Page 1

KEMPEN INSIGHT /// JULI 2017

Insight

Een idee

wordt werkelijkheid #hoedan

Economie

terug naar de gebaande paden

Case: Moncler model voor betrokken aandeelhouderschap


INHOUD Terug naar de gebaande paden /// De economische activiteit trekt aan, we kunnen zonder noodverband stelt Ruth van de Belt vast

6 Zo bouw je een fonds /// Het Kempen (Lux) Global Small-cap Fund bestaat drie jaar

Case: Moncler

4

/// Betrokken aandeelhouderschap in de praktijk

Kempen met een € /// Hoe kom je erop?

LE TURNING THE EXTRA MI

IN

TO

C

A

PI

TA

L

15

2

KEMPEN INSIGHT, JULI 2017

10


Turning ideas into reality Voor u ligt een magazine vol verhalen over nieuwe produc-

Impactbeleggen

ten, projecten en cases waar de afgelopen maanden bij Kempen hard aan is gewerkt. En we hebben ‘aan onszelf

/// Voor een betere wereld

gewerkt’, zoals dat heet. Misschien is het u al opgevallen: het logo en de website zijn vernieuwd. We gaan verder als Kempen met onze eigen signature K in een nieuwe kleur

13

blauw. Daarbij zijn ook onze waarden onder de loep genomen: wie zijn we en waar staan we voor? Daar zit een gedachte achter en iedereen weet hoe lastig het is om een gedachte om te zetten in iets concreets. Wat helpt bij ideeën daadwerkelijk uitvoeren is oefening: gewoon vaak doen. Bij Kempen worden nieuwe initiatieven van oudsher gestimuleerd. De afgelopen maanden heeft dat

Books that inspire

9

/// Van idee naar praktijk 

Selectief risico nemen /// Waardering

Dansen naar de deur /// Column Roelof Salomons

geleid tot een aantal innovatieve beleggingsstrategieën en oplossingen. Sommige zijn heel recent, zoals structured credit, de impact investing pool en het European High Yield Fund. Andere ideeën hebben al even de tijd gehad om zich

18

te ontwikkelen en zijn tot wasdom geko­men, zoals het Kempen (Lux) Global Small-cap Fund en het Kempen Global Real Estate Fund die deze zomer een driejarig track record bereiken. Een mooie mijlpaal voor toegewijde teams.

20

Verandering Tijd speelt bij het bedenken van iets nieuws vaak een cruciale rol. Maar gunnen we onszelf nog tijd om te mijmeren, zodat een idee spontaan kan opkomen? Er is geduld nodig om een project te laten rijpen, soms tegen de tijdgeest in. En moed, om toe te geven dat iets waar je veel van verwachtte niet het gewenste resultaat oplevert. Steeds weer opnieuw beginnen en niet bang zijn voor verandering.

/// COLOFON

De kernwaarden die we geformuleerd hebben, ofwel waar we bij Kempen voor staan, zijn modern craftmanship, highly

Juli 2017 © Kempen Capital Management Redactieadres Kempen Capital Management t.a.v. Secretariaat KCM Postbus 75666 1070 AR Amsterdam T 020 348 8700 redactie@kempen.nl Medewerkers Bram Belloni, Getty, Mario Hooglander, Philip Jenster, Kessels Kramer, Jos Leijen, Daniëlle Levendig, Stephanie Lewis, Tahmïna Mannan, Esther Mariman, Anouk Suwout Coverbeeld: Van Santen & Bolleurs

selective, absolute dedication en made for Redactie Ruth van de Belt, Anja Corbijn van Willenswaard, Lars Dijkstra, Charlotte Wilberts

progress. Deze instelling en werkwijze

Artdirection/vormgeving Henrike Beukema/Dieke Hameeteman

nooit alleen, maar altijd met

Kempen Capital Management N.V. (KCM) heeft een vergunning als beheerder van diverse ICBE’s en ABI’s en is bevoegd om beleggingsdiensten te verlenen en staat als zodanig onder toezicht van de Autoriteit Financiële Markten. De informatie in deze uitgave mag niet worden beschouwd als een aanbieding en biedt onvoldoende basis voor een beleggingsbeslissing.

ontstaan de beste ideeën.

maakt het mogelijk om de weg van een idee naar realiteit succesvol af te leggen. En dat doen we eigenlijk onze klanten: uit samenwerking Ik wens u een mooie zomer met ook de nodige ‘mijmertijd’. Lars Dijkstra CIO Kempen

Waar in dit magazine wordt gesproken over ‘Kempen’ wordt gedoeld op Kempen Capital Management NV.

lars.dijkstra@kempen.nl KEMPEN INSIGHT, JULI 2017

3


Terug De kwantitatieve verruiming door de centrale banken wordt langzaam terug­gebracht. En dat kan, volgens investment strategist Ruth van de Belt, omdat de financiële markten weer op eigen benen kunnen staan.

naar de Tien jaar geleden brak de kredietcrisis uit in de Verenigde Staten en verspreidde zich wereldwijd als een olievlek. Beleidsmakers trokken alles uit de kast om de financiële crisis, en de daaropvolgende economische crisis, te bestrijden. Politici namen maatregelen om de financiële stabiliteit te waarborgen, lieten automatische stabilisatoren als WW-uitkeringen volledig vrij werken en introduceerden stimuleringspakketten. Centrale banken verlaagden hun beleidsrentes tot ongekend lage niveaus en zetten onconventionele be­leids­m iddelen in als op­ koopprogramma’s voor staats- en bedrijfs­o bligaties (kwantitatieve verruiming). Een decennium later bevindt de wereld­e conomie zich weer in een periode van reflatie. De economische activiteit trekt aan en de inflatie(verwachtingen) zitten in de lift (al komt dit deels door hogere olieprijzen). Maar de gevolgen van het monetaire beleidsexperiment zijn niet alleen positief. Prijzen van financiële activa zijn opgedreven, met een mogelijke misallocatie van kapitaal tot gevolg. Er kunnen zeepbellen ontstaan en die spatten vroeg of laat uit elkaar. Een ander gevolg is dat de zoge­h eten creatieve destructie 1 vermindert, wat komt door het continu doorrollen van leningen aan niet-levensvatbare bedrijven die anders failliet zouden gaan. Bovendien worden de rentemarges van het bank­w ezen aangetast. Nu de noodzaak voor een extreem ruim monetair beleid is afgenomen, en de negatieve gevolgen steeds duidelijker worden, komt normalisatie steeds dichterbij.

Einde kwantitatieve verruiming in eurozone

In juni maakte de Europese Centrale Bank (ECB) een draai in haar forward guidance om de markt langzaam 1 een proces van voortdurende innovatie, waarbij succesvolle toepassingen van nieuwe technieken de oude vernietigen.

