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Perspectives Deuxième semestre 2017

Economie mondiale : la dynamique positive de l’Europe compense le ralentissement chinois Faibles pressions inflationnistes aux Etats-Unis malgré le plein-emploi La Fed normalise progressivement sa politique monétaire Dollar plus faible à moyen terme Stratégie d’investissement : La réduction des risques politiques, la conjoncture et la croissance des bénéfices favorisent les actions.


Stratégie investissement

Sommaire

Page

Perspectives économiques globales

2-4

Marchés des actions

5-6

Politique monétaire, marchés obligataires

7

Monnaies, matières premières

8

Allocation des actifs

9

Revue des marchés financiers

10

Juillet 2017

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Juillet 2017


Stratégie investissement

Perspectives économiques globales

Cycles conjoncturels L’année 2017 est la huitième année de l’actuel cycle conjoncturel qui a succédé à la crise financière dès 2009. Même s’il n’existe aucune règle statistique qui déterminerait la fin des années d’expansion, de nombreux investisseurs s’inquiètent de la pérennité de la reprise et du maintien d’un environnement boursier favorable. Les sceptiques s’appuient sur le fait que le cycle actuel dépasse largement le précédent, lequel n’avait duré que six ans (20022008). On oublie que les phases d’expansion des années 1980 et 1990 s’étaient prolongées bien davantage (graphe 1).

Graphe 1: Cycles éco Allemagne (PIB) 135 1982-1992 1992-2002 2002-2008 2008-

130 125 120 115 110 105 100 95

Années

90 0

L’expansion n’est pas encore à son terme Nous pensons que le cycle économique actuel pourrait devenir le plus long de l’après-guerre dans de nombreux pays. Premièrement, la sévérité de la crise financière a nécessité une reprise relativement longue afin de normaliser le niveau de l’emploi. Deuxièmement, le rythme de la croissance a été relativement modeste. Troisièmement, les conditions qui mènent habituellement à la fin d’un cycle ne sont pas encore remplies, à savoir un taux de chômage très bas, un resserrement significatif de la politique monétaire, un aplatissement de la courbe des taux d’intérêt et finalement son inversion (taux à 10 ans plus hauts que les taux courts). Ces conditions ne sont pas réunies aux Etats-Unis et encore moins en Europe continentale. Outre-Atlantique, même si le

1

2

3

4

5

6

7

8

9

10 11

Source: Bundesbank/GFSO, estimations propres

taux de chômage est tombé à l’un de ses plus bas historiques, l’environnement monétaire ne signale pas encore de risque de récession. Les indicateurs globaux demeurent positifs Même si le taux de croissance est notablement inférieur à celui des dernières décennies, nous continuons de prévoir une accélération de l’économie mondiale en 2017 et 2018 (tableau 1). Pour la première fois depuis plusieurs années, la croissance de la zone euro devrait être identique à celle des Etats-Unis. Malgré une saine reprise dans les pays occidentaux, la croissance mondiale restera à un niveau modéré en raison du ralentissement chinois orchestré par son gouvernement.

Tableau 1: Prévisions économiques mondiales Part mondiale PIB Croiss. Zone euro 16.0 9.4 Allemagne 4.7 2.7 France 3.3 1.8 Italie 2.5 0.9 Royaume-Uni 3.4 1.6 Suisse 0.9 0.5 Europe émergente 6.2 5.4 Russie 2.1 1.2 Etats-Unis 26.5 16.5 Amérique Latine 7.4 5.8 Brésil 2.9 1.8 Japon 6.6 1.6 Asie émergente 27.3 52.8 Chine 16.1 34.5 Inde 3.4 8.6 Afrique/Moyen-Orient 5.6 6.3 Monde 100.0 100.0

