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PROFIT & LOSS NOS MERCADOS DE MOEDAS E DERIVATIVOS SETEMBRO DE 2011 VOLUME 13 / NÚMERO 124 WWW.PROFIT-LOSS.COM

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A oportunidade bate à porta: em busca de uma solução para opções cambiais

A regulamentação iminente e o desejo de desenvolver o mercado de opções cambiais motivou uma mudança no universo das plataformas de negociação. A P&L analisa os vários modelos que procuram explo rar o mercado e faz a pergunta: o mercado conseguirá sustentálos?

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Profit & Loss

PROFIT & LOSS NOS MERCADOS DE MOEDAS E DERIVATIVOS SETEMBRO DE 2011, VOLUME 13 / NÚMERO 124

NESTE MÊS:

nota do editor

12: A oportunidade bate à porta: em busca de uma solução para opções cambiais

A 25: Voz dos mercados

4: It’s the politics, stupid por David Clark

20: Tendência de alta confirmada: perspectiva de retomada

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OS OLHOS E OUVIDOS DA INDÚSTRIA DE FX O site da Profit & Loss compreende um extenso arquivo de todo o nosso material publicado, além de informações atualizadas sobre os últimos desenvolvimentos nos mercados de moedas e de derivativos.

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volatilidade está se tornando um componente-chave em nosso mercado, dada a continuidade das incertezas econômicas que permeiam o mundo. Os eventos de agosto salientaram, como se houvesse dúvida, que o mercado de câmbio tem de manter a vigilância e a robustez de sua tecnologias. Um dos possíveis problemas em um mundo eficiente movido a tecnologia é que máquinas dependem de dados para precificar negócios, e os dados são definidos por seres humanos! Ainda que isso possa soar um tanto banal, o fato é que quando a liquidez desaparece, em geral as máquinas lutam para obter preços, resultando em falta de visão, sistemas fora do ar e insatisfação geral da base de clientes. Na verdade, o que estou tentando dizer é que, na busca por eficiência, o setor bancário não deve se esquecer do elemento humano. Há momentos em que o operador humano pode fazer algo que a máquina não consiga adivinhar – nem determinar, onde o mercado. Digo isso porque a última rodada de análises do comitê de câmbio mostra, mais uma está vez, um enorme crescimento, sugerindo que tudo vai bem na Cambiolândia. Conversando com pessoas do setor, no entanto, tive uma impressão totalmente oposta. Publicamos dois artigos este mês, um que analisa os dados em si e outro que faz a pergunta: a participação de mercado como modelo de receita está extinta? Os leitores frequentes sabem o que penso a respeito, pois, com frequência, questiono o argumento de que ‘‘participação de mercado é tudo’’, mas a realidade é que isso depende das condições do mercado. Quando está muito volátil, a participação de mercado de repente perde o brilho. Além disso, este mês analisamos o setor de plataformas de negociação de opções cambiais em desenvolvimento. Com novos participantes no mercado e os existentes mudando seus modelos, permanecemos em um estado de fluxo e, portanto, este talvez seja um bom momento para dar uma olhada nos vários modelos disponíveis. Não vejo as opções cambiais atingindo os elevados níveis estabelecidos pelo mercado à vista. Da mesma forma, não sei se haverá benefício imediato com a automação em termos de volume. Em longo prazo, no entanto, a maior automação e a entrada de novos participantes só poderão fazer bem ao setor. Passando para os assuntos da P&L, muitos de vocês lerão isso no Forex Network Chicago, nosso principal evento no ano, mas também estamos na fase final de preparação da próxima de nossa bem-sucedida série de conferências de mercados de crescimento de câmbio. Em outubro, vamos ao Chile pela primeira vez e ao Brasil pela segunda vez. Estamos ansiosos para encontrar o maior número possível de leitores nos dois eventos e esperamos que eles repitam o sucesso do ano passado.Voltaremos também a Toronto, em novembro, para um evento em conjunto com a Financial Markets Association - Canada (FMAC). Com as conferências latino-americanas em pauta, é com orgulho que anuncio as edições da Profit & Loss em espanhol e português. Agora, as edições on-line da publicação estarão disponíveis nesses idiomas em nosso site www.profit-loss.com. Tenham um bom mês.

Nota do editor-chefe Juntem-se a mim para cumprimentar Colin pelo seu aniversário de dez anos com a Profit & Loss. É com satisfação que o vejo dar suas braçadas depois que o lancei em alto mar sem expectativas de vê-lo boiar. Um brinde a muitos outros almoços demorados, Colin!-JR www.profit-loss.com I Profit & Loss I Setembro de 2011 I

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Repórter Alice Attwood alice@profit-loss. com

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Nota do editor convidado

David Clark

It’s the politics, stupid

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sta famosa máxima de Bill Clinton sobre vencer as eleições quando os ventos e a maré da economia estão na direção certa se transformou quase em um truísmo para políticos que planejam, ou temem, uma eleição. Os presidentes Obama dos EUA e Sarkozy da França vivenciarão essa alegria especial em 2012 e, embora a chanceler alemã Merkel tenha de esperar até 2013, ela terá de dar tanta atenção à política da UE como um todo, quanto aos seus próprios eleitores. O governo de coalizão do Reino Unido está a salvo até 2015 e, como a maioria dos ministros do gabinete vai se rearranjar no carrossel político até lá, não cruzaremos os dedos tão cedo. Outros governos, como Austrália, encontram-se no ar rarefeito das pequenas maiorias ou contam com o apoio das minorias e ficam expostos ao escrutínio repentino sem qualquer controle sobre o ciclo econômico. Outros governos vigentes, como a China, evitam a democracia como a conhecemos e não precisam alardear as forças de curto prazo que arrastam outros para costas rochosas. Mas será que entramos em uma nova era em que gerir a economia de modo seguro e estável não é condição suficiente para uma reeleição? A recente e aparente incapacidade de gerir os processos políticos nos EUA e na UE nos lembra que, mesmo se você está no comando (ou acha que está), as muitas partes interessadas no que seja de fato uma coalizão (UE, Alemanha e Estados Unidos depois de meados do ano passado) insistem em sua parcela de ação independentemente de opiniões ou interesses econômicos do eleitorado. Os governos conseguiram abrir caminho por meio de administrações de coalizão durante muitos anos, mas, na medida em que as apostas tornaram-se mais altas e os interesses nacionais ou de partidos políticos ficaram mais definidos, não podemos pressupor que negociações de boavontade de último hora resultem na prevalência do bom senso. A recente derrocada do limite orçamentário dos EUA coroou as agonias da comunicação, bem como o perigo de que o con-

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tribuinte norte-americano ficasse desnecessariamente exposto por interesses partidários, e também a possibilidade de grandes danos à economia global. Afinal de contas, os EUA ainda são importantes. Enquanto isso, os políticos da UE se escondem atrás do sofá. Até mesmo eurófilos como eu nunca tiveram a ilusão de que a UE poderia se autogovernar em uma crise, mas sempre houve o conforto da inclinação europeia ao consenso e o compromisso de forçar os tomadores de decisão a uma solução exequível. Agora, as apostas estão muito altas e os interesses e imperativos políticos de muitos dos 27 países são tão diversos que, mesmo quando evidente, pode ser impossível de se obter uma solução. O que está óbvio na zona do euro é a solução econômica, mas não a política. Na UE, o desequilíbrio entre poupança e gastos, tanto no nível individual quanto no governamental, é tão grande quanto o da economia global, e a retomada econômica necessária para gerar crescimento e destinar recursos para os lugares certos será igualmente longa. Assim como na economia global, em que os desequilíbrios estão representados por uma linha divisória equivalente à do mundo desenvolvido/em desenvolvimento, na UE a fratura está entre países frugais e países que dão esmolas. Só que, desta vez, um importante país desenvolvido, a Alemanha, ficou com toda a poupança e pouco dos gastos. Quanto o segundo mundo europeu ainda tem a aprender com o segundo mundo asiático. Isso coloca Angela Merkel em uma posição muito mais difícil do que seria de se esperar. Por que ela não haveria de ensinar os doentes, fracos e indolentes? Ela ganharia popularidade real entre muitos de seus eleitores se o fizesse, mas até mesmo muitos de seus colegas não vão deixá-la fazer, e seus próprios instintos cautelosos insistem na necessidade de manter o pé no freio. Está incutido no pensamento alemão um desejo genuíno de união na Europa com ‘u’ minúsculo sobre e acima da estrutura e da parafernália de um estado da UE, uma crença no que ele pode atingir, e a experiência de


Nota do editor convidado

vê-lo funcionar por mais de sessenta anos. Na verdade, esse pensamento é ainda mais poderoso do que a paixão francesa pelo federalismo, e a determinação alemã de resolver os problemas na zona do euro como um todo não deve ser subestimada. No entanto, é necessário que eles sejam menos tímidos ao incomodar os inescrupulosos nos flancos europeus. A paralisia das definições políticas nos dois lados do Atlântico teve um efeito incomum nos bancos centrais. Tratase dos pacientes, conhecedores e frios cuja apoteose da ambição é levar a bebida embora antes que os bêbados (ou seja, os governos) ultrapassem um ponto em que não haja mais volta. Somente o sóbrio é capaz de entender como pode ser difícil a ressaca, e os protestos contidos dos últimos tempos começam a chegar a um crescendo de algo que só pode ser interpretado como avisos ameaçadores segundo os padrões de bancos centrais. A exposição intrincada de Ben Bernanke sobre a política do Fed na reunião de Jackson Hole e como, quando ou onde eles podem usar outras ferramentas políticas, são os exemplos mais recentes de uma série de intervenções que pretendem, a um só tempo, manter-se fora da política fiscal, e preservar o controle da política monetária. Ser escolhido por um partido político enquanto ele manipula as prioridades é imperdoável em uma economia política moderna. Pobre Jean Claude Trichet, com vários públicos políticos para apaziguar, o que é certamente uma missão impossível. Suas últimas palavras ao banco central europeu (ECB) e seu sucessor devem ser: atenha-se ao seu mandato, mas diga o que pensa e seja bastante pragmático para intervir em seus próprios termos, se necessário. Os principais governantes não deviam estar nessa posição, mas agora estão, e essa é a diferença na equação política. Embora não faça parte de um banco central, Christine Lagarde, como nova diretora geral do FMI, começou seu mandato de forma explosiva. Como é refrescante ouvir a ver-

dade dita por alguém que acaba de sair da tenda de ministros das finanças da UE e tem um mandato mais liberal do que poderia esperar se estivesse na política. Mas o que motivou essa onda de intervenções no território político por autoridades pagas? Para a nossa consternação, a resposta é uma preocupação real com a capacidade, e até mesmo com a vontade, dos formadores de política de entender os problemas e definir suas soluções preferenciais, bem como as da economia global. Existe um sentimento de desespero em defender as responsabilidades monetárias e a integridade de um banco central, evidente em pronunciamentos recentes que deixaram clara a atitude de que ‘nós’ fazemos política monetária e ‘vocês’ fazem política fiscal. Claro que eles estão certos, mas, para o resto de nós, o dilema quanto a saber quem está no comando permanece. Há um reequilíbrio de poder de autoridades não eleitas que afasta os reflexos monetários de políticos que alteram as engrenagens da política fiscal de acordo com a necessidades ou conveniências políticas. Não se trata de uma situação durável e, para os nossos mercados, as tensões resultantes representam o conjunto habitual de riscos e oportunidades. Mudanças políticas, principalmente porque podem ser repentinas e inesperadas, sempre tiveram um impacto mais dramático nos mercados do que nas variáveis econômicas – pergunte a qualquer um que fazia negócios durante a Guerra Fria ou quando o muro de Berlim caiu. Parece que estamos presenciando uma dose maior de influência política nos mercados do que vimos desde antes de Clinton interromper o modelo do sucesso eleitoral. Espero ver muitos leitores destas colunas nas conferências da P&L em Chicago, Santiago (17 de outubro), São Paulo (20 de outubro) e Toronto (9 de novembro), e estou ansioso para ouvir suas opiniões. Vocês me permitiriam um disparate sobre o assunto do imposto sobre transações financeiras proposto (ao menos pela Alemanha e França)? Farei-o de qualquer forma em meu próximo artigo!

