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Special

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Ventil gegen Renditedruck Weshalb sich ein Investment in die Energie-Infrastruktur derzeit lohnen kann. Seite 42

Institutionelle Anleger Anerkannte Risikokontrolle Wie sich der Finanzplatz Schweiz neu erfindet und welche Rolle dabei das Risikomanagement übernimmt.

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«Negativzins trifft die Falschen» Weshalb der neue EthosChef Vincent Kaufmann mit der Lösung der Nationalbank nicht einverstanden ist. Seite 39

Schwellenländer mit Schutznetz Der Kurssturz in China hat an die Risiken der Emerging Markets erinnert. Wie trotzdem investiert werden kann. Seite 40

Wettertaugliche Portfolios Wie ergebnisorientierte Strategien Erwartungen und Resultate in Übereinstimmung bringen können.

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Peter Frommenwiler

Alternativen für mehr ertrag

Mehrheit: das herzstück des institutionellen anlegermarktes in der Schweiz besteht hauptsächlich aus pensionskassen.

Der Kurssturz in China Ende August hat kleine und grosse Anleger zurück auf den Boden der Realität geholt. Noch vor wenigen Monaten schien es, als sei die Börse, angetrieben durch die Zentralbanken, eine Einbahnstrasse nach oben. Doch mit einem Mal haben sich die Kursgewinne der vergangenen Monate wieder in Luft aufgelöst. Inzwischen notieren der Schweizer Börsenindex SMI und der Dow Jones sogar unter der Marke von Anfang Jahr. Die Stimmung unter den Akteuren ist abrupt gekippt. Mittlerweile überwiegen in ihrer Wahrnehmung die Risiken gegen-

Rendite zu erzielen, ist angesichts der Schwäche und der Unsicherheiten an den Aktienmärkten und nach dem Obligationencrash der vergangenen Jahre nur noch schwer möglich. Zwar ist es den institutionellen Anlegern dennoch zumeist gelungen, mit einem intelligenten Anlagemix auf einen grünen Zweig zu kommen. Die Frage bleibt aber, wo sich unter den aktuellen Rahmenbedingungen noch Anlagen mit einer ansprechenden Renditeerwartung finden lassen. Es verwundert daher nicht, dass auf der Suche nach einer Renditequelle Immobilien dank den regelmässigen Mieteinnahmen bei institutionellen Anlegern weiterhin hoch im Kurs stehen. Gleichzeitig

erlangen zumindest für langfristig orientierte Anleger auch Infrastrukturinvestitionen eine immer grössere Bedeutung. Schliesslich stehen überdies alternative Investments wie Private-Equity-Anlagen oder Hedgefonds wieder verstärkt im Fokus der Institutionellen. In diesem Segment waren beispielsweise die Pensionskassen bis vor wenigen Jahren noch zurückhaltend engagiert. Das zusätzliche Risiko, hohe Kosten sowie schlechte Erfahrungen in der Vergangenheit haben viele Kassen von einer Investition abgehalten – trotz guten Renditen in den vergangenen Jahren. Dennoch bleibt zu hoffen, dass trotz mangelnden Alternativen das Risiko nicht aus den Augen verloren geht.

Foto-portFolIo was geschieht, wenn man mit einem investment baden geht und wörtlich Geld versenkt? entstanden sind aufnahmen von Münzen im wasser, die dem ausdruck eine durchaus attraktive dimension verleihen. Fotos: peter frommenwiler

Peter Frommenwiler

Investitionsklima nach der Marktkorrektur ende august hat sich die Stimmung an der börse verschlechtert. besonders institutionelle anleger brauchen neue renditequellen. hoch im Kurs sind riskante anlagen. über den Chancen. Mit den aufkommenden Zweifeln über die Stärke der chinesischen Wirtschaft sowie den Befürchtungen über eine mögliche Leitzinserhöhung durch die US-Notenbank Fed ist die Zuversicht einer zunehmenden Verunsicherung gewichen. Der Volatilitätsindex VIX erreichte zuletzt zwar keine Höchststände mehr wie Ende August mit mehr als 40 Punkten. In den vergangenen drei Jahren lag der VIX aber nur ein Mal auf einem ähnlich hohen Niveau. Die Unsicherheit ist damit nach wie vor beachtlich. Für institutionelle Anleger in der Schweiz ist das aktuelle Umfeld zusätzlich ungünstig, da sie unter den Negativzinsen der Nationalbank leiden. Eine vernünftige

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verantwortlich für dieSen Special: roberto Stefano

Erschwerte Renditesuche

roberto Stefano

Auf der Suche nach neuen Renditequellen sind Private-Equity-Anlagen und Hedgefonds derzeit wieder vermehrt gefragt.

Impressum Der Special «institutionelle Anleger» ist eine redaktionelle eigenbeilage der «Handelszeitung» und Bestandteil der aktuellen Ausgabe. Herausgeber: redaktion und Verlag, «Handelszeitung», Axel Springer Schweiz, 8021 Zürich.


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handelszeitung | Nr. Nr. 38 | 17. September 2015

Risikomanagement als Grundlage

Vermögensverwaltung Der hiesige Finanzplatz muss sich neu erfinden. Sein positives Image im Bereich Risikokontrolle kann dabei helfen.

Peter Frommenwiler

AlAIn BARthel

Eigenheit: ein hauptmerkmal des Schweizer Marktes ist der inländische Anteil am gesamten Vermögensvolumen.

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Z

iel der 2013 ins Leben geru­ fenen Asset­Management­Ini­ tiative ist es, die Schweiz zu einem «der führenden Stand­ orte für Asset Management» auszubauen. Diese Zielsetzung ist erstre­ benswert, der Weg dorthin könnte aber lang und beschwerlich sein. Die grossen Finanzzentren, insbesondere London und New York, verfügen über die wichtigsten Asset Manager und Regulierungsinstan­ zen und führen schlagkräftige Argumente ins Feld. Gemessen an der Höhe der ver­

walteten Vermögen zählt kein einziges Unternehmen aus der Schweiz zu den zehn führenden institutionellen Vermö­ gensverwaltern weltweit. Allerdings ist diese Zuordnung nur begrenzt aussage­ kräftig, denn zahlreiche – auch Schweizer – institutionelle Vermögensverwalter ope­ rieren auf weltweiter Ebene. Auch wenn sich der Schweizer Finanz­ platz dank seinen Vorteilen im Bereich Vermögensverwaltung schneller entwi­ ckeln dürfte als andere Standorte, so kann dies doch einige Zeit in Anspruch neh­ men. In der Zwischenzeit könnte es nütz­ lich sein, einen Grundpfeiler des Stand­ orts zu stärken, nämlich seine beispiellose Position im Bereich Risikomanagement und Risikokontrolle. Dieser Vorzug lässt sich umso leichter ausspielen, als Risiko­ management oft als Fundament der Ver­ mögensverwaltung betrachtet wird.

feld kann zwar allen Nutzern des Finanz­ sektors ein gewisses Mass an Komfort bie­ ten, es schützt aber nicht vor allen Risiken. Gesunder Menschenverstand sowie ein permanenter Dialog mit den Regulie­ rungsinstanzen bleiben unerlässlich. Eine zuverlässige Infrastruktur, die re­ gelmässig an die neuen Technologien an­ gepasst wird, ist von grosser Bedeutung. Darüber hinaus ist kompetentes und ver­ trauenswürdiges Personal erforderlich, das gewohnt ist, mit komplexen Situatio­ nen umzugehen. Der menschliche Aspekt und das genannte Vertrauen bilden die Grundlagen für das Verständnis der Risi­ ken. Tatsächlich wird die Schweiz trotz den Schwierigkeiten der vergangenen Jah­ re nach wie vor als Land der Präzisionsar­ beit geschätzt, und dies gilt auch für den Finanzsektor. Diese Stärke ist aus der Ge­ schichte erwachsen, insbesondere aus dem langjährigen Frieden, in dem sich das Land entfalten konnte. Sie stellt eine ent­ scheidende Eintrittsbarriere und einen wesentlichen Bestandteil eines guten Risi­ komanagements dar.

