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No.7

SRI Strategy in Brief 캐나다 퇴직연금 Caisse의 SRI전략 “Building ESG into a Risk Management process” 2011.9.6 한정민


STRATEGY

➤ 캐나다 퇴직연금 Caisse의 SRI 전략

“Building ESG into Risk Management Process”

들어가는 말

SRI에서 가장 많이 쓰이는 투자전략은 Best-in-class이다. 산업 군별로 가장 좋은 ESG성과를 보이는 기업들을 골라 포트폴리오 를 구성하는 방식이다. 이러한 Best-in-Class 방식은 위험을 줄 일 수 있는 포트폴리오 구성에 핵심적인 역할을 해왔지만 좀 더 Active한 방식으로 사회책임투자를 원하는 펀드 매니저들에는 충분하지 않은 측면이 있었다. 이런 와중 캐나다의 기업퇴직연금 Caisse de dépôt et placement du Québec(Caisse)이 ESG결과와 재무지표를 결합 하는 방식을 통해 SRI 투자 전략이 다양하게 진화할 수 있다는 것 을 증명하고 있다. PRI Montreal에서 Caisse의 부사장 Stephen Kipsey는 Caisse가 ESG 평가결과를 어떤 식으로 투자에 반영하 는지를 자원채취산업에 종사하는 기업분석을 예로 들어 다른 참 가자들에게 소개했다. 그는 원칙적으로는 PRI의 서명기관들에게 만 공개되는 이 자료를 서스틴베스트가 한국의 투자자들과 공유 하는 것을 흔쾌히 승낙했고, 이에 서스틴베스트는 해당내용을 본 고를 통해 국내 투자자들과 공유하려 한다.

Caisse de dépôt et placement du Québec 는 어떤 기관인가?

Caisse de dépôt et placement du Québec(이하 Caisse) 는 캐 나다의 퀘벡주에서 기업퇴직연금을 운용하고 있는 기관이다. 캐나다와 북미에서 손꼽히는 규모의 운용자산을 보유하고 있는 기관투자자인 Caisse의 자금규모는 2010년 말 기준 1517억 달 러(약 160조원)에 달한다. 퀘벡에 자리하고 있는 500여 기업의 기업연금 운용 파트너이며 부동산 자산관리 부문에서는 규모 면 에서 세계에서 10위권 안에 드는 기관이기도 하다.


Caisse의 SRI 전략

Caisse는 2005년 초부터 사회책임투자를 위한 운용방침을 정 하고 실행하기 시작했다. 캐나다에서 가장 큰 규모의 기관투자 자로서, Caisse는 예금자들이 맡긴 자금에 대한 수익률을 고려 함과 동시에 투자대상기업의 ESG에 영향을 미치는 것을 목표로 세웠다. 이들이 가지고 있는 기본적인 ESG 정책은 ESG 이슈와 재무적 성과와의 연계성을 파악하고 이를 투자의사결정에 반영해 위험 을 줄인다는 것으로, 사실 다른 연기금의 정책과 많이 다르지 않 다. 그러나 투자가능 기업의 ESG 분석결과를 기업의 Valuation 에 적용하는 것과 같은 여러 가지 시도는 ESG투자전략 진화의 가능성을 여실히 보여준다. Caisse는 PRI in Montreal에서 다음의 내용을 핵심적으로 소개 했다. TIP1. 기업의 위험을 정량적(Quantitative), 정성적 (Qualitative), 행동적(Behavioral)인 관점에서 평가할 때 ESG이슈를 비중 있게 다룬다. TIP2. ESG 위험은 기업의 자본비용에 반영될 수 있으며 이는 Caisse가 투자를 위해 기업가치를 평가하는데 점점 더 많 은 영향을 미치고 있다. TIP3. 기업과의 대화는(engagement) 투자배제(negative screening) 전략보다 더 많은 기회를 창출할 수 있다. TIP4. 모든 PRI의 서명기관들은 Sell-side 종사자들이 좀 더 높 은 수준의 ESG 분석을 하도록 독려해야 한다. 이러한 원칙을 중심으로 Caisse가 ESG를 기업가치 평가와 투자

SRI전략 HOW TO: ESG 를 반영한 기업가치 평가 그리고 투자

에 반영하는 프로세스를 정리하면 아래와 같다.

