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Franken OKTOBER 2011

SPEZIAL

SWISSCANTO IN ZUSAMMENARBEIT MIT BILANZ

NEUE CHANCEN

JETZT FEHLER IM DEPOT KORRIGIEREN

Sicherheit schl채gt Rendite Liquide Schweizer Obligationen bevorzugen Auslandanlagen Jetzt attraktiver Lehren aus der Krise Wie sie bislang bew채ltigt wurde


INHALT

FREUDE ÜBER DEN STARKEN FRANKEN

Titelfoto: Oliver Nanzig Fotos: Keystone, Saskja Rosset, iStockphoto, PR

So gehören Sie zu den Überfliegern.

Der österreichische Skispringer Thomas Morgenstern freut sich über den Kursanstieg des Schweizer Frankens. Denn die Preisgelder in seiner Sportart werden international in der helvetischen Währung festge­ legt. Die 213 200 Franken, die Morgenstern in der vergangenen Saison ersprungen hat, sind heute in Euros rund zehn Prozent mehr Wert als noch am Anfang der Wintersaison 2010/11. Nicht nur die Skisprin­ ger, sondern alle nordischen Disziplinen rechnen ihre Preisgelder in Schweizer Franken ab. Das rührt unter anderem daher, dass der Internationale Skiverband (FIS) seinen Sitz in der Schweiz hat, in Oberhofen am Thunersee. Preisgelder in Schweizer Franken, das freute die Sportler, solange die Währung stieg, wurde aber gleichzeitig für die Veranstalter im Ausland immer teurer. Wie vieles ist auch das Auf und Ab bei den Währungen insgesamt gesehen ein Nullsum­ menspiel – des einen Gewinn ist des andern Verlust. Die Schweizerische National­ bank hat jetzt in dieses Spiel eingegriffen und die Unter­ grenze des Eurokurses bei 1.20 Franken festgelegt. Damit sind die Karten neu gemischt. Was das bedeutet und was Anleger jetzt tun können, erfahren Sie in diesem Spezialheft, das in Zusammenarbeit mit Swisscanto entstanden ist. Wir denken, dass sich durch die Lektüre Ihre Chancen erhöhen, zu den Überfliegern zu gehören. Ihre Redaktion

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Schuldenkrisen gab es schon viele. Doch jede ist einzigartig und verlangt nach individuellen Rezepten und Lehren.

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Die Fixierung der Untergrenze des FrankenEuro-Kurses eröffne neue Anlagechancen, sagt Swisscanto-Investmentchef Peter Bänziger. Dennoch rät er zur Vorsicht.

Swap

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Mit welchen Investments Anleger den Währungsschwankungen und Kursabstürzen an den Aktienmärkten trotzen können.

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Für Swisscanto-Chefökonom Thomas Liebi bilden Franken und Euro nach der Intervention der Nationalbank eine Schicksalsgemeinschaft.

Textbeispiel: «Die aber nicht eins zu e vergleichbar, da e heitlich um Devis Swap-Transaktion

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Die Turbulenzen an den Devisenmärkten dominieren die Wirtschaftsspalten – oft mit Fachausdrücken, die vielen nicht geläufig sind. FRANKEN SPEZIAL schafft Abhilfe.

IMPRESSUM Redaktion: Harry Büsser, Hansjörg Ryser Redaktionelle Mitarbeit: Pressebüro St. Gallen Gestaltung : Wernie Baumeler (Art Director), Graziella Waldvogel Produktion: Christian Wapp (Leitung), Patrick Imper Bildredaktion : Lucie Clement Korrektorat : Thomas Basler, Cornelia Lautenschütz, Andreas Ritter Anzeigen : Sandra Bruderer (Leitung), Jda Hess Druck: Swissprinters St. Gallen AG Herausgeber: Axel Springer Schweiz AG, BILANZ, Förrlibuckstrasse 70, Postfach, 8021 Zürich, www.bilanz.ch, Telefon 043 444 55 20

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SCHULDENKRISE

LEHREN AUS DEN KRISEN

Leere Staatskassen sind nichts Neues. Doch ob Griechenland, Russland oder Argentinien: Jede Schuldenkrise ist einzigartig. Und verlangt nach individuellen Rezepten und Lehren.

Fotos: Keystone

ANDREAS KNEUBÜHLER TEXT

1991 Schweiz

Nach dem Börsencrash 1987 kannten die Immobilienpreise in der Schweiz nur eine Richtung: nach oben. Weil diese Entwicklung mit tiefen Zinsen und lockeren Kreditvergaben erkauft wurde, dämmte der Bundesrat die Spekulation ein. Zugleich erhöhte die Nationalbank die Zinsen. Folge: Der Immobilienmarkt brach ein, die Banken sassen auf faulen Krediten, so wie etwa die Sparund Leihkasse Thun, die 1991 in Konkurs ging.

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K

ann man aus der Wirtschaftsgeschichte lernen? «This Time Is Different» ist der Titel eines Buches der Ökonomen Kenneth Rogoff und Carmen Reinhart, in dem sie Wirtschaftskrisen aus den letzten acht Jahrhunderten aufarbeiten. Eine Erkenntnis im Schlusskapitel des Buches lautet: «Es gibt nichts Neues, ausser dem, was vergessen wurde.» Die Autoren sind überzeugt, dass es auch für die jüngsten Wirtschaftskrisen Beispiele gibt, aus denen Lehren gezogen werden können. Die Frage lautet bloss, welche Rezepte wo passen. Langfristig betrachtet, wechseln sich Wirtschaftskrisen und Aufschwungphasen ab. Auch Staatspleiten sind keine Seltenheit. Wirtschaftshistoriker wissen, dass es bereits im 16. Jahrhundert die ersten Bankrotte gab. Spanien traf es bis 1596 gleich dreimal. In Europa wäre dies 2008 um ein Haar Island passiert – wenn nicht der Internationale Währungsfonds (IWF) im letzten Moment mit Krediten eingesprungen wäre. Das Besondere an dieser Beinahe-Pleite war, dass ihr keine Phase des wirtschaftlichen Abschwungs vorausging. Das Land geriet in Zahlungsschwierigkeiten, weil die Regierung beschloss, für die immensen Schulden der wegen der

Finanzkrise zahlungsunfähigen isländischen Banken geradezustehen. Auch wenn Island noch einmal davongekommen ist: Es gibt nur wenige Staaten, die nie Pleite machten. Eine reine Weste haben Grossbritannien, die USA oder die Schweiz. Der nächste Kandidat für einen Bankrott ist Griechenland. Bisher ist die Zahlungsunfähigkeit aber nur eine von mehreren Varianten. Es gibt auch Staaten, die sich eines hohen Haushaltsdefizits entledigen konnten, ohne dass sie handlungsunfähig geworden wären. Dies schaffte etwa Schweden. Das Land musste sich Anfang der neunziger Jahre mit einem ähnlich hohen Haushaltsdefizit wie Griechenland – rund 13 Prozent – herumschlagen. Sinkende Steuereinnahmen und steigende Sozialausgaben hatten den Staatshaushalt dauerhaft ins Ungleichgewicht gebracht. Die Folge war, dass auslaufende Anleihen nur durch solche mit hohen Zinssätzen ersetzt werden konnten. Der Ausweg aus dieser Negativspirale gelang über den Umbau des Sozialstaates. Es kam zu rigorosen Leistungskürzungen: etwa bei der Kranken- und Arbeitslosenversicherung, beim Kindergeld oder bei der Pensionskasse. Zugleich setzte die Regierung aber auch Steuererhöhungen durch, und zwar sowohl bei der Einkom-

mens- als auch bei der Kapitalsteuer. Wirkung zeigte auch die Abwertung der schwedischen Krone, die zuvor an den Ecu gekoppelt war. Es kam zu Einschnitten, die alle Schweden zu spüren bekamen. Entscheidend sei gewesen, dass von Beginn an ein Gesamtpaket auf dem Tisch gelegen habe, das die Belastungen auf alle Interessengruppen verteilte, beurteilt der damalige Finanzminister Göran Persson das erfolgreiche Konzept im Rückblick. Das grundsätzliche Vertrauen der Bevölkerung in die Politik dürfte ein weiterer entscheidender Grund gewesen sein, weshalb das Programm umgesetzt werden konnte. So waren die Sozialdemokraten 1994 mit der Ankündigung angetreten, den Wohlfahrtsstaat abzubauen und Steuererhöhungen durchzusetzen – und wurden gewählt. Ein Szenario, das heute nicht nur für Griechenland undenkbar wäre SPARPROGRAMME. Wenig Vertrauen in den Staat herrschte Mitte der neunziger Jahre in Russland. Das Land litt unter den Nachwehen der Auflösung der Sowjetunion und der damit verbundenen Privatisierungswelle. Der Auslöser für eine kurzzeitige Zahlungsunfähigkeit war dann aber die Asienkrise von 1997, die zu •