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Profit & Loss Loss: Setembro de 2011

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Na Capa... MATÉRIA DE CAPA: A oportunidade bate à porta: em busca de uma solução para opções cambiais

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A regulamentação iminente e o desejo de desenvolver o mercado de opções cambiais motivou uma mudança no universo das plataformas de negociação. Colin Lambert analisa os vários modelos que procuram explorar o mercado e faz a pergunta: o mercado conseguirá sustentá-los? .......................................................................................12 + VIX em ascensão .....................................................................18


Profit & Loss: Setembro de 2011

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NOTA DO EDITOR CONVIDADO:

SALA DE OPERAÇÕES:

It’s the politics, stupid

Tendência de alta confirmada: perspectiva de retomada...........................................................20 Boas notícias?...............................................................................23 Voz dos mercados ......................................................................25 Há dez anos nas manchetes da Profit & Loss desde setembro de 2001.......................................................27 Tullett Prebon deve adquirir a Convenção .......................28 CPSS, Iosco emite relatório de repositório de negociações .........................................................................29

por David Clark ..............................................................................4

SQUAWKBOX DA P&L: Notícias do mundo.......................................................................8

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Squawkbox da P&L: notícias do mundo NOVA YORK Um exame mais atento do custo de negociação. Um número crescente de instituições financeiras está usando ferramentas de análise de custo de transação (TCA, transaction cost analysis) nas operações de câmbio e renda fixa, de acordo com o último relatório da Greenwich Associates. Originalmente adotada por investidores institucionais, em especial como uma ferramenta para fins de conformidade, a TCA está cada vez mais integrada no processo de investimento institucional como um meio de avaliar e melhorar o desempenho da negociação. Para saber mais como as instituições de todo o mundo estão empregando os sistemas de TCA, a Greenwich conduziu um Market Pulse no início deste ano com 408 instituições na América do Norte, Europa, América Latina e Ásia. Entre os participantes do estudo que se identificaram como investidores ativos em ações, quase setenta por cento utilizavam a TCA em seus processos de investimento. No entanto, em torno de um quarto das instituições participantes usam a TCA em renda fixa e uma porcentagem semelhante emprega a TCA em negociações de câmbio. “Os resultados do estudo sugerem que os sistemas de TCA estão começando a ganhar força em renda fixa e câmbio. Nesses dois mercados, quase um quarto das instituições usam a TCA. Até muito recentemente, essa parcela ficaria próxima a zero”, comenta o gerente de produtos de ações, Kevin Kozlowski. Das instituições que participaram do estudo, 35% disseram

que usam os sistemas de TCA para avaliar o desempenho do corretor em mesas de operação internas, 38% disseram que usam a TCA para identificar negociações atípicas ou problemáticas e 37% afirmaram que utilizam a TCA para avaliar resultados de negociações ativas em relação ao benchmark. “Essas respostas representam uma inversão dos resultados de 2010, quando a conformidade superou todas as outras funções, exceto identificar valores atípicos, como o papel principal da TCA para instituições dos EUA”, afirma a diretora de marketing institucional, Jennifer Litwin. “Se essa tendência contaminar outros mercados do mundo, 2011 poderá surgir como divisor de águas no desenvolvimento da TCA — o ponto em que as instituições começarão a ver esses sistemas como algo mais do que ferramentas de conformidade do tipo ‘marque a caixa de seleção’.” Boa explicação, mas gostaríamos de saber se a onda de ações judiciais dos fundos de pensão estaduais dos EUA contra as taxas de execução de câmbio tem algo a ver com a mudança...

SÃO PAULO Como enfraquecer sua moeda em uma lição fácil. O governo brasileiro aplicou um imposto sobre os derivativos de câmbio em sua recente oferta para frear o movimento ascendente do real, que prejudica a indústria local, um movimento que jogou a moeda para baixo em julho, depois de ter ficado em alta por doze anos. Como parte das medidas, o governo aplicou um imposto de um por cento sobre as negociações, que resulta em uma aposta líquida de que o real vai se estabilizar. O governo tem a opção de aumentar o imposto até 25%. O ministro das finanças, Guido Mantega, disse: “Estamos reduzindo as vantagens desfrutadas pelos especuladores e

esperamos que o real enfraqueça ou deixe de se valorizar. Se não tivéssemos tomado essas medidas, a taxa de câmbio estaria não se sabe onde, prejudicando os exportadores e a produção interna.” Essas medidas também dão à Comissão de Valores Mobiliários do país o poder de exigir depósitos de margens por investidores que assumem posições vendidas em dólar, e definem limites de volume por investidor para essas posições. Mantega disse que as autoridades ainda não estavam prontas para usar os novos recursos, mas que eles podem ser usados a qualquer momento. Nós nos perguntamos se eles vão pagar os especuladores para comprar o real se este se enfraquecer demais.

DUBAI Atividade com moeda em ascensão. Em consonância com as tendências em outras partes do mundo, a Dubai Gold and Commodities Exchange (DGCX) informou que os volumes de negociação acumulados no ano superaram a marca de dois milhões de contratos em doze de agosto de 2011, a primeira vez desde a sua fundação. O alto volume foi estimulado pelas negociações de moedas e metais preciosos. No fechamento do mercado em doze de agosto, 2.005.566 contratos no valor de 98,7 bilhões de dólares haviam sido negociados, representando um aumento de 76% sobre os resultados do acumulado do ano. A média acumulada dos volumes diários também registrou crescimento, alcançando 12.963 contratos, uma alta de 67% em relação ao ano anterior. A DGCX informa que os contratos em moeda, em especial os contratos em rupias indianas/dólares dos Estados Unidos, foram os principais motivadores dos volumes da bolsa, sendo que o volume acumulado no ano de rupias indianas atingiu

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1.356.993 contratos, uma alta de 1331% em relação ao ano passado. Houve também maior interesse e participação em metais preciosos, com aumento no volume acumulado do ano de um por cento, totalizando 328.856 contratos. A bolsa também registrou um recorde no volume diário de 35.796 contratos, avaliados em 1,91 bilhão de dólares em quatro de agosto, dia em que as plataformas de negociação de câmbio de todo o mundo testemunharam um aumento maciço nos volumes (Squawkbox da P&L, oito de agosto de 2011). Em uma declaração, Ahmed Bin Sulayem, presidente da DGCX declarou: “A alta liquidez e taxas de transação competitivas, combinadas com o ambiente eficiente, seguro e protegido que estamos aptos a oferecer, encorajaram negociações significativas na bolsa. Esses volumes elevados são um bom presságio para um desempenho global muito forte em 2011.”


Squawkbox da P&L: notícias do mundo BRASIL A BM&F vai lançar a plataforma de câmbio. Em 29 de agosto, a BM&FBovespa começou a operar uma nova plataforma de negociações no mercado de câmbio à vista. O sistema de negociações para várias classes de ativos, denominado Puma Trading System, foi desenvolvido em parceria com o CME Group. Ao longo de um processo de três etapas, o Puma substituirá suas plataformas Global Trading System (GTS), Mega Bolsa, Bovespa FIX e Sisbex, combinando-as em um sistema de maior capacidade de processamento e latência ultrabaixa, que permitirá que os operadores comprem e vendam moeda estrangeira, commodities, ações e outros ativos financeiros em um só lugar. Segundo Edemir Pinto, presidente da BM&FBovespa, a bolsa planeja migrar todos os ativos negociados para a nova plataforma até o final de 2012. A iniciativa, combinada com a fusão das plataformas próprias de avaliação de risco, gerará economias de margem entre 25% e 40%, disse Edemir Pinto na conferência de derivativos da bolsa em Campos do Jordão

no mês passado. A transferência começará pelos contratos de câmbio à vista, depois passará para derivativos agrícolas, derivativos financeiros e derivativos com base em índices de ações. Em fevereiro do ano passado, a BM&FBovespa firmou um acordo com o CME Group para o desenvolvimento conjunto da nova plataforma de negociação. Como resultado de um swap de ações ocorrido no início de 2008, a bolsa de Chicago detém uma participação de cinco por cento na BM&FBovespa e a bolsa de São Paulo tem uma participação de cinco por cento no CME Group.

MUMBAI Outra bolsa que deve cobrar pelas negociações. A bolsa de valores MCX da Índia decidiu cobrar uma taxa nas negociações de derivativos em moeda apenas alguns dias depois de a National Stock Exchange (NSE), principal bolsa da Índia, ter anunciado suas taxas para o segmento. É provável que a United Stock Exchange faça o mesmo. A MCX-SX e a USE receberam bem a decisão da NSE de passar a cobrar taxas entre 1 e 1,15 rupias a cada 100.000 rupias negociadas em contratos futuros em moeda, e entre 30 e 40 rupias a cada 100.000 rupias de prêmio pago no segmento de opções em moeda. A NSE informou que também cobraria uma taxa antecipada de 50.000 rupias por ano por associado. As taxas aplicadas pela MCX-SX, cuja oferta é limitada aos contratos futuros, são bastante semelhantes às da NSE. A MCX-SX também cobrará uma taxa antecipada de 50.000 rupias por ano por associado, a qual incidirá sobre as taxas de transação reais pagáveis pelo associado no respectivo exercício financeiro. A iniciativa da NSE foi anunciada depois de ter sido multada pela Competition Commission of India (CCI) por ter se

aproveitado de sua posição dominante no mercado com “preços subsidiados e injustos”. A NSE lançou as negociações de derivativos em moeda sem custo em agosto de 2008. A MCX Stock Exchange lançou as negociações de derivativos em moeda logo após, mas se viu efetivamente forçada a oferecer negociações sem custo nenhum para competir com a NSE. A bolsa se queixou com a CCI sobre a política da NSE de continuar com taxa zero por um período prolongado. “Optamos por preços de transação justos para garantir o desenvolvimento saudável dos mercados de capitais, já que uma guerra de preços insalubre pode enfraquecer uma instituição e afetar a estabilidade do mercado em longo prazo”, comentou Joseph Massey, diretor-executivo e CEO da MCX-SX. A NSE diz que apresentou um recurso contra a ordem da CCI e procurou uma medida provisória contra o pagamento de multa e indenização que poderia ser reivindicado pela MCXSX ou por terceiros. A CCI multou a bolsa em Rs 55,5 crore, ou seja, cinco por cento de seu volume médio de negócios em três anos.

CINGAPURA A interação com a China continua a crescer. A corretora GF Futures (Hong Kong) tornou-se a primeira associada chinesa do mercado de derivativos da Singapore Exchange (SGX) em um movimento que qualifica como uma etapa importante para a internacionalização do GF Group sediado na China. Cheng Xiao, gerente geral da GF Futures, disse: “Ao integrarmos a SGX, ampliamos a

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nossa compreensão dos mercados asiáticos e de Cingapura, e nossos clientes podem acessar com mais facilidade o extenso conjunto de produtos de derivativos da SGX”. A inclusão da GF Futures eleva o número de associadas no mercado de derivativos da SGX para 36 depois que o BNP Paribas Securities (Cingapura) se tornou um associado no início deste mês. “A admissão da GF Futures em nosso mercado de derivativos demonstra que os clientes asiáticos estão cada vez mais interessados em ter acesso direto ao conjunto de produtos internacionalizados da SGX. Com sua ampla rede e uma base de clientes em toda a China, incluindo Hong Kong, a entrada da GF Futures vai enriquecer a participação em nosso mercado”, afirmou Chew Sutat, chefe de vendas e clientes da SGX.


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Plataformas de opções cambiais

A oportunidade bate à porta

Em busca de uma solução para opções cambiais A regulamentação iminente e o desejo de desenvolver o mercado de opções cambiais motivou uma mudança no universo das plataformas de negociação. Colin Lambert analisa os vários modelos que procuram explorar o mercado e faz a pergunta: o mercado conseguirá sustentá-los?

fácil cair na armadilha de analisar os movimentos atuais do universo das plataformas de opções cambiais e estabelecer paralelos com o mercado à vista do início do século. Um grande número de modelos está chegando ao mercado, os participantes existentes tentam mudar os seus, e cada um deles parece priorizar um segmento específico de modelos clientes. Entretanto, essa pressuposição estaria errada. Aparentemente, há questões fundamentais envolvendo o mercado de opções cambiais que podem tornar as coisas diferentes – sem contar a necessidade de compensação, que envolverá a criação de um ambiente de negociação mais “aberto” do que o que existia durante a evolução do comércio eletrônico de negociações à vista. A maior complexidade das opções cambiais também significa que a maioria das plataformas funcionará com base em RFQ/RFS, embora existam dois modelos em particular que podem incentivar a participação de investidores mais frequentes, entre outros. Embora a história das opções cambiais venha fervilhando há algum tempo, um catalisador que trouxe a questão para a vanguarda do pensamento do setor foi o lançamento de três novas plataformas, a conclusão (temporária) de um modelo existente e o investimento subsequente em um dos modelos por dois dos principais participantes do setor. A primeira a se manifestar foi a Digital Vega, no final de 2010 (Profit & Loss, dezembro de 2010). A plataforma lançada pela empresa, Medusa, oferece a funcionalidade de negociação RFQ/FRS em uma interface gráfica simples, que pode funcionar em qualquer navegador ou via API. Os preços estão disponíveis em termos de prêmio ou volatilidade, com ou sem delta hedge, com confirmação e execução em tempo real. A plataforma oferece ferramentas de emissão de relatórios para compradores e vendedores, permitindo identificar a melhor execução, além de níveis de serviço e atividade detalhados de clientes e prestadores de serviços. Ela também está integrada à rede Traiana Harmony, que fornece notificações sobre

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12 I Setembro de 2011I Profit & Loss I www. profit-loss. com

negociações em tempo real, além de ferramentas de gestão de posição e exposição. Ainda que o início tenha sido lento – a plataforma processava apenas algumas negociações – o modelo revelou-se popular entre banqueiros, o que pode vir a ser inestimável nos meses e anos vindouros. “De todos os modelos apresentados, o Medusa é provavelmente o mais propício para os bancos, sem prejuízo para o cliente”, opina um gerente de tecnologia sênior de opções cambiais de um banco europeu. Essa “vantagem” pode não ser popular em todo o mundo, onde os banqueiros ainda não são bem-vindos, mas o banqueiro tecnológico acredita que as opções cambiais, mais ainda do que o mercado à vista, recorrerão à liquidez oferecida pelos bancos. “A enorme variedade e complexidade de opções cambiais significa que os bancos serão os principais fornecedores de liquidez.” Esse argumento não tem, necessariamente, o apoio de pelo menos um dos novos participantes do setor – embora Evgeni Mitkov, CEO da SurfacExchange (fundada no final de julho) reconheça a importância dos bancos. Ele diz que “o universo das opções se tornou muito simples, ou seja, mais pessoas são capazes de operar nesse mercado”. “O segredo para atrair esses novos operadores do mercado está em proporcionar um local no qual possam colocar suas ordens com facilidade, seja robusto e opere de modo correto. Dessa forma, podemos ampliar o acesso às opções cambiais e beneficiar a todos. Os bancos são importantes para o mercado de opções cambiais, mas isso não significa que outros participantes não possam também se envolver.”

