Page 1

L Ed’information TTRE

la

JANVIER

PERIODE

2012

éditorial

6

DU

25

NOVEMBRE AU

30

DECEMBRE

2011

Imprévisible 2012

E

n 1992, Bill Clinton était élu 42ème Président des Etats-Unis ! Le déficit fédéral atteignait à l’époque 290 Md$ (4,7% du PIB) et le nouveau Président avait fait la promesse de réformer l’Etat en profondeur et de réduire de moitié ce déficit insoutenable dans la durée.

Six années plus tard, au début de son second mandat et après le vote du Balanced Budget Act (sorte de "règle d’or" avant l’heure…) et en avance sur les plans les plus optimistes, l’exécution budgétaire américaine devenait positive, avant de présenter en 2000 un inédit et copieux excédent de 236 Md$ représentant 2,4 % du PIB. La vertu budgétaire engagée alors Outre-Atlantique, supposée pérenne, conduisait ainsi le très sérieux et respecté Congressional Budget Office (CBO) à prévoir dans son scénario "central" la disparition totale de la dette américaine entre 2009 et 2011.

Il n’en fallait pas plus pour qu’immédiatement une panique "acheteuse" s’enclenche sur le marché de la dette américaine à long terme en prévision d’une disparition totale de cet actif : s’il n’y avait plus de dettes d’Etat américain, où allaient donc pouvoir se placer "sans risques" les énormes excédents générés par les partenaires commerciaux de l’Amérique rayonnante ? Il y eut donc, dans cette période, un "peak Treasury Bond" comme il y aura plus tard un "peak oil" (2008) ou un "peak silver" (2011)… Le refrain du "peak" est toujours le même : achetons maintenant, bientôt il n’y en aura plus…

De ce point de vue, onze ans plus tard, les investisseurs peuvent être "rassurés" ! Avec ou sans "triple A", la dette américaine n’est finalement pas une espèce en voie de disparition… Bien au contraire, elle aurait même tendance à se multiplier à grande vitesse quitte à se cogner régulièrement à son plafond règlementaire tant elle grandit trop vite. Après 1 285 Md$ de déficit du budget en 2011, la dette des Etats-Unis représente aujourd’hui environ 90% du PIB, bien loin des 10% de "crédit" prévus par le CBO il y a une douzaine d’années. Comme le disait Pierre Dac*, « l’art de la prévision est difficile surtout quand il concerne l’avenir » ! En 2008, on envisageait ainsi un futur particulièrement morose pour le billet vert et l’euro s’échangeait contre 1,60 "roi dollar" déchu… Il était aussi évident que la parité euro-dollar devait rapidement rejoindre 2 dollars pour 1 euro. Période anxiogène pour tous et en particulier pour nos chefs d’entreprise obligés de bâtir des budgets et des prévisions à partir de ces chiffres qui s’affolent parfois démesurément.

L’excellent cadeau de ce Noël 2011, c’est que nous passons (enfin !) sous les 1,30$ pour 1€ et que les entreprises européennes qui souffrent de toutes les contraintes extérieures (euro fort, hausse des matières premières…) depuis de nombreuses années vont bénéficier d’une compétitivité accrue bienvenue en ces temps de croissance molle. Une bonne nouvelle à mettre en exergue dans un environnement qui reste difficile pour les chefs d’entreprise européens : le pouvoir d’achat des ménages sera sous pression en 2012 tandis que les Etats n’auront aucune marge de manœuvre pour dynamiser l’économie et que le chômage progresse… sombre tableau qui n’incite pas à l’optimisme ! Mais alors, que doivent faire les entrepreneurs dans ce climat d’incertitude ? Comme toujours, les meneurs de projets vont se préparer à "toutes" les éventualités même s’ils savent en leur for intérieur que la réalité sera bien différente. D’ailleurs, l’absence de visibilité permet souvent aux meilleurs projets et aux meilleurs managers de se distinguer et de produire un lot de "bonnes surprises" : c’est quand la rente est menacée que l’audace peut payer le plus et que le risque est le mieux rémunéré. 2012, imprévisible : et si c’était la meilleure nouvelle de l’année ?

* Humoriste et comédien français (1893 – 1975)

Didier LE MENESTREL avec la complicité d'Olivier de BERRANGER


2 L

A

LE

TTR E

D

’I

N FO RM AT ION

– F

I N A NCI E R E

DE

L

’ECH

IQU I E R

ECHIQUIER JUNIOR

le point sur…

J. Berros

A l’image des grandes valeurs, l’année 2011 restera marquée par une disparité assez forte des performances sectorielles sur le segment des valeurs moyennes. A la différence de 2009-2010 où le rebond des valeurs cycliques endettées avait été violent, le secteur des nouvelles technologies et de la santé ont surperformé en 2011. Les investisseurs ont ainsi privilégié les thématiques de la croissance et de la visibilité au détriment des secteurs trop exposés au cycle. Nous avons assisté à un retour (certes timide…) des opérations financières sur les valeurs moyennes. Vingt-trois entreprises se sont introduites en bourse (dont douze sur le compartiment Alternext), levant 145 M€ sur la période, montant bien inférieur aux 465 M€ de 2010. Certaines valeurs moyennes ont aussi refinancé leur bilan par le biais d’augmentations de capital ou d’émissions obligataires. Ces initiatives ont été menées dans un but offensif, soit pour consolider le marché, soit pour pénétrer de nouvelles zones géographiques. Nous pouvons citer l’augmentation de capital de 200 M€ d’ORPEA ou le financement de 600 M€ (dont 200 M€ en augmentation de capital) obtenu par IPSOS pour le rachat de son concurrent anglais SYNOVATE en septembre. Point commun à toutes ces opérations : les valeurs moyennes sont à la manœuvre et comptent bien tirer profit de cette période en allant chercher la croissance dans des zones ou sur des marchés dynamiques…

Les opérations CONJONCTURELLES Conscients que la croissance économique est et restera faible en Europe en 2012, nous avons concentré le portefeuille sur nos plus fortes convictions (37 lignes). L’objectif est d’investir dans des projets "indépendants" qui seront capables de se développer même dans un environnement économique difficile. Au cours de l’année 2011, nous avons soldé nos positions en LAFUMA, SYNERGIE ou MAISONS FRANCE CONFORT à des cours proches de nos objectifs de vente, considérant de plus que leur croissance pourrait être mise à mal en cas de ralentissement de l’économie. A contrario, nous avons complété nos lignes en PIERRE & VACANCES, SECHILIENNE SIDEC et APRIL qui ont souffert de résultats mitigés mais dont le potentiel de revalorisation est très significatif (supérieur à 100%). Nous avons aussi renforcé nos positions sur des sociétés présentant un profil de croissance plus important comme NEXTRADIO, AXWAY et NATUREX… Pour 2012, la croissance du chiffre d’affaires attendue des valeurs composant votre fonds est de 8% avec un fort effet de levier attendu sur les résultats (croissance du résultat opérationnel de 21%). Certains industriels ont aussi profité de la période et des niveaux de valorisation relativement faibles afin de lancer des offres de rachat. Les valeurs moyennes constituent, une nouvelle fois, un vivier attractif qui recèle un potentiel de plus6

