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L ’analyse de la semaine

N°30-2010 - Semaine du 20 septembre

• Pour comprendre le fonctionnement des marchés cette semaine, il fallait être avant tout focalisé sur le marché des changes. L’intervention japonaise pour éviter une appréciation supplémentaire du yen a transformé à court terme les orientations des devises et ce au-delà de la dépréciation du yen de l’ordre de 2% : appréciation de l’euro/dollar au-delà des 1.30, dollar/franc suisse sous la barre des 1. Pour l’heure, de nouvelles interventions sont envisageables (et annoncées), à compter sans doute du seuil fatidique des 82 yens : tant que les incertitudes sur le scénario de retour à la croissance ne sont pas annulés, un retracement n’est pas à exclure. Egalement à noter, les autorités américaines qui se font de plus en plus pressantes face à la sous évaluation du yuan chinois, à l’approche des élections de mi-mandat. • Cette décision a été de nature à engendrer une sous-performance des marchés de taux japonais et américain (-9 pb sur la semaine sur la zone 10 ans, -5 pb aux Etats-Unis), tandis que la zone euro, malgré une forte volatilité, finit globalement stable (+3 pb sur la semaine sur le taux allemand 10 ans). Aux Etats-Unis, si les données de la semaine font quelque peu disparaître les craintes de « double dip », la réunion du FOMC cette semaine devrait plonger les marchés dans un climat attentiste. Après les données estivales annonciatrices de double dip, les salves de nouvelles, à défaut d’être magistrales, sont rassurantes. Les ventes au détail, si elles ne mettent pas en avant une amélioration de la consommation, ne sont pas pour autant en nette dégradation, mais surtout l’inflation core (à 0.9% « year on year ») reste stable. Ce dernier point pourrait être un signal de statu quo pour le FOMC de cette semaine. Si la dégradation des données au mois d’août pouvait laisser penser à la mise en place d’un nouveau « quantitative easing » (QE) aux Etats-Unis, celles du mois de septembre (moins mauvaises qu’attendues) laisseraient ainsi le temps et les moyens d’agir à la Réserve Fédérale. Pour autant, de futures détériorations, tant en terme du marché du travail que de perspectives de prix, laisseraient sans aucun doute la Fed fasse à ce choix de QE. • Sur le reste des marchés, le mode « risk on » semble enclenché. Une conjonction d’actualités conjoncturelles plus clémentes en zone asiatique et aux Etats-Unis (éloignant à court terme les risques de double dip) permettent aux marchés actions de s’orienter positivement (même si sur la semaine, les mouvements restent pour autant extrêmement volatiles). Sur les dettes périphériques, un nouvel organigramme semble se dessiner entre les pays du sud de la zone euro. L’Espagne et l’Italie ressortent en tête, de par la tenue de leurs objectifs de consolidation budgétaire, mais surtout par le succès de l’adjudication espagnole de cette semaine. D’un autre côté, le Portugal et l’Irlande, qui sous-performent l’ensemble des pays cette semaine, pâtissent d’un manque de crédibilité face à des perspectives moroses. Cas à part, la Grèce, qui a également surperformé cette semaine (resserrement de 20 pb sur la semaine sur le spread allemand 10 ans), avec le succès de son adjudication de T-Bills, et l’annonce d’un retour probable sur les marchés à horizon 2011. • Enfin nous serons attentifs cette semaine à la publication des Minutes de la Banque d’Angleterre. Les chiffres et les anticipations de l’inflation toujours à la hausse, et les discours discordants de certains membres laissent présager une modification des anticipations de hausse de taux.

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Analyse technique : T-NOTES

• Contexte au 13/09/2010 «…environnement baissier… rupture de la borne basse du canal et le retour des prix sous le dernier chandelier blanc de la semaine du 26 juillet…remet en question la structure haussière du mois d’août…correction technique d’un mouvement sur tendu prenant naissance sur le point bas de 121.11+… ». • Contexte au 20/09/2010 Le rebond du contrat T Note ne permet pas de changer le contexte correctif et cela pour deux raisons. La première raison vient de l’ampleur du retour, trop limitée. Tout juste 50 % de retracement de la baisse comprise entre 126.025+ et 123.05+. La seconde raison fait appel à la logique du pullback qui veut que l’ancien support se transforme en résistance. La dernière chandelle est revenue sous son canal haussier sans réussir à le réintégrer. C’est un élément important pour l’analyse car cette action des prix valide la rupture du trend et placera le contrat dans un contexte baissier sous ce trend. Pour cette semaine, le point bas du canal se situera à 125.05+. Le support mineur de type « creux en pince » sur 123.05+ sera un atout non négligeable pour les haussiers. Ils pourront s’aider de ce support pour inverser la tendance et ramener le T Note au-dessus de 125.05+. Dans ce contexte, le développement futur des prix dépendra des paramètres suivants : - en dépassement de 125.05+, la réintégration du canal placera le marché dans un environnement haussier. - en rupture de 123.05+, le retour de la dynamique baissière aura pour objectif la poursuite de la correction de la forte hausse du mois d’août qui avait débuté à 121.11+. HAUSSE :124.21+ - 124.27+ - 125.05+ - 125.27+ - 126.02+. BAISSE : 123.06 + - 122.16+ - 121.11+ - 120.22+ - 119.01+.