Novos modelos… Acesso geral ou não, é evidente que o mundo da regulamentação – ainda que não esteja totalmente estabelecido – vai incorporar a operação das plataformas de negociação de swaps (SEF, swap execution facilities) e a compensação obrigatória para a maioria dos participantes de opções cambiais,


Plataformas de opções cambiais

e isso significa que os modelos têm de ser analisados. Apesar da importância de serem compatíveis com as normas do novo mundo, para serem bem-sucedidas as plataformas precisam ter também a força vital de qualquer outro ambiente de negociação – liquidez e volume de negociação. Os primeiros sinais indicam que será uma luta, mas como todos aqueles que entram no mercado gostam de dizer, são os primórdios. Com o trabalho atual de implementar os principais processos (especialmente pós-negociação) será mais fácil atrair liquidez quando o resto do setor chegar a um acordo sobre o modelo normativo “final”. “Quem ficar esperando os órgãos reguladores explicarem o novo mundo para depois começar a agir ficará muito atrás da curva – seja um provedor de tecnologia ou de liquidez”, comenta um gerente de vendas de comércio eletrônico em moeda estrangeira de um banco europeu. “É preciso agir agora e, honestamente, sabemos oitenta por cento de como será o futuro no que diz respeito a execução, e se você terá uma chance de sucesso. Para aqueles que pretendem fazer parte do cenário de negociação de opções cambiais, acho que a porta já está quase se fechando para quem não começou a agir.” Começar a trabalhar agora certamente custa dinheiro e, embora alguns tenham dúvidas sobre a viabilidade dos novos modelos, eles estão vivos e atraem o interesse. E ninguém sabe disso melhor do que a Digital Vega, que recentemente anunciou dois investimentos de participantes importantes do setor (conforme informado na edição de julho/agosto da Profit & Loss). Com a participação do Deutsche Börse confirmada, a plataforma revelou oficialmente o investimento do negócio de eExchange da State Street em agosto. Como resultado do investimento, as duas partes agora trabalham para integrar e combinar suas plataformas, de forma a apresentar um recurso de moeda estrangeira que inclua as plataformas Currenex e FX Connect da State Street e as ferramentas de negociação de opções cambiais da Digital Vega. Basicamente, os clientes da Digital Vega poderão negociar produtos à vista usando a tecnologia e a liquidez da Currenex, ao passo que os clientes de Currenex e FX Connect terão acesso a um conjunto de ferramentas de negociação e preços de opções cambiais que estarão integradas em suas plataformas. A transação é considerada amplamente benéfica para as duas partes – a Digital Vega obtém o impulso óbvio de uma injeção de caixa por participantes confiáveis do mercado para ajudar no seu desenvolvimento e a State Street pode superar o possível obstáculo difícil das regras que impedem que uma única empresa seja proprietária de uma SEF. “A Currenex e a FX Connect têm uma enorme franquia nos mercados à vista e como há um interesse crescente de uma faixa de clientes no mercado de opções, torna-se lógico incorporar um recurso de opções em seus produtos”, concorda Mark Suter, CEO da Digital Vega. “Temos um produto de opções muito forte, mas, ao mesmo tempo, não nos concentramos de fato no elemento à vista; isso não tem sido uma parte fundamental para nós. Agora, no entanto, teremos capacidade para oferecer uma solução completa. “Proporcionamos recursos de negociação de opções e liquidez e, em troca, eles fornecem recursos de negociação à vista e futura e liquidez. Nós nos complementamos perfeitamente, é um ajuste natural”, afirma, acrescentando que espera que a

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“O universo das opções se tornou muito simples, ou seja, mais pessoas são capazes de operar nesse mercado”. >

EVGENI MITKOV, SURFACEXCHANGE

integração seja concluída até o final do terceiro trimestre. “Desde o início do projeto da Digital Vega, sabíamos que, para competir na cena mundial, precisaríamos de parceiros estratégicos, e com esse investimento, a peça final desse plano foi encaixada”, diz Suter. “Com o investimento e o suporte de duas instituições tão importantes como o Deutsche Börse e a State Street, nossa capacidade de otimizar os pontos fortes complementares de ambas as empresas garante que estejamos em posição ideal para fornecer com agilidade uma gama de produtos e serviços líderes de mercado para uma clientela global ampla e diversificada.” Um aspecto relevante da transação para a Digital Vega é que uma das duas transações proporciona à empresa um operador de câmara de compensação forte e bem estabelecido. “Ainda não sabemos como será a iteração final dos regulamentos, em especial a regulamentação de opções e contratos a termo de moeda (NDF, non-deliverable forward), mas as parcerias exclusivas com o Deutsche Börse e a State Street nos permitirão adaptar com rapidez e eficiência às mudanças futuras”, afirma Suter. Apesar de o seu lançamento ter acontecido alguns meses depois da Digital Vega, existe um sentimento semelhante de otimismo na SurfacExchange. “Há muitas empresas entrando no mercado de opções cambiais com bons recursos tecnológicos”, comenta Mitkov. “Estamos muito interessados em abrir a plataforma para todos os participantes, sejam eles bancos de todos os níveis ou organizações não bancárias. “Acreditamos que este é um momento muito oportuno para o lançamento da Surface, pois existe demanda por mais operadores de mercado que podemos atender”, acrescenta. “É importante ter condições de colocar posições no mercado para atrair posições e, dessa forma, acreditamos estar ampliando o acesso ao setor.” Enquanto a Digital Vega se baseia principalmente no processo de pedido de cotação/pedido de fluxo, a SurfacExchange, como sugere o nome, apresenta-se mais como uma rede de comunicação eletrônica (ECN, electronic communications network) e, embora opere um modelo de acesso aberto para vários participantes, tem elementos de uma plataforma de banco único. “Acreditamos em um processo justo, em que todos possam negociar com todos, e que não haja nenhuma inversão de preços”, explica Mitkov. “Os clientes podem expressar influência sobre produtos específicos, e tudo é transparente em termos de preço. Temos um registro de limite de ordens centralizado para opções cambiais, o qual é aberto, já que é importante que todos possam acessar todas as posições. Estamos www. profit-loss. com I Profit & Loss I Setembro de 2011I 13


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Plataformas de opções cambiais

“É concebível que tenhamos plataformas regulamentadas e nãoregulamentadas operando no mesmo mercado. Isso significa que precisaríamos construir uma estrutura que lhes permitisse coexistir”. >

PHIL WEISBERG, FXALL

tentando abranger posições de investidores que atuam por volume e por prêmio, apresentando o preço de um único modo. Não é tarefa fácil, mas acreditamos que seja importante fazer dessa forma.” Um terceiro participante talvez seja a joint venture formada no final de 2010 entre a FXCM, corretora de varejo de moeda estrangeira, e a SuperDerivatives, prestadora de serviços de tecnologia. A plataforma DealX procura manter o anonimato do cliente e, ao mesmo tempo, permite que os clientes solicitem os preços de todos os fornecedores de liquidez, um modelo muito parecido com a linha da Medusa, da Digital Vega, mas com a inclusão do anonimato. Os participantes do mercado manifestam interesse por esse modelo e, em especial, dizem a Profit & Loss que esse interesse ocorre em virtude da presença da SuperDerivatives, a qual construiu uma sólida reputação de precisão em relação aos seus preços. Fontes dizem que qualquer cliente do fornecedor terá acesso a preços em tempo real, ou seja, os fornecedores de liquidez esperam ter uma fila de clientes prontos para negociar. As empresas dizem que qualquer usuário da DealX pode visualizar todas as posições atuais e participar enviando lances e ofertas e que o alcance de cada lance e preço de oferta é publicado. Elas também salientam que os clientes já não estão mais limitados apenas às negociações com os bancos com os quais têm relações de crédito. Isso, por sua vez, reflete a contraparte central desempenhada pelo Citi na SurfacExchange.

…E modelos existentes Não são apenas os novos participantes que estão causando um burburinho no mercado de opções cambiais. Juntamente com os modelos híbridos de voz/eletrônicos existentes, o GFI Group, uma corretora intermediária, lançou uma plataforma eletrônica para negociar opções cambiais. Por outro lado, a Thomson Reuters estava prestes a fechar sua plataforma de negociação Matching for FX Options no início de setembro. Aparentemente, a decisão de fechar a plataforma parece estranha, mas investidores interbancários e fontes do alto escalão da empresa informaram a Profit & Loss que os volumes e as receitas não estavam apenas estagnados, mas também em queda. Em um mundo em que a conformidade com a SEF é muito 14 I Setembro de 2011I Profit & Loss I www. profit-loss. com

importante, a Profit & Loss entende que a Thomson Reuters está trabalhando em um novo modelo – em associação com a Tradeweb (na qual detém uma participação majoritária), portanto, a decisão tem como base levar o negócio adiante, em vez de manter o status quo ou recuar. Embora a decisão seja compreendida pelos participantes do mercado, o gerente sênior de tecnologia de opções adverte que uma nova solução tem de estar prontamente disponível. “Se ela [Matching for FX options] não está funcionando, sem dúvida deve ser abandonada, mas esteja preparado com um novo modelo, caso contrário, você pode ficar para trás”. Na GFI, o lançamento da ForexMatch chega alguns anos após uma tentativa frustrada de Mitkov (entre outros), da SurfacExchange de decolar a plataforma, fato que o levou a estabelecer o ponto, de partida. A ForexMatch é usada pela corretagem intermediária da GFI, mas Paul Millward, chefe de comércio eletrônico de câmbio da GFI, concorda que o acesso à plataforma é uma questão delicada. “Reconhecemos que algumas pessoas estão tentando agir como bancos no mercado”, diz ele. “Mas se você tem uma plataforma eletrônica, precisa de regras cuidadosamente definidas para se certificar de que sejam justas para todos e que os clientes da corretora intermediária possam realmente fazer negócios.” Com a ForexMatch, os usuários podem gerar uma posição específica que será encaminhada aos demais participantes da plataforma e estará disponível via FIX API ou em uma interface gráfica (GUIgraphical user interface). “Há um grande interesse em se conectar com a plataforma”, diz Millward. “Como setor e como empresa, há um desejo de mover os processos de voz para eletrônicos, pois o setor e os nossos clientes reconhecem a necessidade de aumentar a eficiência. Os investidores querem ver todas as informações em um único canal a fim de gerar um price back. “Há muito trabalho envolvido, especialmente nas mensagens e no fluxo de trabalho, esse é o segredo”, acrescenta. “Não é tão simples quanto parece, uma vez que você precisa atrair as pessoas para fazer negócios por via eletrônica com a GFI. Para tanto, podemos aprimorar o fluxo de trabalho e solucionar os problemas dos clientes.” No início deste ano (consulte Profit & Loss, abril de 2011), a GFI também lançou a Fenics Trader, uma plataforma bilateral baseada em RFQ que permite aos clientes do serviço Fenics Professional da empresa acessarem a liquidez de seus fornecedores preferenciais. Outras plataformas continuam rodeando a questão das opções cambiais. A TFS-Icap tem a plataforma Volbroker, em operação há mais de uma década, e acredita-se que outras corretoras intermediárias estejam desenvolvendo recursos avançados de negociação eletrônica. Todos estão propensos a ressaltar o papel da corretora de voz, em especial com produtos mais exóticos. Da mesma forma, há um consenso geral de que o lado mais conservador do mercado passará a ser totalmente eletrônico em algum momento. Tendo em vista o enfoque da lei Dodd-Frank na compensação, as circunstâncias estão levando o mercado na direção de, pelo menos, um modelo existente no CME Group. Na CME, os volumes estão em alta há algum tempo – e não apenas em virtude do impulso do ambiente regulatório em constante evolução. Craig LeVeille, diretor de produtos cambiais da CME,


Plataformas de opções cambiais

afirma que os participantes do mercado já estavam analisando o benefício de um modelo compensado. “O que ouvimos de uma ampla gama de participantes do mercado é que a obrigatoriedade da compensação ainda é desconhecida”, pondera. “Mas isso não impediu que as pessoas fossem atraídas para o modelo da CME, pois é muito grande o seu interesse pela compensação de opções de balcão sem regulamentação.” Existem algumas preocupações quanto aos possíveis custos de compensação, mas LeVeille, embora concorde que isso poderia representar um custo adicional, afirma: “De qualquer forma, é preciso ter cautela com o que ainda não aconteceu”. LeVeille acredita firmemente que, se as eficiências podem ser concretizadas, muitas vezes elas justificam o custo. A CME se destaca como um ambiente de negociação de opções, simplesmente por que atua como bolsa – um modelo para o qual muitos esperam que o setor evolua com o tempo. LeVeille vê como ponto forte da CME a oferta de produtos padronizados em um ambiente bastante flexível. “Grande parte do nosso crescimento foi gerado por meio da negociação eletrônica na Globex”, comenta. “Mas nós temos uma base de clientes tão ampla, que nossa bolsa ainda é um local ativo para aqueles que preferem negociar por meio de corretores no pregão presencial, e também temos visto crescimento das negociações em bloco, em que duas contrapartes negociam de modo bilateral e, seguindo algumas regras básicas de emissão de relatórios, substituem as negociações na compensação da CME.” O desenvolvimento de funcionalidades adicionais tem sido fundamental para a entrada da CME em opções, e algumas têm sido bem-sucedidas na conquista dos que antes eram céticos. “Havia aqueles que tinham preocupação com o processo de vencimento, específico ao câmbio”, diz LeVeille. “Estabelecemos processos de vencimento automático no ajuste, de forma que todos saibam quais opções serão exercidas. Tornando esse processo eficiente e transparente, conseguimos superar parte do ceticismo e ganhar a confiança de gestores de risco. Isso ajudou a trazer novos participantes para a CME.”