JANVIER

2012

value important en cas de rachat. Echiquier Junior a ainsi bénéficié en 2011 de l’OPA amicale d’AXA PRIVATE EQUITY sur OUTREMER TELECOM, du rachat de MODELABS par BIGBEN INTERACTIVE ou de l’OPA sur RUE DU COMMERCE initiée par ALTAREA COGEDIM. FONDAMENTALES Conformément à notre stratégie et à notre méthodologie d’investissement, nous avons fait un point d’étape avec les dirigeants des sociétés de services informatiques, secteur très représenté sur le segment des valeurs moyennes. La performance des SSII a été décevante en 2011, anticipant de fortes baisses d’activités pour l’an prochain et entraînant le niveau de valorisation vers des niveaux historiquement faibles (0,2 à 0,3XCA11). Nous avons la conviction qu’à ces niveaux de cours, les SSII sont fortement sous-valorisées, à l’image de sociétés industrielles très cycliques ou de marchés en décroissance structurelle. Il n’en est rien et les arguments positifs ne manquent pas ! L’innovation est au cœur même du fonctionnement des entreprises, le marché restera porteur sur longue période, les niveaux de marge opérationnelle seront maintenus entre 5 et 7% sur un cycle… Nous nous sommes récemment renforcés sur ce segment qui représente 12% du fonds fin 2011, aux travers d’ALTEN, DEVOTEAM, NEURONES et SII. Nous avons initié une ligne en IPSOS en septembre 2011 (CA10 : 1,1 Md€, MOP 10,5%). Le rachat de son concurrent SYNOVATE va permettre au groupe de doubler de taille et de

devenir le numéro trois mondial sur le segment des études de marché. Le groupe est ambitieux ! Il va chercher la croissance là où elle se trouve… et notamment dans les pays émergents qui représentent près de 33% du chiffre d’affaires en 2011. Changement de taille, projet ambitieux, équipe de management expérimentée et valorisation raisonnable (0,7XCA12, 7,5XEBIT12)… autant de bonnes raisons qui nous donnent envie d’accompagner (à nouveau) ce projet.

Stratégie d'investissement La valorisation d’Echiquier Junior est redevenue attractive, avec des ratios historiquement faibles (0,8XCA12 et 5XEBITDA12) et un potentiel d’appréciation proche de 100%. Nous continuerons plus que jamais à rester sélectifs sur les projets et les managers à qui nous confions des capitaux sur longue période. Pour 2012, nous privilégierons trois thèmes d’investissement : les sociétés innovantes positionnées sur des secteurs en forte croissance (1000MERCIS, WEBORAMA), les groupes disposant d’une stratégie claire et offensive en termes d’acquisitions (NATUREX, IPSOS) et les sociétés bénéficiant d’une présence mondiale (HEURTEY PETROCHEM, SARTORIUS STEDIM BIOTECH). Nous sommes convaincus qu’il reste toujours de la performance à capter pour les adeptes du "stock-picking" dans un univers de valeurs moyennes aussi vaste et varié que le nôtre.


3 L

A

LE

TTR E

D

’I

N FO RM AT ION

L’actualité

– F

I N A NCI E R E

Grandes valeurs internationales P. Puybasset

En 2011, la répartition géographique d’Echiquier Global aura été salutaire. Les performances des bourses mondiales sont très hétérogènes : le S&P500 est resté stable, le STOXX600 a cédé 11%, et le HANG SENG de Hong Kong a perdu 20%. Dans ce contexte, votre fonds affiche une performance annuelle de -6,6%, avec une hausse de 2% sur le mois de décembre. Sur l’année écoulée, les thématiques "autonomes" du fonds ont bien contribué à la performance : citons entre autres le paiement électronique via VISA (+40%) et EBAY, le propriétaire de Paypal (+9%), et la consommation des classes moyennes dans les pays émergents via YUM ! BRANDS, restauration rapide, (+20%) et COLGATE (+15%). A l’inverse, nos expositions au cycle mondial ont subi de fortes corrections, à cause des prix élevés de matières premières et d’une demande en ralentissement. Nos leaders de l’aluminium et l’acier en témoignent : RUSAL perd -60%, CHALCO 52% et ANGANG STEEL 53%. La fin d’année aura aussi montré un fort ralentissement dans le secteur technologique : les entreprises retardent leurs décisions d’investissement et cela pèse sur l’ensemble du secteur, à commencer par ORACLE qui publie des chiffres décevants. Les sociétés de services comme INFOSYS et ACCENTURE sont directement impactées. Et les expositions Internet s’inscrivent aussi dans cette tendance, laissant l’opportunité à votre équipe de gestion de revenir sur le cas chinois BAIDU, leader incontesté de la recherche en ligne en Chine. L’augmentation des prix de l’or noir, due aux relations politiques tendues au Moyen-Orient et plus spécifiquement en Iran, ont bénéficié à nos valeurs pétrolières, PGS et EXXON MOBIL. Conscients du phénomène de raréfaction du pétrole, nous augmentons notre exposition au secteur via le leader mondial des services parapétroliers, SCHLUMBERGER. C’est l’avantage des périodes heurtées actuelles : nous pouvons « acheter des entreprises extraordinaires à des prix ordinaires » (Warren Buffett).

AGRESSOR Carte blanche au gérant D. Lanternier

L’année 2011 a été marquée par les craintes des investisseurs sur la capacité de remboursement des Etats européens. Ces craintes se sont traduites par une méfiance envers les secteurs cycliques comme celui de l’automobile qui a chuté de 24%. A l’inverse, les sociétés capables de croître de manière autonome ont connu une bien meilleure performance boursière : les cours de DANONE, de SODEXO et de SANOFI sont tous en hausse sur l’année. Dans ce contexte de moindre visibilité pour le cycle économique européen, nous avons continué de positionner le portefeuille sur une thématique qui nous est chère depuis maintenant plusieurs années : la croissance indépendante de l’économie européenne. SWATCH, par exemple, continue de bénéficier du développement des classes aisées chinoises, ce qui nous rend confiants dans la capacité du groupe à croître à un rythme supérieur à 10% par an.

