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Perspectives Premier semestre 2018

Economie mondiale: Maintien d’une croissance solide et dynamique Inflation inférieure aux objectifs des principales banques centrales, sauf aux Etats-Unis Politique monétaire: Normalisation des taux limitée à la Fed Monnaies: Léger renforcement de l’euro malgré les hausses de taux américains Marchés des actions: Croissance des bénéfices et tendances économiques favorables.


Stratégie investissement

Sommaire

Page

Perspectives économiques globales

2-4

Marchés des actions

5-6

Politique des banques centrales, obligations

7

Monnaies et matières premières

8

Allocation des actifs

9

Revue des marchés financiers

10

Janvier 2018

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Janvier 2018


Stratégie investissement

Perspectives économiques globales

L’économie mondiale en 2018 Poursuite d’une croissance solide La croissance économique globale restera relativement forte en 2018 sous l’effet des conditions monétaires favorables, de la hausse de l’emploi et d’un sentiment économique positif. Les principaux obstacles économiques des dernières années ont été levés. Nous pensons aux conséquences de la crise de la dette dans la zone euro et à l’impact de la baisse du pétrole sur les investissements dans l’énergie ainsi que dans d’importants pays émergents. Enfin, la Fed n’a pas encore resserré sa politique au point de ralentir l’économie américaine de manière significative en 2018. Les dépenses de consommation augmenteront malgré les effets temporaires de la hausse du pétrole au deuxième semestre. Le dynamisme des investissements et de la production industrielle (graphe 1) se maintient grâce aux bénéfices des entreprises et au renforcement de la demande. Inflation: Modestes pressions aux Etats-Unis L’inflation sous-jacente (qui exclut les composantes volatiles que sont l’alimentation et l’énergie) est, depuis plusieurs années, inférieure au niveau du cycle précédent. Elle devrait légèrement augmenter dans certaines régions importantes, telles que la zone euro et le Japon, même si elle restera inférieure aux objectifs

Graphe 1: Production industrielle

5 4 3 2 1 0

Monde (% sur un an)

-1 oct.-11

oct.-13

oct.-15

oct.-17

Source: Statistiques nationales, estimations propres

des banques centrales. Cependant, aux Etats-Unis, elle devrait sensiblement se rapprocher de l’objectif de la Fed, soit 2%. Un cycle économique particulièrement long En 2018, l’économie mondiale entrera dans la dixième année du cycle économique actuel qui a démarré au point le plus bas atteint au premier semestre 2009 lors de la crise financière.

Tableau 1: Prévisions économiques mondiales Part mondiale PIB Croiss. Zone euro 17.1 10.8 Allemagne 5.0 3.1 France 3.5 2.0 Italie 2.6 1.2 Royaume-Uni 3.4 1.6 Suisse 0.9 0.4 Europe émergente 6.3 7.0 Russie 1.9 1.0 Etats-Unis 25.5 16.9 Amérique Latine 7.3 6.1 Brésil 2.8 2.3 Japon 6.4 2.7 Asie émergente 27.7 49.1 Chine 16.6 31.4 Inde 3.4 7.0 Afrique/Moyen-Orient 5.5 5.4 Monde 100.0 100.0

Croissance 2016 2017 2018 1.9 2.1 2.1 1.9 2.2 2.1 1.1 1.7 1.9 1.1 1.4 1.5 1.8 1.5 1.6 1.4 0.9 1.5 1.8 3.7 2.7 -0.2 1.7 1.7 1.5 2.2 2.2 -0.9 1.7 2.8 -3.6 0.9 2.8 1.0 1.6 1.4 5.9 6.1 5.9 6.7 6.7 6.3 7.1 6.7 6.9 3.7 2.4 3.3 2.6 3.2 3.2

2016 0.2 0.4 0.1 -0.1 0.6 -0.4 4.9 7.0 1.3 10.7 8.7 -0.1 2.2 2.0 4.5 7.6 2.5

Inflation 2017 1.5 1.7 1.1 1.3 2.7 0.5 5.1 3.7 2.2 6.8 3.5 0.6 1.9 1.5 3.6 8.6 2.7