Um novo mercado? Então, quais são os desafios e as oportunidades apresentadas aos provedores no mercado de opções cambiais? Certamente, a regulamentação é um problema enorme que ainda está para ser totalmente solucionado e os projetos para permitir que empresas como a CME e a LCH. Clearnet compensem opções cambiais estão em diferentes estágios de desenvolvimento. Para os provedores de negociação eletrônica de opções cambiais, a oportunidade bate à porta se, e este é um grande “se”, desenvolverem o modelo certo e atraírem liquidez suficiente. Sendo assim, o que torna um empreendimento bemsucedido? Como sempre, as opiniões divergem. “A regulamentação certamente está motivando bastante desenvolvimento”, afirma Millward da GFI. “Mas os clientes também estão demandando execução eletrônica mais do que antes. Se você conseguir aumentar a capacidade dos seus clientes de formar preços para os clientes deles e gerenciar o próprio risco, você será bem-sucedido.” Mitkov, da SurfacExchange, acredita que o sucesso virá, em parte (todos os entrevistados reconhecem a importância do

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“O processo de exercício tem de evoluir. É parte integrante da oferta de um empreendimento de negociação de opções bem-sucedido”. >

CRAIG LEVEILLE, CME

modus operandi eficiente e justo), por permitir que os investidores participem de negociações de maior porte. “Um ticket de cinco bilhões precisa ser dividido para ter a melhor execução”, diz. “Ninguém fica feliz com uma negociação mínima, nem o cliente nem quem fixa os preços. Se for possível dividir essa negociação e trabalhar nela por várias horas, pegando a liquidez e os preços de várias posições de diversas contrapartes – e, em seguida, agregá-la em um ticket –, você terá uma poderosa proposta. “O tamanho dos tickets será menor, mas os volumes serão maiores”, acrescenta. A FXall está adotando uma abordagem diferente, preferindo trabalhar com os órgãos reguladores para moldar a regulamentação futura e, então, fornecer uma solução para atender a esse ambiente. A empresa tem participação na Finteract, provedora de serviços de pré-negociação, e analisou a possibilidade de ser uma investidora da Digital Vega no início deste ano, antes de as negociações terem sido encerradas, de acordo com algumas declarações. Phil Weisberg, CEO da FXall e veterano do mercado de opções cambiais, é pragmático e ressalta que “quaisquer que sejam as regras, é isso que teremos de fazer se quisermos ser uma SEF”. Ele também está analisando a possibilidade de as opções cambiais se tornarem o primeiro mercado cambial não homogêneo no sentido de haver pessoas diferentes negociando segundo regras diferentes, em diferentes partes do mundo. Ele diz que “o foco inicial não é a execução, pois ela não representa a maior parte do trabalho”. “O foco principal deve estar em resolver como operar como uma entidade regulamentada em um segmento ainda não regulamentado, e é isso que vai determinar quem terá êxito.” “Estamos trabalhando no que é, efetivamente, um alvo em movimento, por exemplo, como será a supervisão no regime regulamentado? Como emitiremos relatórios? Como será a execução, quais serão as regras?”, acrescenta. “Haverá necessidade de muita adaptação por parte dos provedores de tecnologia e serviços; definição da funcionalidade e do processo de emissão de relatórios e pós-negociação; sem mencionar a garantia de que o protocolo de negociação funcione de forma eficaz.” Weisberg sintetiza de modo impecável a natureza fluida do mercado de opções cambiais atual quando observa que “ainda há muito a ser resolvido pela Commodities Futures Trading Commission (CFTC). Somos pragmáticos o suficiente para saber que alguns clientes ficarão restritos pelo novo ambiente regulatório mas, também, que outros terão mais liberdade para ampliar suas atividades.” www. profit-loss. com I Profit & Loss I Setembro de 2011I 15


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Plataformas de opções cambiais

“Se o mercado deve crescer não o fará por meio dos atuais participantes. O crescimento só poderá ser alcançado por intermédio de novos participantes que entrarem no mercado”. >

PAUL MILLWARD, GFI

O sentimento de incerteza é ainda maior quando ele acrescenta que “é concebível que tenhamos plataformas regulamentadas e não-regulamentadas operando no mesmo mercado. Isso significa que precisaríamos construir uma estrutura que lhes permitisse coexistir”. LeVeille, da CME, vê o sucesso do setor como uma confluência feliz de balcão e serviços de compensação – mantendo tudo de modo simples. “A execução eletrônica poderá viabilizar o crescimento real de volume, mas isso só será realmente possível em produtos básicos. É preciso ter um certo grau de padronização”, afirma. “A negociação eletrônica também faz com que seja mais eficiente construir um processo direto para compensação e outros serviços de pós-negociação”. “A princípio, talvez não identifiquemos um grande valor em iniciativas separadas, mas se você considerar, com base no que os participantes do mercado nos dizem, que as SEFs estarão on-line talvez um ano após o mandato de compensação entrar em vigor, esse será um momento muito importante para o mercado. É neste ponto que eu acredito que o valor será realmente percebido e o mercado passará por um crescimento substancial”, acrescenta. Embora a maioria dos investidores do mercado de opções esteja de acordo com o pensamento de LeVeille sobre os produtos básicos, até certo ponto isso depende do que se considera como produto básico. Por muitos anos, produtos antes vistos como exóticos eram considerados básicos na mente dos participantes do mercado, porém, os acontecimentos dos últimos três anos têm servido para diferenciar melhor o exótico do básico. Alguns provedores, como a SuperDerivatives, acreditam que a negociação de opções exóticas é uma possibilidade diferente, em especial em um ambiente de RFQ e, na verdade, a empresa poderia reservar esse espaço para si mesma. “A SuperD tem uma boa reputação em precificar produtos exóticos e, portanto, pode ser fácil para ela adicionar um botão de interface do tipo “operar agora””, comenta um investidor sênior em opções cambiais. “No entanto, duvido que alguém mais se preocupe em criar a tecnologia para operar alguns negócios por dia.”

provedores de tecnologia de opções, os quais estão voltados para a natureza mais complexa dos derivativos. Provavelmente, o maior obstáculo a ser superado esteja ligado ao processo de vencimento, já que exercer um grande número de opções envolve o sério risco relacionado a números de identificação pessoal (PIN, personal identification number), sem contar o caos absoluto de gerenciar várias negociações, em vários locais, com várias contrapartes – todas vencendo ao mesmo tempo. Millward acredita que o principal desafio em um mundo compensado seja a gestão do risco do exercício. “Uma coisa é o exercício contra uma única contraparte em uma plataforma; outra bem diferente é construir algo que trabalhe com várias contrapartes centrais em diferentes plataformas”, explica. “Para isso, precisamos de uma solução para o setor como um todo.” LeVeille, da CME, concorda e também acredita que uma solução que permita que todas as negociações, não apenas aquelas originadas em bolsa, sejam exercidas automaticamente adicionará um enorme valor ao setor. Ele concorda que “o processo de exercício tem de evoluir”. “É parte integrante da oferta de um empreendimento de negociação de opções bemsucedido. Sou grande defensor dos mercados de balcão, uma vez que eles atendem às necessidades de determinados clientes, e se conseguirmos melhorar o processo de negociação de balcão compensada sempre que possível, proporcionaremos um enorme impulso ao mercado de opções.” As complexidades em torno do processo de vencimento são destacadas pelo fato de que cerca de sete anos após ter lançado pela primeira vez um produto de vencimento automático em sua plataforma de opções cambiais, o Deutsche Bank ainda é o único banco a oferecer o serviço em sua plataforma para um investidor único. No espaço dos investidores múltiplos, ele está chegando, mas não é um avanço em linha reta. Na SurfaceExchange, por exemplo, Mitkov diz que a empresa estabeleceu um processo totalmente eletrônico para os vencimentos, contudo, ele permanece complexo pelo fato de existirem cinco etapas em potencial para cada negociação – os dois clientes finais, provavelmente duas corretoras principais e a contraparte central. “Começamos a operar de modo totalmente eletrônico nos vencimentos por meio de um processo de notificação automatizado”, explica ele. “Isso não elimina completamente o risco do vencimento, mas faz com que o processo todo fique muito mais eficiente e pode revolucionar o negócio. Sempre que conseguirmos evitar que as pessoas peguem o telefone ao longo do processo, estaremos aprimorando a eficiência do mercado.” Ele também tem uma outra ideia para melhorar a eficiência do mercado e ajudar a desenvolver o volume. “Em um mundo em que a compensação fosse centralizada, seria possível substituir as negociações e isso poderia melhorar de maneira significativa a eficiência do mercado”, diz.

Corrida de obstáculos Segmentação Há aqueles que, por muito tempo, acreditaram que o caminho para o sucesso no mercado de opções cambiais era simples – replicar o que acontecia, e ainda acontece, no mercado de câmbio à vista. Essa opinião recebe pouca atenção de 16 I Setembro de 2011I Profit & Loss I www. profit-loss. com

Ainda que se aceite facilmente que o mercado de opções cambiais não esteja acompanhando cegamente os eventos do mercado à vista, existe a sensação de que, no alto nível do setor,


Plataformas de opções cambiais

estamos testemunhando a repetição dos eventos do mercado à vista ocorridos uma década atrás. Embora as partes envolvidas estejam propensas a enfatizar o seu comprometimento com a ampliação de sua proposta de valor para uma base de clientes mais abrangente, é difícil não fazer as coisas de forma apressada. Como ressalta um atento observador do setor, “a Digital Vega se parece muito com a FXall das opções cambiais – e pode ter de enfrentar “a realidade” em breve. A GFI e a Thomson Reuters estão se dedicando bastante ao espaço das corretoras intermediárias. E a CME e a Surface parecem satisfeitas em oferecer acesso para qualquer um, mas também parecem estar ainda mais envolvidas com a comunidade que opera com mais frequência.” Para empresas como a GFI e a TFS-Icap, ir além da comunidade de corretoras intermediárias poderia ser difícil devido à resistência de sua base de clientes principal – os bancos. Estes últimos parecem estar adotando a atitude do “gato escaldado – que tem medo de água fria” quanto a se misturar com os fundos de hedge de alta frequência e outros clientes em qualquer outra coisa que não seja um ambiente específico de pedido de cotação. O problema dessas empresas poderia muito bem ser visto como o fato de convencer os bancos de que cruzar o spread ocasionalmente seria uma boa ideia. O modelo da Digital Vega recorre muito aos usuários da “economia real” do mercado em empresas e gestores de ativos, e pode se beneficiar com a simplificação do processo de negociação e gestão de exposição a opções. “Atualmente, as empresas e os gestores de ativos operam opções cambiais apenas quando realmente precisam”, diz LeVeille da CME. “À medida que o setor aprimorar a sua proposta de valor em termos de tecnologia, será naturalmente mais fácil e barato para esses clientes negociar opções e, depois disso, acredito que eles voltarão ao mercado.” A CME parece estar em boa forma, especialmente na medida em que aumentam as eficiências, como o equilíbrio de margens entre compensação e negociação de balcão. Ela também oferece, como observa LeVeille, um produto diferente, mas que a CME está empenhada em desenvolver. “É pouco provável que a nossa metodologia de execução e o nosso produto sejam idênticos aos de outros locais”, diz. “No entanto, fazemos parte de um mercado globalizado, que só pode ser bom para volumes.” A CME e a Surface atraem os investidores alfa, pois eles procuram opções de curto prazo que, em geral, têm menos efeitos da segunda e terceira ordem. Isso facilita o gerenciamento e oferece liquidez para instituições não bancárias. A FXall continua sendo uma proposta intrigante com relação a um público-alvo em potencial para sua oferta. Weisberg reconhece que é natural para a solução da empresa ter como alvo o segmento de “transferência de risco” do mercado. “Acreditamos que a RFQ, uma solução colaborativa, seja um bom protocolo e estamos trabalhando arduamente para convencer os órgãos reguladores dos pontos fortes dessa abordagem”, comenta. “Poderíamos e, possivelmente, vamos ampliar nossas operações para além do segmento de transferência de risco do mercado, mas apenas se nossos clientes assim exigirem. Por ora, as corretoras intermediárias estão fazendo um trabalho muito bom atendendo os grandes registros de opções que são os bancos, por exemplo.”

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“Desde o início do projeto Digital Vega, sabíamos que, para competir na cena mundial, precisaríamos de parceiros estratégicos.” >

MARK SUTER, DIGITAL VEGA

Analisando mais uma vez o mercado à vista, nos últimos anos tem ocorrido uma mudança notável para um modelo homogêneo em que todos podem efetivamente negociar com todos. Isso criou, como tem sido testemunhado várias vezes nestas páginas, um clima de tensão entre os bancos de um lado, as instituições não bancários provedoras de liquidez de outro, e as plataformas no meio dos dois. Em última análise, a força vital da plataforma é o volume e, como tal, se houver volume suficiente por parte da comunidade que opera com alta frequência (para mencionar um exemplo) para justificar uma plataforma que a envolva até a exclusão de fato dos grandes bancos, a plataforma pode optar por fazê-lo. Isso, e o que alguns chamariam de paranoia limítrofe dos bancos em relação às empresas de alta frequência que estão entrando no mercado de opções cambiais, poderia significar que a segmentação permanece no mundo das opções cambiais por muito mais tempo do que permaneceu no mercado à vista. Certamente, existe uma oportunidade para reunir o mundo após a operação, mas e antes dela? Essa parece ser uma “pergunta” muito mais auspiciosa.

