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Feri Investment Research

 

KurzͲKommentarzuraktuellenSituation

1.AktuelleSituation *

ScharfeKorrekturenandenweltweitenAktienmärktenimVerlaufdieserWoche

*

EZBkauftüberraschendseitgesternwiederEuroͲStaatsanleihen(Irland,Portugal)

*

ZunahmeglobalerKonjunkturͲundBonitätsrisiken(USA,Euroland,China)

2.Markteinschätzung: *

PanikartigeVerkäufeamAktienmarkt/AnlegersuchenSicherheit„„zujedemPreis““

*

Bundesanleihen(10ͲY)erstmalsseit54JahrenmitnegativerRealverzinsung

*

AusfundamentalerSichtÜbertreibung,aberweiterhinhohesEskalationspotential

3.Ausblick: *

RückkopplungzwischenKonjunkturͲundSchuldenproblemenverstärktsich

*

ZunehmenderDruckaufNotenbankenzuroffenenMonetisierung(EZB,FED)

*

WeiterhinhohesPotentialfürüberraschende„„EventͲRisks““(Politikfehler)

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Stand:05.08.2011

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Feri Investment Research Aktuelle Situation:

Markteinschätzung:

Seit Anfang dieser Woche befinden sich die

Die Sprache der Märkte ist somit eindeutig:

Finanzmärkte erneut in einem gefährlichen

Jede Form von risikobehafteter Anlage wird

Krisenmodus. Die großen Aktienmärkte

verkauft, während Anlageformen mit (mut-

brachen innerhalb weniger Tage um etwa 10

maßlich) hohem Sicherheitscharakter zu

bis 15 % ein und verzeichneten dabei mehr-

nahezu jedem Preis nachgefragt sind. Was

heitlich neue Jahrestiefstände. Dabei wurden

steckt hinter dieser plötzlichen Panikattacke

zuletzt zunehmende Extrembewegungen

der Märkte?

verzeichnet: So brach der S&P 500-Index gestern innerhalb eines Tages um knapp 5 % ein. Analog auch der DAX, der gestern im Tagesverlauf mehr als 5 % einbüßte und im heutigen Frühhandel auf einem Niveau von nur noch rund 6150 Punkten notierte. Zur Erinnerung: Noch vor wenigen Tagen stand der DAX bei 7350 Punkten.

Eine einfache Antwort ist hier nicht möglich. Wir sehen als Ursachen und Auslöser der Bewegung eine komplexe Mischung aus fundamentalen, politischen aber auch psychologischen und martkttechnischen Risikofaktoren. Diese haben sich in den letzten Tagen kumuliert und in ihrer Wirkung teilweise deutlich verstärkt.

Parallel stieg der Bund-Future als Indikator für den Rentenmarkt auf neue Höchstwerte von annähernd 134. Entsprechend fielen in den USA und Deutschland die Zinsen für 10-jährige Staatsanleihen auf Niveaus von nur noch 2,3 bis 2,5 %. Damit liegen die Renditen wieder auf Niveaus wie zuletzt im Verlauf der „großen“ Finanzkrise.

Aus fundamentaler Sicht unterstellen die Märkte derzeit ein Szenario zunehmender Rezessionsangst für die Weltwirtschaft. Die zuletzt deutlich schwächeren KonjunkturFrühindikatoren in den USA, aber auch in Deutschland und China, waren hierfür die ersten Auslöser. Zwar geben die Frühindikatoren derzeit noch keine ernsthaften Rezes-

Der Goldpreis kletterte ebenfalls und notiert

sionssignale, sie sollten jedoch weiterhin

seit Tagen anhaltend über der Marke von

sehr eng verfolgt werden. Tatsache ist, dass

1650 $/Unze. Hingegen fiel der Ölpreis zu-

die Weltwirtschaft sich bereits seit Monaten

letzt deutlich von rund 100 $ pro Barrel der

sichtbar verlangsamt, aber dennoch weiter-

Sorte WTI auf zuletzt nur noch 86 $.

hin wächst. Allerdings besteht weiterhin eine

Der Euro schwächte sich zuletzt wieder deutlich

ab.

Speziell

gegenüber

dem

Schweizer Franken als typische „safe haven“-Währung nähert sich der Euro der Parität und notiert bei nur noch 1,08 SFR/€; gegenüber dem US-$ fiel der Euro vergleichs-

Anzahl der von uns bereits oft beschriebenen atypischen Konjunktur-Risiken fort. Diese sind mehrheitlich nachlaufende „EchoEffekte“ der großen Finanzkrise und haben, speziell in den USA, eine nachhaltige Erholung nach der Krise bisher stark erschwert.

weise moderat auf rund 1,41 $/€.