4

KEMPEN INSIGHT, JULI 2017


gebaande paden voor te bereiden op een verdere aanpassing van

Centrale Bank. De opkoopprogramma’s zijn

banken aanhouden. Verder wordt de normali-

de opkoopprogramma’s voor staats- en bedrijfs-

stopgezet en de beleidsrente wordt langzaam

satie momenteel deels al ingeprijsd.

obligaties. Volgens de marktconsensus gaat de

verhoogd. In maart werd bovendien duidelijk

ECB in september aankondigen dat deze per

dat de Fed overweegt om later dit jaar haar

januari 2018 geleidelijk verder worden afge-

opgepompte balans in te krimpen, door de por-

bouwd, voor de opkoopprogramma’s eind 2018

tefeuille van aangekochte staatsobligaties en

balans tot een grote uitstroom uit aandelen en

volledig worden stopgezet. De grote vraag is:

mortgage backed securities op een geleidelijke

bedrijfsobligaties zal leiden. Kwantitatieve ver-

wat wordt de impact van deze koerswijziging op

en voorspelbare manier terug te brengen. Niet

ruiming was vooral een soort macro-economi-

financiële markten?

door actieve verkoop, maar, als de economie

sche putoptie, waardoor beleggers meer risico

Door kwantitatieve verruiming door de ECB zijn

blijft draaien zoals verwacht, wordt het geld

zijn gaan nemen. Of er sprake is van te veel

de perifere landenspreads ten opzichte van

van obligaties die op expiratiedatum worden

risico, zal snel duidelijk worden. Maar er is

Duitsland gedaald, naar niveaus die puur op

afgelost en van vrijvallende coupons niet

geen aanleiding tot doemdenken: de reden

basis van fundamenten ongerechtvaardigd zijn.

langer in nieuwe obligaties gestoken. Hierbij

voor beëindigen van kwantitatieve verruiming

Met een teruggang naar gebaande paden

wordt een cap (prijsplafond) gehanteerd.

is simpel: de economie kan nu zonder noodver-

lopen de premies voor kredietrisico in staatsobligaties mogelijk licht op. Bovendien nemen de termijnpremies voor staatsobligaties uit

Impact van afbouw

Wij denken niet dat de inkrimping van de

band. 

Onder beleggers wordt al druk gedebatteerd

kernlanden vermoedelijk toe, waardoor de

over de mogelijke impact van de afbouw op de

(lange) obligatierentes zullen stijgen en de

obligatierentes. Volgens de Fed heeft kwanti­

yield curve versteilt. Toch verwachten we niet

tatieve verruiming ervoor gezorgd dat de

dat de rentes snel terugkeren naar de niveaus

termijnpremie voor 10 jaarsstaatsobligaties, en

van voor 2007.

daarmee de rente, met ongeveer 100 basis­

De impact van een beëindiging van de op­­koop­

punten is afgenomen. De Fed verwacht dat het

programma’s op de markt voor bedrijfsobliga-

effect met ongeveer 15 basispunten per jaar

ties is op korte termijn vermoedelijk beperkt.

afneemt. Wij denken dat het effect mogelijk

Gezien het feit dat de reflatiefase net is begon-

kleiner is. Waarschijnlijk kan de daling niet

nen, is het zelfs mogelijk dat creditspreads nog

geheel worden toegeschreven aan de kwanti-

wat verder dalen. Voor de langere termijn zijn

tatieve verruiming door de Fed, maar hebben

de vooruitzichten minder rooskleurig. We ver-

de opkoopprogramma’s van de ECB en Bank of

wachten dat defaults uiteindelijk zullen stijgen

Japan ook een rol gespeeld. Daarnaast is het

en leverageratio’s oplopen.

onwaarschijnlijk dat de Fed haar balans weer

Inkrimping balans in de Verenigde Staten

Niet doemdenken

zal inkrimpen tot de omvang van voor de crisis, omdat de noodzakelijke balansomvang groter is. Niet alleen is de vraag naar geld hoger, de

Ruth van de Belt

Het Amerikaanse stelsel van centrale banken,

Fed heeft ook meer kortetermijnverplichtingen

investment strategist

de Fed, is al een stapje verder dan de Europese

in de vorm van reserves die commerciële

ruth.vandebelt@kempen.nl

KEMPEN INSIGHT, JULI 2017

5


Van tekentafel naar track record DRIE JAAR KEMPEN (LUX) GLOBAL Een wereldwijd small-capfonds was voor Kempen een logische vervolgstap, na het Kempen Orange Fund en de Europese small-capstrategie. Na drie jaar staat er nu een sterk track record.

BELEGGINGSFILOSOFIE Onze kernwaarden zijn de basis van onze beleggings­ filosfie. Mensen maken het verschil en we geloven dan ook sterk in teamwork, waarbij teamleden zoveel mogelijk complementair zijn. Ons proces is consistent, gestructureerd en transparant. Focus is uitermate belangrijk. Van ons risicobudget alloceren we zoveel mogelijk naar bottom-up aandelenselectie. Voor ons is een aandeel

Fondsprestatie ten opzichte van de benchmark *

geen speculatieobject, maar iets wat ons deels eigenaar maakt van een bedrijf. Daarom is onze inschatting van

30% 26,2%

20% 15%

16,1%

10%

11,6% 8,9%

11,0%

5% 0%

4,4%

3,1% H2 2014

1,5% 2015

2016

Bron: JP Morgan, KCM, 30 juni 2017, returns after costs

hoe een bedrijf het op de lange termijn zal doen door-

25%

2017 YTD

Kempen (Lux) Global Small-cap Strategy (class I) Benchmark (MSCI World Small Cap Index)

slaggevend bij beleggingsbeslissingen. We zoeken naar kwaliteitsondernemingen met een korting op hun intrinsieke waarde. ÎÎ We zien een aandeel als iets wat ons deels eigenaar maakt van een onderneming. ÎÎ We beoordelen de langetermijnkwaliteit en duurzaamheid van een onderneming. ÎÎ We zoeken een veiligheidsmarge tussen de prijs en de waarde van een aandeel. ÎÎ Diepgaande analyse, gedisciplineerd beleggings­ proces en onafhankelijke benadering. ÎÎ Beheerders beleggen zelf in het fonds.

* De waarde van uw belegging kan fluctueren. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst.

6

KEMPEN INSIGHT, JULI 2017


SMALL-CAP FUND In de afgelopen 3 jaar hebben we meer dan 750 keer met de bedrijven waarin we investeren gesproken via conferencecalls, bedrijfs­b ezoeken en conferenties.