Para o alto e avante? Quais são as perspectivas para o mercado de opções cambiais? É compreensível que a maioria dos provedores esteja otimista, mas alguns são realistas o suficiente para entender que os dados de volume podem não parecer especialmente bons por algum tempo ainda. Como observado por Weisberg da FXall, “há muito ruído nesse ambiente no momento, mas não se trata apenas de imprimir o primeiro ticket – há muito a ser feito depois disso. ” Vários entrevistados para este artigo acreditam que o segundo semestre de 2012 tem potencial para testemunhar o momento em que os volumes começarão a crescer de fato, mas todos concordam também que talvez o crescimento não ocorra antes de 2013. Um catalisador para esse crescimento poderia ser o maior acesso à tecnologia. “No momento, há um número bastante limitado de bancos com capacidade para fazer cotações de opções cambiais de forma eletrônica”, assinala Millward. “Outros estão interessados, no entanto, não têm os recursos para tal, mas isso vai mudar.” “Se o mercado deve crescer, não o fará por meio dos atuais participantes. O crescimento só poderá ser alcançado por intermédio de novos participantes que entrarem no mercado”, ele continua. “E isso significa empresas de tecnologia www. profit-loss. com I Profit & Loss I Setembro de 2011I 17


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VIX em ascensão

desenvolvendo soluções que possam ser adotadas pelos bancos de segundo e terceiro níveis.” LeVeille concorda: “estamos vendo muitos fornecedores de software independentes desenvolvendo funcionalidades para permitir que os clientes negociem no mercado futuro de opções da CME”. “Quanto mais nossa plataforma for acessível para clientes com recursos eletrônicos adequados, mais fácil será para esses clientes negociarem volumes maiores conosco.” A adoção de ferramentas de gestão de ordens e outras tecnologias algorítmicas também poderia ajudar a ampliar os volumes, especialmente se essas soluções puderem ser usadas para mascarar os negócios. “Maior transparência pode levar a volumes menores”, observa um participante sênior do mercado de opções. “Faz com que as pessoas relutem mais em colocar ordens no mercado com medo de influenciar o preço.” Em última análise, o setor de opções cambiais permanece em um estado de fluxo em relação à negociação eletrônica. É difícil encontrar uma pessoa bem informada no setor que não acredite que o cenário mudará ainda mais – e de forma significativa. É remota a possibilidade de que os oito ou mais provedores atuais ainda estejam em operação no prazo de dois anos. Alguns

ficarão na obscuridade e finalmente desaparecerão, outros serão absorvidos por pares de maior porte – ou – mais ricos. O segredo para o sucesso poderia ser operar um modelo juntamente com um modelo de negociação de NDFs igualmente bem-sucedido, uma possibilidade com a qual Millward concorda. “Acho que as opções podem trilhar o mesmo caminho dos NDFs, pois desde que lançamos NDFs na América Latina, na ForexMatch, o interesse e o crescimento do volume têm sido um sucesso.” Não obstante o papel dos NDFs no sucesso de uma plataforma, alguns provedores da safra atual continuarão a existir. Por fim, seja lá o que os órgãos reguladores tenham a dizer, esse mercado está – finalmente – movendo-se na direção de uma maior automação. Barreiras estão sendo rompidas a cada dia, à medida que mais e mais participantes percebem o que alguns já sabem há algum tempo. O mercado de opções cambiais será eletrônico e as recompensas têm um grande potencial. O único pequeno obstáculo é a escolha do modelo certo. I

VIX em ascensão

estabelecidas no âmbito das comunidades de fundos de hedge e consultor de negociação de commodities (CTA, commodity trading advisor). Como ele nos explica, essa comunidade é um alvo importante para Lubin e a CBOE, já que procuram aumentar suas atividades no segmento de contratos em VIX. “O ambiente atual reforça a realidade de que a diversificação é um princípio fundamental em qualquer estratégia de investimento”, diz ele. “E a volatilidade, como uma classe de ativos, pode aumentar a diversificação do portfólio. Estamos dispostos a penetrar mais a fundo nos fundos de hedge e no mundo de CTA e, na verdade, grande parte do nosso crescimento em volume deste ano veio dessa área.” A atividade de contratos de futuros em VIX se expandiu de maneira constante, de uma média de 25.000 contratos/dia em dezembro para 55.000 por dia em junho, antes de disparar quando a incerteza voltou aos mercados financeiros. Em julho, os contratos ultrapassaram a barreira dos 100.000 e, em cinco de agosto, estabeleceram um novo pico acima dos 152.000 contratos. Esse fato culminou com a CBOE tendo registrado o seu mês mais movimentado em agosto, incluindo registros diários, semanais e mensais totais de contratos em VIX. Tudo isso continua atraindo a atenção dos investidores, um dos quais diz à Profit & Loss: “o contrato em VIX proporciona uma visão imediata e interessante das opiniões dos investidores em relação aos eventos. Em termos de negociação, identificamos um potencial de boa diversificação para o que seria para nós uma nova classe de ativos e, no momento, estamos conversando com os investidores sobre nossas ideias.” Lubin compreende a importância de uma liquidez robusta e a considera central para qualquer estratégia de crescimento. “Para um fundo de hedge ou CTA, o princípio-chave para que qualquer instrumento seja incluído em um portfólio é a liquidez. Existe volume de negociação suficiente e interesse aberto no contrato para que eu possa entrar e sair da posição de forma sistemática? As medidas de liquidez têm magnitude

Embora haja um grande interesse no futuro dos mercados de opções cambiais de balcão, as operações relativas a opções também crescem de modo saudável. Colin Lambert analisa o crescimento dos contratos futuros do Índice de Volatilidade (VIX) da Chicago Board Options Exchange (CBOE). pesar do sofrimento inevitável para a reputação geral dos derivativos com a crise financeira mundial, os produtos derivativos regulamentados retêm um valor enorme, e não apenas como possível hedge contra a volatilidade dos preços dos ativos. Ainda que não sejam produtos em moeda, os contratos futuros do VIX da CBOE têm atraído muito a atenção de gestores e investidores em moeda como um possível hedge contra a volatilidade dos mercados de ações e como uma ferramenta de diversificação de portfólio com potencial para adicionar mais alfa. Embora a CBOE seja a maior e mais antiga bolsa de opções em ações dos EUA, sua bolsa de futuros, a CBOE Futures Exchange (CFE), criada há sete anos, está totalmente incorporada na franquia da CBOE Holdings e o VIX Futures obteve o status de produto prêmio com a oferta de opções VIX da CBOE. Para incrementar ainda mais o status do produto, a CBOE contratou Jim Lubin no início do ano para desenvolver o segmento de contratos de futuros, em especial os contratos em VIX. O histórico profissional de Lubin parece ser bem compatível com a função. Ingressou na CBOE vindo da CTA Hyman Beck, onde desempenhou a função de diretor de operações e chefe de desenvolvimento de negócios, e tem relações bem

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18 I Setembro de 2011I Profit & Loss I www. profit-loss. com

Kirsten Hyde também contribuiu com este artigo.


VIX em ascensão

suficiente considerando os ativos geridos que opero atualmente? Essas medidas permitem ao meu programa formar uma posição de porte suficiente para ter um impacto significativo no desempenho? O atual volume de negociação diária me permite negociar esse contrato sem ter uma grande “presença” no mercado? “O nosso crescimento em volume está confirmando muitos desses itens”, continua. “Liquidez gera liquidez e o que estamos vendo em futuros em VIX é liquidez real, e isso atrai administradores de recursos tanto do lado de curto prazo especulativo quanto aqueles operam mais a médio prazo.” Outro elemento fundamental na atração de gestores de recursos é a oportunidade de gerar alfa, e é provavelmente aqui que a CBOE terá de enfrentar o mesmo desafio que os mercados cambiais tiveram de superar nos últimos anos – instituir a volatilidade como uma classe de ativos na mente dos investidores. “É preciso haver ações suficientes sobre o preço para fazer com que o contrato seja um constituinte viável em um portfólio”, explica Lubin. “A volatilidade dos contratos de futuros em VIX é relativamente elevada quando comparada a outros mercados futuros. A volatilidade em sessenta dias durante a maior parte de 2010 ficou na faixa de 60 a 120% para os contratos de futuros de curto prazo. “Um instrumento com maior volatilidade também fornece benefícios auxiliares para um programa, no sentido de que há maior retorno no contrato de alta volatilidade”, acrescenta. “Além disso, a maioria dos gestores de negócios “ocupa” posições em seus portfólios com base no nível de volatilidade de cada instrumento independente (quando usam a volatilidade com base em limites para não haver prejuízos). No caso de futuros em VIX, considerando a sua maior volatilidade, o gestor atinge a exposição ideal equalizada com uma posição de menor porte, reduzindo, assim, comissões e despesas de negociação.” Quanto à utilização real dos contratos de futuros em VIX, Lubin apressa-se a enfatizar as várias formas em que podem ser incluídos em um portfólio. “Certamente, eles podem ser aplicados para fazer hedge de posições em ações tradicionais apenas de longo prazo, bem como estratégias de ações de longo e curto prazos”, explica ele. “Também pode agregar valor e oportunidade para investidores direcionais, já que o impacto da desintegração da estrutura de prazos causa o declínio do índice VIX durante a maioria dos prazos, com exceção dos períodos de extrema volatilidade. Esse aspecto não é específico aos futuros em VIX, mas um recurso encontrado em alguns mercados de commodities. “A estrutura de prazos dos contratos em VIX também é uma multa por atraso, ou seja, o preço do contrato de prazo menor em geral é inferior ao do contrato de prazo maior”, acrescenta. “Dessa forma, uma estratégia simples seria reduzir o contrato – isso funcionaria de forma semelhante a uma estrutura de volatilidade curta, gerando retornos positivos ao longo do tempo. No entanto (e mais importante), certamente existe a possibilidade de sofrer quedas significativas, em decorrência de reversões acentuadas nos preços, durante períodos de extrema volatilidade ou estresse de mercado. “Há também oportunidades para estratégias de reversão média, valor relativo e arbitragem”, continua Lubin. “O nível de volatilidade implícita em todas as classes de ativos

Capa

apresenta a tendência de variar em torno de seu valor médio e o VIX não é nenhuma exceção a esse fenômeno. Da mesma forma, há uma série de estudos interessantes em andamento sobre as oportunidades de valor e arbitragem e o VIX pode ser um componente-chave dos modelos de spread sistemático, por exemplo, no âmbito e contra várias classes de ativos.” A volatilidade inerente aos contratos em VIX parece torná-lo atraente aos investidores de alta frequência e Lubin reconhece que o perfil de liquidez mais profunda e robusta que esses contratos estão desenvolvendo está atraindo muito a atenção da comunidade da HFT. “As empresas que operam com maior frequência e outras empresas de negociação algorítmica que analisaram o VIX o consideraram uma oportunidade viável.” Embora os volumes tenham aumentado de forma constante e tenham ocorrido alguns picos substanciais nos últimos meses, Lubin acredita que há mais coisas ainda por vir. Ele observa que um grande número de gestores e distribuidores de fundos de hedge ainda examinam a possibilidade de incluir a exposição da VIX e, enquanto o júri estuda a viabilidade para esses investidores, ele se mantém confiante. “Os investidores que distribuem para um portfólio de programas de negociação direcionais com frequência são confrontados com um cenário no qual seus principais gestores estão todos posicionados da mesma forma”, ele argumenta. “Essa é uma situação que ocorre com frequência em portfólios com alta representatividade de seguidores de tendências e programas macrodirecionais globais. Os riscos para o investidor ou distribuidor são reversões relevantes de preços em alguns mercados concentrados, resultando em perda significativa para o portfólio como um todo”, continua. “Durante um ou dois anos, vimos uma série de eventos importantes afetarem os mercados financeiros e, nesses períodos de estresse do mercado, a volatilidade tende a disparar em vários setores dos mercados. Em 2010, o Índice BTOP 50 do Barclay, um índice que busca replicar a composição geral do setor de futuros administrados, sofreu os seus dois piores meses de declínio em janeiro (-1,98%) e maio (-2,40%). Como costuma acontecer, a maioria desses declínios mensais ocorreu dentro de um seleto número de datas em cada mês. Coincidentemente, em várias dessas ocasiões, os contratos de futuros em VIX de curto prazo também testemunharam um movimento significativo nos preços.” Sendo a volatilidade dos preços dos ativos um tema corrente em praticamente toda classe de ativos e todo mercado que se possa pensar, parece que as condições são favoráveis ao crescimento sustentável dos contratos de futuros em VIX. Lubin certamente pensa assim, argumentando que as características naturais de hedging do contrato, aliadas às oportunidades de geração de alfa, tornam-no atraente para uma ampla gama de participantes do mercado. “Neste ano, vimos um enorme crescimento no volume de negócios até agora”, diz ele. “Isso está ajudando a convencer os investidores e operadores do valor em potencial que o contrato pode oferecer. Como volumes negociados continuam a crescer e a profundidade do mercado melhora ainda mais, acredito que ainda mais participantes vão explorar o potencial dos contratos de futuros em VIX.” I www. profit-loss. com I Profit & Loss I Setembro de 2011I 19


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Recuperação concluída?

Tendência de alta confirmada: perspectiva de retomada Pesquisas sobre a retomada do câmbio realizadas no ano passado indicaram uma recuperação em relação aos níveis pré-Lehman; agora, como relata Colin Lambert, a expansão da atividade concretizou a recuperação e restabeleceu de forma consistente a tendência de alta.

