeniu portfela inwestycji.

1.2. Podział inwestycji alternatywnych Podział inwestycji alternatywnych, podobnie jak ich definicja, nie jest jeszcze ostatecznie ukształtowany w jednej, ogólnie przyjętej formie. Poszczególne systemy klasyfikacji różnie nazywają poszczególne odmiany inwestycji alternatywnych. Nie zawsze można również jednoznacznie zaliczyć konkretny przedmiot inwestycji do danej grupy. Przykładowo rzadką złotą monetę można uznać zarówno za inwestycję w kruszec, jak i w przedmiot kolekcjonerski, a jeżeli jest wykonana z wyjątkowym kunsztem – za inwestycję w sztukę. Jednoznaczny i spójny podział utrudnia dodatkowo ciągły rozwój tego typu inwestowania. Każda nowa forma inwestycji, nie mieszcząca się w przyjętych wcześniej kryteriach, powinna w praktyce powodować powstanie nowej kategorii. Inwestycje alternatywne podzielić można na dwie grupy: inwestycje pośrednie i inwestycje bezpośrednie. Inwestycje pośrednie są to takie inwestycje, w których uczestniczy wielu pośredników (np. brokerów), którzy pobierają za swoją działalność opłaty. Pośrednicy mogą mieć różny zakres obowiązków, w których skład może wchodzić np. decydowanie o zarządzaniu zainwestowanymi środkami. W przypadku inwestycji bezpośrednich (zwanych również inwestycjami fizycznymi lub emocjonalnymi) inwestor samodzielnie przechowuje walory inwestycyjne, dzięki czemu nie musi opłacać pośredników, ponosi jednak ryzyko

5 Inwestycje alternatywne, http://przeglad-finansowy.blogspot.com/2009/03/inwestycje-alternatywne.html, dostęp: 19.10.2012 r.

związane z przechowywaniem walorów.6 W wielu przypadkach pomoc pośredników polegająca na doborze odpowiednich składników do portfela inwestycyjnego może okazać się niezbędna, zwłaszcza w przypadku, gdy inwestor posiada niewielką wiedzę z danej dziedziny. Tabela 1. Podział inwestycji alternatywnych wg A. Jagielnickiego, klasy i typy oznaczone gwiazdką nie mieszczą się w przyjętej w podrozdziale 1.1. definicji i nie będą opisywane w dalszej części rozdziału

Klasa

Typ

surowce

metale szlachetne metale przemysłowe surowce rolne surowce energetyczne

dzieła sztuki

malarstwo fotografia grafika rysunek rzeźba antyki

nieruchomości

mieszkania domy grunty nieruchomości komercyjne

przedmioty kolekcjonerskie

monety znaczki samochody klasyczne wino kamienie szlachetne inne kolekcje

Fundusze*

hedgingowe* private equity* nieruchomości* fundusze funduszy* produkty strukturyzowane*

źródło: A. Jagielnicki Inwestycje Alternatywne HELION Gliwice 2011, s. 14

Innym kryterium podziału inwestycji alternatywnych może być proponowany przez A. Jagielnickiego podział na klasy i typy. Podział ten przedstawiono w Tabeli 1. Podział ten, 6 A. Jagielnicki Inwestycje Alternatywne HELION Gliwice 2011, s. 9-10

po wykluczeniu niezgodnej z przyjętą w poprzednim podrozdziale definicją klasy funduszy posłuży do opisu poszczególnych odmian inwestycji alternatywnych w dalszej części tego rozdziału.

1.2.1. Surowce Inwestycje w surowce polegają na zakupie pewnych ilości surowców (metali szlachetnych, metali przemysłowych, surowców rolnych, surowców energetycznych) i spekulacji na ich cenie. W większości przypadków inwestycji dokonuje się poprzez pośredników ze względu na niedogodności związane z przechowywaniem walorów inwestycyjnych. Wyjątkiem są metale szlachetne (złoto, srebro, platyna i pallad), które ze względu na wysoką cenę jednostkową łatwiej można przechowywać np. w domowym sejfie. Inwestycje w surowce wymagają od inwestora dobrej znajomości zależności występujących na rynku. W przypadku surowców rolnych istotna może być również analiza długoterminowych prognoz pogody.7 W 1957 roku powstał indeks CRB (Thomson Reuters/Jefferies CRB Futures Index), którego zadaniem jest odzwierciedlanie ogólnego trendu na rynku towarowym w podobny sposób jak indeksy giełd papierów wartościowych. Obecnie jest on uważany za najważniejszy barometr rynków towarowych. Do obliczania tego wskaźnika wykorzystywany jest koszyk dóbr składający się z różniących się wagami dziewiętnastu składników: aluminium, kakao, kawy, miedzi, kukurydzy, bawełny, ropy naftowej, złota, oleju opałowego, żywca wieprzowego, żywca wołowego, gazu ziemnego, niklu, soku pomarańczowego, srebra, soi, cukru, benzyny bezołowiowej i pszenicy. M. Shipman określa ten wskaźnik jako doskonały miernik cen dla potrzeb analizy makroekonomicznej i jako przydatne narzędzie dla inwestorów chcących wejść na rynek towarowy, zauważając jednak jego wadę w postaci stałej minimalnej wagi sektora energetycznego, która wynosi 33%. Kolejnym wskaźnikiem, który stara się odzwierciedlać znaczenie zróżnicowanej grupy towarów jest DJ-UBSCI (Dow Jones-UBS Commodity Index, dawniej: Dow Jones-AIG Commodity Index). W chwili obecnej w koszyku tego wskaźnika znajdują się następujące towary: aluminium, kakao, kawa, miedź, kukurydza, bawełna, ropa naftowa, złoto, olej opałowy, żywiec wieprzowy, żywiec wołowy, gaz ziemny, nikiel, srebro, soja, olej sojowy, cukier, benzyna bezołowiowa, pszenica, cynk. Indeks ten jest również w znacznym stopniu uzależniony od sektora energetycznego, gdyż surowce energetyczne odpowiadają w nim za ponad jedną trzecią wartości. Trzecim istotnym wskaźnikiem na rynku towarowym jest indeks GSCI (Goldman 7 A. Jagielnicki, s. 13-15

Sachs Commodity Index). Wagi wykorzystywane w tym indeksie odzwierciedlają światową produkcję każdego z towarów (przeciętna wielkość produkcji w okresie ostatnich pięciu lat). W skład koszyka GSCI wchodzą: aluminium, ropa naftowa (Brent), kakao, kawa, miedź, kukurydza, bawełna, ropa naftowa, wołowina, olej napędowy, złoto, olej opałowy, ołów, żywiec wieprzowy, żywiec wołowy, gaz ziemny, nikiel, pszenica czerwona, srebro, soja, cukier, benzyna reformułowana (RBOB), pszenica i cynk. Wskaźnik ten jest również bardzo mocno uzależniony od sektora energetycznego (surowce energetyczne odpowiadają za niemal 70% jego wartości)8 Wykres 1. Wartości indeksu Thomson Reuters/Jefferies CRB w okresie od stycznia 2007 r. do października 2012 r. 550,000

450,000

350,000

250,000

150,000

VII 2012

I 2012

VII 2011

I 2011

VII 2010

I 2010

VII 2009

I 2009

VII 2008

I 2008

VII 2007

I 2007

O pracowanie własne na podstawie danych ze strony http://www.jefferies.com/, dostęp: 23.10.2012 r.

Zdecydowaną zaletą inwestycji w surowce przy budowie portfela inwestycyjnego jest ich korelacja z inflacją. Ponadto na surowce, z uwagi na to, że są wykorzystywane w produkcji, występuje duży rynek zbytu i sprzedaż ich nie stanowi dla inwestora większego problemu. Wśród surowców inwestycyjnych wyróżniamy: a) metale szlachetne b) metale przemysłowe c) surowce rolne d) surowce energetyczne 8 M. Shipman Inwestycyjny Boom. Siła spokoju i mądrej strategii HELION Gliwice 2007, s. 193-194

1.2.1.1. Metale szlachetne Do grupy metali szlachetnych zalicza się metale wysoce odporne na utlenianie, nawet w wysokich temperaturach9, przez co są praktycznie odporne na korozję. Najczęściej klasyfikuje się do niej następujące substancje: ruten, rod, pallad, osm, iryd, platynę, srebro i złoto10. Do celów inwestycyjnych wykorzystywane są złoto, srebro, pallad i platyna. O wartości złota i srebra, oprócz ich właściwości chemicznych i możliwości wykorzystania w przemyśle oraz jubilerstwie, decyduje także ich historyczne znaczenie jako pieniądza. Osoby inwestujące i promujące inwestowanie w złoto, srebro i pozostałe metale szlachetne wskakują często

wady

pieniądza

fiducjarnego

jako

środka

płatniczego

nie

mającego

odzwierciedlenia w rzeczywistych dobrach materialnych i, w oparciu o historyczne przykłady, przewidują upadek systemu finansowego opartego na nim11 Waga metali szlachetnych podawana jest zazwyczaj w gramach lub uncjach trojańskich (1 uncja trojańska = 31,1035 g). Zawartość metalu szlachetnego w stopie określana jest przez próbę, czyli zawartość czystego kruszcu w stopie podaną w promilach. Przykładowo próba stopu o zawartości 99,9% czystego złota określony będzie próbą 999 (w innych formach zapisu wystąpić może także jako 0,999 lub c999). Innym sposobem określenia czystości stopu są karaty. Jeden karat odpowiada zawartości wagowo 1/24 czystego złota w stopie.12 Porównanie obu miar czystości złota prezentuje Tabela 2. Tabela 2. Porównanie miar czystości metali szlachetnych

karat

próba

0,333

0,375

0,417

0,500

0,585

0,750

0,916

1,000

Opracowanie własne na podstwawie http://bizuteria-zlota.pl/zloto, dostęp: 22.04.2012 r.

9 Noble metal, http://www.britannica.com/EBchecked/topic/416979/noble-metal, dostęp 20.04.2012 r. 10 Metale szlachetne, http://pl.wikipedia.org/wiki/Metale_szlachetne, dostęp 20.04.2012 r. 11 M. Maloney Jak inwestować w złoto i srebro. Zabezpiecz swoją finansową przyszłość Instytut Praktycznej Edukacji, Osielsko 2011 12 Inwestycje w złoto fizyczne, http://przeglad-finansowy.blogspot.com/2009/03/inwestycje-w-zoto-fizyczne1.html, dostęp:22.04.2012 r.

1.2.1.1.1. Złoto Złoto jest metalem, którego wygląd był doceniany od zarania istnienia ludzkiej cywilizacji. Stosowano go często do produkcji biżuterii i wielu ozdób, ale jego podstawową funkcją było stanowienie ogólnie przyjętego środka wymiany, a w późniejszych wiekach podstawy systemów monetarnych opartych na parytecie złota. W chwili obecnej żaden kraj nie posiada waluty opartej na wartości tego metalu, co nie wyklucza jednak posiadania przez te kraje rezerw państwowych w złocie. W przemyśle złoto, dzięki odporności na korozję, ma zastosowanie w produkcji układów scalonych, tranzystorów, płyt CD i DVD o zwiększonej trwałości, a także w stomatologii i innych działów medycyny13 Złoto jako przedmiot inwestycji bezpośredniej kupowane jest najczęściej w postaci: a) złota lokacyjnego b) złota kolekcjonerskiego c) złota bulionowego14 Złoto lokacyjne występuje w formie prostokątnych, zaokrąglonych na rogach sztabek, na których z jednej strony widnieje waga i próba kruszcu, zaś z drugiej zazwyczaj umieszczane jest logo producenta danej sztabki. Najpopularniejsze w Polsce jest 7 podstawowych rodzajów sztabek odlewanych przez Mennicę Polską, o masie: 5 g, 10 g, 20 g, 31,1 g (1 uncja trojańska), 50 g, 100 g i 250 g. Pakowane są one w specjalne plastikowe opakowanie CertiCard, na którym znajdują się numer i certyfikat ważności, który ma gwarantować nabywcy autentyczność zakupionej sztabki.15

Rys.. 1. Przykład sztabki złota zapakowanej w CertiCard, źródło: http://www.metalelokacyjne.pl/, dostęp 5.05.2012 r.

13 A. Jagielnicki, s. 45-46 14 K. Borowski Rynek złota i monet [w:] I. Pruchnicka-Grabias (red.) Inwestycje Alternatywne CeDeWu, Warszawa 2008, s. 181 15 Tamże, s. 181-182

Złoto kolekcjonerskie jest to również złoto w sztabkach, którym nadaje się jednak cechy wyjątkowe, umieszczając na nich np. wizerunki postaci. Przykładem takiego wykorzystania złota jest wykonana jedynie w ilości 2 tysięcy kompletów przez szwajcarską mennicę PAMP SA składająca się z 40 elementów seria „Poczet władców Polski”. W przypadku takich sztabek dodatkową wartość stanowi wartość kolekcjonerska, związana z ilością istniejących podobnych egzemplarzy, która może mieć wpływ na wzrost wartości lokaty.16 Szerzej inwestycje w przedmioty kolekcjonerskie zostaną omówione w dalszej części tego rozdziału.

Rys.. 2. Szkatułka ze sztabkami z serii Poczet Władców Polski, źródło: https://e-numizmatyka.pl/, dostęp: 12.9.2012 r.

Złotem bulionowym nazywa się złote monety i medale. Najpopularniejszymi monetami bulionowymi są: amerykański Gold Eagle (nominał 20 USD), brytyjski Gold Sovereign, południowoafrykański Krugerrand (Rys.. 3), chińska Panda i kanadyjski Leaf (Rys.. 4). Najwięcej w obiegu na świecie znajduje się Krugerrandów (łącznie 46 mln uncji). Dzięki wysokiej płynności moneta ta cieszy się dużym uznaniem wśród inwestorów. 17 Polskim odpowiednikiem wymienionych wyżej monet bulionowych jest emitowana przez NBP moneta Orzeł Bielik (Rys.. 5).

16 K. Borowski , s. 182 17 Tamże, s. 182-183

Rys.. 3. Złoty Krugerrand, źródło: http://bitcoincommodities.com/, dostęp: 12.7.2012 r.

Rys. 4. Jednouncjowa złota moneta bulionowa Maple Leaf, źródło: http://www.trustedbullion.com/, dostęp: 4.05.2012 r.

Rys. 5. Jednouncjowa moneta Orzeł Bielik emitowana przez NBP, źródło: http://przeglad-finansowy.blogspot.com/, dostęp: 4.05.2012 r.

Wykres 2. Dzienne ceny uncji złota w latach 1992-2012,

Opracowanie własne na podstawie danych http://stooq.pl, dostęp: 13.09.2012 r.

Na cenę złota składają się: wartość kruszcu, koszt bicia (marża mennicza), marża dealera,

koszty

transportu,

wartość

kolekcjonerska

(dotycząca

głównie

serii

kolekcjonerskich).

1.2.1.1.2. Srebro Srebro jest również metalem, który historycznie miał zastosowanie monetarne. Ponadto ma szerokie zastosowanie w jubilerstwie, przemyśle i medycynie. Ceny srebra kształtują się na znacznie niższym poziomie niż analogicznej ilości złota. Dane historyczne dowodzą, że w przeszłości średni kurs wymiany złota na srebro kształtował się w proporcji 1:12 (jedną uncję złota można było wymienić na 12 uncji srebra), co wynikało najprawdopodobniej z ilości tych kruszców w obiegu w tamtych okresach. Wraz z odkryciami złóż srebra w krajach zachodnich z końca XIX wieku i postępem technologicznym, jego podaż zaczęła rosnąć, co oprócz innych czynników stało się powodem spadku ceny za uncję tego metalu.18 Ponad połowa światowej produkcji srebra zużywana jest do produkcji materiałów fotograficznych. Dzięki dobrej przewodności prądu i ciepła kruszec ten wykorzystywany jest również w produkcji styków i kabli. Zaledwie 3% zużywanego srebra wykorzystywanych jest w produkcji biżuterii.19 Niższa cena srebra w stosunku do złota może być korzystna dla inwestorów, którzy nie posiadają tylu środków, aby dokonać zakupu złota. Dzięki niej można ulokować w kruszec 18 M. Maloney Jak inwestować..., s. 163-164 19 M. Shipman, s. 186

znacznie mniejsze oszczędności. Jak wykazuje ponadto M. Maloney, obecna cena tego kruszcu została sztucznie zaniżona poprzez masowe wyprzedawanie rezerw srebra przez rządy państw, głównie Stanów Zjednoczonych, które w latach 60. posiadały największe rezerwy srebra (3,5 mld uncji trojańskich) na świecie i w historii. Dodatkowymi czynnikami, które wpłynęły na zbicie wartości rynkowej tego metalu szlachetnego były sprzedaże dokonywane przez inwestorów w latach 1990-2005. Doprowadziło to do sytuacji, w której cena uncji srebra była niższa od kosztów jej wydobycia, co z kolei przyczyniło się do zapaści branży wydobywczej. Zniknięcie kilku największych na świecie producentów srebra doprowadziło do gwałtownego spadku podaży tego metalu. Właśnie tę dysproporcję między niską ceną, kurczącą się podażą oraz dużym popytem (zwłaszcza w przemyśle) podaje Maloney za powód zbliżającego się wielkiego skoku cen srebra.20 Wykres 3. Dzienne ceny srebra (PLN) w latach 1992-2012

Źródło: http://stooq.pl, dostęp 24.10.2012 r.