Comptes État* 2018 courants* Budget Dette 87.4 1.6 3.1 -1.3 1.7 8.1 0.0 65.0 1.4 -1.1 -3.0 96.8 1.3 2.8 -2.2 133.0 2.6 -3.6 -2.9 89.5 0.6 9.9 -0.1 42.8 4.8 -2.4 42.3 3.6 2.8 -2.1 17.4 2.4 -2.4 -4.3 108.1 5.3 -2.0 -6.1 59.8 3.8 -1.4 -9.2 83.4 0.9 1.2 -4.1 240.3 2.7 5.5 2.4 6.1 -3.7 47.6 4.9 -1.4 -6.4 68.7 8.6 -2.3 -5.3 43.3 2.9 -

Popul. (mln) 335 81 67 62 65 8 473 142 327 630 207 126 3878 1379 1282 1436 7358

Remarque: *en % du PIB. Sources: Statistiques nationales, FMI, OCDE, consensus Bloomberg, prévisions et estimations propres

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Stratégie investissement

Graphe 2: Cycles éco US (PIB)

150

1981-1990 1990-2001 2001-2007 2007-

140 130 120 110 100

Années

90 0

1

2

3

4

5

6

7

8

9

10 11

Source: BEA, estimations propres

Graphe 3: Taux de chômage (%)

13 12 11 10 9 8 7 6 5 oct.-01

Allemagne France Zone euro

oct.-05

oct.-09

oct.-13

oct.-17

Source: Eurostat, Deutsche Bundesbank

Graphe 4: Zone euro

24%

Investissements des entreprises (%PIB)

23% 22% 21% 20% 19% sept.97

sept.02

Source: Eurostat

page -3-

sept.07

sept.12

sept.17

La durée du cycle actuel n’est pas particulièrement atypique (graphe 2), mais elle dépasse celle de l’expansion précédente qui a duré six ans, ce qui ne manque pas de préoccuper les investisseurs. On omet toutefois de rappeler les durées bien plus longues dans les années 1980 et 1990. Le cycle actuel pourrait même être le plus long de l’aprèsguerre, parce qu’il a démarré d’un point particulièrement bas sous l’effet de la crise financière, suivi d’un rythme de croissance modéré durant la reprise. Plus la récession est profonde et plus le retour à la normale en terme d’activités et d’emploi s’en trouve prolongé. Zone euro: Une bonne croissance Depuis le deuxième semestre 2014 et la fin de la crise de la dette dans la zone euro, la croissance s’est approchée des 2% en termes réels (après inflation). Elle s’est même accélérée en 2017. Le taux de chômage (graphe 3) n’a cessé de baisser ces dernières années, ce qui laisse espérer une croissance auto-entretenue. Même si la tendance pouvait progressivement se modérer en 2018, la croissance devrait tout de même atteindre ou même dépasser 2%. Les dernières statistiques sont encourageantes. Les indices des directeurs d’achats anticipent une expansion. La confiance accrue des entreprises est corroborée par l’amélioration de l’emploi et une hausse des investissements (graphe 4) supérieure à celle du PIB. Au Royaume Uni, en 2018, la croissance économique devrait au moins égaler les 1,6% de 2017. Ce scénario suppose un accord sur le Brexit, une condition nécessaire au maintien de la confiance des entreprises. Suisse: Accélération La croissance économique suisse est très modérée depuis le début 2015, mais elle s’est accélérée en 2017. La consommation s’est accrue de 1,3% en moyenne ces quatre derniers trimestres, une progression qui reste inférieure à celle de la zone euro. De plus, le niveau des investissements est timide depuis fort longtemps. Ceci dit, la hausse significative de l’indice des directeurs d’achat (graphe 5) laisse espérer une embellie à court terme dans l’industrie, renforcée par la récente faiblesse du franc suisse. La croissance du PIB devrait s’accélérer en 2018, mais à un rythme inférieur à la zone euro.

