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B O L E T Í N I N F O R M AT I VO N ° 3 Contenido:

N o v i e mb r e d e 2 0 1 2

1 . Experiencias en emisiones de bonos internacionales Para los bolivianos todavía es algo muy nuevo el tema de la emisión de bonos soberanos en los mercados internacionales, a saber, estas representan el tipo de financiamiento a mediano o largo plazo con mayor volumen es la emisión de bonos en el mercado internacional. Hasta el lunes 22 de Octubre los dos únicos países de la región que no contaban con este tipo de financiamiento eran Bolivia y Paraguay.

2 . Análisis de la emisión de bonos bolivianos

La emisión de Bolvia fue considerada todo un éxito por todos los diarios y artículo financieros. El lunes 22 de octubre, en la NYSE (New York Stock Exchange), se emitieron bonos soberanos por USD500 millones a 10 años plazo. La demanda excesiva de estos título dio lugar a una tasa de interés de 4,875%.

3 . La importancia de la calificación de riesgo

A pesar de las expropiaciones a inversionistas extranjeros llevadas a cabo durante el gobierno de Evo Morales, la calificación de riesgo soberana mejoró. Esto se debe básicamente a un manejo adecuado de las finanzas públicas (años de superávit fiscales), términos de intercambio de las materias primas favorables, y un crecimiento importante de las reservas internacionales. De esta manera, las calificadoras de riesgo observan que Bolivia tiene indicadores económicos sólidos y premian esto mejorando la calificación de riesgo.

4 . Proceso de emisión de los bonos bolivianos

A partir de un procedimiento teórico de una emisión de bonos, se trata de indagar el proceso de emisión y estructuración de los bonos de Bolivia.

5 . Análisis de las exportaciones a Agosto de 2012

Durante el periodo analizado (Enero-Agosto), se muestra un incremento de las exportaciones respecto al mismo periodo de 21.5%. Esto se debe, a un incremento del 17.8% del sector tradicional y un 41.4% del sector no tradicional, donde en el primero predomina el efecto precio (9%) sobre el efecto volumen (8.7%); En cambio en el último, se observa que el crecimiento fue generado por el efecto volumen (42.6%), mientras que el efecto precio (-1.6%) incidió negativamente en su crecimiento.

La ATPDEA un factor importante para explicar la contracción en las exportaciones no tradicionales El crecimiento de muchas unidades de producción industrial, principalmente en los sectores textil, madera y joyería, que hasta hace poco estuvieron exportando al mercado de los Estados Unidos en el marco de las preferencias arancelarías establecidas por la Ley de Promoción Comercial Andina y Erradicación de la Droga (APTDEA por sus sigla en inglés).

LA PUBLICACIÓN ES DE EXCLUSIVA RESPONSABILIDAD DE LOS AUTORES Y NO REFLEJA NECESARIAMENTE EL PENSAMIENTO DEL IISEC O DE LA FUNDACIÓN HANNS SEIDEL.


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EXPERIENCIAS EN EMISIONES DE BONOS INTERNACIONALES Para los bolivianos todavía es algo muy nuevo el tema de la emisión de bonos soberanos en los mercados internacionales, a saber, estas representan el tipo de financiamiento a mediano o largo plazo con mayor volumen es la emisión de bonos en el mercado internacional. Hasta el lunes 22 de Octubre los dos únicos países de la región que no contaban con este tipo de financiamiento eran Bolivia y Paraguay. La emisión de Bolivia llevada a cabo en dicha fecha, sin duda, representa un hito en la historia económica del país, ya que en años anteriores posteriores a la hiperinflación (1985), al no contar con este tipo de financiamiento, el gobierno de Bolivia recurría a financiamiento de tipo bilateral (con un país), y multilateral (organismos extranjeros). Teóricamente, un bono es un certificado de deuda a mediano o largo plazo emitido por un gobierno, empresa o entidad financiera que promete devolver capital más interés en plazos claramente definidos. Por lo general, el plazo varía de cinco a quince años, mientras que el interés puede ser fijo o variable. Y un bono internacional es aquel que ha sido emitido en un mercado que no es la bolsa local del emisor (empresa, entidad financiera o gobierno), sino que es un centro financiero internacional, como Nueva York o Londres. En las gráficas se observan las tasas de interés alcanzados por los distintos países con bonos a 10 años, donde, claramente se aprecia que Bolivia tuvo un costo significativamente más bajo de emisión que países de la región, y se encuentra aproximadamente, 400 puntos básicos (4%) más que los países con la menor tasa de emisión de esta clase de bonos. Fuente: Trading Economics, La Razón