Goed gespreid over regio’s en sectoren

Vanaf de eerste dag is ESG (duurzaamheidsaspecten) geïntegreerd in het beleggings­proces. ESG-integratie betekent niet alleen mee­wegen van risico maar ook de dialoog aangaan. 13 bedrijven in onze portefeuille hebben een overnamebod ontvangen in de afgelopen 3 jaar. Dit onderstreept de langetermijnwaarde en strategische markt­p osities van de bedrijven in onze portefeuille. De gecombineerde marktwaarde van de bedrijven in de portefeuille van 170 miljard per 30-06-2017 is vergelijkbaar met de waarde van Coca-Cola.

Consumer Discretionary (20%, BM: 14%) Consumer Staples (2%, BM: 5%) Energy (3%, BM: 4%) Financials (10%, BM: 14%) Health Care (5%, BM: 10%) Industrials (26%, BM: 18%) Information Technology (16%, BM: 14%) Materials (5%, BM: 8%) Real Estate (10%, BM: 11%) Telecommunication Services (2%, BM: 1%) Utilities (0%, BM: 3%) [Cash] (2%)

KEMPEN INSIGHT, JULI 2017

Bron: KCM, FactSet, 30 april 2017  BM = benchmark (MSCI World Small Cap Index)

Het fonds is gegroeid van 6 miljoen assets onder management in juli 2014 naar 145 miljoen in juni 2017.

7


Ervaren, toegewijd en complementair team Jan Willem Berghuis • Bij Kempen sinds 1999, ervaring vanaf 1999

• Teamlid vanaf juli 2014 (Beginfase) • Sectoren: Financials, Healthcare • Achtergrond: Small-cap research en portfoliomanagement

Maarten Vankan • Bij Kempen sinds 2014, ervaring vanaf 1999

• Teamlid vanaf juli 2014 (Beginfase) • Sectoren: Consumer Discretionary, Consumer Staples, Technology

• Achtergrond: Internationaal equity portfoliomanagement

Chris Kaashoek • Opnieuw bij Kempen sinds 2015, Disclaimer

Kempen (Lux) Global Small-cap Fund (het “Subfonds”) is een subfonds van het Kempen International Funds SICAV (het “Fonds”), gevestigd in Luxemburg. Aan het Fonds is in Luxemburg vergunning verleend en het staat onder toezicht van de Commission de Surveillance du Secteur Financier. Kempen Capital Management N.V. (KCM) is de beheerder van het Fonds. KCM heeft een vergunning als beheerder en staat onder toezicht van de Autoriteit Financiële Markten. Betaalkantoor en vertegenwoordiger in Zwitserland is RBC Investor Services Bank S.A., Esch-sur-Alzette, Zweigniederlassung Zürich, Badenerstrasse 567, Postbus 1292, 8048 Zürich. Het Subfonds is geregistreerd in het register van de Autoriteit Financiële Markten onder de vergunning van het Fonds. Deze informatie biedt onvoldoende basis voor een beleggingsbeslissing. Lees daarom de Essentiële Beleggersinformatie en het prospectus. Deze documenten alsook de statuten, het jaarverslag en halfjaarverslag zijn kosteloos verkrijgbaar ten kantore van het Fonds, gevestigd op 6C. route de Trèves, L-2633 Senningerberg, Luxemburg en op de website van KCM (www.kempen.nl/beleggingsfondsen). Het Subfonds is in een beperkt aantal landen geregistreerd voor aanbieding. Op de website zijn de landen te vinden waar het Subfonds geregistreerd is. De waarde van uw belegging kan fluctueren. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie voor de toekomst.

8

KEMPEN INSIGHT, JULI 2017

ervaring vanaf 2006 (gestart bij Kempen) • Teamlid vanaf maart 2015 • Sectoren: Industrials, Materials • Achtergrond: Small-cap research en private equity

Luuk Jagtenberg • Bij Kempen sinds 2012, ervaring vanaf 2012

• Teamlid vanaf november 2015 • Sectoren: Energy • Achtergrond: Investment strateeg allocatieteam


Books that inspire VAN IDEE NAAR PRAKTIJK

Verloren: de Amerikaanse droom In drie generaties van dirt poor tot Yale Law School graduate: dit is het verhaal van auteur J.D. Vance. Voor wie beter wil begrijpen wat er aan de hand is binnen de besloten Amerikaanse blanke arbeidersklasse biedt Hillbilly Blues kansen in de vorm van een persoonlijk verhaal. Op een eerlijke en scherpe manier vertelt Vance het soms hilarische en hartverscheurende verhaal over opwaartse sociale mobiliteit in de Verenigde Staten. Zijn grootouders verhuisden van een klein en arm dorpje in Kentucky naar Ohio. Daar klommen ze op naar de middenklasse en zagen hun kleinzoon uiteindelijk afstuderen aan de prestigieuze Yale Law School. Achter dit succesverhaal schuilt een erfenis van strijd, alcoholisme en nooit echt aan het verleden kunnen ontsnappen. Dit geldt niet alleen voor de familie van Vance, maar voor het gros van deze bevolkingsgroep. Hillbilly Blues is een waardevol boek, voor wie vanaf de andere kant van de oceaan beter probeert te begrijpen waarom Trump in eigen land zoveel steun krijgt van ‘de gewone man’. Trumps idee werd immers mede door de onvrede van deze groep realiteit. Titel: Hillbilly Blues - Een memoir over een familie en een cultuur in crisis Auteur: J.D. Vance

Faal om te slagen

ISBN: 9789038804019

Erik Kessels, creative

Emoties zijn een factor

director en co-founder van KesselsKramer, beschrijft in

Moderne financieringstheorie stelt dat financiële markten

dit boek hoe belangrijk imperfectie is binnen creatieve en andere proces-

efficiënt en rationeel zijn. Daarentegen zien gedrags­

sen. Aan de hand van meer dan 150 levendige

economen de markt als even irrationeel en inefficiënt als

beschrijvingen van situaties, inclusief beelden, legt

de mensen die erin werkzaam zijn. Maar sluit het een het

Kessels uit hoe belangrijk vallen en opstaan is voor

ander uit? Andrew W. Lo, auteur van Hedge Funds en

vooruitgang. In zijn ogen staat angst voor imperfec-

co­auteur van A Non-Random Walk Down Wall Street, voegt

tie en vergissingen vooral onze potentie

een gedragswetenschappelijk geluid toe aan deze discussie, met een hypothese

(en dus innovatie en groei) in de weg. Meesterlijke

waarin rationaliteit en irrationaliteit naast elkaar voorkomen.