JANVIER

2012

L

’ECH

IQU I E R

D E VO S

ECHIQUIER GLOBAL

6

DE

Nous restons également à l’affût d’opportunités de valorisation dans les secteurs cycliques, délaissés par des investisseurs dépités. A titre d’exemple, nous avons initié en fin d’année une position en HEXAGON, leader mondial des appareils de mesure, qui continuera de bénéficier de la sophistication des procédés industriels dans le monde, pour une croissance supérieure à 8% par an sur le cycle. Nous nous sommes renforcés en FAURECIA, dont la valorisation à moins de 5x le résultat d’exploitation nous semble excessivement pessimiste, alors même que le groupe a fait un travail important de rationalisation de sa production et de consolidation de son secteur, facteurs de meilleure rentabilité à venir. Nous sommes convaincus que ces sociétés seront les gagnants de 2012 et nous continuerons à chercher celles capables de croître de façon autonome, à l’instar de BUREAU VERITAS, qui devrait afficher une croissance de près de 9% par an à horizon 2015 et qui continuera à créer de la valeur pour ses actionnaires en faisant progresser ses marges.

ECHIQUIER PATRIMOINE Diversifié prudent M. Craquelin - O. de Berranger - D. de Coussergues

Avec deux titres visés par des opérations de rachat d’actions en décembre, la poche actions aura connu une riche actualité en cette fin d’année. La première concerne RICHEL SERRES DE FRANCE, le leader européen des serres de production, détenu historiquement à près de 80% par la famille fondatrice. Cette dernière a lancé une OPRA à 8,50€ par titre, soit une prime de 23% sur le dernier cours coté. Une offre qui valorise le groupe à environ 15M€, soit 4,5x le résultat d’exploitation attendu pour l’exercice 2010-2011, ce qui ne nous semble pas refléter la valeur fondamentale de cette société. Nous souhaitons donc prendre le temps de la réflexion pour apporter nos titres ou non à l’offre proposée. La seconde opération concerne GUYENNE & GASCOGNE, une société de portefeuille spécialisée dans la grande distribution et dont les trois principaux actifs sont sous enseigne CARREFOUR. Profitant de l’arrivée à échéance d’un pacte d’actionnaires, CARREFOUR a lancé une OPA, en titre ou en cash, valorisant le groupe à 81,25€ par action. Ce cours de bourse donne là aussi à la société un faible multiple de valorisation de 0,33x le chiffres d’affaires attendu pour 2011, reflétant les difficultés auxquelles est confronté ce format de grande distribution. Ne souhaitant pas devenir directement ou indirectement actionnaire de CARREFOUR, nous allons apporter nos titres à l’offre en cash. Si la recherche de sociétés dotées de rendements confortables et pérennes (5% chez RICHEL SERRES et 6% chez GUYENNE & GASCOGNE pré offre) reste la priorité d’Echiquier Patrimoine, nous restons également très attentifs à la valeur de l’actif. La sous-valorisation de ce dernier finit toujours par être révélée par le marché ou directement par l’investisseur final, même si dans l’environnement économique actuel, les primes payées sont souvent modestes. Le positionnement défensif de la poche obligataire (émetteurs "investment grade" essentiellement et duration courte) aura permis de dégager une performance positive sur l’année alors que la poche monétaire importante (52,5% de votre fonds) aura contribué à lisser la volatilité. Au final, Echiquier Patrimoine s’affiche en


4 L

A

LE

L’actualité

TTR E

D

’I

N FO RM AT ION

– F

I N A NCI E R E

L

’ECH

IQU I E R

D E VO S F O N D S

hausse de 1% en décembre et termine l’année sur un repli de 2,7%.

ECHIQUIER OBLIG Obligations d'entreprises en euro O. de Berranger

Le millésime 2011 se termine sur une note moins négative. Echiquier Oblig progresse de 1,6% sur le mois de décembre et s’affiche en recul de 4,2% depuis le début de l’année. Les obligations d’entreprises privées auront en effet été emportées en 2011 dans la spirale des problématiques de dettes souveraines et de confiance dans la solidité de la zone euro. Pourtant, même si les taux de défaut de paiement des entreprises restent à des niveaux très bas (2,5% sur 12 mois glissants en novembre pour les entreprises européennes "High Yield" selon l’agence Moody’s), les primes de risque exigées par le marché se sont considérablement écartées au fil de l’année. L’indice iTraxx Main Europe (qui reflète les primes de risque à 5 ans des 125 meilleurs émetteurs de la zone euro) est ainsi passé de 100 bp en début d’année à 220 bp à l’automne, égalant le record de 2008-2009, avant de terminer l’année à 175 bp. Un tel niveau sous-entend des défauts cumulés dans les 5 prochaines années d’environ 12,5% alors que la pire série de 5 années de défaut n’a jamais excéder 6% en Europe depuis 1920 (source Moody’s). L’irruption d’une volatilité élevée dans un compartiment obligataire plus habitué à une certaine tranquillité restera un thème dominant de l’année 2012. La participation "volontaire" du secteur privé à la restructuration de la dette grecque a créé une onde de choc sur le marché de la dette souveraine qui mettra du temps à s’atténuer. Face à des taux monétaires qui resteront très bas pour longtemps, nous restons convaincus que les obligations d’entreprises privées de la zone euro présentent un couple risque-rendement attractif et sont, plus que jamais, une alternative crédible aux emprunts d’Etat.

ECHIQUIER MAJOR Grandes valeurs européennes de croissance F. Plisson

La tentation pour cette dernière Lettre de 2011 serait de faire un bilan, mais nous préférons nous projeter dès maintenant dans 2012. De mémoire de gérant, jamais une année n’a débuté avec autant de morosité et de pessimisme. Pas de souvenirs de prévisions d’experts (bureaux d’analystes, économistes, même politiques) nous promettant autant de larmes et de sang. Personne ne pourra dire qu’il n’avait été prévenu et certainement pas les entreprises. Au risque d’en choquer certains, nous trouvons cela plutôt rassurant car c’est souvent dans les périodes les plus pessimistes que les marchés reprennent des couleurs! C’est donc en connaissance de cause qu’Echiquier Major a attaqué cette nouvelle année investi à plus de 98%. Avec 44 valeurs, votre fonds est plus concentré que d’habitude (les 10 premiers poids représentant 31% du fonds) sur des convictions fortes. Malgré une conjoncture que nous anticipons compliquée, nous prévoyons que ces sociétés seront capables de délivrer une progression moyenne de leur chiffre d’affaire de l’ordre de 6,3% et de leur résultat d’exploitation de 6

DE

JANVIER

2012

+13%. A l’image d’UNILEVER, SEB ou VOLKSWAGEN, ces entreprises vont chercher la croissance dans les pays émergents (en moyenne 26% de leur chiffre d’affaires contre 22% en 2008). Certains de nos leaders ont néanmoins un positionnement très "domestique" comme CAPITA (100% Royaume-Uni) ou ILIAD (100% France). Avec plus de 60% de potentiel de hausse sur le portefeuille, nous sommes toujours convaincus que les valorisations (PE 2012 de 13,6x) restent raisonnables au regard de la croissance sur les trois prochaines années. Fidèles à notre stratégie depuis sept ans, notre obsession pour 2012 sera de toujours chercher les entreprises leaders disposant du plus fort potentiel dans notre univers de croissance.