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Stratégie investissement

Etats-Unis: Le cycle se prolonge L’économie américaine continue d’offrir une croissance stable avec une inflation modeste. Elle profite de l’accélération de la productivité du travail (graphe 6) sous l’effet de la croissance des activités manufacturières (domaine où la productivité dépasse la moyenne). Nous ne croyons cependant pas à une hausse structurelle de la productivité. Asie: plutôt solide L’économie japonaise s’est bien comportée en 2017 dans le sillage de la croissance mondiale, et elle devrait poursuivre sur sa lancée en 2018. La croissance des pays émergents asiatiques est stable autour de 6% depuis plusieurs années. Elle devrait se réduire en 2018 en réponse aux mesures prises par la Chine pour freiner la croissance du crédit et réduire l’endettement des entreprises. Le niveau de confiance des consommateurs chinois (graphe 7) impressionne toutefois par son dynamisme. L’économie indienne devrait aussi ralentir faute de nouvelles réformes. Les économies émergentes profitent encore de conditions financières accommodantes et de la relative stabilité des matières premières (un point positif pour le Brésil, où la croissance se reprend clairement, ainsi que pour la Russie).

Graphe 5: Suisse

67

Indice des directeurs d’achat

62 57 52 47 42 nov.-11

nov.-13

nov.-15

nov.-17

Source: CS

Graphe 6: Etats-Unis

7%

Productivité du travail (% sur un an)

6% 5% 4% 3% 2% 1% 0%

Les impondérables de la politique La plupart des incertitudes politiques de 2017 – un président américain inexpérimenté et imprévisible, les élections françaises, le Brexit, les tensions en Corée du Nord ou le vote séparatiste catalan – n’ont nullement ébranlé les marchés. Si l’impact financier des événements politiques est fréquemment surestimé, certains sont tout de même susceptibles de modifier significativement le cours de l’économie. Ce serait par exemple le cas dans l’éventualité de l’arrivée au pouvoir d’un parti anti-euro. Ce scénario n’est pas impossible à l’occasion des élections générales italiennes de mai 2018. Le pire serait un référendum sur la participation à la zone euro et par conséquent sur la sortie de la monnaie unique. Cette éventualité reste très improbable, à notre avis, mais la volatilité des marchés pourrait s’accroître à l’approche des élections.

-1% sept.-97 sept.-01 sept.-05 sept.-09 sept.-13 Source: Bureau of Labor Statistics

Graphe 7: Chine

120

Confiance des consommateurs

115 110 105 100 95 sept.-08

sept.-11

sept.-14

sept.-17

Source: National Bureau of Statistics

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Stratégie investissement

Marchés des actions

Tendances positives des bénéfices Graphe 8: Actions Europe (MSCI)

8000

Indice de performance (ajusté) Indice de prix

4000

2000

1000

500 sept.-92

déc.-98

mars-05

juin-11

sept.-17

Source: Fournisseur d'indice

Graphe 9: Coûts unitaires du travail

9

Etats-Unis (% sur un an) Zone Euro (% sur un an)

