Tajniki AF cz.12. – Przykład analizy fundamentalnej Zespół projektu „Portfel SII”
Cyfrowy Polsat – informacje o spółce • Największy w Polsce i 4. w Europie operator DTH (płatnej telewizji cyfrowej) pod względem liczby abonentów – w 2011 roku Cyfrowy Polsat przejął 100% akcji Telewizji Polsat
• W ofercie znajduje się 36 kanałów w jakości HD, usługi VoD/PPV, telewizja internetowa, catch-up TV oraz usługa Multiroom • Firma jako jedyna w Polsce oferuje możliwość oglądania wszystkich polskojęzycznych kanałów naziemnych • 23% udziału w polskim rynku reklamy telewizyjnej wartym ok. 3,7 mld zł • Ponadto oferuje swoim klientom, zarówno firmom, jak i odbiorcom indywidualnym, usługi dodatkowe oraz nowy sprzęt, jak na przykład Digital Video Recorder (DVR), czyli dekoder z wbudowanym twardym dyskiem
2
Cyfrowy Polsat – informacje o spółce c.d. • Firma posiada własną fabrykę dekoderów, produkcja rozpoczęła się w listopadzie 2007 roku – W 2012 roku jej linię produkcyjną opuściły trzy nowe modele, których łączna sprzedaż stanowiła ponad 85% wszystkich dekoderów sprzedanych lub wydzierżawionych abonentom – W sumie fabryka wyprodukowała już ponad 4 mln dekoderów, w tym ponad 2,5 mln dekoderów HD
• Cyfrowy Polsat zakupił spółkę Polskie Media, nadawcę kanałów TV4 i TV6. – Całkowity koszt zakupu to 99 mln zł – Głównym celem zakupu było skoncentrowanie się spółki na podstawowej działalności, czyli nadawaniu kanałów radiowo-telewizyjnych oraz świadczenie usług płatnej telewizji – Cyfrowy Polsat sprzedał natomiast spółkę RS TV, która świadczyła usługi techniczne transmisji sygnału telewizyjnego 3
Cyfrowy Polsat – polityka dywidend • Cyfrowy Polsat od 3 lat nie wypłaca dywidend swoim akcjonariuszom • Spółka zysk wypracowany w roku 2012 przeznaczyła na spłatę swojego zadłużenia Rok
Wartość wypłaconej dywidendy
2012
Brak (środki pieniężne przeznaczone na spłatę zadłużenia)
2011
Brak (środki pieniężne przeznaczone na kapitał zapasowy i pokrycie strat z lat ubiegłych)
2010
Brak (środki pieniężne przeznaczone na kapitał zapasowy)
2009
305 890 500 zł
2008
402 487 500 zł
2007
37 565 500 zł 4
Cyfrowy Polsat – strategia • Wizja: „Będziemy tworzyć i dostarczać najatrakcyjniejszy kontent, przy użyciu najlepszych i najnowocześniejszych technologii, w celu świadczenia wysokiej jakości usług zintegrowanych, przy jednoczesnym wysokim poziomie satysfakcji naszych klientów” • Nadrzędnym celem spółki jest bycie liderem rynku rozrywki w Polsce • Główne elementy strategii: – Budowa wartości bazy klientów indywidualnych, poprzez zwiększanie ilości klientów, przy jednoczesnym zwiększeniu ARPU (z ang. average revenue per user = średni przychód na użytkownika) i utrzymaniu wysokiego poziomu satysfakcji klientów – Budowa wartości segmentu nadawania i produkcji telewizyjnej, poprzez utrzymanie oglądalności nadawanych kanałów, poprawę profilu widza oraz szeroką dystrybucję kontentu – Efektywne zarządzanie bazą kosztową, poprzez wykorzystanie efektów synergii w ramach zintegrowanej grupy medialnej
5
Cyfrowy Polsat – analiza SWOT Szanse • Współczynnik nasycenia płatnej telewizji w Polsce wciąż posiada pewien potencjał wzrostu • Brak nasycenia usługami zintegrowanymi (świadczonymi przez operatorów telewizji kablowych i telekomunikacyjnych) na obszarach niskozurbanizowanych – według Komisji Europejskiej nasycenie usługami zintegrowanymi w Polsce wynosi 28%, podczas gdy w Unii Europejskiej sięga 43% • Rozwój rynku nowych technologii i urządzeń, a wraz z nimi wzrost dostępu do treści audiowizualnych i ich konsumpcji (Internet) • Rozwój rynku reklamy w Polsce • Rozwój rynku internetowego w Polsce • Rosnące znaczenie kanałów tematycznych
6