1997/98 Russland

Mit der Auflösung der Sowjetunion geriet Russland in eine Negativspirale. Staatsbetriebe wurden privatisiert, viele einfache Leute fühlten sich übervorteilt. Die Asienkrise löste dann eine kurzfristige Zahlungsunfähigkeit aus. Kredite des IWF gab es nur gegen harte Sparprogramme, die aber nicht umgesetzt werden konnten. Russland wurde erneut zahlungsunfähig. Die Wende gelang erst, als sich der Ölpreis stark erholte.

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• einem sinkenden Ölpreis und zu einem markanten Abfluss von Geldern aus als unsicher taxierten Märkten führte. Die Zinsen für russische Anleihen schossen in die Höhe. Kredite des IWF gab es nur gegen harte Sparprogramme, welche die von Staatspräsident Boris Jelzin eingesetzte Regierung gar nicht umsetzen konnte. Im August 1998 war Russland praktisch zahlungsunfähig, die Rückzahlung von Auslandschulden wurde für 90 Tage ausgesetzt. Der Rubel, der zuvor an den Dollar gekoppelt war, verlor stark an Wert. Danach gelang allerdings der Umschwung – vor allem dank dem steigenden Ölpreis. 2006 konnte Russland alle IWF-Kredite vorzeitig zurückzahlen. Unterdessen gewann das Land auch das Vertrauen des Kapitalmarktes zurück.

VERWEIGERTE ABWERTUNG. Wie fast alle Staatspleiten hatte auch jene Argentiniens eine längere Vorgeschichte, es wurde an Entscheidungen festgehalten, die sich im Nachhinein als fatal erwiesen. Das Land litt lange unter einer hohen Inflationsrate. Diese Entwicklung wurde 1991 gestoppt, indem der Peso an den Dollar gekoppelt wurde. Gerechnet wurde im Verhältnis 1:1. Damit behielten zwar die Spareinlagen ihren Wert, die Wäh-

2011 Griechenland

Zu tiefe Einnahmen und zu hohe Ausgaben liessen die Verschuldung des Landes ins Unermessliche steigen. Zudem schummelte Griechenland bei der Aufnahme in die Währungsunion. Mit Sparund Rettungspaketen wurde der Bankrott des Landes bislang verhindert. Doch immer mehr Auguren bezweifeln, dass die Staatspleite vermieden werden kann.

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rung war aber völlig überbewertet. Die Exporte brachen ein. Ende der neunziger Jahre wurde die Lage immer schwieriger. Ein Indiz dafür waren die hohen Zinsen – 8 bis 12 Prozent –, die Argentinien für Anleihen bezahlen musste. Die Sparvorgaben des IWF konnten von der Regierung nicht eingehalten werden. Die im Nachhinein wohl einzig richtige Massnahme – die massive Abwertung des Peso – wurde nicht umgesetzt. Mit einem drohenden Konkurs rechnete trotzdem kaum jemand – zumindest nicht die vielen privaten Anleger, die weiterhin Anleihen zeichneten. Als verhängnisvoll erwies sich, dass in Argentinien das Vertrauen in die Stabilität der einheimischen Banken stetig schwand. Zahlreiche Vermögen wurden ins Ausland verschoben. Schliesslich führte die Regierung eine Beschränkung des Geldbezugs von 250 Peso pro Woche ein, um das Bankensystem vor dem Kollaps zu retten. Im Dezember 2001 war Argentinien offiziell bankrott. Anleihen in der Höhe von 100 Milliarden Dollar hatten sich angehäuft, die nicht mehr zurückbezahlt werden konnten. Seither hat sich die Wirtschaft wieder aufgefangen. Basis dafür waren eine Umschuldung sowie eine Abwertung der Währung. Das Land konnte die Kredite

an den IWF vollständig zurückzahlen. Die Privatanleger gingen hingegen fast leer aus. Sie erhielten erst 2005 und 2010 ein Angebot für eine Umschuldung, bei dem sie Verluste bis zu 73 Prozent akzeptieren mussten. Die im Vergleich zum IWF schlechte Behandlung privater Gläubiger hat bis heute Konsequenzen: Die Bonität des Landes gilt trotz vergleichsweise stabilen Verhältnissen nach wie vor als schlecht. Die Rückkehr an die internationalen Kapitalmärkte ist nicht gelungen. Der Staat muss sich hauptsächlich über Anleihen im Inland finanzieren. Was zeigen diese Beispiele mit Blick auf Griechenland? Klar ist, dass der EUMitgliedstaat sich in einer speziellen Lage befindet, weil er Teil einer Währungsunion ist und deshalb nicht abwerten kann. Das wäre aber entscheidend, sagt Tobias Straumann, Wirtschaftshistoriker an der Uni Zürich. Es bräuchte eine massive Abwertung, nur so könne Wachstum entstehen. Von der Theorie, dass allein über Sparprogramme das Vertrauen der Kapitalmärkte zurückgewonnen werden könne, hält er nicht viel. Straumann befürchtet, dass die EU mittelfristig ihre Zahlungen einstellen könnte – mit der Begründung, die Verhandlungen seien gescheitert. Dann wären in Griechenland

Fotos: Keystone

SCHULDENKRISE


Unruhen wahrscheinlich, die Banken müssten geschlossen werden. Ein solches Szenario könne rasch auf andere Länder wie Italien übergreifen, warnt er. Der Worst Case wäre dann, dass die europäischen Banken verstaatlicht wer­ den müssten. SPEKULATION. Die nächsten Wochen dürften zeigen, welche Entwicklung die Schuldenkrise innerhalb der EU nehmen wird. Auswirkungen hat die Entwicklung auf jeden Fall auf die Schweiz. Dort stellt sich jetzt schon die Frage, welche Konse­ quenzen die Interventionen der National­ bank haben werden. Im Mittelpunkt steht dabei der Immobilienmarkt, der dank anhaltend tiefen Zinsen bereits kräftig angeheizt ist. Deshalb drängt sich ein Rückblick auf die Immobilienkrise von Anfang der neunziger Jahre auf. Auch sie hatte ihren Ursprung in der Interven­ tionspolitik der Nationalbank nach dem Börseneinbruch von 1987. Sie senkte damals die Zinsen und erhöhte die Liqui­ dität. Das viele Geld floss in den Immobi­ lienmarkt, dort stiegen die Preise, die Spekulation nahm zu. Die Banken, die sich im Hypothekengeschäft einen hefti­ gen Konkurrenzkampf lieferten, locker­ ten die Bedingungen für die Kreditver­

gabe. Es wurden zunehmend Hypotheken bewilligt, deren Tragbarkeit nur mit dem damaligen tiefen Zinsniveau gewährleis­ tet waren. Wie heute ging man davon aus, dass das Bevölkerungswachstum für eine stabile Nachfrage sorgen würde. Die Prei­ se explodierten förmlich. Schliesslich sah sich der Bundesrat ge­ zwungen, die Spekulation einzudämmen.

