Page 1

cases snitlig 7%, hvor Foreningen i indeværende regnskabsår forventer en

Case: General G ene eral ral Mills Mills

yderligere 11%'s stigning. I Foreningens optik en ganske hæderlig indtjeningsvækst i en periode indeholdende såvel finansiel samt en realøkonomisk krise. Også General Mills udbyttepolitik vidner om stabilitet. Selskabet har

En betydende aktør

således i de sidste 111 år aldrig sænket, men kun øget eller som mini-

Ved udgangen af første halvår 2010 passerede Foreningen »3-års

mum fastholdt dividenden. I samme ovennævnte 5-års periode er

dagen« for sit ejerskab af det amerikanske selskab, General Mills. Sel-

dividenden årligt øget med gennemsnitlig 8,5%, og indarbejdes det

skabet er i dag en top-10 position i porteføljen. General Mills er i USA

annoncerede udbytte for regnskabsår sluttende maj 2010, så stiger

et af de største brands og en betydende aktør inden for færdiglavet

den årlige gennemsnitlige vækst i 6-års perioden til 9,6% med et for-

morgenmad (Big G/Cheerios), yoghurt (Yoplait), snacks (Bugles), piz-

ventet direkte udbytte (dividende i % af aktiekurs) på aktuelt 2,7%.

zaer (Jeno's), supper (Muir Glen) og meget andet i genren færdigretter

Herudover har General Mills den målsætning, at selskabet årligt vil til-

i bred forstand. 76% af General Mills omsætning skabes i netop USA,

bagekøbe 2% af udestående antal aktier, hvilket yderligere understre-

hvor selskabets største distributør/kunde er Wal-Mart, som i seneste

ger selskabets meget aktionærvenlige politik.

regnskab aftog 21% af den totale omsætning. De realiserede økonomiske resultater fra General Mills side i en vanFor os europæere er brandet General Mills i mange sammenhænge

skelig periode er blevet påskønnet af aktiemarkedet. General Mills har,

dog nærmest ukendt og så måske alligevel ikke ved nærmere efter-

siden aktien første gang blev tilføjet til porteføljen midt maj 2007 og

tanke. Omend ingen af selskaberne givetvist vil syntes om sam-

frem til ultimo maj 2010, givet et samlet afkast på 30% i danske kro-

menligningen, så kunne General Mills en smule forsimplet kaldes et

ner, hvor udbytter ikke engang er indregnet. Til sammenligning har

»mini-Nestlé« dog med et færre antal globale brands. Faktum er dog,

MSCI Verden i danske kroner i samme periode givet et afkast på -20%,

at hovedparten af General Mills salg uden for Nordamerika rent fak-

hvorfor General Mills aktien i den grad har medvirket til porteføljens

tisk sker via et joint venture med netop Nestlé. Dette partnerskab er

outperformance af verdensindekset i den forløbne periode.

etableret i 1990, og er i dag verdens næststørste »morgenmadsselskab« uden for Nordamerika med krydssalg af begge selskabers mor-

Når Foreningen fortsat efter tre år holder fast i General Mills aktien,

genmadsprodukter. General Mills bidrager med alle sine morgenmad-

skyldes det naturligvis, at investeringscasen (argumenterne for køb)

sbrands, mens visse Nestlé produkter som Nestlé Nesquik og Nestlé

er intakte, og selskabet slet ikke har nået Fair Value. General Mills

Fitness hører til i joint venture. Udover morgenmadsprodukterne i

handles således kun til en Pris/Fair Value på 50% svarende til et lang-

joint venturet sælges også den kendte is, Häagen-Dazs, mexicanske

sigtet kursmæssigt fordoblingspotentiale. Samtidig er visse argumen-

færdigretter under navnet Old El Paso og Granola Bars af mærket

ter for købet af aktien ligefrem blevet stærkere med årene grundet

Nature Valley. Salget fra joint venture udgør ca. 6% af General Mills'

den økonomiske krise.

samlede omsætning. Stabilitet Ét af ønskerne, Foreningen i sin tid havde ved køb af Generals Mills til porteføljen, var forventning om indtjeningsstabilitet, da General Mills risikomæssigt er klassificeret som et A-selskab, dvs. den højeste indtjeningsstabilitet i Foreningens investeringsproces. Et kig på General Mills driftsmarginal for de seneste fem år giver et billede af en betydelig stabilitet, hvor driftsmarginalen i perioden 2005-2009 har været hhv. 17,8%, 18,0%, 18,2%, 17,6% og 18,0%. Den årlige vækst i den primære driftsindtjening har i samme periode været på gennem-

24

VA L U E I N V E S T 2 : 2 0 1 0


Solid markedsposition

kiet og Sydøstasien langt bagefter med et forbrug på »kun« 1,1 kg,

Det attraktive ved General Mills var og er stadigvæk selskabets solide

0,17 kg, 0,15 kg, 0,09 kg og 0,06 kg. Således er der et vækstpotentia-

markedsposition inden for færdiglavet morgenmad (cornflakes, müsli

le, hvis disse lande øger deres forbrug sammen med en stadig større

etc.), en madkategori, som byder på flere måske lidt overraskende

købekraft.

karakteristika, men også nogle attraktive vækstperspektiver i årene fremover.