PAÍSES

CON LAS TASAS MÁS ALTAS DE COLOCACIÓN DE BONOS A 10 AÑOS Portugal

8.14

Brasil

9.18

Vietnam

10.36

Kenya

11

Pakistan

11.26

Grecia

PAÍSES

17.45

CON LAS TASAS MÁS BAJAS DE COLOCACIÓN DE BONOS A 10 AÑOS Suiza Hong Kong

0.49

0.71

Japon

0.75

Taiwan

1.18

Singapure

TASAS

1.32

DE INTERÉS DE BONOS A 10 AÑOS DE PAÍSES SELECCIONADOS* DE CENTRO Y SUD AMÉRICA Bolivia

4.875

Chile Costa Rica

Perú

6.875 8

9.125

Ecuador

9.375

República Dominic…

9.5

*Tasas de debut según información de La Razón

Paraguay es el único país que no tiene emisiones de bonos en los mercados internacionales en Latinoamérica.


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ANÁLISIS DE LA EMISIÓN DE BONOS BOLIVIANOS La emisión de Bolvia fue considerada todo un éxito por todos los diarios y artículo financieros. El lunes 22 de octubre, en la NYSE (New York Stock Exchange), se emitieron bonos soberanos por USD500 millones a 10 años plazo. La demanda excesiva de estos título dio lugar a una tasa de interés de 4,875%. Según Arce (Ministro de Economía y Finanzas Públicas) esto se dio gracias al desempeño positivo de su economía en los últimos seis años y medio, que incluyen superávit fiscal, reducción de la deuda externa, disminución de la pobreza extrema, incremento de la inversión pública y de las reservas internacionales y otras disposiciones enmarcadas en una política macroeconómica califica en el exterior como "prudente". Esta percepción del mercado favoreció de manera singular a Bolivia que, a pesar de no contar con una calificación de grado de inversión ( a partir de BBB se considera grado de inversión, véase página 3), pudo captar recursos a un costo extremadamente bajo (4.875%). Con la emisión del paquete de bonos, Bolivia volvió a operar en el mercado internacional después de casi 100 años, con tal éxito que en apenas un par de horas de colocada la oferta boliviana, ésta alcanzó una demanda de USD4.217 millones y de 267 inversionistas de todo el mundo, principalmente de Europa, Estados Unidos y Latinoamérica. Aunque este proceso finalizará recién el próximo lunes. Por último, es preciso tener conciencia que ahora que entramos nuevamente en la mirada de los inversionistas internacionales, es de vital importancia mantener una buena imagen y seguir mejorando la reputación del país. Fuente: Ministerio de Economía y Finanzas Públicas, La Razón

BONOS

COLOCADOS-ASIGNACIÓN POR TIPO DE INVERSOR 2% 2% 3%

Seguros 5% otros 8%

13% 58%

Bancos de Inversión Bancos comerciales Fondos de Pensión

9%

Bancos Internacionales Hedge Funds o Fondos de Cobertura

BONOS

COLOCADOS-ASIGNACIÓN POR REGIÓN

16% 43%

Latinoamérica

Europa 39%

Oriente Medio y Asia Norteamérica

2%

DATOS DE INTERÉS

Oferta Demanda Exceso de demanda Tasa de interés REPERCUSIONES

En miles de $us $500,000 $4,217,000 $3,717,000 4.875%

Según el Wall Street Journal, Bolivia no realiza una emisión de este tipo desde principios de 1900’s, en otras palabras, Bolivia puede volver a captar recursos en el mercado de capitales internacional después de un siglo.