Der Bundesrat will die Banken bei der Kredit­ vergabe an die Kandare nehmen. Es wurde eine Sperrfrist für den Verkauf von Grundstücken erlassen. Fast zugleich erhöhte die Nationalbank die Zinsen, um die drohende Inflation zu bekämpfen: Von 1988 bis 1990 wurde der Diskontsatz von 3,5 auf 7 Prozent erhöht. Die Massnahmen zeigten Wirkung, doch der Immobilien­ markt brach ein. Die Banken entdeckten in ihren Büchern immer mehr faule Kre­

dite, die sie abschreiben mussten. Nicht alle Geldinstitute überlebten die folgende Strukturbereinigung. Die bekanntesten Beispiele sind die Spar­ und Leihkasse Thun, die 1991 in Konkurs ging, und die Ausserrhoder Kantonalbank, die an die UBS verkauft werden musste. Die Wirt­ schaft erholte sich nur langsam. Es brauch­ te ein Konkjunkturprogramm. Um das Vertrauen in die Banken wieder herzustel­ len, führte der Bund zudem 1994 einen Einlegerschutz bis zu 30 000 Franken ein. Es ist wohl ein Zufall, dass dieser Ein­ legerschutz seither nur einmal erhöht wurde: Seit dem 1. September 2011 sind die Spargelder bis 100 000 Franken abge­ sichert. Diese Massnahme war aber eine Folge der Finanzkrise – und nicht des aktuellen Immobilienbooms. Sind die Parallelen zu den neunziger Jahren ernst zu nehmen? Dieser Ansicht ist jedenfalls der Bundesrat, der angekündigt hat, die Banken ab 2012 bei der Kreditvergabe an die Kandare zu nehmen. «Noch gibt es keine Immobilienblase», sagt dazu Tobias Straumann. Die Intervention des Bundes­ rats sei aber das einzig Richtige. Der Wind könne rasch drehen: Zinserhöhung und steigende Arbeitslosigkeit wären die Be­ dingungen für eine negative Entwicklung – analog zur letzten Immobilienkrise. •

2001 Argenti­ nien

Nachdem der Peso 1991 an den Dollar gekoppelt worden war, verschärfte sich die Überbe­ wertung der argen­ tinischen Währung bis Ende der neun­ ziger Jahre massiv: Die Exporte bra­ chen ein, die Zin­ sen explodierten. Die Regierung konnte die Spar­ vorgaben des IWF nicht umsetzen – auch wegen Mas­ senprotesten auf den Strassen. Ende 2001 folgte das bit­ tere Ende: Argenti­ nien war offiziell bankrott.

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«Die Geschichte lehrt uns, dass mittelfristig eine Inflation zu erwarten ist»: Peter Bänziger.

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Foto: Vorname Name

PETER BÄNZIGER


«NEUE CHANCEN»

Der Entscheid der Nationalbank, den Franken-Euro-Kurs zu fixieren, eröffne Privaten und institutionellen Anlegern neue Chancen, sagt Swisscanto-InvestmentChef Peter Bänziger im Interview. Er rät aber weiterhin zu Währungsabsicherungen – und zur Vorsicht. RENÉ HORNUNG TEXT / SASKJA ROSSET FOTOS

Was ging Ihnen durch den Kopf, als Sie am 6. September erfuhren, dass die Schweizerische Nationalbank (SNB) den Euro auf 1.20 Franken absichert? Peter Bänziger: Da war zuerst ein gewisses Aufatmen, denn für die Schweizer Wirtschaft war das positiv. Die SNB hat damit wohl eine scharfe Rezession in der Schweiz verhindert. Ich denke, die Wirtschaft kann mit diesem Kurs einigermassen leben, auch wenn der Frankenkurs weiterhin weit unter der Kaufkraftparität von rund 1.35 Franken liegt. 1.20 Franken sind immerhin deutlich besser als Kurse um 1.05, die wir ja auch gesehen haben. Ich bin überzeugt, dass die SNB die Marke von 1.20 Franken verteidigen wird. Doch der Markt wird dies testen. Ist damit eine Absicherung der Fremdwährungs­ bestände überflüssig geworden? Vor kurzem waren die Anleger noch geschockt und haben sich bei Kursen von 1.05 oder 1.10 Franken die Haare gerauft und sich gesagt: «Hätte ich doch nur früher verkauft!» Jetzt haben die Anleger und die Unternehmen bei 1.20 Franken faktisch eine «Gratis-Wechselkursabsicherung» für ihre Euros erhalten. All denjenigen, die vorher nicht mehr schlafen konnten, würde ich empfehlen, diese Chance zu nutzen und sich von einem Teil ihrer Eurobestände zu trennen – selbst wenn dazu nun keine unmittelbare Notwendigkeit besteht. Sollen Anleger ihre Eurobestände jetzt noch absichern? Wenn der Euro nur knapp über 1.20 Franken notiert, ist das vorläufig nicht notwendig. Sollte der Kurs deutlich

darüber notieren, würde ich den Euro absichern. Dass die Wechselkursrisiken für die nahe Zukunft klar gesunken sind, macht die teilweise deutlich unterbewerteten ausländischen Aktienmärkte für die Schweizer Anleger attraktiver. Gilt das nur für den Euro oder auch für den US­Dollar? Auch für den US-Dollar, der gemessen an der Kaufkraftparität noch deutlicher unterbewertet ist als der Euro. Die Entwicklung zeigt, dass der Dollarkurs mitzieht, auch wenn die SNB explizit nur den Euro stützt. Das Wechselkursverhältnis zwischen Euro und Dollar war weder für die USA noch für Europa ein Thema. Wir waren mit einem spezifisch schweizerischen Problem konfrontiert – der Franken war gegenüber allen anderen Währungen stark. Wird es bei einen Eurokurs von 1.20 Franken bleiben, oder geht es bald wieder auf 1.30 oder noch höher?

ANLAGESTRATEGE Peter Bänziger (52) ist seit 2004 Mitglied der Geschäftsleitung bei der Kantonalbanken-Tochter Swisscanto. Als Chief Investment Officer verantwortet er die Anlagestrategie des Vermögensverwalters mit 121 Fondsprodukten und fast 55 Milliarden Franken verwalteten Geldern.

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PETER BÄNZIGER •

Die Probleme in Griechenland, Italien und Spanien sind mit der Intervention der SNB nicht gelöst und bleiben akut. Deswegen ist ein Eurokurs von leicht über 1.20 Franken wahrscheinlich der Wert, mit dem kalkuliert werden kann. Da wird sich wohl nicht sehr viel tun – auch nicht nach oben.