Croissance 2016 2017 2018 1.7 1.9 1.7 1.8 2.0 1.7 1.1 1.6 1.6 1.0 1.0 1.1 1.8 1.6 1.4 1.4 1.5 1.6 1.5 2.5 2.5 -0.2 1.2 1.6 1.6 1.9 1.8 -0.8 1.4 2.3 -3.6 0.2 1.8 1.0 1.6 0.7 5.9 5.9 5.6 6.7 6.7 6.2 7.1 7.2 7.4 3.0 2.4 3.3 2.5 2.8 2.8

2016 0.2 0.4 0.3 0.0 0.6 -0.4 4.8 7.0 1.3 11.1 8.7 -0.1 2.3 2.0 4.9 7.5 2.5

Inflation 2017 1.7 1.8 1.4 1.5 2.7 0.4 4.9 4.2 2.2 7.2 3.7 0.7 2.0 1.7 3.2 9.0 2.8

Comptes État* 2018 courants* Budget Dette 1.2 3.0 -1.7 1.6 8.2 0.0 64.7 1.2 -0.9 -3.2 97.4 1.0 2.0 -2.4 132.8 2.7 -3.3 -2.8 89.0 0.7 10.8 -0.1 44.5 4.5 -2.8 43.5 4.4 3.3 -2.6 17.1 2.2 -2.7 -4.0 108.3 5.7 -2.1 -6.3 59.0 4.6 -1.3 -9.1 81.2 0.8 1.2 -4.0 239.2 2.7 5.5 2.6 6.1 -3.7 49.3 4.2 -1.5 -6.4 67.8 8.3 -2.0 -5.0 41.6 2.7 -

Popul. (mln) 335 81 67 62 64 8 490 142 321 617 204 127 3828 1362 1252 1363 7228

Remarque: *en % du PIB. Sources: Statistiques nationales, FMI, OCDE, consensus Bloomberg, prévisions et estimations propres

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Tendances globales : indices des directeurs d’achat Les indices des directeurs d’achat (PMI) sont des indicateurs conjoncturels. Un niveau supérieur à 50 signale une expansion. Les indices PMI des différentes régions anticipent actuellement une croissance généralisée tant dans le monde industrialisé qu’au sein des pays émergents (graphe 2), aussi bien dans les branches de services que dans l’industrie.

Graphe 2: Indice des directeurs d’achat 60 World composite Pays émergents Pays industrialisés

58 56 54 52 50 48 mai12

mai13

mai14

mai15

mai16

mai17

Source: Markit

Graphe 3: Indice des directeurs d’achat 60 58 56 54 52 50 Allemagne France Italie Espagne

48 46 44 juin13

juin14

juin15

juin16

juin17

Source: Markit

Graphe 4: Taux de chômage (%)

13

Zone euro Suisse (éch. de droite)

12

4.5 4

11

3.5

10 3 9 2.5

8

2

7 6 1998

1.5 2001

2004

Source: Eurostat, Seco

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2007

2010

2013

2016

Zone euro : les meilleures années depuis longtemps La zone euro a non seulement connu deux années de croissance, mais la tendance est à l’accélération et à la convergence entre les pays. Avec des indices PMI supérieurs à 55 dans les quatre principaux pays, l’expansion est la plus synchronisée des dernières années (graphe 3). La diminution significative du taux de chômage de la zone euro, même s’il reste élevé, - de 12% en 2013 à 9% actuellement - témoigne d’une croissance autoentretenue. L’augmentation des emplois provoque une hausse des revenus, laquelle induit un accroissement des dépenses de consommation et des investissements des entreprises. Il convient de préciser que ce cercle vertueux ne nécessite nullement une politique monétaire exceptionnellement expansive (ni d’achats d’obligations) de la part de la BCE. La reprise de la zone euro est loin d’avoir exploité son potentiel. Il faudra au moins deux ans pour que le taux de chômage tombe à son plus bas du cycle précédent (7,3% en 2007). Suisse : croissance modeste Les statistiques conjoncturelles suisses sont mitigées depuis le début 2015. La croissance du PIB atteint à peine 0,9% en moyenne annualisée au cours des 4 derniers trimestres. Une forte hausse de l’indice des directeurs d’achat (graphe 5 page suivante) laisse toutefois espérer, malgré la fermeté du franc, une notable hausse de l’activité industrielle. L’expansion devrait se poursuivre, mais à un rythme inférieur à celui de la zone euro. La différence est particulièrement visible sur le marché de l’emploi. A l’inverse de la zone euro, le taux de chômage suisse historiquement bas n’a pas continué de baisser ces dernières années (graphe 4).