DE LA EMISIÓN DE BONOS SOBERANOS

Bolivia tiene nuevamente acceso al financiamiento más importante a nivel mundial Con el monto obtenido se planea financiar proyectos de ABC y productivos durante los próximos tres años YPFB podría emitir títulos para “financiar uno de sus proyectos de inversión”, así como la Corporación Minera de Bolivia (COMIBOL) o Boliviana de Aviación (BOA).


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L A I M P O RTA N C I A D E L A C A L I F I C A C I Ó N D E R I E S G O A pesar de las expropiaciones a inversionistas extranjeros llevadas a cabo durante el gobierno de Evo Morales, la calificación de riesgo soberano mejoró en estos años. Esto se debe básicamente a un manejo adecuado de las finanzas públicas (años de superávit fiscales), términos de intercambio de las materias primas favorables, y un crecimiento importante de las reservas internacionales. De esta manera, las calificadoras de riesgo observan que Bolivia tiene indicadores económicos sólidos y premian esto mejorando la calificación de riesgo. Sin embargo, Bolivia no tiene todavía calificación de riesgo de grado de inversión (a partir de BBB se considera grado de inversión), es decir nuestros bonos son todavía considerados bonos basura o en inglés, Junk bonds. En este sentido, es importante mejorar la institucionalidad, la certidumbre política, y las normas y/o leyes gradualmente, para así obtener una calificación de grado de inversión. La calificación de riesgo es muy importante porque esta se relaciona con el costo de emisor del activo financiero (bono). Para el inversionista, esta calificación de riesgo le brinda una evaluación de riesgo simple y objetivo y complementa el análisis interno de la entidad que está calificando. En este sentido, sirve de guía a los inversionistas para la adecuada toma de decisiones en materia de inversión. En otras palabras, una mala calificación de riesgo afecta al emisor en la colocación y en el precio del instrumento (aumenta la tasa de interés), ya sea un bono, acción u otro instrumento financiero. Finalmente, es importante observar que aunque la calificación de riesgo este altamente correlacionada con el costo de emisión (tasa de interés). En los últimos años se vio un apetito marcado por los bonos emitidos por países latinoamericanos. Esta puede ser una explicación razonable del bajo costo al cual emitió Bolivia. Fuente: Fitch Ratings, La Razón.

EMISIÓN

DE BONOS SOBERANOS EN LATINOAMÉRICA Y PAÍSES EN SU DEBUT

EVOLUCIÓN DE LA CALIFICACIÓN DE BOLIVIA (FITCH RATINGS)

Año Calificación 2004 B2005 B2006 B2007 B2008 B2009 B 2010 B+ 2011 B+ 2012 BB¿POR

Panorama Estable Negativa Estable Estable Estable Estable Estable Estable Estable

SIGNIFICADO

DE ALGUNAS CALIFICACIÓNES DE RIESGO

 AAA: Representa la calificación de riesgo más alto, es decir, la capacidad más alta de cumplir sus compromisos financieros  A: Buena capacidad de cumplir sus compromisos financieros  BBB: Capacidad adecuada de cumplir sus compromisos financieros, pero más susceptible a condiciones económicas adversas.  BB: Menos susceptible en el corto plazo, pero presenta importantes incertidumbres en el largo plazo  CCC: Vulnerable y dependiente de condiciones económicas favorables  D: Incumplimiento de sus obligaciones

QUÉ ES IMPORTANTE LA CALIFICACIÓN DE RIESGO SOBERANO?

Es una evaluación prospectiva de la capacidad y voluntad de un gobierno soberano de honrar sus obligaciones a tiempo y de acuerdo con los términos originales. Mide la probabilidad de incumplimiento de los pagos futuros. Es de interés para prestamistas no residentes, inversionistas, bancos, proveedores, otros gobiernos e instituciones financieras. La calificación está altamente relacionada con el costo de emisión, es decir, una mala calificación implica un alto costo (tasa de interés) al captar fondos. La calificación se otorga una vez se hallan analizado factores como: la voluntad de pago (record de servicio de deuda, políticas, apertura al comercio y finanzas internacionales), y la capacidad de pago (Performance macroeconómico, factores estructurales y reformas económicas, Finanzas Públicas y Políticas Monetarias, y controles de cambios ).


