Interview op maat
Over de periode 1 mei 2008 tot en met 29 februari 2012 hadden we ruim 10 procentpunt outperformance met een Information Ratio van boven de 2.
Fund beleggen we alleen in passieve crossovers; als we een investment grade obligatie in portefeuille hebben die ‘below investment grade’ komt, dan kunnen we die aanhouden als we dat willen, overigens tot een maximum van 10% van de portefeuille. Voor een mandaat dat wij beheren op het Russell OpenWorld® Single Manager Fund Platform, mogen we ook actief in crossovers handelen.
U heeft ervaring als kredietderivatenspecialist. Doet u daar wat mee? We beheren met mijn team ook een Absolute Return Credit Fund, waarin we meer beleggingsmogelijkheden hebben en ook lagere ratings kunnen kopen, of kredietderivaten en structured finance obligaties in kunnen zetten. De kennis van kredietderivaten, denk aan CDS’en, helpt ons ook bij het long-only fonds. De CDS-markt bestaat uit beleggers die long- en short willen gaan en reageert een stuk sneller dan de long-only markt. Je ziet daar de ‘credit spreads’ (red: verschil tussen de ‘yield’ van bedrijfs- en staatsleningen) veel eerder uitlopen (in tijden van stress) of weer inkomen (in betere tijden). Dat geeft ons waardevolle prijsinformatie. De long-only markt is doorgaans trager. Er participeren veel ‘buy-and-hold’-beleggers in deze markt, denk aan pensioenfondsen en verzekeraars. Die komen vaak pas in beweging als er écht iets behoorlijk mis gaat. Als meer beleggers in actie Performance Kempen Euro Credit Fund (KECF)*
Figuur 1: Performance Kempen Euro Credit Fund (KECF)*
komen, ontstaat er momentum in de koers waarvan wij actief willen profiteren. Momentum is in onze kijk op de markt een belangrijke factor. In december vorig jaar zag je de neerwaartse trend ombuigen in een opwaartse trend, na de LTRO (red: ‘Long-Term Refinancing Operation’ van het bankwezen door de ECB). De markt is daarna gaan stijgen. Beleggers die het begin van de rally gemist hebben, stappen alsnog in en creëren daardoor een langduriger momentumeffect.
Het bestaan van momentum wijst op minder efficiënte prijsvorming, dus op de mogelijkheden om outperformance te behalen. Correct, creditmarkten zijn minder efficiënt dan de rente- of staatsleningenmarkten. Daar worden de macro-ontwikkelingen meestal wel snel en correct verwerkt in bijvoorbeeld de steilheid van de rentecurve. Outperformance, en dat laat ons fonds ook zien (zie figuur 1), is mogelijk als markten inefficiënt zijn. Daarnaast bieden nieuwe leningen die naar de markt komen vaak een premie, daarin beleggen kan ook waarde toevoegen. Of de bedrijfsleningenmarkt leidend is voor de aandelenmarkten, durf ik niet te zeggen. In 2007 zag je de credits spreads al voor de top van de aandelenmarkten uitlopen. Er zijn echter ook keerpunten waarop aandelen en credits gelijk opgaan, zoals de meest recente opwaartse draai in december vorig jaar. Obligatiemarkten zijn beter in het inschatten van de kredietverlening, een belangrijke macrofactor. Wordt kredietverlening makkelijker, dan is dit doorgaans goed en vice versa. Aan de andere kant zijn aandelenmarkten beter in het inschatten van de winstgevendheid van bedrijven, ook een belangrijke factor. Waarin onderscheidt jullie fonds zich? We hebben een ervaren team, zowel in bedrijfsobligaties als in kredietderivaten. Wat ook redelijk uniek is, is dat bij ons de beheerders tevens analisten zijn. Ik volg zelf ook een aantal sectoren. De analisten moeten niet alleen hun mening geven over de ‘fundamentals’, maar ook over de waardering van een obligatie ten opzichte van de andere uit zijn sector. Verder beoordeelt de analist ‘technicals’, zoals liquiditeit, momentum en eventuele nieuwe emissies. De analist is betrokken bij het totaalresultaat en wordt daar ook op afgerekend. Meestal zien we analisten vaak op zichzelf functioneren, NUMMER 2 / 2012
FINANCIAL INVESTIGATOR
61