O mercado de câmbio do Reino Unido movimenta mais de dois trilhões de dólares todos os dias e 2010 foi o ano em que a retomada cambial recuperou o patamar registrado em abril de 2008, conforme informado na Profit & Loss de setembro de 2010 e março de 2011, tudo indica que 2011 será o ano em que o mercado de câmbio – pelo menos em termos de recuperação – por fim se livrará do legado da crise do crédito da era pósLehman. A atividade aumentou de maneira sólida se comparada à pesquisa anterior realizada em outubro de 2010, assim como na comparação anual, sendo que a maioria das categorias avaliadas demonstrou crescimento contínuo. Como sinal de que os piores efeitos da crise do crédito ficaram para trás, a atividade de swaps cambiais está mais ou menos nos mesmos níveis da pesquisa de abril de 2008, a última realizada antes da crise bancária atingir força total. Os relatórios do Reino Unido e de Tóquio estão ligeiramente abaixo dos dados de 2008, o Reino Unido em dois por cento e Tóquio em dez por cento (o Japão passava pelas consequências imediatas dos eventos devastadores de um tsunami, sendo inevitável apresentar uma atividade reduzida); Cingapura recuperou os níveis de abril de 2008, ao passo que os Estados Unidos têm presenciado um

S

crescimento da atividade em todo o período, de 15,5%. Igualmente animador foi um aumento na atividade com contrapartes não-financeiras nos EUA e no Reino Unido, sugerindo que as condições do crédito têm sido atenuadas para as empresas. No que se pode considerar um outro sinal de que o mercado está voltando à “normalidade” (se pudermos considerar um ambiente de taxa de juro perto de zero “normal”), a atividade de swaps cambiais está desaparecendo no Canadá, um mercado que se beneficiou com um setor bancário saudável durante toda a crise. No entanto, as evidências não são conclusivas para a Austrália, outra nação com um setor bancário sólido, que tem presenciado a retomada dos swaps cambiais. Da mesma

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forma, os efeitos da inflação sugerem que os valores devem ser um pouco mais elevados, mas, apesar disso, o setor pode analisar a pesquisa mais recente com um grau de confiança de que a crença das contrapartes na viabilidade está voltando para os principais mercados. O Reino Unido continua sendo o maior centro de swaps cambiais, mantendo considerável distância dos concorrentes, com uma média de 909 bilhões de dólares por dia em abril de 2011, representando um aumento de mais de vinte por cento em relação ao ano anterior. Esse crescimento ficou evidente em todos os segmentos, sendo que as Outras Corretoras Independentes (que prestam contas de sua movimentação aos órgãos reguladores) do país relataram alta de 69 bilhões de dólares por dia, ou quase 22% ano a ano. Houve também uma recuperação saudável nas Instituições Não-Financeiras nos relatórios de swaps cambiais, tendo a movimentação alcançado 36 bilhões de dólares por dia, comparada a 26 bilhões de dólares em abril de 2010 e 28 bilhões de dólares em outubro de 2010. Nos Estados Unidos, a atividade em swaps cambiais totalizou 224,2 bilhões de dólares por dia, registrando um aumento anual de 10,5%. Nesse país, houve declínio da atividade entre Outras Corretoras Independentes e manteve-se estável em Outras Instituições


Recuperação concluída?

Financeiras, embora tenha havido expansão da atividade de Outros Bancos de vinte por cento e um aumento de sessenta por cento em Instituições NãoFinanceiras. Quanto à atividade geral, os relatórios recentes trazem boas notícias, com aumento anual em todos os centros. O Reino Unido vivenciou uma alta de trinta por cento na atividade e ultrapassou a barreira dos 2 trilhões de dólares por dia de modo bastante convincente, alcançando a marca dos 2,19 trilhões de dólares por dia. O Joint Standing Committee (JSC), que produz o relatório, confirma que esta é a melhor marca do mercado de câmbio do Reino Unido. Esse também foi o caso nos Estados Unidos, onde um aumento de 5,9% no volume de negócios significou que a atividade norte-americana atingiu um novo pico de 798,7 bilhões de dólares por dia, assim como Cingapura, que registrou alta de quase doze por cento, atingindo um novo pico de 361,5 bilhões de dólares. Conforme observado, os dados japoneses foram provavelmente afetados pelas consequências do terremoto e do tsunami, que podem ter enfraquecido a atividade de swaps cambiais. No entanto, a atividade

global subiu para 286,4 bilhões de dólares por dia, um aumento de oito por cento sobre abril de 2010, mas ainda abaixo do pico de abril de 2008, de 302,5 bilhões de dólares. Nos relatórios de outras duas jurisdições, o resultado foi misto, embora Austrália e Canadá tenham apresentado expansão substancial em relação ao ano anterior. No Canadá, a atividade subiu para 65,1 bilhões de dólares por dia, registrando alta de 8,3% em relação ao ano anterior, mas ainda abaixo dos picos estabelecidos antes e depois da crise Lehman, quando batia nos setenta bilhões de dólares por dia. Talvez como reflexo da maior confiança na economia regional, os dados australianos tenham atingido um novo pico de 219,1 bilhões de dólares, ou seja, um aumento anual de quatorze por cento. Nas seis pesquisas, o volume geral de negócios de balcão aumentou 18,6% ao ano e, pressupondo-se que a tendência tenha se repetido em outras jurisdições que informam seus dados para a pesquisa trienal do Bank for International Settlements (os seis centros representam 71% do volume global de negócios de câmbio na pesquisa do BIS), sugere-se um

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“número BIS” de 4,7 a 4,8 bilhões de dólares. É preciso salientar, entretanto, que os diversos comitês de câmbio reúnem dados em bases diferentes, em especial o RU, os EUA e Cingapura, que coletam os dados de acordo com a mesa onde os preços são definidos, e os outros comitês (e o BIS) de acordo com a mesa onde é efetuada a venda.

Divisão de produtos Como já foi mencionado, o volume de negócios de swaps cambiais teve um bom desempenho em abril de 2011, e há esperanças de que isso seja uma confirmação de que a pior fase da crise do crédito no setor tenha ficado para trás. Em termos de negócios à vista, os relatórios também foram positivos, embora tenha ocorrido uma pequena queda, talvez surpreendente, na atividade dos Estados Unidos. No Reino Unido, o volume de negócios à vista em abril de 2011 ultrapassou a movimentação de swaps cambiais pela primeira vez desde que o JSC começou a coletar os dados. Com 919 bilhões de dólares por dia, o Reino Unido se aproxima da marca de um trilhão de

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Recuperação concluída?

dólares por dia – na verdade, é muito provável que já a tenha atingido em algum dia desde abril. O aumento do volume de negócios à vista (47% ao ano) não reflete o que ocorreu nos EUA, onde o FXC informa que a atividade à vista na verdade registrou queda de 5,3%, totalizando 395,6 bilhões de dólares na comparação anual. Cingapura registrou aumento anual saudável no volume de negócios à vista, passando de 94,5 bilhões de dólares para 120 bilhões de dólares por dia em abril de 2011, enquanto o Japão apresentou aumento de dez por cento, totalizando 106,2 bilhões de dólares por dia, e o Canadá, com um ligeiro crescimento, totalizou 17,3 bilhões de dólares. Apenas na Austrália houve uma queda em torno de quarenta por cento no volume de negócios à vista em relação ao mês de abril de 2010, totalizando 47,6 bilhões de dólares. Analisando os dados de clientes do Reino Unido e dos Estados Unidos, houve algumas divergências que prejudicaram as tentativas de dar ênfase global aos dados dos dois maiores mercados. No Reino Unido, o volume de negócios à vista de Outras Instituições Financeiras expandiu de forma sólida ano a ano, de 162 bilhões de dólares para 300 bilhões de dólares por dia. Por outro lado, nos Estados Unidos, o volume de negócios nesse segmento caiu de 134,2 bilhões de dólares para 114,3 bilhões de dólares, uma variação que poderia sugerir às instituições de maior frequência a execução de mais negócios durante o horário de Londres e a redução da atividade durante as tardes de vários fusos da América do Norte. A atividade de Outros Bancos – também considerada como outro segmento de clientes para o grupo de bancos de primeira linha – caiu de 191,5 bilhões de dólares para 172,8 bilhões de dólares no mercado norte-americano, ao passo que na pesquisa do Reino Unido o segmento registrou aumento de 185 bilhões de dólares em abril de 2010 para 252 bilhões de dólares na pesquisa mais recente. Em geral, os dados sugerem uma mudança dos EUA para o Reino Unido. Provavelmente, isso seja resultado da redução geral da liquidez. Observadores do mercado em geral acreditam que a

liquidez durante a tarde norte-americana muitas vezes é um bom sinal da condição da economia global. Quando os mercados estão estáveis, mais participantes, em especial as instituições de alta frequência, ficam satisfeitos em cotar preços e fornecer liquidez. Quando o mercado fica instável, muitos participantes desaparecem – uma fonte de frustração para os principais bancos, já que estes procuram manter os negócios dos clientes. Houve algumas boas notícias para o mercado à vista dos EUA no relatório, enquanto que a pesquisa do Reino Unido viu o volume de negócios das Instituições Não-Financeiras declinar ligeiramente, de 25 bilhões de dólares para 24 bilhões de dólares. Nos Estados Unidos, ele quase triplicou, de 12 bilhões de dólares no ano passado para 35,7 bilhões de dólares em abril de 2011. Com tanta atenção voltada para o mercado eletrônico de opções cambiais em desenvolvimento, os dados dos diversos comitês representaram uma cesta de retalhos para aqueles que pretendem impulsionar o mercado de opções cambiais. No Reino Unido, o volume de negócios aumentou muito na comparação anual, de 105 bilhões de dólares para 138 bilhões de dólares, mas nos Estados Unidos caiu de 29,8 bilhões de dólares em abril de 2010 para 19,7 bilhões de dólares. No Japão, houve queda de 7,6 bilhões de dólares para 6,6 bilhões de dólares e, em Cingapura, de 20,9 bilhões de dólares para 18,5 bilhões de dólares ao dia. Na Austrália, os cross-currency swaps tiveram aumento de 43% no volume de derivativos cambiais, enquanto o Canadá registrou aumento de 3,1 bilhões de dólares para 3,9 bilhões de dólares.

Mudanças na execução No Reino Unido, os dados de abril de 2011 foram bem recebidos pelos defensores dos negócios eletrônicos. No Japão, onde o Tokyo Foreign Exchange Committee (comitê de câmbio de Tóquio) informa os métodos de execução, os sistemas eletrônicos de corretagem viram um enorme aumento na atividade, de 29,2 bilhões de dólares por dia em abril de 2010 para 55 bilhões de dólares em abril de 2011. O otimismo sofreu um pequeno

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baque com os dados dos sistemas de negócios eletrônicos, que viram os volumes caírem de 42,9 bilhões de dólares para 35,5 bilhões de dólares. No Japão, as notícias foram boas para os negócios eletrônicos conduzidos pelos clientes, pois seus volumes cresceram de 24,3 bilhões de dólares para 31,9 bilhões de dólares ao dia. Esse aumento de 31,1% ocorreu às custas de um declínio de 26,4% nas negociações por telefone. No Reino Unido, a atividade nos sistemas de corretagem eletrônica subiu de 474,6 bilhões de dólares para 599,8 bilhões de dólares na comparação anual. Em plataformas exclusivas de bancos, subiu de 221,5 bilhões de dólares para 268,8 bilhões de dólares, e em plataformas de vários participantes, de 147,7 bilhões para 297,6 bilhões de dólares. Quanto às operações à vista, o cenário foi semelhante com o volume de negócios dos sistemas de corretagem eletrônica subindo de 285 bilhões para 371,3 bilhões de dólares; portais exclusivos de bancos de 92,6 bilhões para 137 bilhões de dólares e as plataformas de vários participantes de 68,9 bilhões para 160,2 bilhões de dólares. Nos Estados Unidos, a atividade geral cresceu ligeiramente, de 143,7 bilhões em abril de 2010 para 146,6 bilhões de dólares em sistemas de corretagem eletrônica, e nos sistemas de negociação eletrônica subiu de 236,6 bilhões para 240,9 bilhões de dólares. No mercado à vista, os Estados Unidos vivenciaram declínios no uso de canais eletrônicos. Os sistemas de corretagem eletrônica tiveram pequena alta, de 96 bilhões para 97,2 bilhões de dólares, porém, o volume de negócios dos sistemas de negociação eletrônica caiu de 167,8 bilhões para 153 bilhões de dólares. De modo geral, os relatórios representam uma recuperação sólida em termos de volume de negócios comparados às baixas vivenciadas pósLehman. Como abril parece ter sido um mês em que a atividade ficou em torno da média, essas pesquisas fornecem uma ideia convincente de um setor que continua a crescer. Os eventos de agosto podem conspirar para impulsionar os volumes para baixo, mas isso será revelado apenas na pesquisa de outubro de 2011. I


Tendência de alta para operações cambiais

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Boas notícias? As notícias de que o volume de negócios cambiais se expandiu em abril de 2011 seriam normalmente vistas como boas para o mercado de câmbio, no entanto, Colin Lambert faz a pergunta – isso levanta dúvidas quanto a alguns modelos de negócios? oderia ser um fenômeno de curto prazo, mas parece haver um ar de melancolia no mercado de câmbio – há investidores se esforçando para ganhar dinheiro, assim como há bancos que, até recentemente, viam a maior participação de mercado como forma de enriquecer com o câmbio. Foi apesar das notícias dos comitês de câmbio internacionais que o volume de negócios aumentou em abril de 2011 – um mês que ficou entre dois eventos de mercado, o terremoto seguido de tsunami no Japão e suas consequências, e o ressurgimento da crise da dívida na zona do euro – e, por conseguinte, não foi particularmente ativo. O sentimento de melancolia no circuito bancário é particularmente confuso, já que, com o Reino Unido apresentando crescimento anual de 47% no volume de negócios à vista; os Estados Unidos presenciando uma queda de 5,3%; Cingapura registrando aumento de 27% e o Japão de dez por cento – tudo isso ao mesmo tempo em que as plataformas públicas estavam estagnadas na comparação anual – sugere-se que os bancos estão presenciando um crescimento no número de negócios. Considerando-se que a plataforma EBS da Icap mostrou um volume de negócios ligeiramente inferior em abril de 2011 comparado a abril de 2010 (-4,5%), a CME registrou aumento de apenas 0,7% e a Thomson Reuters manteve-se inalterada no período, é razoável pressupor que os bancos teriam ficado com a maior fatia do aumento de 22% registrado nas seis pesquisas do comitê. Se for esse o caso, por que são os banqueiros estão tão abalados? É possível que o setor esteja presenciando um afastamento dos que considerados locais públicos tradicionais dominantes em relação a outros, mas essa não é toda a resposta, embora seja preciso notar que, no Reino Unido, a participação de portais de vários bancos subiu de forma acentuada, de 9,3% em abril de 2010 para 15,1%, enquanto os sistemas de corretagem eletrônica recuaram de 38,5% para 35%. É mais provável, como alguns alegam,