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Etats-Unis : rythme de croissance faible Aux Etats-Unis, les indices PMI signalent la poursuite de l’expansion malgré le ralentissement des créations d’emplois ces derniers mois. Avec un taux de chômage proche de son plus bas historique, la baisse récente de l’inflation sous-jacente paraît surprenante, de même que l’absence d’accélération des salaires qui accompagne généralement une fin de cycle. Cet environnement plaide pour la poursuite d’une modeste croissance et une normalisation progressive de la politique monétaire de la Fed sans resserrement significatif. Ce d’autant plus que, malgré les déclarations de Donald Trump annonçant le contraire, le gouvernement américain n’adoptera probablement pas une politique budgétaire expansive. Chine : ralentissement par restriction du crédit bancaire La croissance économique est solide et parfois même en hausse dans de nombreuses régions du monde cette année. La Chine fait figure d’exception. Le rythme de l’expansion s’y est réduit sous l’effet des mesures d’un gouvernement inquiet des déséquilibres induits par le boom du crédit (graphe 7: crédits bancaires par rapport au PIB. Il révèle une très forte croissance des crédits bancaires par rapport à l’économie). Avec le resserrement des conditions monétaires et des politiques de crédits, la demande interne devrait encore se modérer. Par contre, les exportations devraient profiter de la baisse du taux de change. Nous sommes persuadés que la politique économique sera mise en œuvre de manière assurer un ralentissement qui restera modéré. Economies émergentes Après la reprise des cours des matières premières en 2016, les pays émergents exportateurs se sont stabilisés au deuxième semestre 2016. Les quatre derniers trimestres marquent la fin d’une période de deux ans de sous-performance des économies émergentes. En Amérique latine, la conjoncture s’est améliorée avec la fin des récessions au Brésil et en Argentine. La croissance russe est à nouveau décente, alors que le cours du pétrole ne pèse plus sur l’économie. L’Asie, hors Japon, ne subira que partiellement le ralentissement chinois. Cette région offrira à nouveau, et de loin, les meilleurs taux de croissance de l’économie mondiale.

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Graphe 5: Suisse

61

Indice des directeurs d’achat

59 57 55 53 51 49 47 45 avr.11

avr.13

avr.15

avr.17

Source: CS

Graphe 6: Cycles éco US (PIB)

150

1981-1990 1990-2001 2001-2007 2007-

140 130 120 110 100

Années 90 0

1

2

3

4

5

6

7

8

9

10 11

Source: BEA, estimations propres

1.5

Graphe 7: Crédits bancaires/PIB Chine

1.4 1.3 1.2 1.1 1.0 0.9 mars07

sept.09

mars12

sept.14

mars17

Source: PBoC, NBS

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Marchés des actions

Le soutien des bénéfices Graphe 8: Actions Europe (incl. divid.) 250 230 210 190 170 150 130 110 90 70 50 juin02

juin05

juin08

juin11

juin14

juin17

Source: Fournisseur d'indice

Graphe 9: Bénéfices et prévisions

180

S&P 500 MSCI Europe (éch. de droite)

160

16 14

140

Le rallye boursier a été alimenté cette année par la croissance économique mondiale et par les bénéfices des entreprises. En effet, les résultats des entreprises au premier trimestre ont démontré une accélération par rapport au dernier trimestre de l’année dernière. En Europe, les chiffres d’affaires des entreprises de l’indice Stoxx Europe 600 (hors énergie) se sont accrus de 6% et les bénéfices de 15% (les bénéfices des groupes énergétiques ont crû de 130% par rapport à un niveau certes déprimé l’année précédente). Aux Etats-Unis, les ventes des entreprises de l’indice S&P 500 ont progressé de 7% (hors énergie) et les bénéfices par action de 10%. Le thème «croissance des bénéfices» devrait continuer de soutenir les marchés boursiers au deuxième semestre. Le graphe 9 indique les bénéfices passés et les attentes de résultats des analystes. Même si ces derniers tendent à surestimer les bénéfices, la tendance de fond est positive tant en Europe qu’aux Etats-Unis.