Inwestor na polskim rynku może mieć jednak pewne wątpliwości przed zainwestowaniem w srebro, gdyż w przeciwieństwie do złota metal ten jest obłożony podatkiem VAT w Unii Europejskiej. Ponadto marże wyznaczane przy kupnie srebra są znacznie wyższe, dochodzące nawet do 100% ceny spot. Wahania cen srebra, znacznie 20 M. Maloney Jak inwestować..., s. 166-167

większe niż w przypadku złota, też mogą okazać się zniechęcające.21

Rys. 6. Srebrna moneta bulionowa Maple, źródło: http://bitcoincommodities.com/, dostęp 5.5.2012 r.

Rys. 7. Pięciokilogramowa sztabka srebra, źródło: Wikimedia Commons, dostęp 5.5.2012 r.

21 Inne metale szlachetne – platyna, srebro pallad http://przeglad-finansowy.blogspot.com/2009/04/innemetale-szlachetne-platyna-srebro.html, dostęp: 4.08.2012 r.

1.2.1.1.3. Platyna Platyna jest jednym z najrzadszych metali występujących na Ziemi. Ponadto aby uzyskać uncję tego kruszcu trzeba przetworzyć od 8 do 10 ton rudy, co powoduje wysokie koszty.22 Jego wydobyciem zajmuje się zaledwie kilka krajów na świecie (za 78% produkcji odpowiada RPA, 13% - Rosja, 5% - USA i Kanada). Metal ten znalazł zastosowanie w produkcji katalizatorów samochodowych, co dodatkowo wpływa na jego wysoką cenę.23 Inne produkty, do których powstania potrzebna jest platyna to światłowody, czujniki podczerwieni i leki przeciwnowotworowe.24 Oprócz zastosowań przemysłowych kruszec ten wykorzystują również jubilerzy, tworząc biżuterię (zwykle łącząc go z brylantami), która nie tylko urzeka pięknem, ale jest również niezwykle trwała. Szacuje się, że z tej branży pochodzi połowa popytu. Głównym ośrodkiem handlu platyną jest Londyński Rynek Platyny i Palladium, który powstał w 1987 roku. Pozwala on na pozagiełdowy obrót pomiędzy kontrahentami, którzy bezpośrednio ustalają między sobą warunki transakcji. 25 Podobnie jak w przypadku złota i srebra, platynę nabyć można w formie sztabek lub monet bulionowych. Jako przykład monety bulionowej wykonanej z platyny można podać amerykańską monetę Platinium Eagle (Rys.. 8). Wykres 4. Cena (PLN) jednej uncji trojańskiej platyny w latach 1992-2012

Źródło: http://stooq.pl, dostęp: 12.09.2012 r.

22 M. Shipman, s. 185 23 Inne metale szlachetne – platyna, srebro pallad http://przeglad-finansowy.blogspot.com/2009/04/innemetale-szlachetne-platyna-srebro.html, dostęp: 9.08.2012 r. 24 M. Shipman, s. 185 25 W. Lasota Inwestycje w aktywa niefinansowe [w:] D. Podedworna-Tarnowska (red.) Dylematy inwestowania. Rodzaje, efektywność, przykłady, Poltex, Warszawa 2011, s. 260 s. 261

Rys. 8. Platinium Eagle, źródło: http://przeglad-finansowy.blogspot.com, dostęp: 5.05.2012 r.

1.2.1.1.4. Pallad Pallad jest metalem, który znalazł zastosowanie w katalizatorach od silników diesla, dentystyce, przemyśle elektronicznym i chemicznym.26 W przeciwieństwie do złota, srebra i platyny nie jest metalem wykorzystywanym zbyt często w jubilerstwie 27, lecz jego właściwości oraz wysoka cena jednostkowa pozwala zaliczyć go do kategorii metali szlachetnych.

Rys. 9. Jednouncjowa sztabka palladu, źródło: http://przeglad-finansowy.blogspot.com, dostęp: 12.09.2012 r.

26 Inne metale szlachetne – platyna, srebro pallad http://przeglad-finansowy.blogspot.com/2009/04/innemetale-szlachetne-platyna-srebro.html, dostęp: 9.08.2012 r. 27 A. Jagielnicki, s. 48

Wykres 5. Cena (PLN) jednej uncji trojańskiej palladu w latach 1990-2012 (ceny zamknięcia)

Opracowanie własne na podstawie danych ze strony http://stooq.pl, dostęp: 10.10.2012 r.

Jak można wyczytać z Wykresu 5., największe zyski do tej pory mogli osiągnąć inwestorzy, którzy kupili pallad na początku lat 90. XX wieku, kiedy jedna uncja kosztowała zaledwie kilkadziesiąt PLN, a sprzedali w styczniu 2001 roku, gdy cena osiągnęła szczytową do tej pory wartość 4505 PLN za uncję. W ciągu kolejnego półrocza gwałtowne spadki przyczyniły się do zmniejszenia atrakcyjności palladu jako surowca inwestycyjnego.

1.2.1.2. Metale przemysłowe, surowce rolne i surowce energetyczne Pozostałe surowce różnią się wprawdzie znacznie od siebie pod wieloma względami, jednak mechanizm inwestowania w nie jest podobny. Ze względu na niską wartość jednostkową indywidualny inwestor chcąc ulokować środki na tym rynku najczęściej musi korzystać z usług pośredników, np. maklerów, brokerów. Pośrednia forma obrotu za pomocą kontraktów powoduje, że inwestor nie tylko nie widzi zazwyczaj towaru, którym handluje, ale towar wręcz nie opuszcza miejsca swojego magazynowania. Taka forma inwestowania sprawia jednak, że inwestor indywidualny Metale przemysłowe są metalami, które mają zastosowanie w przemyśle. Jest to czynnik, który zapewnia stały popyt na te substancje. Do grupy tej należą miedź, ołów, aluminium, cyna, cynk, kobalt, nikiel i wiele innych.

Surowce rolne są to przede wszystkim surowce wykorzystywane w przemyśle spożywczym, takie jak pszenica, kukurydza i sok pomarańczowy. Wykres 6. Wahania kursów kontraktów futures na wybrane produkty rolne w latach 2007-2012

1400 1200 1000 800 600 400 200 0 2007-03-02

2008-07-14 Pszenica

2009-11-26 Kukurydza

2011-04-10

2012-08-22

Sok pomarańczowy

Opracowanie własne na podstawie danych ze strony www.stooq.pl, dostęp: 23.10.2012 r.

Ostatnią grupę surowców stanowią surowce energetyczne. Do grupy tej zalicza się paliwa kopalne: węgiel kamienny, węgiel brunatny, gaz ziemny oraz ropę naftową.

1.2.2. Dzieła sztuki i antyki Inwestycje w dzieła sztuki i antyki są formą inwestycji, której inwestor może dokonywać bezpośrednio, poprzez zakup przedmiotów o walorach artystycznych (obrazy, fotografie, grafiki, rysunki, rzeźby) lub zabytkowych (antyki). Inwestowanie w dzieła sztuki wymaga od inwestora rozległej wiedzy, która pozwoli trafnie wybrać takie, które w przyszłości powinny zyskać na wartości. Trudności może sprawić znalezienie odpowiedniego nabywcy, z którym ustali się zadowalającą inwestora cenę. 28 Dlatego też jedną z podstawowych form obrotu dziełami sztuki są aukcje, zarówno te organizowane przez domy aukcyjne, jak i przeprowadzane za pomocą internetu (np. Allegro). Inwestowanie w dzieła sztuki można z powodzeniem określić jedną z najstarszych form inwestowania. Od wieków bowiem była to bardzo popularna forma lokowania kapitału, zwłaszcza wśród najzamożniejszych ludzi. Wraz ze wzrostem zamożności społeczeństw, 28 A. Jagielnicki, s. 15

rośnie również popyt na sztukę. Dotyczy to zwłaszcza rynków wschodzących, takich jak Chiny, Indie i kraje arabskie. Według Merrill Lynch World Wealth Report w 2011 roku Chiny stały się największym rynkiem dzieł sztuki i antyków.29 Nabywcy na rynku dzieł sztuki wykazują większy optymizm niż inwestorzy na rynku kapitałowym, czego dowodem może być sytuacja z początku 2012 roku, gdy przy jednoczesnych znacznych spadkach na giełdach bito rekordy w ilości aukcji dzieł sztuki i cen sprzedaży. Rekordową cenę 119,9 mln USD osiągnął podczas licytacji w domu aukcyjnym Sotheby's w Nowym Jorku najsłynniejszy obraz Edwarda Muncha „Krzyk” (Rys.. 10), przebijając tym samym dotychczasową najwyższą cenę za obraz Pabla Picasso „Naga, zielone liście i biust” (Rys.. 11).30 Dowodzi to, że lokowanie swojego majątku w sztuce jest uznawane przez zamożnych ludzi nie tylko jako sposób na zaspokojenie potrzeb estetycznych, a także zabezpieczenia się przed niekorzystną sytuacją na rynku kapitałowym. Cenionymi artystami są zwłaszcza malarze impresjonistyczni i nowocześni. Znaczne korzyści dla inwestora może przynieść ulokowanie środków w dziełach młodych, dobrze zapowiadających się artystach, których obrazy, rysunki lub rzeźby można zakupić w początkowej fazie ich kariery za stosunkowo niewielkie sumy. Inwestowanie w sztukę umożliwiają również wyspecjalizowane fundusze, dokonujące zakupów dzieł sztuki w imieniu grupy inwestorów. Pierwszy taki fundusz w historii – Le Peau de l'Ours (fr. Skóra niedźwiedzia) został założony w 1904 przez francuskiego finansistę André Levela. Każdy z inwestorów wpłacił do funduszu po 212 franków. Pieniądze przeznaczono na zakup obrazów i rysunków m.in. Pabla Picasso. Po 10 latach odbyła się aukcja, na której wystawiono zakupione przez fundusz dzieła. Jak się okazało, niektóre z obrazów osiągnęły ceny 10-krotnie większe niż kosztowały przy zakupie, co przyniosło inwestorom zyski równe czterokrotności zainwestowanych wcześniej środków.31 W Polsce grupową inwestycją w sztukę zajmuje się m.in. firma Wealth Solutions, proponująca inwestycje pośrednie w formie pośredniej jako udział w spółce komandytowej. Strategia tej firmy polega na lokowaniu ok. 70-80% powierzonych środków w dzieła uznanych artystów tworzących na przełomie XIX i XX wieku oraz początku XX wieku. Ugruntowana pozycja tych twórców na światowym rynku sztuki pozwala na osiągnięcie stabilnej stopy zwrotu z inwestycji przy stosunkowo niewielkim ryzyku. Pozostałe 20-30% inwestowane jest w twórczość młodych, dobrze zapowiadających się artystów, których 29 Art Investment – Karta Informacyjna Wealth Solutions 30 Rekordowa aukcja: "Krzyk" Muncha sprzedany za blisko 120 mln dolarów, http://kultura.gazeta.pl/kultura/1,114530,11654555,Rekordowa_aukcja___Krzyk__Muncha_sprzedany_za_bl isko.html, dostęp 19.05.2012 r. 31 Art Investment...

potencjał, wspomagany dodatkowo promocją zapewnianą przez spółkę, w czasie inwestycji powinien przyczynić się do znacznego wzrostu wartości ich dzieł. Doświadczenia ostatnich kilku lat pokazują, że wielu nieznanych wcześniej w świecie polskich artystów zostało docenionych w świecie, a ceny ich dzieł wzrosły z kilkuset do kilkudziesięciu tysięcy PLN.32

Rys. 10. Edward Munch – Krzyk, źródło: http://kultura.gazeta.pl/kultura/1,114530,11654555,Rekordowa_aukcja___Krzyk__Muncha_sprzedany_za_blisko.html, dostęp: 14.06.2012 r.

Najstarszym wskaźnikiem pokazującym tendencje na rynku sztuki jest Index

Mei Moses Fine Art

opracowany przez profesorów J. Mei i M. Mosesa z Stern School of Business

Uniwersytetu w Nowym Jorku. Indeks ten zwraca uwagę zwłaszcza na powtarzające się transakcje dla danego dzieła dzięki obserwacji w długim terminie. Innymi wskaźnikami, które mogą pomóc w określeniu sytuacji na rynku sztuki są notowania Skate’s Art Stocks Index, który obejmuje 12 największych spółek giełdowych zajmujących się rynkiem sztuki.33

32 Art Investment... 33 Instytucjonalizacja rynku sztuki, czyli droga do jego dojrzałości, http://forsal.pl/artykuly/638371,instytucjonalizacja_rynku_sztuki_czyli_droga_do_jego_dojrzalosci.html, dostęp:3.10.2012

Rys. 11. Pablo Picasso – Naga, zielone liście i biust źródło: http://en.wikipedia.org/wiki/Nude,_Green_Leaves_and_Bust, dostęp: 24.10.2012 r.

Podobne cechy jak lokowanie w dzieła sztuki ma inwestowanie w antyki, czyli przedmioty, które mają ponad 55 lat (często są to jednocześnie także dzieła sztuki). W przypadku lokowania kapitału w takich przedmiotach istotna jest wiedza na temat tego, kto wyprodukował dany antyk, kto go posiadał, ile istnieje podobnych egzemplarzy oraz czy był naprawiany lub przerabiany.34

1.2.3. Nieruchomości Inwestycje w nieruchomości są inwestycjami o charakterze wieloletnim, co oznacza lokatę kapitału na okres od kilkunastu do kilkudziesięciu lat. Mogą być traktowane zarówno jako bezpośrednie (głównie w przypadku zamożnych inwestorów), jak i pośrednie. 35 Ceny nieruchomości mają stałą skłonność do wzrostu za sprawą rosnących cen materiałów 34 A. Jagielnicki Inwestycje Alternatywne HELION Gliwice 2011, s. 15 35 Tamże, s. 16

budowlanych i stale rosnącym popycie na nowe mieszkania. Przy zakupie nieruchomości należy zwrócić również uwagę na wahania cen. Unikalną cechą nieruchomości jako inwestycji jest możliwość ich wynajmu i czerpania z tego tytułu dodatkowych zysków. Korzystnym lokatom w nieruchomości sprzyja również rozwój miast, dzięki któremu tereny wiejskie (np. rolne, nieużytki) w stosunkowo krótkim czasie zmieniają swój charakter na miejski (np. pod zabudowę mieszkaniową), czego efektem jest wzrost ich wartości. Przykładem wykorzystania tego typu strategii inwestycyjnej może być firma Wealth Solutions, która w imieniu swoich udziałowców (inwestorów skupionych w spółce komandytowej) skupuje ziemię w określonych lokalizacjach o prognozowanym znacznym potencjale (wynikającym głównie z odległości działki od centrum najbliższego dużego miasta), a następnie doprowadza do przekształcenia i podzielenia na działki budowlane.36 Cechy nieruchomości szczególnie istotne dla lokującego w nie to: a) Obszary zysku – dochodowość inwestycji zależy nie tylko od wzrostu wartości, ale również (albo wręcz przede wszystkim) od korzyści z tytułu użytkowania. Pozwala to na czerpanie zysków również w czasach dekoniunktury. b) Płynność – popyt na rynku nieruchomości przewyższa podaż. Mimo chwilowego kryzysu rynek wciąż nie jest nasycony. Gdy ludzie przeczekają kryzys, znów będą chętnie kupować mieszkania. Dotyczy to także, chociaż nie zawsze w tak wysokim stopniu, innych rodzajów nieruchomości. c) Zabezpieczenie kapitału – grunt jest wieczny, żywotność budynku przekracza często okres życia jednego pokolenia. d) Ochrona przed inflacją – w czasach postępującego wzrostu cen, nieruchomości nie dość, że utrzymują swoją wartość (dzięki małemu stopniowi zużycia funkcjonalnego), to często zyskują na wartości (chociażby ze względu na rosnące koszty budowy). Prawdopodobnie żaden z instrumentów finansowych nie pełni tak dobrze funkcji ochrony przed inflacją jak nieruchomość.37 Inwestowanie na rynku nieruchomości ma również zaletę wynikającą z możliwości zastosowania dźwigni finansowej. Zdecydowanie łatwiej otrzymać kredyt w banku na zakup nieruchomości niż na innego rodzaju działalność inwestycyjną.38 Spłatę kredytu można z kolei pokrywać z czynszu płaconego przez najemców. R. Kiyosaki podkreśla, że nieruchomości są wyjątkowymi instrumentami, które pozwalają ponadto utrzymać kontrolę nad wieloma 36 Wealth Management, Inwestycje ziemskie - Karta informacyjna 37 G. Moćko Podejmowanie decyzji inwestycyjnych a cechy osobowości inwestora [w:] A. Adamska, A. Fierla (red.) Inwestowanie. Instrumenty klasyczne i alternatywne Oficyna wydawnicza Szkoła Główna Handlowa w Warszawie, Warszawa 2011 38 W. Lasota, s. 260

aspektami zarabiania i zatrzymywania pieniędzy. Ponadto rynek nieruchomości jest według Kiyosakiego stosunkowo łatwo przewidywalny, a zmiany zachodzą na nim w sposób powolny i spokojny.39

1.2.5. Przedmioty kolekcjonerskie Przedmioty kolekcjonerskie to szeroka klasa, która obejmuje rzadkie znaczki, monety, zabytkowe samochody, kamienie szlachetne (diamenty, rubiny, szafiry), chińską porcelanę, wino, whisky. Do tej klasy zaliczyć można również inwestowanie w autografy i pamiątki znanych osób, pióra i długopisy, broń białą i myśliwską oraz mnóstwo innych przedmiotów, o których wartości często decyduje przede wszystkim sentyment. W związku z powyższym, podobnie jak dzieła sztuki i antyki (w niektórych opracowaniach klasyfikowane również do przedmiotów kolekcjonerskich), przedmioty kolekcjonerskie są klasą zarezerwowaną dla prawdziwych pasjonatów, którzy potrafią trafnie ocenić wartość danego przedmiotu, bądź kolekcji.40 Ze względu na specyfikę rynku przedmiotów kolekcjonerskich inwestor musi wziąć pod uwagę, że jest to inwestycja długoterminowa (zazwyczaj kilka lat), istnieje mała płynność (sprzedaż odbywa się zazwyczaj na aukcjach), a wartość przedmiotu zależy od tego ile jest za niego gotów zapłacić nabywca.41 Zdecydowaną zaletą przedmiotów kolekcjonerskich jest fakt, iż ich wartość rośnie wraz ze wzrostem inflacji, a często nawet szybciej. Ponadto posiadanie rzadkich przedmiotów lub kolekcji wiąże się z samą przyjemnością obcowania z nimi i poczuciem prestiżu. W kolejnych częściach tego podrozdziału opisane zostały niektóre kategorie przedmiotów kolekcjonerskich, które można zaliczyć do przedmiotów kolekcjonerskich. Należy podkreślić jednocześnie, że jest to na tyle szerokie spektrum możliwości, że nie sposób byłoby dokonać opisu wszystkich sposobów lokowania kapitału w przedmiotach kolekcjonerskich.