ECHIQUIER QUATUOR Valeurs "value" et de retournement Marc Craquelin

Après le "recentrage" de portefeuille opéré au cours du mois de novembre, Echiquier Quatuor a profité des conditions de marché difficiles pour mettre sa trésorerie en mouvement. Trois sociétés nouvelles ont ainsi fait leur apparition dans le portefeuille sur la période écoulée. Parmi celles-ci, nous pouvons citer M6. La petite chaîne qui continue de "monter" est désormais la troisième du paysage audiovisuel français avec une part d’audience de 10,8% derrière TF1 et FRANCE 2. Une position expliquée par le remarquable travail de Nicolas de Tavernost qui a su intelligemment investir dans la grille des programmes au cours des cinq dernières années. Mais l’histoire est loin d’être terminée. Le groupe souhaite désormais faire de sa chaîne le numéro 2 français tout en consolidant ses positions dans la TNT avec W9, qui se place en sixième position en termes de part d’audience. Avec un bilan de qualité (350M€ de trésorerie nette au bilan) et une valorisation au tapis (4,3 x le résultat d’exploitation et plus de 8% de rendement), M6 rentre bien dans l’univers d’investissement de votre fonds. Nous avons également initié une position en BOURBON. Après avoir été pris à contrepied par le retournement brutal du marché en 2009-2010, le groupe retrouve en 2011 le chemin de la croissance et commence à bénéficier de la pénurie de navires destinés à l’offshore continental. Un segment où les navires de plus de 25 ans représentent 41% de la flotte mondiale et où BOURBON détient à lui seul 30% des commandes. L’histoire d’une meilleure rémunération des capitaux employés sous la baguette d’un management de qualité est en train de se mettre en place. A 1 x les fonds propres, BOURBON est, tout comme M6, un cas qui a toute sa place dans Echiquier Quatuor. A fin décembre, la part des capitaux investis est de 94%. Elle n’a pas vocation à croître significativement dans les mois à venir. Votre équipe de gestion reste malgré tout à l’affût pour trouver de nouveaux dossiers "value" européens.

ECHIQUIER AGENOR Moyennes valeurs européennes de croissance A. de Coussergues

Après une année 2010 marquée par une nette surperformance des valeurs moyennes, 2011 aura été au contraire difficile pour ce segment de la cote, qui a effacé


5 L

A

LE

TTR E

D

’I

N FO RM AT ION

– F

I N A NCI E R E

l’avance engrangée l’année précédente. Avec une progression de 3,5% en décembre, Echiquier Agenor termine l’année à -27,9%. Que pouvons-nous attendre pour 2012 ? L’histoire nous a montré que les périodes de sous-performance des valeurs moyennes ne sont généralement que de courte durée. Alors que leur PER affiche historiquement une prime de 15% par rapport à celui des grandes valeurs, il est désormais parfaitement en ligne. Autant de facteurs de soutien pour les petites et moyennes capitalisations en ce début d’année… En dépit d’une hausse de 18% sur le mois de décembre, SCHIBSTED est un gagnant structurel avec un niveau de valorisation qui reste attractif (PE 13 : 10,9x) : le leader de la presse scandinave est aujourd’hui l’un des groupes de media les plus exposés à internet en Europe. SCHIBSTED est notamment le propriétaire du site Leboncoin.fr, qui totalise cinq fois plus de pages vues qu’Ebay en France. Le groupe tire sa croissance de la déclinaison à travers l’Europe de ce concept attractif en période de crise (achats et ventes de produits d’occasion). Sa stratégie consistant à réallouer ses actifs en faveur de la croissance s’est avérée payante : Internet représente déjà plus du tiers de son chiffre d’affaires et près de 60% de sa rentabilité. Dans un contexte boursier qui pourrait rester volatil en 2012, votre fonds sera positionné sur des groupes offrant de la visibilité, capables d’aller chercher la croissance là où elle se trouve (et notamment dans les pays émergents), et qui s’imposent comme des gagnants structurels de leur secteur.

ECHIQUIER JAPON Valeurs japonaises P. Delecourt

L’indice Topix est resté quasi inchangé au cours du mois de décembre et termine l’année sur un recul de 18,9%, compensé par la hausse de 7,7% du yen contre l’euro. Echiquier Japon recule de 7,6% en 2011. Les effets des cataclysmes du mois de mars s’atténuent, mais l’industrie automobile et le secteur des disques durs ont été affectés par les inondations en Thaïlande : les circuits de production sont largement perturbés. Ceci peut expliquer en partie le déficit commercial de 684 milliards enregistré par le pays en novembre, pénalisé de plus par le surcroit d’importations de matières fossiles. Dans ce contexte nous avons effectué certains arbitrages. Nos achats récents ont porté sur MIZUHO FINANCIAL qui, avec un rendement de plus de 5%, pourrait prendre des parts de marché aux banques européennes dans les activités de financements internationaux. Nous avons aussi augmenté la part des valeurs pharmaceutiques dans le portefeuille (DAINIPPON SUMITOMO, qui bénéficie de la montée en puissance du Latuda aux Etats- Unis, ou SUGI HOLDINGS, le numéro trois de la distribution pharmaceutique en phase d’expansion). Nous avons aussi acheté FUJI FILM, disposant de fortes parts de marché sur les films pour écrans TV et qui accentue sa pénétration dans le secteur de la santé. Le plan de relance adopté en décembre ainsi que le restockage automobile devraient permettre au Japon de connaître une croissance supérieure à celle des autres 6

JANVIER

2012

DE

L

’ECH

IQU I E R

grands pays en 2012. La Banque du Japon devrait poursuivre sa politique expansionniste et l’intérêt des investisseurs chinois se maintenir compte tenu de la valorisation très faible du marché et de son rendement élevé par rapport à celui des emprunts d’Etat.

