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novembre 2009

anticipations Mensuel Rédigé par Philippe Waechter, Directeur de la Recherche économique de Natixis Asset Management

Notre analyse macroéconomique Les perspectives économiques globales sont désormais plus robustes. Plusieurs pays émergents, notamment dans la zone asiatique, considèrent que leur environnement se normalise et retrouvent une dynamique cyclique plus habituelle. C'est notamment ce qui a incité la Banque d'Australie à remonter son taux d'intérêt de référence. Les pays industrialisés quant à eux, n’en sont pas encore à ce stade avancé du cycle. Les signaux de reprise sont manifestes, mais le niveau de l'activité reste bas. C'est d'ailleurs l’un des paradoxes de la période actuelle : la reprise se profile mais le niveau d'activité est encore faible. En effet, la rupture intervenue sur l'activité à l'automne 2008 n'est toujours pas comblée dans les pays industrialisés. Cette situation a des conséquences directes sur la dynamique du marché du travail. Les flux d'emplois pourraient ainsi s'améliorer au cours du premier semestre 2010 de manière distincte selon les pays. Cependant le profil du taux de chômage, lui, ne s'inversera pas rapidement pour autant. Il faudra atteindre pour cela un niveau d'activité plus élevé. Aux Etats-Unis, la croissance repart. Après quatre trimestres consécutifs de contraction, la variation trimestrielle du PIB est à nouveau positive au troisième trimestre 2009, à + 3,5 % en rythme annualisé. Cela est essentiellement dû à la demande interne. La consommation a largement bénéficié de l’effet « prime à la casse » du secteur automobile. Mais la contribution la plus positive est venue du retournement de

l’investissement résidentiel et productif et un tel changement de tendance valide, si l’on s’en réfère aux "précédents" historiques, une sortie de récession de l’économie. Par ailleurs, au regard des enquêtes menées auprès des chefs d'entreprise, la progression de l'activité devrait se poursuivre même si c'est à un rythme modéré. En Asie, l’activité continue de s’accélérer sous l’impulsion de la Chine. Le cycle reprend une allure plus normale et les indicateurs de production retrouvent, voire dépassent, les points hauts enregistrés en 2008 (notamment sur la Corée). Le mouvement est soutenu et même le Japon profite de cet environnement plus positif. La prochaine étape sera certainement celle d'un changement des repères monétaires (politique monétaire et taux de change). En zone Euro, l’activité reprend, comme l’atteste le net rebond de la production industrielle durant l’été. Un rebond particulièrement marqué en France et en Allemagne. Si le secteur automobile a, là aussi, largement bénéficié de l’effet "prime à la casse", le point important réside dans l’amélioration d’autres secteurs clés tels les biens intermédiaires et les biens d’équipement. La reprise de la zone Euro est néanmoins freinée par des pays tels que l’Espagne, la Grèce, l’Irlande, mais aussi par les interrogations qui pèsent sur la consommation en raison de la dynamique limitée de l'emploi dans tous les pays de la zone.

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anticipations Mensuel novembre 2009

Notre analyse des marchés Les marchés boursiers ont été volatils sur le mois écoulé, évoluant au gré de la publication de statistiques confirmant la reprise de la croissance mondiale et de la publication de résultats des entreprises bien meilleurs qu’attendus. Dans un contexte de risque inflationniste réduit, les tensions sur les marchés obligataires sont restées limitées. Les marchés actions ont, pour leur part, consolidé leurs gains sur le mois d’octobre.

n Le marché monétaire Les banques centrales ont laissé leurs taux inchangés à Les banquiers centraux ont confirmé qu’ils maintiendraient une politique monétaire accommodante durant encore un bon moment. Dans un contexte de risque inflationniste très réduit, la Fed, la BCE mais aussi la Banque d’Angleterre, vont laisser leurs taux inchangés au moins jusqu’à l’automne 2010, afin de permettre à la croissance de gagner en intensité. La Fed et la BCE ont de nouveau évoqué les stratégies de sortie afin de préparer les marchés à la normalisation de leur politique monétaire. Le moment venu, il s’agira alors d’éponger et/ou réduire les liquidités en excès. Dans ce cadre, la Banque d’Angleterre s’est démarquée en décidant d’augmenter ses achats de titres de 25 milliards de livres sterling afin de stabiliser les marchés financiers et faciliter la reprise de la croissance.

n Le marché obligataire Les tensions sur les marchés obligataires d’Etat ont été très limitées. Cette tendance devrait se poursuivre en raison de l’absence de perspective d’accélération de l’inflation et de l’assurance donnée par les banquiers centraux de maintenir des politiques monétaires accommodantes pendant encore un bon moment.