(그림1)ESG를 반영한 기업가치 평가 PROCESS MAP


STEP1&STEP2: 첫째로 Caisse는 기업의 위험을 Quantitative, Qualitative 그리고 Behavioral의 3가지 측면에 서 평가하며 각각을 평가할 시 ESG적인 측면을 모두 고려한다. (표1참고)

(표1: Groups of Risk factors)

정량적인 측면에서 위험을 평가할 때는 수학적으로 계산한 위험 지표를 많이 참고하는데 그 예로는 VAR(Value at Risk), 주가시 나리오(Equity scenario)와 베타(Betas) 등이 있다. Caisse는 이 러한 위험지표를 계산할 때 ESG 이슈를 하나의 변수로 적용한 다고 밝혔다. 예를 들어 투자기업의 Stress testing할 때 해당기 업의 ‘신뢰성이나 투명성’도 하나의 변수로서 분석에 포함을 시 키는 것이다. 정성적인(Qualitative) 측면의 위험을 평가할 때는 기업의 경영 적인 측면, 운영상의 위험, 거시경제적 위험 등을 살펴보는데, 이 때도 ESG 위험을 통합적으로 고려한다. 예를 들어 종업원들 의 건강문제나 안전관련 사항 등은 운영상에 위험에 포함될 수 있는 문제들이다. 행동방식상의(Behavioural) 위험 평가는 보통 포트폴리오 매니 저들(이하 매니저)에 의해 이루어지는 편인데 그 방식은 매니저 개개인의 경험과 성격에 따라 다르다. 가치주 중심의 운용을 하 는 가치투자자인가(Value player) 성장주에 집중하는 투자자인 가에 따라 다르며 그들이 포트폴리오를 어떻게 구성했느냐에 따 라 다르다. 이 과정에서 기업의 명성에 대한 고려 등이 포함될 수 있다.


STEP3: 투자기업 위험 평가등급 산정 및 점수화(100점 만점) Caisse는 STEP1/2의 과정에서 제시한 평가 외에도 다른 독립된 기관들의 ESG관련 평가 결과를 통합적으로 고려하는 과정을 거 친다. 이런 과정 후에 기업의 최종 위험평가등급이 나오게 되며 이 등급은 기업가치 평가에 반영된다. 한가지 주목할 사항은 위 험평가등급을 산정할 때에 평가를 담당하는 매니저들의 주관적 판단이나 경험이 많은 영향을 미친다는 것이다.

위험평가등급을 산정하는 작업이 끝나면 Caisse는 100점을 만 점으로 해서 각 기업의 위험평가등급을 점수로 환산한다. Caisse 는 이 점수에 정량적 측면의 분석이 포함되었지만 위에서 언급했 듯이 주관적 판단이 많이 들어가 있기 때문에 이것을 Qualitative Score라고 부른다. 이 점수는 높을 수록 기업이 위험을 잘 관리 하고 있다는 것을 의미한다. 이 위험평가 점수는 기업가치를 구하는데 여러 가지 방식으로 적 용될 수 있다. 한가지 예로, Caisse는 투자결정 시 기업의 1) management 2)board 3)competitive environment of the company 4) competitive position 5) value creation 6) financial position 등을 살피는데, 이때 위험평가점수는 기업의 competitive position 점수를 결정하는데 중요한 역할을 한다. 개별기업의 위험평가점수를 산업군별로 정리하면 어느 산업이 더 위험에 노출되어 있는지도 알 수 있다.