ARTY Actifs de rendement - actions et obligations d'entreprises en euro O. de Berranger

Nous affirmions le mois dernier que des avancées notables dans la construction européenne étaient en vue. Si le sommet de Bruxelles de début décembre n’a bien entendu pas réglé l’ensemble des problèmes accumulés par l’Europe depuis des années, il en est sorti quelques propositions crédibles qui peuvent contribuer à stabiliser la zone euro. Parmi ces dernières, la gestion du futur Mécanisme Européen de Stabilité par la BCE est de nature à renforcer le rôle de l’institution de Francfort dans la résolution de la crise. Même si M. Draghi refuse officiellement de se lancer dans une politique monétaire "non conventionnelle" de grande ampleur, il n’en demeure pas moins que les taux d’intérêt ont été réduits par 2 fois en 1 mois pour atteindre 1%, que la BCE a prêté 489 Md€ aux banques pour une durée "jamais vue" de trois années et que le montant total de dettes souveraines rachetées fin 2011 atteint la coquette somme de 211 Md€. « Le Ciel défend, de vrai, certains contentements, mais on trouve avec lui des accommodements » lisait-on déjà dans le Tartuffe de Molière. ARTY a ainsi maintenu un taux d’exposition aux marchés actions européens supérieur à 30% tout au long du mois. Si LAGARDERE affiche la meilleure performance de la poche actions sur la période (+25,2%) notamment grâce à l’arrivée d’un nouveau premier actionnaire (Qatar Holding LLC a déclaré avoir franchi en hausse le seuil des 10%), la poche obligataire (60,7% de votre fonds) a vu de belles progressions. WENDEL illustre parfaitement la capacité des entreprises en portefeuille à dégager de la valeur. La holding vient en effet d’accepter l’offre généreuse de TE CONNECTIVITY pour sa filiale DEUTSCH. Valorisé à 2,1 Md$ (3,1 X CA 2011 estimé et 15x EBIT 2011 estimé), WENDEL recevra 95 M€ de produits de cession en cash, ce qui va lui permettre de réduire sa dette, voire de se relancer dans quelques acquisitions. Le groupe a plusieurs fois répété son engagement de continuer à réduire son levier, le ratio "loan-to-value" diminuant de 60 à 47% après la cession du spécialiste mondial des connecteurs de haute performance. Le rendement de l’obligation WENDEL 2015 rapporte toujours un confortable 6,5%. Au final ARTY progresse de 4,1% sur le mois et termine l’année sur un repli de 6,8%.

ECHIQUIER REAL ESTATE Valeurs du secteur immobilier D. de Coussergues

Le secteur immobilier en bourse n’aura pas été épargné en 2011. Votre fonds Echiquier Real Estate a vu sa performance baisser de 16% et ce, malgré un fort rattrapage en décembre. Trois titres seulement ont vu


6 L

A

LE

L’actualité

TTR E

D

’I

N FO RM AT ION

– F

I N A NCI E R E

L

’ECH

IQU I E R

D E VO S F O N D S

leurs cours de bourse s’apprécier : EUROSIC qui a fait l’objet d’une OPA de la part de Batipart et de ses partenaires, ainsi que deux portefeuilles d’exception, FONCIERES DES 6EME ET 7EME ARRONDISSEMENTS en France et SHAFTESBURY en Grande-Bretagne. Si les opérations boursières et les patrimoines qualitatifs étaient nos thèmes d’investissement en 2011, cela n’a pas suffi à contrer des effondrements de titres comme IMMOBILIARE GRANDE DISTRIBUZIONE (-49,3%) ou ZÜBLIN IMMOBILIERE FRANCE (-45,2%). Ces deux sociétés illustrent les peurs excessives du marché en 2011. La première est une valeur italienne et c’est là son principal péché. La société a tout au long de 2011 délivré des performances honorables, avec des croissances organiques de 3,5% sur les neuf premiers mois de l’année, mais "l’italisme" l’a emporté. ZÜBLIN IMMOBILIERE FRANCE souffre d’un bilan fortement endetté. En effet, les dettes représentent 62% de la valeur des actifs immobiliers. Dans un contexte de contraction du crédit, il est naturel de voir les valeurs les plus dépendantes de leurs banquiers pénalisées. Mais, courant 2011, la société a renégocié avec sa principale banque, NATIXIS, l’ensemble de ses crédits. D’ici 18 mois, le groupe n’a pas à rembourser le moindre centime et les principaux montants doivent l’être d’ici 3 à 4 ans. Malgré ces nouvelles positives, la tempête boursière n’a pas épargné le titre en 2011. Conscients que les conditions de crédit vont rester complexes, nous attendons néanmoins une normalisation des valorisations pour les sociétés ayant correctement renégocié leurs dettes et dont la qualité des actifs n’est pas remise en cause.

ECHIQUIER AMERIQUE Moyennes valeurs américaines de croissance C. Bowen

Le mois de décembre fut à nouveau un mois volatil pour les marchés américains, avec une performance de -1,2% pour Echiquier Amérique et -1,1% pour le Russell Midcap Growth Index. L’économie américaine a clôturé l’année sur une note positive. Le PIB a progressé pendant les trois premiers trimestres, atteignant 1,8% au troisième trimestre et les premiers signes indiquent une poursuite de cette tendance au quatrième trimestre. De plus, le taux de chômage en novembre est retombé à son plus bas niveau de l’année à 8,6%. Malgré ces signes positifs, la FED reste prudente. Ben Bernanke continue de mentionner une décélération de la croissance et cite le chômage comme une "crise nationale". Dans cet environnement, nous sommes convaincus que la qualité et la croissance de résultats de nos sociétés feront la différence en 2012. COPART fut l’une de nos meilleures performances de 2011. La société fournit des services de vente aux enchères et de "remarketing" de véhicules aux Etats-Unis, au Canada, et en Grande-Bretagne. COPART offre une gamme de services de vente de véhicules via internet à travers la technologie "Virtual Bidding Second Generation Internet", principalement aux compagnies d’assurance, aux banques et institutions financières ou encore aux concessionnaires automobiles. CARBO CERAMICS a été à l’inverse une mauvaise

6

DE

JANVIER

2012

performance du portefeuille. La société fabrique et fournit des agents de soutènement en céramique, principalement utilisés dans le processus de fracturation hydraulique pour le gaz naturel et les puits de pétrole. Elle fournit également aux sociétés pétrolières et gazières un logiciel de simulation de fracturation, ainsi que des services de conception, d’ingénierie et de conseil en fracturation hydraulique. Bien que nous conservions notre stratégie d’investissement long terme, la volatilité du marché sousjacent a affecté le titre en décembre.