Cyfrowy Polsat – analiza SWOT Przewagi konkurencyjne •
• • • • • • • • •
Zdywersyfikowane obszary biznesu obejmujące: płatną telewizję satelitarną, telewizję mobilną i internetową, nadawanie i produkcję telewizyjną, szerokopasmowy dostęp do Internetu w technologii HSPA+ i LTE, telefonię komórkową Rozpoznawalna marka Dobra opinia wśród klientów i widzów Świadczenie usług zintegrowanych składających się z usług płatnej telewizji satelitarnej, dostępu do Internetu i usług telekomunikacyjnych Świadczenie usług dostępu do Internetu w technologii LTE Świadczenie usług w technologii DVB-T Własna technologia dystrybucji treści internetowych Wieloplatformowa dystrybucja treści wideo online Nowi gracze muszą pokonać istotne bariery prawne i operacyjne, aby skutecznie konkurować na rynkach, na których działa spółka Własna fabryka dekoderów 7
Cyfrowy Polsat – analiza SWOT Zagrożenia • Szczegółowe regulowanie działalności przez przepisy prawa • Zmniejszenie dyspozycyjnych dochodów ludności • Spowolnienie gospodarcze i wzrost stopy bezrobocia może być przyczyną migracji abonentów w kierunku niższych pakietów, spadku zainteresowania usługami, rezygnacji nabytych wcześniej pakietów premiowych oraz wzrostu salda należności wątpliwych • Duża konkurencja na rynku usług informacyjno-telekomunikacyjnych • Możliwa migracja sporej części abonentów do bezpłatnej naziemnej telewizji cyfrowej (w obu przypadkach konieczne jest bowiem płacenie abonamentu RTV)
8
Cyfrowy Polsat – analiza SWOT Słabe strony • Ograniczony dostęp z usługami do ludności mieszkających na wsi lub małych miastach • Wysoki udział kosztów operacyjnych ponoszonych w obcych walutach (w szczególności USD i EUR)
9
Cyfrowy Polsat – otoczenie rynkowe Rynek płatnej telewizji: • • • •
Na koniec 2012 roku, polscy operatorzy mieli łącznie około 11 mln abonentów usług płatnej telewizji Nasycenie płatną telewizją pod koniec 2012 roku wynosiło około 66% gospodarstw domowych w Polsce W ostatnich latach liczba abonentów płatnej telewizji satelitarnej rosła znacznie szybciej niż liczba abonentów telewizji kablowej Rozwój rynku IPTV (telewizji cyfrowej dostarczająca wideo przez Internet) przebiega w Polsce relatywnie wolno, przede wszystkim ze względu na przeszkody technologiczne wynikające z braku nowoczesnej infrastruktury o przepustowości wystarczającej do świadczenia jakościowych i opłacalnych usług IPTV
Rynek płatnej telewizji w Polsce Źródło: Raport roczny Spółki za 2012 r.
10
Cyfrowy Polsat – otoczenie rynkowe Rynek płatnej telewizji c.d.: • • •
Alternatywą dla telewizji kablowej są operatorzy DTH, którzy dostarczają swoje usługi klientom zamieszkującym zarówno miasta, jak i obszary mniej zaludnione Obszary te są naturalnym rynkiem docelowym płatnej cyfrowej telewizji satelitarnej Obecnie w Polsce działają dwie główne płatne platformy DTH: – –
• • •
•
Cyfrowy Polsat nc+ (wcześniejsza Cyfra+ oraz platforma „n”)
W 2011 roku wyraźnie zaznaczył się trend konsolidacji rynku Od 2006 roku liderem na polskiej arenie jest Cyfrowy Polsat z 3,6 mln abonentów i około 55% udziałem w krajowym rynku DTH Zgodnie z danymi PIKE na polskim rynku telewizji kablowej dominuje trzech największych operatorów: UPC Telewizja Kablowa razem z Aster, Telewizja Kablowa Vectra i Multimedia Polska, których łączny udział w rynku wynosił około 65% Wiodącym operatorem IPTV w Polsce jest TP S.A., drugie miejsce zaś zajmuje Telefonia Dialog S.A. 11
Cyfrowy Polsat – otoczenie rynkowe Rynek reklamy telewizyjnej: •
•
• •
•