Die Schweizer Einzigartigkeit Die Schweiz zeichnet sich dank der Dichte und der Vielfalt ihrer Finanzaktivi­ täten durch ein einzigartiges Profil aus: Die anspruchsvollsten Akteure im Bereich Risikomanagement sind alle vertreten. Wie steht es um die Wettbewerber? Einer der stärksten Wettbewerber des Versicherer und Rückversicherer, Finanz­ manager von Konzernen, Rohstoffhänd­ Schweizer Finanzplatzes ist Singapur, das ler, Grossbanken, Pensionskassen und su­ sich durch seine effiziente Verwaltung auszeichnet. Die Vereinig­ pranationale Akteure haben ten Staaten verfügen neben zumindest eine Vertretung, Dem Finanzplatz ihrer Innovationsfähigkeit wenn nicht sogar ihren gelingt es, sich im Bereich der Finanzpro­ Hauptsitz in der Schweiz. Zu­ dukte auch über eine be­ dem haben sie durch ihre auch ohne achtliche Resilienz, die es langjährige Präsenz die Ent­ Bankgeheimnis ihnen erlaubt, sich nach je­ wicklung komplementärer anzupassen. der Krise schnell zu erholen. Aktivitäten im Land begüns­ London wiederum profitiert tigt. Folglich besitzt die Schweiz ein sehr positives Image im Be­ von der traditionell starken Präsenz der reich Risikomanagement. Diese Tätigkeit Versicherer und Rückversicherer. So konn­ mit hoher Wertschöpfung rechtfertigt te sich im Laufe der Zeit eine echte Kultur ohne Zweifel höhere Kosten als die meis­ des Verständnisses von Risiken entwi­ ten anderen Aufgaben der Vermögensver­ ckeln. Wenn sich die Schweiz in diesem Um­ waltung. Allerdings kommt es im Bereich Risiko­ feld weiterhin als führender Finanzplatz management und ­kontrolle nicht so sehr profilieren will, sollte sie sich dann nicht darauf an, alle Fehlleistungen zu verhin­ auf ihre massgeblichen, traditionellen dern, da dies unmöglich ist. Vielmehr ist schweizerischen Stärken stützen, um bes­ es entscheidend, die nötigen Instrumente ser für die Zukunft gewappnet zu sein? bereitzustellen und einen Rahmen zu schaffen, um schnell und wirksam auf Alain Barthel, Country head Institutional, Goldman schwierige Situationen reagieren zu kön­ Sachs Asset Management (GSAM) Schweiz, Zürich. nen. Die Turbulenzen der vergangenen Jahre haben die Resilienz des Schweizer Finanzplatzes bewiesen. In dieser Hin­ iNitiative asset MaNageMeNt sicht sind die schweizerischen Grossban­ ken interessante Beispiele. Trotz etlichen kritischen Ereignissen nach 2008 ver­ zeichnen sie seit mehreren Quartalen dank schnellen Reaktionen und Anpas­ Ziel Das Asset Management soll in sung an die neuen Gegebenheiten beacht­ der Schweiz als wichtiges Standbein liche Ergebnisse. des hiesigen Finanzsektors etabliert Insgesamt gelingt es dem Schweizer Fi­ werden und international für hohe nanzsektor trotz der Aufhebung des Bank­ Zuverlässigkeit, Unabhängigkeit und geheimnisses, sich anzupassen. So betont Qualität stehen. es wird so neben auch der jüngste Bericht der Boston Con­ der Vermögensverwaltung, Privatsulting Group über die Vermögensver­ kundengeschäft und kundenorienwaltung: «Die Schweiz bleibt 2014 das tiertem Investment Banking zu einer führende Offshore­Zentrum, was die An­ tragenden Säule des Finanzplatzes. ziehungskraft für Kapital aus dem Ausland angeht; ihr Marktanteil beträgt 25 Prozent Handlungsfelder Diese sind: des Offshore­Kapitals.» Mit Blick auf die 1. Asset Management als Brand Zukunft sind die Analysten skeptischer: etablieren. Die Schweiz «muss sich neu erfinden», 2. Standards für das Asset Managewenn sie der Bedrohung asiatischer ment entwickeln und anwenden. Standorte wie Hongkong und Singapur 3. Adäquate Aufsicht sicherstellen. standhalten will. Momentan bleibt das 4. Marktzugang verbessern. Image des Landes nach wie vor stark – so 5. Geeignete Gefässe und Strukturen wird Singapur schliesslich nicht umsonst für das Asset Management als Schweiz Asiens bezeichnet. fördern. Sich neu erfinden bedeutet nicht 6. Optimales steuerliches Umfeld zwangsläufig, dass man auf andere Aktivi­ für Investoren herstellen. täten umsteigen muss. Es kann auch be­ 7. Infrastruktur gezielt ausbauen. deuten, dass man sich auf die Stärke und 8. Spezifische Ausbildung anbieten. die Originalität des Schweizer Wirtschafts­ gefüges besinnt. Das regulatorische Um­

Ausbau zum besten Standort der Welt


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Peter Frommenwiler

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Aufteilung: fast ein Drittel des vermögensvolumens entfällt auf bonds in franken, Schweizer Aktien und lokale Immobilienwerte.

«Im Dialog bewirken wir mehr»

Vincent Kaufmann Der neue Ethos-Chef über weiter steigende Managerlöhne, die Rolle der US-Stimmrechtsberater und die nach wie vor mangelhaften Aktionärsrechte. IntERvIEw: RobERto StEfAno