INVESTISSEMENT ET RESPONSABILITÉ M-A. Verdickt

Le bien-être des salariés et la performance économique des entreprises font-ils bon ménage ? La réponse est oui ! En témoigne le dossier consacré à ce sujet dans la Harvard Business Review (janvier 2012), dans lequel les études citées mettent toutes en évidence un lien de cause à effet entre le taux d’engagement des salariés (largement mesuré à partir du taux de satisfaction) et une meilleure efficacité pour les entreprises. On notera, par exemple, que les salariés évalués comme étant les plus engagés vis-à-vis de leur entreprise sont plus productifs (+27%) par rapport aux salariés les moins engagés. Par ailleurs, leur taux d’absentéisme est également très inférieur, 15 jours d’écart par an avec les salariés les moins bien notés ! (étude menée sur un échantillon d’entreprises américaines par Gretchen Spreitzer et Christine Porath, professeurs d’Université du Michigan et de Georgetown). Si ces enquêtes sur la mesure de l’engagement des salariés se multiplient, elles ne sont pas encore systématiques. Néanmoins, d’autres indicateurs permettent de se faire une bonne idée du degré de motivation des salariés en l’absence de telles enquêtes. Ainsi, l’excellent historique de croissance rentable de CRODA vient illustrer le lien solide entre satisfaction des salariés et performance financière de l’entreprise. En effet, CRODA, groupe de chimie de spécialité, qui exerce un très fort leadership dans les principes actifs pour les produits de soin (santé, beauté), a fondé toute sa stratégie de développement sur une très forte innovation produits et sur une grande proximité avec ses clients. Le groupe compte 3000 salariés dont 1000 chimistes. Les enjeux majeurs du groupe en matière de gestion des ressources humaines portent sur la capacité à former et à garder les meilleurs chercheurs ainsi qu’à fidéliser les équipes commerciales qui développent des liens très forts avec les grands comptes. La stratégie d’actionnariat salarial (65% des salariés sont actionnaires), une rémunération bien équilibrée entre objectifs financiers et extra financiers, un investissement très volontariste dans la formation (30 jours en moyenne par salarié en 2010, pour un objectif initial de 20 jours par an) permettent au groupe de fidéliser ses équipes clé. Le très faible turnover (5% dont seulement 3% de départs volontaires et ce, depuis plusieurs années) témoigne de la satisfaction des salariés et conforte l’impression très qualitative que nous laisse chacun des entretiens que nous avons menés avec le management.


7 L

A. Amiel

A

LE

TTR E

D

’I

N FO RM AT ION

– F

I N A NCI E R E

DE

L

’ECH

IQU I E R

L’actualité P A T R I M O N I A L E QUELLE SERA LA FISCALITE DE VOTRE PATRIMOINE EN

?

Pour commencer l’année, nous vous proposons une synthèse des principaux changements sur la fiscalité de votre patrimoine.

Fiscalité des livrets, des comptes titres et des PEA : Pour l’imposition de vos revenus mobiliers en 2012 (intérêts, dividendes…), vous avez toujours le choix entre l’option de l’impôt sur le revenu ou le prélèvement forfaitaire libératoire dont le taux est relevé de 19% à 24% pour les intérêts des livrets et comptes à terme et de 19% à 21% pour les dividendes. Quelle que soit l’option choisie, il faut ajouter les contributions sociales qui augmentent de 12,3% à 13,5%. Notons également que l’exonération progressive des plus-values mobilières, qui devenait totale au bout de huit ans de détention, est supprimée (avant toute application !) sauf réinvestissement des gains dans une autre société avec des conditions très restrictives. (intérêts, dividendes) Prélèvements fiscaux Prélèvements sociaux Prélèvements fiscaux Prélèvements sociaux Livret bancaire, compte à terme Compte titres (actions) PEA clos Avant 2 ans Entre 2 et 5 ans

IR ou PFL 24% IR* ou PFL 21%

Après 5 ans

13,5%

Exonération (sauf titres non cotés au-delà de 10% du coût d'acquisition)

IR 19% IR 22,5% IR 19%

13,5% 13,5%

Exonération

IR : Impôt sur le revenu PFL : prélèvement forfaitaire libératoire * Pour les dividendes, appliquer un abattement de 40% du dividende distribué puis de 1 525 € (personne seule) ou 3 050 € (couple)

Fiscalité de l’assurance-vie : Il n’y a pas de changement significatif pour l’assurance-vie hormis le relèvement des prélèvements sociaux.

Avant 4 ans Entre 4 et 8 ans Après 8 ans

IR ou PFL 35% IR ou PFL 15% IR ou PFL 7,5%*

13,5%

* Après abattement de 4 600 € (personne seule) ou 9 200 € (couple)

Fiscalité du patrimoine : Nous avons sélectionné ici les principaux changements en 2012 sur la fiscalité de votre patrimoine. ISF

Imposition dès le premier euro de patrimoine net taxable supérieur à 1,3 M€ : • 0,50% au-delà Fraction du revenu fiscal de référence 2011 Taux Personne seule Couple

• 0,25% de 1,3 M€ à 3 M€

Taxe sur les hauts revenus Niches fiscales Droit de partage

3% de 250 K€ à 500 K€ de 500 K€ à 1 M€ 4% > 500 K€ > 1 M€ Plafonnement global des niches fiscales à 18 000 € et 4% du revenu imposable Augmentation de 1,1% à 2,5%

Bien entendu, ces quelques chiffres ne sont pas exhaustifs, n’hésitez pas à interroger votre gérant privé pour vous apporter toutes les précisions nécessaires. N’hésitez pas à questionner Avy Amiel au 01 47 23 99 48 Le traitement fiscal dépend de la situation individuelle de chacun; il est susceptible d’être modifié.

6

JANVIER

2012


C O N TAC TS I n ve s t i s s e u r s p a r t i c u l i e r s N a d èg e SY LV E ST R E 01 47 23 55 23 n s y l ve s t re @ f i n - e c h i q u i e r. f r

Investisseurs institutionnels et Allocataires d’actifs Jérôme ROUGIE R 01 47 23 71 90 jrougier@fin-echiquier.fr

"Pour assurer l'envoi du présent document, certaines informations nominatives vous concernant font l'objet d'un traitement automatisé. Conformément aux dispositions de la loi n° 78-17 du 6 janvier 1978, vous disposez d'un droit d'accès et de rectification que vous pouvez exercer auprès de notre société. Si vous ne souhaitez plus recevoir le présent document vous pouvez nous le faire savoir en nous écrivant."