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Stand:05.08.2011


Marktkommentar  Entsprechend war ein sehr kritischer Faktor

EFSF

die nachträgliche deutliche Abwärtsrevisi-

Deutschland (und evtl. Frankreich) wären de

on der US-Wachstumsdaten für das erste

facto die alleinigen Bürgen des EFSF, was

Halbjahr: Faktisch zeigen die revidierten

weder politisch noch finanziell realistisch

Zahlen, dass die US-Wirtschaft 2011 kaum

sein kann. Die Märkte haben dieses Gedan-

gewachsen ist und am aktuellen Rand zu-

kenexperiment schnell durchgerechnet und

nehmende Schwäche zeigt.

ein klares Urteil gefällt: Die Stabilität des

Ein weiterer Risikofaktor war das politische Tauziehen im US-Kongress um die Anhebung der US-Verschuldungsgrenze. Der

ihre

Substanz

und

Wirksamkeit.

Euro-Systems (sowie des EFSF) wurde erneut stark in Zweifel gezogen und eine neue Eskalationsrunde am Markt eingeleitet.

Welt wurde damit deutlich vor Augen geführt,

Derartige Überlegungen der Märkte wurden

dass die Supermacht USA nicht nur finanzi-

gestern durch Äußerungen der Politik wei-

ell und ökonomisch, sondern auch politisch

ter

zunehmend überfordert und teilweise hand-

Kommissionspräsident Barroso überra-

lungsunfähig wirkt. Die damit verbundene

schend einen Brandbrief an die EMU-

Verpflichtung zu deutlichen Ausgabenkür-

Regierungschefs, in dem eine Aufstockung

zungen in der Zukunft wurde an den Märkten

der Haftungsmasse für den EFSF ange-

als zusätzliches Risiko für eine ohnehin

mahnt wurde. Am Nachmittag kam dann

schon schwache Konjunktur interpretiert.

noch EZB-Chef Trichet hinzu, der beiläufig

Auch an der Front der Euro-Schuldenkrise kam es in den letzten Tagen wieder zu erneuten Zuspitzungen. Nachdem der Fall Griechenland bereits lange eskaliert, stehen nun zunehmend auch die großen Länder wie Italien und Spanien (sogar auch Frankreich!) unter Druck. Deutlich gestiegene Zinsaufschläge reflektieren die verstärkte Sorge der Investoren, dass auch diese Länder sich über kurz oder lang Bonitätsabstufungen und

kritischen

Refinanzierungsproblemen

Zuerst

publizierte

EU-

die Wiederaufnahme des Kaufprogramms für kritische EMU-Staatsanleihen ankündigte. Beide Äußerungen hatten den Effekt, latente Sorgen und Risikoszenarien der Marktteilnehmer nicht zu zerstreuen, sondern im Gegenteil zu bestätigen. (Auf das Gefahrenpotential solcher „Politikfehler“, die schnell zu unkontrollierbaren Marktreaktionen führen können, haben wir bereits seit langem hingewiesen.) Die Gefährlichkeit dieses Szenarios sollte nicht unterschätzt werden: Sehr leicht kön-

gegenübersehen könnten. Danach folgt eine einfache Arithmetik: Wenn große Länder wie Italien nicht mehr als Garantiegeber, sondern selbst als Problemfall am Euro-Rettungsschirm (EFSF) teilnähmen, verlöre die gesamte Struktur des

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verschärft:

nen daraus „selbsterfüllende Prophezeiungen“ entstehen, die ein lediglich vermutetes Problem tatsächlich erst auslösen. Hinzu kommt die – mittlerweile sehr reale – Gefahr negativer Rückkopplungen.

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Feri Investment Research Ein Beispiel: Steht ein hoch verschuldetes Land unter Druck und erzwingt der Markt harte Sparmaßnahmen, wird seine Wirtschaftskraft in Mitleidenschaft gezogen. Dies kann bis zum Punkt einer „AusteritätsRezession“ führen. Je stärker die erzwungenen Sparmaßnahmen, desto größer ceteris paribus auch die Wachstumsverluste. Damit sinkt jedoch automatisch die Fähigkeit zum Schuldendienst und die Bonität verschlechtert sich erneut. So kann ein Teufelskreis entstehen, der nur schwer wieder gestoppt werden kann. Griechenland ist das jüngste Opfer dieser Dynamik, doch auch für die USA stellen die Märkte bereits ähnliche Betrachtungen an. Hierin liegt auch in den kommenden Monaten für viele Länder noch eine reale Gefahr, die Problem-Eskalationen und „große“ System-Krisen auslösen kann. Ein weiterer Faktor, der die jüngsten Marktbewegungen eher verstärkt (oder sogar mit ausgelöst) haben könnte, ist markttechnischer und psychologischer Natur: Mitten in der Ferienzeit sind viele Anleger nicht voll präsent. Sie haben statt dessen „automatisierte“ Absicherungsmechanismen für ihre Portfolios installiert. Werden diese ausgelöst, kann es schnell zu Stop Loss-induzierten „Kaskadeneffekten“ kommen. Bereits laufende Abwärtstendenzen können so sehr deutlich verstärkt und überzeichnet werden, ohne dass ein wirklicher fundamentaler Grund dafür erkennbar wäre. Auch dieser Mechanismus dürfte in den letzten Tagen eine größere Rolle gespielt haben.

