88
ANALIZA
Međugodišnje stope rasta bruto inozemnog duga
Struktura godišnjeg prirasta bruto inozemnog duga
20 %
6000 milijuni EUR
18
5000
Izravna ulaganja
4000
Ostali domaći sektori
3000
Banke
10
2000
8
1000
Središnja banka (HNB)
16 14 12
6
2006
2 0
Država
0
4
I.
II.
2007 III.
IV.
Ø 2006 V.
VI.
VII.
Ø 2007 VIII.
Izvor: HNB, HGK
rastu proračunskih prihoda, posebice poreznih prihoda temeljenih upravo na oporezivanju uvezene robe. Procjenjuje se da je oko 70% prihoda od PDV-a ubrano na uvoznim artiklima. U takvim je okolnostima monetarna politika bila primorana na dodatno zaoštravanje svojih mjera te proširenje njihova djelovanja osim na pasivu (poskupljenje inozemnih izvora) i na aktivu (utvrđivanje limita plasmana) poslovnih banaka. Istina, postojala je i druga mogućnost u korištenju aktivnije tečajne politike što je uobičajeno u zemljama s neravnotežom na tekućem računu platne bilance, ali se Hrvatska već ranije odrekla suvereniteta na tom području koristeći tečajno sidro kao element održavanja stabilnosti cijena u uvjetima twin deficita. Stoga je u 2007., pored zadržavanja granične obvezne pričuve u visini od 55% iz prethodne godine, Hrvatska narodna banka donijela i odluku prema kojoj se na brži prirast kredita od limitiranih 12% godišnje obračunava upis obveznih blagajničkih zapisa u visini 50 posto prekoračenja rasta, na rok od godinu dana i uz kamatu na razini tzv. stope remuneracije od 0,75 posto koja se obračunava na obveznu pričuvu. Tijekom godine ova je odluka prilagođavana po obuhvatu (bilančne i vanbilančne stavke) i po načinu obračunavanja (od veljače fleksibilnije raspoređivanje rasta plasmana tijekom godine, od srpnja 0,5% mjesečno) da bi do kraja godine HNB zbog porasta inflacije uvažio “nekažnjivi” nominalni rast kreditnih plasmana od 15,1%. Ovakve su monetarne mjere rezultirale smanjivanjem dinamike rasta bruto inozemnog duga, ali s određenom posljedicama po financijski i realni sektor
IX.
Ø 2003-2007 X.
XI.
XII.
-1.000 -2.000
2000. 2001. 2002. 2003. 2004. 2005. 2006. 2007.
Izvor: HNB, HGK
gospodarstva. To se prvenstveno odnosi na poskupljenje financijskih sredstava (pritisak na rast aktivnih i pasivnih kamatnih stopa) te na smanjene mogućnosti kreditiranja u kojima banke preferiraju manje rizične plasmane. To podržava situaciju u kojoj je veći dio kredita usmjeren u stanovništvo nego u poslovne subjekte te otežava financiranje malih i srednjih poduzeća s obzirom da se veća poduzeća lakše mogu neposredno zaduživati u inozemstvu. U takvim je okolnostima bruto inozemni dug u 2007. godini povećan za 12,5% što je za 1,2 postotna boda manje nego u 2006. godini, odnosno 5,4 postotnih bodova niže od prosječnog rasta u posljednjih pet godina. Usporavanje dinamike rasta inozemnog zaduživanja očito je od srpnja i kolovoza 2007. godine kada se značajnije osjetilo djelovanje poduzetih mjera HNB-a. Kako nisu riješeni strukturni problemi hrvatskog gospodarstva koji generiraju platno-bilančnu neravnotežu, normalno je da će po principu spojenih posuda parcijalna ograničavanja inozemnog zaduživanja na jednom području pratiti povećan pritisak za zaduživanjem na drugom području. To se i dogodilo: tijekom 2007. pod djelovanjem restriktivnih poteza centralne banke značajno je smanjen inozemni dug bankarskog sektora (za -1,3 milijarde eura), ali je istodobno dug ostalih sektora (poduzeća) povećan čak za 3,9 milijardi eura. Pritom je ukupan bruto inozemni dug u 2007. ipak rastao sporije nego u prethodnoj godini zahvaljujući činjenici da su sada po prvi put dva sektora simultano ograničavala inozemno zaduživanje - državi se pridružio i bankarski sektor.
Zahvaljujući tome, kao i činjenici da je u 2007. godini ostvaren visok rast BDP-a, zabilježena je i tendencija stabiliziranja udjela bruto inozemnog duga u BDP-u na razini od oko 88%. Nakon što se u 2003. i 2004. godini godišnji prirast bruto inozemnog duga države stabilizirao na 386 milijuna eura, od 2005. država kontinuirano smanjuje svoj inozemni dug. U 2005. bruto inozemni dug države smanjen je za 210 milijuna eura, u 2006. za 380 milijuna eura da bi u 2007. godini smanjenje bilo znatno manje i iznosilo 4,7 milijuna eura. Takva su kretanja inozemnog duga države jednim dijelom posljedica fiskalne konsolidacije koja se uspješno provodi od 2004. godine i koja smanjuje potrebu za njenim zaduživanjem, a drugim su dijelom rezultat opredijeljenja države da se gotovo u cijelosti zadužuje na domaćem tržištu kapitala. To se odnosi kako na novo zaduživanje države, tako i na refinanciranje postojećih obveza. Na taj je način država značajno pridonijela razvoju domaćeg tržišta kapitala što je bilo nužno za funkcioniranje fondovske industrije, a posebice mirovinskih fondova za čija ulaganja nije postojalo dovoljno odgovarajućih vrijednosnih papira. Također, time je potaknuto kreiranje benchmarka za dugoročne vrijednosne papire na domaćem tržištu, a istodobno su umanjeni rizici državnog duga, posebice valutni rizik vezan uz obveznice plasirane na inozemnom tržištu. S druge strane, orijentacija na domaće tržište kapitala zbog viših kamatnih stopa u nas nosi sa sobom i više troškove servisiranja duga, utjecaj na inozemni dug nije potpun jer se banke za kupovinu državnih vrijednosnih papira na domaćem tržištu često zadužu-