12

120

10

100

8

80

6

60 40

4

20

2

0 1999

2003

2007

2011

2015

0 2019

Source: Fournisseurs d’indices

Graphe 10: Volatilité des actions

90

USA (VIX) Allemange (VDAX)

80 70 60 50 40 30 20 10 0 juin97

juin01

juin05

Source: Fournisseur d'indice

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juin09

juin13

juin17

L’interprétation de la très faible volatilité La très faible volatilité des actions est souvent perçue comme un excès d’optimisme des investisseurs (graphe 10). Les statistiques disponibles aux EtatsUnis depuis 1927 mènent à une autre interprétation. Historiquement, quand la volatilité est élevée, le risque d’une nette baisse des actions au cours des 12 mois suivants est plus forte que si elle est basse. De plus, la dispersion de la performance de marché (déviation standard) est nettement supérieure à la moyenne en période de volatilité élevée. Ces faits tendent à démontrer que la volatilité est un bon indicateur de l’incertitude à venir. Celle-ci est plutôt faible aujourd’hui comme semble l’indiquer le niveau inhabituellement bas de la volatilité. L’évaluation boursière et la conjoncture Les travaux de recherches sont nombreux à montrer que le niveau de valorisation des actions est un piètre indicateur de timing du marché, du moins s’il est considéré isolément. À l’inverse, existe-t-il des facteurs permettant de juger le niveau de valorisation? La réponse est peut-être plus aisée qu’on ne le pense généralement. La valorisation et ses changements sont fortement corrélés aux fondamentaux économiques, plus précisément au taux de chômage et à l’inflation (l’addition des deux correspond à l’indice dit « de misère »). Plus l’indice de misère est élevé, plus le niveau de valorisation des actions mesuré par le ratio cours/bénéfices est bas,

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et vice-versa (graphe 11). L’indice de misère actuel (ou plutôt de bien-être puisque le chômage est au plus bas aux Etats-Unis et l’inflation sous-jacente est proche de l’objectif de 2% de la Fed) nous suggère que la valorisation des actions est conforme aux fondamentaux. A l’inverse, le modèle révèle que le niveau de valorisation était nettement trop élevé au sommet de la bulle internet en 2000, mais celle-ci n’a éclaté qu’au moment d’une détérioration de la conjoncture et d’une hausse du chômage. Le modèle indique aussi que les valorisations ont brièvement atteint des niveaux trop bas durant la crise financière (mars 2009). Nous n’attendons une correction significative qu’au moment où l’actuel cycle économique prendra fin. Rien ne laisse penser que cet instant soit proche. Toutes les récessions américaines ont par exemple été précédées de signaux d’avertissements provenant de la politique monétaire, notamment une courbe des taux inversée. Même si les indicateurs de récession méritent d’être surveillés aux Etats-Unis, la conjoncture en Europe n’est pas encore très avancée. La fin du cycle boursier européen est donc plutôt improbable. Régions et segments de marché Les actions américaines surperforment l’indice global presque sans interruption depuis une décennie. Avec une croissance des bénéfices encore attractive et une tendance du marché intacte, il est difficile d’éviter la principale place boursière du monde. Néanmoins, compte tenu du stade avancé du cycle américain et de la marge d’amélioration qui existe encore en Europe, les considérations de risque/rendement sont de plus en plus favorables à l’Europe. Nous pensons que les marchés émergents et, dans une moindre mesure, le Japon continuent d’offrir un potentiel attractif. Etant donné les tendances économiques favorables, des investissements en actions de petites et moyennes capitalisations restent recommandées pour diversifier les portefeuilles en actions (graphe 12). Les valorisation restent raisonnables, voire même attractives, du moins en dehors de la Suisse. Après avoir sous-performé au quatrième trimestre de l’année dernière et au début de cette année, les secteurs défensifs (consommation de base et santé) ont rattrapé leur retard (tableau 2). En ligne avec les tendances économiques, nous continuons cependant à privilégier un biais cyclique, bien qu’au sein d’une allocation sectorielle bien diversifiée.

