Issuu on Google+

cases med lavprissupermarkedet Bottom Dollar i USA og Red Markets, som

Delhaize D elh lhaize D elh lhaize Delhaize

er en discountkæde i Europa. Selv for de store kæder står opgaven

med at udligne denne forskel til de førende lavpriskonkurenter højt på ledelsens dagsorden. De største konkurrenter for Delhaize er WalMart i USA, som har en tendens til at tilbyde produkter 5% billigere, og

Af Denis Kostyukovich, CFA, Porteføljemanager, ValueInvest Asset Management S.A.

Colruyt i Belgien, som har en 10% førerposition.

En fødevare operatør

I takt med at kædernes størrelse bliver vigtigere i konkurrencen om

Delhaize er en belgisk fødevarekæde, der har været i Foreningens

markedsandele, tror vi, at det at vinde markedsandele i vanskelige

ejerskab igennem en årrække. Det har også været en af Foreningens

tider selv på bekostning af den umiddelbare rentabilitet kunne være

største beholdninger det meste af tiden. Foreningen startede med at

en fornuftig strategi til at øge den langsigtede konkurrenceevne,

købe ind i selskabet i 2003 og fortsatte hermed i de efterfølgende

såfremt de økonomiske ressourcer ikke strækkes for meget i dette

år, i takt med at de globale afdelinger havde en positiv vækst i form

forløb. Delhaize skiller sig ikke ud i forhold til sine konkurrenter mht.

af nye indskud. Afdelingernes samlede afkast (udbytte samt kurs-

selskabets gæld, hvor nettogælden svarer til 2,4 års driftsresultat

stigning) ved investering i Delhaize har været bedre end det generelle

mod 2,2 år for sammenlignelige globale detailkæder (dagligvarekæder

marked målt ved MSCI Verden set over en 3-, 5- og 7-årig horisont

større end 1 mia. euro i markedsværdi). I sine bestræbelser på at opti-

indtil december 2010. Det seneste afkast har dog været en smule

mere omkostningerne og tilbyde bedre priser har Delhaize reduceret

skuffende, men som investor i Delhaize må man acceptere, at aktie-

sit antal af vareenheder, og en typisk Food Lion butik i USA tilbyder i

kursen ind i mellem har store udsving, idet markedet spekulerer i og

dag kun halvdelen af det varesortiment, som findes i et typisk ameri-

reagerer på selskabets regnskaber. Den større andel af selskabets

kansk supermarked. Igen mener vi, at man ikke kan gøre alle tilfredse

indtjening i USD øger risikoen på mellemlangt sigt. Foreningen tror,

og må træffe valg. Denne fokusering sætter også Delhaize i stand til

at de nuværende udfordringer og aktiens svækkelse er midlertidige,

at tilbyde bedre priser på nogle produkter, som udbydes af større og

samt at markedets forsigtige opskrivning af selskabets værdi, som vi

mindre fokuserede kæder.

har set gennem årene, vil fortsætte. De forskellige markeder På trods af selskabets belgiske rødder stammer 70% af Delhaize's omsætning fra USA, hvor selskabet driver butikskæder på østkysten - Food Lion, Hannaford og Sweetbay - og indtager en tredjeplads i regionen med mere end 1.600 butikker. Knap en fjerdedel af koncernens omsætning kommer fra de ca. 800 Delhaize butikker, som selskabet driver i sit hjemmemarked, hvor markedsandelen er 26%, samt

En af de førende i branchen

i Luxembourg. Grækenland, som i de sidste mange måneder konstant

Selskabet opfattes som et af de førende i branchen med hensyn til

har været i mediernes søgelys, er det tredje vigtigste marked for Del-

ansvarlig forretningspraksis og forbrugeruddannelse. Delhaize var

haize, som her kontrollerer mere end 200 Alfa-Beta butikker, og teg-

den første operatør i USA til at indføre et system, også kaldet Guiding

ner sig for 17% af markedet. Til sidst skal det nævnes, at Delhaize har

Stars, som rangerer de produkter, som Delhaize sælger, på ernærings-

mere end 100 butikker i Rumænien og Indonesien.

mæssige værdier. Dette initiativ er blevet godt modtaget, eftersom ¾ af supermarkedernes forbrugere læser informationerne på embal-