Was halten Sie grundsätzlich davon, eine Kursuntergrenze zum Euro zu setzen? Es gibt ja Stimmen, die sagen, man solle sich nicht an eine Währung binden, die in einer Krise steckt. Das birgt auch Risiken: Die Europäische Zentralbank (EZB) kauft griechische, spanische und italienische Bonds auf und weitet so ihre Geldmenge aus. Die Schweiz zieht bei diesem Prozess nun mit. Wir stützen damit zwar nicht direkt die europäischen Staatsanleihen, aber wir gehen im Grunde genommen im Gleichschritt mit der EZB. Allerdings muss man feststellen: Das letzte Mal, 1978, als die SNB eine Untergrenze von 80 Rappen gegenüber der damaligen D-Mark festlegte, funktionierte dieses Vorgehen gut. Kann man die heutige Situation mit 1978 vergleichen? Die Intervention betraf damals nur das Verhältnis zur D-Mark. Heute hängen wir mit ganz Europa zusammen und leben in einer globalisierten Welt. Wir können die Auswirkungen der SNB-Massnahmen noch nicht in jeder Dimension abschätzen, ebensowenig die Bedeutung der Ankündigung, «nötigenfalls unlimitiert Euros zu kaufen». Wie viel Geldmengenausweitung und wie viele Devisenreserven erträgt die Schweiz? Das ist ein noch nicht erkundetes Terrain, aber es bleibt gar kein anderer Weg offen, wenn eine schwere Rezession verhindert werden soll. Es gibt Risiken, insbesondere die Inflationsgefahr. Die SNB geht ein sehr hohes Risiko ein. Im Moment besteht keine Inflationsgefahr. Aber die Geschichte lehrt uns, dass wir uns mittelfristig auf eine Inflation einstellen müssen. 1978 dauerte es drei Jahre, bis die Inflation da war. Die Geschwindigkeit, mit der im Vergleich zu früher die Märkte heutzutage auf Entwicklungen reagieren, zwingt uns, diesbezüglich sehr wachsam zu sein. Und wie wird sich die Inflation ankündigen? Die Märkte werden den Inflationsanstieg antizipieren und mit ansteigenden Zinsen reagieren. Wenn das langsam passiert, ist das kein grösseres Problem. Ernst wird die Lage, wenn es zu Zinssprüngen nach oben kommt. Kann sich der Anleger dagegen absichern? Ja, beispielsweise mit inflationsgeschützten Anleihen. Edelmetalle und Realwerte – dazu zähle ich auch Aktien – bieten ebenfalls einen gewissen Schutz. Bei einer kurzfristigen Inflationsabsicherung mit Gold wäre ich allerdings vorsichtig, denn zuletzt zeigte der Goldpreis Anzei-

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chen einer Blase. Gold könnte aber mittelfristig wieder eine gute Anlage sein. Was bieten inflationsgeschützte Anleihen? Sie bieten Schutz vor einem unerwarteten Inflationsschub. Zwar gibt es keine entsprechenden Anlagen in Franken, aber es existieren Fremdwährungsobligationen und -fonds. Anleger sollten aus Diversifikationsgründen nur Fonds kaufen. Die riesige Liquidität schafft neben Inflationsgefahren auch Potenzial für Kursblasen. Ja, es ist unklar, was für Auswirkungen die neu geschaffene Liquidität auf die Immobilienwerte haben wird. Der Immobilienmarkt läuft derzeit auf Hochtouren. Der Trend, in Liegenschaften zu investieren, wird vor allem wegen der rekordtiefen Zinsen anhalten. Sollten diese stark steigen, wird das zu Preiskorrekturen auf dem Liegenschaftenmarkt führen. Heute zahlt man auf Immobilienfonds noch Prämien von durchschnittlich 25 Prozent gegenüber ihrem inneren Wert. Dieses Agio würde bei einem deutlichen Zinsanstieg stark fallen. Die Flucht in Liegenschaftenwerte ist also kein Allheilmittel. Die allgemeine Konjunkturentwicklung hat ebenfalls einen erheblichen Einfluss auf den Immobilienmarkt: Eine Rezession wird – wie zum Beispiel in den Jahren nach 1990 – auch Auswirkungen auf die Immobilienpreise haben. Sprechen wir von der aktuellen Situation für die Pensionskassen. Was raten Sie ihnen? Die Pensionskassen benötigen eine Rendite von durchschnittlich knapp vier Prozent. Auf zehnjährigen Obligationen der Eidgenossenschaft bekommen sie aber nur

«Ich bin überzeugt, dass die Nationalbank die Marke von 1.20 Franken verteidigen wird.» knapp ein Prozent. Die extrem tiefen Zinsen sind die Kehrseite der SNB-Interventionen. Die Pensionskassen sind gezwungen, Risiken einzugehen, damit sie ihre Leistungsverpflichtungen erfüllen können. Die jüngste Entwicklung hat das Problem noch verschärft und zeigt die grosse Diskrepanz zwischen ökonomischer Realität und den politisch gesetzten Vorgaben. Deshalb haben viele Pensionskassen heute ein strukturelles Problem. Mit dem fixierten Euro-Wechselkurs ist dieses Problem nicht gelöst. Die faktische Währungsabsicherung durch die SNB verschafft aber etwas Luft und neue Möglichkeiten.


sollte man auch High-Yield-Obligationen, Schwellenländer-Anleihen, inflationsgeschützte Obligationen sowie Wandelobligationen in Betracht ziehen. Nach wie vor ist Vorsicht geboten bei Regierungsobligationen aus Europa, insbesondere aus der Peripherie. Diese locken zwar mit teilweise hohen Renditen, aber die Risiken sind nach wie vor sehr hoch. Die Pensionskassen haben also anspruchsvolle Aufgaben vor sich. Was raten Sie Privatanlegern? Bevor die SNB ihre Massnahmen einführte, riet ich privaten, aber auch institutionellen Anlegern, allfällige Erholungen beim Euro auszunützen, um strukturelle Fehler in der Anlagestrategie zu beheben. Da wurde uns von der SNB ein kleiner «Rettungsschirm» aufgespannt, der den Anlegern sozusagen eine zweite Chance gibt. Zu hohe Anteile in Fremdwährungen können jetzt entweder abgebaut oder günstig abgesichert werden.

«Die Flucht in Liegenschaftswerte ist kein Allheil­ mittel»: Peter Bänziger.

Ja, nach dem Entscheid der SNB atmeten auch die Pensionskassen-Verantwortlichen auf. Dank der Intervention können die institutionellen Anleger möglicherweise die Risiken im Bereich der ausländischen Aktien leicht erhöhen – sofern ihr Deckungsgrad dies noch erlaubt. Leider sind die Reserven der Pensionskassen in diesem Jahr aber wieder geschmolzen. Die Anlagevorschriften schränken den Spielraum der Pensionskassen zusätzlich ein. Was sollen sie tun, um ihre vier Prozent Bruttorendite zu erreichen? Die Anlagevorschriften sind recht weit gefasst und lassen grundsätzlich genügend Spielraum. Eingeschränkt sind die Pensionskassen aufgrund der tiefen Deckungsgrade. Deshalb ist es notwendig, die gewählte Anlagestrategie innerhalb aller Anlagekategorien optimal umzusetzen. Sie werden wohl auch den Obligationenteil anders strukturieren und höhere Risiken als bisher in Kauf nehmen müssen. Der Fokus bei den Frankenanlagen sollte auf erstklassigen und liquiden Papieren – «Eidgenossen», Kantonsanleihen, Pfandbriefen usw. – liegen. Ergänzt werden können diese Basisanlagen durch internationale Unternehmensanleihen, die weiterhin gegenüber dem Franken abgesichert werden sollten. Als Beimischung

Sollen jetzt die im Vergleich höheren Zinsen in Euroland genutzt werden, beispielsweise mit Carry Trades? Bei den Carry Trades nehmen Sie das Geld im Inland zum günstigen Zins auf und legen es dann höher verzinst im Ausland an. Man kann sich diese Marge dank der «GratisWechselkursabsicherung» im europäischen Ausland durchaus holen. Die Zinsdifferenz zwischen erstklassigen Euro-Obligationen und «Eidgenossen» beträgt allerdings nur etwa einen Prozentpunkt. Die Anleger müssten deshalb Währungen mit grösserer Zinsdifferenz wählen, zum Beispiel australische Dollars. Aber Achtung: Einige dieser Trades gingen in der Vergangenheit auch in die Binsen. Neben den Währungsrisiken muss der Anleger unbedingt die höheren Bonitätsrisiken beachten. Wie gesagt: In der EU sind noch viele Probleme ungelöst. Mit gut diversifizierten Anlagefonds kann man diese Risiken minimieren. Und wer der SNB nicht vertraut und das Restrisiko ausschliessen will, soll die Euro-Anlagen weiterhin absichern. Gehen wir die Anlagekategorien einzeln durch. Wie weiter mit Schweizer Aktien? Für die Schweizer Exporteure sieht es nun besser aus als vor dem 6. September. Sowohl für Unternehmen, die in den Euroraum exportieren, als auch für Hersteller von Luxusgütern, die in Asien verkauft werden. Ich würde Industrieaktien bevorzugen, denn der Finanzmarkt Schweiz ist – aus anderen Gründen – nach wie vor unter Druck. Versicherungen zeigen operativ gute Resultate, sind zurzeit extrem billig und haben eine hohe Dividendenrendite. Nach scharfen Einbrüchen gibt es immer auch gute Kaufgelegenheiten. Für Anleger mit Mut sind Versicherungstitel eine Möglichkeit, antizyklisch zu investieren. Also sollten Anleger den Anteil Schweizer Aktien im Depot ausbauen? Gegenüber dem Schweizer Aktienmarkt wäre ich trotz dem vorher Gesagten insgesamt eher vorsichtig. Der Wechselkurs von 1.20 und Dollarkurse um 0.85 Franken sind immer noch relativ tief. Im Ausland können zurzeit •