missers is een verzameling van voorbeelden hoe

Vanuit verschillende vakgebieden als neurowetenschap, evolutionaire biologie,

experimenteren betere en verrassende resultaten

kunstmatige intelligentie en psychologie is zijn theorie van Adaptive Markets ont-

kan opleveren dan jezelf aan een rigide plan

staan. Financiële markten én het gedrag van de mensen veranderen constant en

houden. De kunst van het mislukken houdt in dat je

passen zich aan elkaar aan. Als de markt onstabiel is, reageren beleggers instinctief

er op begripvolle en opbouwende manier mee

en creëren zo inefficiënties waar anderen weer van profiteren. Een interessante kijk

omgaat. Wanneer er nooit iets misgaat, dan leren

op marktdynamiek: als de mensheid zich ontwikkelt door evolutie, en de markt door

mensen nooit op andere, creatievere manieren

mensen bestuurd wordt, is het dan niet aannemelijk dat evolutie ook daar een rol

denken. En anders denken is in veel situaties nood-

speelt? Een kijk op markten die wellicht kan helpen om het verleden te verklaren en

zakelijk voor vooruitgang.

toekomstige crisissen te voorkomen.

Titel:

Titel: Auteur: ISBN:

Meesterlijke missers - Maak van falen je handelsmerk Auteur: Erik Kessels ISBN: 9780714871196

Adaptive Markets: Financial Evolution at the Speed of Thought A new, evolutionary explanation of markets and investor behavior Andrew W. Lo 9780691135144 KEMPEN INSIGHT, JULI 2017

9


MONCLER

Wat Langzaam maar zeker wordt er meer waarde toegekend aan ESG-factoren (milieu, sociaal en governance) door beleggers – zowel vanuit filosofisch als financieel oogpunt. Bij het Kempen (Lux) European Small-capteam zijn ESG-factoren al meer dan vijftien jaar een essentieel deel van onze bedrijfs­ analyses – van de governance­c ultuur tot de balans van een onderneming.

Disclaimer Kempen (Lux) European Small-cap Fund (het “Subfonds”) is een subfonds van het Kempen International Funds SICAV (het “Fonds”), gevestigd in Luxemburg. Aan het Fonds is in Luxemburg vergunning verleend en het staat onder toezicht van de Commission de Surveillance du Secteur Financier. Kempen Capital Management N.V. (KCM) is de beheerder van het Fonds. KCM heeft een vergunning als beheerder en staat onder toezicht van de Autoriteit Financiële Markten. De beheerder heeft de uitvoering van het beleggingsbeleid onder haar verantwoordelijkheid en zeggenschap toevertrouwd aan Kempen Capital Management (UK) Ltd. Deze beleggingsonderneming staat onder toezicht van de Financial Conduct Authority en is geregistreerd onder nr. 166063. Deze informatie biedt onvoldoende basis voor een beleggingsbeslissing. Lees daarom de Essentiële Beleggersinformatie en het prospectus. Deze documenten alsook de statuten, het jaarverslag en halfjaarverslag zijn kosteloos verkrijgbaar ten kantore van het Fonds, gevestigd op 6C. route de Trèves, L-2633 Senningerberg, Luxemburg, alsmede ten kantore van de vertegenwoordiger in Zwitserland en op de website van KCM (www.kempen.nl/beleggingsfondsen). Dit document is opgesteld door de fondsbeheerders van Kempen (Lux) European Small-cap Fund (‘het Fonds’), beheerd door Kempen Capital Management N.V. (‘KCM’). Het Fonds houdt op dit moment aandelen in de in dit document genoemde vennootschap. Als beheerder van beleggingsfondsen (‘asset manager’) kan KCM posities opbouwen in financiële instrumenten uitgegeven door de in dit document genoemde vennootschap en ze kan op elk door haar geschikt geacht tijdstip aan- en verkooptransacties uitvoeren. Dit document is uitsluitend bedoeld om informatie te geven. Het dient niet te worden beschouwd als een beleggingsaanbeveling of als een aanbod of uitnodiging om enige van de hierin genoemde effecten te kopen of te verkopen. De hierin opgenomen visie is onze visie per de datum van dit document en deze kan, zonder voorafgaande mededeling, onderhevig zijn aan wijzigingen. KCM heeft geen verplichting om de inhoud van dit document actueel te houden. Dit document is gebaseerd op informatie die wij betrouwbaar achten maar KCM geeft geen garantie noch is zij aansprakelijk voor de juistheid van de hierin opgenomen gegevens. Dit document is onafhankelijk van de hierin genoemde vennootschap opgesteld.

10

KEMPEN INSIGHT, JULI 2017


CASE

Bedrijven hebben te maken met ESG-risico’s die direct invloed kunnen hebben op hoe de aan­delenkoers zich ontwikkelt op de lange termijn

is een betrokken aandeelhouder? Wij zijn van mening dat een geconcentreerde

ESG-kwesties actief onder de aandacht te

men heeft het bedrijf om die risico’s te onder-

portefeuille van small-capbedrijven en proac-

brengen, kan je als belegger een positieve

vangen? Tijdens het hele engagementproces

tieve betrokkenheid bij ESG voor duurzame

impact hebben op small-capbedrijven. Wij zijn

signaleren we soms ook verbeterpunten en pro-

prestaties kan zorgen. We hanteren daarom

actief betrokken zowel voor, tijdens als na

beren we aan te tonen hoe zo’n verbetering zou

drie beleggingscriteria:

onze investeringsbeslissing.

kunnen leiden tot waardecreatie.

1. Bedrijven moeten laten zien dat ze in staat

Om de integriteit van het proces te waarbor-

zijn om langdurig een hoog rendement op

Risico’s ondervangen

gen en potentiële belangenverstrengeling te

geïnvesteerd vermogen te realiseren.