Według szacunków domu mediowego ZenithOptimedia, w 2011 roku Polska była trzecim krajem w Europie Środkowo-Wschodniej (za Rosją i Turcją) z całkowitymi wydatkami na reklamę przekraczającymi 7,1 mld złotych (po rabatach), z 2,0% wzrostem względem 2010 roku Wielkość rynku reklamy telewizyjnej zbliżyła się do 3,7 mld złotych (1,5% więcej niż w 2010 roku) W oparciu o dane ZenithOptimedia, szacuje się, że w latach 2011-2014 wartość rynku reklamy TV będzie rosła średnio o 0,6% (CAGR) W 2011 roku telewizja pozostawała dominującym medium reklamowym, mającym udział w całkowitych wydatkach na reklamę między 50% w 2007 roku, a 52% w 2011 roku Według ZenithOptimedia udział ten pozostanie na zbliżonym poziomie w kolejnych latach
12
Cyfrowy Polsat – otoczenie rynkowe Rynek dostępu do Internetu: • • •
Szerokopasmowy Internet w Polsce jest dostarczany przez łącza kablowe i sieci bezprzewodowe Stosunkowo niski wskaźnik nasycenia rynku dostępu do szerokopasmowego Internetu oraz duży potencjał wzrostu sprawiają, że jest to rynek atrakcyjny dla inwestycji Zgodnie z danymi opublikowanymi przez UKE: – w 2011 roku dostęp do szerokopasmowego Internetu miało 74,4% gospodarstw domowych w Polsce – Wskaźnik penetracji w przeliczeniu na 100 mieszkańców wynosił 26% – Stacjonarny dostęp do Internetu miało prawie 6,7 mln mieszkańców Polski, natomiast usługę mobilnego Internetu miało ponad 3,3 mln osób
•
•
Wg danych przedstawionych przez Komisję Europejską Polska uplasowała się na 9 miejscu wśród państw UE, biorąc pod uwagę wartość wskaźnika penetracji mobilnym Internetem na 100 mieszkańców. Wyniósł on 8,3%, średnia unijna - 8,1% Wartość rynku dostępu do Internetu mierzona wielkością przychodów z usług wyniosła w roku 2011 prawie 4 mld zł (spadek o 1,8% w porównaniu do roku 2010) 13
Cyfrowy Polsat – otoczenie rynkowe Rynek dostępu do Internetu c.d.: Polski rynek Internetu obsługiwany jest przez kilku dużych operatorów telekomunikacyjnych oraz mniejszych operatorów internetowych
14
Cyfrowy Polsat – otoczenie rynkowe Rynek dostępu do Internetu c.d.: •
•
Rynek usług mobilnego dostępu do Internetu w 2011 roku w dalszym ciągu zdominowany był przez czterech infrastrukturalnych operatorów sieci komórkowych (posiadali łącznie 95,6% bazy klientów) Bodźcem do rozwoju i obniżania cen usług mobilnego Internetu jest rozbudowa sieci w nowej technologii LTE, w której usługi oferuje jak dotąd tylko dwóch graczy na rynku – Cyfrowy Polsat i Polkomtel.
Udziały operatorów w ogólnej liczbie użytkowników korzystających z modemów 2G/3G Źródło: Raport roczny Spółki za 2012 r. 15
Cyfrowy Polsat – otoczenie rynkowe Rynek telefonii komórkowej: • •
•
Polski rynek telefonii komórkowej jest rynkiem dojrzałym Według danych podanych przez UKE, nasycenie rynku telefonii komórkowej mierzona liczbą kart SIM wzrosła w 2011 roku o 8,4 p.p. do poziomu 131,6%, co dało 50,1 mln kart SIM użytkowanych przez klientów W 2011 roku szacowana wartość rynku telefonii komórkowej w Polsce, wyrażona jako suma przychodów operatorów z usług detalicznych, wyniosła niewiele ponad 19 miliardów złotych
Źródło: Raport roczny Spółki za 2012 r. 16
Cyfrowy Polsat – otoczenie rynkowe Rynek telefonii komórkowej c.d.: • • •
•
Polski rynek telefonii komórkowej jest stosunkowo spolaryzowany i bardzo konkurencyjny Obsługiwany jest przez operatorów MNO oraz operatorów wirtualnych (MVNO) W modelu MVNO operator telefonii komórkowej udostępnia wirtualnemu operatorowi częstotliwość oraz niezbędną infrastrukturę do oferowania usług W Polsce działa trzech wiodących operatorów infrastrukturalnych: – – –
•
•
Polkomtel Sp. z o.o. (Plus) PTK Centertel Sp. z o.o. (Orange) PTC Sp. z o.o. (T-Mobile, dawniej Era, Heyah)