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PETER BÄNZIGER • sehr günstig bewertete Blue Chips mit hohen Dividendenrenditen gekauft werden. Die meisten sind so tief bewertet wie seit 20 Jahren nicht mehr. Chancen ergeben sich in fast allen Branchen: Chemie-, Technologie- oder auch Pharmawerten. Wer an die Erholung der Wirtschaft glaubt, soll Aktien mit intakten Wachstumsaussichten und hohen Umsatzanteilen in den asiatischen Märkten kaufen.

Also die Aktienquote erhöhen, indem ausländische Titel gekauft werden? Ich würde grundsätzlich die Aktienquote im Moment nicht erhöhen und den Aktienanteil neutral gewichtet lassen, denn die konjunkturellen Sorgen bleiben bestehen. Die amerikanischen Wirtschaftsaussichten haben sich eingetrübt, Europa hat grosse Probleme in der Peripherie. Andererseits rate ich auch nicht zu einem Ausstieg aus Aktien, denn die dunklen Wolken am Konjunkturhimmel und die tiefen Bewertungen vieler Aktien halten sich derzeit die Waage. Mit einer Erhöhung der Aktienquote würde ich warten, bis sich der Sturm etwas gelegt hat. Wann könnte es so weit sein? Im Rückblick ist immer wieder der März ein Wendepunkt: Tiefstwerte haben wir im März 2003 und im März 2009 gesehen. Wie wäre es mit dem neuen Einstiegszeitpunkt März 2012? «Kaufen im November» war historisch gesehen jeweils die beste Strategie. Aber wir sollten uns nicht von solchen

«Mit einer Erhöhung der Aktienquote würde ich warten, bis sich der Sturm etwas gelegt hat.» Regeln leiten lassen. Die aktuelle Situation wird weiterhin zu starken Schwankungen führen, sie ist aber keine Grundlage für echte Kursfortschritte. Ich gehe davon aus, dass die Anleger genügend Zeit zum Wiedereinstieg bekommen werden, wenn sich das Bild klarer abzeichnet. Es wäre falsch, jetzt, im Nebel, Vollgas zu geben. In dem Fall bleibt der Obligationenanteil im Depot hoch. Zu welchen Titeln raten Sie hier? Aus Liquiditätsgründen kommen im Inland nur die erwähnten erstklassigen Obligationen in Frage: Unternehmensanleihen sollte man im Euro- und im Dollarraum suchen. Die sind liquider, und die Auswahl ist deutlich grösser als in der Schweiz. Aber man sollte die Währungsabsicherung nicht vergessen, denn ich würde jetzt auch das kleine Restrisiko nicht in Kauf nehmen. Zusätzlich können inflationsgeschützte Obligationen und High Yields beigemischt werden, allenfalls Wandelanleihen. Heute ist es nötig, die ganze Klaviatur zu bespielen.

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Und wie geht es mit Gold und Edelmetallen weiter? Kurzfristig bin ich beim Gold eher skeptisch, doch mittelfristig hält der Aufwärtstrend wohl an. Rohstoffe gehören als Beimischung in ein gut diversifiziertes Portfolio. Am besten eignen sich Produkte auf energielastige Indizes. Rohstoffe sollte man derzeit ebenfalls neutral gewichten, da sich eine Verlangsamung des Wirtschaftswachstums auch auf die Rohstoffpreise auswirken wird. Noch ein Wort zu den in Verruf geratenen Hedge Funds. Grundsätzlich ist die aktuelle Konstellation für Hedge Funds günstig. Die Funds of Hedge Funds sind zwar 2011 leicht im Minus, schneiden aber deutlich besser ab als andere risikobehaftete Anlagen. Von der aktuellen Krise sind Hedge Funds bisher viel weniger betroffen als noch in der Krise 2008/09. Die Manager haben daraus viel gelernt. Allerdings sollten bei einem Kauf von Hedge Funds nicht mehr zweistellige Renditen erwartet werden. Zudem müssen die Hedge-Fund-Produkte gut auf ihre Kostenbelastung geprüft werden. Wie hoch würden sie den Hedge-Fund-Anteil in einem Portfolio setzen? Hedge Funds weisen nach wie vor gute Diversifikationseigenschaften auf, und gut geführte Produkte gehören zu einer breit diversifizierten Anlagestrategie. Die «Balanced Plus»-Strategie von Swisscanto, die maximale Freiheit zulässt, hält einen Anteil von derzeit 18 Prozent. 2011 hat sich das im Gegensatz zu 2008/09 bewährt. Für institutionelle Anleger sollte der Anteil bei etwa 5 Prozent liegen. Raten Sie auch dem verunsicherten Privatanleger zu einem solchen Mix? Für den verunsicherten Privatanleger haben wir den Swisscanto Portfolio Fund Dynamic Yield entwickelt. Dieser Fonds passt seine Anteile an Obligationen, Geldmarktpapieren, Aktien und Rohstoffen ans jeweilige Marktumfeld an und hält damit sein Risiko über die Zeit konstant. Wegen der hohen Kursschwankungen hält er momentan praktisch keine Aktien. Wenn sich die Lage beruhigt und sich ein positiver Trend entwickelt, wird der Aktienanteil wieder erhöht. Die Zeiten sind schwierig, die Kursschwankungen hoch. Brauchen Sie als Investmentchef jetzt starke Nerven? Ja, tatsächlich. Vor allem wenn wieder mal über ein Wochenende politische Entscheide gefällt werden, die auf einen Schlag viele Anlageparameter verändern. Das macht uns Vermögensverwaltern das Leben ziemlich schwer. Mit fundamental begründeten, zyklischen Bewertungsschwankungen können wir relativ gut umgehen, da haben wir jeweils Anhaltspunkte für die kommende Entwicklung. Bei politischen Entscheiden fehlen diese Anhaltspunkte aber oft. Doch die Situation wird sich nicht so schnell ändern, es gibt einfach noch zu viele ungelöste Probleme. Politische Entwicklungen werden weiterhin einen grossen Einfluss auf die Märkte haben. Kurzfristig • bleibe ich deshalb vorsichtig.


ANLAGETIPPS

SICHERHEIT SCHLÄGT RENDITE Z

Schuldenkrise und Währungsturbulenzen – kein Wunder, sind die Anleger verunsichert. FRANKEN SPEZIAL zeigt Investmentchancen auf, die sich auch in schwierigen Zeiten auszahlen könnten. ANDREAS KNEUBÜHLER TEXT

ählt man alle aktuellen Szenarien auf, welche die Anleger verunsichern könnten, kommt man fast an kein Ende: Das beginnt bei der Euroschwäche wegen der überschuldeten Mitgliedstaaten Griechenland, Portugal und Irland. Mittlerweile sagen Experten wie der frühere US-Notenbankchef Alan Greenspan sogar den Zusammenbruch des Euro voraus. Weiter gibt es die Schuldenkrise in den USA, die zum Verlust des Triple-A-Ratings führte. Weitere Folgen sind noch nicht absehbar. Die europäischen Notenbanken mussten zuerst auf die Finanzkrise reagieren und haben nun gegen die Euroschwäche anzukämpfen. Auch hier sind die Konsequenzen der expansiven Geldpolitik höchst ungewiss.