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PROCESO DE EMISIÓN DE LOS BONOS BOLIVIANOS Comienza con el contacto entre el emisor (empresa, entidad financiera o gobierno) y un banco de inversión, que se hace cargo de la estructuración de dicha emisión. En el caso de Bolivia, este primero se reúne con la CAF desde el 2011, la cual acompaña a Bolivia en todo el proceso de emisión, y desde Abril de 2012 contrata a dos de los Bancos de Inversión más grandes e importantes del mundo: Goldman Sacks y Bank of America Merril Lynch. Ambos de origen americano y con operaciones en todo el mundo. El emisor y el banco de inversión firman contrato de full underwriting (el banco de inversión en el caso de no lograr colocar el monto completo, compra los bonos emitidos) o best effort basis (el banco de inversión no se compromete a la colocación total del monto). Por lo general, los emisores extranjeros tienden a firmar el contrato de full underwriting para garantizar una colocación completa. En la información del gobierno de Bolivia no esta explícito el tipo de contrato, sin embargo, se asume que fue un full underwriting dado que Bolivia no realizó emisiones similares hace casi un siglo. El papel principal del banco es el de underwriting, o sea asegurarse de colocar la emisión de bonos en el mercado. Tanto Goldman Sacks y Bank of America Merril Lynch están a cargo de la estructuración de los títulos y de la emisión de estos en la NYSE (Bolsa de valores de Nueva York) Goldman Sacks y Bank of America Merril Lynch efectuaron un due diligence, o sea una evaluación del cliente, las condiciones del mercado, el tipo de bono y otros factores que afectarían la emisión de dichos bonos. Se determina el tipo de bono que se emitirá, el monto y tasa de interés y comisiones por participación. Bolivia emitió a una tasa de 4.875%, con pagos anuales a diez años. Esta tasa es reflejo a la demanda que era casi ocho veces mayor a la oferta ($us 500 millones). Otra información, como las comisiones a los bancos de inversión no se encuentra explícita en la información publicada por el gobierno. Se efectúa el trámite necesario para obtener la aprobación del SEC (Securities Exchange Comission), la cual es la autoridad encargada de regular los valores emitidos en bolsas de los Estados Unidos.

Se obtiene una calificación internacional de riesgo de parte de una de las calificadoras como S&P, Moody's o Fitch. Durante el 2012, S&P, Moody's y Fitch subieron la calificación soberana de Bolivia a BB- (Menos susceptible en el corto plazo, pero presenta importantes incertidumbres en el largo plazo) Goldman Sacks y Bank of America Merril Lynch elaboraran una lista de potenciales inversionistas institucionales que podrían estar interesados en adquirir los bonos, entre ellos están: fondos de inversión, fondos de pensión, compañías de seguro, fondos de capital de riesgo y diferentes brókers especializados que participan en una emisión de bonos. Se determina y se fija un precio base (precio inicial) para comenzar las negociaciones con los inversionistas institucionales interesados en adquirir dichos bonos. Se prepara un prospecto que detalla el motivo de la emisión, información básica y financiera de Bolivia, información del emisor (Goldman Sacks y Bank of America Merril Lynch), y los términos y condiciones de la emisión. Se efectúa un road show con presentaciones en Nueva York y otros centros financieros de EEUU y Europa. Participan en la presentación representantes del emisor y del banco de inversión. En el caso de Bolivia, Arce (Ministro de Economía y Finanzas Públicas) visitó Europa y Estados Unidos (EEUU) para exponer el proyecto y “mostrar las bondades y ventajas que tiene hoy Bolivia”, mientras que el viceministro del Tesoro y Crédito Público, Edwin Rojas, realizó una tarea similar en países de América Latina.

Se prepara un aviso público denominado tombstone, con el nombre del emisor, el monto y tipo del bono, el nombre del lead manager (Goldman Sacks y Bank of America Merril Lynch) y los participantes. Se lo publica en revistas financieras internacionales como Euromoney, LatinFinance, Institutional Investor, The Financial Times, The Wall Street Journal y publicaciones regionales. Se efectúa la colocación el 22 de Octubre en la NYSE, con una tasa de 4.875, debido la masiva demanda de los inversionistas.