Het begint altijd met een interessant beleg­

voorkomen, wordt ons ESG-onderzoek extern

Herinvesteren bij hoge returns zorgt voor

gings­idee. We verzamelen en analyseren alle

gevalideerd door een onafhankelijke organisa-

economische waardecreatie en een gun-

beschikbare ESG-data voor we in gesprek gaan

tie. Engagement is een proces dat nooit

stige prijsontwikkeling van de aandelen.

met het management. De focus ligt daarbij op

ophoudt, wat niet wegneemt dat alle bedrijven

2. Bedrijven moeten duidelijk kunnen laten

materiële ESG-­risico’s: hoe kunnen deze de

in onze portefeuille periodiek opnieuw formeel

zien hoe ESG-over­wegingen zijn ingebed in

zaken beïnvloeden en welke controlemechanis-

beoordeeld worden.

hun bedrijfsstrategie. Elke bedrijf heeft te maken met materiële ESG-risico’s die direct invloed kunnen hebben op de ontwikkeling van de aandelenprijs op de lange termijn. 3. Er moet een beleggingscase zijn. Een smallcap die bezig is met ESG is alleen een goede belegging als de mogelijkheid bestaat dat daarmee ook waarde gecreëerd wordt. Veel kleine beursgenoteerde bedrijven hebben hetzelfde probleem: ze kunnen onvoldoende middelen inzetten voor ESG-gerelateerde zaken. Een toegewijd intern corporate and social responsibility team is zeldzaam. Door onze lange ervaring kunnen we inmiddels goed beoordelen waar, en hoe een kleiner bedrijf het meest kwetsbaar is. Door samen te werken en het belang en de relevantie van

Het Kempen (Lux) European Small-cap team, v.l.n.r. Karen McGrath, Michael Gray, Vivienne Taylor, Tommy Bryson, Erika White, Mark McCullough, Kathleen Dewandeleer

KEMPEN INSIGHT, JULI 2017

11


CASE: MONCLER Moncler SpA is een goed voorbeeld van hoe betrokkenheid

Sustainability Report en Sustainability Plan opgesteld. Om de

bij ESG-belangen voor een aandeelhouder in de praktijk kan

transparantie van deze retailer verder te bevorderen, hebben

werken. Moncler is een internationaal gerenommeerd luxe-

we Moncler aangemoedigd om de supply chain in een bid te

modemerk dat bekendstaat om zijn lichtgewicht donzen

beoordelen, om er zeker van te zijn dat dierenwelzijn een

jassen. Het bedrijf maakte in 2013 een succesvolle entree op

topprioriteit is.

de Europese aandelenmarkt en de aandelen presteren sinds-

Continue verbetering

dien goed.

Een van de belangrijkste onderwerpen waarbij we betrokken

Kwaliteit, waarde en ESG-integratie

waren, was de inkoop van ganzendons, gezien het materiële

We hebben Moncler met belangstelling gevolgd tijdens het

risico voor dit bedrijf. De kracht van het merk is essentieel

eerste beursjaar, wat ons de gelegenheid gaf om inzicht in het

voor de beleggingscase en voor consumenten, met name de

bedrijf te krijgen. De kracht van het merk, de competitieve posi-

millennials, die deze kwesties serieus nemen. Het bedrijf

tionering, het uitstekende track record van het management en

heeft zijn dierenwelzijn- en traceerbaarheidprotocol gepu­

de hoge rendementen op kapitaal die hieruit voortvloeiden, sterkten onze

‘We willen duurzaam en

mening dat dit een kwalitatief hoog-

verantwoordelijk gedrag

waardig bedrijf is. Tegelijkertijd consta-

vertonen. Niet om vandaag en

teerden we dat ESG-belangen zijn ingebed in Monclers bedrijfscultuur en -strategie, en dat verlaagt de materiële risico’s behoorlijk.

vooral in de toekomst competitief te zijn, maar vooral omdat we de waarde van onze

Mooi is ook dat Moncler een ethische

resultaten beoordelen op de

code heeft opgesteld voor milieupro-

weg ernaartoe. Wij geloven dat

blemen en sociale kwesties. Dit, in combinatie met een positieve betrokkenheid van het management bij dit onderwerp, maakt dat aan onze ESG-eisen voor beleggingen is voldaan. De beleggingscase is vrij simpel: de markt waardeert Moncler

succes alleen duurzaam is, als het bijdraagt aan het creëren van collectieve waarde.’ REMO RUFFINI, MONCLER CHAIRMAN EN CEO

bliceerd en een multistakeholderforum opgericht met een goedgekeurd Down Integrity System en Traceability (DIST) Protocol, waar alle leveranciers aan moeten voldoen. Wij zijn blij met de vooruitgang die Moncler blijft boeken op het gebied van milieu en sociale kwesties. In het duurzaamheidsplan komt duidelijk hun betrokkenheid naar voren op het gebied van duurzame en verantwoorde groei. Het plan wordt elk jaar bijgewerkt om te kunnen rapporteren over de status van projecten en om nieuwe doelen vast te stellen die leiden tot verdere verbetering. Moncler is zich ervan bewust dat duurzaamheid een voortdurende uitdaging is: een houding die het

niet voor het in onze ogen superieure groeipotentieel, dat

neerwaartse risco vermindert, en die ons als belegger in het

wordt gedreven door een zorgvuldige – internationale – uit-

bedrijf overtuigt dat dit een goede investering is.

breiding van winkels. Eind 2014 begonnen we met investeren.

Buiten Moncler als concrete case, vinden we in het algemeen

Net als bij elke investering van het Kempen (Lux) European

dat zowel het uitdagen als ondersteunen van kleinere bedrij-

Small-cap Fund betekent betrokkenheid op ESG-gebied een

ven op hun ESG-reis het inzicht in potentiële risico’s en val-

continue stroom van verbeteringen en aanpassingen aan een

kuilen helpt te verbeteren. Uiteindelijk wordt hierdoor het

steeds veranderende omgeving. Zo hebben we ons de afge-

langetermijnvoordeel van een goed ESG-beleid bij bedrijven

lopen jaren meer gericht op cyberveiligheid. Sinds de eerste

duidelijk. Voor beleggers is betrokkenheid (engagement)

ontmoeting met Moncler hebben we regelmatig contact via

hierbij essentieel. 

conferencecalls, bedrijfsbijeenkomsten en in 2016 brachten we een bezoek aan Italië. Het contact met het managementteam van Moncler is zeer

12

Karen McGrath

goed. Ze waren bereid om ESG-processen en best practices

head of sustainability

te integreren en te implementeren. In 2015 zijn het eerste

karen.mcgrath@kempen.co.uk

KEMPEN INSIGHT, JULI 2017


/// tekst JOS LEIJEN foto BRAM BELLONI

Impact­ belegger met oog voor mens en milieu

Beleggen voor een betere wereld, gericht op een marktconform

‘Veel mensen denken dat beleggen met oog voor mens en milieu ten koste gaat van het rendement’, zegt Van der Peet. ‘Impact­beleggen gaat ervan uit dat het een het ander niet uitsluit. Rendement en een

rendement. Dat is wat Kempen en

positieve bijdrage aan de samenleving kunnen prima hand in hand

Van Lanschot hun klanten willen

Institutionele klanten van Kempen en particuliere beleggers bij Van

gaan bieden met impactbeleggen.

hebben op de wereld. Wij werken aan een zogeheten Impact pool die

Senior portfoliomanager Marjoleine van der Peet legt uit hoe het selecteren van beleggingen werkt.