Die Währungsturbulenzen hinterliessen in den Halbjahresbilanzen von Schweizer Unternehmen deutliche Spuren. Die deutsche Wirtschaft wächst weniger stark als erwartet, auch in den USA werden die Prognosen nach unten korrigiert. Das gilt inzwischen für die gesamte Weltwirtschaft: Die Investmentbank Morgan Stanley geht für das laufende Jahr neu noch von einem Wachstum von 3,9 statt wie bisher von 4,2 Prozent aus. Bei dieser Nachrichtenlage verwundert es nicht, dass Sicherheit das beherrschende Thema geworden ist. Plötzlich spielt bei Anlageentscheiden die Rendite nur noch eine untergeordnete Rolle. Die Investoren scheuen das Risiko, es geht ihnen vor allem um den Werterhalt. Woher der Wind weht, zeigt eine Um- •

Luft nach oben Die Aktienmärkte haben jüngst stark verloren. Einige negative Entwicklungen dürften deshalb in den Kursen eingepreist sein. 13 000

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Swiss Market Index

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Bovespa Brazil Index

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ANLAGETIPPS Wer auch in schwierigen Zeiten Geld an den Finanzmärkten verdienen will, muss kein Zauberkünstler sein, dafür aber sehr umsichtig bei der Wahl der Investments.

Der Mangel an Rohstoffen könnte eine Entwicklung sein, die letztlich alles überlagert. •

frage des Meinungsforschungsinstituts Gallup, das jedes Jahr von den Amerikanerinnen und Amerikanern wissen will, welches die besten langfristigen Anlagen seien: Dieses Jahr belegt Gold mit grossem Abstand den Spitzenplatz. BÖRSEN VOR HAUSSE. Das Edelmetall ist der traditionelle Fluchthafen in unruhigen Zeiten. Der Goldboom treibt inzwischen manche Blüten: Dazu gehört die parlamentarische Initiative dreier SVPNationalräte, in der sie die Einführung eines Schweizer Goldfrankens fordern. Jeder Kleinsparer solle sein Vermögen in Goldmünzen absichern können. Der Vorstoss dürfte kaum Chancen haben, spiegelt aber das Bedürfnis nach reellen Werten wider, das viele Anleger in den letzten Monaten dazu veranlasst hat, in Gold zu investieren. Soll man auch bei den aktuell hohen Preisen noch einsteigen? Wer die Frage mit Ja beantwortet, geht davon aus, dass sich viele der möglichen Szenarien negativ entwickeln und es zu einer Inflation kommt, welche die Nachfrage nach dem Edelmetall weiter ansteigen lässt. Es gibt unter Analysten allerdings auch die Ansicht, dass beim Goldpreis die Spitze erreicht ist. Dies würde bedeuten, dass nun der Zeitpunkt gekommen ist, zu verkaufen und die Gewinne zu realisieren. Wieso nicht stattdessen in Aktien investieren? Die Frage ist nur, wie man die zahlreichen Kursstürze bewerten soll. Der einflussreiche Analyst Bob Doll, Chefstratege beim internationalen Vermögensverwalter BlackRock, wagt jedes Jahr zehn Prognosen zur Entwicklung in verschie-

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denen Bereichen. Für 2011 hielt Doll zu Jahresbeginn fest: «Der US-Aktienmarkt wird zum dritten Mal hintereinander zweistellig zulegen.» Oder: «Aktien schlagen Anleihen und Cash.» In diversen Interviews der letzten Wochen sah Doll keinen Anlass, von diesen Voraussagen abzuweichen. Er geht für die US-Börse weiterhin von einem deutlichen Performanceplus aus. Mit seiner Einschätzung befindet er sich in guter Gesellschaft mit anderen Analysten, die Aktien generell für unterbewertet halten. Sie gehen davon aus, dass viele der möglichen negativen Entwicklungen in den aktuellen Kursen bereits einberechnet sind. Treffen die Befürchtungen nur schon tendenziell nicht zu, müssten die Kurse eigentlich steigen. ROHSTOFFAKTIEN BEVORZUGT. Der einflussreiche Fondsmanager Mark Mobius ist Executive Chairman bei Franklin Templeton und ebenfalls einer, der weiterhin an Aktien glaubt. Mobius rät zu Investitionen in Unternehmen aus dem Rohstoffsektor und dem Konsumgüterbereich, etwa in China oder Brasilien. Er ist überzeugt, dass es für Anleger weiterhin kaum Alternativen zu Aktien gibt. Wer investieren will, sollte allerdings den Horizont etwas weiter fassen. Eines der Argumente für Anlagen in Schwellenmärkten wäre die geringere Verschuldung und das teilweise hohe Wirtschaftswachstum. Damit könnte man zumindest zwei der grossen Negativtrends ausweichen, welche die Anleger momentan beschäftigen. Es gibt aber nicht nur geografische Alternativen: Der Mangel an Rohstoffen könnte eine Entwicklung sein, die letzt-

lich alle anderen überlagert. Dies glaubt Jim Rogers, weltweit anerkannter Rohstoffexperte: Auch wenn die Wirtschaft in den USA oder Europa stagniere, gebe es in den aufstrebenden Märkten wie China oder Indien eine hohe Nachfrage nach Rohstoffen, argumentiert er. Falls die negativen Prognosen für die amerikanische oder europäische Wirtschaft nicht zuträfen, werde das Angebot noch knapper, folgert Rogers. Doch was, wenn sich alle Krisenszenarien bewahrheiten und sich eine weltweite Rezession entwickelt? Eine weitere traditionelle Fluchtburg nebst Gold sind


Anleihen erstklassiger Gläubiger – auch wenn sie derzeit wegen tiefer Renditen und der Teuerung je nach Laufzeit sogar zu einem Verlustgeschäft werden kön­ nen. Trotzdem ist die Nachfrage nach Schweizer Staatsanleihen weiterhin hoch. Entscheidend für die Entwicklung bei den «Eidgenossen» ist die Euroschwä­ che. Solange die Nationalbank den Markt mit Liquidität überschwemmt, werden die Zinsen tief bleiben. Mittelfristig deu­ tet aber nichts auf eine Wende hin. Des­ halb empfehlen sich allenfalls Anleihen mit kürzeren oder mittleren Laufzeiten. «Aktien rentieren nicht, Obligationen auch nicht», argumentiert Donato Sco­ gnamiglio, Geschäftsführer des Immobi­ lienberatungsunternehmens IAZI. Des­ halb herrsche auf dem Immobilienmarkt «Goldgräberstimmung». Der Grund seien nicht nur die fehlenden Alternativen. Es war tatsächlich noch nie so günstig, ein Haus zu finanzieren. Private, die ein Eigenheim kaufen, sollten die Finanzie­ rung langfristig fixieren, rät Scogna­ miglio: «Für zehn Jahre oder mehr.» Billi­ ger könne es nicht mehr werden.