7 5 3 1 -1 -3 -5 sept.-99

sept.-05

sept.-11

sept.-17

Source: Bureau of Labor Statistics, ECB

Graphe 10: Modèle pour le S&P 500

3200

S&P 500 Modèle

1600 800 400 200 100 50 25 1957

1967

1977

1987

1997

2007

Source: Fournisseur d'indice, estimations propres

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2017

Même si la performance des actions européennes a été positive en 2017 (graphe 8), elle est restée inférieure aux attentes, freinée par l’impact de la hausse de l’euro sur les bénéfices et sur les marchés. La bourse américaine a surperformé, partiellement grâce à la perspective d’une baisse du taux d’imposition des entreprises. En 2018, nous prévoyons une hausse des bénéfices d’au moins 5% sur les principaux marchés industrialisés pour autant que les changes restent aux niveaux actuels. Avec des coûts unitaires du travail stables en Europe et aux Etats-Unis (graphe 9) et une solide croissance de l’économie mondiale, ces estimations nous semblent parfaitement réalistes. Les bénéfices des entreprises américaines de l’indice S&P 500 profiteront d’un coup de pouce supplémentaire de 6 à 8% en raison de la baisse du taux d’imposition de 35 à 21%. Les entreprises européennes présentes également aux Etats-Unis profiteront aussi de cette réforme. Au sein des pays industrialisés, le Japon a surpris par une hausse à deux chiffres des bénéfices, mais la dynamique devrait faiblir l’année prochaine. Risques et opportunités Les risques sont nombreux en 2018 d’autant que l’économie américaine pourrait se rapprocher d’un état de surchauffe. Ce risque devrait davantage nous préoccuper en 2019 ou même en 2020. Le changement de politique monétaire est une menace un peu surfaite. La Fed n’a nullement l’intention de provoquer un ralentissement économique. Ce risque est d’autant plus faible que les taux directeurs réels ne sont pas encore positifs. Si d’aventure la pente des taux d’intérêt devait s’inverser, le marché pourrait supposer que le cycle économique prendra fin plus tôt qu’attendu. A ce point relativement avancé du cycle, des turbulences sur les marchés se traduiraient par un resserrement des conditions monétaires et la prophétie risquerait de s’auto-réaliser. Il n’existe toutefois guère de précédents historiques à un tel scénario. La valorisation élevée des actions et des obligations d’entreprises est logique à ce stade du cycle, mais cette information ne donne guère d’indication sur la tendance des marchés. Il ne fait aucun doute que la valeur des titres baisserait dès les premiers signes d’un ralentissement mondial. Si l’on considère notre modèle d’évaluation de l’indice S&P 500 (graphe 10), on s’aperçoit que le niveau du marché correspond aux fondamentaux (même sans tenir compte de la réforme fiscale). Enfin, dans une perspective européenne, une hausse supplémentaire de l’euro risquerait de peser sur la performance, en particulier au deuxième semestre 2018.

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Stratégie investissement

Un scénario plus positif associerait une solide croissance des bénéfices à une stabilité du dollar et une économie américaine qui, en étant un peu moins dynamique, limiterait les pressions inflationnistes.

Graphe 11: Europe

9

Rendement du dividende (MSCI Europe, %) Rdt des oblig d’État à 5 ans (Allemagne, %)

8 7 6

L’écart de performance plaide en faveur des actions européennes Les actions ont surperformé les obligations en 2017 grâce à la hausse des bénéfices et aux tendances positives de l’économie. Mais une nette surperformance des actions, caractéristique d’une expansion économique, n’est pas encore fermement établie en Europe. Nous anticipons néanmoins une surperformance significative des actions européennes ces prochaines années, en raison de leur avantage de rendement par rapport aux obligations (graphe 11). Prévisions régionales des actions Les actions américaines ont surperformé le marché mondial (MSCI Monde) durant la plupart des dix dernières années. Il est difficile de se passer du plus grand marché financier dans les portefeuilles dans le contexte d’une poursuite de la croissance des bénéfices et d’une tendance haussière encore intacte. Si la croissance des bénéfices est similaire en Europe et aux Etats-Unis, ces derniers profiteront des gains supplémentaires liés à la réforme fiscale. Comme les marchés européens deviennent relativement meilleur marché (sur la base du ratio prix/valeur comptable ; graphe 12), le potentiel des actions européennes demeure intact. De plus, nous restons haussiers sur les marchés émergents et pensons que le Japon continuera de refléter la hausse des bénéfices. Une allocation sectorielle équilibrée à ce stade Les branches sensibles à l’économie (les cycliques) ont présenté des plus-values supérieures à la moyenne (tableau 2), tant aux Etats-Unis qu’en Europe. Les valeurs technologiques ont clairement été les plus brillantes. Les valeurs financières n’ont pas été aussi performantes que les cycliques malgré la tendance économique favorable. Malgré la poursuite de la dynamique économique, notamment la hausse des dépenses des investissements, nous favorisons une allocation sectorielle équilibrée à ce stade du cycle. L’aplanissement de la courbe des taux rendements américains (la différence entre le rendement des obligations à court et à long terme) nous apporte un premier avertissement. Mais nous n’insisterions pas trop sur ce point aujourd’hui.