1.2.5.1. Autografy Autografy znanych osobistości mogą być korzystnym przedmiotem inwestycji. Szczególnie cenne są najtrudniej dostępne, zwłaszcza zmarłych gwiazd popkultury i koronowanych głów. W określeniu średniej stopy zwrotu z inwestycji w autografy pomaga 39 D.J. Trump, R.T. Kiyosaki Dlaczego chcemy żebyś był bogaty Instytut Praktycznej Edukacji, Osielsko 2008 40 A. Jagielnicki Inwestycje Alternatywne HELION Gliwice 2011, s. 17 41 K. Borowski Nowe kierunki bankowości inwestycyjnej – rynek przedmiotów kolekcjonerskich [w:] I. Pruchnicka-Grabias (red.) Inwestycje Alternatywne, CeDeWu Warszawa 2008

indeks Fraser's 100 domu aukcyjnego Stanley Gibbons 42 Obliczany jest on na podstawie setki najbardziej cenionych rzadkich podpisów. Według w 2010 roku największy wzrost wartości w stosunku do 1997 roku osiągnął podpis Walta Disneya. Cena autografu wzrosła niemal trzynastokrotnie. Nieco niższy wynik (ok. 1200%) osiągnął podpis kubańskiego dyktatora Fidela Castro.43 Pierwszą dziesiątkę tego zestawienia według stopy wzrostu wartości prezentuje Tabela 3. Tabela 3 Pierwsza dziesiątka autografów o największym wzroście wartości w latach 1997-2010

Autor autografu Walt Disney Fidel Castro George Harrison Paul McCartney Neil Armstrong Andy Warhol Muhammad Ali Bruce Lee Paul Newman Pele

Cena w 1997 r. (GBP) 395 300 175 125 475 175 175 1500 175 100

Cena w 2010 r. (GBP) 5500 3950 2250 1500 5500 1950 1750 15000 1750 950

Wzrost wartości 1292,40% 1216,70% 1185,70% 1100,00% 1057,90% 1014,30% 900,00% 900,00% 900,00% 850,00%

Opracowanie własne na podstawie danych ze strony intetnetowej: http://www.stanleygibbons.com/stanleygibbons/view/content/sg_invest_fr_rarities, dostęp: 8.05.2012 r.

Żyjący autorzy najcenniejszych autografów często zdają sobie sprawę z ich wartości i starają się dodatkowo zwiększyć cenę poprzez odmawianie składania podpisów. Metodę taką stosują piłkarz Pele i golfista Tiger Woods 44, stosował ją także zmarły 25 sierpinia 2012 roku uczestnik misji Apollo 11 Neil Armstrong45. Strategia ta pozwala na osiągnięcie przez nich cen podobnej wysokości jak za autografy nieżyjących autorów.

42 K. Borowski, s. 220 43 Fraser's Rare Signature Index, http://www.stanleygibbons.com/stanleygibbons/view/content/sg_invest_fr_rarities, dostęp: 8.05.2012 r.

44 Inwestowanie w autografy, http://inwestycje-egzotyczne.pl/2010/10/02/zyski-w-cenie-podpisu/, dostęp: 9.05.2012 r. 45 K. Borowski, s. 221

Rys. 12. Autograf Walta Disneya, jako przykład cennego autografu, który może się stać obiektem inwestycji, źródło: www.stanleygibbons.com, dostęp: 14.06.2012 r.

1.2.5.2. Pamiątki Podobnie jak w przypadku autografów – znaczne stopy zwrotu osiągnąć na rynku pamiątek związanych ze znanymi osobami. Wpływ na wartość przedmiotu ma nie tylko sam fakt posiadania go przez konkretną gwiazdę, lecz także moment kariery, w którym określony przedmiot był używany (np. sukienka Madonny, w której wystąpiła w swoim pierwszym teledysku). Powodzeniem cieszą się również rekwizyty filmowe ze znanych produkcji. W 2006 r. nowojorski dom aukcyjny Christie's wystawiając ponad tysiąc przedmiotów używanych na planie serialu „Star Trek” uzyskał za nie łączną kwotę 7 104 040 USD. Szczególnym zainteresowaniem cieszył się niemal dwumetrowy model statku Enterprise z 1987 roku, używany na planie serii „Star Trek: Następne Pokolenie”, który osiągnął cenę 576 tys. USD. W 2007 r. kostium Georgie Reevesa z serialu „Przygody Supermana” z 1955 roku osiągnął cenę 130 tys. USD. Wśród przedmiotów związanych ze światem filmu znalazł się również scenariusz „Ojca Chrzestnego”, z którego roli uczył się Marlon Brando, który wylicytowano za 312 tys. USD.46 Cennymi dla kolekcjonerów okazują się również przedmioty, które z pozoru są całkowicie bezwartościowe lub są przedmiotami codziennego użytku. Za dobitny przykład może posłużyć tutaj sprzedany w domu aukcyjnym Omega za 46 K. Borowski, s. 222-223

19 tys. GBP zepsuty ząb trzonowy Johna Lennona, który muzyk podarował w późnych latach 60. swojej gospodyni jako prezent dla jej córki. 47 Ostateczna cena pamiątki po słynnym Beatlesie okazała się niemal dwukrotnie większa niż spodziewali się właściciele domu aukcyjnego.48

Rys. 13. Przykład niezwykłego cennego przedmiotu kolekcjonerskiego związanego ze znaną osobą – zepsuty ząb trzonowy Johna Lennona, źródło: http://www.pomponik.pl/plotki/news-zepsuty-zab-johna-lennona-na-sprzedaz,nId,382652, dostęp: 14.06.2012 r.

1.2.5.3. Pióra Na rynku kolekcjonerskim dość popularnymi przedmiotami, które mogą się okazać także udaną inwestycją, są wieczne pióra. W czasach, w których tanie długopisy praktycznie wyeliminowały je z codziennego użytku, uchodzą one za przedmioty nadające szczególny prestiż posiadaczowi, do którego charakteru powinno być ono dokładnie dopasowane. Na rynku kolekcjonerskim najbardziej cenione są te, które wyprodukowane zostały w limitowanych seriach. Oprócz unikatowego wyglądu, konstrukcji i użytych do produkcji materiałów (np. złota, brylantów) świadczących o wyjątkowości przedmiotu,

producent

gwarantuje również, że dana seria nigdy nie zostanie wznowiona, gdyż po zakończeniu jej produkcji niszczona jest cała dokumentacja techniczna i narzędzia, które miały swój udział w powstawaniu piór. O autentyczności i wyjątkowości przedmiotu świadczy indywidualny numer seryjny. Ceny piór z limitowanych edycji zaczynają się od 5 tys. zł, a więc są to przedmioty dostępne również dla przeciętnego kolekcjonera lub inwestora indywidualnego. Nie dotyczy to oczywiście tych przyborów, których sam koszt materiałów użytych w produkcji znacznie przewyższa tę kwotę.49 47 Zepsuty ząb Johna Lennona zlicytowany. Za 19 tys. Funtów, http://kultura.gazeta.pl/kultura/1,114526,10605210,Zepsuty_zab_Johna_Lennona_zlicytowany__Za_19_tys_ .html, dostęp: 8.05.2012 r. 48 John Lennon's tooth expected to make £10,000 at auction, http://www.bbc.co.uk/news/uk-englandmerseyside-15357068, dostęp: 8.05.2012 r. 49 K. Borowski, s. 224-225

1.2.5.4. Znaczki pocztowe Rzadkie znaczki pocztowe mogą się również okazać korzystną lokatą kapitału, łączącą inwestycję z przyjemnością płynącą z kolekcjonowania. Z uwagi na to, że na świcie jest coraz mniej znaczków o wysokim potencjale inwestycyjnym, a te znaczki, które znajdują się w zbiorach filatelistów, często przekazywane są muzeom. Spadek podaży ma z kolei wpływ na wzrost cen. Horyzont inwestycji w filatelistykę powinien obejmować ok. 5-10 lat, chociaż w wyniku niestabilności tego rynku zyski można również osiągnąć znacznie wcześniej.50 Podobnie jak w przypadku innych przedmiotów, również wśród znaczków pocztowych znajdują się egzemplarze szczególnie pożądane przez kolekcjonerów, osiągające wybitnie wysokie ceny. Najcenniejszym wśród nich jest szwedzki znaczek „Treskilling Yellow” z 1855 r., którego niezwykłość, oprócz wieku, polega na tym, że powstał on w wyniku błędu drukarskiego. Podczas, gdy pozostałe znaczki w Szwecji były koloru zielonego, „Treskilling Yellow” jest żółty. W maju 2010 roku znaczek ten został sprzedany na aukcji w Genewie za 3,61 mln EUR. Gdy przeliczono jego wartość na wagę (0,02675 g) materiału, z którego jest wykonany, okazało się, że jest najcenniejszym dobrem na świecie.51

Rys. 14. Znaczek „Treskilling Yellow”, źródło: http://gielda-inwestora.pl/gielda-inwestora/alternatywne/filatelistyka/znaczkipocztowe-top-6-najdrozszych-na-swiecie, dostęp: 19.08.2012 r.

50 K. Borowski, s. 225 51 Znaczki pocztowe – TOP 6 najdroższych na świecie, http://gielda-inwestora.pl/gieldainwestora/alternatywne/filatelistyka/znaczki-pocztowe-top-6-najdrozszych-na-swiecie, dostęp: 19.08.2012 r.

Drugim co do wartości znaczkiem pocztowym na świecie są właściwie dwa znaczki wyemitowane w 1848 roku na Mauritiusie o nominale jednego i dwóch pensów. Pierwszy znany jest pod nazwą „red penny”, a drugi - „blue penny”. Znaczki z tej serii wyceniane są na ok. 1,1 mln USD.52

Rys. 15. „red penny” i „blue penny”, źródło: http://gielda-inwestora.pl/gielda-inwestora/alternatywne/filatelistyka/znaczkipocztowe-top-6-najdrozszych-na-swiecie, dostęp: 19.08.2012 r.

Cenione są również znaczki, które charakteryzują się nietypowymi cechami wynikającymi z błędów drukarskich. Takim znaczkiem jest Inverted Jenny z 1918 roku, czyli znaczek powstały w wyniku pomyłki poczty amerykańskiej, która wypuściła kilka arkuszy znaczków z odwróconym wizerunkiem samolotu Curtiss JN-4. Wskutek pojawiania się licznych falsyfikatów tej serii, które trudno odróżnić od oryginałów, cena Inverted Jenny zaczęła gwałtownie spadać. W listopadzie 2007 roku za pojedynczy egzemplarz zapłacono na aukcji 977,5 tys. USD, w grudniu 825 tys. USD, a w 2011 roku katalogi filatelistyczne podawały cenę 165 USD za nieskasowany i USD za skasowany znaczek.53

Rys. 16. Znaczek Inverted Jenny, źródło: http://en.wikipedia.org/wiki/File:USA_inverted_Jenny_siegal_nov_07_$977,500_.jpg, dostęp: 10.09.2012 r.

52 Znaczki pocztowe... 53 Tamże

Pomocny w obserwowaniu sytuacji na rynku kolekcjonerskich znaczków pocztowych jest indeks SG100, opracowywany przez firmę Stanley Gibbons. Wskaźnik ten śledzi ceny detaliczne i aukcyjne 100 znaczków wysokiej wartości, będących obiektem najczęstszego handlu na całym świecie.54 Składniki indeksu są dobierane w bardzo staranny sposób, aby jak najlepiej odzwierciedlał on sytuację na rynku, zwłaszcza jeśli chodzi o te znaczki pocztowe, które firma Stanley Gibbons oferuje swoim klientom jako dobro inwestycyjne. 55 Jak można zaobserwować z przebiegu wykresu 7, od stycznia 2006 roku jego wartość wciąż się powiększała, a więc znaczki pocztowe były korzystną inwestycją. Do 2011 roku skumulowana stopa zwrotu liczona wskaźnikiem SG100 od momentu jego uruchomienia w 2000 roku wyniosła 89,7 %.56 Sprzedaż znaczków – zarówno pojedynczych jak i kolekcji – odbywa się zazwyczaj na aukcjach, ale istnieją również fundusze, które oferują możliwość inwestycji pośredniej. Inwestowanie pośrednie w znaczki ma niestety złą sławę, którą przyniosła mu hiszpańska firma Foruma Filatelistica inwestująca rzekomo w rzadkie znaczki i oferująca wysokie stopy zwrotu, a w rzeczywistości będąca piramidą finansową, która zdefraudowała ponad 4,2 mld EUR na naiwności Hiszpanów.57 Wykres 7. Wartości indeksu SG100 w latach 2006-2012 600 500 400 300 200 100 0 01-06 07-06 01-07 07-07 01-08 07-08 01-09 07-09 01-10 07-10 01-11 07-11 01-12 Źródło: Opracowanie własne na podstawie danych ze strony internetowejwww.stanleygibbons.com, dostęp: 10.09.2012 r.

54 K. Borowski, s. 225-226 55 Stanley Gibbons 100 Stamp Price Index, http://www.bloomberg.com/quote/STGI100:IND, dostęp: 27.08.2012 r. 56 Stanley Gibbons SG100 Stamp Index, http://en.wikicollecting.org/stanley-gibbons-sg100-stamp-index, dostęp: 27.08.2012 r. 57 K. Borowski, s. 227

1.2.5.5. Fotografie Fotografia to sztuka, której opanowanie do perfekcji zapewniło wielu twórcom sławę, a ich dzieła osiągają wysokie wartości na aukcjach. Najbardziej cenione są fotografie stworzone techniką analogową, a więc przy udziale ciemni fotograficznej. Prawdziwy mistrz w tej dziedzinie potrafi bowiem wyciągnąć z negatywu wiele cech, które nadają odbitce dodatkowej wartości i zapewniają jej trwałość. W wycenie odbitek istotnymi cechami są: jakość odbitki, autor, oryginał negatywu, kompozycja, rzadkość, historia, notatki autora (tytuł, data wykonania, edycja) i wiele innych szczegółów wyróżniających dane zdjęcie. 58 Fotografię autorską rozpoznać można zazwyczaj po pieczątki autorskiej (atramentowej znajdującej się na odwrocie dzieła lub wytłaczanej w rogu odbitki), sygnaturze wykonanej przez autora ołówkiem (co jest bardziej aprobowane przez współczesne standardy kolekcjonerskie) lub piórem. Oprócz daty wykonania zdjęcia, istotne jest również czy umieszczono datę wykonania negatywu (jeżeli daty są one rozbieżne). Istotne jest również, aby odbitka była wykonana na papierze przeznaczonym do archiwizacji (tzw. odbitki barytowe). Fotografia taka nie pożółknie z czasem, nie powinny się również pojawić się na niej inne niedoskonałości.59 Jak można zauważyć analizując dane dotyczące wysokości stóp zwrotu z inwestycji w fotografie w latach 1980-2005 (patrz Tabela 4 i Wykres 8), zdjęcia wykonywane przez twórców z różnych okresów historycznych mogą mieć różne poziomy stóp zwrotu i ryzyka. Najmniejszym poziomem ryzyka (na poziomie 97,6%), przy średniorocznej stopie zwrotu na poziomie 25% charakteryzowały się w tych latach dzieła fotografów amerykańskich z początku XX wieku. Z kolei fotografie twórców europejskich z tego samego okresu pozwalały na osiągnięcie wyższej stopy zwrotu, przy ponad czterokrotnie wyższym ryzyku. Warto jednocześnie zauważyć, że ceny dzieł amerykańskich fotografów osiągały nominalnie większe ceny, co oznacza, że inwestor decydujący się na zakup fotografii tych twórców musiał przeznaczyć na nie więcej środków finansowych.