économique et de la publication de résultats des entreprises bien supérieurs aux attentes. Sur la dernière semaine du mois, les marchés effaçaient néanmoins la totalité de leurs gains pour s’inscrire en légère baisse, les investisseurs préférant alors prendre leurs bénéfices. La poursuite de la reprise de l’économie mondiale et la perspective d’une nouvelle amélioration des résultats des entreprises devraient continuer d’être des facteurs de soutien aux marchés actions.

n Le marché des changes Le dollar a continué de se déprécier contre l’ensemble des monnaies pour retrouver son plus bas niveau depuis août 2008 (en termes de taux de change effectif). Face à l'euro sa parité s'est inscrite à 1,50 dollar. Dans ce contexte, les pays émergents qui connaissent une reprise très marquée de leur activité, ont bénéficié d’importantes entrées de capitaux, synonymes de forte appréciation pour leurs devises. Ceci a conduit plusieurs banques centrales asiatiques à intervenir afin d’enrayer la hausse de leur monnaie face au dollar. Le Brésil a même réinstauré la taxe sur les capitaux étrangers afin d’endiguer ce phénomène particulièrement dommageable à ses exportations.

n Les matières premières Après une phase de consolidation durant l’été, le prix du baril de Brent du Nord a augmenté de près de 10 dollars sur le mois d’octobre pour clôturer à 75,3 dollars, le 30 octobre. A la même date, la référence américaine pour le pétrole le WTI franchissait les 80 dollars. La confirmation de la reprise de la croissance mondiale et la révision, en hausse, des perspectives de demande de pétrole par l’Agence Internationale de l’Energie, en sont pour partie à l’origine.

n Le marché actions Les marchés actions ont été volatils sur le mois écoulé. Ils se sont inscrits en hausse sur les trois premières semaines d’octobre en raison de l’amélioration de l’environnement

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Rédigé le 16/11/2009


anticipations Mensuel novembre 2009

Nos orientations d’allocation Nous restons "neutres" sur le marché obligataire et "positifs" sur le marché des actions. Classes de Sous-classes risques de risques

Allocation tactique*

Commentaires

oct. 09(1) nov. 09(2)

TAUX

=

=

Nous restons "neutres". Les tensions sur les taux longs devraient rester réduites dans un contexte de perspectives d’inflation modérées et du maintien de politiques monétaires accommodantes pendant encore un bon moment.

actions

+

+

Nous demeurons "positifs". Les marchés actions vont profiter de la reprise de la croissance et de l’amélioration des résultats des entreprises.

Etats-Unis

-

-

Nous restons "négatifs" en raison des incertitudes liées à la forte hausse des émissions d’obligations d’Etat et du timing concernant la normalisation de la politique monétaire par la Fed.

Euro

=

=

Nous restons "neutres". La BCE va maintenir à un bas niveau ses taux pendant de nombreux mois en raison de perspectives d’inflation contenues et d’une reprise attendue comme modérée.

Grande Bretagne Pays émergents Japon

= =

= =

Corporate

+

+

Nous restons "positifs". Le marché va profiter de l’amélioration des résultats des entreprises et des révisions en baisse des taux de défaut pour 2010. Nous continuons de surpondérer les bancaires et revenons à la neutralité sur les cycliques.

Etats-Unis

+ + + =

+ + + =

Nous restons "positifs" en raison de la sortie de récession de l’économie américaine et de perspectives de hausse des résultats des entreprises.

= = =

= = =

= =

= =

TAUX

emetteurs euro

Euro actions

Grande Bretagne Japon

devises (face à l’euro)

Dollar Yen Livre Sterling

matieres premieres

Pétrole Or

Echelle allant de -- à ++

Nous restons "négatifs". De fortes incertitudes demeurent sur le financement du déficit public. Nous demeurons "neutres". Nous restons "neutres". La poursuite de la déflation et les risques pesant sur la croissance vont amener la Banque du Japon à maintenir ses taux à un très bas niveau.

Nous restons "positifs", les marchés devant être portés par la confirmation de la reprise, et continuons de surpondérer les cycliques. Nous restons "positifs". Nous restons "neutres" en raison de la fragilité de la reprise japonaise. Le niveau élevé du yen pèse par ailleurs sur les valeurs exportatrices. "Neutralité" : la parité euro/dollar devrait toujours se stabiliser. "Neutralité" : le yen devrait se stabiliser par rapport à l’euro. "Neutralité" : la livre sterling devrait rester stable. Nous restons "neutres" après la forte hausse du prix du baril en octobre. Nous restons "neutres" mais le biais est haussier à court terme. * Ecart de pondération par rapport à une allocation stratégique de référence d’un investisseur.

(1) Comité d’investissement du 24/09/2009. (2) Comité d’investissement du 29/10/2009.

Rédigé le 16/11/2009

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Anticipations-Mensuel 11.2009