Goldrausch Seit Ende 2008 tendieren Rohstoffe und Gold nach oben. Insbesondere das gelbe Metall springt dabei von Rekordhoch zu Rekordhoch. 800

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Quelle: SmallCharts, Bloomberg. © BILANZ-Grafik

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DIE LAGE ZÄHLT. Ein weiterer Grund für die anhaltend hohe Nachfrage nach Wohneigentum sind die Mieten, die we­ gen des komplizierten Berechnungssys­ tems trotz tiefsten Zinsen nicht sinken. Mieter, die rechnen, müssen zum Schluss kommen, dass sie übervorteilt werden. Für ein weiterhin knappes Angebot sorgt aber vor allem auch das ständige Bevölke­ rungswachstum durch die Zuwanderung. Allerdings gibt es auch im boomenden Schweizer Immobilienmarkt grosse Unterschiede. Neben den Hochpreisregi­ onen, beispielsweise rund um Zürich, in denen sogar die Gefahr einer Immobili­ enblase besteht, scheinen andere Landes­ gegenden, etwa der Jura, von der Entwick­ lung abgehängt zu sein. Als geeignete Standorte empfiehlt der IAZI­Geschäfts­ führer «Agglomerationsgemeinden, in denen der Siedlungsdruck weiter zu­ nimmt». Zur Vorsicht rät Scognamiglio, wenn Anleger ungenutzte Mehrfamilien­ häuser als Investitionsobjekte kaufen wollen. Dort seien die angekündigten Renditen alles andere als garantiert. Man müsse sich genau überlegen, was bei einer Sanierung alles investiert werden müsse. «Es besteht die Gefahr, dass man sich blen­ • den lässt», warnt er.

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GLOSSAR

FINANZ-ABC ZU DEN WÄHRUNGS-TURBULENZEN

Die Geldmarktpolitik der Schweizer Nationalbank dominiert die Wirtschaftsspalten. Nicht alle Fachausdrücke, die Hochkonjunktur haben, sind allen geläufig.

Swap

Kreditspread

Textbeispiel: «Diese Bestände sind aber nicht eins zu eins mit den alten vergleichbar, da es sich dabei mehrheitlich um Devisen aus sogenannten Swap-Transaktionen handeln dürfte.»

Textbeispiel: «Weil sich der Kreditspread von Portugal rasant auf 1000 Basispunkte ausweitete, haben auch die portugiesischen Wandelanleihen nachgegeben.»

Grundsätzlich ist ein Swap eine Vereinbarung zwischen zwei Vertragspartnern, zu einem späteren Zeitpunkt vertraglich definierte Zahlungsströme auszutauschen. Die Vereinbarung legt dabei fest, wie die Zahlungen zu berechnen sind und wann sie fällig werden. Dadurch lassen sich gezielt finanzielle Risiken absichern. Es gibt je nach Verwendungszweck diverse Swap-Varianten: Zinsswap, Währungsswap, Devisenswap. In den Medien thematisiert wurde zuletzt vor allem der Devisenswap. Er funktioniert so: Die SNB kauft eine fremde Währung gegen Schweizer Franken und vereinbart dabei bereits auch den späteren Rückverkauf der Devisen. Das Instrument wird allerdings nicht nur von der SNB genutzt. Auch Unternehmen in der Industrie setzen solche Instrumente ein, wie das folgende Beispiel zeigt: Ein Importeur bestellt eine Produktionsanlage bei seinem Lieferanten in den USA. Zur Bezahlung der Rechnung hat er bereits 500 000 Dollar gekauft. Nun verzögert sich die Lieferung, die Zahlung wird erst in drei Monaten fällig. Mit einem Devisenswap verkauft der Importeur die 500 000 Dollar per cassa, und gleichzeitig kauft er die 500 000 Dollar auf den Termin in drei Monaten wieder. Aufgrund der Zinsdifferenz zwischen dem amerikanischen Dollar und dem Franken ergibt sich aus diesem Geschäft ein Kursvorteil. In die Kritik gerieten nach der Finanzkrise vor allem die Credit Default Swaps (CDS), die zweckentfremdet wurden. Eigentlich können damit Ausfallrisiken von Krediten, Anleihen oder Schuldnern abgesichert werden. Doch statt zur Absicherung wurden die CDS spekulativ für Wetten auf den Konkurs des Schuldners eingesetzt, indem sie für Beträge abgeschlossen wurden, die viel höher sind als das Ausfallrisiko. Heute gilt die Höhe der abgeschlossenen CDS als Gradmesser für die Verunsicherung innerhalb des Finanzsystems: Je mehr Absicherungen abgeschlossen werden, desto geringer ist das Vertrauen in die jeweiligen Institute und Länder.

Mit Kreditspread ist die Risikoprämie gemeint, die Investoren aus einer Anleihe erhalten. Je höher das Risiko des Schuldners ist, umso höher ist der Zinsaufschlag, den er gegenüber einer Anlage mit geringerem Risiko zu zahlen hat. Bei portugiesischen Staatsanleihen betrug der Aufschlag im Durchschnitt zehn Prozentpunkte. Je tiefer der Kurs einer Anleihe liegt und je näher der Rückzahlungstermin rückt, umso höher steigt die Rendite und damit der Spread. Dieser ist ein Gradmesser für die Marktstimmung und eilt der Einschätzung der Rating-Agenturen oft voraus.

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Faire Bewertung Textbeispiel: «Solange die EU und die amerikanische Regierung nicht aus dem Schuldenschlamassel finden, liegt eine faire Bewertung des Frankens in weiter Ferne.» Die Grundlage für eine «faire Bewertung» ist ein errechneter theoretischer Gleichgewichtskurs. Für dessen Kalkulation spielen neben der Kaufkraftparität auch noch die durchschnittlichen Marktkurse mehrerer Jahrzehnte eine Rolle. Je nach Methode werden auch andere Einflussfaktoren berücksichtigt. Es existiert kein allgemeingültiges Modell für die Berechnung des Gleichgewichtskurses. Deshalb gibt es – je nach Bank – unterschiedliche Angaben, was eine faire Bewertung des Frankens gegenüber dem Euro bedeuten würde. Unbestritten ist, dass dieser Wert deutlich über der Untergrenze von 1.20 Franken liegt.


Währungskorb

Sichtguthaben

Textbeispiel: «Auch gegenüber einem handelsgewichteten Währungskorb von 40 Währungen ist der Franken derzeit knapp 30 Prozent zu stark.»

Textbeispiel: «Im August hat die SNB dreimal interveniert und damit in der Folge die Sichtguthaben der Banken bei der Nationalbank auf 200 Milliarden Franken erhöht.»

Ein Währungskorb ist eine Zusammenfassung diverser Währungen zu einer Art Kunstwährung, die als Recheneinheit sowie als Zahlungsmittel für Transaktionen eingesetzt werden kann. Wie hoch die Anteile der verschiedenen Währungen in einem solchen Korb sind, hängt von der Bedeutung des Handels mit den einzelnen Ländern für die Referenzwährung ab. Die Nationalbank vergleicht den Franken zum Beispiel mit einem Korb von 40 Handelspartnern der Schweiz, wobei die USA und die Eurozone das stärkste Gewicht haben. Es gab und gibt auch Kunstwährungen, die nur auf dem Vergleich mit einem Währungskorb basieren. So hat zum Beispiel der Internationale Währungsfonds 1969 Sonderziehungsrechte geschaffen. Der Anteil der einzelnen Mitgliedsländer wird in solchen Rechten angegeben. Der Wert der Rechte wird anhand der wirtschaftlichen Leistungsfähigkeit der Länder berechnet. Derzeit machen die USA mit rund 42 Prozent noch den höchsten Anteil aus. Eine ähnliche Korbwährung war der Ecu, der Vorgänger des Euro.

Kaufkraftparität Textbeispiel: «Indem sich der Kurs des Frankens weit über die üblichen Bandbreiten hinaus von der Kaufkraftparität entfernte, wurde die Gefahr eines rein monetär bedingten strukturellen Schocks für die Schweizer Wirtschaft immer realer.» Die Kaufkraft zweier Währungen wird anhand eines Korbs mit verschiedenen Gütern und Dienstleistungen verglichen. Ist die Kaufkraft gleich hoch, spricht man von Kaufkraftparität. Zurzeit können Schweizer Konsumenten im umliegenden Ausland die gleichen Waren deutlich günstiger erwerben, weil der Franken deutlich höher bewertet ist als der Euro. Ein einfacher Vergleich bietet der Big Mac Index. Die Wirtschaftszeitschrift «The Economist» vergleicht den Preis eines Hamburgers einer bekannten Fast-FoodKette in verschiedenen Ländern, da er überall nach dem gleichen Standard produziert wird. In der Schweiz kostet der Big Mac zurzeit rund 6.50 Franken oder über 8 Dollar, in den USA nur 4 Dollar, in der Euro-Zone 4.90 Dollar. Wie hoch die Überbewertung des Frankens tatsächlich ist, hängt von der Vergleichsgrösse ab. Unter Berücksichtigung der Konsumentenpreise müsste der Franken zum Euro zu 1.45 gehandelt werden. Auf der Basis der Produzentenpreise liegt die Kaufkraftparität bei 1.35 Franken pro Euro.