58 K. Borowski, s. 227-228 59 Inwestycja w fotografię – czyli, dlaczego warto mieć zdjęcia nie tylko z wakacji, http://serwis-inwestora.pl/sztuka/inwestycja-w-fotografie-czyli—dlaczego-warto-miec-zdjecia-nie-tylko-zwakacji2, data dostępu: 23.09.2012 r.

Tabela 4 Średnioroczne realne stopy zwrotu z inwestycji w fotografie w latach 1980-2005,

Okres

Średnia cena ($)

Stopa zwrotu Odchylenie standardowe

Skorygowana Liczba stopa zwrotu obserwacji

Fotografowie 1319 europejscy z XIX wieku

12%

146,9%

8,2%

Fotografowie 2373 amerykańscy z XIX wieku

40,2%

202,4%

19,9%

Amerykanie, początek XX wieku

2166

23,6%

97,6%

24,2%

Europejczycy, 1684 początek XX wieku

37,1%

378,2%

9,8%

371

Amerykanie, lata 20. i 30.

1514

34,4%

228,2%

15,1%

271

Amerykanie, 2561 od 1940 roku

20,9%

307,7%

6,8%

367

Średnia

30,2%

298%

10,1%

1192

1969

Źródło: K. Borowski Nowe kierunki..., s. 229

Wykres 8. Zestawienie średniorocznych stóp zwrotu i ryzyka wyrażonego odchyleniem standardowym dla fotografii z danych okresów w latach 1980-2005

50,00% Stopa zwrotu

40,00% 30,00% 20,00% 10,00% 0,00% 0,00%

50,00% 100,00% 150,00% 200,00% 250,00% 300,00% 350,00% 400,00% Stopa ryzyka

Fotografowie europejscy z XIX wieku Amerykanie, początek XX wieku Amerykanie, lata 20. i 30.

Fotografowie amerykańscy z XIX wieku Europejczycy, początek XX wieku Amerykanie, od 1940 roku

Opracowanie własne na podstawie danych z Tabeli 4

Rys. 17. Witkiewicz „Kolaps przy lampie” źródło: http://www.polswissart.pl/

W Polsce rynek fotografii wciąż jest stosunkowo mało rozwinięty, a fotografie nie osiągają równie wysokich cen co na rynku zachodnim. Najdroższym jak do tej pory zdjęciem sprzedanym w Polsce był „Kolaps przy lampie” autorstwa I. Witkiewicza (Rys.. 17). Fotografia osiągnęła cenę 135 tys. zł. Oznacza to, że polska fotografia, wciąż niewystarczająco doceniana w naszym kraju, ma duży potencjał wzrostu w przyszłości.60

1.2.5.6. Pocztówki Wśród pocztówek najbardziej cenione są, podobnie jak w przypadku znaczków pocztowych, egzemplarze, które charakteryzują błędy drukarskie lub pochodzą z serii próbnych. Wyjątkowość ta często idzie w parze z niewielką ilością takich pocztówek. Na wartość karty może wpłynąć również to, czy jest ona zapisana przez znaną postać historyczną, czy jest czysta. Przykładowo czysta pocztówka z lat 20. XX wieku może kosztować 30 zł, a taka sama zapisana przez Józefa Piłsudskiego warta może być 2 tys. zł. Pocztówki znajdujące się w prywatnych kolekcjach lub w zasobach instytucji państwowych zazwyczaj nie wracają już do obiegu, co sprawia, że podaż starych kart stale się pomniejsza. Na rynku kolekcjonerskim pocztówek istotną rolę odgrywają również panujące w danym momencie mody.61

60 Inwestycja w fotografie..., dostęp: 3.10.2012 r. 61 K. Borowski, s. 229

1.2.5.7. Papiery wartościowe Stare akcje i obligacje spółek charakteryzują się zazwyczaj bogatymi zdobieniami, typografią, ornamentyką i wieloma innymi elementami, które podziwiają kolekcjonerzy. To właśnie walory artystyczne mają największy wpływ na wartość danego papieru wartościowego. Innymi aspektami, które sprawiają, że wartość danego egzemplarza kosztuje więcej jest jego rzadkość, własnoręczne podpisy znanych osobistości lub autorów ilustracji. Kolekcjonerzy zazwyczaj zbierają papiery wartościowe z konkretnego regionu lub gałęzi gospodarki. Ciekawym

przykładem

wzrostu

cen

rynku

kolekcjonerskim

papierów

wartościowych było ogłoszenie 24 kwietnia 2007 r. przez Trybunał Konstytucyjny decyzji o możliwości ubiegania się rekompensat pieniężnych dla posiadaczy obligacji skarbowych gwarantowanych przez II RP. W krótkim czasie ceny tych obligacji na rynku kolekcjonerskim wzrosły ponad pięciokrotnie.62

1.2.5.8. Stare książki Rynek bibliofilski do 2007 roku nie charakteryzował się zbytnim zainteresowaniem ze strony kolekcjonerów. Na początku tego roku obserwuje się wyraźny wzrost cen zabytkowych książek, który spowodowany jest wejściem na rynek licznych inwestorów. O wartości danego tomu decyduje nie tyle jego wiek, co jakość, która przejawia się brakiem uszkodzeń czy notatek na stronach. W handlu książkami pośredniczą zazwyczaj antykwariaty i stacjonarne domy aukcyjne. Zainteresowaniem kolekcjonerów cieszą się pierwsze wydania danych książek, jak np. pierwsze wydanie „Pana Tadeusza”, sprzedane w październiku 2007 r. w Krakowskim Antykwariacie Naukowym za cenę 10,7 tys. zł przy cenie wywoławczej 6 tys. zł. Rekordową cenę na polskim rynku odnotowano 6 października 2007 r. w krakowskim antykwariacie Rara Avis,

gdzie

sprzedano

38-stronicowy

tomik

poezji

awangardowego

poety

Jana

Brzękowskiego, wydany w 1936 r. w Cieszynie z ilustracjami Maxa Ernesta i w układzie graficznym Władysława Strzemińskiego. O wartości danego egzemplarza zadecydować może również dedykacja autorska. Za przykład posłużyć może tutaj odbitka „Przeglądu Filozoficznego” z dedykacją Witkacego dla Romana Ingardena, którą sprzedano za 6,6 tys. zł przy cenie wywoławczej 2,2 tys. zł.

62 K. Borowski, s. 230-231

Znaczne zainteresowanie wzbudzają również stare mapy, które wykorzystywane są przez zamożne osoby jako element wystroju wnętrz, a także dokumenty historyczne. Przykładem mogą być tutaj dzieła astronomiczne Jana Heweliusza z XVII w., które podrożały w ciągu zaledwie kilku lat z 20 tys. zł do 100 tys. zł i Chronica Polonorum pióra Macieja z Miechowa, którego cena wzrosła z 20 tys. zł do 80 tys. zł. Z kolei na licytacji w domu aukcyjnym Sotheby's za 21,3 mln USD dokonano sprzedaży XIII-wiecznej kopii Wielkiej Karty Swobód, którą poprzedni właściciel zakupił za 1,5 mln USD.63

1.2.5.9. Komiksy W przypadku komiksów o wartości danego egzemplarza decyduje nie tyle jego wiek, co popularność bohatera, który w nim występuje oraz stan jego zachowania (najbardziej cenione są zeszyty bez śladów użytkowania, zwane po angielsku „near mint”, czyli prawie jak spod prasy). Obok samych komiksów kolekcjonować można również gadżety związane z daną serią lub postacią.64

Rys. 18. Pierwszy numer magazynu Action Comics, w którym zadebiutowała postać Supermana, zamknięty w slabie CGC, źródło: http://en.wikipedia.org/wiki/File:Action_Comics_-1_June_1938.jpg, dostęp: 12.10.2012 r.

63 K. Borowski, s. 231-232 64 K. Borkowski, s. 232

Przykładem komiksu sprzedanego za znaczną sumę może być aukcja z 23 lutego 2010 roku, w wyniku której za 1 mln USD sprzedany został pierwszy komiks serii Action Comics (Rys.. 18) z 1938 r. (kosztujący wówczas 20 centów), będący debiutem Supermana. Dwa dni później za 27. zeszyt z serii Detective Comics, w którym po raz pierwszy pojawia się Batman, anonimowy nabywca zapłacił 1 075 500 USD.65 W marcu tego samego roku egzemplarz pierwszego numeru Action Comics sprzedano za kolejną rekordową kwotę. Nabywca zapłacił za zeszyt 1,5 mln USD.66 Tabela 5 Oznaczenia stosowane przez CGC do klasyfikacji komiksów kolekcjonerskich

Oryginalne oznaczenie

Tłumaczenie i kolor

Opis

Universal

Ogólny (niebieski)

Standardowy komiks

Universal

Ogólny (niebieski) Niesklasyfikowany

Komiks, który jest w na tyle złym stanie, że CGC nie klasyfikuje go, a jedynie weryfikuje czy jest to oryginał i umieszcza w slabie.

Odnowiony (fioletowy)

Komiks, który został poddany odnowieniu, zarówno amatorskiemu (A), jak i profesjonalnemu (P), dodatkowo oznaczony jest stopień renowacji: drobny (slight – S), umiarkowany (moderate – M) lub zaawansowany (extensive – E)

Restored

Qualified

Kwalifikowany (zielony)

Komiks ze znaczącym defektem, który wymaga dokładnego opisu lub egzemplarz z podpisem o niepotwierdzonej autentyczności.

Signature Series Serie z podpisem (żółty)

Komiks z podpisem znaczącej osoby dla danego zeszytu, którego autentyczność potwierdza pracownik CGC

Odnowione serie z Signature Series podpisem Restored (żółty/fioletowy)

Komiks z podpisem o potwierdzonej autentyczności i zawierający ślady renowacji

Modern

Wizard First

Komiks nowoczesny (czerwony)

Obecnie nie używany. Służył do odróżniania tzw. komiksów nowoczesnych.

Wizard First (czerwony i biały)

Obecnie nie używany. Z założenia miał być używany przez CGC i magazyn Wizard do określenia nowego typu komiksu kolekcjonerskiego.

źródło: httrp://en.wikipedia.org, dostęp: 12.09.2012 r.

65 Milion za... komiks, http://www.skarbiec.biz/inwestycje/23_03_2010_alternatywne.htm dostęp: 3.10.2012 r. 66 Komiks z Supermanem sprzedano za 1,5 mln dol. http://wyborcza.biz/biznes/1,101562,7715668,Komiks_z_Supermanem_sprzedano_za_1_5_mln_dol_.html, dostęp: 18.10.2012 r.

Na europejskim rynku komiksowym wyraźnie wyodrębnione są dwa nurty. Pierwszy, obejmujący głównie kraje francuskojęzyczne (Francja, Belgia, francuskojęzyczne kantony Szwajcarii, Holandia), to rynek zdominowany przez rodzimą, europejską formę komiksu, która charakteryzuje się wyraźnym indywidualnym stylem autora, który ciężko przetworzyć na film animowany. Drugi, obejmujący pozostałe kraje, opiera się głównie na wydawnictwach amerykańskich, często powiązanych ze światem animacji.67 Oceną i klasyfikacją komiksów kolekcjonerskich zajmuje się firma Certified Guaranty Corporation (CGC, dawniej: Comics Guaranty Company). Jej celem jest możliwie usprawnienie rynku i zapobieganie spekulacjom. Komiksy zatwierdzone przez CGC pakowane są w specjalne polimerowe, nie przepuszczające powietrza opakowania (tzw. slaby), które są gwarancją jakości i trwałości dla nabywcy. W zależności do kategorii i oceny przyznanej danemu egzemplarzowi komiksu slaby mają różne kolory i oznaczenia. Dokładnie opisano je w Tabeli 5.

1.2.5.10. Stare samochody Zabytkowe auta są obiektem zainteresowania wielu kolekcjonerów. Główną rolę skłaniającą do zakupu odgrywa tutaj sentyment i moc przywoływania wspomnień z dzieciństwa,68 jak również prestiż i przynależność do elitarnej grupy miłośników oldtimerów. Największą popularnością tego typu lokata kapitału cieszy się w krajach o szczególnie silnej tradycji motoryzacyjnej, takich jak Wielka Brytania czy Niemcy. Szczególnie poszukiwane są samochody z lat 50. i 60. Popularnością cieszą się modele 1961 Jaguar E-Type, MercedesBenz 300 SL, Citroen DS, BMW M3 E30, AC Cobra 1962 i Ford Mustang. Podobnie jak w przypadku innych przedmiotów kolekcjonerskich zabytkowymi autami handluje się głównie na aukcjach.69 O wartości danej maszyny, obok samej marki i modelu, decyduje również to kto był jej poprzednim właścicielem, jak wiele egzemplarzy danego modelu powstało oraz czy miał on udział w sukcesie na wyścigach samochodowych.

1.2.5.11. Diamenty Szczególnym przykładem inwestycji w przedmioty kolekcjonerskie może być inwestycja w diamenty. Jest to instrument o niezwykłych właściwościach. Przede wszystkim znaczącą zaletą tego przedmiotu jest koncentracja wartości. Dzięki tej cesze diament dobrej 67 K. Borowski, s. 232 68 Tamże, s. 243-244 69 W. Pełka Inwestycje emocjonalne [w:] M. Mikita, W. Pełka Rynki inwestycji alternatywnych, Poltex, Warszawa 2009, s. 233

jakości o wadze zaledwie kilku gramów może stanowić równowartość kilkudziesięciu kilogramów złota. Jest to zdecydowanie korzystne z uwagi na możliwość łatwego przechowywania i transportu. Diament, jako niezwykle trwały minerał nie wymaga też takiej pielęgnacji i specjalnych warunków przechowywania. Można go z powodzeniem nosić osadzony w biżuterii używanej na co dzień. Dodatkowym atutem diamentów jest to, iż nie tracą one na wartości w trakcie używania, a wręcz przeciwnie – klejnoty rodzinne przekazywane

pokolenia

pokolenie

dodatkowo

zwiększają

swoją

wartość

kolekcjonerską. W żadnym kraju nie istnieją również podatki i opłaty związane z posiadaniem diamentów.70 Do wyceny diamentu stosuje się powszechnie zasadę 4C – waga, kolor, czystość, szlif (ang. coratage, color, clarity, cut). Dokładny opis standardów nazewnictwa i wyceny został opracowany i opublikowany 13 grudnia 1995 roku przez ISO w dokumencie „Raport techniczny ISO 1211: ocena szlifowanych diamentów – terminologia i klasyfikacja”. W zależności od cech 4C wartość dwóch kamieni takiej samej wielkości mogą się różnić nawet kilkudziesięciokrotne. Największy diament w historii, o masie 3106 ct (621,2 g) został znaleziony przez strażnika Fredericka Wellsa w 1905 roku w Transwalu (Republika Południowej Afryki). Kamień podzielono na mniejsze diamenty, z których największe zdobią obecnie insygnia królowej brytyjskiej. Wartość brylantu rośnie logarytmicznie, skokowo wraz ze wzrostem jego wagi. Wynika to z uwarunkowań psychologicznych nabywców tych klejnotów.

Rys. 19. Szklana replika diamentu Cullinan, źródło: Wikipedia

Istotnym kryterium przy wycenie brylantu jest jego kolor. W przyrodzie diamenty potrafią występować w praktycznie każdym kolorze. Najpopularniejsze są kamienie serii 70 D. Jaworski Diamenty jako przedmiot inwestycji [w:] A. Adamska, A. Fierla (red.) Inwestowanie. Instrumenty klasyczne i alternatywne. Oficyna Wydawnicza Szkoła Główna Handlowa w Warszawie Warszawa 2011

cape, czyli kamieni o lekko żółtawej barwie. Kolory diamentów wyznacza się ze skali GIA (skrót od nazwy Gemological Institute of America, instytucji non-profit zajmującej się

badaniami z zakresu gemmologii71), która przyporządkowuje odpowiednim odcieniom litery alfabetu od D do Z. Tabela 6 Skala oceny koloru GIA

bezbarwny

G H

prawie bezbarwny

L M N O

Q R

bladożółty bardzo jasny żółty

U V W X Y

jasnożółty

źródło: D. Jaworski Diamenty...

Najwyżej w skali GIA cenione są kamienie białe (D-F). Jednokaratowy diament w idealnym kolorze D jest nawet o 250% droższy od kamienia koloru H. Diamenty o kolorze intensywniejszym od oznaczenia Z zwane są kolorami fantazyjnymi. Do lat 70. XX wieku najwyżej cenione były kamienie o idealnie białej. Od tego czasu jednak bardziej popularne stały się kolory fantazyjne, co spowodowało nieprawdopodobny wręcz wzrost cen diamentów w tych barwach. O wartości brylantu w kolorze fantazyjnym decyduje rzadkość jego występowania i moda. Najrzadszymi i najdroższymi są w tej chwili są kamienie czerwone (istnieje zaledwie kilka takich brylantów na świecie). Cenione są również niebieskie, zielone, różowe, pomarańczowe, żółte i koniakowe. Istotna jest także intensywność odcienia (od lekko fantazyjnego do ciemnofantazyjnego). Uznawane za najbardziej wartościowe są obecnie odcienie intensywne – znajdujące się w środku tej skali. Tabela 7 Przykłady cen uzyskanych na licytacjach kolorowych diamentów,

Miejsce sprzedaży

Czystość

Wycena (w USD)

Cena uzyskana (w USD)

trilliant

(.)