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que os bancos estejam descobrindo que um dos mantras da última década está perdendo credibilidade – participação de mercado talvez não seja, afinal, igual a maior lucratividade. Fontes de bancos sugerem que o motivo para a falta de ânimo é o orçamento. Especificamente, poucos parecem estar atingindo suas metas de receita para o ano. “As condições de mercado estão difíceis e o risco de armazenamento é um negócio muito perigoso”, observa um investidor sênior do mercado eletrônico. “As correlações estão se desfazendo, a liquidez é perigosamente esporádica – o que significa que estamos conseguindo grandes sucessos em termos de resultados.” Outros banqueiros seniores consideram o problema em termos do que se descreve como a falta de método das condições de mercado. O chefe de comércio eletrônico de um banco europeu explica que “é muito difícil manter um perfil de resultado razoável porque é fartura ou miséria”. “Quando [as taxas de câmbio] estão estáveis, os volumes caem, mas quando a volatilidade volta, todos querem um preço ao mesmo tempo.” Isso fez com que alguns clientes notassem uma redução excessiva no quadro de funcionários dos bancos em termos de cobertura de vendas e relacionamento, um argumento com o qual muitos banqueiros, em particular, concordam. “A desvantagem da automação é que os bancos passaram a depender demais de tecnologia em detrimento de pessoas”, afirma um administrador de recursos. “Há um ano ou dois você obteria uma resposta imediata a uma pesquisa ou solicitação de preço em mercados menos líquidos; hoje, você pode – literalmente – esperar minutos antes que alguém te atenda.” Um consultor de recrutamento no Reino Unido acredita que os bancos tiveram de deslocar pessoal do atendimento para a administração, antecipando as restrições da legislação inspirada na lei Dodd-Frank. “São pessoas boas, que compreendem a grande demanda das nuances do novo mundo,

“Os [bancos] têm participação de mercado, porém, nos locais errados.” mas os bancos não têm recursos para empregá-las sem fazer cortes em outro lugar”, observa o consultor. Isso não atrai muita atenção de um gestor de recursos sediado nos Estados Unidos. “Como os bancos podem recrutar funcionários para a pós-negociação se ninguém sabe quais são os requisitos? Eles estão realmente dispostos a fazer essa aposta? Acho que isso é uma desculpa para cortar custos no atendimento e diluir seus níveis de serviço.” Embora um pouco contundente, o parecer do gestor é aceito por alguns banqueiros. “Não há dúvida de que a necessidade de se concentrar em atender às novas exigências normativas – quaisquer que sejam – é vista por alguns bancos como uma oportunidade de reduzir o quadro de funcionários”, concorda um gerente de câmbio sênior, enquanto outro observa que “é uma boa oportunidade para “renovar” o negócio, substituindo alguns membros que talvez não tivessem desempenhando de acordo com as expectativas”.

Participação de mercado é bom… não é? Mesmo que parte da falta de ânimo possa ser atribuída às pessoas que operam em um ambiente de trabalho incerto (embora seja significativo que a Profit & Loss tenha obtido informações de várias instituições de que os cortes de pessoal ainda não foram concluídos este ano), a verdade é que muitos acreditam que os bancos estão lucrando menos. Isso faz com que se questione a crença de que participação de mercado é igual a maior lucratividade. Essa crença sempre defendeu que se a sua participação de mercado é maior, você

www. profit-loss. com I Profit & Loss I Setembro de 2011I 23


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Participação de mercado como um modelo

é capaz de internalizar muito mais negócios e simplesmente assumir um spread (reduzido) na oferta. Essa teoria parece funcionar em condições “normais” de mercado (se é que isso existe), mas em grau muito menor no ambiente atual. Como já foi observado, o armazenamento de risco está se tornando uma proposta mais arriscada para os bancos, uma vez que as condições de mercado e um menor apetite para o risco os leva a realizar as operações com mais regularidade. Alguns bancos estão colocando suas ferramentas de formação de preços e avaliação de risco para funcionar fora de matrizes de correlação em tempo real, o que parece bom a princípio, mas, como o investidor sênior em negócios de câmbio eletrônicos argumenta, pode levar a um perfil de gestão de risco mais volátil. Esse investidor afirma que a “gestão de risco e a formação de preços por correlação em tempo real pode criar um perfil quase como o de um investidor de alta frequência”. “Você acaba transferindo o risco assim que o assume, e isso, por sua vez, agrava a volatilidade. Você também perde um monte de oportunidades se faz o ajuste muito rápido.” Parece que é isso que está acontecendo em algumas instituições, onde algumas fontes alegam que os períodos de permanência na posição entraram em colapso, minando toda a premissa de participação de mercado. “Qual é a vantagem da participação de mercado se você não tem a oportunidade de fazer a correspondência ou internalizar o negócio do cliente?”, pergunta um vendedor do mercado eletrônico de câmbio frustrado. “Tudo o que acontece é que você acaba correndo atrás do próprio rabo, perde dinheiro em muitas negociações, o que, por sua vez, reforça o desejo de transferir o risco mais rapidamente, agravando a situação, e como resultado final temos faixas de preços mais amplas para os clientes. Os clientes ficam preocupados e, por associação, os vendedores, os corretores dos bancos e, com certeza, a gerência sênior que continua a insistir na maior participação de mercado. É uma loucura.” As condições de mercado, naturalmente, contribuem para os problemas aparentes dos bancos na gestão de risco, mas como ressalta um gestor de fundos de hedge, o spread do preço está lá para permitir que os bancos desempenhem o papel de “provedores de liquidez de último recurso”.

Esse parece ser um papel que todos os bancos continuam a desempenhar, mas estão se tornando mais agressivos na forma de fazê-lo. Vários banqueiros disseram concordar que sua instituição teve que ajustar seus preços em locais públicos. “Eu acho que os clientes tiveram uma reação emocional frente à decisão iminente do Tesouro [EUA] sobre a isenção do início deste ano”, observa um gerente sênior do mercado de câmbio eletrônico (Profit & Loss, junho de 2010). “O temor de que as plataformas para um único banco poderiam, de alguma forma, tornar-se inadequadas para negociações de câmbio de acordo com a lei Dodd-Frank significou que procuravam conforto nas plataformas para vários contribuintes, como a SEF. “No início, acho que os bancos viram isso como um problema temporário, mas não era, e juntamente com a maior volatilidade, criou-se um verdadeiro problema – eles têm participação de mercado, porém, nos locais errados. Você realmente se empenha para gerar lucro em muitas das plataformas para vários contribuintes se compará-las com a sua própria plataforma onde é possível internalizar.”

Preocupações maiores Se o maior volume de negócios registrado pelos comitês de câmbio não beneficia o setor bancário, quais são as consequências prováveis? Certamente, parece que alguns bancos estão buscando reduzir seus níveis de atividade em certos locais públicos por meio de spreads mais amplos. Outros estendem a janela de “última olhada” para se protegerem contra movimentos bruscos. Esses parecem ser movimentos sensatos, mas é inevitável a possibilidade de gerarem acusações de clientes de que a qualidade do serviço está sendo sacrificada. É difícil para um banco que oferece amplitude de preços, de forma menos robusta, argumentar que o compromisso com seus clientes continua o mesmo. Alguns ainda temem que os bancos estejam abrindo as portas para uma influência ainda maior da maldição do setor bancário, as instituições de alta frequência. “As instituições de alta frequência (HFT, high frequency tradings) poderiam preencher a lacuna deixada pelos bancos”, argumenta o gestor de recursos europeu. “Eu não acho que haverá grande mudança em termos de

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equilíbrio, mas a alta frequência poderia assumir uma presença um pouco maior.” Isso é contestado por banqueiros, talvez sem surpresa, que acreditam que os preços originados pelas HFT não são menos vulneráveis a choques do mercado que os bancos. “Você ouve os clientes reclamando que as plataformas tornaramse “zonas cinzentas” e que, às vezes, é impossível obter preços”, argumenta o gerente sênior do mercado de câmbio eletrônico. “Mas eles também têm os locais públicos e ali não há preços. Se as instituições de alta frequência pretendem se colocar no lugar dos bancos, não há lugar melhor para começar do que os momentos em que os bancos dão um passo atrás – mas onde estão eles? Eles não estão em lugar nenhum, pois sabem que há momentos em que é absurdo estender os preços para todos.” Esse argumento tem mérito, com certeza, mas o elemento negligenciado é que a inferência do gerente do mercado de câmbio eletrônico de que os preços estão sempre disponíveis nas plataformas para um único banco tem sido questionada este ano. Os clientes informam – e os banqueiros confessam – que várias plataformas para um único banco, inclusive aquelas que se encontram no topo da escala, tiveram “tempo ocioso”, não por problemas de manutenção ou tecnologia, mas pelas condições de mercado. Conforme informado a Profit&Loss, ainda não ocorreu com o par euro/dólar, mas quase todos os demais pares de moedas têm ficado “acinzentados” nas plataformas, em algum momento. Ao que parece, as condições levaram o mercado a algo parecido com um hiato. Sérias dúvidas surgem sobre a viabilidade do modelo que tem sido a espinha dorsal dos negócios de câmbio dos vários bancos na última década. É possível que isso acabe por ser um fenômeno de curto prazo, mas, da mesma forma, poderíamos estar testemunhando uma mudança fundamental na forma como bancos e clientes – o principal relacionamento do mercado – interagem. Por certo, isso não quer dizer que a participação de mercado perdeu importância. Pode ser, pelo menos segundo um banqueiro sênior, que a participação de mercado venha a ser mais importante do que nunca – apenas, ela será vital para um negócio de pós-negociação bem-sucedido, e não necessariamente para o atendimento. E essa é uma mudança fundamental. I


Voz dos mercados

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Voz dos mercados

As complexidades do câmbio e das ações estão invertidas JAMES SINCLAIR, MARKETFACTORY

câmbio é diferente – sabemos disso. Mas como podemos externalizar as diferenças para pessoas provenientes de outras classes de ativos? Quaisquer que sejam nossas funções, é importante entender e transmitir os aspectos exclusivos do câmbio. Isso se aplica em especial ao desenvolver e selecionar tecnologias. Para ajudar a destacar as diferenças, elaboramos um quadro resumido.

O

diretos no exterior (FDI, Foreign Direct Investment); • o câmbio “induzido” derivado da atividade de outro mercado financeiro; por exemplo, comprar títulos ou ações denominados em moeda estrangeira; • fazer hedge de riscos cambiais da carteira comercial ou de ativos; • investimento direto em moedas como uma classe de ativos.

Ações

Essas demandas diversas do câmbio motivam o crescimento do mercado. Mansoor Mohi-uddin, analista da UBS, observou, ao prever no final do ano passado que o mercado crescerá para dez trilhões de dólares por dia até 2020, que “nem choques no mercado financeiro nem interrupções nos negócios internacionais têm condições para deter a expansão das operações de câmbio, conforme comprovado pela capacidade de resistência dos mercados de câmbio aos eventos da crise de 2007-10”. O câmbio institucional é superficialmente regulamentado. O lado bom é que as ECNs e outros locais são livres para se diferenciar. Os registros de ordens da ECN podem ser tão transparentes ou opacos quanto quiserem, incluem recursos exclusivos e atualizam os dados do mercado em diferentes frequências (variando de 2x, 4x, 10x e 20x por segundo, ponto a ponto). No entanto, o outro lado é que essas ECNs mudam com frequência, às vezes mediante emissões obrigatórias. Mesmo quando aparece uma oportunidade opcional e não imediata, os usuários talvez precisem assumir novas emissões, feeds e recursos para se manterem competitivos – e os feeds tendem a usar, necessariamente, protocolos modificados e cada um exigindo um esforço único mesmo quando no FIX. Isso resulta em desenvolvedores

Complexidades acima à esquerda As ações e outras classes de ativos apresentam desafios de processamento de simbologia e resultados. As principais ações e feeds de opções em ações dos EUA produzem seis bilhões de mensagens por dia; há mais de sete mil símbolos listados apenas nos EUA e pelo menos quatrocentos mil símbolos de valores mobiliários internacionais. Por outro lado, são negociados 128 pares de moedas nas principais ECNs de câmbio combinadas e 66% da atividade se concentram em apenas seis pares.

Câmbio Complexidades abaixo à direita Os motivos que fundamentam a estrutura exclusiva do mercado de câmbio são: Os motivos das operações de câmbio são muito mais variados do que os de outras classes de ativos. Em um artigo de 2009, o Foreign Exchange Joint Standing Committee do Reino Unido os resumiu desta forma: • a necessidade de pagar por produtos e serviços ou realizar investimentos

sendo retirados de projetos de geração de alfa para codificar e testar a conformidade com as ECNs, independentemente de saber se o usuário realmente percebe o benefício. Na verdade, as estratégias de hedge e suporte existentes podem ser afetadas de forma negativa por alterações de mercado que exigem um esforço adicional. O câmbio é global nas ECNs, bolsas, bancos e em outros locais em vários centros, incluindo Chicago, Nova York, Londres e Tóquio. Nenhum outro instrumento distribuído globalmente tem essa liquidez e é tão intercambiável. Na realidade, esses são mercados simultâneos, distintos e indiretamente vinculados pelos mesmos instrumentos divididos por enormes distâncias – com tempos associados de trânsito de rede. Por exemplo, o par libra/dólar tem liquidez e é negociado ao mesmo tempo na CME de Chicago, na Currenex em Nova York e na Thomson Reuters em Londres, entre outras. O câmbio é um instrumento de crédito e, assim, dois participantes não veem os mesmos conjuntos exatos de preços ou dados de mercado.