Sichtguthaben müssen auf Sicht, das heisst jederzeit, in Bargeld ausbezahlt werden können. Es sind Giroguthaben von inländischen Geschäftsbanken bei der SNB, die nicht verzinst werden. Die SNB kontrolliert das Angebot durch den Einsatz der geldpolitischen Instrumente und steuert damit die Liquidität des Bankensystems. Der Ausgleich zwischen Angebot und Nachfrage an Giroguthaben findet am Tagesgeld-Markt statt. Die Erhöhung der Sichtguthaben war vor der Festlegung der Untergrenze beim Eurokurs die augenfälligste Massnahme der SNB gegen den hohen Franken. Wirkung zeigt sie allerdings nur, wenn die Banken das zusätzliche Geld auch in Umlauf bringen. Zum Vergleich: Vor der Finanzkrise lag die Höhe der Sichtguthaben üblicherweise bei rund fünf Milliarden Franken. Bereits während der Finanzkrise erhöhte die Nationalbank die Geldmenge, unter anderem um Zusammenbrüche von Banken zu verhindern. 2010 sank die Höhe der Giroguthaben kurzfristig wieder leicht – doch dann begann die SNB ihren Feldzug gegen den hohen Franken. Bis Ende August stiegen die Sichtguthaben auf 200 Milliarden Franken. Das Problem der Banken ist nun, dass sie rentable Investitionsmöglichkeiten finden müssen, um das Angebot an Franken am Geldmarkt zu erhöhen und die Währung damit zu schwächen. Neben den Sichtguthaben gibt es auch die Guthaben auf Zeit oder befristete Guthaben. Bei diesen besteht eine Kündigungsfrist von mindestens einem Monat. Es handelt sich also in der Regel um Termineinlagen wie zum Beispiel Festgelder.

High Yield Textbeispiel: «Als Beimischung sollte man auch High-Yield-Obligationen in Betracht ziehen.» High-Yield-Obligationen sind Obligationen mit einem besonders hohen Zinssatz. Den müssen Schuldner zahlen, wenn ihre Bonität nicht besonders gut ist und das Risiko für den Anleger besteht, am Rückzahlungstermin sein Guthaben oder einen Teil davon zu verlieren. Die Definition hängt von der Bewertung durch die Rating-Agenturen ab. Anleihen mit einem Rating, das tiefer als BBB ist, gelten als besonders riskant. Viele institutionelle Anleger wie Pensionskassen dürfen keine solchen Anlagen tätigen. Griechenland wird derzeit von Standard & Poor’s mit einem CC bewertet. Bei diesen Staatsanleihen ist mit einem teilweisen Zahlungsausfall zu rechnen. Entsprechend hoch sind die Renditen. Stark verbessert haben sich dagegen die Bonitäten von Schwellenländern wie Brasilien – mit entsprechend tieferen Renditen.

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KOLUMNE

GEMEINSAMES SCHICKSAL

Nach der Intervention der Nationalbank, schreibt Swisscanto-Chefökonom Thomas Liebi, ist der Franken auf Gedeih und Verderb mit dem Euro verbunden.

DER SCHWEIZER STAATSHAUSHALT IST GESUND. Mit Haushaltsüberschüssen und einer Staatsverschuldung von weniger als 40 Prozent des Bruttoinlandprodukts befinden sich die Schweizer Staatsfinanzen in einer vergleichsweise beneidenswerten Verfassung. Die Flucht der Anleger in den sicheren Hafen hat zu einer enormen Zunahme der Nachfrage nach Franken und damit zu einer deutlichen Aufwertung gegenüber fast allen anderen Währungen geführt. Und die Aussicht auf einen weiterhin steigenden Kurs hat die Nachfrage nach Franken zusätzlich angeheizt. Um diese für die Schweizer Wirtschaft verheerende Spirale zu brechen, hat die Schweizerische

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Thomas Liebi ist Chefökonom von Swisscanto. Zuvor war der promovierte Volkswirt unter anderem Leiter Investment Research einer Pensionskasse.

Nationalbank (SNB) zunächst die Frankenliquidität massiv erhöht. Weil dies nicht zur gewünschten Abwertung führte, ging sie noch einen Schritt weiter und legte eine untere Grenze von 1.20 Franken pro Euro fest. Die Ankündigung hat ihre Wirkung nicht verfehlt. LÄNGERFRISTIG DROHT INFLATIONSGEFAHR. Die Drohung der SNB ist glaubwürdig, da sie zumindest theoretisch die Geldmenge beliebig ausweiten kann. Mit der gewählten Politik ist die Schweizer Währung nun aber auf Gedeih

und Verderb mit dem Schicksal des Euro verbunden. Die Europäische Zentralbank (EZB) wird sich in den kommenden Monaten weiter gezwungen sehen, Staatsanleihen von angeschlagenen Eurostaaten zu kaufen. Kann oder will die EZB die bei diesen Käufen ausgegebenen Euros nicht mehr anderweitig abschöpfen, wird dies längerfristig zu einer Ausweitung der Euro-Geldmenge führen. Um den Wechselkurs zu stabilisieren, könnte sich die SNB dann gezwungen sehen, die Franken-Geldmenge ebenfalls zu vergrössern, um Euros zu kaufen, was die Teuerung in der Schweiz ankurbeln dürfte. So geschah es auch bei der Anbindung des Frankens an die Deutsche Mark Ende der siebziger Jahre. Die Geldmenge in der Schweiz wurde stark ausgeweitet, was mit einer Verzögerung von etwa drei Jahren nach Ankündigung des Wechselkursziels zu einem Anstieg der Inflationsrate von 0,4 auf 7,5 Prozent führte. Angesichts der Bedrohung der schweizerischen Volkswirtschaft durch die massive Überbewertung des Frankens erscheint das Wechselkursziel als das kleinere Übel. Die Schritte der Nationalbank sind deshalb grundsätzlich zu begrüssen, weil sie der Wirtschaft etwas Luft verschaffen. Sie bergen aber längerfristig das Risiko von deutlich höheren Inflationsraten. Was ist Ihre Meinung zu den Schritten der Nationalbank und der Entwicklung des Schweizer Frankens? Lassen Sie es uns wissen unter franken@swisscanto.ch.

Foto: PR

D

ie Welt ist im Umbruch. Vielerorts türmen sich riesige Schuldenberge auf, wobei in einigen Fällen zweifelhaft ist, ob diese jemals vollumfänglich zurückgezahlt werden können. Die Finanzmärkte werden von heftigen Stürmen geschüttelt, und die Anleger sind verzweifelt auf der Suche nach Sicherheit. Dabei steht oftmals nicht mehr die Rendite im Vordergrund, sondern nur noch der Wunsch, zumindest das eingesetzte Kapital zurückzuerhalten. Angesichts der zerrütteten Staatsfinanzen in den Vereinigten Staaten und in der Eurozone, aber auch in Japan und Grossbritannien trauen viele Anleger nur noch dem Gold und dem Schweizer Franken als sicherem Hort für ihr Vermögen.


Swisscanto  

Franken Spezial - Ein Produkt von Swisscanto in Zusammenarbeit mit der BILANZ, Oktober 2011

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