Für fast 20 Jahre war Dominique Biedermann das Gesicht von Ethos. Was verändert sich nun unter Ihnen? Vincent Kaufmann: Uns war wichtig, dass wir eine interne Lösung finden. Dadurch wird die Kontinuität gewährleistet. Unter meiner Leitung wird sich nicht viel verändern. Ich arbeite seit 2004 für Ethos und mit Dominique Biedermann zusammen. Zudem verfügt die Stiftung über eine Charta, die uns genaue Leitlinien vorgibt. Und wie unterscheiden Sie sich persönlich von Ihrem Vorgänger? Wir haben sicherlich einen anderen Background. Dominique hat eine Pensionskasse geführt, ich bin Controlling- und Rechnungslegungsspezialist. Daher haben bei mir die wirtschaftlichen Kennzahlen wohl eine etwas stärkere Gewichtung. Ansonsten sind die Unterschiede nicht sehr gross, sonst hätten wir all die Jahre nicht so gut zusammengearbeitet. Wichtig ist mir, dass Ethos auch in zehn Jahren noch eine prägende Rolle übernimmt. Wie hat sich Ethos selber verändert in den vergangenen Jahren? Die Stiftung ist insbesondere in den letzten fünf Jahren sehr stark gewachsen. 2010 vertraten wir 100 Mitglieder, heute sind es bereits 220 Pensionskassen und steuerbefreite Institutionen. Damit vertreten wir 25 Prozent der 2. Säule in der Schweiz. Verdoppelt hat sich auch die Zahl der Institutionen, die im Ethos Engagement Pool (EEP) vertreten sind und in einem dauerhaften Dialog mit den börsenkotierten Schweizer Unternehmen stehen. Durch diesen Pool hat sich unsere Abhängigkeit von unseren Fonds verringert und wir sind weniger von der Entwicklung an den Aktienmärkten abhängig. Welches waren in diesen Jahren Ihre grössten Erfolge bzw. die grössten Niederlagen? Neben der Stärkung der Aktionärsrechte ist sicherlich der EEP für uns ein schöner Erfolg. Denn am meisten bewirken wir nicht an Generalversammlungen, sondern im Rahmen von Dialogen mit Vertretern der börsenkotierten Unternehmen. Auf der anderen Seite bin ich mit der Entwicklung unserer Nachhaltigkeitsfonds weniger glücklich. Ein Grund dafür ist, dass viele Pensionskassen verstärkt auf Indexprodukte setzen. In diesem Segment scheint die Nachhaltigkeit weniger Platz zu haben.

Werden Sie das Thema folglich aufgeben? Nein, wir sind vom Thema überzeugt und werden einen neuen Fonds lancieren, der sich der CO-Reduktion widmet. Längerfristig wird sich zeigen, dass die Vehikel sowohl wirksam wie auch rentabel sind. In der Öffentlichkeit wahrgenommen wird Ethos an Generalversammlungen. Wie fällt Ihr Fazit im laufenden Jahr aus? Es hat von den Aktionären weniger Widerstand gegen die Anträge der Firmenleitung gegeben. Vor allem bei den grossen Unternehmen ist es ruhiger geblieben als in der Vergangenheit. Obwohl die Managerlöhne weiter gestiegen sind, wurden die Anträge über die Vergütung mit weniger kontroversen Stimmen angenommen. Die kleineren und mittelgrossen Unternehmen hatten es da etwas schwerer. Ohne die Unterstützung von US-Stimmrechtsberatern wie ISS oder Glass Lewis können Sie sich mit Ihren Anliegen kaum durchsetzen. Werden Sie enger mit den Amerikanern zusammenarbeiten? Nein, wir sind der Meinung, dass ein Dialog mit den Unternehmen im Vorfeld einer Generalversammlung effektiver ist, als wenn man ohne Wortmeldung gegen ei-

Der Controller Name: vincent Kaufmann Funktion: Direktor Ethos-Stiftung Alter: 35 Wohnort: Genf Familie: verheiratet, ein Kind Ausbildung: Eidg. Experte in Rechnungslegung und Controlling, Master in betriebswirtschaft, Uni Genf Das Unternehmen Die Anlagestiftung Ethos schliesst 219 Pensionskassen und andere steuerbefreite Institutionen zusammen. Sie wurde 1997 zur förderung einer nachhaltigen Anlagetätigkeit gegründet und setzt sich für ein stabiles und gesundes wirtschaftsumfeld ein.

nen Antrag stimmt, wie das die US-Stimmrechtsberater machen. Ihre Position ist für alle völlig intransparent. Für die Unternehmen wird es dadurch schwierig, das Stimmverhalten der Amerikaner zu verstehen und sich zu verbessern. Darüber hinaus kommt für uns eine engere Zusammenarbeit mit Firmen wie ISS oder Glass Lewis nicht in Frage, da wir sonst eine Gruppe bilden müssten. Wir können mehr bewirken, wenn wir vor der Generalversammlung mit der Firma in einen Dialog treten und erst bei einem negativen Ergebnis die Öffentlichkeit suchen. Auffallend ist, dass sich die US-Stimmrechtsberater nicht gegen überrissene Managerlöhne stellen. Was halten Sie davon? Die US-Investoren sind es nicht gewohnt, bindend über die Vergütungssumme bei Unternehmen abzustimmen. Solange für sie die Rendite stimmt, wollen sie gar nicht so viele Rechte. Dies führt allerdings auch dazu, dass sie in der konsultativen Abstimmung den Vergütungsbericht ablehnen, später aber dennoch die Vergütungssumme absegnen. Die Managerlöhne sind erneut angestiegen. Greift die Abzocker-Initiative nicht? Heute gibt es weniger Exzesse als noch vor wenigen Jahren. Ein Salär von 40 Millionen Dollar, wie es einst Daniel Vasella von Novartis erhielt, wird es kaum mehr geben. Die Aktionäre können solche Exzesse unterbinden. Dass die Managerlöhne dennoch weiter steigen, hängt auch mit den US-Stimmrechtsberatern zusammen. Zudem bräuchte es eine erhöhte Transparenz, was die Gehälter betrifft. Erst dann macht eine prospektive Abstimmung über die Managerlöhne überhaupt Sinn. Ansonsten stellt man den Firmen einen Blankoscheck aus. Daher fordern wir, dass über den variablen Lohnanteil erst im Nachhinein abgestimmt wird. Der Fall Sika hat in den vergangenen Monaten für Aufsehen gesorgt. Ethos stellt sich hier auf die Position des Managements und der Minderheitsaktionäre, die den Verkauf an Saint-Gobain verhindern wollen. Weshalb? Die Minderheitsaktionäre, unter anderem Pensionskassen, verlieren viel Geld bei dieser Transaktion. Daher müssen wir für ihre Rechte kämpfen. Grundsätzlich wollen wir den Eigentümern nicht verbieten, ihren Aktienanteil zu verkaufen. Aber ein Kontrollaktionär sollte nicht seinen Anteil hinter dem Rücken des Verwaltungsrats

an einen Konkurrenten verkaufen. Die Eigentümer sollten ihre Verantwortung gegenüber den Aktionären wahrnehmen. Zudem sollte ein Verkauf nach den geltenden Regeln über die Bühne gehen. In diesem Fall stellt sich nämlich die Frage, ob die Vinkulierung, welche die Sika-Aktien hatten, an einen potenziellen Käufer übergehen soll. Der Sinn dieser Klausel war, dass die Familie die Kontrolle über das Unternehmen hat. Wenn es aber zu einem