gaan. Lanschot vragen expliciet om beleggingen die een positieve impact aan die vraag zal voldoen. Binnen deze pool willen we een aantal impactbeleggingsfondsen gespreid over diverse thema’s (zoals water, voeding en klimaat) en fonds­beheerders opnemen.’ Impactbeleggen zal de navolgende drie kenmerken hebben, legt de portfoliomanager uit. ‘Er is een intentie tot een positieve bijdrage, bijvoorbeeld een goede gezondheidszorg voor meer mensen in Ghana. Het tweede kenmerk is dat de impact meetbaar is en ook

KEMPEN INSIGHT, JULI 2017

13


Bij impactbeleggen kunnen rendement en een positieve bijdrage aan de samenleving hand in hand gaan.

gemeten wordt. In het voorbeeld van Ghana kun je meten of de medi-

meer van deze doelen. Met institutionele beleggers spreken we vaak

sche zorg ook werkelijk meer mensen bereikt. Tot slot dient de beleg-

af welke doelen speciale aandacht krijgen. Een klant uit de voedings-

ging een marktconform rendement te bieden, gerelateerd aan de

industrie heeft bijvoorbeeld een voorkeur voor het ontwikkelingsdoel

benchmark voor beleggingen in de betreffende categorie.’

verantwoorde consumptie en productie.’ De meeste metingen maken gebruik van de Impact Reporting and

Geen liefdadigheid

Investment Standards (IRIS), een raamwerk van indicatoren dat het mogelijk maakt om de impact te kwantificeren en te vergelijken met

‘Zonder de rendementseis wordt het liefdadigheid’, zegt Van der

de impact van andere beleggingen. IRIS is ontwikkeld door het

Peet. ‘Daar is niets mis mee, maar bijvoorbeeld pensioenfondsen

Global Impact Investing Network (GIIN), een non-profitorganisatie

moeten een bepaald rendement halen om de pensioenen van de

gericht op het vergroten van de schaal en de effectiviteit van impact-

deelnemers te kunnen blijven betalen.’ Deze rendementseis sluit best

beleggen. Van Lanschot Kempen is aangesloten bij dit netwerk.

een aantal beleggingsfondsen uit, maar er blijven er genoeg over om een mooie portefeuille mee samen te stellen. ‘We hebben veel expertise in huis om fondsen te selecteren. Ons ESG-team (Environmental, Social & Governance, red.) ondersteunt de beleggingsteams van alle

Pool

Als je als institutionele belegger of als particuliere belegger wil gaan

beleggingsfondsen van Kempen. Die kennis gebruiken we ook bij

impactbeleggen, zijn er wat obstakels. Zo zijn impactbeleggingen

impactbeleggen.

vaak kleine beleggingsfondsen, lastig te vinden, met een breed scala

‘Wij kijken daarbij niet alleen naar de samenstelling van een fonds,

aan, vaak illiquide, beleggingscategorieën. Dit vraagt veel kennis van

maar ook naar de aard van de beleggingen, de kwaliteit van het

beleggingen en van due diligence (boekenonderzoek, red.).

fondsmanagement en het beleggingsproces. Ook weegt mee welk

Met de creatie van een pool van hoogwaardige impactbeleggings-

moederbedrijf er achter het fonds zit en wat het trackrecord is van dit

fondsen wil Kempen deze obstakels voor klanten wegnemen. Bijko-

beleggingsfonds en van andere beleggingsfondsen van de fonds­

mend voordeel is dat institutionele beleggers bredere impact kunnen

manager. We bekijken relevante documenten en voeren veel gesprek-

hebben, en impactbeleggen kan zo wellicht ook toegankelijk worden

ken’, zegt Van der Peet. ‘Zo komen we tot een gedegen waardeoor-

voor particuliere klanten van Van Lanschot.

deel. Beleggers moeten erop kunnen vertrouwen dat alleen

Het streven is dat de Impact Pool op 1 januari 2018 van start zal gaan

impactfondsen die deze selectie doorstaan in de Impact Pool komen.’

voor institutionele klanten, met in ieder geval € 50 miljoen als startbedrag.’ 

Meten is weten

Het meten van impact is belangrijk. ‘Dat is een wetenschap op zich, waarvoor we ESG-specialisten in huis hebben. De zeventien internati-

Marjoleine van der Peet

onale duurzaamheidsdoelen van de Verenigde Naties vormen de

senior portfoliomanager

basis voor de meetlat. Iedere impactbelegging richt zich op een of

14

KEMPEN INSIGHT, JULI 2017

Marjoleine.vanderpeet@kempen.nl


Kempen

met een

Op de Amsterdamse Lauriergracht, in een 19e-eeuwse kerk, zit KesselsKramer: samen met dit communicatiebureau kwam de nieuwe positionering en het nieuwe beeldmerk van Kempen tot stand, onder meer te zien op de cover van dit Insight-magazine. KEMPEN INSIGHT, JULI 2017

15


/// tekst ANJA CORBIJN foto KESSELSKRAMER

Met Olaf Kampman, verantwoordelijk voor brand and communication strategy en Krista Rozema, artdirector, praten we over hun zoek­t ocht naar de kernwaarden van Kempen.

Olaf: ‘Ik was niet onbekend met Kempen: om te beginnen fietste ik

Krista: ‘Ook het afscheid van de Kempen-zon ging als vanzelf; het is

er vaak langs toen jullie nog op de Herengracht zaten. Daar-

een klassiek beeldmerk, maar zegt vooral veel over het verle-

naast heb ik altijd veel met en voor financiële instellingen

den. Wat het voor ons lastig maakte: een zon is heel generiek.

gewerkt. We zijn begonnen met onderzoek en veel gesprek-

De verlengde Kempen-€  die jullie nu gaan ge­bruiken, is een

ken. De basiswaarden bij de asset manager en de merchant

unieker beeldmerk. Bovendien is de nieuwe huisstijl toekomst-

bank bleken grotendeels gelijk. Opvallend. Zelf zeggen jullie

bestendiger: je kunt er lang mee vooruit.’

vaak dat die twee ‘bloedgroepen’ binnen Kempen zo verschillen. Jullie delen echt dezelfde vier kernwaarden: modern

Olaf: ‘De samenwerking ging heel goed, we waren een paar keer

craftmanship, highly selective, absolute dedication en made

aangenaam verrast en werden ook niet op ieder detail

for progress.’

gechallenged. Je merkt dat mensen bij Kempen gewend zijn om in sommige zaken op gevoel te werken. Dat was voor ons

Krista: ‘Ik ben ook begonnen met veel luisteren en het uitwerken van

weer verrassend: Kempen is een creatiever bedrijf dan wij

de positionering. Maar in de creatie van het beeld wilde ik

dachten, en dat maakt ons een goede match. Ook over de

vervolgens niet te braaf alle ‘boxjes tikken’. Mijn ervaring is

samenwerking met TamTam, het bureau dat de nieuwe

dat er dan juist niets overblijft en een eigen visuele stijl is

website heeft gebouwd, zijn we enthousiast. We zijn blij met

belangrijk. Het mocht ook opvallen: jullie bedienen een intel-

de doorvertaling die zij hebben gemaakt.’

ligente, business-to-businessdoelgroep en werken op hoog niveau, dat wil jullie doelgroep terugzien denken wij.’