Den økonomiske krise har betydet, at folk generelt spiser en anelse mindre ude, da restaurantsbesøg (inklusiv morgenmad) hører til blandt

For det første er private label produkter på alles læber i øjeblikket.

noget af det første, hvor der kan spares. Tendensen med en øget

Forbrugerne er økonomisk trængt, hvorfor de i nogen grad substi-

andel, som spiser morgenmad hjemme, kan meget vel tænkes at fort-

tuerer de dyrere mærkevarer med billigere og ikke-brandede private

sætte i de kommende år økonomiens forfatning taget i betragtning. I

label produkter. Således har private label penetrationen inden for mad

sammenhængen skal også påpeges, at udgangspunktet for at få folk

i de senere år overordnet set være stigende, og ligger gennemsnitlig i

til at spise mere morgenmad i hjemmet sammenholdt med morgen-

niveauet 20-22%. Penetrationen inden for morgenmadsprodukter er

mad på eksempelvis café er relativ godt, da langt de fleste mennesker

derimod kun på omkring 10%, hvor hovedårsagen er den simple i for-

jo starter dagen i hjemmet. »Bevægelsen« er derfor relativ nemmere,

hold til mange andre madgrupper, at boksen fra Nestlé, Kellogg´s eller

end tilfældet eksempelvis ville have været i relation til frokost, hvor

General Mills er stor, og står på bordet under indtagelsen af morgen-

mange måske er på arbejde eller andet og således ikke sådan lige kan

maden. Der skabes derfor loyalitet eller brand bevidsthed for morgen-

komme hjem og spise frokost.

maden i modsætning til en pakke skiveskåret pålæg, som enten ligger i sin vakuumindpakning, eller er gjort »lækkert« ved at lægge det

Sluttelig skal nævnes en sidste fordel for morgenmadsgenren omend

på en tallerken, og således ikke i samme grad skiller sig ud og skaber

ikke udtømmende. Morgenmad indtages på det tidspunkt af døgnet,

loyalitetseffekt. Det må heller ikke glemmes, at selvom en skål corn-

hvor vi givetvist har mindst tid til rådighed, og er mest fortravlede.

flakes er dyrere end et private label produkt, så koster en skål mor-

Det er således en væsentlig parameter, at alt om morgenen skal gå

genmad inklusiv mælk altså mindre end 0,5 USD.

relativ stærkt inklusive morgenmad, og i den sammenhæng er eksempelvis cornflakes ideel. Branchen selv ser store perspektiver i yderli-

For det andet viser undersøgelser, at den demografiske udvikling

gere fremgang for cornflakes og tilsvarende produkter på bekostning

(befolkningens alderssammensætning) med en stadig stigende

af andre morgenmadsalternativer. Derfor forventer de også, at den

ældrebefolkning vil påvirke General Mills og selskabets eksponering

1/3 som cornflakes og tilsvarende produkter udgør af det samlede

inden for morgenmad positivt. Det er de unge, der er storforbrugere

morgenmad i USA, i dag og i fremtiden vil komme højere op. Genren og

af morgenmadsprodukter (USA-tal), og børn under 12 år er den stør-

nemhedsfaktoren passer bare godt til en travlere hverdag.

ste forbrugsgruppe med et 26% højere forbrug end den anden mest »spisende« kategori, som er børn/unge i alderen 13-17 år. Det over-

General Mills er akttraktiv

raskende er dog nok, at folk i alderen på 55+ indtager lige så meget

Værdiansættelsen på General Mills er som nævnt stadigvæk meget

morgenmad som dem i alderen 13-17 år, og forholdsmæssigt er 55+

attraktiv, da pris i forhold til Fair Value på aktien lyder på 50%. For-

kategorien en større andel af den samlede befolkning og ikke mindst

udsætningerne for denne værdiansættelse er endvidere rimelig kon-

stigende. Således udgjorde andelen af folk over 55 år i 2009 27% af

servative. For det første sluttede General Mills regnskabsår ultimo

den totale befolkning i Vesteuropa, hvilket forventes at stige til 29% i

maj (og selskabet rapporterer helårsregnskab d. 30. juni efter redak-

2015. Samme stigningstendenser forventes at gøre sig gældende for

tionens afslutning). Der burde således ikke være den store usikker-

øvrige verdensdele (undtaget Afrika/Mellemøsten).

hed omkring selskabets forventninger til helåret, ej heller omkring vækstfaktoren for indeværende regnskabsår. General Mills havde

Udover en effekt fra en aldrende befolkning vil fremtidens vækst for

således efter 9- måneders regnskabet allerede realiseret 88% af for-

General Mills også komme fra en stadig stigende købekraft fra i dag

ventningerne til helåret, hvorfor en vækstfaktor på 11% ikke burde

ikke så udviklede økonomier, da disse landes morgenmadsforbrug lig-

være i »farezonen«. Tværtimod, da vækstfaktoren baserer sig på et

ger alenlangt bagud i forhold til den vestlige verdens. Selvfølgelig er

udgangspunkt, som er lavere end General Mills egen officielle økono-

der kulturelle forskelle lande imellem, som gør, at alle lande ikke nød-

miske udmelding. Efter 3 års ejerskab og et samlet afkast på 38% i et

vendigvis skal være på samme niveau, hvad angår færdiglavet mor-

faldende aktiemarked, kan det konkluderes, at General Mills stadig har

genmad, men det til trods er der i mange lande betydeligt potentiale.

et betydeligt afkastpotentiale placeret i kategorien med A-selskaber.

Når der kigges på nogle af de mest morgenmadsspisende lande, så ligger Irland, UK, Australien og måske ikke overraskende USA helt i top med et årlig indtag i kilo pr. person på hhv. 8,3 kg, 6,2 kg, 6,0 kg og 5,1 kg. Til sammenligning ligger lande som Polen, Rusland, Brasilien, Tyr-

Claus Juul Porteføljemanager ValueInvest Asset Management S.A.

VA L U E I N V E S T 2 : 2 0 1 0

25


Case General Mills  

Case General Mills ValueInvest Danmark

Read more
Read more
Similar to
Popular now
Just for you