180 000 – 220 000

699 200

fancy blue

round

VS1

35 000 – 50 000

71 760

2,71

fancy grayish yellow green

radiant

(.)

30 000 – 50 000

65 520

2005

2,13

intense yellow

pear

24 000 – 33 000

37 362

2005

2,30

intense yellow

pear

26 000 – 36 500

40 638

Rok

Waga (ct)

Kolor

Szlif

Nowy Jork

2005

3,35

fancy blue

Hongkong

2005

0,90

Hongkong

2005

Hongkong Hongkong

Źródło: J. Reuvid, The Handbook of Personal Wealth Management, Kogan Page, Londyn 2006, s. 220

71 Gemological Institute of America, http://en.wikipedia.org/wiki/Gemological_Institute_of_America, dostęp: 22.03.2012 r.

Kolejną istotną cechą przekładającą się na wartość diamentu jest czystość. Jedynie kamienie o najwyższym standardzie czystości zostają przeznaczone do oszlifowania. Te, które zawierają jakieś niedoskonałości w postaci zaburzeń zostają wykorzystywane zazwyczaj do produkcji wierteł i innych narzędzi. Czystość diamentu ocenia się poprzez oględziny pod lupą przy dziesięciokrotnym powiększeniu. Skala czystości zaczyna się od oceny IF (internally flawless – idealnie czysty, ocena weryfikowana dodatkowo za pomocą mikroskopu), następnie występują VVS1-VVS2 (very, very slight inclusions – bardzo bardzo drobne wtrącenia), VS1-VS2 (very slight inclusions), SI1-SI2 (slight inclusions), I1-I2-I3 (imperfect – niedoskonałe). Kamienie czystości IF-VVS2 kupowane są w celach inwestycyjnych i do biżuterii dla osób najbardziej zamożnych, VS1-VS2 zawierają drobne niedoskonałości słabo widoczne przez lupę i również mogą służyć jako inwestycja lub element droższej biżuterii. Kolejna klasa – SI1-SI2 jest najpopularniejsza w Polsce, z uwagi na wtrącenia niewidoczne gołym okiem i znacznie niższą cenę od wyższych klas czystości. Klasa ta, ze względu na duży popyt, z pewnością najlepiej sprawdza się w inwestycjach krótkoterminowych. Zamykające skalę I1, I2 i I3 to diamenty z niedoskonałościami widocznymi gołym okiem. Ostatnią cechą diamentu, która świadczy o jego wartości jest szlif. Ma on na celu maksymalne wydobycie życia i światła z kamienia. Jednym ze wzorców jest tutaj wynaleziona w 1919 roku przez Marcela Tolkovsky'ego formuła matematyczna opisująca idealne proporcje i kąty szlifu.

Rys. 20. Idealny szlif Tolkowsky'ego, źródło: M. Dundek, Noble Gems Publications, London 2009, s. 26

Efekty pracy szlifiarza mogą być kluczowe dla wartości klejnotu. Poprzez odpowiednie cięcia może on zmniejszyć masę czystego diamentu, a jednocześnie zwiększyć jego czystość. W efekcie otrzymujemy kamień mniejszy, lecz o większej wartości. Duże znaczenie ma również styl szlifu. Oprócz najpopularniejszego, tradycyjnego okrągłego szlifu brylantowego, szlifierzy decydują się czasem na oszlifowanie kamienia na kształt łezki, markizy itp. Popularność takich szlifów zależy jednak od mody i dlatego inwestując w diamenty lepiej polegać na klasycznych szlifach diamentowych. Do wyceny diamentów niezbędne są duże doświadczenie i wiedza. Najwięcej trudności w wycenie sprawiają kamienie, które nie mieszczą się w wyżej wymienionych kryteriach – duże diamenty o nietypowych szlifach lub w fantazyjnych kolorach. Przy wycenie brany pod uwagę jest koszt surowca, koszt oszlifowania i potencjał sprzedaży. Ze względu na duży stopień skomplikowania wyceny często występują znaczne rozbieżności cen na rynku diamentów. Wykres 9. Indeks cen diamentów w okresie od października 2011 r. do września 2012 r.

źródło: http://idexonline.com, dostęp 12.09.2012 r.

Nie każdy diament nadaje się do celów inwestycyjnych. Istotne jest, żeby po zakończeniu inwestycji można było łatwo znaleźć nabywcę. Dlatego najczęściej wybierane są kamienie białe, o tradycyjnym szlifie brylantowym. Konieczny jest też certyfikat wydany przez renomowane towarzystwo gemmologiczne (np. wspomniany wyżej GIA). Brylant nie powinien być mniejszy niż 2 karaty. Ponadto do inwestycji nie nadają się kamienie, które są już częścią biżuterii. Inwestor chcący ulokować swoje środki w takiej inwestycji musi posiadać kapitał rzędu 100 tysięcy PLN, gdyż dopiero taka suma pozwala na szeroki wybór kamieni. Warto przy tym zwrócić ponadto uwagę, że w cenę kamienia wliczona jest również prowizja dla dostawcy, która w skrajnych przypadkach dochodzić może nawet do 100% 43

rzeczywistej wartości diamentu. Dotyczy to zwłaszcza sklepów sieciowych znajdujących się w dużych centrach handlowych. Inwestor powinien również liczyć się z ryzykiem. Spadki indeksu cen diamentów (patrz Wykres ??) pokazują, że na rynku tym mogą się pojawić nagłe i gwałtowne spadki cen. Ponadto rynek tych cennych kamieni powiązany jest częściowo z rynkiem walutowym, gdyż najpopularniejsze cenniki podawane są zawsze w USD.72 Nieufność wobec tych aktywów wywoływać może również obawa przed manipulacją rynkiem przez producentów diamentów, których w skali światowej jest stosunkowo niewielu. Przeciwnicy inwestowania w diamenty podkreślają, że przedstawianie takiej lokaty kapitału jako pewnej inwestycji jest stwierdzeniem, któremu bliżej do kreacji marketingowej (hasło „Diamonds are forever”), niż rzeczywistego przedstawienia przedmiotu inwestycji. Warto zwrócić uwagę, że do końca XX wieku 90% złóż diamentów na świecie znajdowało się pod kontrolą południowoafrykańskiego koncernu De Beers, zaś obecnie przedsiębiorstwo to kontroluje ok. 60% pokładów tych kamieni, dzieląc je z dwoma pozostałymi graczami: australijską firmą Argyle Diamond Mines oraz amerykańską BHP.73

1.2.5.12. Inne kamienie szlachetne Innymi kamieniami szlachetnymi, których wartość sprzyja wykorzystaniu ich do celów inwestycyjnych są tanzanit, rubin, szmaragd, bursztyn i szafir. Podobnie jak w przypadku diamentów istotnymi cechami wpływającymi na cenę danego klejnotu mają waga, kolor, czystość i szlif. Problemem na rynku innych jest również, jak w przypadku diamentów, mała płynność. Tanzanit jest niezwykle rzadkim, błękitnym kamieniem, który wydobywany jest jedynie u podnóża Kilimandżaro. Klejnoty te zyskały popularność dzięki temu, że były noszone w biżuterii przez amerykańską aktorkę Elizabeth Taylor.74 Kamienie te często łączone są przez jubilerów z diamentami i białym złotem.75

72 Fakty i mity o inwestycji w diamenty, http://idiamenty.pl/2010/11/fakty-i-mity-o-inwestycji-w-diamenty/, dostęp: 7.08.2012 r. 73 Diamenty: Światowy monopol, http://www.nbportal.pl/pl/np/artykuly/gospodarka/diament-monopol dostęp:23.10.2012 r. 74 Elizabeth Taylor's $150 million Jewelry Collection, http://www.lapigems.com/blog/post/2011/04/14/Elizabeth-Taylors-24150-million-Jewelry-Collection.aspx, dostęp: 22.10.2012 r. 75 K. Borkowski, s. 255

Rys.. 21 Oszlifowany tanzanit, źródło: http://www.india-shopping.net/loose-cut-gemstone/tanzanite-loose-gemstones.html, dostęp: 23.10.2012 r.

Rubiny są kamieniami, których duża gęstość, czerwona barwa, wysoki współczynnik załamania światła oraz trwałość są cechami, które cenione są przez wiele osób na całym świecie, często na równi z diamentami.76 Oprócz zastosowania w jubilerstwie wykorzystuje się je również w przemyśle do produkcji łożysk zegarkowych, elementów ogniotrwałych narzędzi, laserów rubinowych i innych.77

Rys. 22. Oszlifowany rubin, źródło: http://preciousgemswholesale.com/Rubies_wholesale.htm, dostęp: 23.10.2012

76 K. Borkowski, s. 256 77 Rubin, http://pl.wikipedia.org/wiki/Rubin, dostęp: 23.10.2012 r.

Wykres 10. Relatywna zmiana ceny tanzanitów, rubinów i szmaragdów w latach 2005-2012 (2005=100) 170 160 150 140 130 120 110 100 V 05

IX 06

I 08 tanzanit

VI 09 rubin

X 10

III 12

szmaragd

Źródło: http://www.gemval.com, dostęp: 12.09.2012 r.

1.2.5.13. Wino Wino jest trunkiem, które dzięki długiemu dojrzewaniu uzyskuje coraz lepszy smak, z którym w parze idzie również zwiększenie wartości. Nic dziwnego więc, że również tego typu aktywa znalazły się wśród zainteresowań inwestorów. Koniec XX wieku przyniósł znaczne zmiany na rynku wytwornych win. Zwiększone zainteresowanie ze strony inwestorów instytucjonalnych oraz konsumentów zaowocowało wzrostem cen. Z drugiej zaś strony podaż na rynku wykwintnego wina jest wciąż niewielka i nie powinna w najbliższym czasie szczególnie wzrosnąć, co sprawia, że każda butelka tego napoju stanowi unikatowy przedmiot. Wino produkowane jest w wielu krajach świata, które podzielić można na dwie grupy. Pierwszą z nich są tzw. kraje Starego Świata: Francja, Włochy, Hiszpania, Austria i Niemcy. Drugą stanowią tzw. kraje Nowego Świata, do których należą: Australia, Stany Zjednoczone, Republika Południowej Afryki, Chile i Argentyna.78 Inwestycja

wino

wymaga

zapewnienia

odpowiednich

warunków

przechowywania tych trunków. Wino inwestycyjne zakupuje się, gdy jest ono jeszcze bardzo młode i znajduje się jeszcze w beczkach (tzw. inwestycja en primeur). Producenci chętnie sprzedają wówczas ze znacznym dyskontem swój produkt, aby móc utrzymać płynność 78 W. Pełka, s. 226

finansową. Dzięki temu od razu pojawia się szansa osiągnięcia korzyści z niższych cen. 79 Po ok. 18-24 miesiącach wino przelewane jest do butelek. Wina Starego Świata przechowywać można nawet ponad 100 lat, a kosztować można ich po 5-10 latach.80 Wina Nowego Świata dojrzewają znacznie szybciej, ale krótszy jest również ich okres przechowywania – do 30 lat. Ok. 95% win inwestycyjnych pochodzi z regionu Bordeaux.81 Osiągnięcie satysfakcjonującego dla inwestora poziomu zysku wymaga w tym przypadku niezwykle rozległej wiedzy. O wartości danego trunku decydują przede wszystkim smak, zapach i kolor, które z kolei są ściśle powiązane z miejscem pochodzenia. Za swoistego guru wśród sommelierów (znawców win) uchodzi R. Parker, którego ocena ma kluczowy wpływ na cenę wina. Dodatkowymi czynnikami wpływającymi na cenę wina są ograniczona podaż i rosnący popyt wśród bogacących się obywateli krajów rozwijających się. Winnice bowiem nie zwiększają produkcji wraz ze zwiększaniem się popytu, a wysokie ceny nie stanowią bariery dla ludzi zamożnych, a wręcz traktowana jest jako dodatkowa zachęta do zakupu. Standardową jednostką, którą obraca się na rynku win jest 12-butelkowa skrzynka. Spotyka się również mniejsze, jak np. 6-butelkowa lub 3-butelkowa, które przeznaczone są dla mniejszych inwestorów. Handel winami inwestycyjnymi odbywa się za pośrednictwem domów aukcyjnych oraz na rynkach giełdowych. Największymi ośrodkami zajmującej się obrotem tymi aktywami są Londyn, Chicago, Nowy Jork i Hongkong. Szczególnie wyróżnić należy tutaj londyńską giełdę Liv-ex (London International Vintage Exchange). Obrót winami na tej giełdzie zorganizowano na wzór obrotu na typowym rynku akcji. Charakter taki pozwala z jednej strony wyróżnić tendencje panujące na rynku win (służą do tego indeksy Liv-ex 100 i Liv-ex 500), zaś z drugiej zapewniają wysoką płynność, co jest niezwykle cenną cechą z punktu widzenia inwestorów. Pomocnymi w ocenie koniunktury na rynku wina mogą być wspomniane wyżej indeksy Liv-ex 100 i Liv-ex 500. Pierwszy z nich obejmuje 100 najbardziej uznanych win. Głównymi kryteriami, które decydują, czy dany gatunek znajdzie się w indeksie są cena oraz wiek (powyżej 25 lat). Konieczne jest również, aby wino otrzymało ocenę powyżej 95 punktów.82 Jak pokazuje Wykres 11, do września 2008 r. indeks ten miał wyraźną tendencję wzrostową. Spadek wartości pod koniec 2008 r. należy łączyć ze spadkiem obrotów wywołanych przez kryzys finansowy. Jak widać jednak, spadek ten szybko został odrobiony i 79 80 81 82

K. Borowski, s. 248 Karta informacyjna Wealth Management K. Borowski, s. 249 W. Pełka, s.228-229

w połowie 2011 r. Liv-ex 100 osiągnął historycznie najwyższą wartość. Jak widać jednak kolejne miesiące przyniosły kolejne spadki wartości indeksu. Wykres 11. Wartości indeksu Liv-ex 100 w okresie od lipca 2001 r. do września 2012 r.

400,00 350,00 300,00 250,00 200,00 150,00 100,00 50,00 0,00

III-12

VII-11

XI-10

III-10

VII-09

XI-08

III-08

VII-07

XI-06

III-06

VII-05

XI-04

III-04

VII-03

XI-02

III-02

VII-01

Opracowanie własne na podstawie danych ze strony www.liv-ex.com

Drugim indeksem, który pozwolić może inwestorowi na ocenę sytuacji na rynku win jest Liv-ex 500 obejmujący znacznie szerszą gamę trunków niż wyżej opisany Liv-ex 100, co pozwala określić kondycję rynku w większym wymiarze. Wskaźnik składa się w 70% z win z Bordeaux, w 17% z win z regionu Burgundii, w 6% z win włoskich oraz w 1,5% z win Nowego Świata.83 Jak widać na Wykresie 12, wskaźnik ten miał łagodniejszy przebieg niż Liv-ex 100. Podobnie jak w przypadku poprzedniego indeksu, w końcówce 2008 r. widoczny był spadek wartości, który następnie przeszedł we wzrost, który doprowadził do najwyższej jak do tej pory wartości w lipcu 2011 r. Od tego momentu wartość indeksu spada, chociaż dane z ostatnich miesięcy mogą sugerować, że spadek ten zostanie wyhamowany i znów indeks będzie wzrastał.