«Ich verstehe nicht, weshalb Schweizer Pensionskassen ebenfalls Negativzinsen bezahlen müssen.» Verkauf kommt, dürfte der neue Aktionär dieses Privileg wohl verlieren. Nun beschäftigen sich zahlreiche Anwälte mit dieser Frage. Wie der Konflikt ausgehen wird, können wir nicht beurteilen. Wir warten ab und bleiben zuversichtlich. Derzeit läuft die Revision des Aktienrechts. Was halten Sie vom aktuellen Entwurf? Wir haben uns in die Vernehmlassung eingebracht und sind grundsätzlich zufrieden mit der Stossrichtung. Verschiedene Bestimmungen der Volksinitiative «gegen die Abzockerei» (VegüV) wurden aufgenommen und die Corporate-GovernanceRichtlinien wurden verbessert. Besonders erfreulich ist, dass im neuen Aktienrecht keine prospektive Abstimmung über die variablen Vergütungen vorgesehen ist. Anderseits fehlt uns eine Bestimmung, die einen extra-finanziellen Bericht verlangen, in dem die grössten Risiken, die Managementsysteme, die Ziele und die erzielten Resultate in Umwelt- und Sozialbelangen aufgeführt sind. Genauso fehlen uns Richtlinien zur Opting-out-Klausel. Diese ist in manchen Fällen problematisch geworden, sie müsste besser geregelt werden. Gegen die Aktienrechtsrevision hat sich starker Widerstand gebildet. Der Entwurf ist sicherlich besser als die VegüV. Denn eigentlich ist diese antidemokratisch, da sie sich nicht auf ein Gesetz abstützt. Bekämpft wird unter anderem die retrospektive Abstimmung. Sollte sie wegfallen, so braucht es deutlich mehr Transparenz über die Managementvergütung, damit man weiss, wer in welcher Höhe profitieren wird. Eigentlich sehe ich

aber nicht ein, weshalb eine retrospektive Abstimmung nicht möglich sein sollte, immerhin haben bereits 30 Prozent der SPI-Unternehmen diese eingeführt. Wie wollen Sie zukünftig die Aktionärsrechte vorantreiben? Es gibt noch viel zu tun. Die Ethos-Stiftung würde es beispielsweise begrüssen, wenn der «Swiss Code of Best Practice for Corporate Governance» umfassend überarbeitet würde. Denn die aktuelle Fassung entspricht nicht mehr der besten internationalen Praxis. Dass nach wie vor das Prinzip «one share, one vote» keine Erwähnung findet, erscheint mir etwas seltsam. Auch die Gleichbehandlung der Aktionäre ist nicht vorgesehen, obwohl dies international zu einer Best Practice im Bereich Corporate Governance gehört. Mehr noch als die Corporate Governance beschäftigen die institutionellen Anleger derzeit wohl die Negativzinsen. Die Negativzinsen bereiten den Pensionskassen grosse Probleme. Mit der Massnahme trifft man zudem die falschen Akteure am Markt. Ich verstehe nicht, weshalb die Schweizer Pensionskassen ebenfalls Negativzinsen bezahlen müssen. Damit will man den Zufluss von ausländischem Vermögen stoppen. Für Vermögen aus der Schweiz in Franken macht die Massnahme keinen Sinn. Um die nötige Rendite zu erzielen, müssen die Schweizer Pensionskassen nun riskantere Investitionen tätigen. In der Regel erhöhen die Pensionskassen ihren Aktienanteil. Dadurch steigen auch die Risiken. Grundsätzlich sind Pensionskassen nach wie vor sehr vorsichtig, insbesondere was alternative Anlagen betrifft. Wie schätzen Sie die konjunkturelle Entwicklung ein? Wir bewegen uns heute in einer anderen Welt, auf welche die Wirtschaft nicht vorbereitet ist. Daher stellt sich für mich die Frage, ob die aktuellen Modelle überhaupt korrekt sind. Die Investoren müssen sich deshalb wohl zurück auf die Grundlagen besinnen. Wer investiert, sollte sich auf die Fundamentaldaten der Unternehmen stützen und die Entwicklung der Firmen längerfristig verfolgen. Diesem Grundsatz leben wir selber auch nach und verzichten auf den Einsatz von Finanzhebeln. Zudem setzen wir auf die Nachhaltigkeit, von der wir überzeugt sind, dass sie längerfristig eine bessere Performance abwerfen wird.


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Stabilität bevorzugt

JOSé MAChI

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er Kurssturz der chinesischen Festlandaktien um fast 30 Prozent im dritten Quartal 2015 hat auch hierzulande ein breites Echo gefunden und einmal mehr die hohe Volatilität von Schwellenländeraktien aufgezeigt. Hohe zweistellige Veränderungen an den Aktienmärkten in relativ kurzer Zeit sind in den Emerging Markets keine Seltenheit. Der Kursrückgang in China folgte ziemlich prompt auf eine Kursrally im ersten Halbjahr, in dem die chinesische Regierung Aktieninvestments von Privatanlegern aktiv gefördert hatte. Ende August standen die Aktienkurse in etwa wieder auf dem Niveau von Ende 2014. Wie gewonnen, so zerronnen: Diese Erfahrung haben viele Investoren in Schwellenländern gemacht. Emerging Markets gehören daher seit Jahren zu den typischen «Ja, aber»-Investments. Ja, die Wachstumsraten von Volkswirtschaften wie China oder Indien sind mit 6 bis 7 Prozent überdurchschnittlich und stellen Industrieländer mühelos in den Schatten. Schwellenländer sind heute für knapp 40 Prozent des globalen Bruttoinlandproduktes verantwortlich. Und die Tendenz wird weiter steigen. Zwischen 2020 und 2025 dürften sie die Industrieländer über-

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holen und mehr als die Hälfte des globalen Bruttoinlandproduktes bestreiten. Die Absatzmärkte haben enormes Potenzial und die Länder holen beim Konsum, im Gesundheitswesen oder bei Dienstleistungen rasant auf. Trotz diesen positiven Umständen folgt ein grosses Abe»: Im Vergleich zu Industriestaaten sind die politischen Rahmenbedingungen weniger stabil, die Corporate Governance ist schwach und die Währungen sind vielfach Spielball internationaler Kapitalflüsse. Oder, wie die kürzlichen Abwertungen in China zeigen, das Resultat von staatlichen Markteingriffen.

Hohe Volatilität als Hindernis Der Anteil der Firmen in Schwellenländern an der globalen Marktkapitalisierung ist in den letzten 20 Jahren von rund 5 Prozent auf über 20 Prozent gestiegen. Prognosen gehen davon aus, dass der Anteil bis 2030 auf rund 30 Prozent steigen wird. Sie sind in den internationalen Indizes, beispielsweise im MSCI Emerging Markets, aber nur mit rund 13 Prozent vertreten, da diese nur den Free Float berücksichtigen. Der Free Float ist in Schwellenmärkten relativ gering, da sich viele der grossen und strategisch wichtigen Unternehmen in den Sektoren Infrastruktur, Rohstoffe, Banken und Telekommunikation überwiegend in Staatsbesitz befinden.

Für langfristig orientierte Investoren hat sich ein Engagement gelohnt. Die Schwellenländer haben in den vergangenen zehn Jahren per Ende Juli 2015 annualisiert um 7 Prozent zugelegt; verglichen mit 6,8 Prozent beim MSCI World, der nur Aktien von Industrieländern umfasst. Weniger gut sieht die Bilanz in den letzten drei Jahren aus, in denen die Industrieländer eine annualisierte Performance von 15 Prozent erreichten, während die Aktienmärkte der Schwellenländer stagnierten. Investoren suchen im gegenwärtigen Niedrig- bis Nullzinsumfeld neue Ertragsmöglichkeiten. Da Aktien in Industrieländern auf Höchststände zustreben, treten die tiefer bewerteten Schwellenmärkte wieder in den Vordergrund. Ende Juli 2015 lagen die Kurs-Gewinn-Verhältnisse aufgrund der erwarteten Gewinne in den Emerging Markets bei 11,2, verglichen mit 16,4 in der restlichen Welt. Die Performance der Schwellenmärkte musste allerdings mit einer Volatilität von 24 Prozent erkauft werden. Diese war fast 50 Prozent höher als beim MSCI World.