5 4 3 2 1 0 -1 déc.-02 déc.-05 déc.-08 déc.-11 déc.-14 déc.-17 Source: Fournisseur d'indice

-0.2

Graphe 12: Ratio prix/valeur comptable

-0.4 -0.6 -0.8 -1 -1.2 -1.4

Stoxx Europe moins S&P 500

-1.6 nov.02

nov.07

nov.12

nov.17

Source: Fournisseur d'indice

Tableau 2: Secteurs des actions Perform. 12 m.* Europe USA Demande sectorielle stable Consommation, non-cyc. Santé

4.4 9.8

10.9 10.2

2.0

20.9

Communications

-2.6

-5.7

Energie

-1.8

-4.2

Services aux collectivités

6.1

7.8

Finance

9.4

21.0

12.5 5.7 14.0 21.1 13.8 8.1

29.1 21.9 18.3 38.5 20.8 19.9

Secteurs cycliques Consommation, cyclique Industrie Technologie Matières premières Total

* Au 22-déc.-17 en %. Source: Fournisseur d'indice

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Stratégie investissement

Politique monétaire, marchés obligataires

Les taux directeurs réels encore négatifs Fig. 13: Taux directeurs réels

1 0.5 0 -0.5 -1 -1.5 -2 -2.5 -3 nov.12

Zone euro

USA

U.K.

Suisse

nov.13

nov.14

nov.15

nov.16

nov.17

Source : Statistiques nationales, estimations propres

Graphe 14: Obligations d’entreprises

900

Ecart de rendement p.r. oblig. gouv (points de base)

800 700 600 500 400

Les banques centrales ont amélioré la transparence de leur communication. Le risque de surprise provoquée par un changement de politique monétaire en est sensiblement réduit. La BCE devrait nous réserver une année 2018 plutôt tranquille. Ses achats obligataires se termineront en septembre et une première hausse des taux directeurs ne devrait intervenir qu’en 2019 avant que ne prenne fin, en novembre, le mandat de son président, Mario Draghi. La BNS se concentre toujours sur les taux de change, ce qui rend très improbable une hausse des taux avant la BCE, du moins tant que l’inflation est sous contrôle. La Banque d’Angleterre devrait poursuivre sa politique de normalisation et procéder à une ou deux hausses des taux en 2018. La Fed réduit progressivement le niveau de sa politique accommodante. Sa politique ne deviendra restrictive qu’au moment où les taux réels (graphe 13) dépasseront 0,5% (notre estimation du taux de croissance réel neutre). Le dynamisme de l’économie américaine est tel qu’il biaise les probabilité de taux légèrement vers le haut. La Fed devrait relever ses taux à quatre reprises en 2018 et un peu moins souvent en 2019. La Banque du Japon n’en est pas là. Elle déclare qu’il est encore trop tôt pour entamer un débat sur la normalisation de sa politique.