83 W. Pełka, s. 230

Wykres 12 Wartości indeksu Liv-ex 500 w latach 2003-2012

350,00 300,00 250,00 200,00 150,00 100,00 50,00 0,00

VI-12

XII-11

VI-11

XII-10

VI-10

XII-09

VI-09

XII-08

VI-08

XII-07

VI-07

XII-06

VI-06

XII-05

VI-05

XII-04

VI-04

XII-03

Opracowanie własne na podstawie danych ze strony www.liv-ex.com

Formą pośrednią inwestycji w wino może być zakup jednostek funduszu inwestycyjnego specjalizującego się w tego typu inwestycjach lub udziałów w wybranych winnicach.84

1.2.5.14. Whisky Rynek whisky charakteryzuje się również niewielką podażą, która spowodowana jest przez zamknięcie wielu cenionych destylarni, które nie wytrzymały konkurencji oferującej znacznie tańsze whisky mieszane. Dlatego też trunki pochodzące z zamkniętych destylarni są cenione najbardziej. Z drugiej zaś strony popyt na nie wciąż rośnie, czego wynikiem są rosnące ceny kolekcjonerskich trunków. Destylarniami, które cieszą się największą sławą są: Macallan, Glenfiddich, Dalmore, Balvenie, Highland Park, Springbank, Ardbeg, Lagavulin i Glenfarclas.85 W odróżnieniu od wina, whisky nie dojrzewa w butelkach, lecz tylko w beczkach. Oznacza to, że po zabutelkowaniu napój nie zyskuje dodatkowych właściwości smakowych. Nie przeszkadza to jednak we wzroście wartości, gdyż z uwagi na to, iż każda beczka stanowi unikatowy egzemplarz, a trunki są z czasem wypijane przez ich właścicieli, wartość takiej 84 W. Pełka, s. 227 85 Inwestycje w whisky: jak zarobić 300 proc. w ciągu 4 lat?, http://forsal.pl/artykuly/611632,inwestycje_w_whisky_jak_zarobic_300_proc_w_ciagu_4_lat.html, dostęp: 23.10.2012 r.

butelki w sposób naturalny rośnie. Według raportu przygotowanego przez The Interantional Wine and Spirit Research oraz Wealth Solutions Polska jest jednym z najszybciej rozwijających się rynków whisky na świecie, obok Rosji, Meksyku i Brazylii. W 2011 r. sprzedaż tego typu trunków wzrosła o 30%. Jak wskazują badania, zakupione butelki służą nie tylko do konsumpcji, ale także do inwestycji, czego dowodem jest wzrastająca sprzedaż w kategoriach super premium i ultra premium86 Tabela 8 Sprzedaż whisky w Polsce (w tys. litrów) z podziałem na kategorie

kategoria

2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011

value

571

502

standard

923

1 008 1 330 1 951 2 024 2 221 3 222 4 164 4 742 6 248 8 818

premium

202

218

288

469

609

716

1 066 1 466 1 588 2 002 2 385

super

556

697

705

860

1 028 1 139 1 121 1 539 1 719

premium ultra premium Źródło: Wealth Solutions, The Interantional Wine and Spirit Research Raport – Rynek Whisky w Polsce

86 Wealth Solutions, The Interantional Wine and Spirit Research Raport – Rynek Whisky w Polsce

Rozdział II Porównanie efektywności klasycznego portfela inwestycyjnego i portfela z udziałem inwestycji alternatywnych w warunkach kryzysu finansowego W

niniejszym

rozdziale

zaprezentowane

zostaną

wyniki

analizy,

którą

przeprowadzono na podstawie danych historycznych, która pokazać ma w jaki sposób wykorzystując inwestycje alternatywne można było w warunkach kryzysu zabezpieczyć się przed gwałtownymi spadkami na rynku kapitałowym poprzez zdywersyfikowanie portfela inwestycji klasycznych o walory alternatywne. Z uwagi na rozległość definicji i mnogość odmian omówionych w pierwszym rozdziale oraz trudności w przedstawieniu wielu z nich w usystematyzowanej postaci matematycznej postanowiono ograniczyć się do wykorzystania w modelu inwestycji w kruszce szlachetne (złoto, srebro i platynę) jako reprezentatywnego przykładu.

2.1. Główne założenia modelu Model, który skonstruowano na potrzeby tego rozdziału opiera się na następujących założeniach: a) wykorzystano dane w agregacji tygodniowej, w okresie od 20 kwietnia 2007 r. do 12 października 2012 r., pobrane ze strony internetowej www.stooq.pl b) hipotetyczny inwestor dysponuje wolną kwotą 50 500 PLN z przeznaczeniem na cele inwestycyjne, przy czym do obliczeń podziału kapitału wykorzystuje 50 000 PLN, traktując pozostałe 500 PLN jako rezerwę na ewentualne nadwyżki wynikające z niepodzielności walorów inwestycyjnych c) inwestor stosuje strategię buy&hold (kup i trzymaj), kupując wszystkie walory inwestycyjne 20 kwietnia 2007 r., a sprzedając 12 października 2012 r. po cenach w ujęciu tygodniowym, co wynika z podpunktu a) d) inwestor inwestuje jednorazowo wszystkie środki w dany portfel inwestycyjny i nie dokonuje w nim żadnych zmian przez cały okres trwania inwestycji e) do wyceny danych walorów wykorzystano ceny zamknięcia sesji f) pominięto inflację jako zjawisko wpływające na spadek siły nabywczej pieniądza, gdyż w przypadku inwestycji rzeczowych g) zgodnie z ogólnie przyjętą i zalecaną przez doradców inwestycyjnych strategią, w przypadku portfela zdywersyfikowanego o subportfel alternatywny, na subportfel ten 51

inwestor przeznacza 10% środków, czyli 5 tys. PLN. h) jako benchmark portfeli obrano wskaźnik WIG20, z uwagi na to, że do ich budowy użyto akcji spółek wchodzących w skład tego wskaźnika Celem analizy jest porównanie efektywności strategii, które mógłby podjąć inwestor w danych warunkach. Jedną z możliwości jest zainwestowanie w portfel inwestycyjny zbudowany w sposób klasyczny, zaś drugą – w portfel zdywersyfikowany przez dodanie subportfela alternatywnego. Aby wyraźnie ukazać wpływ subportfela postanowiono poddać analizie portfele o różnym stopniu złożoności, począwszy od składających się z zaledwie kilku składników do portfeli bardziej złożonych, obejmujących większą liczbę i różnorodność walorów.

2.2. Subportfel alternatywny Zgodnie z przyjętymi wcześniej założeniami subportfel alternatywny składa się z kombinacji trzech kruszców: złota, platyny i srebra. Jak wykazała analiza ryzyka (wyrażonego odchyleniem standardowym tygodniowej stopy zwrotu) i średnich stóp zwrotu, najkorzystniejszy stosunek poziomu ryzyka do stopy zwrotu charakteryzuje złoto. Bardziej ryzykowną i przynoszącą mniejszy zysk jest inwestycja w platynę, zaś srebro przynosi większą stopę zwrotu, przy znacznie większym ryzyku. Dokładną mapę ryzyko-stopa procentowa dla poszczególnych kruszców prezentuje Wykres 13. Biorąc pod uwagę te czynniki skonstruowano subportfel alternatywny składający się w 70% ze złota, w 20% z platyny i w 10% ze srebra. Inwestor przeznacza na ten subportfel 5 tys. PLN, co pozwala na zakup 1,8 oz. złota, 0,3 oz. platyny oraz 12,9 oz. srebra (patrz Tabela 9). Złożony w ten sposób subportfel wykazuje ujemną korelację ze wskaźnikami rynkowymi WIG i WIG20. Współczynnik korelacji pomiędzy wartością portfela, a indeksami wyniósł w badanym okresie odpowiednio -0,19 i -0,35. Istnieją więc przesłanki, by uznać taki portfel (w świetle teorii portfelowej H. Markowitza 87) za składnik przydatny do dywersyfikacji portfela w celu ograniczenia ryzyka inwestycji i optymalizacji. Portfel taki wykazuje wahania w odwrotnym od rynku kapitałowego kierunku, więc w momencie, gdy portfel rynkowy (reprezentowany przez wskaźniki WIG i WIG20) przynosi straty (co jest charakterystyczne dla sytuacji kryzysu finansowego), subportfel alternatywny będzie przynosił zyski.

87 J.F. Clark Inwestycje. Analiza i zarządzanie WIG-Press Warszawa 2000, s. 257

Wykres 13. Mapa ryzyko-stopa zwrotu dla poszczególnych kruszców szlachetnych 0,60% Średnia stopa zwrotu

0,50% 0,40% 0,30% 0,20% 0,10% 0,00% 3,20% 3,40% 3,60% 3,80% 4,00% 4,20% 4,40% 4,60% 4,80% 5,00% 5,20% Ryzyko

Złoto

Platyna

Srebro

Opracowanie własne na podstawie danych ze strony www.stooq.pl Tabela 9 Skład subportfela alternatywnego

Składnik subportfela

Złoto

Platyna

Srebro

Udział składników w subportfelu alternatywnym

70%

20%

10%

Kapitał zainwestowany w poszczególne kruszce (PLN)

3500

1000

500

Waga w uncjach trojańskich (oz.)

1,8

0,3

12,9

Waga w gramach (przybliżona)

9,33

401,23

Opracowanie własne

Wykres 14. Udziały poszczególnych składników w subportfelu alternatywnym

Złoto

Platyna

Srebro

Opracowanie własne na podstawie danych z Tabeli 9

2.3. Analiza porównawcza Analizę portfeli inwestycyjnych przeprowadzono w oparciu o kilka wariantów. W każdym z nich porównano dwa portfele, z których jeden jest zbudowany z użyciem klasycznych składników, a drugi został zdywersyfikowany o subportfel alternatywny. W każdym wariancie zbadano jaki wpływ na stopę zwrotu i ryzyko miało zastosowanie walorów kruszcowych. Wzięto pod uwagę również wartości wskaźników efektywności inwestycji.

2.3.1. Wariant I – trójskładnikowy subportfel akcyjny Pierwszym modelem, który posłuży do analizy wpływu wprowadzenia subportfela alternatywnego jest subportfel akcyjny składający się z akcji trzech spółek należących do indeksu WIG20: BRE Bank S.A., Grupa LOTOS S.A. oraz ASSECO S.A. Spółki dobrano w sposób losowy, uwzględniając jednak, by pochodziły one z różnych sektorów gospodarczych. Z uwagi na to, że celem analizy nie było stworzenie optymalnego portfela akcyjnego, a jedynie modelowego przykładu, środki przeznaczone na poszczególne spółki zostały podzielone równo. W portfelu A, w którego skład nie wchodzą aktywa alternatywne, na każdą spółkę przeznaczono więc 33,33% środków, zakupując akcje według tygodniowych cen zakupu z 20.04.2012 r. Analogiczne postępowanie miało miejsce w przypadku portfela B, w skład którego wszedł opisany w podrozdziale 2.2. subportfel alternatywny. Tabela 10 Skład portfela A

Nazwa spółki

Część kapitału

Ilość akcji

BRE Bank S.A.

33,33%

Grupa LOTOS S.A.

33,33%

360

ASSECO S.A.

33,33%

240

Opracowanie własne Tabela 11 Skład subportfela akcyjnego wchodzącego w skład portfela B

Nazwa spółki

Część kapitału

Ilość akcji

BRE

30,00%

LOTOS

30,00%

324

ASSECO

30,00%

216

Opracowanie własne

Analiza stóp zwrotu oraz ryzyka portfeli A i B w zestawieniu z wartościami indeksów WIG i WIG20 pokazała, że zarówno portfel A, jak i B, są portfelami deficytowymi, które w

badanym okresie przyniosły inwestorowi straty. Widoczna jest jednak wyraźna różnica, która skłania do wysnucia wniosku, że portfel zdywersyfikowany o kruszce okazał się portfelem lepszym, gdyż pozwolił na zredukowanie strat przy jednoczesnym ograniczeniu ryzyka. Tabela 12 Porównanie stopy ryzyka i średniej stopy zwrotu z inwestycji w portele A i B w zestawieniu z indeksami WIG i WIG20

stopa ryzyka

śr. stop. zwrotu

Portfel A

4,02%

-0,06%

Portfel B

3,04%

-0,01%

WIG

3,20%

-0,06%

WIG20

3,59%

-0,09%

Opracowanie własne

Mapa ryzyko-stopa zwrotu, przedstawiona na Wykresie 15 pokazuje ponadto, że o ile Portfel A znajduje się w obszarze najmniej korzystnej w odniesieniu do portfela rynkowego reprezentowanego przez indeks WIG. Portfel taki przynosił większe straty od takiego portfela przy znacznie większym ryzyku. Korzystniej portfel A prezentuje się w zestawieniu z indeksem WIG20, gdyż przynosił wyższą średnią stopę zwrotu. Mapa pokazuje wyraźną przewagę portfela B zarówno nad portfelem A, jak i wskaźnikami. Wykres 15. Mapa ryzyko-stopa zwrotu dla portfeli A i B oraz indeksów rynkowych WIG i WIG20 0,00% 2,80% -0,01%

Ryzyko

3,00%

3,20%

3,40%

3,60%

3,80%

4,00%

4,20%

-0,02% Stopa zwrotu

-0,03% -0,04% -0,05% -0,06% -0,07% -0,08% -0,09%

Portfel A

Portfel B

WIG

WIG20

Opracowanie własne

Porównując wartości obu portfeli w badanym okresie można również zauważyć, że portfel B pozwolił na wyraźne ograniczenie poziomu strat wynikających z załamania się rynku akcji. Zastosowanie subportfela kruszców do dywersyfikacji pozwoliło zmniejszyć poziom strat ponad dwukrotnie, czego przykładem są liczby przedstawione w Tabeli . Tabela 13 Zestawienie wartości początkowych i końcowych inwestycji w portfele Wariantu I

Portfel A

Portfel B

Wartość początkowa (20.04.2012 r.)

49 846,13 PLN

49 884,89 PLN

Wartość końcowa (12.10.2012 r.)

33 075,60 PLN

42 706,89 PLN

Zysk/strata (nominalnie)

-16 770,53 PLN

-7 178,00 PLN

Zysk/strata (procentowo)

-33,64%

-14,39%

Opracowanie własne

Przyglądając się wartościom portfeli A i B na wykresie zauważyć można, że do października 2008 roku były one bardzo zbliżone. Wyraźne jest to, że portfel zdywersyfikowany o subportfel inwestycyjny znacznie łagodniej zachował się w tzw. dołku, który wystąpił na początku 2009 roku. Utrzymywanie podobnego tempa wzrostu dla obu portfeli w następnych latach pozwoliło na utrzymanie przewagi portfela A i osiągnięcie ostatecznie wyższego wyniku. Wykres 16. Wartości portfela A i portfela B w okresie 20.04.2007 r.-12.10.2012 r.

60 000,00 PLN 50 000,00 PLN 40 000,00 PLN 30 000,00 PLN 20 000,00 PLN 10 000,00 PLN 0,00 PLN

IV 2012

X 2011

IV 2011

X 2010

IV 2010

X 2009

IV 2009

X 2008

IV 2008

X 2007

IV 2007

Portfel A

Portfel B

Opracowanie własne

2.3.2. Wariant II – 10-składnikowy subportfel akcyjny W drugim wariancie również skonstruowano portfel akcyjny (Portfel C), który jednak składał się z większej ilości spółek indeksu WIG20: BRE Bank S.A., Grupa LOTOS S.A., ASSECO S.A., Bank Pekao S.A., TVN S.A., TP S.A. Spółki dobrano w ten sposób, aby reprezentowane

były

sektory:

finansowy,

chemiczny,

informatyczny,

paliwowy,

telekomunikacyjny, nieruchomości oraz mediowy. Kapitał przeznaczony na inwestycję został podzielony równo pomiędzy spółki (po 10% każda). Stworzono również analogiczny subportfel

akcyjny,

który

wraz

subportfelem

alternatywnym

tworzy

portfel

zdywersyfikowany (Portfel D). W subportfelu akcyjnym kapitał również został podzielony równo pomiędzy poszczególne spółki (po 9% każda). Dokładny skład portfela C i subportfela akcyjnego należącego do portfela D prezentują tabele 14 i 15. Tabela 14 Skład portfela C

Nazwa spółki

Część kapitału

Ilość akcji

BRE Bank S.A.

10,00%

Grupa LOTOS S.A.

10,00%

108

ASSECO S.A.

10,00%

Bank Pekao S.A.

10,00%

TVN S.A.

10,00%

207

TP S.A.

10,00%

338

Bank Handlowy S.A.

10,00%

Boryszew S.A.

10,00%

5843

Globe Trade Centre S.A.

10,00%

102

Synthos S.A.

10,00%

2778

Opracowanie własne

Porównanie ryzyka i średnich stóp zwrotu dla portfeli C i D w zestawieniu ze wskaźnikami WIG i WIG20 (Tabela 16) pokazuje, że oba portfele przynosiły średnią dodatnią stopę zwrotu, przewyższając pod tym oba indeksy. Warto przy tym zwrócić uwagę, że zdywersyfikowany o walory alternatywne portfel D przyniósł największą stopę zwrotu przy jednoczesnym ograniczeniu ryzyka do poziomu poniżej 3 punktów procentowych (2,80%). Portfel akcyjny C okazał się w tym zestawieniu najbardziej ryzykownym, zaś portfel D najmniej ryzykownym. Wyraźniej różnica ta jest widoczna na mapie ryzyko-stopa zwrotu (Wykres 17).

Tabela 15 Skład subportfela akcyjnego wchodzącego w skład portfela D

Nazwa spółki

Część kapitału

Ilość akcji

BRE Bank S.A.

9,00%

Grupa LOTOS S.A.

9,00%

ASSECO S.A.

9,00%

Bank Pekao S.A.

9,00%

TVN S.A.

9,00%

187

TP S.A.

9,00%

304

Bank Handlowy S.A.

9,00%

Boryszew S.A.

9,00%

5259

Globe Trade Centre S.A.

9,00%

Synthos S.A.

9,00%

2500

Opracowanie własne Tabela 16 Zestawienie ryzyka i stóp zwrotu z portfeli C i D w zestawieniu ze wskaźnikami WIG i WIG20

ryzyko

stopa zwrotu

Portfel C

3,64%

0,03%

Portfel D

2,80%

0,07%

WIG

3,20%

-0,06%

WIG20

3,59%

-0,09%

Opracowanie Własne

Wykres 17. Mapa ryzyko-stopa zwrotu dla portfeli C i D oraz wskaźników WIG i WIG20 0,08% 0,06%

Stopa zwrotu

0,04% 0,02% 0,00% 2,70% 2,80% 2,90% 3,00% 3,10% 3,20% 3,30% 3,40% 3,50% 3,60% 3,70% -0,02% -0,04% -0,06% -0,08% -0,10% Ryzyko

Portfel C

Portfel D

WIG

WIG20

Opracowanie własne

Przyglądając się wartościom początkowej i końcowej inwestycji w portfel C i portfel D, zauważymy, że ten pierwszy przyniósł stratę rzędu 8,68% wartości początkowej, zaś drugi pozwolił na osiągnięcie 7,82% zysku. Tabela 17 Zestawienie wartości początkowych i końcowych inwestycji w portfele Wariantu II

Portfel C

Portfel D

Wartość początkowa (20.04.2012 r.)