Krista: ‘ Frisse nieuwe materialen om mee te werken zijn vooral fijn voor de medewerkers. Wat de buitenwereld betreft; we hopen

Olaf: ‘Kempen is een financial boutique, dat is voor ons een helder

en denken eigenlijk dat andere financials wat jaloers zullen

begrip en daar willen we bij aanhaken. Over de kernwaarden

kijken naar deze nieuwe richting die Kempen heeft gekozen.

was weinig discussie. Wel hebben we goed nagedacht over

Het wijkt af. Daar is moed voor nodig.’ 

de exacte bewoordingen omdat die ook buiten Nederland net zo duidelijk moeten zijn. Zo was er wat discussie over de associaties met het woord ‘progress’, maar daar zijn we steeds goed uitgekomen.’

Kijk op www.kempen.com voor meer beelden, vormgeving en een heel nieuwe website. We horen graag uw feedback!

16

KEMPEN INSIGHT, JULI 2017


KEMPEN INSIGHT, JULI 2017

17


De markt moet het zelf gaan De rugwind die de financiële markten afgelopen maanden kregen van de economische cyclus toonde aan dat waarderingen op korte termijn niet van belang hoeven te zijn. Maar op de langere termijn brengt de hoge waardering grote risico’s met zich mee voor beleggers. Welke factoren zijn nu vooral van belang? Marius Bakker investment strategist

Vanuit waarderingsoogpunt wordt de markt

maakt dat in de eerste plaats vastrentende

marius.bakker@kempen.nl

onaantrekkelijker. Beleggers maken zich al

waarden onaantrekkelijk, aangezien die

langer zorgen over hoge waarderingen, maar

waarde tegengesteld beweegt aan de rente.

vooralsnog bood de markt een adequate ver-

Staatsobligaties van Europese landen zijn dan

goeding voor het nemen van beleggings­risico.

bijzonder onaantrekkelijk. In de Verenigde

De versnelling van de wereldwijde economi-

Staten ligt de rente al aanzienlijk hoger en com-

sche groei en de bedrijfswinsten veroorzaak-

penseren hogere coupons deels voor mogelijk

ten een behoorlijke rally in aandelenmarkten,

koersverlies. Bedrijfsobligaties zijn maar tot

waardoor de risicopremie in de markt onder

zekere hoogte een alternatief: de kredietver-

druk is komen te staan.

goeding is laag en compenseert marginaal voor het bedrijfsrisico. Tegelijk worden balansen

18

KEMPEN INSIGHT, JULI 2017

BELEID CENTRALE BANKEN

opgerekt. Bedrijven financieren zichzelf in toe-

Waarderingen zijn de afgelopen jaren kunstma-

nemende mate met vreemd vermogen, wat hun

tig hoog geweest door het extreme beleid van

kredietwaardigheid vermindert. De afbouw van

centrale banken. Wij verwachten dat dit mone-

het opkoopprogramma van de Europese Cen-

taire beleid langzaam normaliseert, wat zou

trale Bank is een onbekende factor.

betekenen dat het tijdperk van historisch lage

Nu de economische groei in Europa aantrekt en

rente ten einde komt. Als de rente omhoog gaat

de cyclus in de Verenigde Staten een nieuwe


VERWACHT VS. VEREIST RENDEMENT 10%

doen

Verwacht rendement

8

EM AANDELEN

6

EU AANDELEN

4 2

EMU OBLIGATIES 0

2

3

EUR CREDITS 4

5

BEDRIJVEN HIGH YIELD 6

VS AANDELEN 7

8

9

10%

Vereist rendement Bron: Kempen Capital Management - 2017

impuls heeft gekregen, neemt de kans toe dat

curve (banken financieren zich tegen de korte

aantrekkelijk. Het verwachte rendement ligt

centrale banken het onconventionele mone-

rente en lenen uit tegen langere rentes). Maar

onder het vereiste rendement. Hetzelfde geldt

taire beleid terug gaan draaien. Hiermee ver-

als de rentes verder stijgen, kan dat

echter voor risicomijdende beleggingen: de

dwijnt een belangrijke steun voor de markt.

op termijn omslaan in tegenwind voor de eco-

rente op staatsobligaties is nog steeds histo-

Bedrijfswinsten zullen moeten blijven groeien

nomie. De kosten van kapitaal gaan dan

risch laag. Hierdoor lag de extra vergoeding

om de hoge waarderingen te verantwoorden.

omhoog en wanneer het rendement op

voor het nemen van risico in lijn met de extra

De afgelopen kwartalen waren de winsten

kapitaal marginaal hoger is dan de kosten van

vergoeding die wij vereisen voor het nemen

waanzinnig goed en kwam er een einde aan de

kapitaal, wordt het investeringsklimaat voor

van beleggingsrisico.

winstrecessie in Europa en de Verenigde Staten.

bedrijven onaantrekkelijk.

De sterke rally in aandelenmarkten en andere

Met name het eerste kwartaal groeide het

Kosten van nieuwe investeringen die oplopen

risicodragende categorieën van de afgelopen

bedrijfsleven behoorlijk: de toch al hoge ver-

en winstgevendheid van bedrijven die onder

maanden heeft echter de risicovergoeding in

wachtingen werden ruimschoots overtroffen. Dit

druk komt te staan, zijn in het verleden een

de markt verder onder druk gezet. Vooral de

kwam met name door het herstel van de grond-

goede indicator gebleken van een vertragende

Verenigde Staten biedt vanuit het oogpunt van

stofprijzen en de stijgende rente in 2016.