53, AVENUE D’IENA - 75116 PARIS - TEL. : 01 47 23 90 90 - FAX : 01 47 23 91 91

www.fin-echiquier.fr SOCIETE DE GESTION DE PORTEFEUILLE AGREEE PAR L’A.M.F. N° GP 91004

www.fondation-echiquier.fr

www.planète-echiquier.fr


a L

A

LE

TTR E

D

’I

N FO RM AT ION

– F

I N A NCI E R E

DE

L

’ECH

IQU I E R

Performances au 30 décembre  2011 Vos Fonds

Valeur liquidative

ĂƵ ϯϬ͘ϭϮ͘ϮϬϭϭ

Taux de liquidités

Performances

ĚĞƉƵŝƐůĞ Ϭϭ͘Ϭϭ͘ϭϭ

ĞŶϮϬϭϬ

Montant de l’actif

Les 3 premières lignes

ĂŶŶƵĂůŝƐĠĞƐ ĚĞƉƵŝƐůĂ ĐƌĠĂƚŝŽŶ

Fonds actions de sélection de titres FRANCE нϴ͕ϭй

ϭ͕ϲй

ϴϬ͕ϱDΦ

ͻZƵĞĚƵŽŵŵĞƌĐĞ

ϲ͕ϴϰй

нϴ͕ϭй

ϭ͕ϲй

ϴϬ͕ϱDΦ

ͻ^ĂƌƚŽƌŝƵƐ^ƚĞĚŝŵ

ϰ͕ϴϳй

ϭϮϳ͕ϴϭΦ

нϴ͕ϭй

ϭ͕ϲй

ϴϬ͕ϱDΦ

ͻdžǁĂLJ

ϰ͕Ϯϯй

ϭϰϲ͕ϵϮΦ

нϰ͕ϱй

ϲ͕ϰй

ϭϭϱ͕ϳDΦ

ͻ>ĂŐĂƌĚğƌĞ

ϰ͕ϴϱй ϰ͕ϯϳй ϰ͕Ϯϯй

ϭϮϳ͕ϴϭΦ

Echiquier Junior

ϭϮϳ͕ϴϭΦ

Echiquier Quatuor

Ͳϭϯ͕ϲй

нϮϰ͕ϵй

нϰ͕ϱй

ϲ͕ϰй

ϭϭϱ͕ϳDΦ

ͻůƚĂŵŝƌŵďŽŝƐĞ

нϰ͕ϱй

ϲ͕ϰй

ϭϭϱ͕ϳDΦ

ͻ>ŽĐŝŶĚƵƐ

нϭϮ͕ϲй

ϭ͕ϴй

ϴϭϯ͕ϲDΦ

ͻŽĚŝĂĐĞƌŽƐƉĂĐĞ

ϱ͕ϭϯй

нϭϮ͕ϲй

ϭ͕ϴй

ϴϭϯ͕ϲDΦ

ͻ^ĐŽƌ

ϯ͕ϯϯй

ϭϬϯϯ͕ϵϱΦ

нϭϮ͕ϲй

ϭ͕ϴй

ϴϭϯ͕ϲDΦ

ͻ^ĂĨƌĂŶ

ϯ͕Ϯϱй

ϭϳϵ͕ϰϵΦ

нϱ͕ϴй

ϭ͕ϭй

ϭϲϳ͕ϰDΦ

ͻŽĚŝĂĐĞƌŽƐƉĂĐĞ

ϱ͕ϭϯй ϯ͕ϯϰй

ϭϰϲ͕ϵϮΦ

ͲϯϬ͕ϯй

нϭϬ͕Ϯй

ϭϰϲ͕ϵϮΦ

EUROPE ϭϬϯϯ͕ϵϱΦ Agressor

ϭϬϯϯ͕ϵϱΦ

Agressor PEA

Echiquier Agenor

нϱ͕ϴй

ϭ͕ϭй

ϭϲϳ͕ϰDΦ

ϭϳϵ͕ϰϵΦ

нϱ͕ϴй

ϭ͕ϭй

ϭϲϳ͕ϰDΦ

ͻ^ĂĨƌĂŶ

ϯ͕Ϯϴй

ϭϰϲ͕ϰϳΦ

нϱ͕Ϭй

ϲ͕ϰй

ϯϴϲ͕ϬDΦ

ͻ^ĂƌƚŽƌŝƵƐ

ϯ͕ϲϰй

ϭϳϵ͕ϰϵΦ

Ͳϭϴ͕ϵй

нϮϴ͕Ϭй

нϱ͕Ϭй

ϲ͕ϰй

ϯϴϲ͕ϬDΦ

ͻDdhĞƌŽŶŐŝŶĞƐ

ϯ͕ϯϬй

ϭϰϲ͕ϰϳΦ

нϱ͕Ϭй

ϲ͕ϰй

ϯϴϲ͕ϬDΦ

ͻEƵƚƌĞĐŽ

ϯ͕ϮϬй

ϭϯϭ͕ϯϵΦ

нϰ͕ϭй

ϭ͕ϵй

ϲϱϭ͕ϯDΦ

ͻ,ΘD

ϯ͕ϱϭй

нϰ͕ϭй

ϭ͕ϵй

ϲϱϭ͕ϯDΦ

ͻhŶŝůĞǀĞƌ

ϯ͕ϰϮй ϯ͕Ϯϱй

ϭϯϭ͕ϯϵΦ

Echiquier Real Estate

нϮϴ͕Ϯй

ͻ^ĐŽƌ

ϭϰϲ͕ϰϳΦ

Echiquier Major

Ͳϭϳ͕ϴй

ͲϮϳ͕ϵй

Ͳϭϯ͕ϳй

нϯϲ͕ϯй

нϮϲ͕ϲй

ϭϯϭ͕ϯϵΦ

нϰ͕ϭй

ϭ͕ϵй

ϲϱϭ͕ϯDΦ

ͻ,ĞdžĂŐŽŶ

ϭϳϮ͕ϬϱΦ

нϮϬ͕ϴй

ϭϯ͕ϰй

ϭϮ͕ϭDΦ

ͻtŝŚůďŽƌŐƐ&ĂƐƚŝŐŚĞƚĞƌ

ϰ͕Ϭϭй

нϮϬ͕ϴй

ϭϯ͕ϰй

ϭϮ͕ϭDΦ

ͻĂƐƚĞůůƵŵ

ϯ͕ϵϲй

нϮϬ͕ϴй

ϭϯ͕ϰй

ϭϮ͕ϭDΦ

ͻdĞƌƌĞŝƐ

ϯ͕ϵϬй

ϭϳϮ͕ϬϱΦ ϭϳϮ͕ϬϱΦ

Ͳϭϲ͕ϭй

нϭϳ͕ϰй

Les performances passées ne préjugent pas des performances futures et ne sont pas constantes dans le temps.