Graphe 11: Rapport cours/bénéfice 45 40

Rapport cours/bénéfice (Shiller)

35

Rapport cours/bénéfice (modèle indice de misère)

30 25 20 15 10 5 1957

1967

1977

1987

1997

2007

2017

Source: R. Shiller, statistiques nationales, propres calculs

Graphe 12: Allemagne

2.40

Performance relative: Mdax-Dax

2.10 1.80 1.50 1.20 0.90 2005

2007

2009

2011

2013

2015

2017

Source: Fournisseur d'indice

Tableau 2: Secteurs des actions Perform. 12 m.* Rend. du div.* Europe USA Europe USA Secteurs stables 3.2 2.2 3.5 2.6 Consommation, non-cyc. 8.3 0.1 2.8 2.8 Santé 1.8 10.7 2.9 1.7 Communications -3.9 -15.9 4.6 5.1 Energie 0.3 -7.1 5.1 3.0 Services aux collectivités -0.8 -1.0 5.0 3.5 Finance

35.7

32.9

4.2

1.8

Secteurs cycliques Consommation, cyclique Industrie Technologie Matières premières Total

22.5 14.6 24.2 28.6 26.7 15.4

23.7 14.5 18.7 32.0 15.6 15.3

2.9 3.2 2.6 1.6 3.2 3.4

1.6 1.5 2.1 1.4 2.1 2.0

* Au 30-juin-17 en %. Source: Fournisseur d'indice

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Politique monétaire, marchés obligataires

La longue marche de la BCE vers la sortie Graphe 13: Intérêts interbancaires (3m.) 1.5

6.5 Eurozone USA Chine (éch. de droite)

1.3 1.1

6 5.5

0.9 0.7

5

0.5

4.5

0.3

4

0.1

3.5

-0.1

3

-0.3 -0.5 juin14

juin15

2.5 juin17

juin16

Source: Fournisseur d'indice

Graphe 14: Oblig d’État à 10 ans

3.0

Allemagne (rendement, %) Suisse (rendement, %)

2.5 2.0 1.5 1.0

Nous pensons que la BCE s’approche graduellement de la fin de sa politique monétaire extrêmement expansive. Le premier pas, effectué en juin, a consisté à ne plus faire référence à de futures baisses de taux, même si elle continue d’anticiper que les taux restent «au niveau actuel pour une longue période». La BCE communiquera cet automne la forme que prendront les prochaines étapes vers la sortie. Elle indiquera comment elle entend mettre un terme aux achats d’obligations en 2018 et ensuite comment relever ses taux d’intérêt à partir de 2019, soit bien après la fin des achats de titres. La BCE ne voit aucune urgence à normaliser sa politique dans le contexte d’une inflation sous-jacente inférieure à 1% (0,9% en mai). En Suisse, la politique de la BNS demeure concentrée sur la monnaie, ce qui rend très improbable un relèvement des taux avant la BCE. Le 14 juin, la Fed a décidé de «relever à 1 - 1,25% la fourchette cible des taux des fonds fédéraux en raison des conditions du marché du travail et de l’inflation». La Fed a également confirmé ses intentions de réduire la taille de son bilan en freinant graduellement le réinvestissement des actifs de dette souveraine au deuxième semestre. Nous ne pensons pas que cet ajustement aura un impact sur les marchés financiers.