Fazit und Ausblick: Die Vielzahl und die Komplexität der dargestellten Faktoren machen deutlich, dass einfache Aussagen in der aktuellen Situation kaum möglich sind. Vieles deutet zwar darauf hin, dass die Märkte zuletzt etwas übertrieben und sich vom fundamentalen Bild weit entfernt haben. So erscheinen Aktienmärkte vielfach, auf Basis konservativer Gewinnerwartungen und der sehr niedrigen Marktzinsen, eher preiswert als teuer. An vielen

Rentenmärkten

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Anleger

derzeit freiwillig negative Realzinsen in Kauf. Auch das ist ein Zeichen für extreme Risikoaversion. Sollte sich das fundamentale Umfeld der Weltwirtschaft als robuster erweisen, als derzeit an den Märkten befürchtet, würden diese Trends sich wohl deutlich zurückentwickeln. Das Problem ist jedoch, dass die derzeitige Reaktion der Märkte eine deutliche Konjunkturverschlechterung direkt auslösen könnte, (also erneut eine selbsterfüllende Prophezeiung auf Basis der skizzierten Teufelskreis-Dynamik). Eine solche Dynamik könnte wohl nur von den grossen Notenbanken erfolgreich durchbrochen werden. Somit ist mit einer gewissen Wahrscheinlichkeit damit zu rechnen, dass sowohl die US-FED als auch die EZB bald wieder zu massiven Interventionen – speziell Aufkauf von Staatsanleihen im großen Stil – gezwungen sein könnten. Ein Q.E. 3-Programm in den USA wird damit zunehmend wahrscheinlich, und selbst die EZB hat gestern diese Möglichkeit wieder ins Spiel gebracht.

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nehmen

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Marktkommentar  Die aktuelle Marktpositionierung ist vor diesem Hintergrund nicht einfach. Bei einem

Haftungsausschluss:

massiven Eingreifen der Notenbanken (erste

Dieser Text dient nur zu Informationszwecken. Er stellt keine Anlageberatung und auch keine Aufforderung zum Kauf oder Verkauf von Wertpapieren, Terminkontrakten oder sonstigen Finanzinstrumenten dar. Eine Investitionsentscheidung hat auf Grundlage eines Beratungsgesprächs mit einem qualifizierten Anlageberater zu erfolgen und auf keinen Fall auf der Grundlage dieser Information. Potentielle Investoren sollten sich informieren und adäquaten Rat einholen bezüglich rechtlicher und steuerlicher Vorschriften sowie Devisenbestimmungen in den Ländern ihrer Staatsbürgerschaft, ihres Wohnorts oder ihres Aufenthaltsorts, die möglicherweise für die Zeichnung, den Kauf, das Halten, das Tauschen, die Rückgabe oder die Veräußerung jeglicher Investments relevant sein könnten.

Anzeichen in Japan und der Schweiz bereits erkennbar) wären deutliche Markterholungen denkbar. Bis zu einem solchen Moment könnten die Märkte aber weiterhin revoltieren und sogar noch weiter fallen. Eine erneute „grosse Krise“ wie nach dem Fall der Lehman-Bank 2008 erscheint derzeit zwar nicht sehr wahrscheinlich, aber auch dieses Risiko sollte vorerst nicht leichtfertigt ignoriert werden. Die beschriebene negative Systemdynamik kann durchaus zu gefährlichen Kaskadeneffekten und „Black Swan-Effekten“ führen. Dagegen spricht, dass Notenbanken, Banken und Regierungen aus dem damaligen Szenario gelernt haben und heute im Zweifelsfall wohl schneller und ernsthafter einschreiten würden. Umgekehrt könnten sich, bei idealem Ver-

Historische Performance ist kein Garant für zukünftige Performance und der Wert eines Investments sowie die hiervon generierten Erträge können sowohl fallen als auch steigen. Zu-künftige Renditen sind nicht garantiert und ein Verlust des Kapitals ist möglich. Alle Angaben und Quellen werden sorgfältig recherchiert. Für Vollständigkeit und Richtigkeit der dargestellten Information wird keine Gewähr übernommen. Die angeführten Meinungen sind aktuelle Meinungen, mit Stand des in diesen Unterlagen aufgeführten Datums.

lauf, im zweiten Halbjahr einige der kritischen Faktoren bereits wieder verbessern und das Gesamtbild aufhellen. Bis zu einer klaren Bestätigung dieser Möglichkeit sollte jedoch eine defensive, abwartende und sehr risikobewusste Positionierung beibehalten werden.

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Stand:05.08.2011

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Finanzkrise - was nun?  

Analyse vom Research Haus FERI in Bad Homburg

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