6

JANVIER

2012


b L

LE

A

TTR E

D

’I

N FO RM AT ION

– F

I N A NCI E R E

DE

L

’ECH

IQU I E R

Performances au 30 décembre  2011 Valeur liquidative

Vos Fonds

ĂƵ ϯϬ͘ϭϮ͘ϮϬϭϭ

Performances

ĚĞƉƵŝƐůĞ Ϭϭ͘Ϭϭ͘ϭϭ

ĞŶϮϬϭϬ

Les 3 premières lignes

Taux de liquidités

Montant de l’actif

ϭϬ͕ϱй

ϰϳ͕ϬDΦ

ͻ,ĞŶŐĂŶ

Ϯ͕ϳϲй Ϯ͕ϲϭй

ĂŶŶƵĂůŝƐĠĞƐ ĚĞƉƵŝƐůĂ ĐƌĠĂƚŝŽŶ

MONDE ϭϬϴ͕ϲϯΦ

Echiquier Global

нϱ͕Ϭй

ϭϬ͕ϱй

ϰϳ͕ϬDΦ

ͻDĞĚƚƌŽŶŝĐ

ϭϬϴ͕ϲϯΦ

нϱ͕Ϭй

ϭϬ͕ϱй

ϰϳ͕ϬDΦ

ͻzƵŵ͊ďƌĂŶĚƐ

Ϯ͕ϱϭй

ϭϭϮ͕ϲϵΦ

Ͳϭ͕ϴй

ϯ͕ϴй

ϯϰ͕ϭDΦ

ͻDŝƚƐƵďŝƐŚŝh&:&ŝŶ͘

ϯ͕ϯϲй

Ͳϭ͕ϴй

ϯ͕ϴй

ϯϰ͕ϭDΦ

ͻĂŶŽŶ

ϯ͕ϬϬй Ϯ͕ϴϮй

ϭϬϴ͕ϲϯΦ

Echiquier Japon

Ͳϲ͕ϲй

ϭϭϮ͕ϲϵΦ

Echiquier Amérique

нϱ͕Ϭй

Ͳϳ͕ϲй

нϭϲ͕ϯй

нϭϱ͕ϵй

ϭϭϮ͕ϲϵΦ

Ͳϭ͕ϴй

ϯ͕ϴй

ϯϰ͕ϭDΦ

ͻŽŬŝ^ƵƉĞƌ

ϵϱ͕ϭϯΦ

ͲϬ͕ϴй

Ϭ͕ϴй

ϵ͕ϲDΦ

ͻŽŐŶŝnjĂŶƚ

ϰ͕ϳϴй

ͲϬ͕ϴй

Ϭ͕ϴй

ϵ͕ϲDΦ

ͻ/,^

ϰ͕ϳϲй

ͲϬ͕ϴй

Ϭ͕ϴй

ϵ͕ϲDΦ

ͻŽƉĂƌƚ

ϰ͕ϭϱй

ϱϵϴ͕ϳDΦ

ͻůĞĐ͘ĚĞ^ƚƌĂƐďŽƵƌŐ

Ϭ͕ϳϮй

ϱϵϴ͕ϳDΦ

ͻ^ƵĚZŚƀŶĞͲůƉĞƐ

Ϭ͕ϱϴй Ϭ͕ϱϲй

ϵϱ͕ϭϯΦ

нϯ͕ϵй

нϮϴ͕ϱй

ϵϱ͕ϭϯΦ

Fonds diversifiés (produits de taux + actions) ϳϲϴ͕ϯϭΦ

Echiquier Patrimoine

ϳϲϴ͕ϯϭΦ

ARTY

нϰ͕Ϯй ͲϮ͕ϳй

нϮ͕ϲй

нϰ͕Ϯй

obligations: 34,2% liquidités : 52,5%

ϳϲϴ͕ϯϭΦ

нϰ͕Ϯй

ϱϵϴ͕ϳDΦ

ͻĚƵ>ĂŶŐƵĞĚŽĐ

ϭϭϯϬ͕ϲϬΦ

нϯ͕ϱй

ϭϰϱ͕ϯDΦ

ͻhŶŝůĞǀĞƌ

ϭ͕ϯϮй

ϭϰϱ͕ϯDΦ

ͻ^ĂŶŽĨŝͲǀĞŶƚŝƐ

ϭ͕Ϯϳй

ϭϰϱ͕ϯDΦ

ͻdŽƚĂů

ϭ͕Ϯϱй

ϭϭϯϬ͕ϲϬΦ

Ͳϲ͕ϴй

нϳ͕ϲй

ϭϭϯϬ͕ϲϬΦ

нϯ͕ϱй

obligations: 60,7% liquidités : 7,9%

нϯ͕ϱй

Fonds obligataire ϭϮϭ͕ϰϰΦ

Echiquier Oblig

ϭϮϭ͕ϰϰΦ

Ͳϰ͕Ϯй

нϯ͕ϱй

ϭϮϭ͕ϰϰΦ

нϰ͕ϱй

obligations: 98,4%

ϰϮ͕ϲDΦ

ͻ^ĐŽƌWĞƌƉ

Ϯ͕ϳϮй

нϰ͕ϱй

liquidités : 1,6%

ϰϮ͕ϲDΦ

ͻWWZϮϬϭϰ

Ϯ͕ϳϭй

ϰϮ͕ϲDΦ

ͻ'&^ƵĞnjϮϬϭϱ

Ϯ͕ϲϱй

нϰ͕ϱй

Variations depuis le 1er janvier 2011

Indices boursiers* ϰϬ͗

ͲϮϰ͘ϵй Ͳϭϳ͕Ϭй

&d^'ůŽďĂů^ŵĂůůĂƉƵƌŽƉĞ͗

Ͳϭϵ͘ϭй Ͳϭϵ͕ϭй

ůůdƌĂĚĂďůĞ;Ğdž^&ϮϱϬͿ͗

ͲϮϰ͘ϭй Ͳϭϲ͕ϯй

ZƵƐƐĞůůDŝĚĂƉ'ƌŽǁƚŚ;h^Ϳ͗

Ͳϭ͘ϳй Ͳϭ͕ϳй

^ŵĂůů;Ğdž^ŵĂůůϵϬͿ͗

ͲϮϮ͘ϳй Ͳϭϴ͕Ϭй

dŽƉŝdž͗

Ͳϭϴ͘ϵй Ͳϭϴ͕ϵй

Žǁ:ŽŶĞƐƵƌŽ^ƚŽdždžϱϬ͗

ͲϮϰ͘ϰй Ͳϭϳ͕ϭй

/ďŽdždžƵƌŽŽƌƉŽƌĂƚĞϯͲϱ͗

нϮ͘ϭй нϮ͕ϭй

Žǁ:ŽŶĞƐ^ƚŽdždžϲϬϬ͗

Ͳϭϵ͘ϳй Ͳϭϭ͕ϯй

ŽŶŝĂ͗

нϬ͘ϵй нϬ͕ϵй

* Hors éléments de revenus (sauf Eonia et Iboxx Euro Corporate 3-5)

Les performances passées ne préjugent pas des performances futures et ne sont pas constantes dans le temps.

6

JANVIER

2012

Lettre mensuelle Janvier 2012  

Lettre mensuelle Janvier 2012