0.5 0.0 -0.5 -1.0 juin11

juin13

juin15

juin17

Source: Fournisseur d'indice

Graphe 15: Perf. Obligations (euros) 155

Allemagne (5-7 ans) Obl. haut rendement (euros) Oblig d’entreprises de la zone euro Allemagne, protégés contre l’inflation

145 135 125 115 105 95 juin12

juin13

juin14

Source: Fournisseur d'indice

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juin15

juin16

juin17

Rendements stables à légèrement haussiers La fermeté de l’économie mondiale et une politique monétaire américaine un peu moins accommodante n’ont guère conduit à une hausse des rendements obligataires ces derniers mois (graphe 14). Ceci s’explique par le ralentissement en Chine, la baisse de l’inflation sous-jacente aux Etats-Unis et la réduction des surprises économiques positives. Ceci dit, le resserrement monétaire de la Fed et une conjoncture qui reste positive devraient augmenter la pression à la hausse des rendements obligataires tant en Europe qu’aux Etats-Unis, sans que ce phénomène ne nécessite de concentrer les investissements sur les échéances les plus courtes. Les obligations d’Etat américaines à 10 ans devraient continuer de fluctuer entre 2,5 et 3% de rendement et les allemandes entre 0,5 et 1%. Les tendances économiques positives soutiennent le segment des obligations d’entreprises (graphe 15). Si les spreads (écarts entre les rendements des obligations d’État et celles des entreprises) sont proches d’un plus bas pluriannuel, il faut rappeler qu’ils ont atteint des niveaux encore plus bas lors des cycles précédents.

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Monnaies, matières premières

Un dollar plus faible à moyen terme La parité du pouvoir d’achat, plus exactement son évolution dans le temps, est une méthode de valorisation relativement simple d’une monnaie. En théorie, la monnaie du pays ayant une inflation supérieure doit être dévaluée pour rester compétitive. Le graphe 16 exprime la différence d’inflation entre la zone euro et les Etats-Unis (parité du pouvoir d’achat relative, PPP). L’inflation américaine étant historiquement légèrement supérieure à celle de la zone euro (respectivement de l’Allemagne avant 1999), la parité du dollar tend à se dévaluer d’année en année, même modestement (comme il l’a fait de 1,05 en 1985 à env. 1,28 aujourd’hui). Le graphe indique aussi les déviations normales par rapport à la valeur théorique (déviation standard de +/-1). La valeur actuelle du dollar est d’environ une déviation standard trop élevée par rapport à la valeur théorique issue de la PPP. La probabilité de baisse du dollar (et de hausse de l’euro) est donc supérieure ces prochaines années à celle d’un rallye. Dans ce contexte, la monnaie américaine est actuellement soutenue par la perspective d’une hausse progressive des taux, mais, dans une perspective à moyen terme, nous prévoyons un recul du dollar par rapport à l’euro.

Graphe 16: USA

1.60 1.40 1.20 1.00 0.80

U.S. dollar/euro Parité du pouvoir d'achat +1 écart type –1 écart type

0.60

0.40 1985 1989 1993 1997 2001 2005 2009 2013 2017 Source: BGN, statistiques nationales, estimations propres

Graphe 17: Pétrole

160

WTI, Dollars/baril

140 120 100 80

Offre de pétrole abondante Le pétrole devrait osciller autour de 50 dollars par baril à moyen terme (graphe 17). La production reste abondante en dehors des fluctuations à court terme, lesquelles résultent souvent de l’action des pays de l'OPEP. Dans ce contexte, il est illusoire de prévoir une hausse significative des cours à moyen terme. BP, l’un des principaux producteurs de pétrole au monde, présente ainsi les perspectives de l’énergie à long terme: «Les ressources pétrolières sont abondantes. Les réserves connues éclipsent les besoins de consommation futurs». Le cours l’or évolue sans tendance claire, mais la dynamique des prix suggère une évolution légèrement positive (graphe 18). Les métaux industriels profitent de la tendance positive de l’industrie, mais une hausse durable nous paraît improbable en raison du ralentissement de l’économie chinoise.