300 200 100 0 déc.97

déc.02

déc.07

déc.12

déc.17

Source: Fournisseur d'indice, estimations propres

1.8

Graphe 15: Ratio d. révis. hausse/baisse Amérique du Nord Europe occidentale

1.6 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 déc.05

déc.08

déc.11

Source: Moody 's, Standard & Poor's

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déc.14

déc.17

Des rendements légèrement en hausse Malgré la réduction du bilan de la Fed et l’annonce de plusieurs hausses de taux directeurs aux Etats-Unis, les rendements obligataires ne devraient guère augmenter. Les perspectives de croissance restent en effet stables et l’inflation ne devrait guère inquiéter. Notre modèle d’évaluation nous indique un maintien du rendement entre 2,4 et 2,9% pour les obligations du Trésor américain à 10 ans. A l’inverse, les rendements obligataires allemands se situent nettement en dessous de la valeur à moyen terme calculée par notre modèle. L’écart avec les titres américains est également supérieur aux niveaux historiques. Le rendement allemand devrait osciller encore quelque temps entre 0,5 et 1% avant d’entamer un ajustement progressif à la hausse ces prochaines années. L’évolution économique positive a produit un resserrement des primes de risque crédit (graphe 14) offerts par les obligations d’entreprises, à l’exception de 2015 lors de la chute du pétrole (et des notations des entreprises américaines de cette branche). Les obligations d’entreprises européennes profitent aujourd’hui d’une amélioration des tendances du crédit (rapport des révisions des notations à la hausse/baisse supérieur à 1; graphe 15). Au niveau actuel des primes de risque crédit, nous commençons à mettre en doute l’attractivité des rendements

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Stratégie investissement

Monnaies, matières premières

Tendance au raffermissement de l’euro potentiels rapportés au risque. Par ailleurs, un certain nombre de mouvements récents chez des émetteurs d’obligations à haut rendement a démontré le risque d’augmentation de la volatilité et de disparition de la liquidité lorsque arrivent des doutes quant à la pérennité de l’endettement.

Graphe 16: USA

1.60 1.40 1.20 1.00

Devises: tendances moins évidentes Le renforcement de l’euro ces 2 à 3 prochaines années devrait être la tendance déterminante sur les marchés des changes (le graphe 16 continue d’indiquer une certaine surévaluation du dollar). Les futures hausses des taux directeurs américains devraient freiner le mouvement, avec une reprise à court terme du dollar ces prochains mois tout-à-fait possible. Les incertitudes des élections italiennes de mai prochain pénaliseront par ailleurs l’euro, même si nous ne sommes pas particulièrement préoccupés par une possible réaction négative du marché. L’approche d’une fin de cycle économique aux EtatsUnis devrait enfin peser sur le dollar à moyen terme. Les autres monnaies, du franc suisse (cf. graphe 17) au yen japonais, devraient perdre un peu de terrain à moyen terme par rapport à l’euro. Matières premières: Soutien de l’économie mondiale Le pétrole s’est repris davantage que prévu ces derniers mois. Il profite d’une solide croissance de la demande, de la discipline retrouvée de la part de l’OPEP et de la Russie, et de la prudence des producteurs de pétrole de schiste aux Etats-Unis. Les prix (actuellement supérieurs au coût de production marginal du schiste aux Etats-Unis) devraient rester stables en 2018. Les prix des métaux industriels resteront soutenus, en raison des contraintes sur l’offre en Chine (aluminium) et de la croissance de la demande industrielle mondiale. Mais le rallye devrait se modérer. L’or est demeuré assez stable en euros en 2017 et en hausse en dollars, en ligne avec sa dépréciation. Aucune tendance claire ne se profile à l’aube de 2018.

0.80

U.S. dollar/euro Parité du pouvoir d'achat +1 écart type –1 écart type

0.60

0.40 1985 1989 1993 1997 2001 2005 2009 2013 2017 Source: BGN, statistiques nationales, estimations propres