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Analyse technique : BUND

• Contexte au 13/09/2010 «…zone de vente comprise entre 131.94 et 133.29…les vendeurs dominent les échanges…contexte de retracement mais trend haussier de long terme nous indique que la tendance de fond restera orientée à la hausse… ». • Contexte au 20/09/2010 Nouveau point bas cette semaine. Après le dépassement de 129.65 qui représentait 50 % de retracement de contrat Bund a validé en fin de semaine un bas à 129.08 avant de clôturer à 129.82, proche de son cours d’ouverture. La bougie forme un « doji » et signale un équilibre dans le rapport de force. Elle offre la possibilité aux acheteurs d’agir et d’inverser la tendance. Le « doji » n’implique pas un retournement des prix. Il est plus efficace sur un sommet que dans un creux de marché. La structure directionnelle de ce « doji », c'est-à-dire sa décomposition, laisse penser que le courant vendeur domine toujours les échanges. Dans ce cas, il doit s’analyser comme une pause et une consolidation des prix. La poursuite de la baisse implique un retour des prix sur le point bas de 129.08 ainsi que sa rupture. Dernière le franchissement du point bas, le potentiel de baisse restera limité à 128.80 (61.8%) et au trend haussier situé cette semaine à 128.52. A plus court terme, en base journalière, la décomposition du mouvement est baissière sous le point haut du « doji » de 130.79. La structure directionnelle du « doji » et la décomposition de la tendance journalière laissent peu de place à un rebond des prix. Elles impliquent au mieux un maintien des prix sur le support de 129.08. HAUSSE : 130.21 – 130.56 – 130.79 - 130.89 – 131.69 – 132.14 – 133.29. BAISSE : 129.08 -128.80 – 128.41 – 126.66 – 126.01.

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Analyse technique : BOBL

• Contexte au 13/09/2010 «… L’augmentation du flux vendeur confirmé cette semaine par un nouveau plus bas tend à invalider cette vue et à confirmer la reprise en main du marché par les baissiers… ». • Contexte au 20/09/2010 Sur le contrat Bobl, on a pu assister cette semaine à un nouveau plus bas à 119.70 pour un support de retracement situé à 119.73. La bougie formée à cette occasion est en forme de « doji » comme pour le contrat Bund. La structure directionnelle de cette chandelle a aussi des implications baissières et traduit plus une pause du marché qu’un renversement des prix. Sur l’horizon de temps daily, la décomposition du mouvement est baissière sous 120.59. La transversalité des marchés implique qu’un rebond des cours du Bobl ne sera envisageable qu’après un rebond du contrat Bund. Pour l’instant, la dynamique des prix est identique sur ces deux marchés. HAUSSE : 120.25 – 120.59 - 120.69 – 121.09 – 121.36 – 121.45. BAISSE : 119.70 – 119.50 – 119.32 – 118.66 – 118.00.

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Analyse technique : SCHATZ

• Contexte au 13/09/2010 «…la hausse du mois d’août s’articule autour de la longue chandelle blanche…comprise entre 109.04 et 109.39…L’environnement restera favorable aux prix au-dessus de 109.04 et permettra le développement d’une consolidation… ». • Contexte au 20/09/2010 Cette semaine, le contrat Schatz a corrigé 61.8 % de la hausse issue du rebond du mois d’août. Ce point bas de 109.035, valide l’objectif du marché. Le maintien des prix dans la zone d’influence de la longue chandelle de la semaine du 09 août (109.04 – 109.39) a de l’importance. La remise en cause de cette hausse permettra au contrat de changer d’orientation sur un horizon de long terme et de revenir sur les supports suivants de 108.84 et de 108.64. Le maintien des prix à l’intérieur du canal haussier ne va pas dans le sens d’une correction baissière plus accentuée. Le trend inférieur se situera cette semaine à 109.19. Une clôture cette semaine sous ce point sera le premier élément négatif pour les haussiers, susceptible de remettre en question la tendance haussière de long terme. A plus court terme, la tendance est baissière et le restera sous 109.34. Le maintien des cours sous ce sommet en données journalières permet de placer le contrat dans un contexte neutre à baissier. HAUSSE : 109.23 – 109.34 - 109.41 – 109.51 – 109.635 - 109.86 – 110.22. BAISSE : 109.04/02 – 108.84 – 108.64.