oraz czterech mniejszych operatorów: P4 Sp. z o.o. (Play), CenterNet, Mobyland i Aero2 Zgodnie z raportem PMR trzej wiodący operatorzy MNO mieli łącznie 85,8% udział w rynku po pierwszej połowie 2011 roku, mierzony jako udział w liczbie obsługiwanych kart SIM Według szacunków analityków PMR na koniec 2011 roku liczba aktywnych kart SIM w sieciach MVNO wynosiła 749 tys. po pierwszej połowie 2011 roku, co oznacza około 30% wzrost rok do roku 17
Cyfrowy Polsat – otoczenie rynkowe Rynek usług zintegrowanych: • • •
• •
•
Usługi zintegrowane są w Polsce świadczone przede wszystkim przez operatorów telewizji kablowej i firmy telekomunikacyjne na bazie ich infrastruktury kablowej Tego typu usługi świadczone są przede wszystkim w dużych i średnich miastach Rynek usług zintegrowanych w Polsce jest zacofany na terenach słabo zaludnionych a przez to ma znaczny potencjał wzrostu na obszarach podmiejskich, w małych miastach i wsiach, gdzie takie usługi są obecnie praktycznie niedostępne Według Komisji Europejskiej nasycenie usługami zintegrowanymi w Polsce wynosi 28% podczas gdy w Unii Europejskiej sięga 43% Polski rynek usług wiązanych dynamicznie się rozwija, czego odzwierciedleniem jest sukcesywnie wzrastająca liczba abonentów. Na koniec 2011 roku było ich ponad 2,6 mln, o 23,5% więcej niż w 2010 roku Na rynku tym widoczne są trendy konsolidacyjne
18
Najważniejsze dane finansowe przejęcie Telewizji Polsat
Mimo spadku przychodów w pierwszym kwartale 2013 roku widoczny jest wzrost marży EBITDA
19
Prognozy finansowe
20
Istotne dane liczbowe Spółka odnotowuje systematyczny wzrost liczby użytkowników usług głosowych i transmisji danych
21
Istotne dane liczbowe
Stabilny udział w rynku i wzrost ARPU * ARPU (skrót z ang. average revenue per user = średni przychód na użytkownika) termin używany przez operatorów telekomunikacyjnych do określenia miesięcznego przychodu (rozmowy, wiadomości, usługi...) na jednego użytkownika sieci (abonenta).
22
Kalkulacja WACC Koszt kapitału własnego: Stopa wolna od ryzyka 4% Premia za ryzyko 5% Beta 1.00
z modelu CAPM: ke: 4% + 1.00 * 5% = 9%
Koszt kapitału obcego po opodatkowaniu: 4,7% Udział kapitału własnego: 65% Udział kapitału obcego: 35%
WACC = 0,65 * 9% + 0,35 * 4,7% = 7,5%
23
Prognoza WACC Założenia: • w kolejnych latach udział kapitału obcego będzie się zmniejszał, a w 2019 r. spółka będzie się finansować jedynie kapitałem własnym • koszt kapitału obcego zmniejszy się w 2017 r. do poziomu 4,5% i na takim już pozostanie • stopa wolna od ryzyka, premia za ryzyko, współczynnik beta, a tym samym koszt kapitału własnego pozostają na stałym poziomie w całym okresie prognozy
24
Założenia do modelu DCF • Rynek płatnej tv jest już bliski nasycenia i dlatego w kolejnych latach uwzględnia się stopniową powolną erozję bazy abonentów płatnej tv • Kurczenie się bazy będzie wynikiem: – pogarszającej się sytuacji makroekonomicznej w Polsce (wzrost bezrobocia, niska dynamika wzrostu płac realnych) – łatwego dostępu do naziemnej tv cyfrowej (DTT) – docelowego uszczelnienia pobierania powszechnych opłat abonamentowych
• Z uwagi na nasycenie rynku płatnej tv oraz postępującą fragmentyzację rynku tv wzrost w okresie rezydualnym wyniesie 1% • W modelu występuje założenie całkowitej spłaty zadłużenia wynikającego z zakupu TV Polsat oraz braku kolejnych akwizycji • W okresie rezydualnym CAPEX będzie równy amortyzacji z roku 2022
25
Wycena modelem DCF
26
Analiza wrażliwości
Kształtowanie się ceny akcji w zależności od zmian współczynnika beta oraz FCF
Kształtowanie się ceny akcji w zależności od zmian współczynnika beta oraz premii za ryzyko
27
Wycena porównawcza
Następnie często brana jest średnia ważona wycen dokonywanych metodą dochodową i porównawczą np. 20,89zł*50% + 20,65*50%=20,77 zł
28
DZIĘKUJEMY ZA UWAGĘ! Źródło: Raport analityczny Domu Maklerskiego BDM S.A.