Graphe 17: Swiss franc

2.2

Francs par euro Parité du pouvoir d'achat +1 écart type –1 écart type

2.0 1.8 1.6 1.4 1.2 1.0 1987

1992

1997

2002

2007

2012

2017

Sources: Fournisseur d’indice, stat. nationales, estim. propres

Graphe 18: Or

2000 1800 1600 1400 1200 1000 800

Dollars l’once

600 400 déc.-05

déc.-08

déc.-11

déc.-14

déc.-17

Source: Fournisseur d'indice

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Stratégie investissement

Allocation des actifs

Un environnement généralement favorable Tableau 3: Allocation d'actifs Monnaie de base CHF Liquidités Obligations (incl. convert.) Actions Suisse Europe Amérique du nord Japon Marchés émergents Fonds alternatifs Métaux & Mat. Prem. Total Exposition nette devises Monnaie de base EUR Liquidités Obligations (incl. convert.) Actions Europe Amérique du nord Japon Marchés émergents Fonds alternatifs Métaux & Mat. Prem. Total Exposition nette devises Monnaie de base USD Liquidités Obligations (incl. convert.) Actions Europe Amérique du nord Japon Marchés émergents Fonds alternatifs Métaux & Mat. Prem. Total Exposition nette devises

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Conservateur 3 58 22.5 6.5 6 6.5 0 3.5 12.5 4 100

Equilibré 0.5 25 50 13 14 14 2 7 20 4.5 100

Croissance 0 15 72 18.5 20 20.5 3 10 10 3 100

20

25

25

Conservateur 3 58 22.5 12.5 6.5 0 3.5 12.5 4 100

Equilibré 0.5 25 50 27 14 2 7 20 4.5 100

Croissance 0 15 72 38.5 20.5 3 10 10 3 100

20

25

25

Conser-

Equi-

Crois-

vateur 3 58 22.5 6 13 0 3.5 12.5 4 100

libré 0.5 25 50 14 27 2 7 20 4.5 100

sance 0 15 72 20 39 3 10 10 3 100

10

10

10

Notre stratégie pour le premier semestre 2018 repose sur un scénario économique constructif. Après l’accélération de 2017, notamment dans la zone euro, la croissance devrait rester à son meilleur niveau depuis des années. Elle a l’avantage d’être largement répartie géographiquement et d’être soutenue par l’industrie et les dépenses d’investissement. Les tendances économiques ayant largement pris forme en 2017, nous prévoyons une poursuite des tendances actuelles en 2018. La nervosité des investisseurs pourrait toutefois se manifester par des vagues de prises de profits, le cycle économique entrant dans sa dixième année. Garder un œil sur les risques Les risques sont nombreux. Les craintes d’une fin de cycle aux Etats-Unis sont modérées par une hausse de la productivité du travail. Celle-ci permet de freiner la hausse des coûts unitaires du travail, un phénomène rassurant mais atypique au vu de l’état avancé du cycle économique. Les résultats des élections italiennes pourraient aussi être une pierre d’achoppement (s’ils remettaient en cause l’appartenance à la zone euro). Il en irait de même d’une forte hausse du pétrole (qui pourrait mettre un terme au cycle économique américain) ou d’une inversion de la courbe des taux d’intérêt (habituellement un signe précurseur de turbulences sur les marchés). La probabilité de réalisation de ces risques n’est à ce stade pas suffisante pour modifier notre stratégie d’investissement. Nous surveillons également les risques d’éventuels faux pas de la politique économique chinoise, semblables à l’échec de la dévaluation du renminbi en août 2015, les négociations commerciales sur NAFTA et les dérapages possibles en Corée du Nord. Les actions demeurent la classe d’actifs préférée L’environnement économique plaide en faveur du maintien d’une surpondération des actifs risqués, soit des actions et des obligations d’entreprises. Comme les obligations de qualité devraient présenter une performance nulle voire négative, les actions seront la principale source de rendement en 2018. C’est particulièrement vrai en Europe, où le rendement des dividendes dépasse largement celui des obligations. Nous privilégions toujours les actions américaines et européennes et anticipons un potentiel haussier sur les actifs non stratégiques (Japon et émergents). Notre composante obligataire inclut les segments plus risqués (obligations d’entreprises, marchés émergents, convertibles et obligations catastrophes), mais dans une moindre mesure que dans le passé récent.