60 40 20 juin05

juin09

juin13

juin17

Source: Fournisseur d'indice

Graphe 18: Or

2000 1800 1600 1400 1200 1000 800 600 400

Dollars l’once

200 juin05

juin08

juin11

juin14

juin17

Source: Fournisseur d'indice

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Allocation des actifs

L’environnement constructif est intact Tableau 3: Allocation d'actifs Monnaie de base ConserCHF vateur Liquidités 3 Obligations (incl. convertibles) 58 Actions 22.5 Suisse 6.5 Europe 6 Amérique du nord 6.5 Japon 0 Marchés émergents 3.5 Fonds alternatifs 12.5 Métaux & Mat. Prem. 4 Total 100 Exposition nette aux devises

Equilibré 0.5 25 50 15 14 14 0 7 20 4.5 100

Croissance 0 15 72 21.5 20 20.5 0 10 10 3 100

30

30

Equilibré 0.5 25 50 29 14 0 7 20 4.5 100

Croissance 0 15 72 41 21 0 10 10 3 100

20

25

25

Conser-

Equi-

Crois-

libré 0.5 25 50 14 29 0 7 20 4.5 100

sance 0 15 72 20 42 0 10 10 3 100

10

10

20

Monnaie de base ConserEUR vateur Liquidités 3 Obligations (incl. convertibles) 58 Actions 22.5 Europe 12.5 Amérique du nord 6.5 Japon 0 Marchés émergents 3.5 Fonds alternatifs 12.5 Métaux & Mat. Prem. 4 Total 100 Exposition nette aux devises Monnaie de base

USD vateur Liquidités 3 Obligations (incl. convertibles) 58 Actions 22.5 Europe 6 Amérique du nord 13 Japon 0 Marchés émergents 3.5 Fonds alternatifs 12.5 Métaux & Mat. Prem. 4 Total 100 Exposition nette aux devises

10

La croissance économique mondiale est à son meilleur niveau depuis des années et la tendance des bénéfices des entreprises est positive. L’environnement constructif est intact et plaide en faveur des actifs à risque, en particulier des actions et des obligations d’entreprises. Les marchés pourraient toutefois subir une correction durant cet été. Nous

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recommandons de considérer les replis temporaires comme des opportunités d’achat malgré le resserrement monétaire en cours aux Etats-Unis. Notre analyse des précédents cycles boursiers révèle que les risques de correction ne dépassent pas la moyenne durant les phases de contraction monétaire. Les risques augmentent cependant si le resserrement est tel qu’il provoque un ralentissement significatif de l’économie. Cette situation se traduit par une courbe des taux inversée (les rendements des obligations d’État à 10 ans dépassent les taux à court terme). Nous n’en sommes pas encore là. Les risques politiques s’estompent L’influence de la politique sur les marchés financiers est souvent surestimée, en particulier dans les pays industrialisés. Les 6 à 8 derniers mois ont fait exception à la règle. L’élection de Donald Trump a été associée à la perspective d’une forte relance budgétaire. L’élection présidentielle française risquait quant à elle de devenir un moment-clé de l’histoire de l’euro et potentiellement modifier la tendance des marchés financiers. Finalement, la relance budgétaire américaine n’est plus à l’agenda et l’élection française a connu un sort favorable aux marchés. L’influence de la politique sur les marchés devrait revenir à la normale. Les élections italiennes (avant mai 2018) pourraient peser sur les marchés en fin d’année si les partis traditionnels ne parvenaient pas à remonter dans les sondages. Segments de marché Les actions européennes disposent du meilleur potentiel sous l’effet des tendances bénéficiaires et monétaires et de l’état peu avancé du cycle conjoncturel. Mais les opportunités ne manquent pas non plus aux Etats-Unis. Les tendances économiques positives devraient favoriser les petites et moyennes entreprises. Les obligations d’entreprises restent relativement attractives Notre stratégie obligataire est restée stable depuis longtemps. Nous privilégions les obligations d’entreprises aussi longtemps que l’expansion économique perdure. En complément aux obligations de pays industrialisés, nous recommandons à moyen terme la dette souveraine des pays émergents (en monnaies fortes, soit en euros et en dollars). A court terme, le potentiel est toutefois restreint en raison du resserrement des spreads. Dans la zone euro, les obligations espagnoles offrent un rendement attractif par rapport aux titres allemands, mais elles exigent un budget de risque supérieur. Enfin, les obligations convertibles continuent d’offrir un effet de diversification. Juillet 2017