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A N Á L I S I S D E L A S E X P O RTA C I O N E S A A G O S T O D E 2 01 2 Durante el periodo analizado (Enero-Agosto), se muestra un incremento de las exportaciones respecto al mismo periodo de 21.5%. Esto se debe, a un incremento del 17.8% del sector tradicional y un 41.4% del sector no tradicional, donde, en el primero predomina el efecto precio (9%) sobre el efecto volumen (8.7%); En cambio en el último, se observa que el crecimiento fue generado por el efecto volumen (42.6%), mientras que el efecto precio (-1.6%) incidió negativamente en su crecimiento. Este crecimiento fue impulsado principalmente por los rubros de “Soya”, “Hidrocarburos” y “Azúcar, Alcohol y Derivados”, en los cuales predomina el efecto volumen sobre el precio. Por otra parte, Los rubros de “Minerales”, “Maderas y sus Manufacturas”, “Cueros y sus Manufacturas” y “Confecciones Textiles” registraron a agosto de 2012 menores niveles de exportación comparados a igual lapso del 2011. Analizando la situación histórica de las exportaciones, se observa que los cambios registrados en el valor de las exportaciones corresponden, en general, a incrementos en el sector tradicional. Lamentablemente, la dinámica de este sector corresponde en mayor parte por el efecto precio (9%), es decir, el crecimiento del valor de las exportaciones corresponde a un incremento de precios esencialmente. En este sentido, es importante percatarse que una disminución de los precios del sector Hidrocarburos y Minero cambiaría drásticamente el valor de las exportaciones. Fuente: INE, IBCE

EVOLUCIÓN

DE LOS CAMBIOS EN EL SECTOR TRADICIONAL Y NO TRADICIONAL*

NO TRADICIONALES

TOTAL

TRADICIONALES

ENE-AGO/2009 VALOR

ENE-AGO/2010 VALOR

ENE-AGO/2011 (p) VALOR

ENE-AGO/2012 (p) VALOR

Según Julio Alvarado, analista en comercio exterior, apunta que la contracción en el valor de las exportaciones de los rubros de Maderas y sus Manufacturas, Cueros y Sus Manufacturas y Confecciones Textiles, se explica por la pérdida del mercado de Estados Unidos y de las preferencias arancelarias del ATPDEA. Pero también porque Venezuela, Argentina y Brasil, a los que se apostó como alternativa, no funcionan y no compran la producción nacional. Por otra parte, es importante considerar que la caída no es significativa, y otros analistas señalan que hasta fin de año puede recuperar la demanda.

*Más lejos del centro significa un incremento en el valor de las exportaciones

COMPORTAMIENTO DEL EFECTO PRECIO Y VOLUMEN EN EL PERIODO (ENERO-AGOSTO 2011 Y ENERO-AGOSTO 2012) ENE-AGO/2011 (p) ENE-AGO/2012 (p) Valor (en miles de Valor (en miles de Sectores $sus) $sus) NO TRADICIONALES 930,718 1,316,192 Soya y Derivados 412,836 633,217 Girasol y Derivados 43,065 51,792 Maderas y sus Manufacturas 58,539 46,639 Joyería 31,985 40,427 Cueros y sus Manufacturas 34,667 33,624 Azúcar, Alcohol y Derivados 19,228 30,546 Confecciones Textiles 23,628 22,298 Otros productos 306,770 457,649 TRADICIONALES 4,914,845 5,788,438 Petróleo / Gas y Derivados 2,596,713 3,551,885 Minerales 2,318,132 2,236,553 TOTAL 5,845,562 7,104,630 Fuente INE, IBCE. Elaboración propia