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Evolution du marché

today

- 1 semaine

- 1 mois

CIS

today

17/09/2010 10/09/2010 18/08/2010 09/09/2010 Taux gouvernementaux taux € 10 ans 2.43 2.40 2.35 2.34

- 1 semaine - 1 mois CIS 17/09/2010 10/09/2010 18/08/2010 09/09/2010 indexées - points morts d'inflation Break Even 2ans France 1.38 1.32 1.14 1.31 1.64 Break Even 10ans France 1.73 1.70 1.37 2.19 Break Even 20ans France 2.16 2.23 2.04 na Break Even 2 ans € na na na 1.77 Break Even 10 ans € 1.86 1.83 1.49

taux US 10 ans 2.74 taux UK 10 ans 3.13 taux Japon 10 ans 1.08 courbe de taux € 2/10 ans 165 5/10 ans 99 10/30 ans 62 Valeur relative taux 10 ans €

2.79 3.13 1.16

2.63 3.03 0.92

2.76 3.05 1.13

166 103 58

170 102 64

164 102 56

Break Even 30 ans € Break Even 10 ans US indexées - taux réels

France/Allemagne Italie/Allemagne Espagne/Allemagne Grèce/Allemagne courbe de taux US

38 151 176 914

29 144 171 933

29 140 168 824

29 145 172 937

taux réels 2 ans FR taux réels 10 ans FR taux réels 20 ans FR taux réels 2 ans € taux réels 10 ans € taux réels 30 ans €

2/10 ans 5/10 ans 10/30 ans courbe de taux UK 2/10 ans 5/10 ans

227 130 117

222 121 108

214 120 110

219 119 108

241 133

238 131

234 127

236 131

10/30 ans courbe de taux JPY

102

99

103

98

Spread Agences* crédit : cash & synthétique

94 77 90

101 81 87

80 65 67

99 82 90

2/10 ans 5/10 ans 10/30 ans spread pays

2.03 1.78

2.13 1.81

1.97 1.60

2.11 1.75

-0.46 1.05 1.12 na 0.92 1.92

-0.45 0.99 0.94 na 0.57 1.16

-0.38 1.26 1.11 na 0.83 1.82

-0.49 0.98 0.91 na

0.95

0.98

1.03

30 2 65 22

26 -2 66 20

23 2 64 18

67 20

94

96

95

96

Itraxx Main Itraxx crossover Spread Covered* Spread IG financières*

107 392 162 235

100 398 160 245

104 418 155 254

102 408 159 246

138 98 132 184 259 593

139 99 135 189 267 630

140 100 135 196 273 651

140 98 136 190 269 638

5573 22 1126 2757

5571 22 1110 2780

5470 25 1094 2729

5571 23 1104 2782

1282

1246

1229

78 277

78 277

76 268

1244 77 278

taux réels 10 ans US Swap spread swap spread 10 ans € swap spread 10 ans US swap spread 2 ans € swap spread 2 ans US

€ / US 10ans € / US 2ans € / UK 10ans € / Japon 10ans change €/$ $ / Yen

31 -31 70 135

39 -17 73 124

29 -16 68 142

42 -13 72 121

1.31 85.9

1.27 84.2

1.29 85.5

1.27 83.8

Spread IG non financières* Spread AAA* Spread AA* Spread A* Spread BBB* Spread HY (Pan European)* convertibles & action

GBP / $ GBP / € € / CHF HUF / € Yuan Chinois / $ Real Brésilien / $

1.56 0.83 1.32 0.35 6.73 1.71

1.54 0.83 1.29 0.35 6.73 1.72

1.56 0.82 1.34 0.36 6.79 1.75

1.54 0.82 1.29 0.35 6.82 1.72

indice convertible Europe** VIX S&p 500 Euro stoxx 50 Matières premières & emergents or pétrole EMBI

0.56 1.10 1.01 27 -2

* indices Barclays Capital Euro Aggregate ** indices Exane

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Point de vue des gérants sur les indexées : une performance plus réduite en 2010 mais audessus de celle des nominales

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strategie-obligataire-hebdo.20.09.2010