economie. In de Verenigde Staten zien we het

waarderingen weinig ruimte. Het verwacht ren-

Het is onwaarschijnlijk dat winsten zich in dit

rendement op kapitaal gestaag dalen door

dement op VS-staatsobligaties ligt boven

tempo blijven ontwikkelen nu deze effecten

oplopende loonkosten en een hoge bezettings-

VS-aandelen. Zelfs als we wat onzekerheid

achter ons liggen, maar de verwachte winst-

graad, terwijl de kosten van kapitaal hoger

meetellen, biedt de markt in de Verenigde

groei voor 2017 blijft groot. En die winsten

worden door de stijgende rente. Er is daar dus

Staten vrijwel geen enkele vergoeding voor

moeten werkelijkheid worden om de hoge

weinig ruimte voor verdere expansie. En dat, in

beleggingsrisico. Categorieën met een aan-

waarderingen te rechtvaardigen. De lat ligt dus

combinatie met de hoge waardering, maakt ons

trekkelijke vergoeding voor risico worden hier

hoog, maar Europa heeft een langere aanloop

voorzichtig.

steeds schaarser. Het is daarom erg belangrijk

en nog voldoende ruimte om te groeien. Dit in

Voor de Europese economie is het nog lang

om in deze omgeving selectief te zijn als het

tegenstelling tot de Verenigde Staten, waar de

niet zo ver. De rente is nog altijd extreem laag

gaat om risico’s nemen. 

economie al op volle toeren draait.

en door overcapaciteit bij bedrijven is er meer ruimte om het rendement op kapitaal op peil te

OPLOPENDE RENTE EN INFLATIE

houden.

De aandelenmarkten hebben de stijgende rente en de inflatieverwachtingen tot nu toe

RISICO NEMEN?

positief ontvangen. Vooral financiële waarden

In absolute zin zijn risicodragende beleggings­

profiteerden van de versteiling van de rente-

categorieën vanuit waarderingsoogpunt niet

KEMPEN INSIGHT, JULI 2017

19


Schuifelen naar de deur ‘Bij risico gebeurt wat

Zoals bekend herhaalt de geschiedenis

gedreven door de fusie- en overnamegolf

je ook wel ziet bij

zich nooit exact. En hoewel ik (nog) niet

gebeurt nu hetzelfde in Europa. Mijn

energie: het verdwijnt

denk dat er euforie in de financiële

inschatting is dat dit nog meerdere kwar-

markten aanwezig is, zie ik dat er

talen doorgaat.

zaadjes geplant worden voor de vol-

Lastiger is om te zien hoe het met opbouw

gende crisis. Ik hoef u niet te vertellen

van schulden in de financiële economie

hoeveelheid blijft

dat rentes heel lang laag zijn geweest.

zit. De aandelenmarkten zijn nog niet

gelijk, alleen de

Met een laag verwacht rendement op

euforisch, maar veel van de extremiteit

risicovrije activa worden beleggers

onttrekt zich aan het blote oog en zit

verschijningsvorm

‘gedwongen’ naar risicovolle activa te

‘verstopt’ in ogenschijnlijke simpele pro-

wijzigt.  ’

kijken. Ook daar zijn de verwachte rende-

ducten als Exchange Traded Funds (ETF’s

menten nu laag.

ofwel indextrackers). Zo is er recent een

Maar er is meer. De beweeglijkheid (vola-

ETF goedgekeurd die beleggers vier keer

tiliteit) van markten is gedaald naar het

het rendement op de S&P 500-index in het

Deze uitspraak van Andy Haldane, hoofd­

laagste niveau in decennia. Er wordt alge-

vooruitzicht stelt.

econoom van de Bank of England, schoot

meen aangenomen dat dit niet snel zal

Institutionele beleggers hebben de afge-

me te binnen tijdens het lesgeven. Mijn

veranderen. De combinatie van gratis

lopen jaren de weg weer gevonden naar

studenten behandelden de casus van

geld, lage verwachte rendementen en

illiquide beleggingen via niet-beursgeno-

Harvard Endowment met de zinnenprik-

lage volatiliteit leidt altijd tot hetzelfde

teerd vastgoed, infrastructuur, private

kelende titel Liquidating Harvard. In

gedrag. Zowel bedrijven als beleggers

aandelen en schulden. Dat is begrijpelijk

2008 zag het universiteitsfonds zich

gaan meer lenen om nog enig rendement

als je er met de juiste verwachtingen

gedwongen om fors te snijden in hun uit-

te behalen. Dat gaat goed zolang het

ingaat. Maar historische rendementen

gaven. De reden? Er was kasgeld nodig,

goed gaat.

worden vaak overschat en risico onder-

maar de mismatch tussen assets en liabi-

De opbouw van schulden in de reële eco-

schat. De opslag voor (il)liquiditeit is er

lities was enorm. Ruim 55 procent van de

nomie is voor ons als beleggers goed te

niet voor niets. Beleggers met een lange-

activa zat ‘opgesloten’ in illiquide

zien. Al langere tijd signaleren we bij

termijnhorizon kunnen die incasseren.

assets. 2 Dat was de vorm die risico had

Kempen dat de schulden in het Ameri-

Wat ik u mee wil geven is: let op de

aangenomen.

kaanse bedrijfsleven oplopen. Mede

balans tussen liquide en illiquide. Want er

in de regel niet en de

1

1 2

20

Haldane, A. (2014). Halfway up the stairs. Bank of England, speech 751. Een Vanity Fair-artikel (Munk, N. (2009). Rich Harvard, Poor Harvard) beschrijft de situatie zeer levendig. Zo wordt een gespreksverslag getoond tussen de CEO van Harvard en haar vermogensbeheerders.

KEMPEN INSIGHT, JULI 2017


komt in de komende jaren een moment dat de groei afzwakt, de rente oploopt en de waarderingen van aandelen neerwaarts aangepast worden. Mocht u dan net verplichtingen hebben, dan is liquiditeit gewenst. Verwacht hier van mij geen belofte over timing. Voorlopig speelt de muziek en moeten we blijven dansen. Met altijd in het achterhoofd dat het risico niet weg is. En dus kan een beetje richting de deur schuifelen geen kwaad. ď Ž

Roelof Salomons, hoofdstrateeg bij Kempen en hoogleraar Investment Theory & Asset Management aan de Rijksuniversiteit Groningen roelof.salomons@kempen.nl

KEMPEN INSIGHT, JULI 2017

21


Volg onze updates op www.kempen.com

KANTOOR AMSTERDAM KEMPEN CAPITAL MANAGEMENT BEETHOVENSTRAAT 300 1077 WZ AMSTERDAM T +31 (0)20 348 8700

Kempen Insight - Juli 2017  

Turning ideas into reality is het thema van deze editie, met daarin innovatieve beleggingsstrategieën zoals de impact investing pool. Andere...

Kempen Insight - Juli 2017  

Turning ideas into reality is het thema van deze editie, met daarin innovatieve beleggingsstrategieën zoals de impact investing pool. Andere...