Konzentration auf robuste Aktien Gerade institutionelle Investoren sind aber nur sehr eingeschränkt bereit, die hohen Risiken in Schwellenländern einzugehen, und setzen auf unterschiedliche Modelle zur Risikobeschränkung. Schon

Peter Frommenwiler

Schwellenländer Der jüngste Kurssturz hat es gezeigt: Gerade für institutionelle Investoren lohnt es sich, die Risiken in den Schwellenländern einzugrenzen.

Umschichtung: Mithilfe von inländischen Immobilien werden Anleihen ersetzt.

Anfang der 1970er-Jahre wurde die Anomalie entdeckt, dass ein Portfolio von defensiven Aktien längerfristig die gleichen Erträge wie ein Marktportfolio einbringt – aber mit einer deutlich geringeren Volatilität. Eine mögliche Erklärung für diese Ineffizienzen ist der Fokus der Investoren auf Outperformance gegenüber einer Benchmark und damit auf das relative Risiko. Die Konzentration auf ein mögliches «upside» führt zu einer Überbewertung von Growth-Aktien. Statt sich auf Unternehmen zu konzentrieren, die auf die bekannten Wachstumstreiber reagieren, versprechen Unternehmen mit vergleichsweise stabilen Resultaten eine niedrigere Abhängigkeit von wirtschaftlichen Zyklen. Nordea richtet sich beim Stable-Equity-Ansatz nicht nach einer Benchmark aus. Es werden Firmen gesucht, deren Aktienkurse, Ebitda, Cashflow, Gewinne und Dividenden sich in den vergangenen Jahren konstant entwickelt haben und für die Zukunft stabile Resultate versprechen. Die Bewertung der Aktien spielt auch eine entscheidende Rolle. Firmen, die zwar stabile Erträge generieren, aber an der Börse

überbewertet sind, werden gemieden. Damit unterscheidet sich der Ansatz von Konzepten, die sich nur auf ein tiefes Beta oder auf hohe Dividenden konzentrieren. Basiskonsumgüter sind seit einiger Zeit die Lieblinge der Investoren, die auf die steigende Kaufkraft der Bevölkerung in den Schwellenländern setzen. Deren Aktien sind vielfach überbewertet. Aktien aus den Sektoren Finanzwesen, Telekom und langlebige Konsumgüter sind hingegen attraktiver. Typische stabile Unternehmen sind zurzeit der südafrikanische Telekomdienstleister MTN, der südkoreanische Autozulieferer Hyundai Mobis oder die taiwanesische IT-Gruppe Hon Hai. Welche Effekte hat eine Aktienauswahl in Schwellenländern nach stabilen Kriterien? In den vergangenen drei Jahren konnte mit dem Stable-Equity-Ansatz die Volatilität eines Schwellenländerportfolios fast auf das Niveau der Industriemärkte gesenkt werden und die Performance übertraf den MSCI Emerging Markets. José Machi, head of Fund Distribution Switzerland, nordea, Zürich.

Ventile gegen Renditedruck Alternative Assets Mit Anlagen in die Energieinfrastruktur können Pensionskassen attraktive Renditen für die Kunden erzielen.

Insofern sind die Investitionsvolumina der Pensionskassen und Lebensversicherungen in der Höhe von geschätzten 40 Billionen Euro hochwillkommen. Und weniger als 1 Prozent sind derzeit in Infrastrukturprojekte angelegt. Zwei Gründe behindern dies immer noch. Zum einen lässt die Notwendigkeit zur Modernisierung der ARMIn SAnDhövEl Infrastruktur noch keine Rückschlüsse darauf zu, ob es genügend investierbare ProDer Druck im Kessel steigt. Institutionelle jekte für konservative Anleger wie LebensInvestoren brauchen deutlich höhere versicherungen und Pensionskassen gibt. Renditen, als Staatsanleihen hochverZum andern bauen sich auch immer schuldeter Industrieländer bieten kön- wieder regulatorische Hürden auf. Ein Beinen. Vor allem Firmen mit lang laufenden spiel ist das Versicherungsregelwerk SolVerbindlichkeiten wie Pensionskassen, vency II, das beispielsweise für InfrastrukVersorgungswerke oder Versicherungen turinvestitionen eine sehr nachteilige Restellt sich die Frage: Welche Anlageformen gelung trifft, wie viel Risikokapital zur kommen im Niedrigzinsumfeld für uns in Absicherung eines Investments zurückgeFrage, um dem Risiko der legt werden muss. Hier langfristigen Zahlungsdiffewerden InfrastrukturinvesDie Kosten der renzen zu entgehen? titionen mit einem eher geEnergiewende in Hier rücken Anlageklasringeren Risikoprofil eingesen in den Fokus, die als Alordnet, wie Investitionen in Deutschland ternative Assets bezeichnet Aktien in zum Teil hochversollen 38 Milliarden schuldeten werden und zu denen auch SchwellenlänEuro betragen. Energieinfrastruktur-Investdern. Besonders befremdments zählen. Doch gibt es lich wirkt dies, wenn man genügend Investitionsbedarf für die Anla- bedenkt, dass zu Infrastrukturinvestments gegelder, die attraktive Projekte suchen? auch erneuerbare Energien mit festen gaDie Antwort: Grundsätzlich schon. rantierten Einspeisevergütungen zählen. Laut einer Prognose des Deutschen InsIn der Praxis dürfte es nur sehr grossen tituts für Wirtschaftsforschung werden die Versicherungen mit solider Kapitalbasis Kosten der Energiewende in Deutschland vorbehalten sein, an solchen Investments auf 38 Milliarden Euro pro Jahr geschätzt. zu partizipieren und attraktive Renditen Mehr als ein Hundertfaches der Summe, für die Kunden zu erzielen. Immerhin knapp 46 000 Milliarden Euro, ist laut wird gegenwärtig für Pensionsfonds im McKinsey notwendig, um den weltweiten Bundeskabinett eine flexiblere AnlageverBedarfanstaatlichenInfrastrukturinvestitio- ordnung verhandelt, die bei Infrastrukturnen bis 2030 zu decken. Das entspricht ei- investments mehr Spielräume zulässt. Im nem jährlichen Betrag von 3000 Milliarden Falle der Umsetzung können PensionsEuro. Aber nur ein Teil davon, rund 2200 fonds von einem breiteren InvestmentMilliarden, wird nach diesen Schätzungen universum profitieren, in dem sie Gelder mit den üblichen Finanzierungsinstrumen- konsequenter diversifizieren können. ten gedeckt werden können. Eine grosse Modernisierungslücke gefährdet die Wett- Armin Sandhövel, CIO Infrastructure Equity, Allianz Global Investors, München. bewerbsfähigkeit von Volkswirtschaften.