50 055,81 PLN

50 325,547 PLN

Wartość końcowa (12.10.2012 r.)

45 713,06 PLN

54 261,06 PLN

Zysk/strata (nominalnie)

-4 342,752 PLN

3 935,5148 PLN

Zysk/strata (procentowo)

-8,68%

7,82%

Opracowanie własne

Wykres 18. Wartości portfela C i portfela D w okresie 20.04.2007 r.-12.10.2012 r.

60 000,00 PLN 50 000,00 PLN 40 000,00 PLN 30 000,00 PLN 20 000,00 PLN 10 000,00 PLN 0,00 PLN IV 2007

IV 2008

IV 2009 Portfel D

IV 2010

IV 2011

IV 2012

Portfel C

Opracowanie własne

Podobnie jak w przypadku Wariantu I, wartości obu portfeli przez kilka pierwszych miesięcy były do siebie na tyle zbliżone, że na wykresie nie sposób ich odróżnić. Widoczne jest natomiast, że w okolicach początku 2008 r. (a więc wcześniej niż w wariancie I) portfel D zaczął się charakteryzować wyraźnie większymi wartościami, które spadały znacznie wolniej w okresie najgłębszych spadków. W momencie, w którym koniunktura znów zaczęła wzrastać, portfel D miał już zdecydowaną przewagę wartości nad portfelem C, która 59

powiększyła się jeszcze bardziej w drugiej połowie 2011 r. Przykład ten pokazuje, że stosując dywersyfikację prostą z użyciem 10 spółek w subportfelu akcyjnym i uzupełniając go subportfelem alternatywnym, można było osiągnąć

2.3.3. Wariant III – subportfel klasyczny z udziałem subportfela funduszy Na potrzeby Wariantu III stworzono kolejny subportfel, którego składnikami są jednostki uczestnictwa 3 wybranych losowo funduszy inwestycyjnych: Allianz Stabilnego Wzrostu, GTFI Obligacji oraz PZU Polonez-papierów dłużnych. Również w tym subportfelu postanowiono zastosować dywersyfikację prostą, dzieląc kapitał przeznaczony na zakup poszczególnych walorów na równe części. W ten sposób powstał portfel E, składający się z 2 subportfeli: akcyjnego i funduszy, oraz portfel F, w którego skład wchodzą 3 subportfele: akcyjny, funduszy i alternatywny. W pierwszym przypadku na subportfel funduszy przeznaczono 20% kapitału, zaś w drugim – 10%. Dokładnie podział kapitału przeznaczonego na portfele inwestycyjne Wariantu III przedstawia Tabela 18. Tabela 18 Podział kapitału przeznaczonego na poszczególne subportfele w portfelu E i portfelu F

Subportfel funduszy

Subportfel akcyjny

Subportfel alternatywny

Portfel E

20,00%

80,00%

0,00%

Portfel F

10,00%

80,00%

10,00%

Opracowanie własne

Podział kapitału oraz liczbę jednostek uczestnictwa zakupionych w ramach subportfela funduszy portfeli E i F przedstawiają Tabela 19 i Tabela 20. Tabela 19 Podział środków i liczba jednostek uczestnictwa, w które zainwestowano w sub w przypadku portfela E

Nazwa funduszu

Liczba jednostek uczestnictwa

Część kapitału

Allianz Stabilnego Wzrostu

6,66%

GTFI Obligacji

6,66%

PZU Polonez-papierów dłużnych

6,66%

Opracowanie własne

Tabela 20 Podział środków i ilość jednostek uczestnictwa, w które zainwestowano w przypadku portfela F

Nazwa funduszu

Liczba jednostek uczestnictwa

Część kapitału

Allianz Stabilnego Wzrostu

3,33%

GTFI Obligacji

3,33%

PZU Polonez-papierów dłużnych

3,33%

Opracowanie własne

Zestawienie ryzyka i średniej stopy zwrotu (Tabela 21) pokazuje, że portfel E, dzięki zdywersyfikowaniu o fundusze, osiąga dodatnią stopę zwrotu rzędu 0,03% i ogranicza ryzyko do poziomu 2,69%. Nadal jednak zdywersyfikowany o subportfel alternatywny portfel F stanowi najbardziej opłacalną lokatę kapitału z uwagi na niższe ryzyko oraz wyższą średnią stopę zwrotu, co widać również na Wykresie 19 prezentującym mapę ryzyko-stopa zwrotu. Warto zwrócić również uwagę, że oba portfele znajdują się w obszarze mapy, który jest najbardziej atrakcyjny biorąc pod uwagę portfele rynkowe zbudowane na bazie indeksów WIG i WIG20. Tabela 21 Porównanie ryzyka i średnich stóp zwrotu portfela F i portfela E w zestawieniu ze wskaźnikami giełdowymi WIG i WIG20

ryzyko

średnia stopa zwrotu

Portfel F

2,42%

0,07%

Portfel E

2,69%

0,03%

WIG

3,20%

-0,06%

WIG20

3,59%

-0,09%

Opracowanie własne

Wykres 19. Mapa ryzyko-stopa zwrotu dla portfeli E i F w zestawieniu ze wskaźnikami WIG i WIG20

0,08% 0,06%

Stopa zwrotu

0,04% 0,02% 0,00% 2,20% -0,02%

2,40%

2,60%

2,80%

3,00%

3,20%

3,40%

3,60%

3,80%

-0,04% -0,06% -0,08% -0,10% Ryzyko

Portfel F

Portfel E

WIG

WIG20

Opracowanie własne na podstawie danych z Tabeli 21

Biorąc pod uwagę wartości inwestycji na początku i końcu badanego okresu zauważymy, iż ostatecznie inwestycja w portfel F zakończyła się zyskiem, który wyniósł 5 709,77 PLN, co stanowi 11,5% jego wartości początkowej, zaś portfel E przyniósł stratę wielkości 1 188,94 PLN. Tabela 22 Zestawienie wartości początkowych i końcowych inwerstycji w portfele E i F

Portfel E

Portfel F

Wartość początkowa (20.04.2012 r.)

49 852,88 PLN

49 660,68 PLN

Wartość końcowa (12.10.2012 r.)

48 663,94 PLN

55 370,45 PLN

Zysk/strata (nominalnie)

-1 188,94 PLN

5 709,77 PLN

Zysk/strata (procentowo)

-2,38%

11,50%

Opracowanie własne

Porównanie kształtowania się wartości tych inwestycji na przestrzeni całego badanego okresu, które ilustruje Wykres 20, pokazuje, że do początku 2009 r. wartości inwestycji różniły się od siebie w niewielkim stopniu. W tamtym punkcie czasu portfel E osiągnął swoją

najniższą wartość 22953,49 PLN, w tym samym czasie wartość portfela F ustabilizowała się na poziomie ok. 26 tys. PLN. W kolejnych tygodniach przewaga wartości portfela F nad portfelem E zwiększała się, w wyniku czego inwestycja w ten pierwszy przyniosła znaczny zysk podczas gdy inwestycja w drugi przyniosła stratę. Wykres 20. Porównanie wartości portfela E i portfela F

60 000,00 PLN 50 000,00 PLN 40 000,00 PLN 30 000,00 PLN 20 000,00 PLN 10 000,00 PLN 0,00 PLN IV 2007

IV 2008

IV 2009 Portfel F

IV 2010

IV 2011

IV 2012

Portel E

Opracowanie własne

2.3.4. Analiza wskaźnikowa portfeli Kolejnym etapem analizy było wyliczenie wartości wskaźników (zwanych również miernikami) dla poszczególnych portfeli. Wskaźniki pozwalają na ocenienie efektywności danych

portfeli

inwestycyjnych,

uwzględniając

podstawowe

czynniki

związane

podejmowaniem decyzji inwestycyjnych. Pierwszą rzeczą, którą wykazuje analiza portfeli za pomocą wskaźników, jest fakt, że dla każdego z nich wskaźniki wykazują wartości ujemne. Oznacza to, iż portfele te . Przyjęta w modelu przeciętna stopa wolna od ryzyka, będąca średnią stopą pięcioletnich obligacji skarbowych, wynosząca 5,2%, w każdym przypadku jest wyższa od przeciętnej stopy zwrotu z portfela. Nie wyklucza to jednak wciąż możliwości porównania wpływu, jaki wywarło zdywersyfikowanie portfela o walory alternatywne.

2.3.4.1. Wskaźnik Sharpe'a Wskaźnik (miernik) Sharpe'a jest ilorazem premii za ryzyko osiągniętej przez dany portfel i ryzyka mierzonego odchyleniem standardowym stóp zwrotu danego portfela w danym okresie. Wyraża się go następującym wzorem: Sh=

r −r f , σ

gdzie Sh oznacza wartość wskaźnika, r – przeciętną wartość stopy zwrotu portfela (w omawianym modelu wykorzystano do tego celu średnią arytmetyczną), r f – przeciętną wartością stopy wolnej od ryzyka, a σ – odchyleniem standardowym stóp zwrotu.88 Na podstawie wyżej wymienionego wzoru dokonano obliczeń dla poszczególnych wariantów i portfeli, których wyniki prezentuje Tabela 23. Tabela 23 Wartości wskaźnika Sharpe'a dla poszczególnych wariantów i portfeli

Wariant Portfel Wartość wskaźnika Sharpe'a

III

-1,3105

-1,7128

-1,4215

-1,8339

-1,9221

-2,1271

Opracowanie własne

Jak można zauważyć,

zastosowanie inwestycji alternatywnych w każdym z

wariantów przyczyniło się do zmniejszenia wartości wskaźnika Sharpe'a. Biorąc pod uwagę konstrukcję tego miernika warto zauważyć, że wynika to przede wszystkim z różnicy stopy ryzyka portfeli w każdym wariancie. Przykładowo, w wariancie III, różnica przeciętnych stóp zwrotu portfeli E i F oraz przeciętnej stopy zwrotu wolnej od ryzyka wynosi odpowiednio -5,18% i -5,14%, zaś odchylenie standardowe stóp zwrotu, które reprezentuje ryzyko portfeli miało wartości odpowiednio 2,69% i 2,42%. Większa wartość liczbowa w mianowniku przyczyniła się do ustalenia wskaźnika dla portfela E.

2.3.4.2. Wskaźnik Treynora Wskaźnik (miernik) Treynora, podobnie jak w przypadku omawianego wyżej wskaźnika Sharpe'a, również bierze pod uwagę premię za ryzyko, jednak tym razem dzielona jest ona przez współczynnik beta. Współczynnik ten określa, z jaką siłą stopa zwrotu portfela 88 K. Jajuga, T. Jajuga Inwestycje Wydawnictwo Naukowe PWN, Warszawa 2006, s. 257

reaguje na zmianę stopy zwrotu danego wskaźnika rynkowego89 (w przypadku tego modelu jest nim WIG20). Wartość współczynnika beta obliczono z wykorzystaniem następującego wzoru: T

∑ (r t −r )( r Mt−r M )

β= t =1

∑ (r Mt−r M )

t =1

gdzie β oznacza współczynnik beta portfela, rt – wartość stopy zwrotu z portfela w określonym tygodniu, rMt – wartość stopy zwrotu z indeksu WIG20 w danym tygodniu, a rM – przeciętną stopę zwrotu z indeksu WIG20. Pozostałe oznaczenia odpowiadają tym przyjętym w podrozdziale 2.3.4.1. Wartość wskaźnika Treynora oblicza się za pomocą następującego wzoru: Tr=

r −r f , β

gdzie Tr oznacza wartość wskaźnika Treynora. Pozostałe oznaczenia odpowiadają tym przyjętym wyżej i w podrozdziale 2.3.4.1.90 Wyniki obliczeń na podstawie tego wzoru prezentuje Tabela 24. Tabela 24 Wartości wskaźnika Treynora dla poszczególnych wariantów i portfeli

Wariant Portfel Wartości wskaźnika Treynora

III

-0,0566

-0,0769

-0,0568

-0,0761

-0,0918

-0,0894

Opracowanie własne

Również w przypadku tego wskaźnika zauważalny jest wyraźny spadek jego wartości, gdy do portfela włączone zostały walory alternatywne. Wystąpił tu jednak wyjątek, który objął Wariant III. Portfel F wykazuje wyższą wartość wskaźnika Treynora niż portfel E. Oznacza to, że zdywersyfikowanie portfela o subportfel alternatywny, przy jednoczesnym zmniejszeniu udziału subportfela funduszy, zwiększyło zależność wahań stóp zwrotu tego portfela od wahań stóp zwrotu indeksu WIG20, co wyraziło się w zwiększeniu wartości wskaźnika beta. 89 Współczynnik beta, http://www.analizaportfelowa.pl/education/betacoefficient.aspx, dostęp: 30.11.2012 r. 90 Tamże, s. 258

2.3.4.3. Wskaźnik Jensena Wskaźnik (miernik) Jensena, występujący również pod nazwą miernika α Jensena, jest różnicą między przeciętną stopą zwrotu portfela a stopą przeciętną, wyznaczoną na podstawie stóp rynkowych. Wskaźnik Jensena oblicza się na podstawie następującego wzoru: α=r−[r f + β (r M −r f )] , gdzie α oznacza wartość wskaźnika Jensena, rM – przeciętną stopę zwrotu portfela rynkowego (w omawianym modelu użyto przeciętnej stopy zwrotu z wskaźnika WIG20). Pozostałe oznaczenia odpowiadają tym przyjętym w podrozdziałach 2.3.4.1. i 2.3.4.2.91 Wyniki obliczeń wskaźnika Jensena ilustruje Tabela 25. Tabela 25 Wartości wskaźnika Jensena dla poszczególnych wariantów i portfeli

Wariant

Portfel Wartości wskaźnika Jensena

III

-0,0034

-0,0163

-0,0036

-0,0157

-0,0219

-0,0210

Opracowanie własne

Podobnie jak w przypadku wskaźnika Treytona, wskaźnik Jensena również wykazuje tendencję do zmniejszania wartości wraz ze zdywersyfikowaniem o subportfel alternatywny w Wariancie I i II, zaś w przypadku Wariantu III tendencja ta jest odwrotna. Podobnie jak w poprzednim przypadku za główny czynnik, który wpłynął na takie wartości miernika, należy uznać współczynnik beta.

2.3.5. Wnioski z przeprowadzonej analizy Przyglądając się poszczególnym wariantom przyjętym w analizie spostrzec można wyraźną zależność pomiędzy wzrostem efektywności danego portfela inwestycyjnego, a zastosowaniem

nim

subportfela

alternatywnego.

Przeznaczenie

10%

kapitału

początkowego na zakup kruszców szlachetnych, które wchodzą w skład tego subportfela za każdym razem przyniosły zdecydowanie wyższą średnią stopę zwrotu i pozwoliło na zredukowanie ryzyka w stosunku do analogicznego portfela pozbawionego składników alternatywnych. Symulacja przeprowadzona na szeregu czasowym wskazała ponadto, że portfel 91 K. Jajuga, T. Jajuga, s. 258-259

zdywersyfikowany o kruszce znacznie łagodniej reagował na spadki spowodowane załamaniem na rynku finansowym, którego początek można zaobserwować już w 2007 roku. Wartości końcowe inwestycji w wariancie II i III pokazują również, że zastosowanie subportfela alternatywnego do inwestowania mogło w danym okresie nie tylko ochronić kapitał przed spadkiem wartości, a nawet przynieść inwestorowi zysk, podczas gdy analogiczny portfel „klasyczny” przyniósł stratę. Zestawienie portfela alternatywnego z klasycznym na mapie ryzyko-stopa zwrotu za każdym razem pokazuje także, że przeznaczenie 10% środków inwestora na kruszce szlachetne,

znacznie

zwiększa

atrakcyjność

całego

portfela,

poprzez

jednoczesne

zmniejszenie ryzyka i zwiększenie średniej stopy zwrotu. W przypadku Wariantu I zdywersyfikowany portfel wprawdzie nadal przynosił stratę, lecz była ona sześciokrotnie mniejsza niż w przypadku portfela opartego tylko na akcjach. Analiza wskaźnikowa wykazała natomiast, że efektywność każdego z badanych modelowych

portfeli

znajduje

się

poniżej

efektywności

papierów

wartościowych

pozbawionych ryzyka. Ujawnione zostały również zależności wskazujące, że jedynie z punktu widzenia wskaźników Treynora i Jensena oraz jedynie w przypadku Wariantu III dywersyfikacja portfeli inwestycyjnych o subportfel alternatywny zwiększyła wartość wskaźnika (innymi słowy przybliżając jego wartość do zera).