Stratégie investissement

Revue des marchés financiers

Un bon premier semestre Marchés des actions Au premier semestre, la performance des actions européennes a été supérieure à celles des titres américains et japonais. Les marchés émergents asiatiques ont été encore plus dynamiques alors que les régions liées aux matières premières (l’Europe de l’Est est dominée par la Russie et l’Amérique latine par le Brésil) sont restées en retrait. Les actions brésiliennes ont en outre été pénalisées par les facteurs politiques. Monnaies Le franc suisse, confronté aux effets opposés de la nette hausse du dollar et de la légère baisse de l’euro, est resté plutôt stable sur une base pondérée des échanges. Matières premières La performance des matières premières a été mitigée. Le pétrole a baissé sous l’effet de stocks abondants et d’une production élevée. Marchés obligataires Malgré les craintes de hausse des rendements obligataires (donc d’une baisse des cours des obligations), la plupart des marchés obligataires présentent une performance nulle ou légèrement positive cette année. Les segments plus risqués (tels que les obligations d’entreprises, le haut rendement et la dette émergente) profitent de l’expansion économique et surperforment à nouveau.

Tableau 4: Revue des performances Prix*

Performance 2017*

8'944 12'416 5'154 1'613 7'350 381 2'420 1'612 1'920 380

10'395 1'692

8.8% 8.1% 6.0% 6.3% 2.9% 5.3% 8.1% 6.1% 9.6% 8.8% -15.2% 18.8% 28.2% 15.7% 10.4% 18.0% 12.3% 1.2%

5'877

3.3%

Devises Franc suisse/Dollar US Dollar US/Euro Yen/Dollar US Franc suisse/Livre brit. Franc suisse/Yen 100 Franc suisse/Euro Renminbi/Dollar US Roupie/Dollar US Brésil real/Dollar US

0.9569 1.1437 112.03 1.2458 0.8542 1.0945 6.7730 64.74 3.3029

-6.1% 8.7% -4.2% -1.0% -1.9% 2.1% -2.5% -4.7% 1.5%

Matières premières Pétrole (West Texas Inter.) Métaux industriels Or Produits agricoles

44.9 281.2 1'243.7 407.0

-16.4% 8.8% 7.9% -5.6%

Marchés actions Swiss Market Index DAX Index CAC 40 Index Suède (OMX) FTSE 100 Index Europe Stoxx600 S&P 500 Index Tokyo-Topix Index MSCI World MSCI World Small Cap Russie Pologne Turquie Inde Chine intérieure Corée du Sud Taiwan Brésil Hedge funds Hedge fund of funds

511 61'476 100'190 30'808 10'370 2'392

Marchés obligataires Obligations gouv. en euros (1-5 ans) Obligations gouv. en euros (5-7 ans) Obligations gouv. en CHF (1-5 ans) Obligations gouv. en CHF (5-7 ans) Obligations gouv. en USD (1-5 ans) Obligations gouv. en USD (5-7 ans) Obligations d'entreprises (USD, min. BBB) Obligations d'entreprises (USD, haut rend.) Obligations gouv. (USD, "inflation linked") Marchés émergents (EMBI, USD)

-0.3% -0.2% -0.7% -0.6% 0.8% 2.1% 3.0% 4.8% 0.2% 6.4%

* Valeurs au 30-juin-17. Source: Fournissuer d'indice

Juillet 2017

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Perspectives - Deuxième semestre 2017  

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