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handelszeitung | Nr. Nr. 38 | 17. September 2015

Asset Allocation In Krisenphasen an den Märkten bringen ergebnisorientierte Strategien Erwartungen und Resultate besser in Übereinstimmung. DREw A. wElton

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ine Anlage, die unter ver­ schiedensten Bedingungen die erhoffte Rendite abwirft – das ist wohl der Wunsch der meisten Investoren. Dem An­ spruch eines «allwettertauglichen» Portfo­ lios gerecht zu werden, ist in der Praxis jedoch eine grössere Herausforderung. So führten auch in den vergangenen zehn Jahren einige Krisen zu Turbulenzen an den Finanzmärkten. Nur ungern dürfte mancher Investor an das Jahr 2008 zu­ rückdenken, als die Märkte im Herbst re­ gelrecht einbrachen und verschiedene Anlageklassen deutliche Verluste ver­ zeichneten. Entsprechend stark betroffen waren auch gemischte Portfolios mit einer tradi­ tionellen Asset Allocation, sprich Portfo­ liostrukturierung. Darin gelten jeweils re­ lativ starre Bandbreiten für die Quoten von Aktien, Obligationen und anderer An­ lageklassen. So mussten Anleger zum Bei­ spiel feststellen, dass ihr gemischter Fonds zwar die Benchmark übertreffen konnte, die Performance aber dennoch enttäu­ schend war. Wurde die strategische Asset Allocation früher für einen Anlagehori­ zont von mehreren Jahren festgelegt, so sind heutzutage häufigere und schnelle Anpassungen des Portfolios nötig, wes­ halb sich die Grenzen zwischen strategi­ scher und taktischer Asset Allocation im­ mer mehr verwischen.

Unabhängig von der Benchmark Die Erfahrung zeigt, dass die relative Rendite im Vergleich zu einer Benchmark für viele Anleger gar nicht so relevant ist. Was sie erwarten, ist eine unter dem Strich positive Rendite nach einem bestimmten Zeitraum. Dabei sollte sich die Rendite­ erwartung nach dem Anlageziel und der individuellen Risikobereitschaft richten. In einem solchen Fall sind Anlagelösun­ gen gefragt, die dem jeweiligen Marktum­

VermögeNsaufteiluNg

Strategie ist entscheidend

Diversifikation Für den langfristigen Anlageerfolg ist laut einer Studie von Brinson, Hood & Beebower die strategische Asset Allocation von entscheidender Bedeutung. Untersucht wurden 91 US-Pensionskassen über einen langfristigen Zeitraum. Gemäss der Studie ist die strategische Asset Allocation, also die Vermögensaufteilung auf verschiedene Anlageklassen (Anleihen, Aktien, Immobilien, währungen und Edelmetalle, für mehr als 90 Prozent des Erfolges verantwortlich. Taktik Die taktische Allokation, mit der die Investoren auf kurzfristige Marktbewegungen reagieren, hat nur eine geringe Bedeutung auf den Erfolg. Die Studie bemisst den Einfluss auf weniger als 2 Prozent. Dennoch verwenden Asset Manager gemäss Umfragen nur bis zu 30 Prozent ihrer Zeit auf das Erarbeiten einer strategischen Anlage-Allokation.

feld sehr dynamisch angepasst werden können, um das Anlageziel bestmöglich zu erreichen. Dies bedingt ein ständiges Überwachen der Anlagen und Verände­ rungen im Portfolio, was nur mit sehr akti­ vem Management möglich ist. Gegenüber klassischen Strategien, die sich an Bench­ marks orientieren, können sich ergebnis­ orientierte Strategien in mehreren Punk­ ten unterscheiden: • Das Ziel der Strategie ist nicht das Schla­ gen einer Benchmark, sondern das Er­ reichen eines im Voraus definierten An­ lageziels. Festgelegt werden somit nicht die Bandbreiten verschiedener Anlage­

Die Anleger erwarten unter dem Strich eine positive Rendite. klassen, sondern ein Ziel sowie ein Risi­ kobudget, das nicht überschritten wer­ den darf. • Entsprechend fokussiert auch die Risiko­ betrachtung stärker auf die maximal möglichen Verluste als auf die Abwei­ chung von einer Benchmark. • Der Erfolg ist im Vergleich zu klassischen Strategien weniger abhängig von der Marktsituation als von den Fähigkeiten der für das Portfolio zuständigen Anla­ gespezialisten.

Rendite- und Risikovorgabe Für interessierte Anleger lässt sich in mehreren Schritten eine passende Lösung finden. Am Anfang steht immer das Ge­ spräch mit dem Kundenberater. Darin wird gemeinsam definiert, welche Ziele der Anleger mit seinem Portfolio verfolgt und – ebenso wichtig – in welchem Rah­ men seine Toleranz bezüglich Verlusten festgelegt werden soll. Diese beiden Punk­ te müssen in Einklang gebracht werden, um möglichen Enttäuschungen vorzu­ beugen. Auf der Basis dieses Anlegerpro­ fils lässt sich feststellen, aus welchen Anla­ geklassen das Portfolio im aktuellen Marktumfeld am besten zusammenge­ setzt werden sollte, um die definierten Ziele zu erreichen. Im nächsten Schritt geht es darum, die gewählte Anlagelösung konsequent um­ zusetzen. Investiert wird in mehrere Anla­ geprodukte, die in Kombination miteinan­ der am meisten Erfolg versprechen. In der Praxis hat sich hier die Core­Satellite­Stra­ tegie bewährt. Als Kerninvestment dient beispielsweise ein Fonds, der bezüglich Mix der Anlageklassen sehr flexibel ist und dessen Performancepotenzial und Risiko dank dieser Flexibilität auf dem ge­ wünschten Niveau gehalten werden kön­ nen. Als Kernanlagen kommen traditio­ nell zum Beispiel Aktien aus Europa, den USA oder Japan, Staatsanleihen sowie Unternehmensanleihen der Kategorie In­ vestment Grade in Frage. Sie sollen das Hauptziel der Strategie (zum Beispiel sta­ bile Renditen, regelmässiges Einkommen oder Kapitalgewinn) sicherstellen. Hinzu kommen verschiedene Satel­ liten­Anlagen, die dem Portfolio weitere Renditequellen erschliessen oder zur noch besseren Diversifikation beitragen können. Typische Satelliten­Investments sind unter anderem Hedgefonds, Private Equity, hochverzinsliche Anleihen oder globale Immobilien.

Peter Frommenwiler

Flexibles Investieren ist gefragt

Erfolg: Mit Schweizer Aktien und lokalen Immobilien erzielten institutionelle Anleger in den letzten Jahren die besten Renditen.

Sind die Investitionen getätigt, wird das Portfolio ständig überwacht. Dazu gehört das Identifizieren möglicher Verlustrisi­ ken genauso wie das Erkennen von Chan­ cen. Gleichzeitig wird die Performance des Portfolios analysiert und insbesonde­ re mit den ursprünglich definierten Zielen verglichen. Falls nötig, werden Anpassun­ gen vorgenommen.