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Stratégie investissement

Revue des marchés financiers

Bonne performance des actions et du crédit en 2017 Les actifs risqués (actions et obligations d’entreprises) ont surperformé les obligations gouvernementales et le cash en 2017, dans un environnement de croissance solide et diversifiée, d’une inflation maîtrisée et de politiques monétaires accommodantes. Marchés des actions Les principaux marchés boursiers – Europe, EtatsUnis, Japon et émergents – ont offert des performances positives en 2017. Les actions américaines ont présenté des rendements nettement meilleurs que de coutume dans une phase de resserrement monétaire. La perspective d’une baisse des impôts n’explique qu’une partie de ces gains. Les actions européennes ont été en partie freinées par la hausse de l’euro. Leur performance a été un peu inférieure aux attentes, malgré une croissance économique solide. Au sein des marchés émergents, l’Asie s’est très bien comportée en raison de sa forte composante technologique (40% de l’indice MSCI emerging Asia), un secteur en nette hausse sur le plan global. Monnaies Le principal thème monétaire de l’année a été la hausse de l’euro. Cette dernière se reflète à la fois dans la baisse du dollar et celle du franc suisse. Cela explique aussi la performance relativement plus faible des investissements non européens après leur traduction en euros. Matières premières Les matières premières se sont appréciées en 2017 dans le sillage de la croissance mondiale. Seules les matières premières agricoles ont baissé. Les métaux industriels ont été aidés par les fermetures de mines en Chine. La performance de l’or a été positive en dollars, mais pas en euros. Obligations Malgré les craintes de hausse des rendements obligataires (et donc de la baisse des cours), la plupart des obligations souveraines ont été stables ou positives en 2017. Les segments les plus risqués (p.ex. les obligations d’entreprise, celles à haut rendement et les marchés émergents) ont été les plus performants en raison de l’évolution positive de l’économie.

Tableau 4: Revue des performances Prix*

Performance 2017*

9'382 12'918 5'313 1'577 7'688 389 2'674 1'818 2'103 422

10'643 2'023

14.1% 12.5% 9.3% 3.9% 7.6% 7.7% 19.4% 19.7% 20.1% 20.9% 0.3% 23.2% 47.6% 27.9% 24.6% 21.8% 15.0% 21.0%

6'079

6.8%

Devises Franc suisse/Dollar US Dollar US/Euro Yen/Dollar US Franc suisse/Livre brit. Franc suisse/Yen 100 Franc suisse/Euro Renminbi/Dollar US Roupie/Dollar US Brésil real/Dollar US

0.9743 1.2005 112.69 1.3168 0.8646 1.1703 6.5068 63.87 3.3125

-4.4% 14.1% -3.7% 4.7% -0.7% 9.2% -6.3% -6.0% 1.8%

Matières premières Pétrole (West Texas Inter.) Métaux industriels Or Produits agricoles

60.4 338.1 1'303.1 379.7

12.5% 30.9% 13.1% -11.9%

Marchés actions Swiss Market Index DAX Index CAC 40 Index Suède (OMX) FTSE 100 Index Europe Stoxx600 S&P 500 Index Tokyo-Topix Index MSCI World MSCI World Small Cap Russie Pologne Turquie Inde Chine intérieure Corée du Sud Taiwan Brésil Hedge funds Hedge fund of funds

604 63'746 115'333 34'057 11'709 2'467

Marchés obligataires Obligations gouv. en euros (1-5 ans) Obligations gouv. en euros (5-7 ans) Obligations gouv. en CHF (1-5 ans) Obligations gouv. en CHF (5-7 ans) Obligations gouv. en USD (1-5 ans) Obligations gouv. en USD (5-7 ans) Obligations d'entreprises (USD, min. BBB) Obligations d'entreprises (USD, haut rend.) Obligations gouv. (USD, "inflation linked") Marchés émergents (EMBI, USD)

-0.1% 0.7% -0.9% -0.4% 0.7% 1.9% 4.8% 7.3% 0.1% 9.3%

* Valeurs au 31-déc.-17. Source: Fournissuer d'indice

Janvier 2018

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