Variación en miles de dólares Variación porcentual Variación Efecto Variación Efecto Efecto Efecto total Precio total Precio Volumen Volumen 385,474 396,794 -11,320 41.4% 42.6% -1.2% 220,382 234,394 -14,012 53.4% 56.8% -3.4% 8,726 11,428 -2,702 20.3% 26.5% -6.3% -11,899 -23,518 11,619 -20.3% -40.2% 19.8% 8,441 2,481 5,960 26.4% 7.8% 18.6% -1,043 -3,306 2,263 -3.0% -9.5% 6.5% 11,318 12,115 -797 58.9% 63.0% -4.1% -1,330 -5,474 4,144 -5.6% -23.2% 17.5% 150,879 87,069 63,810 49.2% 28.4% 20.8% 873,593 429,091 444,502 17.8% 8.7% 9.0% 955,172 296,692 658,480 36.8% 11.4% 25.4% -81,579 -150,944 69,365 -3.5% -6.5% 3.0% 1,259,067 714,821 544,246 21.5% 12.2% 9.3%


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L A AT P D E A U N FA C T O R I M P O RTA N T E PA R A E X P L I C A R L A C O N T R A C C I Ó N E N L A S E X P O RTA C I O N E S N O TRADICIONALES EXPORTACIONES DE SECTORES NO TRADICIONALES SELECCIONADOS A LOS ESTADOS UNIDOS(EXPRESADO EN MILLONES DE $US-VALOR FOB) 60

1.8

1.6

50

1.4

40

1.2 1.

30

0.8

20

0.6 0.4

10

0.2

Maderas (Eje izquierdo)

2012

2011

2010

2009

2008

2007

2006

2005

2004

2003

2002

0. 2001

0 2000

Joyería (Eje izquierdo)

Cueros (Eje derecho)

EXPORTACIONES DE PRODUCTOS TEXTILES PROVENIENTES DE LA PAZ A LOS E.U. (EXPRESADO EN MILLONES DE $USVALOR FOB Y PORCENTAJES) 18

100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0%

16 14 12

10 8 6 4 2 2012

2011

2010

2009

2008

2007

2006

2005

2004

2003

2002

2001

0

2000

El crecimiento de muchas unidades de producción industrial, principalmente en los sectores textil, madera y joyería, que hasta hace poco estuvieron exportando al mercado de los Estados Unidos en el marco de las preferencias arancelarías establecidas por la Ley de Promoción Comercial Andina y Erradicación de la Droga (APTDEA por sus sigla en inglés), régimen de preferencias sin reciprocidad otorgadas por este país a los países andinos y que, en dos versiones sucesivas estuvo vigente desde comienzos de los 90´s y favoreció, industrialmente, el establecimiento de empresas y la exportación de productos elegibles, especialmente textiles, madera y joyería, al considerado como uno de los mercados más importantes a nivel mundial, con los efectos directos que produjo esta situación, particularmente en la generación de empleo formal. Lamentablemente, por el incumplimiento de los objetivos en la erradicación de los cultivos de hoja de coca (erradicación incompatible con la posición del gobierno actual) después de un proceso largamente anunciado el gobierno de Estados Unidos terminó, luego de varias ampliaciones cortas, por suspender los beneficios del ATPDEA para Bolivia, con el impacto que represento, no solo a la generación de las exportaciones y cierre de empresas, sino ante todo el costo social que significa la pérdida de empleos e ingresos particularmente en la ciudad de El Alto. A pesar de los intentos del gobierno de Evo Morales, el mercado de Venezuela, Argentina y Brasil no significan una demanda masiva de los productos nacionales. Por esto, principalmente los rubros de Textiles, Madera y Cuero se hallan afectados por esta situación.

Participación de La Paz respecto a las exportaciones de textiles a los E.U. Productos Textiles provenientes de La Paz con destino a los E.U.

ALGUNAS

REPERCUSIONES DE LA ABOLICIÓN DEL

ATPDEA

Desviación de comercio hacia países competidores con ventajas arancelarias debido al incremento de precios relativos, lo cual significa una pérdida de un mercado importante para Bolivia. Pérdida de comercio potencial por crecimiento tendencial de las exportaciones a partir del 2008. Reducción de empleo en los sectores exportadores que se benefician del programa, en especial, en el departamento de La Paz (El Alto).

ELABORACIÓN Y CONTENIDOS: IGNACIO GARRÓN V. Y JAVIER ALIAGA L.


IISEC