O quadro em dois anos Se analisarmos mais uma vez o quadro em dois anos, qual terá sido a mudança? Faço algumas previsões para o câmbio. Em primeiro lugar, haverá mais fragmentação nas várias ECNs, bolsas e locais. Como observamos, a regulamentação superficial significa que haverá locais livres para inovar e se diferenciar. Por exemplo, quando uma grande ECN converteu suas operações para o sistema decimal, um grande concorrente disse que viu o mercado de outra forma e não tinha planos de fazê-lo. Algumas plataformas de bancos

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Voz dos mercados

começaram a se parecer com ECNs e alguns fundos estão ativamente vendendo suas instalações de operação intermediária. Com base nisso, na medida em que as ECNs se tornam mais transparentes, com transmissão contínua de feeds de preços e flutuações cada vez menores, será menos arriscado para o usuário monitorar uma ECN e formar preços em outra. Dessa forma, a liquidez poderá ser replicada com mais facilidade de um local a outro, seja ele existente ou novo. Observação: desde os anos 1980,

participando de conferências e ouvindo argumentos de colegas, venho escutando que haveria uma consolidação entre agências bancárias, bancos, ECNs – o que quer que você imagine, que haveria fusões e teríamos um número menor de instituições. Eles deixaram de considerar o papel da inovação. A consolidação acontece, mas, em seguida, novos participantes surgem, cada qual com um toque de inovação; por sua vez, eles atraem novos clientes para o mercado, com novas necessidades. No final, sempre acabamos com mais – não menos – locais

26 I Setembro de 2011I Profit & Loss I www. profit-loss. com

em qualquer contagem, seja por número ou volume. Preciso mencionar as inovações desde o final dos anos 1980? Certamente que não… Em segundo lugar, o ritmo de mudança vai se acelerar. Um ambiente competitivo gera uma energia tal, que várias ECNs importantes estão descartando as tecnologias ultrapassadas. Na verdade, novos recursos e melhorias das ECNs se tornaram muito mais frequentes no ano passado, com novos feeds e protocolos de todas as principais ECNs, novos tipos de ordens, novas ferramentas de correspondência e novos locais. Em terceiro lugar, e talvez o mais importante, a navegação e o acesso ao mercado de câmbio serão mais simples. Há muito tempo existe uma tendência para ampliar o acesso ao mercado primário. A corretagem prime acelerou essa tendência sobremaneira. No entanto, as barreiras à entrada de novos participantes, incluindo fundos recém-lançados ou existentes em outras classes de ativos, são ainda muito elevadas. Existem taxas fixas de acesso a alguns mercados, aprovações de crédito levam algum tempo, além do desenvolvimento de uma tecnologia adequada e específica para o câmbio para se conectar com os mercados. A redução das barreiras de entrada será importante para o crescimento do câmbio, uma vez que ele compete com outras classes de ativos. Por certo, opções de câmbio serão oferecidas. É interessante que os volumes de opções em ações cresceram no ano passado, mesmo com a queda significativa do montante em dinheiro negociado de ações subjacentes. Isso confirmou o que muitos diziam há algum tempo – as opções em ações são uma classe de ativos por direito. Algo que as opções cambiais aguardam ansiosamente. Algumas inovações no câmbio também se refletirão no lado das ações, mas as diferenças fundamentais inerentes entre nossas classes de ativos permanecerão em termos de diversidade de necessidades dos clientes, regulamentação superficial, mercados globais intercambiáveis e crédito. O câmbio ainda será diferente – eu vou atualizar o quadro. I


Há dez anos

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Há alguns anos na Profit & Loss Destaques de setembro de 2001

O câmbio adotará um modelo de bolsa? credite ou não, esse debate já acontecia há dez anos e, como hoje, o setor era bastante dividido quanto a essa possibilidade. Um entrevistado observou que, “em comparação com oito ou nove anos atrás, o mercado de câmbio hoje é muito parecido com o de bolsa – temos preços bidirecionais em curso por via eletrônica, o mercado interbancário consolidou-se basicamente em um só lugar, e praticamente já não há mais mercado direto”. A diferença antes, como agora, é que os bancos detinham as rédeas do crédito, mas, com certeza, uma grande diferença é que a liquidez é encontrada em mais de um lugar – o mercado está muito fragmentado. No entanto, era certo que seria esse o caso, pois, como observado pela Profit & Loss na época, “a maioria dos portais do mercado tem recebido uma resposta morna até o momento, fica claro que a estrutura para passar para um bolsa já está aí– assim, fica a critério do setor decidir se este é ou não ao modelo a ser adotado no futuro”. Analisando os últimos dez anos, definitivamente, o câmbio não é motivado pelo modelo de bolsa, embora sua maior participação no mercado em termos de influência e local seja muito mais significativo do que em 2001.

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Algum interessado no mercado australiano? m novo portal foi colocado em discussão nesta edição da Profit & Loss, um portal australiano de vários investidores e produtos de câmbio e mercados monetários que estava sendo desenvolvido pelos quatro maiores bancos australianos – apelidado de AusMarkets. Os quatro acionistas são ANZ, Commonwealth Bank of Australia, National Australia Bank e Westpac. A Profit & Loss foi informada que “é provável que o portal entre em operação com instrumentos do mercado monetário (incluindo depósitos à vista, contas e papéis comerciais), para depois serem incorporados outros produtos financeiros de commodities, como títulos do governo e corporativos, câmbio e derivativos”. Ah não, não foi, não. O grupo enviou uma RFP para sua arquitetura de tecnologia, mas o projeto não foi adiante, uma vez que, mesmo antes de o setor tê-lo lançado de fato, ele já estava se consolidando.

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E, por fim. . . ão, não é mais uma coluna do editor, foi apenas para salientar que a edição de setembro da Profit & Loss foi a primeira com seu novo editor adjunto. Sua trajetória tem sido interessante e ele espera que os próximos dez anos sejam igualmente divertidos.

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Tullett cresce na América Latina

Tullett Prebon deve adquirir a Convenção Conforme reportagem de Kirsten Hyde, a corretagem intermediária está crescendo na América Latina.

Tullett Prebon obteve a aprovação da presidente Dilma Rousseff para adquirir a corretora Convenção S/A Corretora de Valores e Câmbio (Convenção). A negociação, concluída em agosto, ampliará a cobertura de produtos da Tullett nos mercados interno e externo. Steph Duckworth, diretor de operações da Tullett Prebon, diz que a aquisição se encaixa bem nos planos da Tullett de ampliar seus negócios na América Latina. Duckworth afirmou que, “com essa aquisição, poderemos ampliar a base de clientes da Tullett Prebon, oferecendo acesso global a produtos e serviços para os clientes brasileiros e, ao mesmo tempo, fornecer aos clientes internacionais o acesso aos mercados brasileiros”. A empresa britânica concordou em comprar a Convenção por um valor inicial à vista de vinte milhões de reais, com um “pagamento futuro” de até 30,3 milhões, de reais desde que futuras metas de lucros sejam alcançadas. Em dezembro de 2008, a Convenção divulgou uma receita de 21,9 milhões de reais no exercício. Os gerentes da Convenção, Eduardo Azevedo e Marcelo Arbex, permanecerão na Tullett após o encerramento da transação. “A concorrência no mercado brasileiro está cada vez mais feroz. Com o acesso do público aos mercados de ações e derivativos, as corretoras devem se expandir

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internacionalmente. A união de forças entre a Convenção e a Tullett Prebon proporcionará aos nossos clientes, graças às novas tecnologias, uma gama de produtos mais ampla”, declara Azevedo. Desde o anúncio inicial da Tullett, em outubro de 2009, de que havia planos para adquirir a empresa (Profit & Loss, novembro de 2010), a Convenção, sediada em São Paulo, passou de 22 para 35 corretores. Os seus produtos incluem taxas de juros, opções, commodities e futuros de câmbio, bem como renda fixa e swaps. Além da integração dos produtos da Convenção na oferta de produtos da Tullett Prebon nos mercados interno e externo, agora os serviços de informações e corretagem eletrônica da Tullett Prebon também poderão oferecer produtos diretamente no Brasil. Isso significa que os clientes da Convenção terão acesso a informações globais sobre produtos e dados, e plataformas eletrônicas que complementam as operações de corretagem por voz da Tullett Prebon. De acordo com Richard Higgs, diretor executivo de mercados emergentes da Tullett Prebon para as Américas, o Brasil terá um papel fundamental na expansão da Tullett Prebon na América Latina. “A aquisição da Convenção, líder em derivativos, valores mobiliários e futuros de câmbio da BM&FBovespa, foi uma decisão muito pensada, estratégica e calculada”, diz ele.

28 I September 2011 I Profit & Loss I www.profit-loss.com

A importância do Brasil para os investidores internacionais tem funcionado como um ímã entre os corretores intermediários do mundo. Há cinco anos, a grande maioria dos negócios relacionados ao Brasil era realizada por intermédio dos principais centros financeiros do hemisfério norte, entretanto, nos últimos dois anos, o negócio de corretagem intermediária tem se movimentado cada vez mais para o mercado interno. A ICAP tornou-se, oficialmente, uma instituição financeira no Brasil após a aprovação do Banco Central em setembro de 2007. Dois anos mais tarde, reforçou sua presença no país com a aquisição da Arkhe DTVM, corretora de futuros independente com a qual fazia negócios há vários anos. E, em junho de 2009, outra corretora intermediária, a BGC Partners, concluiu a aquisição da Liquidez DTVM, corretora local de derivativos de câmbio, commodities, ações, crédito e produtos de taxas de juros. Falando para a Profit & Loss no ano passado, Alan Gandelman, diretor executivo da Icap Brasil, disse, “o Brasil é altamente regulamentado e a comunidade financeira de bancos locais, fundos de hedge, fundos mútuos e fundos de pensões é enorme. Para ter acesso a esses clientes de forma efetiva, talvez seja preciso estar no Brasil e ser uma pessoa jurídica brasileira.”


Tullett cresce na América Latina

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CPSS, Iosco lança o relatório de repositório de negociações s bancos devem fornecer um conjunto mínimo de dados sobre suas negociações de derivativos a partir do final de 2012 para ajudar os órgãos reguladores a monitorar o risco sistêmico e a estabilidade financeira, de acordo com um relatório do comitê de sistemas de pagamento e liquidação (CPSS, Committee on Payment and Settlement Systems) e o comitê técnico da organização internacional de comissões de valores mobiliários (Iosco, International Organisation of Securities Commissions). Em outubro passado, as duas organizações encaminharam propostas em resposta às recomendações do conselho de estabilidade financeira (FSB, Financial Stability Board). O FSB instou supervisores a consultarem as autoridades relevantes do mercado, a fim de garantir que um nível mínimo de dados sobre as transações seja disponibilizado regularmente para os órgãos reguladores e agregado para divulgação regulamentar global. Um relatório final do CPSS e do Iosco está previsto até o final de 2011. Os órgãos reguladores querem ter uma visão completa e frequente do mercado de derivativos de balcão, de seiscentos trilhões de dólares, e

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EVENTS

exigem que os bancos ofereçam detalhes da transação para os repositórios de negociações. Os formatos atuais se baseiam em acordos voluntários com os bancos. O relatório CPSS-Iosco observa que o colapso do Lehman Brothers, juntamente com o quase inadimplemento da AIG e do Bear Stearns, foi agravado pela falta de informações sobre a exposição a derivativos de balcão. “A divulgação pública de dados… promove a compreensão dos mercados de derivativos de balcão por todas as partes interessadas, serve de base para proteção dos investidores e facilita o exercício da disciplina de mercado”, afirma o relatório. As duas organizações estabeleceram no relatório como fariam a devida coleta, o armazenamento e a distribuição dos dados sobre os derivativos de balcão. Elas informam que “as exigências e os formatos dos dados propostos serão aplicáveis aos relatórios de participantes do mercado encaminhados aos repositórios de negociação e aos relatórios de repositórios de negociação encaminhados ao público e aos órgãos reguladores”. Exemplos de repositórios de negociação são o Trade Information

Warehouse, relativo a swaps de crédito, e o Equity Derivatives Reporting Repository, ambos gerados pela Depository Trust & Clearing Corp. O mais importante, o relatório conclui que lacunas nos dados disponíveis podem minar as tentativas de utilizar repositórios de negociação. A ausência de detalhes sobre o valor das negociações “representa uma possível lacuna nos dados exigidos pelas autoridades para cumprir seus mandatos” afirmam as organizações. Dizem ainda que dados adicionais sobre garantias permitiriam aos órgãos reguladores “avaliar melhor as exposições, o risco da contraparte e, em última análise, o risco sistêmico”. CPSS e Iosco também querem um sistema global para sinalizar cada negociação com identificadores de pessoa jurídica (LEI, legal entity identifiers) para identificar as contrapartes, e um sistema de classificação para identificar os diferentes tipos de derivativos de balcão e os respectivos atributos. As duas organizações informam que os interessados podem enviar comentários sobre o relatório até 23 de setembro de 2011. Após o período de consulta, os comentários recebidos serão analisados e será publicado um relatório final.

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P&L - Portugues - Setembro de 2011  

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