Es ist davon auszugehen, dass die Fi­ nanzmärkte in den kommenden Jahren weiterhin sehr volatil bleiben werden. Umso wichtiger ist ein hohes Mass an Fle­ xibilität bei den Investitionen, was viel Freiheit bei der Auswahl der Anlageklas­ sen und ­instrumente bedingt. Ist diese Voraussetzung gegeben, können die In­ vestmentspezialisten ihre Fähigkeiten

und ihr Know­how optimal einbringen. Sind sich die Investoren darüber hinaus auch über ihre Anlageziele und ihr Risiko­ budget im Klaren, steht einem Anlage­ erfolg auch in schwierigen Zeiten kaum mehr etwas im Weg. Drew A. welton, leiter UHnw-Kunden, Global Asset Management, UBS, Zürich.

aNzeige


42 | Institutionelle Anleger

Peter Frommenwiler

handelszeitung | Nr. Nr. 38 | 17. September 2015

Vermögensverwalter: die Verwaltung der institutionellen Vermögen in der Schweiz wird vorwiegend von etablierten inländischen Finanzinstituten übernommen.

Positiv fürs Portfolio

Private Equity Auf der Suche nach neuen Renditequellen bietet sich das Segment als interessante Möglichkeit an. RAInER EndER

D

ie in den letzten Monaten gestiegene Volatilität an den Finanzmärkten sorgt bei den Anlegern für Nervosität. Rückläufige Konjunktur­ daten aus Asien lösten teilweise markante Kurseinbrüche aus, denen Tage der Erho­ lung folgten. Im gegenwärtigen Niedrig­ zinsumfeld wird das Erwirtschaften von ausreichenden Erträgen zunehmend schwieriger. Ab Jahresbeginn bis Ende August entwickelten sich der Schweizer Aktienindex SMI und der MSCI World rückläufig. Bei den Obligationen, die lan­ ge Jahre als Performancegaranten galten, sind die Ertragsaussichten bis zur Fällig­ keit heute ernüchternd. Angesichts der aktuellen Schwäche der Aktien­ und Obligationenmärkte sind An­ leger weltweit auf der Suche nach neuen Renditequellen. Dabei stehen die Zusam­ mensetzung und der Diversifikationsgrad der Portfolios auf dem Prüfstand. Die neu­ en Realitäten an den Finanzmärkten erfor­ dern ein Umdenken und Loslösen von tra­ ditionellen Anlagemustern.

Steigendes Interesse Zu den Anlageklassen, die im globalen Vergleich von Schweizer institutionellen Anlegern bisher wenig genutzt wurden, zählt Private Equity. Gemäss dem Bundes­ amt für Statistik stiegen die in Private Equity investierten Vermögen von Schwei­ zer Pensionskassen zwar kontinuierlich

an, lagen per Ende 2014 mit 1,2 Prozent aber noch weit unter dem Niveau der USA, wo der Anteil Ende 2012 rund 6,5 Prozent erreichte. Aktuell kann ein markanter An­ stieg der Nachfrage von Schweizer Pen­ sionskassen nach Private­Equity­Anlagen beobachtet werden. Die Umschichtung

Private-equity-Geschäft

Fokus auf operative Verbesserung Neuausrichtung Laut der «Private Equity and Leverage»-Studie 2015 von PwC ist Europas Private-EquityBranche dabei, ihr Geschäftsmodell neu auszurichten. Grund für diese Anpassung sei, dass sich die gewohnten Renditen mit den herkömmlichen Managementmethoden nicht mehr realisieren liessen, heisst es. Entsprechend versuchen die Gesellschaften, verstärkt operative Verbesserungen bei ihren Beteiligungsfirmen zu erzielen. Trend Gut 75 Prozent der befragten Beteiligungsmanager meinten, die optimierung der betrieblichen Wertschöpfung werde immer wichtiger für die Rendite – in den kommenden fünf Jahren werde sich dieser trend sogar noch verstärken.

erfolgt beeinflusst vom Niedrigzinsumfeld vor allem auf Kosten von Obligationen. Das gute Abschneiden der Anlageklas­ se während und seit der Finanzkrise 2008 haben die Investoren wahrgenommen. Im Vergleich zu Public Equity bestätigte Pri­ vate Equity während der letzten zehn Jah­ re seinen Ruf als Anlagemöglichkeit mit deutlich überdurchschnittlichen Rendite­ aussichten bei tieferer Volatilität.

Hohe Krisenresistenz Auch in der jetzigen Verfassung der Fi­ nanzmärkte beweist Private Equity seine stabilisierende Wirkung auf die Portfolios von qualifizierten Privatanlegern und ins­ titutionellen Investoren. Wohl führten die sinkenden Zinsen in den letzten Jahren und der Kapitalzufluss von aktuell fast 400 Milliarden Dollar pro Jahr zu leicht redu­ zierten Renditeerwartungen. Die Attrakti­ vität steigt dennoch an. Bei den allgemein geringen Renditeerwartungen im gegen­ wärtigen Tiefzinsumfeld ist die zu erwar­ tende Illiquiditätsprämie für Private­Equi­ ty­Anleger besonders wichtig. Diese Prä­ mie wird von operativer Wertschöpfung getrieben. Denn Private­Equity­Manager bewirtschaften Investitionen aktiv, indem sie sich auf Firmenebene engagieren. Die Anlageklasse verfügt über eigenständige Investitionscharakteristiken, die nur be­ schränkt mit jenen von Publikumsaktien und Obligationen korrelieren. Die stärkere Gewichtung von Private Equity führt zu ei­ ner breiteren Diversifikation und einem grösseren Schutz der Portfolios.

Als vorteilhaft erweist sich in unsiche­ ren Zeiten auch die vergleichsweise lange Haltedauer von Private­Equity­Investitio­ nen. Sie erstreckt sich in der Regel über einen Zeitraum von fünf bis zehn Jahren. Dadurch sind die Anlagen kurzfristigen Verwerfungen an den Finanzmärkten we­ niger stark ausgesetzt. Vielmehr wirkt sich der langfristige Anlagehorizont positiv auf über Private Equity finanzierte Unterneh­ men aus. Das verleiht den Firmen hohe Flexibilität und auch das Durchhaltever­ mögen, ihre strategischen Ziele unbeirrt von Konjunkturzyklen umzusetzen. Das erhöhte Vertrauen der Investoren in Private Equity beruht vor allem auf der über die letzten Jahre erhöhten Regulie­ rung. Private­Equity­Anbieter haben heu­ te einer Vielzahl rechtlicher, steuerlicher

Höhere Ertragsaussichten rendite und volatilität 2005 bis 2014 25 20 15

Private Equity global MSCI WORLD

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Performance 2005–2014 Volatilität 2005–2014 Quelle: Cambridge global Private eQuity/mSCi World index tr

und regulatorischer Vorgaben und Bran­ chenrichtlinien zu entsprechen. Die euro­ päische AIFMD zum Beispiel schreibt den Verwaltern alternativer Investmentfonds Regeln zur Risikoüberwachung, zu den Delegations­ und Bewertungsprozessen sowie zur Vergütung und Transparenz vor. Die Schweiz hat sich 2014 mit der Inkraft­ setzung des revidierten Kollektivanla­ gengesetzes entschieden, die Grundprin­ zipien der AIFMD ins eigene Recht zu übernehmen, um den Marktzutritt zum europäischen Wirtschaftsraum sicherzu­ stellen. Weitgehende Kostentransparenz wird durch die jüngsten TER­OAK­Vor­ schriften gewährleistet. Eine Reihe von Mechanismen sorgt für weitgehende Inte­ ressenkongruenz zwischen den Private­ Equity­Managern und Investoren. Auf der Suche nach neuen Rendite­ quellen bietet sich Anlegern mit langfris­ tigem Anlagehorizont Private Equity als vielversprechende Möglichkeit an. Sie bringt auch nach Abzug der Verwaltungs­ kosten klar überdurchschnittliche Rendi­ teaussichten. Kommt hinzu, dass Private Equity über eigenständige Anlagecharak­ teristiken verfügt, die nur beschränkt mit jenen von Aktien und Obligationen korre­ lieren. Entwicklungen in den Bereichen Regulierung, Transparenz und Kosten re­ duzierten in den letzten Jahren die Risiken und erhöhten die Attraktivität und Akzep­ tanz der Anlageklasse. Rainer Ender, Managing director und Co-head of Investment Management, Adveq, Zürich.