De butikskæder, som Delhaize ejer, har et stærkt brand på deres hjem-

lagen. Det giver også selskabet et yderligere redskab til at fremme

memarkeder. Dette gælder især i Belgien. De stærke brands kræver

sine egne produkter, - endnu en fordel for Delhaize og en anden måde

en forholdsvis loyal kundebase, hvilket bliver sat på en prøve i disse

at differentiere sig fra billigere konkurrenter på. Selskabet har øget

svære økonomiske tider, hvor kunderne i stigende grad går på tilbuds-

sin andel af sine egne mærker, som normalt er 20-30% billigere end

jagt. Selskabet skal indstille sig på denne trend, og har svaret igen

andre mærkevarer, i sine bestræbelser på at forbedre lønsomheden. I

24

VA L U E I N V E S T 1 : 2 0 1 1


USA har Delhaize udvidet denne varegruppe til 27% af den samlede

Der er dog stadig brug for store salgsfremmende aktiviteter i det syd-

omsætning, hvilket er væsentlig højere end gennemsnittet i USA, som

østlige USA, og der er stadig intet tegn på, at de øgede omkostninger

ligger på 15%. Denne aggressive strategi har dog givet anledning til

bliver overført til forbrugeren.

spændinger mellem Delhaize og kædens leverandører af mærkevarer, hvor sidstnævnte mener, at de bliver sat ud af spillet af detailbutik-

Belgien er Delhaize’s vigtigste marked

kerne. Disse spændinger kom til udtryk i 2009, hvor Delhaize næg-

Belgien opvejer i nogen grad de relative dårlige resultater i USA.

tede at sælge næsten 300 Unilever produkter, eftersom at giganten

Butiksomsætningen er den højeste hidtil i 7 år. Selskabet er i stand

inden for fødevarer og husholdningsprodukter havde forhøjet sine

til at tilbyde attraktive priser på produkterne, samtidig opretholde

priser. I særdeleshed denne hændelse, og detailkædernes præference

en solid vækst i volumen, og dermed stadig vinde markedsandele på

for egne varer i almindelighed, fremhæver risikoen for spændinger

hjemmemarkedet. Rentabiliten er steget via bedre indkøbsbetingelser,

mellem fødevareproducenter og fødevaredistributører. Dette viser

lavere distributions- og transportomkostninger, som kompenserer for

nødvendigheden af, at detailkæderne passer på: For megen fokus på

de stigende omkostninger til salgsfremmende aktiviteter. Alfa-Beta,

deres egen fortjeneste kan jage kunder væk med stærke præferen-

selskabets græske butikskæde, har faktisk øget salget og vundet

cer for bestemte mærkevarer. Foreningen mener, at Delhaize mestrer

markedsandele på trods af den græske regerings hårde opstramnin-

denne balancegang, selvom selskabet også engang i mellem tager

ger. Bagsiden af medaljen er, at væksten blev drevet af massive

den hård linje.

salgsfremmende aktiviteter på bekostning af rentabiliten. I betragtning af den nuværende nedadgående pristendens er forudsigelserne for driftsresultatet blevet skåret ned fra intervallet 2-5% vækst til 0% +/- 2%. Foreningen har sænket sine vækstforventinger til -5% efter halvårsregnskabet, og anvender fortsat denne vækstfor-

USA, som har været centrum for den seneste finansielle krise, er

vening efter 3. kvartalsregnskabet. Primo december handlede aktien

hovedårsagen til de nuværende vanskeligheder for Delhaize. Til trods

til omkring 40% af Fair Value mod 54% for sammenlignelige selska-

for at landet siden 2009 officielt har været i bedring efter den økono-

ber, hvor konsensusvækstforveningerne er 12%. Foreningen har der-

miske afmatning, har forbrugerne ikke travlt med at vende tilbage til

med i Delhaize fortsat en god købsmulighed, der er prisfastsat på

deres gamle indkøbsvaner, selv inden for fødevarer. Situationen blev

mindre krævende forventninger med en langsigtet historie om gradvis

udmærket belyst af ét noget skuffende halvårsregnskab fra Delhaize

påskønnelse af selskabets kvaliteter fra aktiemarkedet.

i august og et noget mere positivt 3. kvartalsregnskab i november. Den globale omsætning var nogenlunde uændret, mens det primære driftsresultat var faldende. Hvor hjemmemarkedet i Belgien er meget velfungerende, kæmper de amerikanske aktiviteter med de gradvist faldende detailpriser. Forbrugerne er stadig sparsommelige, og konkurrencen fra andre discountkæder er blevet stærkere. Den manglende evne til at kunne hæve prisen er årsag til bekymring: Detailpris inflationen er ca. 0%, mens omkostningerne stiger med ca. 1%. 3. kvartal viste nogle forbedringer i et fortsat vanskeligt marked. Omsætningstilbagegangen i USA har været aftagende. Desuden havde den amerikanske dollar en positiv indvirkning på driftstallene.

VA L U E I N V E S T 1 : 2 0 1 1

25


Case Delhaize