STEP4: 위험평가 점수(Qualitative Score)를 기업탐방을 통해 조정한 뒤 기업의 WACC에 반영 최종적으로 위험평가 점수는 투자유니버스에 있는 기업의 가치 를 평가할 때 WACC(가중평균자본비용)에 반영된다. 이런 방식 은 기업의 현금흐름을 할인할 때, 기업의 위험요소가 자본비용에 적절히 반영될 수 있도록 한다. 참고로 위험평가 점수는 높을 수 록 위험도가 낮고 낮을 수록 위험도가 높다. 즉, 이 점수가 높을 수록 기업이 위험을 잘 관리하고 있다는 것을 의미한다. (표2 참고)


(표2: Cost of Capital)

예를 들어 가상의 자원채취기업을 설정해보면, 표2에서 기업 ABC는 매니저들의 기업방문 전 위험평가점수(Qualitative score)에서 75점의 점수를 받았다. 매니저들은 기업방문을 통 해 기업의 경영상태, 이사진, 기업의 경쟁력, 재무상태 등을 파 악하면서 위험평가점수를 조정한다. 그 결과 기업ABC의 점수 는 75점에서 70점으로 하락했고, 이는 기업의 Risk Premium 의 상승(4.5%에서 6%)을 가져온다. 결과적으로 Risk Premium 의 상승을 자본비용의 상승으로(9.4%에서 10.5%로) 귀결되는 것이다. (여기서 정성적 평가에서 같은 점수를 받은 기업의 자 본비용은 개별기업의 자본 구조에 따라 다르게 나타날 수 있다 는 것을 기억해야 한다.) 다른 기업들도 동일한 과정을 거쳐 자본비용을 구한 뒤 cash flow를 다시 구해보면, 위험평가점수가 반영되기 전의 값과 달 라질 수 있게 된다. 즉 Caisse의 접근방식은 기업의 ESG에 대한 평가에서 위험평가점수(Qualitative Score)가 높을수록 자본비 용의 하락을 야기하며 이는 기업의 내부가치를 상승시킨다.


결론

모든 투자기관이 Caisse같은 규모는 아닐 것이며 그렇기 때문 에 이 같은 방법론을 적용하는 것이 무리일 수도 있다. 그러나, 사회책임투자를 하기 위해 한가지 필수적으로 갖추어야 할 것 은 사회책임투자에 대한 확신과 그에 걸맞은 노력이다. Caisse가 사용하는 방법론 상에서의 지표들은 여러 자산운용사 나 연기금들이 이미 내부적으로 보유하고 있는 것들이며, 이런 지표들이 위험을 좀 더 잘 반영할 수 있도록 다듬고 정교화하는 과정이 필요할 뿐이라는 Stephen Kipsey의 주장은 다른 투자 자들에게 시사하는 바가 크다. 현재 Caisse는 주식운용에만 SRI 를 적용하고 있지만 향후에는 모든 자산 군에 확대할 예정이다. SRI 방식으로 운용된 Caisse의 주식운용 수익율은 2010년 기 준 14.6%였다.(표3 참고)


(표3)

들어가는 말

(주) 서스틴베스트 ┃ 02-569-2764 ┃ www. sustinvest.com ┃ admin@sustinvest.com 본 조사분석자료는 고객의 투자를 돕기 위한 정보제공의 목적으로 작성되었습니다. 본 자료에 수록된 내용은 당사 리 서치센터에서 신뢰할만한 자료 및 정보를 바탕으로 작성한 것이나, 당사는 그 정확성이나 완전성을 보장할 수는 없습 니다. 보고서는 다양한 이해관계자들의 공개된 정보를 근거로 작성되었으나, 평가의 결과는 직접적인 투자의 매수·매 도 또는 보유 추천을 의미하지 않습니다. 본 자료는 당사의 저작물로서 모든 지적재산권은 당사에게 귀속되며, 당사의 동의 없이 복제, 배포, 전송, 변형, 대여할 수 없습니다.


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