Totgesagte leben länger Hedgefonds Im aktuellen Marktumfeld bieten die Vehikel wieder mehr Potenzial. Ihr Einsatz sollte stets mit einem klar definierten Ziel erfolgen. ChRIStoPhER RIEdI

Trotz heftiger Polemik sind die von Hedge­ fonds verwalteten Vermögen gemäss den Angaben von BarclayHedge weltweit von rund 2240 Milliarden Dollar per Ende 2007 auf 2490 Milliarden Dollar per Ende April 2015 angestiegen. Sie stellen weiterhin ei­ nen wichtigen Baustein in Portfolios lang­ fristig orientierter Investoren dar. Hedgefonds können grundsätzlich in zwei Strategietypen unterteilt werden: Konvergente Strategien und divergente Strategien. Die Strategien des ersten Typs erzielen die höchste Rendite in ruhigen Märkten und weisen eine tiefere Volatilität auf. Beispiele dafür sind Long/Short Equi­ ties, «distressed» und diversifizierende Strategien (Arbitrage­Strategien). Die Strategien des zweiten Typs sollten bei grossen Markteinbrüchen einen positiven

Renditebeitrag leisten, sind jedoch im Vergleich mit konvergenten Strategien tendenziell volatiler. Beispiele sind Mana­ ged Futures und Global Macro.

Wichtiger Portfoliobaustein Der Einsatz von Hedgefonds bedingt eine klare und vor der Erstinvestition fest­ gelegte, realistische Zielsetzung. Kompo­ nenten einer solchen Zielsetzung können beispielsweise Diversifikation oder die Reduktion von Verlusten sein. Die Beur­ teilung des Erfolgs einer Hedgefonds­Al­ lokation erfolgt gemäss diesen Zielsetzun­ gen sowie zwingend auf risikobereinigter Basis. Zu beachten ist, dass die verschie­ denen Hedgefonds­Strategien je nach ökonomischem Umfeld unterschiedliche Renditeprofile aufweisen. In Aufschwung­ phasen sind beispielsweise Long/Short Equities zu favorisieren, während in Kri­ sen Managed Futures und Global­Macro­ Strategien vorzuziehen sind. Wer die Timing­Entscheide hinsichtlich Strategie­ allokation nicht selbst fällen will, kann diese Aufgabe an einen Multi­Strategie­ Manager delegieren. Hedgefonds­Investitionen haben lang­ fristigen Charakter. Entsprechend sollte

die Performance­Analyse über mindes­ ren unter anderem relativ hohe Korrela­ tens einen ökonomischen Zyklus angelegt tionen zwischen Aktien respektive Sekto­ sein. Während der letzten 20 Jahre zeigt ren (u.a. für Long7Short­Equity­Manager) sich im Vergleich mit Aktien, dass die risi­ sowie die expansive Geldmengenpolitik kobereinigte Rendite der Hedgefonds hö­ der Zentralbanken (u.a. für Global­Macro­ her war. Dabei ist anzumerken, dass für Manager). Sollten die Zentralbanken ihre quantitative Analysen Indizes beigezogen Geldmengenpolitik normalisieren, ist zu werden, die eine Durchschnittsbetrach­ erwarten, dass Volatilität und tiefere tung darstellen und daher mit Schwächen Korrelationen in die Finanzmärkte zu­ behaftet sind. Im Vergleich rückkehren. Dies wiederum mit Obligationen lag die ri­ sollte es den Hedgefonds­ Hedgefonds sikobereinigte Rendite der Managern erleichtern, at­ sind eine Hedgefonds unter jener der traktive Renditeströme zu sinnvolle Obligationen. Jedoch ist zu generieren. berücksichtigen, dass in die­ Beim gegenwärtig histo­ Beimischung in sem Zeitraum ein Obliga­ risch tiefen Zinsniveau sind tionen­Bullen­Markt vor­ einem Portfolio. die Renditeziele einiger An­ herrschte, der in dieser Form leger sehr ambitiös. Hedge – aufgrund des aktuell äusserst tiefen Funds stellen eine sinnvolle Portfoliobei­ Zinsniveaus sowie der historisch tiefen mischung dar, da sie das risikobereinigte Verfallrenditen – kaum eine Fortsetzung Renditepotenzial der Anlagestrategie er­ finden dürfte. Mit historischen Korrelatio­ höhen, deren Verlustanfälligkeit reduzie­ nen von –0,1 gegenüber Obligationen in ren und mit diversifizierenden Elementen Franken und 0,4 gegenüber Aktien den Renditestrom des Gesamtvermögens Schweiz weisen Hedgefonds aus der Sicht stabilisieren können und damit das Ren­ eines Schweizer Investors auch attraktive dite­Risiko­Profil des Portfolios verbes­ Diversifikationseigenschaften auf. sern. Hedgefonds bieten beispielsweise Seit 2008 war das Marktumfeld für die Möglichkeit, eine Aktienquote mit Ver­ Hedgefonds eher ungünstig. Gründe wa­ kaufspositionen (Reduktion des Netto­Ex­

posures) defensiver umzusetzen, als dies im Rahmen eines «Long only»­Ansatzes möglich ist. Bei steigenden Zinsen können «Fixed Income Arbitrage»­Manager das Zinsrisiko mittels Verkaufspositionen re­ duzieren und trotzdem von Preisunter­ schieden ähnlicher festverzinslicher Anla­ gen profitieren.

Gezielter Einsatz Vor jeder Erstinvestition in Hedge Funds sollte eine umfassende Analyse (Due Diligence) erfolgen, unter anderem hinsichtlich des Beitrags des Marktrisikos (Beta­Komponente) und des Mehrwerts des Fondsmanagers (Alpha­Komponente) zur erzielten Rendite, zu Liquiditätsaspek­ ten und operationeller Risiken. In einem Umfeld steigender Zinsen wird der Zins­ anfälligkeit einer Strategie (beispielsweise der Einsatz von Hebel bei Arbitrage­Stra­ tegien) besonderer Stellenwert zukom­ men. Nach erfolgter Investition ist eine periodische Überwachung der Hedge­ fonds unumgänglich. Christopher Riedi, Senior Investment Controller/ Consultant, Complementa Investment-Controlling AG, St. Gallen.

HZ Special «Institutionelle Anleger»  
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