PODSUMOWANIE Inwestycje alternatywne są sposobem lokowania kapitału, który z pewnością będzie zyskiwał na popularności. Zawirowania na rynku kapitałowym, które

towarzyszyły

ostatniemu kryzysowi finansowemu, zachwiały zaufaniem wielu osób do tradycyjnych form inwestowania, poprzez co coraz częściej rozglądają się za alternatywnymi walorami inwestycyjnymi, które pozwalają na ochronę wartości ich majątku, a nawet jej powiększanie. Cechą, która moim zdaniem przede wszystkim decyduje o wzroście popytu na tego typu inwestycje, jest fakt, że oparte są one w na fizycznych, realnych dobrach, których podaż jest zwykle w naturalny sposób ograniczona (złoża metali szlachetnych nie mogą być eksploatowane w nieskończoność, nie powstaną już nowe dzieła Picassa, nie pojawią się nowe butelki whisky z zamkniętych destylarni, nowe wina z konkretnego, minionego roku, a Walt Disney czy Neil Armstrong nie złożą więcej swoich podpisów) i znajduje się poza kontrolą dużych graczy, którzy mogą wpływać na ceny. Stoi to w oczywistej opozycji do istniejącego obecnie systemu rezerwy cząstkowej, w której wartość pieniądza oparta jest na długu i wpływ na nią leży głównie w rękach banków centralnych. Zainteresowanie ze strony inwestorów owocuje zwiększającej się ilością możliwości na rynku „alternatywnym”, którego granice poszerzają się niemal cały czas o nowe walory, które można wykorzystać. Różnorodność i mnogość odmian inwestycji alternatywnych pozwala inwestorowi na szeroki wybór walorów, w które chciałby ulokować swoje środki. Wiele z nich, oprócz czysto finansowych korzyści, przynosi także niemierzalne korzyści pozafinansowe, takie jak chociażby prestiż, czy zaspokojenie potrzeb estetycznych (przykładem takiej inwestycji może być inwestycja w sztukę lub przedmioty kolekcjonerskie). Duży wybór oznacza także, że na inwestycje alternatywne pozwolić mogą sobie nie tylko najbogatsi, dysponujący dużymi sumami, ale także osoby posiadające mniejszy kapitał. Naprzeciw potrzebom tych inwestorów wychodzą coraz częściej firmy oferujące inwestowanie w formie alternatywnej. Niestety, popularność tej formy lokowania kapitału ma także swoje ciemne strony, gdyż wśród firm oferujących pośrednictwo w inwestycjach alternatywnych zdarzają się również przypadki nieuczciwości i celowego wprowadzania klienta w błąd. Problem ten świadczy o pilnej potrzebie wcielania w życie idei etycznego podejścia do doradztwa finansowego, którego zadaniem ma być nie tyle sprzedaż produktów w określonych ilościach i traktowanie klientów jako jednorazowych odbiorców usługi, co zwiększanie ich świadomości i wiedzy finansowej oraz budowanie długoterminowych relacji. Ze strony zaś inwestorów zainteresowanych inwestowaniem w „alternatywy”. W mojej pracy starałem się również zaznaczyć, że inwestycje alternatywne należy 68

traktować jako dodatek do portfela klasycznego, opartego na klasycznych instrumentach inwestycyjnych. Dlatego też w Rozdziale II, zgodnie z powszechnie przyjętymi zasadami, wyznaczyłem 10% kapitału przeznaczonego na subportel kruszcowy. Możliwe jest, że w tym przedziale czasowym znacznie większe korzyści można było osiągnąć, przy przeznaczeniu większej części środków na część alternatywną portfela, jednak takie zachowanie w przypadku inwestora, który na początku 2007 r. podejmowałby decyzję o ulokowaniu swoich oszczędności byłoby zupełnie nieracjonalne, a w dłuższym okresie, zważywszy chociażby na skłonności cen srebra do gwałtownych wahań, również niekorzystne finansowo. Przeprowadzona symulacja pokazała za to, że skonstruowany z kombinacji kilku kruszców subportfel alternatywny mógł posłużyć do zredukowania ryzyka inwestycyjnego i uniknięcia dotkliwych strat w warunkach załamania rynku kapitałowego, nawet wówczas, gdy w skład subportfela akcyjnego wchodzą losowo dobrane spółki indeksu WIG20, a w skład subportfela funduszy losowo dobrane fundusze inwestycyjne. Analiza wskaźnikowa pokazała wprawdzie, że żaden z modelowych portfeli nie był bardziej efektywny niż walory wolne od ryzyka, warto jednak zauważyć, że celem rozdziału nie było stworzenie efektywnego portfela, lecz porównanie wpływu subportfela alternatywnego na wyniki inwestycji. Można by było również rozważać wiele innych przypadków, w których inwestor zamiast kruszców szlachetnych wykorzystuje inny rodzaj inwestycji alternatywnych opisany w Rozdziale I lub też tworzy ich kombinację, przykładowo inwestuje jednocześnie w złoto, nieruchomości i sztukę. Takie postępowanie trudne byłoby jednak do zaprezentowania na modelu (zwłaszcza jeżeli pod uwagę weźmiemy rynek sztuki, który charakteryzuje się szczególnie indywidualnym podejściem do każdego dzieła) i stworzenia przykładów, które odzwierciedlałyby ogólne tendencje. Obserwując nastroje na światowych rynkach finansowych, wciąż trudno doszukać się optymizmu i wzrostu zaufania do tradycyjnie pojmowanych form inwestowania. Przyczyni się to z pewnością do wzrostu zainteresowania rynkami inwestycji alternatywnych, które coraz częściej będą również ucieczką przed kryzysem także w Polsce.

LITERATURA 1. I. Pruchnicka-Grabias (red.) Inwestycje Alternatywne CeDeWu, Warszawa 2008 2. M. Mikita, W. Pełka Rynki inwestycji alternatywnych, Poltex, Warszawa 2009 3. A. Jagielnicki Inwestycje Alternatywne HELION Gliwice 2011 4. M. Shipman Inwestycyjny Boom. Siła spokoju i mądrej strategii HELION Gliwice 2007 5. M. Maloney Jak inwestować w złoto i srebro. Zabezpiecz swoją finansową przyszłość Instytut Praktycznej Edukacji, Osielsko 2011 6. D. Podedworna-Tarnowska (red.) Dylematy inwestowania. Rodzaje, efektywność, przykłady, Poltex, Warszawa 2011 7. A. Adamska, A. Fierla (red.) Inwestowanie. Instrumenty klasyczne i alternatywne Oficyna wydawnicza Szkoła Główna Handlowa w Warszawie, Warszawa 2011 8. D.J. Trump, R.T. Kiyosaki Dlaczego chcemy żebyś był bogaty Instytut Praktycznej Edukacji, Osielsko 2008 9. M. Mikita, W. Pełka Rynki inwestycji alternatywnych, Poltex, Warszawa 2009 10. J.F. Clark Inwestycje. Analiza i zarządzanie WIG-Press Warszawa 2000 11. K. Jajuga, T. Jajuga Inwestycje Wydawnictwo Naukowe PWN, Warszawa 2006

ŹRÓDŁA INTERNETOWE 1. Alternative investment http://www.investopedia.com/terms/a/alternative_investment.asp 2. Inwestycje alternatywne http://www.odpowiedzialne-inwestowanie.pl/index.php/bazawiedzy/przeglad/artykuly/421-inwestycje-alternatywne.html 3. Inwestycje alternatywne http://przeglad-finansowy.blogspot.com/2009/03/inwestycje-alternatywne.html 4. Noble metal http://www.britannica.com/EBchecked/topic/416979/noble-metal 5. Metale szlachetne http://pl.wikipedia.org/wiki/Metale_szlachetne 6. Inwestycje w złoto fizyczne http://przeglad-finansowy.blogspot.com/2009/03/inwestycje-w-zoto-fizyczne-1.html 7. Inne metale szlachetne – platyna, srebro pallad http://przeglad-finansowy.blogspot.com/2009/04/inne-metale-szlachetne-platynasrebro.html 8. Rekordowa aukcja: "Krzyk" Muncha sprzedany za blisko 120 mln dolarów http://kultura.gazeta.pl/kultura/1,114530,11654555,Rekordowa_aukcja___Krzyk__Mu ncha_sprzedany_za_blisko.html 9. Instytucjonalizacja rynku sztuki, czyli droga do jego dojrzałości, http://forsal.pl/artykuly/638371,instytucjonalizacja_rynku_sztuki_czyli_droga_do_jeg o_dojrzalosci.html 10. Fraser's Rare Signature Index http://www.stanleygibbons.com/stanleygibbons/view/content/sg_invest_fr_rarities 11. Inwestowanie w autografy, http://inwestycje-egzotyczne.pl/2010/10/02/zyski-w-cenie-podpisu/ 12. Zepsuty ząb Johna Lennona zlicytowany. Za 19 tys. Funtów http://kultura.gazeta.pl/kultura/1,114526,10605210,Zepsuty_zab_Johna_Lennona_zlic ytowany__Za_19_tys_.html 13. John Lennon's tooth expected to make £10,000 at auction http://www.bbc.co.uk/news/uk-england-merseyside-15357068

14. Znaczki pocztowe – TOP 6 najdroższych na świecie http://gielda-inwestora.pl/gielda-inwestora/alternatywne/filatelistyka/znaczkipocztowe-top-6-najdrozszych-na-swiecie 15. Stanley Gibbons 100 Stamp Price Index http://www.bloomberg.com/quote/STGI100:IND 16. Stanley Gibbons SG100 Stamp Index http://en.wikicollecting.org/stanley-gibbons-sg100-stamp-index 17. Inwestycja w fotografię – czyli, dlaczego warto mieć zdjęcia nie tylko z wakacji http://serwis-inwestora.pl/sztuka/inwestycja-w-fotografie-czyli—dlaczego-wartomiec-zdjecia-nie-tylko-z-wakacji2 18. Milion za... komiks http://www.skarbiec.biz/inwestycje/23_03_2010_alternatywne.htm 19. Komiks z Supermanem sprzedano za 1,5 mln dol. http://wyborcza.biz/biznes/1,101562,7715668,Komiks_z_Supermanem_sprzedano_za _1_5_mln_dol_.html 20. Gemological Institute of America http://en.wikipedia.org/wiki/Gemological_Institute_of_America 21. Fakty i mity o inwestycji w diamenty http://idiamenty.pl/2010/11/fakty-i-mity-o-inwestycji-w-diamenty/ 22. Diamenty: Światowy monopol http://www.nbportal.pl/pl/np/artykuly/gospodarka/diament-monopol 23. Elizabeth Taylor's $150 million Jewelry Collection http://www.lapigems.com/blog/post/2011/04/14/Elizabeth-Taylors-24150-millionJewelry-Collection.aspx 24. Rubin http://pl.wikipedia.org/wiki/Rubin 25. Inwestycje w whisky: jak zarobić 300 proc. w ciągu 4 lat? http://forsal.pl/artykuly/611632,inwestycje_w_whisky_jak_zarobic_300_proc_w_ciag u_4_lat.html 26. Współczynnik beta http://www.analizaportfelowa.pl/education/betacoefficient.aspx

POZOSTAŁE ŹRÓDŁA 1. Wealth Solutions, Art Investment – Karta Informacyjna 2. Wealth Management Inwestycje ziemskie - Karta informacyjna 3. Wealth Solutions, The Interantional Wine and Spirit Research Raport = Rynek Whisky w Polsce

SPIS TABEL Nr Tytuł

Strona

Podział inwestycji alternatywnych wg A. Jagielnickiego

Porównanie miar czystości metali szlachetnych

Pierwsza dziesiątka autografów o największym wzroście wartości w latach 1997-2010

Średnioroczne realne stopy zwrotu z inwestycji w fotografie w latach 1980-2005 34

Oznaczenia stosowane przez CGC do klasyfikacji komiksów kolekcjonerskich

Skala oceny koloru GIA

Przykłady cen uzyskanych na licytacjach kolorowych diamentów

Sprzedaż whisky w Polsce (w tys. litrów) z podziałem na kategorie

Skład subportfela alternatywnego

10 Skład portfela A

11 Skład subportfela akcyjnego wchodzącego w skład portfela B

12 Porównanie stopy ryzyka i średniej stopy zwrotu z inwestycji w portele A i B w zestawieniu z indeksami WIG i WIG20

13 Zestawienie wartości początkowych i końcowych inwestycji w portfele Wariantu I

14 Skład portfela C

15 Skład subportfela akcyjnego wchodzącego w skład portfela D

16 Zestawienie ryzyka i stóp zwrotu z portfeli C i D w zestawieniu ze wskaźnikami 58 WIG i WIG20 17 Zestawienie wartości początkowych i końcowych inwestycji w portfele Wariantu II

18 Podział kapitału przeznaczonego na poszczególne subportfele w portfelu E i portfelu F

19 Podział środków i liczba jednostek uczestnictwa, w które zainwestowano w sub w przypadku portfela E

20 Podział środków i ilość jednostek uczestnictwa, w które zainwestowano w przypadku portfela F

21 Porównanie ryzyka i średnich stóp zwrotu portfela F i portfela E w zestawieniu ze wskaźnikami giełdowymi WIG i WIG20

22 Zestawienie wartości początkowych i końcowych inwerstycji w portfele E i F

23 Wartości wskaźnika Sharpe'a dla poszczególnych wariantów i portfeli

24 Wartości wskaźnika Treynora dla poszczególnych wariantów i portfeli

25 Wartości wskaźnika Jensena dla poszczególnych wariantów i portfeli

SPIS WYKRESÓW Nr Tytuł

Strona

Wartości indeksu Thomson Reuters/Jefferies CRB w okresie od stycznia 2007 r. do października 2012 r.

Dzienne ceny uncji złota w latach 1992-2012

Cena (PLN) jednej uncji trojańskiej platyny w latach 1992-2012

Cena (PLN) jednej uncji trojańskiej palladu w latach 1990-2012

(ceny zamknięcia) 6

Wahania kursów kontraktów futures na wybrane produkty rolne w latach

2007-2012 7

Wartości indeksu SG100 w latach 2006-2012

Zestawienie średniorocznych stóp zwrotu i ryzyka wyrażonego odchyleniem

standardowym dla fotografii z danych okresów w latach 1980-2005 9

Indeks cen diamentów w okresie od października 2011 r. do września 2012 r. 43

10 Relatywna zmiana ceny tanzanitów, rubinów i szmaragdów w latach 20052012 (2005=100)

11 Wartości indeksu Liv-ex 100 w okresie od lipca 2001 r. do września 2012 r.

12 Wartości indeksu Liv-ex 500 w latach 2003-2012

13 Mapa ryzyko-stopa zwrotu dla poszczególnych kruszców szlachetnych

14 Udziały poszczególnych składników w subportfelu alternatywnym

15 Mapa ryzyko-stopa zwrotu dla portfeli A i B oraz indeksów rynkowych WIG 55 i WIG20 16 Wartości portfela A i portfela B w okresie 20.04.2007 r.-12.10.2012 r.

17 Mapa ryzyko-stopa zwrotu dla portfeli C i D oraz wskaźników WIG i WIG20 58 18 Wartości portfela C i portfela D w okresie 20.04.2007 r.-12.10.2012 r. 19 Mapa ryzyko-stopa zwrotu dla portfeli E i F w zestawieniu ze wskaźnikami 62 WIG i WIG20 20 Porównanie wartości portfela E i portfela F

SPIS RYSUNKÓW Nr

Tytuł

Strona

Przykład sztabki złota zapakowanej w CertiCard

Szkatułka ze sztabkami z serii Poczet Władców Polski

Złoty Krugerrand

Jednouncjowa złota moneta bulionowa Maple Leaf

Jednouncjowa moneta Orzeł Bielik emitowana przez NBP

Srebrna moneta bulionowa Maple

Pięciokilogramowa sztabka srebra

Platinium Eagle

Jednouncjowa sztabka palladu

Edward Munch – Krzyk

Pablo Picasso – Naga, zielone liście i biust

Autograf Walta Disneya, jako przykład cennego autografu, który może się stać obiektem inwestycji

Przykład niezwykłego cennego przedmiotu kolekcjonerskiego związanego ze znaną osobą – zepsuty ząb trzonowy Johna Lennona

Znaczek „Treskilling Yellow”

„red penny” i „blue penny”

Znaczek Inverted Jenny

Witkiewicz „Kolaps przy lampie”

Pierwszy numer magazynu Action Comics, w którym zadebiutowała postać 37 Supermana, zamknięty w slabie CGC

Szklana replika diamentu Cullinan

Idealny szlif Tolkowsky'ego

Oszlifowany tanzanit

Oszlifowany rubin

OŚWIADCZENIE

Oświadczam, że pracę niniejszą przygotowałem(am) samodzielnie. Wszystkie dane, istotne myśli i sformułowania pochodzące z literatury (przytoczone dosłownie lub niedosłownie) są opatrzone odpowiednimi odsyłaczami. Praca ta nie była w całości ani w części, która zawierałaby znaczne fragmenty przedstawione w pracy jako oryginalne (wyniki badań empirycznych, obliczenia, spostrzeżenia, oceny, wnioski, propozycje itp.), przez nikogo przedłożona do żadnej oceny i nie była publikowana. Oświadczam, że tekst pracy magisterskiej na nośniku elektronicznym jest identyczny z tekstem wydrukowanym i nie zawiera znaków niewidocznych na wydruku.

..............................., dnia............................

.................................................

(miejscowość)

(podpis)

OŚWIADCZENIE

Wyrażam zgodę / nie wyrażam zgody* na udostępnienie osobom zainteresowanym mojej pracy magisterskiej. Zgoda na udostępnienie pracy magisterskiej nie oznacza wyrażenia zgody na kopiowanie pracy magisterskiej w całości lub w części. Brak zgody nie wyklucza kontroli tekstu pracy magisterskiej w systemie antyplagiatowym, wyklucza natomiast dopisanie tekstu do bazy tego systemu. * niepotrzebne skreślić

..............................., dnia............................ (miejscowość)

................................................. (podpis)